医疗健康指数整体表现 - 10月15日医疗健康指数报收6759.45点，单日上涨1.78% [1] - 指数成交总额为279.46亿元，换手率达到1.0% [1] - 指数成份股中40家上涨，9家下跌，华海药业以7.59%涨幅领涨，华大智造以2.93%跌幅领跌 [1] 十大权重成份股详情 - 药明康德为指数第一大权重股，权重14.37%，股价上涨3.69%至99.46元，总市值2967.64亿元 [1] - 恒瑞医药为第二大权重股，权重11.45%，股价上涨3.31%至66.40元，总市值4407.10亿元 [1] - 迈瑞医疗权重8.07%，是十大权重股中唯一下跌个股，微跌0.08%至230.50元，总市值2794.68亿元 [1] - 其余权重股如联影医疗、片仔癀、爱尔眼科等当日股价均录得上涨，涨幅在0.16%至2.32%之间 [1] 市场资金流向分析 - 指数成份股整体主力资金净流入10.63亿元，而游资和散户资金分别净流出6.71亿元和3.92亿元 [1] - 华海药业主力资金净流入额最高，达1.63亿元，主力净占比9.68% [2] - 爱尔眼科、迈瑞医疗、百济神州主力资金净流入额分别为8154.90万元、7958.68万元和6755.86万元 [2] - 信立泰主力净流入6697.40万元，但其主力净占比最高，达14.68% [2]

投资评级 - 联影医疗获得"买入"评级 [2][4] 核心观点 - 联影医疗是中国高端医学影像设备领域的领军企业，已形成覆盖CT、MR、MI、XR、RT五大产品线的布局 [1] - 集中采购政策正驱动国产替代显著提速，预计核医学设备国产化率将快速提升，行业有望延续高景气度 [1] - 公司构建三层全球化战略，CT、MR、MI产品线在北美、欧洲等高端市场及印度等新兴市场出海放量，海外业务高增速有望延续 [1] - 公司在AI赋能与光子计数CT领域引领技术创新，推出"元智"医疗大模型及国产首款光子计数能谱CT uCT Ultima，打造面向未来的智慧医院范式 [2] - 预计公司2025-2027年营收分别为123.12亿元、146.29亿元、172.72亿元，归母净利润分别为19.09亿元、23.84亿元、29.19亿元，对应PE分别为64X、51X、42X [2] 公司概况与业绩表现 - 联影医疗成立于2011年，致力于全线自主研发高性能医学影像诊断与治疗设备，通过全球协同提升高端医疗设备及服务可及性 [15] - 公司前瞻性布局全球化，在亚洲、北美洲、欧洲等多地设立区域总部、研发中心和生产基地，形成健全的全球研发销售运营体系 [18][19] - 2024年公司实现营业总收入103.00亿元，同比下滑9.73%；归母净利润为12.62亿元，同比下滑36.09% [27] - 2025年上半年业绩回暖，实现营业收入60.16亿元，同比增长12.79%；归母净利润为9.98亿元，同比增长5.03% [27] - 公司销售费用率2024年为17.70%，25H1为15.60%；研发费用率2024年为17.10%，25H1为12.74%，坚持市场开拓与技术创新双轮驱动 [30] - 公司收入主要来源于销售医学影像诊断及放射治疗设备，2024年该部分收入84.45亿元，占比81.99%；维修及技术服务收入13.56亿元，同比增长26.80% [38] - 海外收入增长迅猛，2024年达22.20亿元，同比增长33.81%，占比提升至22.46%；25H1海外收入11.42亿元，同比增长22.49%，占比18.99% [37] 产品线运营分析 - CT设备：25H1实现营业收入15.15亿元，光子计数能谱CT uCT Ultima于2025年8月获批上市，高端产品商业化转化持续提速 [41] - MR设备：25H1实现营业收入19.68亿元，同比增长16.80%，以uMR Jupiter 5T为代表的超高端设备全球放量，中国市场占有率提升 [41] - MI设备：25H1实现营业收入8.41亿元，同比增长13.19%，PET/CT产品线中国市场占有率连续十年第一，全球长轴PET/CT装机量居首 [41] - XR设备：25H1实现营业收入3.24亿元，同比增长26.59%，XR与DSA业务双线突破，市场渗透显著提速 [41] - RT设备：25H1实现营业收入2.42亿元，公司聚焦全流程智能化，构建一体化自主可控的放疗解决方案 [41] 行业市场前景 - 中国医学影像设备市场规模（出厂端）2020年为537亿元，预计2030年达到1085亿元，2020-2030E复合增长率预计为7.28% [77] - 全球医学影像设备市场规模2020年达430亿美元，预计2030年将达到627亿美元，2020-2030E复合增长率预计为3.84% [77] - 中国与发达国家人均设备保有量存在较大差距，以MR为例，2018年中国人均保有量约9.7台/百万人，而日本、美国分别为55.2、40.4台/百万人，有3-4倍增长空间 [108] - 中国高端设备国产化率低，64排以上CT国产化率不到10%，2020年国内新增CT设备中仅35%为64排以上高端设备，预计2030年提升至40.8% [94] - 欧盟地区有接近20%的在役放射影像设备使用年龄超过10年，存在明显的更新需求，为全球市场提供增长契机 [84][85] 技术创新与竞争优势 - 公司掌握CT用探测器、球管、高压发生器等核心部件的研发和生产能力，球管已实现2-5MHu全部自主研发及量产，8MHu以上球管正推动量产落地 [97] - 图像重建算法持续突破，uCT Atlas Pro搭载获得FDA认证的AIIR Pro深度学习迭代重建算法，实现空间分辨率和密度分辨率的跨越式提升 [103] - 推出"元智"基座医疗大模型及"元"医院概念，依托全智能化医疗健康生态，打造下一代医疗智能平台的操作系统 [2][51] - 光子计数CT技术将像素面积缩小至传统的1/9，显著提升空间分辨率，在整机设计、重建算法、能谱应用等核心领域取得重大突破 [2][103] - 联影医疗研发费用率长期显著高于行业水平，2024年研发投入占营收比例达21.95%，为技术创新提供持续动力 [30][64]

人事变动 - 中邮科技董事会同意解聘尚德威的总经理职务 [1] - 解聘后尚德威不再担任公司任何职务 [1] - 解聘事项自董事会审议通过之日起生效 [1] - 此次人事变动基于公司经营管理需要并经董事会提名委员会审议通过 [1]

公司战略与整体进展 - 公司围绕“诊疗一体化”战略持续投入研发，在MR、CT、MI、XR、RT及超声等重点业务领域均取得阶段性突破，多款创新产品正加速进入临床与商业化阶段 [1] - 公司计划于今年年底至明年初陆续推出全线超声新品，并面向国内外市场发布，未来将通过强化与顶级医疗机构合作来提升品牌影响力和全球市场竞争力 [1] 超声业务 - 公司在超声领域致力于提供“全覆盖、高性能、数智化”的临床产品与解决方案，已构建可扩展的超高通道硬件平台与智能化软件平台 [1] - 公司已形成从超高端到中端、便携及无线掌上设备的完整超声产品矩阵，覆盖主要临床场景 [1] 磁共振业务 - 公司已完成磁共振全线产品升级，3.0T系列产品uMR 880、uMR Max及uMR NX不断获得主流市场认可 [2] - 新一代3.0T磁共振uMR Ultra已获得FDA、CE及NMPA批准上市，覆盖中、美、欧三大主流市场 [2] - 1.5T系列产品uMR 630Max获批上市，与uMR 600/uMR 600Max共同构建基于SiC平台的高效产品组合，实现图像质量与速度的显著提升并降低能耗 [2] CT业务 - 国产首款光子计数能谱CT——uCT Ultima获批上市，公司成为首家实现光子计数能谱CT商业化的中国企业，该设备已在复旦大学附属中山医院及上海交通大学医学院附属瑞金医院投入临床研究 [2] - 超高端产品uCT Atlas Elite与uCT Atlas Pro形成系列布局，经济型产品uCT Orion系列全面导入 [3] - 全球首创的双宽体双源CT——uCT SiriuX已进入创新医疗器械特别审查程序，具备突破性的动态与功能成像能力 [3] 分子影像业务 - 公司以完整核医学解决方案覆盖从基础到超高端的临床需求，uEXPLORER与uMI Panorama GS等长轴PET/CT产品进入全球顶级医疗机构 [3] - 2025年公司推出新一代uMI Panvivo，采用可拓展长轴设计，已在北美和欧洲市场获得积极反响，该业务将成为公司高端影像增长的重要引擎 [4] XR业务 - 公司悬吊式DSA系统已获NMPA、CE及FDA三重认证，成为首个获得全球三重权威认证的国产DSA系统 [4] - 公司同步加快DR与乳腺影像产品的智能化升级与一体化解决方案落地，XR业务的全球化步伐正在全面加速 [4] RT业务 - 公司构建了行业最完整的“硬件+软件”生态体系，覆盖从成像引导、计划设计到治疗执行的全流程，产品包括uRT-linac 506c、uLinac VisionaryTx、uLinac HalosTx及uLinac EternaTx等 [4] - 公司正持续推进多模态影像与自适应放疗应用，推动放疗从“流程优化”迈向“范式变革” [4]

公司定位与长期优势 - 公司是国产医学影像设备龙头 [1] - 公司持续加大研发投入，产品持续迭代升级，有望维持行业领先地位 [1] - 公司在核心零部件、产品力、品牌、渠道等多方面具有优势 [1] 短期业绩驱动因素 - 2025年新一轮设备更新项目落地将驱动国内行业招投标延续上半年的改善趋势 [1] - 海外收入下半年有望加速增长 [1] - 下半年整体业绩在低基数下有望实现高增长 [1] - 国内大型医用设备配置证调整政策有助于公司中高端及高端产品需求逐步释放 [1] 市场份额与中期增长动力 - 在多项优势下公司市场份额有望提升 [1] - 海外市场成长空间广阔，公司海外收入占比持续提升 [1] - 海外业务有望为集团整体增长贡献弹性 [1]

上海生物医药产业整体实力 - 上海正形成全球生物医药全链条创新强磁场，其创新药海外授权数量占全国35% [1] - 2025上海国际生物医药产业周作为高能级平台，是观察产业动态的窗口 [1] 基础研究与创新策源能力 - 上海生物医药领域在"十四五"期间有6项研究登上《细胞》《自然》《科学》三大顶刊封面 [3] - 来自上海的研究成果在全球医学四大顶刊中从2021年24篇跃升至2024年52篇，总数达127篇 [3] - 在《细胞》期刊发布的'Best of Cell 2024'榜单12篇论文中，有3篇出自上海 [3] 政策支持与制度创新 - 上海于2024年7月底出台《关于支持生物医药产业全链条创新发展的若干意见》，覆盖研发、生产、上市全链条，特别增加对创新药出海的支持 [4] - 药品上市许可持有人制度在上海率先启动，激励跨国企业布局 [5] - 上海发布《上海市促进高端医疗器械产业全链条发展行动方案》，旨在降低创新成本、畅通创新链条 [6] 企业国际化与"出海"成果 - 创新药对外授权许可模式成为生物医药产业新的增长点 [4] - 复宏汉霖的汉斯状在欧盟获批上市，成为"出海"政策首批受惠企业，其以上海为连接全球的"指挥中枢" [4] - 联影医疗全球化战略成功将产品打入全球超过85个国家和地区，其"高举高打"策略依托上海的人才与科研支撑 [4] 跨国企业战略布局与产业链提升 - 跨国企业将上海打造为集研发、生产、投资于一体的战略枢纽，深度参与全球创新网络 [5] - 伟创力在外高桥开启第一条医疗器械生产线，并帮助施乐辉完成中国本土生产，现正向高端医疗器械迈进 [5] - 浦东新区、闵行区、嘉定区三大上海高端医疗器械产业集聚区正式启动建设 [6]

医药市场近期表现 - 9月29日至10月10日，医药指数上涨0.36%，相对沪深300指数超额收益为-1.11% [1] - 受美国“最惠国价格”协议达成催化，假期美国跨国药企股价显著上涨并带动港股创新药板块，但节后两个交易日A股和港股创新药均出现显著下跌 [1] - 期内上涨个股316家，下跌个股148家，涨幅居前个股包括振德医疗（+31.82%）、万邦德（+21.21%）、常山药业（+12.88%）等，跌幅居前个股包括南新制药（-28.67%）、ST复华（-13.64%）、诺诚健华-U（-12.94%）等 [2] 第三季度业绩前瞻 - 院内药品领域创新品种放量趋势显著，传统大药企如恒瑞医药有望延续第二季度趋势，海思科、信立泰等收入端有逐季加速趋势 [2] - 血制品和疫苗领域短期景气度低迷，第三季度业绩预计进一步承压，疫苗受需求乏力影响业绩持续承压 [2] - CXO和科研上游领域整体呈现外需增长较好而国内平淡，外需型CDMO业务如药明康德、凯莱英、九洲药业预计表现较好，CRO业务预计表现一般，科研上游海外业务占比高的公司如百普赛斯、毕得医药、皓元医药增长较快 [2] - 原料药领域高景气赛道如多肽链预计表现亮眼，如诺泰生物、圣诺生物，持续拓展新品类和高端原料药的公司如同和药业、天宇股份业绩预计持续体现 [2] - 器械领域设备和海外供应链预计边际改善显著，IVD承压，家用器械如鱼跃医疗、可孚医疗电商预计延续上半年较好趋势，医疗设备板块或迎拐点，联影医疗、开立医疗等预计表现较好，高值耗材中神经介入、电生理等行业预计增长较快 [2] - 中药领域偏刚需品种如羚锐制药、马应龙预计表现较好，OTC中药受库存和医保政策调整影响业绩承压，院内中药公司加速创新转型，以岭药业、方盛制药等增长较快 [2] - 医疗服务和药店领域龙头公司如爱尔眼科预计保持稳健增长，药店收入预计小个位数增长，利润有边际改善 [2] 行业长期趋势与投资主线 - 中国医药产业已完成新旧增长动能转换，创新替代仿制，出海能力提升，创新药显著打开增长新曲线 [3] - 传统药企如恒瑞医药、翰森制药、中国生物制药已完成创新转型，创新药公司如百利天恒、科伦博泰以全球First-in-class姿态快速崛起 [3] - 医疗设备、供应链等在全球地位提升，在欧美及新兴市场崭露头角，如联影医疗、华大智造、美好医疗 [4] - 老龄化加速推动心脑血管、内分泌、骨科等慢性疾病需求提升，银发经济长坡厚雪 [4] - 医保收支稳健增长，医保局推动商业保险发展构建多层次支付体系，AI技术加速行业变革 [4] - 展望第四季度，继续看好创新药主线，关注第三季度业绩企稳回升的医疗器械尤其是医疗设备和家用器械板块，布局2026年有望反转的老龄化及院外消费领域，同时关注估值较低的麻药、血制品等 [4] 投资建议与关注标的 - 10月以后有望迎来ESMO、BD、医保谈判等催化，创新药有望企稳反弹，部分优质标的性价比突出 [1] - 建议关注创新药标的包括A股信立泰、热景生物、上海谊众、康弘药业等及港股三生制药、中国生物制药、科伦博泰、石药集团等 [1] - 建议布局即将来临的三季报机会，关注出口类和创新品种放量，包括出口类CXO及产业链如药明康德、九洲药业、皓元医药等，器械供应链如海泰新光、美好医疗、康德莱等 [1] - 创新品种放量如方盛制药、信立泰、上海谊众、泽璟制药、艾力斯等，业绩拐点类如开立医疗、联影医疗等，业绩稳健类如人福医药、马应龙、羚锐制药、鱼跃医疗、可孚医疗等 [1] - 本周建议关注组合为信立泰、热景生物、中国生物制药、方盛制药、马应龙 [5] - 十月建议关注组合为恒瑞医药，信立泰，中国生物制药，三生制药，热景生物，上海谊众，方盛制药，马应龙，鱼跃医疗，人福医药 [5]

股价与交易表现 - 10月13日公司股价下跌2.15%，成交额为12.98亿元 [1] - 当日融资买入额为1.08亿元，融资偿还额为1.23亿元，融资净买入额为-1453.89万元 [1] - 截至10月13日，融资融券余额合计为10.97亿元，其中融资余额为10.94亿元，占流通市值的0.87%，该融资余额水平超过近一年90%分位，处于高位 [1] - 10月13日融券偿还791股，融券卖出3553股，卖出金额54.37万元，融券余量1.45万股，融券余额222.44万元，低于近一年30%分位，处于低位 [1] 股东结构与持股变化 - 截至6月30日，股东户数为1.65万户，较上期减少23.01% [2] - 截至6月30日，人均流通股为35953股，较上期增加29.89% [2] - 华夏上证科创板50成份ETF（588000）为第二大流通股东，持股2654.46万股，较上期增加321.69万股 [3] - 香港中央结算有限公司为第五大流通股东，持股2201.65万股，较上期增加781.97万股 [3] - 易方达上证科创板50ETF（588080）为第七大流通股东，持股2046.99万股，较上期增加387.76万股 [3] - 华宝中证医疗ETF（512170）为第九大流通股东，持股1638.99万股，较上期增加293.81万股 [3] 财务业绩 - 2025年1月至6月，公司实现营业收入60.16亿元，同比增长12.79% [2] - 2025年1月至6月，公司实现归母净利润9.98亿元，同比增长5.03% [2] - A股上市后累计派发现金分红6.41亿元 [3] 公司基本信息 - 公司全称为上海联影医疗科技股份有限公司，位于上海市嘉定区，成立于2011年3月21日，于2022年8月22日上市 [1] - 公司主营业务为提供高性能医学影像设备、放射治疗产品、生命科学仪器及医疗数字化、智能化解决方案 [1] - 主营业务收入构成为：销售医学影像诊断设备及放射治疗设备占比81.29%，提供维修收入占比13.56%，其他（补充）收入占比4.68%，软件收入占比0.47% [1]

产业规模与增长 - 2025年上半年上海生物医药产业规模达5005.66亿元 全年产业规模有望突破万亿元 [2] - 上海生物医药产业规模从2021年7617.14亿元增长至2024年9847.02亿元 年均复合增长率8.94% [2] - 制造业产值从2021年1712亿元增至2024年2011.67亿元 年均复合增长率6.9% [2] 创新成果与市场地位 - 2021年至2025年9月上海获批上市国产1类创新药30个 占全国总数17% [1] - 同期上海获批上市境内第三类创新医疗器械45个 占全国总数20% [1] - 细胞与基因治疗领域有4款产品上市 占全国该领域57% [1] - 截至2024年末上海生物医药规上企业达2183家 涵盖制造、服务和批发业 [2] 企业实力与资本市场表现 - 复星医药、上海医药等7家企业跻身中国医药工业百强 联影医疗全球医疗器械排名升至第57位 [2] - 2021年至2024年上海累计46家生物医药企业IPO上市 2025年前9个月新增上市企业4家 [2] - 国际TOP20药企和TOP20医疗器械企业中各有19家在上海设立总部或研发中心 [2] 国际化与创新认可度 - 2024年上海License-out交易数量38起占全国35% 交易金额达307亿美元占全国47% [3] - 2025年前8个月实现37起License-out交易和188亿美元交易金额 同比均大幅增长 [3] - 2021年以来已有9款药品在美国、日本等国家和地区获批上市 [3] 研发策源与基础研究 - 十四五期间上海生物医药领域有6项研究登上国际顶尖学术期刊《细胞》《自然》和《科学》封面 [3] - 《细胞》杂志2024年12篇最佳论文中有3篇出自上海 [3] 政策与金融支持 - 上海出台《上海市药品和医疗器械管理条例》等两部法规及支持生物医药全链条创新发展若干意见 [4] - 2024年上海成立总规模225亿元的上海生物医药产业母基金 已遴选13个子基金 资金放大5.59倍 [4] - 上海设立100亿元规模并购基金 在中药、疫苗和高端医疗器械等领域实施战略并购 [4] - 2021至2024年上海生物医药领域累计融资2383.72亿元 位居全国前列 [4]

涉及的行业与公司 * 行业为中国医疗保健行业[1] * 涉及的公司包括：联影医疗、乐普医疗、甘李药业、华兰生物、迈瑞医疗、新产业、通化东宝、科伦药业、安图生物、华润三九、爱尔眼科、万泰生物、金域医学、迪安诊断、智飞生物等[1][2][6][27] 核心观点与论据 2025年第三季度业绩预览 * 联影医疗预计引领收入增长，同比增长44%，达23.27亿元人民币，主要驱动力是中国医院招标数据的改善已开始反映在财务报表中[1][6] * 乐普医疗预计实现38%的快速增长，原因包括去年同期受“四同”政策影响导致制药业务基数较低，以及医美等消费医疗板块可能贡献增量收入[1][6] * 甘李药业预计维持23%的稳健增长，持续受益于胰岛素集采续约，且海外业务拓展进展良好[1][6] * 智飞生物仍处于收入周期低谷，预计收入同比下降30%至31.77亿元人民币，原因是万泰生物的九价HPV疫苗于2025年6月4日上市后竞争加剧，公司已开始提供折扣以加速去库存[2][6] * 两家ICL公司（金域医学、迪安诊断）预计继续录得负收入增长，但行业价格压力已趋稳，收入趋势接近拐点，增长可能在第四季度转正[2][6] * 部分公司净利润变动显著：乐普医疗预计净利润同比增长162%[6] 通化东宝预计净利润同比增长16%[6] 益丰药房预计净利润同比增长11%[6] 而智飞生物净利润为负且恶化，浙江华海因有效税率提高净利润下降22%，康泰生物因毛利率下降及研发费用率提高净利润下降79%[6] 盈利预测调整 * 上调通化东宝2025-2027年收入预测3.0%-4.0%，净利润预测1.5%-6.5%，以反映其在胰岛素集采续约后市场份额的提升[7][8] * 下调科伦药业2025-2027年净利润预测3.1%-3.8%，以反映对原料药行业价格战更悲观的展望及更低的毛利率假设，收入预测保持不变[7][10] * 对迈瑞医疗、新产业、华兰生物、安图生物、华润三九的季度盈利预测进行调整，同时保持年度预测不变，以更准确反映其毛利与费用的季节性分布[10][11] 投资评级与目标价风险 * 迈瑞医疗为买入评级，目标价314元人民币，采用两阶段DCF估值，下行风险包括集采进一步影响产品出厂价、中国高端医院渗透进度不及预期、进入欧美市场困难等[12][13] * 新产业为买入评级，目标价73元人民币，估值85%基于DCF，15%基于理论并购价值，风险包括进口替代进度放缓、集采等政策风险、竞争加剧等[14] * 华兰生物为买入评级，目标价19元人民币，采用5年退出市盈率法估值，风险包括新临床指南对白蛋白处方使用管控更严、静丙出厂价涨幅远低于终端价等[15] * 安图生物为买入评级，目标价33元人民币，采用两阶段DCF估值，风险包括行业竞争加剧、国内外法规变化、集采实施等[16] * 通化东宝为中性评级，目标价9元人民币，采用5年退出市盈率法估值，上行风险包括第三代胰岛素产品放量超预期、胰岛素生物类似药在美国获批快于预期，下行风险包括产品销售放量慢于预期等[17] * 科伦药业为中性评级，目标价38元人民币，采用SOTP估值法，下行风险包括原料药价格下跌、医院对输液疗法管控导致市场萎缩，上行风险包括管线产品交付和销售放量超预期等[18] * 华润三九为中性评级，目标价27元人民币，采用贴现长期市盈率法估值，下行风险包括执行招标结果进度慢于预期、主要产品价格侵蚀等[20] 其他重要内容 * 报告为高盛对中国医疗保健行业的2025年第三季度业绩预览[1] * 报告包含详细的财务数据表格，列示了覆盖公司的第三季度收入、净利润及同比变化预测[6] * 报告包含针对特定公司的详细估值模型参数与风险提示[12][13][14][15][16][17][18][20] * 报告附有标准的监管披露、评级分布、利益冲突声明及方法论说明[4][23][24][25][28][38][39]