业绩总结 - 2024年营业收入228849.01万元，利润总额13768.79万元，净利润12872.73万元[20] - 2025年1 - 3月营业收入66605.18万元，利润总额3517.52万元，净利润3367.52万元[20] - 2024年12月31日总资产279158.03万元，负债238064.02万元，净资产41094.01万元，资产负债率85.28%[24] - 2025年3月31日总资产311342.68万元，负债266755.02万元，净资产44587.65万元，资产负债率85.68%[24] - 徐工南汽2025年1 - 3月营业收入96998.77万元，2024年为344984.04万元[11] - 徐工南汽2025年1 - 3月净利润 - 1482.66万元，2024年为 - 16123.54万元[11] - 徐工南汽2025年3月31日总资产773273.39万元，负债966829.03万元，净资产 - 193555.64万元，资产负债率125.03%[14] - 徐工集团2025年1 - 3月营业收入1777.81万元，2024年为11760.36万元[16] - 徐工集团2025年1 - 3月净利润4611.48万元，2024年为 - 40518.44万元[16] - 徐工集团2025年3月31日总资产2006481.81万元，负债1198382.51万元，净资产808099.30万元，资产负债率59.73%[16] 市场扩张和并购 - 公司拟以82140万元收购徐工南汽持有的重型车辆51%股权[4] - 2025年4月18日，董事会审议通过收购议案，表决情况为4票同意，0票反对，0票弃权[4] - 徐工集团承诺徐工汽车自2022年8月1日资产交割之日起36个月内让渡重型车辆控股权[7] 未来展望 - 业绩承诺期为2025 - 2027年度，每年净利润分别不低于14394.74万元、16067.24万元、18096.22万元，累积不低于48558.20万元[27] - 若业绩未达承诺，徐工南汽按约定现金补偿，补偿金额以交易对价为限[29] - 徐工集团对徐工南汽业绩承诺补偿义务等承担连带保证责任[30] - 公司将提升重型车辆公司经营质量，提高毛利率和净利率，控制费用支出[33] - 公司将利用国际事业总部资源开拓国际市场，增加国际化收入[33] - 公司将强化应收账款管控措施，降低逾期风险[33] 其他 - 徐州市国资委持有徐工集团90.53%的股权，为实际控制人[15] - 公司注册资本4500万元，徐工南汽持股51%，徐工汽车持股49%[18][19] - 2024年6月30日股东全部权益市场价值161060.00万元，较账面净资产33944.80万元增值127115.20万元，增值率374.48%[25] - 徐工机械收购公司51%股权价格为82140.00万元[25][26] - 股权转让协议生效后10个工作日内支付转让价款50%；标的公司交割完成后30个自然日内支付40%；交割完成并正常运行3个月到期后10个工作日内支付剩余价款[27] - 交易后公司董事会成员5人，徐工机械委派3人，徐工汽车委派2人，双方委派人员轮值担任董事长[31] - 公司与徐工南汽、徐工集团签署业绩承诺补偿协议，业绩不及预期将现金补偿[33] - 2025年1月1日至公告披露日公司与徐工南汽累计已发生关联交易金额为0万元[33] - 收购重型车辆股权有利于公司建立矿山机械成套化、系列化产品竞争优势，支撑矿山机械板块规模增长[35][36] - 公司关联交易已按规定履行审议程序，关联董事回避表决，决策程序合法合规[35][36] - 交易价格根据评估报告确定，定价合理公允，未损害公司和中小股东利益[35][36] - 若重点应收账款违约，徐工南汽、徐工集团将进行现金差额补偿[33]

会议信息 - 公司第九届监事会第十五次会议（临时）4月15日发通知，4月18日召开[2] - 监事会7人出席会议并行使表决权[2] 市场扩张和并购 - 公司以82140万元收购徐州徐工重型车辆有限公司51%股权[3] - 收购完成后重型车辆将纳入合并报表范围[3] - 收购表决7票同意，0票反对，0票弃权[4]

市场扩张和并购 - 公司以82140万元收购徐州徐工重型车辆有限公司51%股权[2] - 收购完成后重型车辆将纳入公司合并报表范围[2] 会议相关 - 2025年4月18日召开第九届董事会独立董事专门会议第四次会议[1] - 3位独立董事出席并行使表决权[1] - 独立董事同意将收购议案提交第九届董事会第三十一次会议审议[3]

市场扩张和并购 - 拟收购徐州徐工重型车辆有限公司51%股权[3] - 以90720.48万元收购徐工矿机股权，收购后直接持有其100%股权[4] 其他新策略 - 向徐工矿机增资68608万元，增资后注册资本为190000万元[4] 会议相关 - 第九届董事会第三十一次会议于2025年4月18日召开[2] - 多项议案表决均全票通过[3][4]

回购股份议案 - 2025年4月8日审议通过回购议案，资金18 - 36亿元，回购价不超13元/股[1] - 回购实施期限自董事会通过起不超十二个月[1] 回购进展 - 截至2025年4月17日，累计回购121,094,113股，占总股本1.02%[3] - 最高成交价8.85元/股，最低8.00元/股[3] - 成交总额1,036,137,848.20元（不含交易费用）[3]

收购信息 - 徐工集团工程机械股份有限公司拟收购徐州徐工重型车辆有限公司51%股权[13][20][67][68][98] - 徐州徐工重型车辆有限公司51%股东部分权益市场价值为82,140.00万元[15] - 评估基准日为2024年6月30日，评估结论使用有效期为自2024年6月30日至2025年6月29日[14][15] 财务数据 - 2024年6月30日徐工重型车辆资产总计267492.02万元，负债合计233547.22万元，净资产33944.80万元[28] - 2024年1 - 6月徐工重型车辆营业收入123766.54万元，利润总额6347.61万元，净利润6029.88万元[28] 公司情况 - 南京徐工注册资本为66000万人民币，徐工机械注册资本为1181616.6093万人民币，徐工重型车辆注册资本为4500万人民币[20][21][22] - 2022年12月24日后，南京徐工持股徐工重型车辆51%，对应认缴和实缴出资2295.00万元；徐州徐工持股49%，对应认缴和实缴出资2205.00万元[22][23] - 公司主要经销商5家左右，销售模式主要分为5种[61][62] - 公司自行生产车架，驾驶室、货箱等采用外协、外购方式，采用“以销定产方式”组织生产[59][60] - 公司产品线有燃油宽体自卸车、纯电动宽体自卸车和无人驾驶智慧矿卡[64] 行业趋势 - 到2025年，工程机械行业智能产品比率达10%，规模以上企业研发经费内部支出占主营业务收入比重达5.5%，产业集中度超过50%，市场规模达9000亿元，年均增速为3%-5%[40] - 未来非公路宽体自卸车行业增长来自国内露天煤矿趋势向上、矿山设备大型化和出口海外[55] - 到“十四五”末露天煤矿产量占全国煤炭总产量25%以上，到“十五五”末占30%以上，目前露天煤矿渗透率约23%[55] - 到2027年工业、农业、建筑等领域设备投资规模较2023年增长25%以上[57] 评估相关 - 评估方法采用资产基础法、收益法，价值类型为市场价值，评估目的是为收购股权提供价值参考[13][14] - 资产基础法下，公司资产总额账面值267,492.02万元，评估值278,609.13万元，增值率4.16%；净资产账面值33,944.80万元，评估值45,061.91万元，增值率32.75%[141] - 收益法下，公司净资产账面值33,944.80万元，评估后股东全部权益价值为161,060.00万元，增值率374.48%[144] - 收益法评估结果比资产基础法高115,998.09万元，差异率257.42%，本次选取收益法评估结果作为结论[144] 专利与技术 - 徐州徐工重型车辆有限公司申报的无形资产中专利共95项，其中发明专利34项，实用新型专利53项，外观设计专利8项；申报软件著作权共6项[78] - 2024年2 - 3月有多项专利与华能伊敏煤电有限责任公司共同申请且处于申请中[79] - 公司在新能源车辆和无人驾驶方面做到国内领先[66]

徐工机械（000425）公告，公司拟以8.21亿元收购南京徐工汽车制造有限公司持有的徐州徐工重型车辆 有限公司51%股权。交易完成后，重型车辆将成为徐工机械的控股子公司。本次交易有助于公司建立矿 山机械的成套化、系列化产品竞争优势，支撑矿山机械板块规模增长，助力公司实现全球露天矿山机械 装备行业前三战略目标。交易对方徐工南汽承诺，标的公司在业绩承诺期内截至任一会计年度期末累计 实现的净利润未达到约定的承诺净利润，则徐工南汽应对业绩承诺期内对应会计年度期末累计承诺的净 利润与累计实现的净利润之间的差额按照约定进行现金补偿，公司控股股东徐州工程机械集团有限公司 对徐工南汽在本协议项下的业绩承诺补偿义务向公司承担连带保证责任。 ...

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [9][11] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司作为我国工程机械行业龙头制造商，上轮上行周期估值具备典型国内周期股特征，如今站在新一轮周期起点，混改后的“新徐工”有望摆脱以往国内周期股估值框架并迎来价值重估，核心来源为国际化、产品拓展、经营质量改善，当前行业国内、海外景气趋势向上，伴随公司多措并举，看好其在新一轮上行期的价值重估潜力 [3][127] 各部分总结 引言 - 工程机械行业需求侧分析是研究框架重点，影响盈利兑现节奏、增长空间和估值体系，企业α方面，业务布局、产品线拓展及经营质量等决定公司估值能力，当前行业国内周期、全球化迎来新发展阶段，需展望后续国内、出口增长动能，报告研究的具体公司混改后以“新徐工”面貌重新出发，变化显著，报告旨在探讨公司中长期成长持续性及能否突破以往估值框架并迎来价值重估 [6][18] 行业趋势 国内 - 短期来看，25Q1国内挖机内销增长好于预期，行业修复从挖机向非挖传导，由点及面开启复苏，内销超预期或因国内市场存量设备规模庞大、下游领域结构性景气、行业基数较低，混凝土机械、起重机械等设备亦有修复迹象，搅拌车新能源渗透率快速提升或带动内销企稳修复 [21][25] - 中长期来看，行业进入新一轮更新替换周期，更新需求释放成为核心驱动，二手机出口加速国内更新需求释放，设备更新政策刺激、环保及电动化趋势有望加速行业更新替换节奏，下游终端需求“去地产化”，小挖销售占比提升明显，有望受益农田水利建设等政策及机器替人，关税扰动下宏观层面稳增长政策有望发力，基建、地产筑底企稳有望拉动中大挖修复，继挖机国内周期上行后，混凝土机械、起重机械等后周期品类更新周期亦有望向上 [31][35][44] 海外 - 短期来看，关税有所扰动，但工程机械对美敞口较低，出口基本盘的新兴市场景气持续，24年以来亚非拉及中东地区为主要增长驱动，欧美澳高端市场有所下滑，25年新兴市场基本盘需求有望延续向好，国产品牌在欧美市场基数、份额较低，有望继续伴随全球竞争力提升和布局加大实现突破 [48] - 中长期来看，全球工程机械市场空间广阔，国产品牌仍处海外拓展快速增长期，海外份额有所提升但依然较低，中国制造的工程机械在新兴市场已占据一定份额但仍有提升空间，在欧美成熟市场的份额仍较低，伴随全球竞争力提升及产业链出海力度增强，海外提份额趋势依旧 [49][55][56] 徐工机械 国际化 - 相比上轮周期，我国工程机械行业从“内需为主”转向“国内、出海并重”，报告研究的具体公司海外贡献比重已升至40%+，24H1公司海外收入、毛利润占比分别提升至44%、47%，出口成为公司利润重要增量 [62][65] - 公司国际化布局日趋完善，已形成出口贸易、海外绿地建厂、跨国并购和全球研发“四位一体”的国际化发展模式，打造了“1+14+N”的国际化运营体系，截至24H1，公司拥有40多家海外子公司，300多个海外经销商，2000多个海外服务备件网点，营销网络覆盖全球190多个国家和地区，近年来海外收入增长、毛利率快速提升，2020 - 2023年海外收入CAGR达83%，海外毛利率累计提升5.53pct，但目前海外份额仍较低，出海仍有较大成长空间 [72][75][76] 产品线拓展 - 挖机方面，挖掘机属于工程机械行业优质资产，2022年之前公司估值受压制或因挖机资产不在上市公司体内，完成混改及整体上市后，挖掘机优质资产的整合为公司价值重估补齐了短板，公司挖掘机市场竞争力强，截至2024上半年，位居全球第六、中国前二，伴随行业景气上行，挖机板块价值有望迎来上行通道 [79][81] - 矿机方面，矿山机械市场空间广阔，属于高利润率赛道，公司深入布局矿山机械领域，构建起全场景解决方案，露天矿山机械跻身“中国第一、全球前四”，地下矿山装备研发创新成果显著，近年来多次获得海外头部矿企大客户认可，矿机业务有望迎来收入、利润率双提升，为价值重估贡献新增量 [84][91][101] 经营质量改善 - 盈利能力提升方面，工程机械行业规模效应显著，伴随国内周期上行，公司产能利用率有望提升，规模效应助力盈利能力提升，产品结构向高端化调整，新能源产品和“三高一大”产品收入占比提升，有望带来更高附加值，公司海外收入占比提升有望带动利润率上行，持续推进智改数转网联董事长“一号工程”，并从全价值链环节提质提效，提升盈利能力 [104][108][112] - 资产质量改善方面，公司通过优政策、联金融、压终端三大举措，逐步实现应收类风险压降，24H1公司表外应收类敞口相比23年末压降44亿，表内外应收类总敞口占总资产比例相较23年末下降0.62pct，且仍有较大压降空间，伴随风险压降持续纵深推进，资产质量有望持续改善，市场估值水平有望抬升 [118] 投资建议 - 行业当前国内新一轮上行周期开启，海外增长持续，国内短期挖机内销增长好于预期，更新需求主导，宏观政策或对行业需求产生积极影响，海外新兴市场基本盘需求有望延续向好，国产品牌在欧美市场有望突破，中长期全球市场空间广阔，国产品牌海外拓展快速增长但份额仍低，报告研究的具体公司有望摆脱以往国内周期股估值框架并迎来价值重估，看好其在新一轮上行期的价值重估潜力 [126][127]

股东持股情况 - 2025年4月7日徐州工程机械集团持股2461325466股，占总股本20.83%[1] - 2025年4月7日天津茂信企业管理持股728675752股，占总股本6.17%[1] - 2025年4月7日江苏省国信集团持股581990780股，占总股本4.93%[1] 无限售条件股东持股情况 - 2025年4月7日江苏省国信集团作为无限售股东持股581990780股，占比7.17%[2] - 2025年4月7日香港中央结算作为无限售股东持股506785030股，占比6.24%[2] - 2025年4月7日湖州盈灿投资作为无限售股东持股367957139股，占比4.53%[2]

报告公司投资评级 - 维持“买入 - A”的投资评级，6 个月目标价为 9.9 元，相当于 2025 年 15X 的动态市盈率 [4][8] 报告的核心观点 - 徐工机械发布 18 - 36 亿元回购计划，用于股权激励或员工持股计划，连续三年回购且规模创新高，体现对业绩增长信心和国企担当 [1] - 公司深化国改，提出 2025 - 2027 年回报计划，计划累计现金分红率不低于 40%，支持中长期激励计划 [2] - 挖机内需逐步企稳复苏，2025 年一季度行业销量同比增 22.8%，内销增速 38.3%，徐工作为龙头有望受益 [2] - 预计公司 2024 - 2026 年收入分别为 940.8、1016.9、1130.4 亿元，净利润分别为 60.1、77.6、96.9 亿元，短期受益行业改善，长期提升盈利能力与全球竞争力 [3] 根据相关目录分别进行总结 公司回购情况 - 本次拟用自有资金或合法资金回购 18 - 36 亿元，回购价不超 13 元/股，按此价计算拟回购股份占总股本 1.17% - 2.34% [1] - 公司曾于 2015 年、2023 年、2024 年完成回购，规模分别约 2.59 亿、8.52 亿、3.73 亿元，分别占彼时总股本 1.08%、1%、0.48% [1] 国改与股东回报 - 公司通过改革手段推动高质量发展转型，2024 年底提出 2025 - 2027 年回报计划 [2] - 计划 2025 - 2027 年累计现金分红率不低于 40%，控股股东常态化增持，支持推出股权激励等中长期激励计划 [2] 挖机行业情况 - 2023 - 2024 年挖机行业销售增速分别为 - 25.4%、3.1%，内销分别为 - 40.8%、11.74% [2] - 2025 年一季度挖机行业销量 6.14 万台，同比增 22.8%，内外销增速分别为 38.3%、5.5%，小挖率先回正，中大挖企稳回正 [2] 财务预测 |指标|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | |主营收入（亿元）|940.8|1016.9|1130.4| |净利润（亿元）|60.1|77.6|96.9| |每股收益(元)|0.51|0.66|0.82| |市盈率(倍)|15.9|12.3|9.9| |市净率(倍)|1.6|1.5|1.4| |净利润率|6.4%|7.6%|8.6%| |净资产收益率|10.1%|12.4%|14.4%|[9] 其他财务指标预测 - 成长性指标如营业收入增长率 2024 - 2026 年分别为 1.3%、8.1%、11.2%等 [10] - 利润率指标如毛利率 2024 - 2026 年分别为 22.9%、23.6%、24.3%等 [10] - 运营效率指标如固定资产周转天数 2024 - 2026 年分别为 87、82、73 等 [10] - 投资回报率指标如 ROE 2024 - 2026 年分别为 10.1%、12.4%、14.4%等 [10] - 费用率指标如销售费用率 2024 - 2026 年分别为 7.3%、7.1%、7.0%等 [10] - 偿债能力指标如资产负债率 2024 - 2026 年分别为 64.1%、65.2%、64.3%等 [10] - 分红指标如 DPS 2024 - 2026 年分别为 0.24、0.42、0.42 等 [10]