财务表现 - 2024年公司实现收入133亿元（同比+15 8%）归属净利润4 5亿元（同比-41 6%）归属扣非净利润4 7亿元（同比-38 9%）[1] - 2025Q1收入26 9亿元（同比-0 3% 环比-23 5%）归属净利润2 6亿元（同比+68 0% 环比+136 6%）归属扣非净利润2 6亿元（同比+68 7% 环比+104 4%）[1] - 2024年现金分红和股份回购总额2 9亿元 占归属净利润64 2% 拟每10股派现4 1元[1] 行业与市场 - 2024年中国农药出口数量/金额同比+30 0%/+11 7% 2025Q1同比+12 4%/+8 5% 显示全球需求刚性[2] - 2022年全球农药销售额801 7亿美元（同比+9 2%）行业呈寡头垄断格局 前5大企业市占率75%[3] - 2025年2月中国农药价格指数78 12点 较高点下降55 1%但降幅收窄[2] 业务运营 - 公司在全球拥有6处制造基地 110多个子公司 业务覆盖100多个国家 已获产品登记7700余项[2][3] - Mode C业务（自有品牌销售）营收占比从33 82%提升至37 65% 毛利率28 99%[3] - 销售费用同比+51 1%（海外薪酬/咨询费增加）财务费用同比+1930 4%（汇兑损失5 5亿元）[2] 战略规划 - 四大增长方式：提升TOC业务占比 扩大北美/欧盟规模 增加杀虫杀菌剂占比 拓展生物制剂[4] - 通过"快速市场进入平台"加速全球登记 预计2025-2027年归属净利润10 2/13 6/16 2亿元[4] - 研发团队位于山东济南/潍坊 实际控制人王文才等核心管理层专注农化行业[4][2]

2024年报及2025一季报业绩表现 - 2024年营收132.96亿元（YoY+16%），归母净利润4.50亿元（YoY-42%），扣非净利润4.66亿元（YoY-39%），毛利率19.79%（YoY-1.40pct），净利率3.97%（YoY-3.43pct）[1] - 24Q4单季度营收35.11亿元（YoY+18%，QoQ-14%），归母净利润1.09亿元（YoY+119%，QoQ-32%），扣非净利润1.25亿元（YoY+172%，QoQ-24%），毛利率18.18%（YoY+1.13pct，QoQ-2.38pct）[2] - 25Q1营收26.86亿元（YoY-0%，QoQ-23%），归母净利润2.57亿元（YoY+68%，QoQ+137%），毛利率19.27%（QoQ+1.09pct），净利率10.22%（QoQ+6.56pct），财务费用因汇兑收益降至-1.58亿元[3] 业绩波动原因分析 - 2024年汇兑损失5.53亿元（锁汇收益1.12亿元），计提减值损失2.03亿元[2] - 24Q4销售/管理/财务费用环比增加0.8亿元，计提减值损失1.46亿元，所得税优惠-2.40亿元[2] - 25Q1汇兑收益1.90亿元（锁汇损失0.27亿元），减值损失减少，但管理费用和公允价值变动拖累业绩[3] 业务结构及区域布局 - To C业务2024年营收50.06亿元（YoY+29%），占比37.65%（2023年33.82%），毛利率28.99%（YoY+0.09pct）[4] - Model A+B营收82.90亿元（YoY+9%），毛利率14.23%（YoY-3.01pct）[4] - 除草剂营收97.32亿元（YoY+16%），杀虫剂21.05亿元（YoY+36%），杀菌剂13.13亿元（YoY-4%），杀虫/杀菌剂收入占比提升至25.71%[4] - 欧盟/北美业务占比从5.69%升至9.75%，生物制剂首年销售额达1000万美元，新增农药登记证1000余项（累计7700余项）[4] 2025年业务展望 - 25Q1 Model C营收占比38.39%（QoQ+0.96pct），毛利率28.17%（QoQ+0.25pct），Model A+B毛利率13.72%（QoQ+1.36pct）[5] - 杀虫剂/杀菌剂收入占比分别达16.50%（QoQ+0.60pct）、10.78%（QoQ+0.26pct），除草剂/杀虫剂/杀菌剂毛利率环比改善[5] - 行业库存清理后市场回归理性，公司聚焦"提质增效"，Model C业务及欧美高价值市场拓展为盈利改善关键[5] 投资分析更新 - 上调2025-2026年归母净利润预测至9.29亿元（原7.99亿元）、11.16亿元（原10.73亿元），新增2027年预测14.19亿元[6]

财务表现 - 2024年公司营收132.96亿元同比增长15.77% 归母净利润4.50亿元同比减少41.63% 扣非后归母净利润4.66亿元同比减少38.90% [1] - 2024Q4单季度营收35.11亿元同比增长18.38%环比减少14.44% 归母净利润1.09亿元同比增长119.23%环比减少32.08% [1] - 2025Q1单季度营收26.86亿元同比减少0.26%环比减少23.49% 归母净利润2.57亿元同比增长67.98%环比增长136.59% [1] 行业与业务分析 - 2024年植保行业景气触底 产品价格降幅小于2023年 除草剂/杀虫剂/杀菌剂毛利率分别下降0.7pct/6.0pct/0.1pct [2] - 2024年除草剂/杀虫剂业务营收同比增长15.5%/36.4% 2025Q1毛利率同比下降0.8pct至19.3%但环比提升1.1pct [2] - 2024年销售费用同比增长51.1%至6.54亿元 财务费用增加7.14亿元 2025Q1财务费用同比减少2.32亿元 [2] 全球化布局 - 公司在6个国家拥有制造基地 境外设110多个下属公司 业务覆盖100多个国家 2024年末拥有农药登记证7700余项 [3] - 2024年新获得登记1000余项 在墨西哥/澳大利亚/意大利启动Rainbow品牌销售 欧盟/北美业务营收占比提升4.1pct至9.75% [3] - 2024年To C业务营收50.1亿元同比增长28.9% 营收占比提升3.8pct至37.65% 毛利率提升0.1pct至29.0% [3]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[7] 报告的核心观点 - 本周油价因关税谈判、OPEC+增产计划变动以及中东局势反复呈震荡走势，看好基本面与油价相关度低、自身阿尔法强的龙头企业，建议底部布局 [3][10][14] - 美国关税政策不确定，短期内建议关注内需和新材料国产替代机会，内需关注农化板块 [10][14] - 推荐万华化学、皇马科技、润丰股份、国光股份、华鲁恒升 [10][14][15] 根据相关目录分别进行总结 本周核心观点 - 本周油价震荡，看好相关度低、阿尔法强的龙头企业，建议底部布局 [14] - 关注内需和新材料国产替代机会，内需关注农化板块 [14] - 推荐万华化学、皇马科技、润丰股份、国光股份、华鲁恒升 [14][15] 原油及化工品价格信息 原油 - 截至4月25日，Brent油价下跌1.6%至66.87美元/桶，关税担忧缓解、美伊会谈不确定使油价周中小幅上涨，但OPEC+或6月增产、EIA原油库存增加使油价承压 [16] - 4月18日美国原油商业库存4.431亿桶，周增20桶；汽油库存2.295亿桶，周减450万桶；馏分油库存1.069亿桶，周减240万桶；丙烷库存0.46630亿桶，周增226.3万桶 [3][16] 化工品 - 本周价格涨幅前三为聚合MDI（6.0%）、DEG（5.7%）、二乙醇胺（5.7%）；跌幅前三为硅油（12.9%）、DMC（11.1%）、天然气（9.5%） [10][17] - 月度价格涨幅前三为三氯乙烯（16.3%）、环氧氯丙烷（9.2%）、二乙醇胺（7.7%）；跌幅前三为液氯（114.0%）、天然气（28.1%）、丁二烯（20.1%） [10] - 本周价差涨幅前三为顺酐（苯法）价差（84.1%）、PTA（49.3%）、六氟磷酸锂价差（28.8%）；跌幅前三为丙烯酸丁酯价差（87.8%）、顺酐法BDO价差（38.5%）、苯乙烯（25.0%） [10][20] - 月度价差涨幅前三为R410a价差（150.0%）、MTO价差（113.6%）、电石法PVC价差（93.6%）；跌幅前三为苯乙烯（14666.1%）、双氧水价差（250.0%）、丙烯酸丁酯价差（92.2%） [10][20] - 聚合MDI因上海主流厂家提前检修等供给利好和下游节前备货需求端表现好而价格上涨 [17] - R410a价格及价差持续上涨，Q2是下游传统旺季，终端空调排产增量明显，原料端R32和R125价格也持续走强 [20]

行业整体表现 - 截至4月28日，29家农化行业公司披露一季度报告，其中27家实现盈利，16家净利润同比增长，5家同比扭亏为盈 [1] - 行业经历2024年去库存周期后迎来回暖，海外库存去化叠加旺季来临推动需求复苏 [1][6] - 中农立华原药价格指数4月27日报73.11点，环比上涨0.29%，显示价格企稳回升迹象 [6] 公司业绩亮点 - 联化科技一季度净利润4971.56万元，同比增长1747.04%，植保业务占比超65% [2] - 湖南海利一季度净利润5661.02万元，同比增长483.78%，受益于营收增长及低基数效应 [3] - 利尔化学一季度营收20.86亿元（+49.99%），净利润1.53亿元（+219.9%），连续两季度改善 [3] - 先达股份净利润2169.3万元（扭亏为盈），利民股份净利润1.08亿元（扭亏为盈），均因产品量价齐升 [4] 产品与市场动态 - 草铵膦、代森锰锌等产品需求旺盛，利民股份相关产线满负荷生产且暂停新询单报价 [6] - 阿维菌素和甲维盐等产品供不应求，行业进入传统用药高峰，内外贸补货带动交投增量 [6] - 润丰股份预计2025年营收及毛利率将显著提升，反映行业复苏预期 [6] 行业趋势展望 - 业内人士认为农药库存消化基本结束，产业链拿货意愿增强，有望形成良性循环 [7] - 农药行业周期性底部已过，终端需求回暖带动企业盈利修复，景气度持续回升 [1][2][6]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 植保行业景气触底，汇兑损益影响 2024 年及 2025Q1 业绩，全球营销网络持续完善，To C 业务营收占比提升，上调 2025 - 2026 年盈利预测并新增 2027 年盈利预测 [6][7][8] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 总股本 2.81 亿股，总市值 153.64 亿元，一年最低/最高 35.53/63.50 元，近 3 月换手率 23.72% [1] 收益表现 - 1M 相对收益 0.12%，绝对收益 -3.15%；3M 相对收益 12.12%，绝对收益 11.90%；1Y 相对收益 -7.67%，绝对收益 -3.17% [4] 公司业绩 - 2024 年营收 132.96 亿元，同比增长 15.77%；归母净利润 4.50 亿元，同比减少 41.63%；扣非后归母净利润 4.66 亿元，同比减少 38.90%。2024Q4 营收 35.11 亿元，同比增长 18.38%，环比减少 14.44%；归母净利润 1.09 亿元，同比增长 119.23%，环比减少 32.08% [5] - 2025Q1 营收 26.86 亿元，同比减少 0.26%，环比减少 23.49%；归母净利润 2.57 亿元，同比增长 67.98%，环比增长 136.59% [5] 行业与公司业务情况 - 2024 年植保产品价格持续走低但降幅小于 2023 年，行业基本触底，公司除草剂、杀虫剂、杀菌剂业务毛利率分别下降 0.7pct、6.0pct、0.1pct，除草剂、杀虫剂业务营收同比分别增长 15.5%、36.4% [6] - 2024 年销售费用同比增长 51.1%至 6.54 亿元，财务费用同比增加 7.14 亿元，主要系汇兑损失大幅增加所致。2025Q1 毛利率同比下降 0.8pct 至 19.3%，环比提升约 1.1pct，财务费用同比减少 2.32 亿元 [6] - 公司在多地拥有制造基地，境外设有 110 多个下属公司，在全球 100 多个国家开展业务，截至 2024 年末拥有境内外农药登记证 7700 余项，2024 年新获得登记 1000 余项 [7] - 2024 年在多国启动 Rainbow 品牌销售并获登记，欧盟、北美业务营收占比同比提升 4.1pct 至 9.75% [7] - 2024 年 To C 业务营收 50.1 亿元，同比增长 28.9%，营收占比同比提升 3.8pct 至 37.65%，业务毛利率同比提升 0.1pct 至 29.0% [7] 盈利预测与估值 - 预计 2025 - 2027 年归母净利润分别为 9.79（前值 7.86）/12.28（前值 10.18）/15.20 亿元 [8] 财务报表预测 - 利润表、现金流量表、资产负债表对 2023 - 2027 年相关财务指标进行了预测 [10][11] 主要指标预测 - 盈利能力、偿债能力、费用率、每股指标、估值指标对 2023 - 2027 年相关指标进行了预测 [12][13]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [7] 报告的核心观点 - 24年公司业绩受汇兑损失影响大，25年以来汇兑贡献正向收益，随着农化行业景气逐步修复，公司业务有望持续回暖，上调2025 - 2026年归母净利润预测，新增2027年归母净利润预测，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 财务数据及盈利预测 - 2024 - 2027E营业总收入分别为132.96亿、145.79亿、158.60亿、180.93亿元，同比增长率分别为15.8%、9.6%、8.8%、14.1% [3] - 2024 - 2027E归母净利润分别为4.50亿、9.29亿、1.116亿、14.19亿元，同比增长率分别为 - 41.6%、106.5%、20.0%、27.2% [3] - 2024 - 2027E每股收益分别为1.61、3.31、3.97、5.06元/股，毛利率分别为19.8%、20.2%、20.6%、21.0%，ROE分别为6.8%、12.3%、13.1%、14.6%，市盈率分别为34、17、14、11 [3] 市场数据 - 2025年4月25日收盘价54.72元，一年内最高/最低为63.50/35.70元，市净率2.2，息率2.16，流通A股市值153.39亿元 [4] - 2025年3月31日每股净资产24.74元，资产负债率53.26%，总股本/流通A股为281/280百万股 [4] 公司业绩情况 - 2024年报：营收132.96亿元（YoY + 16%），归母净利润4.50亿元（YoY - 42%），扣非归母净利润4.66亿元（YoY - 39%），销售毛利率19.79%（YoY - 1.40pct），净利率3.97%（YoY - 3.43pct） [7] - 24Q4单季度：营收35.11亿元（YoY + 18%，QoQ - 14%），归母净利润1.09亿元（YoY + 119%，QoQ - 32%），扣非归母净利润1.25亿元（YoY + 172%，QoQ - 24%），销售毛利率18.18%，同、环比分别变动 + 1.13pct、 - 2.38pct，净利率3.66%，同、环比分别变动 + 1.16pct、 - 0.81pct [7] - 2025年一季报：营收26.86亿元（YoY - 0%，QoQ - 23%），归母净利润2.57亿元（YoY + 68%，QoQ + 137%），扣非归母净利润2.55亿元（YoY + 69%，QoQ + 104%），销售毛利率19.27%，同、环比分别变动 - 0.83pct、 + 1.09pct，净利率10.22%，同、环比分别变动 + 4.08pct、 + 6.56pct [7] 利润分配方案 - 24年度拟每股派发红利0.41元（含税），合计派发现金红利占年度归母净利润比例25.35% [7] 业务发展情况 - 24年To C转型深化，To C业务营收50.06亿元（YoY + 29%），业务占比由2023年的33.82%提升至37.65%，毛利率28.99%，同比 + 0.09pct；Model A + Model B营收82.90亿元（YoY + 9%），毛利率14.23%，同比 - 3.01pct [7] - 24年分产品：除草剂营收97.32亿元（YoY + 16%），毛利率17.76%，同比 - 0.70pct；杀虫剂营收21.05亿元（YoY + 36%），毛利率26.91%，同比 - 5.97pct；杀菌剂营收13.13亿元（YoY - 4%），毛利率22.05%，同比 - 0.14pct；杀虫、杀菌产品收入占比稳步提升至25.71% [7] - 24年重点拓展区域：欧盟、北美业务营收占比由2023年的5.69%上升到9.75%；生物制剂业务快速拓展，全球生物制品销售额首年营收达约1000万美金；24年新获得登记1000余项，截止2024年12月31日共拥有境内外农药登记证7700余项 [7] - 25Q1：Model C营收占比38.39%，环比提升0.96pct，毛利率28.17%，环比提升0.25pct；Model A + B毛利率13.72%，环比提升1.36pct [7] - 25Q1分产品：杀虫剂、杀菌剂收入占比分别达16.50%、10.78%，环比分别变动 + 0.60pct、 + 0.26pct；除草剂、杀虫剂、杀菌剂毛利率分别为17.26%、26.91%、21.10%，环比分别变动 + 1.46pct、 + 0.04pct、 + 1.01pct [7]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [10][12] 报告的核心观点 - 2024年汇兑影响明显，2025年精彩开场，公司作为农药制剂行业龙头，通过搭建“快速市场进入平台”有望在终端市场快速增长，预计2025 - 2027年归属净利润为10.2、13.6、16.2亿元 [1][12] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年全年实现收入133.0亿元（同比+15.8%），归属净利润4.5亿元（同比 - 41.6%），归属扣非净利润4.7亿元（同比 - 38.9%）；2025Q1实现收入26.9亿元（同比 - 0.3%，环比 - 23.5%），归属净利润2.6亿元（同比+68.0%，环比+136.6%），归属扣非净利润2.6亿元（同比+68.7%，环比+104.4%） [2][7] - 公司拟向全体股东每10股派发现金红利4.1元（含税），2024年度累计现金分红和股份回购总额为2.9亿元，占2024年归属净利润的64.2% [7] 公司基本情况 - 公司是国内农药制剂行业龙头，在山东济南、潍坊有研发团队及2处研发中心，在山东潍坊、青岛、宁夏平罗、南美阿根廷、欧洲西班牙、美国拥有6处制造基地，境外设有110多个下属子公司，在全球100多个国家开展业务并完善全球营销网络 [12] 行业情况 - 2022年初以来农药景气度回落，2025年2月中国农药价格指数（CAPI）为78.12点，下降幅度达55.1%，但降幅逐步收窄；2024年我国农药（3808项）出口数量/金额同比增加30.0%/11.7%，2025Q1出口数量/金额同比增加12.4%/8.5% [12] - 从总量看全球农药行业迈入成熟阶段但有周期波动，2020年以来粮价上涨和海外通胀拉动需求向上，2022年全球农药销售额为801.7亿美元，同比增长9.2%，未来随全球人口增长行业将稳步扩张；从竞争格局看，行业形成寡头垄断，2020年全球前5大农药企业市占率达75% [12] 公司经营情况 - 2024年毛利率19.8%，同比 - 1.4pct，净利率4.0%，同比 - 3.4pct；销售费用同比增加51.1%，财务费用同比增加1930.4%，2024年汇兑损失5.5亿元 [12] - 2024年Mode C营收占比从去年同期33.82%提升至37.65%，受2023年底巴西、阿根廷高成本库存影响，Mode C毛利率2024年在28.99%；公司持续增加Mode C业务和全球登记投入，全球已获登记7700余项 [12] - 公司新的五年战略规划确定的四个主要增长方式（提升TOC业务占比、增加北美和欧盟业务规模、提升杀虫杀菌剂业务占比、加强生物制剂板块业务拓展）得以积极推进实施 [12] 财务报表及预测指标 - 给出2024A、2025E、2026E、2027E利润表、资产负债表、现金流量表相关数据，包括营业总收入、营业成本、毛利等项目 [16] - 给出2024A、2025E、2026E、2027E基本指标数据，如每股收益、每股经营现金流、市盈率等 [16]

募投项目延期情况 - 公司公告披露部分募投项目延期，包括年产9000吨克菌丹项目、年产38800吨除草剂项目（一期）-30000吨/年草甘膦可溶粒剂、植保产品研发中心项目、年产25000吨草甘膦连续化技改项目四个项目 [1] - 自2022年年中起公司开始不断调整多个募投项目建设期限，有些项目在4年时间里已经进行了3次调整 [1] - 年产25000吨草甘膦连续化技改项目最初预计可使用时间为2024年5月，后延期至2025年5月，这次再推迟至2026年5月 [3] - 除草剂项目预定可使用状态日期从2025年7月延长至2026年7月 [3] - 自2022年以来除草剂项目已经3次延期 [3] 募投项目变更情况 - 2021年7月28日上市后公司募投项目有所变更，截至2022年9月30日募集资金主要投向农药产品境外登记项目、高效杀虫杀菌剂技改项目等项目 [2] - 2022年10月14日、11月2日公司审议通过《关于变更部分募集资金投资项目的议案》，对多个募投项目进行变更 [2] - 2022年公司将年产1万吨高端制剂项目结项并将节余募集资金7916.45万元投入除草剂项目 [3] - 2022年公司已变更用途的募集资金累计占比已超过85%，且IPO招股书中的募投项目多已变更 [2] 募投项目延期原因 - 行业周期及市场环境复杂多变是项目延期的原因 [2][4] - 除草剂项目延期原因是基于对行业形势等方面的审慎判断，公司暂缓该项目的投资建设 [5] - 农药制造行业处于周期底部，市场供过于求，在此背景下公司频繁延期募投项目并不意外 [2] 行业现状与前景 - 大多数作物保护品原药的价格已处于历史低位甚至已经跌破历史低位 [6] - 过去3年中国和印度农药产能的扩增及释放导致大部分原药品种将持续处于供大于求的状况 [6] - 作物保护品行业仍将处于周期底部，国内及印度产能供过于求，2025年市场将从去库存转入去产能阶段 [6] - 全球转基因作物种植面积增加将带动相关除草剂市场规模持续增长 [5] - 全球极端天气、公共卫生事件、战争动乱等因素加剧了全球粮食供给体系的不稳定性和不确定性，粮食安全重要性凸显，草甘膦国际需求有望进一步增强 [5] 公司资金使用情况 - 2024年度公司募投项目实际使用募集资金2.71亿元 [3] - 截至2024年12月31日使用闲置募集资金暂时补充流动资金余额为1.20亿元，募集资金专户余额合计为4.54亿元 [3]

业绩表现 - 2024年全年公司实现营收132.96亿元，同比+15.77%，归母净利润4.50亿元，同比-41.63% [2] - 2025年1季度公司实现收入26.86亿元，同比-0.26%，归母净利润2.57亿元，同比+67.98% [2] - 预计2025-2027年归母净利润分别为10.04/12.15/14.91亿元，EPS分别为3.575/4.326/5.309元 [4] 产品结构 - 除草剂收入97.32亿元，占营收73.19%，毛利率17.76% [3] - 杀虫剂收入21.05亿元，占营收15.83%，毛利率26.91% [3] - 杀菌剂收入13.13亿元，占营收9.88%，毛利率22.05% [3] 销售模式 - TOA和TOB业务营收占比62.35%，毛利率14.23% [3] - TOC业务营收占比37.65%，毛利率28.99% [3] 行业动态 - 作物保护品行业处于周期底部，国内及印度产能严重供过于求 [3] - 2025年市场将从"去库存"转入"去产能"阶段，竞争加剧 [3] - 多国贸易保护主义加剧，影响进口关税、市场准入政策和汇率 [3] 公司展望 - 终端市场价格及毛利率逐步恢复正常理性，目标国子公司毛利率将持续上升 [3] - TOC业务营收占比持续增长及全球重要市场高价值登记的获得将提升整体毛利率 [3] - 全球化管理体系建设将提升运营能力和质量 [3] 机构评级 - 最近90天内共有5家机构给出买入评级 [7] - 其他机构预测2025年净利润分别为9.81亿（方正证券）、9.23亿（中泰证券）、7.99亿（申万宏源） [6]