股价表现 - 8月22日盘中下跌2 01%至10 75港元/股 [1] - 当日成交金额达4 19亿元人民币 [1] 财务数据 - 2025年第一季度营业总收入1347 96亿元人民币 [2] - 同期净利润36 17亿元人民币 [2] 业务定位 - 全球领先的信息通讯技术企业 提供智能终端产品 云基础设施及行业智能化解决方案 [1] - 业务覆盖"端-边-云-网-智"全栈服务与产品 [1] - 致力于推动网络和通信基础设施建设与升级 [1] - 在全球范围内拥有大规模硬件安装基数 [1]

公司市场地位 - 全球最大PC厂商 2025年第二季度全球市占率达24.8% [1] - 业务覆盖180个国家和地区 拥有80000名员工及18个全球研发基地 [1] - 30多个生产制造基地 具备全球化运营能力 [1] 财务表现 - 2Q25收入同比增长21.9%达188.3亿美元 超出彭博预期175.6亿美元 [1] - 归母净利润同比增长108%至5.05亿美元 含1.5亿美元认股权证相关收益 [1] - 经调整归母净利润同比增长22%至3.9亿美元 超出彭博预期3.5亿美元 [1] 业务板块表现 - IDG业务收入134.6亿美元 同比增长17.8% 环比增长13.9% [2] - 创近15个季度最高同比收入增长 经营利润9.5亿美元同比增长15% [2] - ISG业务收入超彭博预期10% 三大业务集团收入均超预期 [1] 增长驱动因素 - AIPC加速渗透带动IDG业务增长 手机业务同步贡献增量 [2] - 商业需求复苏促进营收和经营利润提升 [2] - AI服务器加速渗透成为重要增长动力 [2] 业绩展望 - 预计2025-2027年营业收入773.81/836.82/912.25亿美元 [2] - 预计经调整归母净利润16.28/19.02/22.06亿美元 [2] - 对应PE估值分别为10.7/9.2/7.9倍 [2]

投资评级 - 首次覆盖给予"增持"评级，预计2025-2027年经调整归母净利润CAGR约15.2% [2][7][43] 核心观点 - **全球化龙头地位**：2025Q2全球PC市占率24.8%，业务覆盖180个国家，拥有18个研发基地和30+生产基地 [7][11] - **业绩超预期**：2Q25收入188.3亿美元（同比+21.9%，超彭博预期175.6亿美元），经调整归母净利润3.9亿美元（同比+22%，超预期3.5亿美元） [7] - **AI PC驱动增长**：IDG业务收入134.6亿美元（同比+17.8%），创15个季度新高，AI PC渗透带动量价齐升，预计2027年全球渗透率达85% [7][25][26] - **AI服务器爆发**：ISG收入同比+36%，AI服务器收入翻倍，液冷技术和"ODM+"模式提升竞争力 [36][37][38] - **SSG持续高增长**：1QFY25/26收入22.6亿美元（同比+19.8%），经营利润率22.2%，受益于AI解决方案需求 [30][33] 业务分项总结 1 IDG（智能设备业务） - 收入占比73%（FY24/25），经营利润占比92%，AI PC加速渗透推动1QFY25/26收入同比+17.8%至134.6亿美元 [7][20][21] - AI PC单价稳中有升（笔记本5500-6500元，台式机4000元），预计2027年市场规模达1312亿元（2023年141亿元） [25][26] 2 SSG（方案服务业务） - 连续八年中国IT服务市场增速第一，1QFY25/26经营利润5亿美元（同比+26.4%），"一擎三箭"战略整合AI技术 [27][28][30] - 预计FY25/26-FY27/28收入CAGR 13.7%，经营利润率维持22%+ [41][43] 3 ISG（基础设施方案业务） - AI服务器收入同比+100%，液冷技术助力订单增长，经营溢利率预计从0%（FY25/26）提升至1.4%（FY27/28） [36][38][41] - "ODM+"模式缩短开发周期，全球部署96000台服务器覆盖13国数据中心 [37][40] 财务预测 - **收入**：2025E-2027E分别为773.8/836.8/912.3亿美元（CAGR 8.7%） [6][43] - **净利润**：经调整归母净利润2025E-2027E为16.3/19.0/22.1亿美元（CAGR 15.2%），对应PE 10.7/9.2/7.9倍 [7][43][44] - **ROE**：2025E-2027E维持在18.5%-21.3%，高于行业均值 [6][43] 估值与行业对比 - 可比公司平均PE 19.4倍（FY25/26），公司PE 10.7倍，估值具吸引力 [44] - 主要对标惠普（PE 8.4倍）、戴尔（PE 13.6倍）等，AI业务成长性更优 [44]

投资评级 - 维持"优于大市"评级 [1][3][5] 核心财务表现 - FY1Q2026营业收入188.30亿美元，同比+21.9%，环比+10.9% [1][7] - 香港准则下净利润5.05亿美元，同比+107.6%，环比+462.2%；非香港准则下净利润3.89亿美元，同比+21.6%，环比+39.9% [1][7] - 分业务收入：智能设备业务134.59亿美元（+17.8%）、基础设施方案业务42.90亿美元（+35.8%）、方案服务业务22.58亿美元（+19.8%）[1][7] - 毛利率14.7%（环比-1.7pct），净利率2.9%（环比+2.1pct）[3][24] 业务亮点 PC业务 - 全球PC市占率24.8%（同比+1.8pct），商用/消费/游戏PC市占率分别为27.9%（+2.2pct）、20.2%（+1.1pct）、18.5%（+2.2pct）[2][21] - Windows AI PC市占率30.6%（同比+2.8pct），天禧智能体周活跃率40% [2][21] 服务器与手机业务 - AI服务器收入同比翻倍增长，中国市场表现突出 [2][22] - 智能手机销量连续8季度超市场增速，海外折叠屏市占率51% [2][22] 区域表现 - 中国/亚太（除中国）/欧洲-中东-非洲/美洲收入分别同比+36%、+39%、+9%、+14% [18] 财务预测 - 预计FY2026-FY2028净利润17.23/19.09/21.87亿美元（前值16.04/18.32/20.19亿美元）[3][25] - 对应PE估值10/9/8倍 [3][25] - 2026E营业收入766.34亿美元（+10.9%），净利润17.23亿美元（+24.4%）[4][26]

核心观点 - 麦格理维持联想集团买入评级 目标价13.10港元 基于第一财季IDG和SSG业务强劲的营业利润表现及超预期收入增长[1][2] - 公司非香港财务报告准则净利润预期获上调 2026至2028财年分别上调8%/12%/13% 主要受益于IDG和ISG收入增长[2] 财务表现 - 第一财季总收入同比增长22% 较麦格理预期和市场共识分别高出6%和8%[1] - IDG业务收入同比增长18% 较麦格理预期和市场共识均高出6%[1] - ISG业务收入同比增长36% 较麦格理预期和市场共识分别高出5%和11%[1] - SSG业务收入同比增长20% 较麦格理预期和市场共识分别高出9%和7%[2] 业务分部表现 - IDG业务营业利润率环比回升0.3个百分点至7.1% 主要受益于主要地区PC市场份额提升及ASP上涨[1] - IDG智能手机收入实现两位数增长 日本和印度市场表现尤为强劲[1] - ISG业务增长动力来自与云服务提供商持续合作 企业部门收入同比两位数增长 人工智能服务器收入同比增长超一倍[1] - SSG业务营业利润率同比提升1.2个百分点 得益于跨行业重大客户签约及"资本支出转运营支出"模式采用率提升[2] - SSG旗下设备即服务和基础设施即服务分别实现两位数及三位数增长[2] 行业前景与增长动力 - 个人电脑市场本年度剩余时间预计实现中高个位数增长 受Windows 11系统升级红利推动[1] - PC更换周期和AI升级将推动产品组合改善[2] - 服务收入保持约10%的稳步增长 有望带来高于平均水平的营业利润率[2] - 服务器收入规模持续扩大 待产能提升后ISG营业利润率将回归正值[2]

核心财务表现 - FY2026Q1营收188.3亿美元 同比增21.9% 环比增10.9% [1] - 归母净利润5.1亿美元 同比增107.6% 环比增462.2% [1] - 三大核心业务IDG ISG SSG均实现双位数同比增长 [1] 智能设备业务（IDG） - 营收135亿美元 同比增18% 经营利润率7.1% [1] - PC营收同比增20% 创15个季度最快增速 全球市场份额达24.6% [1] - 智能手机营收同比增14% 中国以外市场份额创新高 折叠屏手机市占率51% [1] - 推进"一体多端"战略 打造智能体原生终端设备与应用生态 [1] 基础设施业务（ISG） - 营收43亿美元 同比增36% [2] - AI基础设施业务同比增超100% 云与企业基础设施业务分别增36%和35% [2] - 海神液冷解决方案营收同比增30% [2] - 实施云与企业基础设施"双轨"战略 加大AI产品研发投资 [2] 方案服务业务（SSG） - 营收23亿美元创历史新高 同比增20% 经营利润率22.2%同比提升1.2个百分点 [2] - 运维服务及项目与解决方案收入占比58% 同比增3个百分点 [2] - AI解决方案递延收益达35亿美元 横向与纵向AI解决方案能力持续构建 [2] 业绩展望 - 预计FY2026/2027/2028归母净利润16.3/18.0/20.1亿美元 [3] - AI浪潮推动AIDC AIPC及智能体业务增长 [3]

核心财务表现 - Q1财季收入188.3亿美元 同比增长22% [1] - 归母净利润5.05亿美元 同比大幅增长108% [1] - 归母净利润率2.7% 同比提升1.1个百分点 环比提升2.2个百分点 [1] - 毛利率14.7% 同比下降1.8个百分点 环比下降1.6个百分点 [1] 业务分部表现 - IDG业务收入135亿美元 占比71% 同比增长18% [1] - ISG业务收入43亿美元 占比23% 同比增长36% [1] - SSG业务收入23亿美元 占比12% 同比增长20% [1] - PC业务占比53% 非PC业务占比47% [1] - IDG经营利润率7.1% ISG经营利润率-2.0% SSG经营利润率22.2% [1] PC与手机业务 - PC收入同比增长20% 创15个季度最快增速 [2] - PC出货量1700万台 全球市占率24.6% 同比提升1.7个百分点 [2] - 手机业务连续7个季度实现双位数同比增长 [2] - 中国以外市场份额达到创纪录新高 [2] - IDG经营利润率环比提升0.3个百分点至7.1% [2] AI相关业务进展 - AI服务器收入同比翻番 [1] - ISG业务经营亏损8600万美元 OPM为-2% [3] - 推出"天禧AI超级代理" 周活跃用户比例平均40% [2] - 增加AI投资以扩大AI能力及加快企业基础设施业务转型 [3] - 若剔除CSP业务 ISG毛利率将高于17% [3] 市场前景与预测 - Win10向Win11迁移加速 预计持续数季 [2] - 全年PC出货量预计维持中至高个位数增长 [2] - 预计25/26FY收入759亿美元 同比增长9.9% [4] - 预计25/26FY归母净利润16.5亿美元 同比增长19% [4]

投资评级 - 维持"买入"评级，目标价10.83港元对应2026-2028财年PE为10.49/9.32/8.44倍 [4][6] 业绩表现 - 2025/26财年Q1营收同比增长22%至1362亿元，非香港财务报告准则下净利润同比增长22%达28.16亿元 [1] - 预计2026-2028财年归母净利润分别为16.65/18.75/20.69亿美元，同比增速20%/13%/10% [4][6] 业务板块分析 IDG智能设备业务 - 营收973亿元（+17.8%），PC全球市场份额24.6%居首，所有大区实现双位数增长 [2] - AIPC出货量占比超30%（中国27%），"天禧"智能体WAU达40% [2] ISG基础设施方案 - 收入同比增长36%，AI服务器收入翻倍，经营亏损8600万美元因AI能力投入 [2] - 通过成本管控和产品组合优化有望改善盈利能力 [2] SSG方案服务业务 - 收入同比增长20%，溢利率提升1.2pct至22% [3] - 运维和解决方案收入占比提升3pct至58%，混合式AI框架推动增长延续 [3] 财务预测 - 2026-2028财年营收预计76.76/84.87/93.41亿美元，增速11%/11%/10% [6][12] - 毛利率将从16.07%提升至17.5%，ROE维持在17.43%-22.81%区间 [12] - 经营活动现金流预计从4.47亿增至5.06亿美元，现金储备从8.26亿增至15.78亿 [10][12] 估值指标 - 当前PE 12.06倍（2025A），2026年预测PE 10.49倍对应EPS 0.13美元 [6][12] - PB从2.78倍（2025A）降至1.47倍（2028E），EV/EBITDA从5.69倍压缩至2.86倍 [12]

核心观点 - 公司2025/26财年第一财季营收和非香港财务报表准则下净利润均实现22%增长 三大业务线均实现同比双位数增速[1][2] - IDG部门受益AIPC渗透 PC市场份额达24.6%居全球第一 利润率在关税影响下保持稳健[1][3] - ISG部门受益人工智能基础设施需求 营收同比高增36% 人工智能服务器收入同比增长超100%[1][4] - SSG部门保持较高增速与利润率水平 运营利润率达22.2% 递延收益达35亿美元为未来增长奠定基础[1][5] - 预计2026-2028财年营收分别为769.11/843.79/923.49亿美元 净利润分别为16.96/19.21/22.02亿美元[1][6] 财务表现 - 第一财季实现营收1362亿元 同比增长22%[1] - 香港财务报表准则下净利润36.6亿元 同比增长108%[1] - 非香港财务报表准则下净利润28.2亿元 同比增长22%[1] IDG业务 - 实现营收973亿元 同比增长18%[3] - 个人电脑业务收入同比增长20%[3] - AIPC在2025年第二季度Windows市场份额达30.6% 同比提升2.8个百分点[3] - 营收增速达近15个季度最高水平[3] ISG业务 - 实现营收310亿元 同比增长36%[4] - 人工智能服务器收入同比增长超100%[4] - 经营亏损约6亿元 同比有所扩大[4] - 海神液冷解决方案收入增速达30%[4] - 亏损扩大源于人工智能基础设施研发与市场拓展投入增加[4] SSG业务 - 实现营收163亿元 同比增长20%[5] - 支持服务业务营收同比增长12%[5] - 运维服务业务营收同比增长36%[5] - 项目与解决方案业务营收同比增长18%[5] - 混合云 人工智能和数字化工作场所解决方案实现翻倍以上增长[5] 战略布局 - 公司执行混合式人工智能战略 覆盖智能终端设备 基础设施 解决方案与服务三大领域[2] - 个人端以天禧个人超级智能体为核心 平均周活跃率达40%[2] - 企业端构建人工智能模型工厂 提供智能体开发平台[2] - 通过双品牌战略满足国内头部客户需求[4] - 打造"一体多端"智能化生态系统[3]

区域总部设立与战略布局 - 联想集团计划在沙特首都利雅得Majdoul大厦设立区域总部 以加速中东地区战略扩张并深化长期承诺 [2] - 区域总部选址于利雅得地标建筑Majdoul大厦 该地是沙特公共投资基金实体 政府机构和科技公司聚集地 [2] - 通过加强本地领导力和运营能力 公司旨在支持沙特和中东地区的数字化转型与经济多元化进程 [2] 管理团队任命 - 任命于智博（Lawrence Yu）为区域总部负责人 其已在联想工作15年并主导与Alat的战略合作及新制造基地规划 [3] - 任命Giovanni Di Filippo为联想集团副总裁兼沙特总经理 全面负责智能设备业务 基础设施方案业务和方案服务业务 [3] - 任命Zoran Radumilo为沙特首席技术官 其在人工智能 云和软件解决方案领域拥有丰富专长 [3] 制造基地建设与产能规划 - 联想与Alat埃耐特于2025年2月在沙特综合物流特区破土动工建设先进制造工厂 占地20万平方米 [4] - 新制造基地所有建筑地基已基本挖掘完成 第一座主体厂房钢结构搭建完工 预计2026年试生产 [4] - 工厂年产笔记本电脑 台式机 手机及服务器等产品数百万台 将成为联想全球制造网络的重要环节 [4] 战略合作与区域影响 - 新制造基地将增强供应链韧性和灵活性 为中东和非洲客户提供更敏捷服务并巩固全球供应链领先地位 [4] - 通过与Alat埃耐特的战略合作 联想将把握沙特及中东-非洲地区增长机遇 支持沙特工业多元化与技术创新 [4] - 该举措是对沙特"2030愿景"的有力支持 旨在实现经济多元化 工业发展和就业增长目标 [2][4]