全球市场表现 - 港股市场情绪回暖，恒生指数上涨1.97%至25,717点，恒生科技指数上涨2.78%至5,546点[3] - 美股三大指数集体收涨，标普500指数上涨1.55%至6,705点，纳斯达克指数上涨2.69%至22,872点[3][9] - 日本市场因假期休市，日经225指数无变动[10] 行业与个股动态 - 港股科技股全线走强，快手上涨超过7%，网易、哔哩哔哩上涨超过5%[9] - 美股科技巨头全线上扬，谷歌大涨超过6%，博通暴涨11%，美光科技上涨近8%[9][13] - 创新药与军工股表现强势，信达生物获纳入恒生指数，中船防务大涨超过13%[9] 宏观经济与政策 - 中美元首进行上月会晤以来的首次通话，讨论贸易、台湾及俄乌问题，特朗普称美中关系极其强劲[14] - 美联储理事沃勒呼吁在12月会议上降息，利率市场预测年底降息概率约七成[9][14] - 亚马逊计划投资高达500亿美元扩展AWS的AI和超级计算能力，新增近1.3吉瓦计算能力[14][15] 公司财务与融资 - 文远知行第三季度营收1.71亿元，同比增长144.3%，Robotaxi业务营收3530万元，同比增长761.0%[15] - 京东工业评估香港IPO投资者兴趣，可能筹集约5亿美元[15] - 小米集团控股股东雷军斥资超1亿港元增持股份，持股比例提高至23.26%[15]

行业动态：平台积极布局漫剧业务 - 抖音平台原生单日新增播放量突破4亿大关，快手平台原生漫剧单日播放量突破500万 [1] - 爱奇艺在第三季度财报中宣布拓展漫剧业务并开发自制漫剧，随后平台上线漫剧专属频道 [1] - 腾讯正在测试“火星动漫”和“火星动漫社”两款漫剧微信小程序，网易推出“网易羚羊漫剧”小程序并提供周结和自主提现功能 [1] - 咪咕发布AI漫剧共创计划，剧本单价为2万元并附加分润，编剧可享永久分账 [1] - 快手联合可灵AI升级漫剧创投计划，支持2万至50万现金，涵盖联合出品、剧本合作和联合运营模式 [1] - 百度介绍漫剧星跃计划，包括线上分润、免费首发等激励措施，并开放IP版权和征集剧本 [1] 监管环境变化 - 国家广电总局自11月初至2026年3月开展专项治理，将动画形式微短剧纳入分类分层审核体系 [1][2] - 中国网络视听节目服务协会通报灵矩动漫的漫剧因宣扬封建迷信和存在严重价值导向偏差被全网下架 [2] - 监管加强将加速淘汰低质量和问题内容，为懂合规、有审美的高质量专业创作方带来更大机会 [2][3] 平台政策导向 - 抖音集团调整红果免费短剧和番茄免费小说中漫剧的分成系数，新公式为单部漫剧免费分成=当月新增有效时长×时长单价×漫剧品类系数×版权系数 [3] - 漫剧品类系数中，仿真人漫剧为60，2D/3D漫剧为50，表情包漫剧为10，静态漫剧为1 [3] - 版权系数中，全版权合作系数为2，非全版权系数为1，平台政策趋势旨在鼓励高质量内容和排他性深度合作 [3] - 平台政策调整预计将推动漫剧供给提高仿真人和2D/3D内容比重，中小团队和低成本内容创作者将面临转型压力 [3] 技术发展助力创作 - 谷歌预热图像生成与编辑模型Nano Banana Pro（Gemini 3 ProImage），实现4K高清、竖屏输出、精准文本渲染等关键突破 [4] - 大模型如Gemini 3的迭代让创作者能以极低成本实现传统制作方式难以完成的视觉效果 [1]

投资评级 - 维持“强烈推荐”投资评级 [3][6] 核心观点 - 公司25Q3业绩稳健增长，收入284亿元，同比增长8.2%，归母净利润86亿元，同比增长31.8% [1] - 经典游戏表现优秀，新游戏储备丰富，有望持续贡献业绩增量 [1][6] - 公司财务稳健，截至三季度末净现金达1532亿元，经营性净现金流入129亿元，同比增长21.7% [1] - 预计公司2025-2027年归母净利润有望达到351.0/384.9/425.3亿元 [6] 财务表现 - 25Q3实现收入284亿元，同比增加8.2%，毛利润182亿元，同比增长10.3% [1] - 25Q3归母净利润86亿元，同比增长31.8%，Non-GAAP净利润95亿元，同比增长26.7% [1] - 预计2025-2027年营业收入分别为1129.82亿元/1215.68亿元/1300.78亿元，同比增长7%/8%/7% [2] - 预计2025-2027年归母净利润分别为350.99亿元/384.90亿元/425.27亿元，同比增长18%/10%/10% [2] - 盈利能力持续提升，预计毛利率将从2024年的62.5%升至2027年的67.5%，净利率从28.2%升至32.7% [9] 业务分析 - 25Q3游戏及相关增值服务收入233亿元，同比增长11.8%，在线游戏收入占比提升至97.6% [6] - 《梦幻西游》电脑版最高同时在线玩家达358万，连创四次新高 [6] - 新游戏《命运：群星》在海外及国内上线后登顶多地区iOS下载榜，《无限大》在东京电玩展引发热烈反响 [6] - 《逆水寒》手游及《燕云十六声》于11月全球上线，《遗忘之海》有望于2026年上线 [6] - 暴雪系列游戏陆续回归中国市场，《暗黑破坏神IV》国区将于12月12日上线 [6] - 有道业务25Q3收入16亿元，同比增长3.6%，AI技术商业化成果显著 [6] - 云音乐25Q3收入20亿元，同比减少1.8%，创新及其他业务收入14亿元，同比下滑18.9% [6] 运营与成本 - 25Q3营业成本102亿元，同比环比均有所增加，主要因人员成本、平台分成及版权成本上升 [6] - 25Q3营业费用102亿元，同比增长主要因游戏相关市场推广费用增加 [6] - 公司现金流状况良好，25Q3经营性净现金流入129亿元，同比增长21.7% [1] 估值与市场表现 - 当前股价212.6港元，总市值6735亿港元 [3] - 预测2025-2027年每股收益分别为10.89元/11.94元/13.19元 [2] - 对应市盈率分别为17.2倍/15.7倍/14.2倍，估值具有吸引力 [2][9] - 过去12个月绝对涨幅达62%，显著超越市场基准 [5]

美股市场表现 - 美股主要指数全线上涨，道指涨202.86点（涨幅0.44%）至46448.27点，纳指涨2.69%至22872.01点，标普500指数涨1.55%至6705.12点 [2] - 科技股普遍拉升，特斯拉涨6.8%，亚马逊涨2.5%，Meta涨3.2%，苹果涨1.6%，英伟达涨2.0%，甲骨文涨0.7%，微软涨0.4% [2] - 谷歌母公司Alphabet大涨6.3%，市值逼近4万亿美元，因投资者对其在人工智能竞赛中的地位转向乐观 [2] - 博通上涨11%，为标普500指数和纳斯达克综合指数成分股中最大涨幅，汇丰银行将该股目标价从400美元上调至535美元 [2] - 纳斯达克中国金龙指数涨2.8%，百度涨7.4%，摩根大通将百度投资评级从"中性"上调至"增持"，预计百度云收入增速2026年将加快至约61% [3] 宏观经济与政策 - 达拉斯联储11月制造业指数从10月的-5.0跌至-10.4，表明工厂活动收缩幅度扩大 [4] - 市场对美联储12月降息25个基点的概率预期从上周五的71%升至周一的80.9% [4] - 美联储理事沃勒和纽约联储主席威廉姆斯发表鸽派言论，称12月降息仍在考虑范围内 [4] - 美国商务部经济分析局取消第三季度GDP初步预估数据发布，9月个人收入与支出报告（含PCE物价指数）新发布日期定为12月5日 [5] - 投资者本周将迎来密集的延迟经济数据发布，包括零售销售、生产者价格指数、耐用品新订单等 [5] 公司动态与财报 - 亚马逊宣布将投资最高500亿美元，为AWS的美国政府客户拓展人工智能及超级计算能力，计划于2026年破土动工 [18] - 亚马逊将投资150亿美元在路易斯安娜北部建造新数据中心，设计容量为2.4吉瓦，预计创造1100个就业岗位 [18] - 第三季度财报季接近尾声，标普500指数成分股中近95%的公司已发布财报，其中83%的公司盈利超预期，第三季度总盈利增速预计达14.7% [5] - 诺和诺德跌5.6%，因其采用司美格鲁肽开展的阿尔茨海默病临床试验未能达到延缓疾病进展的效果 [2] - 龙蟠科技与楚能新能源签署补充协议，合同总销售金额超450亿元 [21] 大宗商品与债券市场 - 国际油价探底回升，WTI原油近月合约涨1.34%至58.84美元/桶，布伦特原油近月合约涨1.29%至63.37美元/桶 [7] - 国际金价小幅上涨，纽约商品交易所12月交割的COMEX黄金期货涨0.37%至4130.80美元/盎司 [8] - 中长期美债收益率回落，2年期美债跌0.8个基点至3.504%，10年期美债跌2.7个基点至4.035% [6] 行业与市场事件 - 美国假日购物季本周开启，美国零售联合会预计今年假日销售额将首次突破1万亿美元 [6] - 谷歌云业务部门与北约通信与信息局签署合同，将为其提供安全的主权云服务能力 [2] - 中国民航局向航空公司、机场等相关单位下发《关于加强残疾人航空运输保障能力的若干措施（征求意见稿）》 [11] - 流感高发季到来，流感疫苗和抗流感药物需求出现显著增加 [12] - 国内汽、柴油价格每吨分别下调70元、65元，92号汽油、95号汽油、0号柴油每升下调0.06元左右 [12] 科技与创新 - 谷歌发布升级版AI模型Gemini 3 [2] - 中国科学院在合肥启动"燃烧等离子体国际科学计划"，发布紧凑型聚变能实验装置BEST的全球研究计划 [12] - 美国总统特朗普将签署行政命令，推出"创世使命"计划，强化美国在AI领域的战略部署 [13] - 欧盟委员会公布数字纲要，对AI、网络安全及数据相关法规进行简化 [13] 地缘政治与国际关系 - 美国和乌克兰完成一份新的19点和平协议草案，但领土安排、乌克兰与北约及俄美关系等最敏感议题仍留待特朗普与泽连斯基决定 [7] - 美国将所谓的委内瑞拉贩毒集团"太阳集团"列为"外国恐怖组织" [9] - 日本领导人在涉台问题上发表错误言论，导致当前不具备举行中日韩领导人会议的条件 [11] - 中日航线已有12条航线取消所有航班，11月24日到12月31日国内到日本的计划航班量取消量较上月同期增长约56% [10]

港股市场表现及驱动因素 - 阜博集团股价上涨超9%，公司推出AI音乐检测服务[1] - 硬蛋创新股价上涨近8%，2025年第三季度收益约人民币33.321亿元，同比增长22.1%，前三季度收益同比增长42.0%，经营溢利同比增长24.8%[1] - 中通快递-W股价上涨超4%，第三季度收入及经调整净利润分别同比增长11%及7%，每单经调整净利润改善至约0.27元人民币[1] - 七牛智能股价上涨5%，公司核心优势在于一体化MPaaS技术及自主音视频解决方案关键技术[1] - 和铂医药-B股价上涨近5%，公司与阿斯利康扩展合作范围，共同开发ADC及T细胞衔接器等新一代生物疗法[2] - 君实生物股价上涨超5%，公司自主研发的特瑞普利单抗注射液（皮下注射）联合化疗一线治疗非小细胞肺癌的III期临床研究达到主要终点[2] - 大众公用股价上涨超8%，市场关注摩尔线程科创板上市，发行价达114.28元/股创今年A股IPO最高纪录[2] - 航空股跌幅居前，东方航空跌近6%，南方航空跌近3%，中国国航跌超3%，11月24日至12月31日中国至日本计划航班取消量较上月同期增长约56%[3] - 阿里巴巴-W股价上涨超3%，公司千问APP公测一周下载量突破1000万[4] - 小米集团-W股价上涨超5%，创始人雷军个人斥资超1亿港元增持260万股，持股比例增至23.26%[4] 美股市场表现及驱动因素 - 美股存储概念股集体上涨，SanDisk涨13.33%，西部数据涨8.43%，美光科技涨7.99%，希捷科技涨6.69%，美国银行与SanDisk管理层会议后强化看涨立场[5] - 趣店股价上涨10.3%，第三季度每股摊薄美国存托凭证收益为2.47元人民币，高于去年同期的0.71元人民币[5] - 文远知行股价大涨14.72%，第三季度总收入同比增长144%至1.710亿元，创公司历史最大收入增幅之一[5] - 路特斯股价下跌1.57%，第三季度每股亏损0.10美元较去年同期0.30美元收窄，销售额1.37亿美元较去年同期2.55亿美元下降[6] - 热门中概股多数上涨，禾赛涨18.08%，小马智行涨12.51%，哔哩哔哩涨6.8%，百度涨7.44%，阿里巴巴涨5.1%，禾赛科技获前两大ADAS客户2026年全系车型定点合作并达成激光雷达100%标配[6] - 明星科技股多数上涨，谷歌A涨6.31%股价再创历史新高，特斯拉涨6.82%，博通涨11.1%，英伟达涨2.05%，谷歌发布新版生图模型NanoBanana Pro及大模型Gemini 3[7]

中概股市场表现 - 当地时间11月24日，纳斯达克中国金龙指数收涨2.82%，其中百度涨超7%，哔哩哔哩涨超6%，阿里巴巴涨超5%，网易涨超4%，蔚来涨超3% [1] - 美联储理事沃勒表示主张在12月降息，CME“美联储观察”预测美联储12月降息25个基点的概率为82.9%，较此前大幅提升 [1] 港股市场前景与流动性 - 随着宏观经济的改善，港股业绩后续有望由“盈利修复”扩展至“收入扩张”，形成营收与盈利共振上行的可持续趋势 [1][20] - 港股具备国内完整的AI产业链公司，叠加优质龙头A股企业赴港上市，预计将受益于境内外市场的流动性外溢和AI叙事的持续催化 [1][20] - 今年以来中国股市“赚钱效应”显著，居民“存款搬家”现象或将持续，考虑到内地投资者对港股的低配情况，南向资金预计将持续增配港股 [20] - 港股市场情绪转弱主要受海外流动性预期收紧影响，美国9月非农就业数据新增11.9万人、超预期，但失业率升至4.4% [17] 国证港股通科技指数编制与特点 - 指数从港股通范围内精选30家市值领先、研发投入高、营收增长快的科技企业作为成份股 [1][5] - 成份股需满足近两年营收复合增速超10%，或研发费用率高于5%的标准，并设有季度样本调整机制以保持竞争力 [5] - 指数前五大成份股权重上限为15%，前十大成份股权重近80%，集中度较高，覆盖阿里巴巴、腾讯控股、小米集团、美团、中芯国际等细分领域龙头企业 [6][7][8] - 前十大权重股包括阿里巴巴-W（权重18.03%）、腾讯控股（15.27%）、小米集团-W（11.83%）、美团-W（9.10%）、中芯国际（6.80%）、比亚迪股份（5.61%）、快手-W（4.26%）、百济神州（3.52%）、药明生物（2.63%）、小鹏汽车-W（2.52%） [9] 指数估值与历史表现 - 截至2025年11月21日，港股科技指数最新估值为22.92倍PE，处于指数发布以来15%分位数 [12] - 国证港股通科技指数近五年表现分别为：2020年108.59%，2021年-19.53%，2022年-26.24%，2023年-19.36%，2024年30.94% [22] 机构后市观点 - 港股情绪仍在悲观区间，意味着上下行风险已较为平衡，正在进入布局区，科技自主可控是中长期主题 [20] - AI叙事上，港股相关公司主要集中在国产算力、模型和应用，前景主要挂钩中国自身科技发展 [20]

核心观点 - 美银重申网易“买入”评级及目标价259港元 对游戏《无限大(ANANTA)》的用户参与度及盈利潜力更为乐观 [1] 业绩预期与估值调整 - 将网易2025-2027年经调整每股盈测上调0-4% 以反映《无限大(ANANTA)》上线后的业绩贡献 同时抵消略高的销售及市场费用影响 [1] 游戏产品前景 - 预计《无限大(ANANTA)》上线后年化流水可达100亿人民币 [1]

业绩与盈利预测 - 美银将网易2025至2027年经调整每股盈利预测上调0%至4% [1] - 盈利预测上调主要反映新游戏《无限大(ANANTA)》上线后的业绩贡献 [1] - 预计2026年公司收入将增长8% [1] 新游戏前景 - 对新游戏《无限大(ANANTA)》的用户参与度及盈利潜力更为乐观 [1] - 预计《无限大(ANANTA)》上线后年化流水可达100亿人民币 [1] - 该游戏正式上线或仍需数个季度，最早预计于2026年第三季末 [1] - 未来6至9个月，公司现有常青游戏及暴雪新游《暗黑破坏神IV(Diablo 4)》将支撑收入增长 [1] - 后续《无限大(ANANTA)》与《遗忘之海(Sea of Remnants)》将接力贡献业绩 [1] 投资评级与股价支撑 - 美银重申网易"买入"评级及目标价259港元 [1] - 公司剩余30亿美元回购计划有望为股价提供下行支撑 [1]

股价表现 - 网易盘前股价上扬3.69%至138.51美元 [1] 2025年第三季度财务业绩 - 公司2025Q3实现营业收入284亿元，同比增长8.2%，环比增长1.7% [1] - 2025Q3归母净利润为86亿元，同比大幅增长31.8%，环比微增0.2% [1] - 第三季度毛利率为64.1%，同比提升1.2个百分点 [1] - 销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为15.7%、4.1%、16.0%，同比变化+1.2、-0.1、-0.9个百分点 [1] - 净利率为31.0%，同比显著提升5.4个百分点，盈利能力提升主要得益于股票投资公允价值变动收益及较低的净汇兑损失 [1] 合同负债与业绩展望 - 截至2025Q3末，公司合同负债达195亿元，同比增长25%，环比增长15%，递延收入逐步释放或驱动业绩延续高增 [1] - 基于Q3业绩，机构下调2025-2027年业绩预测，预计归母净利润分别为357亿元、383亿元、429亿元，前值分别为375亿元、405亿元、464亿元 [1] - 当前股价对应市盈率分别为16.6倍、15.5倍、13.8倍 [1] 增长驱动因素与投资评级 - 机构看好储备游戏逐步上线、优质产品出海、AI赋能深化共同驱动公司业绩增长 [1] - 维持"买入"评级 [1]

事件概述 - 网易游戏正从OPPO、小米、vivo等主流安卓手机厂商的应用商店中大规模下架，包括《逆水寒》、《光·遇》、《率土之滨》等国民级游戏 [1][2][4] - 此现象并非偶然的应用程序错误，而是游戏巨头与安卓渠道商之间一场声势浩大的系统性切割 [4] 渠道服模式与历史背景 - 渠道服是游戏厂商授权给安卓手机厂商代理运营的服务器，游戏内容与官方服务器无差异，但用户账号数据和服务器由渠道方负责 [6] - 渠道方可从游戏流水中抽成，国内安卓渠道长期实行“五五分成”的不成文规则，即用户充值100元，渠道方拿走50元，此规则被玩家俗称为“安卓税” [8] - 在智能手机发展初期，该模式是双赢：手机厂商凭借预装和应用商店入口为游戏导流，游戏厂商提供内容 [9] 行业变革与矛盾激化 - 流量入口转移：短视频平台（如抖音、快手）崛起成为最大流量入口，大幅分流了手机渠道服的自然流量，例如《蛋仔派对》通过UGC活动在短视频平台出圈，《逆水寒》手游自带话题性，降低了对应用商店推荐位的依赖 [12] - 成本压力加剧：游戏研发成本动辄达数亿元，后续买量推广成本高昂，使得50%的渠道分成难以承受，网易CEO丁磊曾公开批评国内分成生态畸形 [12] - 用户意识觉醒：在短视频和KOL影响下，更多玩家认知并倾向于选择官服，为争夺用户，部分渠道商采取“洗包”操作，即在用户安装官方包体时进行误导或直接替换为渠道服包体，激化了与游戏厂商的矛盾 [14] - 头部厂商行动：2023年网易推出首款公测不上架安卓渠道的游戏《全明星街球派对》；2024年腾讯因《地下城与勇士：起源》举报多家渠道商；阿里灵犀互娱的《三国志战略版》也已停用渠道服 [14] 传统应用商店的现状与挑战 - 面临“空心化”危机：许多热门或口碑应用（如TapTap、酷安）在手机自带商店中无法搜索到，或只能找到功能阉割的版本，商店内充斥着开屏广告、信息流广告和带有“推广”标识的应用 [16][17] - 替代平台崛起：以TapTap为代表的平台通过提供纯净的官方游戏、社区互动、编辑推荐和真实玩家评价吸引了核心用户 [18] 对玩家的影响 - 小厂商关闭渠道服可能导致用户数据永久丢失，且通常缺乏有效补偿措施 [18] - 大厂商（如网易）在关闭渠道服时会提供数据迁移方案，例如将OPPO渠道的《梦幻西游》用户数据迁移至官服，但可能存在部分充值记录或物品转移限制 [19] 渠道服的未来与渠道商对策 - 渠道服不会彻底消失，对于缺乏品牌影响力和推广预算的中小游戏开发者，手机应用商店的曝光仍是重要依靠 [20] - 渠道商需变革商业模式，不能仅充当“收租者”，建议方向包括：为大型游戏进行专项优化以提升体验（如省电、稳帧率）；用心运营游戏社区，鼓励攻略分享和活动以增强用户粘性；调整过高的分成比例，例如参考苹果公司对小程序15%的抽成，当前50%的抽成在全球范围内偏高 [22][24]