瑞银集团CEO观点 - 瑞银集团CEO认为美国财富管理领域存在大量机遇 [1]

瑞银美债投资策略调整 - 公司已在10年期美债收益率达到4 40%时平仓原有做多头寸 [1] - 最初于5月底建立该头寸时10年期美债收益率为4 51% [1] - 上周非农就业数据发布前将止损位收窄至4 40% [1] 未来入场时机判断 - 预计未来收益率进一步上升后将重新入场 [1] - 需要更清晰理解美国就业市场走势对债市影响 [1] - 需评估"大而美"法案及更高关税对债市的冲击 [1] 市场关注焦点 - 当前10年期美债收益率水平为关键观察指标 [1] - 美元走势与关税政策的联动效应需重点关注 [1]

央行对美债务及政策的担忧 - 近半数受访央行认为美国可能重组其联邦债务 [1] - 超过七成受访央行将美国特朗普政府的关税政策等视为最大风险 [1] 央行储备资产配置趋势 - 几乎所有受调查央行都在追求储备资产多样化 [1] - 几乎所有受调查央行都看好黄金 [1] 黄金资产前景 - 67%的受调查央行认为从现在至2029年左右黄金将是表现最佳的资产 [1] - 这一比例在2024年调查中仅为21% [1]

全球经济问题核心观点 - 美国关税相当于对进口商征收1.5%GDP的税收，全球增长追踪估值仅为1.3%年化增长率，处于历史第8个百分位的低位 [1][5] - 美元贬值和各国央行政策调整成为当前市场焦点，瑞银对美元持周期性看跌观点，但预计这不会是长期美元贬值趋势的开始 [1][10] - 欧洲股市相对美股具备估值优势，欧洲股市估值相对美国股市出现异常折价，按行业调整后的市盈率比美国低25%，远超历史7%的正常水平 [1][37] - 瑞银维持基准配置美股、超配欧股的策略建议 [1] 关税对全球增长的冲击 - 美国实施的关税相当于对美国进口商征收约1.5%的GDP税，即使有贸易协议，关税也没有明显下降的趋势 [2] - 美国财政部数据显示，按照6月的关税收入来计算，每年征收超过3000亿美元的关税收入 [2] - 4月份全球硬数据和软数据出现急剧分化（达到27年来的最高差距），硬数据显示年化增长3.6%，而软数据仅显示1.3% [2] - 5月份开始趋同，因为硬数据恶化的速度快于软数据改善的速度 [2] 全球增长跟踪数据 - 全球增长跟踪综合数据显示，全球增长仅为1.3%年化增长率，这仅处于历史第8个百分位 [5] - 全球增长追踪数据表格显示从2023年12月到2025年5月的季度环比年化增长率变化 [6] 美元抛售分析 - 美元贬值主要受三个因素驱动：对美元下行对冲需求增强、美国经济周期性放缓，以及世界其他地区趋势增长改善 [10] - 外国投资者持有31.3万亿美元美国长期证券，其中6.3万亿美元由官方账户持有 [10] - 如果外汇对冲比率提高5个百分点，将产生1.25万亿美元的美元抛售流量，远超美国年度外部赤字 [10] - 当前的美元抛售并不具备过去美元长期下行周期的必要条件——世界其他地区增长改善和风险溢价降低 [10] 关税对通胀的滞后影响 - 预计直到7月CPI数据（8月发布）才会看到关税对主要通胀指标的显著影响 [14] - 在特朗普1.0时期，2018-2019年通用洗衣机20%关税的经验表明，关税实施后需要2-3个月才能在CPI中显现明确影响 [14] - 目前实施的10%通用关税最具通胀性，预计影响时点与此类似 [14] 出口商应对美国关税 - 第一季度以及4月/5月可能部分存在的关税前置效应表明，尚未达到因价格上涨、数量下调的稳定状态 [15] - 美国和中国报告的贸易数据存在持续差距，集装箱运输数据与官方贸易数据之间也存在分歧 [16] - 4月份美国进口价格仅下降0.5%，5月份持平，这表明外国出口商几乎没有通过降低出口价格来吸收关税 [19] - 外国出口商可能确实吸收了美元贬值对其利润的影响，美国进口商承担了主要关税成本 [21] 美国财政前景 - 美国预算赤字变化的绝大部分来自2017年减税政策的延期，这在选举后就已被预期 [23] - 瑞银对美债的长期供应非常担忧，但历史上需求波动往往远大于供应波动 [24] - 如果对经济放缓的担忧继续上升，国内对美债的需求应该会上升到足以轻松吸收这些供应的程度 [25] - 10年期国债收益率的底部应该在2.75%，即使在极度紧张的环境下 [26] 资金流出美国 - 4月份美国TIC数据显示外国投资者净卖出506亿美元美国长期证券，包括188亿美元股票和408亿美元国债 [27] - 美元持续贬值可能反映了全球投资者提高了对美国资产的外汇对冲比率 [30] - 澳大利亚养老基金和加拿大养老基金的外汇对冲数据显示，当前对冲比率仍处于历史低位，有进一步上升空间 [30] - 在并购公告数据中没有看到明确证据来验证联邦政府关于超过10万亿美元FDI投资承诺流入美国的说法 [32] 美国与欧洲比较 - 美国股市相对欧洲的板块调整后市盈率比欧洲高25%，而历史均值仅为7% [37] - 欧洲的总收益率（股息加回购）现为4.4%，而美国为2.8% [40] - 欧洲的超额储蓄约为GDP的10%，而美国仅为2% [40] - 美国相对欧元区不再"例外"的方面：回购（占市值百分比）和GDP增长（2026年略低于欧盟） [41] "大漂亮法案"影响 - 该法案在2026年前增加赤字，之后转为收窄，10年内总计减少赤字4000亿美元 [42] - 预计"大漂亮法案"在2026年前为增长贡献约45个基点，之后财政拖累开始显现 [45] - 该法案扩大了2017年税改的商业条款，包括完全费用化、研发税收抵免和扣除变化 [45] 各国央行应对关税升级 - 自4月2日以来，发达市场1年期1年期利率平均下降30个基点，新兴市场下降约50个基点 [46] - G3央行中欧央行情绪转向最为鸽派，日本央行开始担忧增长 [47] - 美联储则面临两难境地，目前迹象表明美联储倾向于支持劳动力市场 [49] 中国刺激措施 - 中国在3月全国人大会议上设定了"5%左右"的GDP增长目标，并宣布了适度的政策刺激措施 [51] - 广义财政赤字扩大至占GDP的1.5-2%，货币和信贷政策设定为"适度宽松"，预期政策利率将下调30-40个基点 [51] - 上半年政府债券净发行强劲，推动6月份信贷增长达到8.8%的同比增速 [51] - 预计下半年将交付其余计划财政刺激（0.5-1%GDP），并可能推出超过0.5%GDP的额外财政刺激 [51] - 预计还会有20-30个基点的政策利率下调 [55]

关税对全球增长的影响 - 目前实施的关税相当于对美国进口商征收约1.5%的GDP税，即便达成贸易协议，关税也很难降低 [1] - 4月全球硬数据和软数据出现大幅背离（差距达27年高点），但5月因硬数据恶化速度快于软数据改善速度，两者开始趋同 [1] - 全球增长跟踪预估年率仅为1.3%，处于历史第8低的百分位，美国领先指标比整体数据更糟，欧洲经济表现出人意料地具有韧性 [1] 美元抛售的特点 - 从周期性层面看空美元，但不认为是美元长期贬值趋势的开始 [2] - 当前美元抛售缺乏过去长期下跌周期的关键要素（全球其他地区经济增长改善及风险溢价降低），将限制贬值幅度和时长 [2] - 美元相对历史水平更易受冲击，因净国际投资头寸和全球投资者未对冲敞口总量较高 [2] 关税对美国通胀的影响 - 关税初步影响已出现在私营部门数据中，但向官方CPI的传导因计算方法、企业库存等因素延迟 [3] - 预计7月CPI（8月发布）才会显著反映关税对主要通胀总量的影响，可能再延迟1-2个月 [3] 全球出口商应对美国关税的策略 - 一季度及4/5月部分时间出现关税抢跑现象，尚未达到交易量因价格上涨而下降的稳定状态 [4] - 美国和中国报告数据、集装箱航运数据与官方贸易数据间存在巨大差距 [4] - 外国出口商未通过降低出口价格承担关税成本，可能承担美元贬值对其利润的影响，目前无明确转口贸易迹象 [4] 美国财政前景与全球收益率 - 预算赤字变化主要源于2017年减税政策延期，近期消息未根本改变大选后赤字前景 [5] - 长期担忧供应问题，但历史显示需求波动更大，若经济放缓担忧加剧，国内对美国国债需求应能吸收供应 [5] 资本从美国撤离的证据 - 4月美国国际资本流动数据显示抛售美国资产，但不确定是否持续 [6] - 美元下跌可能受外汇对冲驱动，美国经济走弱和利率下降或促使更多外汇对冲 [6] - 并购公告数据未证实政府关于超10万亿美元外国直接投资承诺进入美国的说法 [6] 美欧股市独特性对比 - 美国股市在科技板块表现突出，但需更挑剔选择科技股 [7][8] - 美国股市估值异常昂贵，欧洲相对便宜，财政状况和家庭超额储蓄是差异点 [8] - 股票回购占市值百分比和GDP增长（2026年美国增速略低于欧盟）已不再独特 [8] - 美国生产率增长优于欧元区，但已有变化迹象 [8] "One Big Beautiful"法案对美国增长的影响 - 法案在2026年前会增加赤字，之后收窄，10年内总计减少0.4万亿美元赤字 [9] - 预计到2026年给经济增长带来约45个基点的提振，财政拖累生效前为助力 [9] 各国央行应对全球关税升级 - 未采取报复性举措及美元贬值改变央行看法，预计政策利率下调1-3次 [10] - 当前关税冲击主要是增长冲击，央行可采取宽松政策，美联储则面临通胀与就业两难 [10] - G3中欧洲央行态度转向更鸽派，日本央行开始担忧经济增长 [10] 中国刺激措施现状与展望 - 2025年3月宣布实施相当于GDP1.5-2%的广义财政刺激，定调货币宽松（预计政策利率下调30-40个基点） [11] - 5月政策利率下调10个基点，推动一季度信贷温和增长，上半年新增专项债务规模扩大至GDP的1.1% [11] - 预计下半年追加20-30个基点政策利率下调，落实剩余财政刺激（0.5-1%），可能推出超GDP0.5%的额外刺激 [11]

关税对全球增长的影响 - 目前实施的关税相当于对美国进口商征收约1.5%的GDP税 即便达成贸易协议 关税也很难降低 [1] - 4月全球硬数据和软数据出现大幅背离(差距达到27年高点) 但到5月两者开始趋同 [1] - 对全球增长的跟踪预估目前年率仅为1.3% 处于历史第8低的百分位 [1] - 美国的领先指标比整体数据更糟 欧洲经济表现出人意料地具有韧性 [1] 美元抛售的特点 - 从净国际投资头寸角度以及全球投资者积累的未对冲敞口总量来看 美元相对历史水平更易受冲击 [2] - 当前的美元抛售不具备过去美元长期下跌周期的关键要素——全球其他地区经济增长改善以及风险溢价降低 [2] 关税对美国通胀的影响 - 关税的初步影响已开始出现在一些私营部门数据中 但向官方消费价格指标的传导延迟 [3] - 预计7月CPI(8月发布)才会受到关税对主要通胀总量的显著影响 可能会再晚一两个月 [3] 全球出口商应对美国关税的策略 - 一季度以及4/5月部分时间出现的关税抢跑现象表明 尚未达到交易量因价格上涨而下降的稳定状态 [4] - 几乎没有证据表明外国出口商通过降低出口价格来承担关税成本 他们可能承担了美元贬值对其利润的影响 [4] 美国财政前景对全球收益率的影响 - 预算赤字的绝大部分变化源于2017年减税政策的延期 近期的消息并未从根本上改变大选后不久的赤字前景 [6] - 如果对经济放缓的担忧持续加剧 国内对美国国债的需求应该会足以轻松吸收这些供应 [6] 资本从美国撤离的证据 - 4月美国国际资本流动数据提供了抛售美国资产的证据 但不清楚这种撤离是否在4月之后持续 [7] - 美元仍在继续下跌 表明外汇对冲可能是一个可能的驱动因素 [7] 美国股市与欧洲股市的对比 - 在全球GDP放缓时 美国股市通常表现更佳 但此次GDP放缓主要源于美国 [8] - 美国股市在科技板块通常表现突出 但科技股选择上更为挑剔 [8] - 估值方面美国异常昂贵 欧洲相对便宜 [8] "One Big Beautiful"法案对美国经济增长的影响 - 根据美国国会预算办公室的数据 该法案在2026年前会增加赤字 之后赤字将收窄 10年内总计减少0.4万亿美元赤字 [8] - 预计在财政拖累生效前 该法案到2026年会给经济增长带来约45个基点的提振 [8] 各国央行应对全球关税升级的策略 - 自4月2日以来 预计各国央行会有大约1-3次政策利率下调 [9] - 关税冲击主要是增长冲击 各国央行可采取宽松政策 [9] - 美联储陷入两难 既要应对通胀 又要关注就业市场 [9]

央行调查结果 - 近半数央行认为美国可能重组其联邦债务 [1] - 三分之二受调查央行担忧美联储独立性 [3] - 近半数央行担忧美国经济数据质量和法治弱化 [3] 美国政策影响 - 74%受调查央行认为特朗普政府对贸易和国际联盟的政策是头号风险 [5] - 特朗普计划从8月1日起对14国进口产品征收25%至40%关税 [5] 全球经济前景 - 受调查央行对全球经济前景悲观情绪增加 预期滞胀成为最可能前景 [5] 央行资产配置趋势 - 几乎所有受调查央行追求储备资产多样化并看好黄金 [7] - 67%央行认为黄金将是2029年前表现最佳资产 2024年该比例仅为21% [7] - 超过三分之一央行在过去一年增仓黄金 无央行计划未来12个月减仓 [7] - 13%央行认为比特币将成为未来5年最佳资产 仅一家考虑投资 [7] 企业动态 - 特斯拉公司持有11509枚比特币 [7]

瑞银集团委托进行的一项对央行储备管理者的调查发现，近半数受访者认为美国进行债务重组是一个可 能的情景。 或许正因如此，多元化仍然是储备管理者们所坚持的一项基本信条，他们中几乎所有人都看好黄金， 67%的受访者认为黄金是当前至本十年末表现最佳的资产类别，而2024年的调查中这一比例仅为21%。 没有受访者计划在未来12个月内减少其黄金敞口，略超三分之一的受访者报告在去年增加了持有量。 对美国风险资产来说，一个更积极的消息是，80%的受访者预测美元仍将是世界储备货币，但同时也观 察到，储备多元化的驱动力正变得更强。话虽如此，去年美元持有量的平均份额实际上还增加了一个百 分点，达到56%。 其他可能令投资者警惕的发现包括，三分之二的受访者对美联储的独立性感到担忧，近半数受访者对美 国经济数据的质量以及法治正在减弱的看法感到不安。 尽管地缘政治仍是各国央行的主要关切，但它已被特朗普政府对贸易和国际联盟的政策所产生的潜在影 响所取代，成为首要风险，有74%的受访者提到了这一点。他们可能想到了4月份，当时特朗普在宣布 其"解放日"关税时，断言贸易战的进行和取胜都"简单直接"。令人惊讶的是，考虑到这个受访群体，经 济问题被 ...

美股牛市周期特征 - 当前美股牛市自2022年10月12日启动已持续33个月，突破NDR统计的长期牛市平均1105天生命周期，进入中期阶段 [1] - 标普500历史数据显示典型牛市平均涨幅达156%，中位数101%，本轮行情累计上涨69% [1] - 本轮牛市与1987-2000年超级牛市（12.3年周期，582%收益率）相比仍有差距 [1] 牛市驱动因素 - 人工智能技术突破复制1990年代互联网革命路径，通过算力重构、数据要素配置和产业智能化升级推动全要素生产率提升 [1] - 全球安全格局重构导致2024年全球军事支出同比增长12%，创冷战结束以来最高增速，形成"安全溢价"效应 [1] 市场估值结构 - 标普500市盈率(TTM)达21.5倍，科技巨头占比33%权重使其估值低于2000年互联网泡沫时期的28倍 [3] - 2023年美联储基准利率维持5.25%-5.5%高位，但标普500指数仍实现24%年涨幅，显示利率上行未抑制科技股估值扩张 [3] 市场情绪指标 - NDR情绪指标显示当前市场修正周期(下跌20%所需交易日)处于历史低位 [3] - 标普500指数连续512个交易日创新高，超越1990年代牛市后期表现 [3]

21世纪经济报道记者 张伟泽 实习生 王艺之 香港报道 瑞银集团最新发布的报告指出，人形机器人正从科幻走向现实，预计到2050年，全球人形机器人市场规 模有望达到1.4万亿至1.7万亿美元。 7月7日，瑞银中国机械行业分析师王斐丽在媒体分享会上表示，鉴于技术与监管方面的影响，五年内人 形机器人市场或不会出现"电动汽车时刻"，即技术瓶颈得以解决并实现销量大幅增长。但人形机器人长 期发展前景广阔，未来25年复合增长率将超过40%。 报告强调，在行业发展初期，上游关键零部件供应商将率先受益，而整机厂商由于研发上的大量投入， 面临短期压力。 人形机器人将率先在工业场景落地 王斐丽介绍，在基准假设下，到2050年，全球人形机器人年度需求将提升至8600万台，全球保有量将突 破3亿台。全球人形机器人领域的投资活动呈现强劲势头。数据显示，2022年至2024年，相关投资项目 数量从33个增至75个，投资金额也从4.77亿美元跃升至18.99亿美元。其中，中国和美国是该领域投资总 额最大的两个国家。 对于人形机器人的商业化落地，报告认为工业场景和服务业场景将率先实现落地，最后才会进入家庭场 景。王斐丽解释说，工业场景对机器人 ...