投资评级与新股配售 - 剔除流动性溢价因素后，埃泰克AHP得分为1.76分，位于非科创体系AHP模型总分的23.7%分位，处于下游偏上水平[5][10] - 假设以95%入围率计，中性预期下，埃泰克网下A、B两类配售对象的配售比例分别为0.0085%、0.0077%[5][10] 核心观点 - 公司深耕车身电子领域，是国内少数具备多功能域开发能力的国产供应商之一，已形成车身域、智能座舱域、动力域、智能驾驶域四大产品线[5][11] - 公司聚焦车身域电子，2024年在自主品牌乘用车前装车身控制器市场占有率达25.5%，遥控实体钥匙市场占有率达13.83%，均位居国内第一[5][12] - 自2021年收购伯泰克切入智能座舱域后，该业务快速放量，2022-2024年收入年复合增长率达59%，2024年座舱域及显示屏市场份额升至6.41%，位居行业第三[5][12] - 公司客户覆盖奇瑞、长安、长城等自主品牌，理想、小鹏等新势力及博世等零部件企业，2025年上半年对奇瑞汽车销售收入占比超过50%[5][14] - 截至2025年12月，公司已获定点批量项目183个，预计2026-2027年对应定点将转化为40.98亿元、43.99亿元收入，并取得新增定点18个[5][14] - 公司正在开拓海外市场，已获得马来西亚Perodua、越南VinFast等东南亚车企定点，并与福特、雷诺等新客户洽谈[5][14] - 汽车电子在整车价值占比持续提升，预计到2030年将占整车成本的50%，市场加速扩容[5][19] - 电子电气架构正向域集中化演进，预计到2030年中国域控制器市场规模有望增至2307亿元，对厂商的平台化与多元开发能力提出更高要求[5][19] - 随着跨域融合加速，拥有丰富产品线的厂商将凭借业务协同优势在竞争中占据主动[5][20] 可比公司财务指标比较 - 选择德赛西威、均胜电子、华阳集团、经纬恒润作为可比公司[5][21] - 2022-2024年，公司营业收入年复合增长率为26.26%，归母净利润年复合增长率为52.06%，利润增速领先于可比公司[5][24] - 2023-2025年，公司营业收入分别为30.03亿元、34.67亿元、36.09亿元，归母净利润分别为1.91亿元、2.12亿元、2.46亿元[24] - 2026年1-3月，公司预计实现营业收入7.80-8.00亿元，同比增长4.58%-7.26%，预计实现归母净利润0.56-0.57亿元，同比增长3.55%-5.40%[25] - 2022-2024年及2025年上半年，公司销售毛利率分别为16.52%、16.37%、17.02%和17.49%，销售净利率分别为4.33%、6.46%、6.12%和6.08%[27] - 公司毛利率处于可比公司中下游水平，智能座舱域业务因市场扩张初期“以价换量”策略导致毛利率偏低[27][28] - 车身域电子产品毛利率由2022年的12.13%提升至2025年上半年的22.02%，主要得益于供应链优化、国产芯片替代及高附加值产品占比提升[28] - 2022-2024年及2025年上半年，公司收现比分别为0.69、0.68、0.72和1.02，呈现提升趋势[32] - 同期，公司资产负债率分别为63.38%、64.75%、62.53%和61.72%，高于可比公司平均水平，但呈持续优化趋势[32] - 公司总资产周转率处于可比公司中游偏上水平，存货周转率相对偏低[38] - 公司研发费用率低于可比公司平均水平，2025年上半年研发支出占营收比重为7.31%，较前期有所提升[45] 募投项目及发展愿景 - 公司计划公开发行不超过4,477.27万股新股，募集资金扣除发行费用后拟投资15.17亿元，拟使用募集资金15.00亿元[48] - 募投项目包括埃泰克年产500万件汽车电子项目、伯泰克汽车电子生产基地扩建项目、埃泰克研发中心建设项目、伯泰克研发中心建设项目及补充流动资金[48] - 2024年末公司产品综合产能利用率达91.81%，扩产需求迫切[49] - 扩产项目旨在对现有车身域、动力域产品及汽车仪表与显示屏进行扩产，并新建智能悬架控制器、中央域控、HUD及智能座舱域控制器等新产品产线[49] - 研发中心项目将围绕跨域基础软件、智能车控域及智能舱驾融合控制器展开技术攻关[49]

报告投资评级 - 投资评级：增持（维持）[5] 核心观点 - 公司2025年业绩符合预期，营业收入和归母净利润同比下滑，主要受己二酸业务盈利下滑影响，但氨纶业务销量和盈利逆势提升，聚氨酯原液业务盈利保持优异[5] - 氨纶行业景气度已现底部向上拐点，需求增长、开工率提升、库存下降、价格上涨，公司作为行业龙头，成本优势显著，新产能投产后市占率有望持续提升[5] - 己二酸业务2025年盈利承压，但近期价差已有所修复，地缘冲突推动原料纯苯价格上涨，行业供需好转且暂无新增产能，需求端逻辑仍存，公司规模及成本优势领先，有望在下一轮周期中体现弹性[5] - 基于氨纶景气向上和己二酸价差修复的预期，报告维持并上调了公司未来三年的盈利预测[5] 财务与业绩表现 - 2025年业绩：公司2025年实现营业收入241.98亿元，同比下降10%；归母净利润18.58亿元，同比下降16%；扣非后归母净利润17.78亿元，同比下降15%；毛利率13.19%，同比下滑0.64个百分点[5] - 2025年第四季度业绩：Q4实现营业收入60.89亿元，同比下降7%，环比增长2%；归母净利润3.96亿元，同比大增93%，环比下降17%[5] - 分红情况：2025年拟每10股派发现金红利1元（含税），加上中期分红，全年分红7.44亿元，占当期归母净利润的40.07%[5] - 盈利预测：预计2026-2028年归母净利润分别为25.52亿元、34.28亿元、42.85亿元，对应每股收益（EPS）分别为0.51元、0.69元、0.86元[5] - 估值水平：基于当前市值，对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为20倍、15倍、12倍[5] 分业务板块分析 - 氨纶业务（化学纤维）：2025年销量39.92万吨，同比增长8%；销售均价22163元/吨，同比下降10%；销售毛利14.51亿元，同比增长17%；毛利率16.52%，同比提升2.86个百分点；子公司华峰重庆氨纶实现净利润8.31亿元，同比提升0.43亿元[5] - 己二酸业务（基础化工）：2025年销量138.94万吨，同比增长2%；销售均价6257元/吨，同比下降18%；销售毛利3.41亿元，同比大幅下降70%；毛利率3.92%，同比下降6.89个百分点；子公司重庆华峰化工实现净利润3.89亿元，同比下滑4.06亿元[5] - 聚氨酯原液业务（化工新材料）：2025年销量47.28万吨，同比增长11%；销售均价11411元/吨，同比下降17%；销售毛利11.13亿元，同比下降10%；毛利率20.63%，同比微降0.62个百分点；子公司浙江华峰新材实现净利润10.48亿元，同比增长4.88亿元[5] 行业与市场动态 - 氨纶行业：2025年中国氨纶实际消费量约107万吨，同比增长10%；2026年2月行业平均开工率86.03%，高于去年同期的77.56%；截至2026年3月27日，行业库存13.52万吨，周环比下降2.50%，月环比下降10.70%，年同比下降14.51%，处于近一年最低位；年内华峰化学氨纶（40D）出厂价已提升4000元/吨[5] - 己二酸行业：2025年国内己二酸均价7254元/吨，同比下跌1184元/吨；2025年Q4国内己二酸均价6682元/吨，同比下跌20%，环比下跌5%；价差1330元/吨，同比增长50%，环比增长23%；同期原料纯苯均价5351元/吨，同比下跌28%，环比下跌11%[5]

投资评级 - 维持“买入”评级 [6] 核心观点 - 报告认为道通科技2025年收入符合预期，净利润超预期，主要得益于销售规模效应带来的费用率下降 [6] - 公司自由现金流稳健，但经营现金流因存货增加而同比下滑20% [6] - 研发投入持续增长，在数智车辆诊断、智慧充电、具身智能等领域取得多项技术与新产品突破 [6] - 公司运营周转效率自2022年拐点后持续提升，净营业周期从383天优化至227天 [6] - AI技术开始体现差异化竞争优势，三大业务曲线（诊断、充电、AI）发展态势良好，因此上调盈利预测 [6] 财务表现与预测 - **2025年业绩**：实现营业总收入48.33亿元（同比增长22.9%），归母净利润9.36亿元（同比增长46.0%），扣非净利润8.69亿元，超出报告此前预测 [5][6] - **超预期原因**：销售费用率下降超过2个百分点，规模效应持续显现 [6] - **盈利预测上调**：预计2026-2028年营业总收入分别为59.85亿元、74.81亿元、91.43亿元，归母净利润分别为11.77亿元、15.69亿元、18.96亿元 [5][6] - **对应估值**：基于预测，2026-2028年市盈率（PE）分别为18倍、14倍、11倍 [5][6] - **分红与回购**：2025年拟每10股派发现金红利5元（含税），合计3.33亿元，加上中期分红和回购，年度总金额达8.2亿元，占当期归母净利润的87.23% [6] 运营与现金流 - **自由现金流**：2025年约为4.7亿元，较为充裕 [6] - **经营现金流**：净流入5.96亿元，但同比下滑20% [6] - **存货情况**：库存商品余额从7.83亿元增加至11.71亿元，是占用现金流的主要原因 [6] - **运营效率**：净营业周期（含应收应付票据）持续优化，从2022年的383天降至2025年的227天 [6] 研发与技术进展 - **研发投入**：2025年累计研发支出8.74亿元（2023-2024年为5.96亿元、6.80亿元），增速略高于收入增速 [6] - **数智车辆诊断**：推出UltraS2、MS909S2、MS919S2三款旗舰产品，以及TPMS系列、ADAS系列和诊断软件 [6] - **智慧充电**：研发成果包括液冷充电模块（欧标/美标）、全新MaxiChargerDC系列直流桩、MaxiChargerSingleCharger二代交流桩、充电云平台及光储充能源管理解决方案 [6] - **具身智能**：新增三个AI应用平台：Hub平台、AIP平台和数据平台 [6] - **在研项目**：包括新能源汽车智能维修解决方案、第二代超快一体充电产品、液冷充电模块等 [6] 业务发展曲线 - **第一曲线（诊断业务）**：有潜在新品拉动 [6] - **第二曲线（充电业务）**：正在快速规模化 [6] - **第三曲线（AI业务）**：与华为合作加速“0-1”突破 [6]

报告投资评级 - 增持（维持） [1][6] 报告核心观点 - 公司风机业务出货与盈利大幅提升，海上风电市场份额领先，海外业务增长强劲，但风电场开发业务受政策影响短期下滑，绿色甲醇项目进展顺利，未来有望贡献利润弹性，基于风电场运营及转让业务短期承压，报告下调了未来两年盈利预测，但维持“增持”评级 [4][6] 财务表现与预测 - **2025年业绩概览**：2025年公司实现营业收入730.23亿元，同比增长28.79%，实现归母净利润27.74亿元，同比增长49.12%，扣非归母净利润26.13亿元，同比增长47.03%，毛利率为14.18%，同比提升0.38个百分点，但业绩因电站转让业务不及预期和资产减值影响而低于市场预期 [4] - **盈利预测调整**：报告下调了2026-2027年归母净利润预测至41.12亿元和51.07亿元（原预测值为51.20亿元和55.71亿元），并新增2028年预测为59.25亿元，对应每股收益（EPS）分别为0.97元、1.21元和1.40元 [6] - **未来增长预测**：预计2026-2028年营业总收入分别为819.50亿元、921.42亿元和1065.67亿元，同比增长率分别为12.2%、12.4%和15.7%，预计同期归母净利润同比增长率分别为48.2%、24.2%和16.0% [5][6] - **盈利能力指标**：预测毛利率将从2025年的14.2%持续提升至2028年的15.5%，净资产收益率（ROE）将从2025年的6.4%提升至2028年的11.2% [5] - **估值水平**：基于2026年3月27日收盘价27.45元，对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为28倍、23倍和20倍 [5][6] 风机业务分析 - **出货与收入大幅增长**：2025年公司风机对外销售容量达26.63GW，同比增长65.87%，风力发电机组及零部件销售收入为572.05亿元，同比增长46.98% [6] - **海上风电市场份额领先**：2025年公司在国内海上风电新增装机中，以2.09GW的规模和37.9%的市场份额，首次登顶国内海上风电整机制造商榜首 [6] - **海外业务快速增长**：2025年国际业务实现销售收入180.82亿元，同比增长50.59%，海外在手订单达9,270.17MW，同比增加31.83% [6] - **毛利率显著提升**：在风机价格回暖及海上、海外业务驱动下，2025年风机及零部件业务毛利率达到8.95%，同比大幅提升3.9个百分点 [6] 风电场开发业务 - **收入下滑**：受新能源上网电价政策变动影响，2025年风电场开发收入为86.94亿元，同比下滑19.90% [6] - **装机与转让情况**：2025年公司自营风电场新增权益并网装机容量2.50GW，转让权益并网容量138.45MW，转让风电场项目股权投资收益为1.37亿元 [6] 绿色甲醇业务进展 - **订单与项目进展**：2025年公司绿色甲醇新签订单15万吨，在手订单超过75万吨，兴安盟绿色甲醇项目（一期25万吨）已于2025年9月一次开车成功，实现了全球最大规模绿色甲醇项目的高效率建设和全流程打通 [6] - **未来发展模式**：公司计划以“自主开发+合作开发”的双轮驱动模式，布局绿色甲醇及衍生品的生产与销售，该业务有望在未来释放利润弹性 [6] 市场与基础数据 - **股价与市场数据**：截至2026年3月27日，公司收盘价为27.45元，一年内最高价与最低价分别为37.03元和7.64元，市净率为3.0倍，股息率为0.51%，流通A股市值为923.28亿元 [1] - **公司基础数据**：截至2025年12月31日，每股净资产为9.18元，资产负债率为71.66%，总股本为42.24亿股，流通A股为33.64亿股 [1]

报告投资评级与核心观点 - 投资评级：首次覆盖给予“增持”评级 [2][3][8] - 核心观点：晶苑国际为多品类布局的大型国际制衣商，深度绑定全球顶尖品牌客户，其垂直一体化战略有望增强盈利能力，短期受益于客户订单高增，长期受益于行业向头部集中趋势 [2][7][8] - 盈利预测与估值：预计2026-2028年归属普通股东净利润分别为2.49亿、2.76亿、3.04亿美元，对应市盈率(PE)分别为9倍、8倍、7倍 [6][8][117] 公司概况与发展历程 - 公司成立于1970年，以毛衣代工起家，历经五十六载，已从单一品类发展为覆盖休闲服、牛仔服、内衣、运动及户外服的多品类垂直一体化制造平台 [7][19] - 发展历程分为四个阶段：起步探索期(1970-1975)、业务拓展期(1976-2004)、全球化扩张期(2005-2015)、垂直整合与新增长期(2016年至今)，增长动力从产能扩张转向“品类高增长+效率提升+资本赋能” [19][20][21] - 公司已建成中国、越南、柬埔寨、孟加拉、斯里兰卡五国产能网络，并于2026年1月公告拟收购埃及土地建厂，进一步加码海外低成本产能布局 [7][20][69] 财务表现与经营状况 - 2025年营业收入为26.41亿美元，同比增长6.9%；归属普通股东净利润为2.25亿美元，同比增长12.0% [6][25] - 2025年毛利率为19.9%，净利率为8.5%；管理费用率从2019年的10.7%降至2025年的6.9%，运营效率持续优化 [6][31] - 分品类看，2025年休闲服/运动服及户外服/牛仔服/内衣/毛衣营收占比分别为28%/22%/21%/18%/11%，其中运动服及户外服2017-2025年收入年复合增长率(CAGR)达13%，毛衣2025年营收同比增长9.4% [34] - 分区域看，2025年亚太区/北美/欧洲营收占比分别为40%/37%/19%，其中亚太区营收同比+8.0%，主要得益于优衣库等核心客户订单 [38] - 公司股权结构集中，创始人家族合计持股80.34%，治理稳定；2021年起分红比例逐年提升，2025年接近70% [41][45] 行业趋势与公司竞争优势 - 全球服装市场呈现结构性分化，运动装品类持续高景气，预计2026-2030年CAGR达4.6%，远超整体市场 [48] - 休闲服市场份额向头部集中，公司第一大客户优衣库市占率从2016年1.1%升至2025年1.5%；运动户外领域细分品牌崛起，Lululemon市占率同期从0.2%增至0.6% [51] - 品牌商供应链呈现“核心集中+边缘分散”趋势，在维持头部工厂效率的同时，增加中小供应商以提升韧性 [60][63] - 公司采用“共创模式”与客户深度协同，全流程参与产品价值创造，将产品创设周期从传统12周缩短至数天，研发费用率保持1.3%-1.5%，实现了低投入、高转化、强粘性 [79][82] - 公司多品类布局（休闲、运动、牛仔、内衣、毛衣）形成一站式采购优势，有效分散单一客户依赖风险，前五大客户营收占比超60%，其中第一大客户优衣库贡献约35-40% [7][75] 增长驱动与盈利前景 - 订单增长动力明确：1) 核心客户优衣库受益于全球门店扩张及高性价比策略，市场份额提升，直接带动公司休闲服订单；2) 运动户外领域高景气，公司合作Nike、Adidas、Lululemon等龙头，该品类订单贡献持续提升；3) 多品类布局满足客户一站式采购需求，增强客户粘性 [7] - 垂直一体化驱动利润率上行：公司2021年起收购越南、孟加拉面料厂，2024年在越南自建布厂，2025年休闲及运动面料自供率已达约20%；经测算，面料自供率每提升10个百分点，公司毛利率可提升0.48个百分点 [7][92][93] - 自动化升级提升效率：公司持续加码数字化与自动化技改，人均创收由2017年的2.9万美元/人提升至2025年的3.3万美元/人 [95] - 盈利预测：预计2026-2028年营收分别为28.87亿、31.30亿、33.60亿美元，同比增长9.3%、8.4%、7.4%；毛利率预计提升至20.2%、20.4%、20.6% [6][107][116] - 分品类预测：预计2026-2028年，休闲服营收同比+8%/+8%/+8%，运动服及户外服营收同比+10%/+9%/+9%，牛仔服营收同比+5%/+5%/+5%，内衣营收同比+12%/+9%/+5%，毛衣营收同比+15%/+13%/+10% [9][113][114] 有别于大众的认识与股价催化剂 - 市场可能低估了公司斩获高增长运动订单的能力，其综合交叉能力高度适配运动品牌对跨品类新品的强烈诉求 [10] - 市场可能将公司简单视为申洲国际的复制品，而忽略了其布局埃及产能的差异化优势，埃及对欧美出口关税较东南亚有显著优势，且区位紧邻欧洲，可更好适配欧洲快反订单需求 [10] - 股价表现的催化剂包括：下游核心客户业绩超预期、垂直一体化进程超预期、新客户订单开拓顺利 [11]

投资评级与核心观点 - 报告给予新奥股份“买入”评级，并予以维持 [1][4][6] - 报告核心观点：公司天然气销售规模稳健增长，看好其平台交易气业务在2026年因新美气长协落地及国际气价走强而贡献业绩弹性，同时舟山接收站接卸量逆势提升，居民顺价机制推进亦将支撑零售气业绩 [6] 财务业绩与预测 - 2025年公司实现营业总收入1315.07亿元，同比下降3.2%；归母净利润46.81亿元，同比上升4.2%，业绩基本符合预期 [4] - 公司拟派发末期股息0.96元/股，全年累计派息1.14元/股，以2026年3月27日收盘价计算股息率达5.10% [4] - 基于对平台交易气价差上调、贸易规模下调及非气业务增速微调的判断，报告调整盈利预测：预计2026-2028年归母净利润分别为58.19亿元、63.12亿元、69.40亿元，对应每股收益分别为1.88元、2.04元、2.24元 [5][6] - 当前股价对应2026-2028年预测市盈率分别为12倍、11倍、10倍 [5][6] - 公司承诺在完成私有化新奥能源后，2026至2028年每年现金分红比例不低于当年核心利润的50% [6] 业务运营分析 - **平台交易气业务**：2025年平台交易气销售量54.25亿立方米，同比下降2.6%，其中国际气量销量20.79亿立方米，国内气量销量33.46亿立方米 [6] - 公司优化国际资源流向，将切尼尔长协资源灵活销售至欧洲；国内平台交易气客群集中于长三角、珠三角、西南等区域，其中浙江占比达47.2% [6] - 2026年3月起国际气价走强，公司手握低成本美气资源，价差有望扩大；预计2026年二季度起新的切尼尔90万吨/年LNG长协将执行，有望提升该业务整体盈利能力 [6] - **零售气业务**：2025年零售气量达266.06亿立方米，同比增长1.5%，优于全国天然气表观消费量0.1%的微增 [6] - 零售气中，居民气量55.18亿立方米，同比增长0.9%；工商业气量208.94亿立方米，同比增长2.02%，销气结构持续优化 [6] - 截至2025年底，公司居民顺价比例已达71.6%，顺价机制推进与资源优化有望推动零售气业绩稳步提升 [6] - **舟山接收站**：2025年接卸量263.96万吨，同比增长9.4%，逆势增长 [6] - 接收站三期项目投产后，周转能力已超1000万吨/年；公司积极拓展LNG加注、终端开发、保税转运、小船分拨等多元化服务场景，以提升利用率并增厚业绩 [6]

行业投资评级 - 维持行业“看好”评级 [3] 核心观点 - 高油价下关注煤化工等能源套利以及农药板块，SEMICON展现国产替代加速趋势 [1][3] - 地缘冲突持续推升原油价格，全年维度看油价中枢或维持高位，煤化工、天然气化工、氯碱套利空间将显著扩大 [3] - 蛋氨酸海外不可抗力持续，欧洲成本大幅提升，本周蛋氨酸均价上涨8.5元/kg至48元/kg，价格传导顺利，后续仍然看涨 [3] - CAC农展会后，多数农药产品迎来普涨潮，目前众多农药产品进入惜售状态，本轮价格涨幅或超预期 [3] - 本周SEMICON CHINA 2026顺利举办，国产设备厂商纷纷发布新品，材料企业产品导入、放量进程顺利，展现国产替代加速趋势；AI、存储、先进封装等领域仍然是此次大会热点 [3] - 短期重点关注氦气板块，卡塔尔能源LNG持续停产，副产品氦气同步停产，前期在途及库存逐步消化，氦气供给短缺影响将逐步显现，根据隆众资讯数据，国内氦气价格已进入加速上涨阶段，3月27日由87.5元/方调涨至100.5元/方，后续价格预计仍将持续上涨 [3] 化工宏观判断 - 原油：受地缘政治影响海峡持续封锁，油价中枢或有所抬升，维持高位 [3][4] - 煤炭：煤炭价格中长期底部震荡，中下游压力逐步缓解 [3][4] - 天然气：冲突短期导致价格上行，美国或将加快天然气出口设施建设，进口天然气成本有望回落 [3][4] 行业运行数据 - 根据wind数据统计，截至3月27日收盘，Brent原油期货价格收于106.29美金/桶，较上周价格上调1.8%；WTI价格收于100.50美金/桶，较上周价格上调4.0% [6] - 2月全部工业品PPI同比-0.9%，环比+0.4%，PPI环比继续上涨，同比降幅略有收窄 [3][5] - 2月份全国制造业PMI录得49.0%，环比下降0.3pct，或源于春节假期偏长、偏晚对供给端产生较大约束 [3][5] 周期板块投资建议 - 替代能源方向：油价中枢或维持高位，国内煤化工及天然气化工盈利有望扩大，煤化工关注宝丰能源、华鲁恒升、鲁西化工，细分氯碱关注新疆天业，PVA关注皖维高新，天然气化工关注卫星化学、万华化学 [3] - 农化链：随国内外耕种面积持续提升，化肥端需求保持稳健增长，同时转基因渗透率走高，支撑长期农药需求向上，油价中枢上移支撑农作物价格 [3] - 农药关注扬农化工、新安股份等 - 氮肥关注煤化工 - 磷肥及磷化工关注云天化、兴发集团等 - 钾肥关注亚钾国际、盐湖股份、东方铁塔等 - 复合肥关注新洋丰、云图控股、史丹利等 - 海外产能占比较高的精细化工：地缘冲击下海外竞争力进一步衰退，中国化工定价全球，蛋氨酸及维生素关注新和成、安迪苏、浙江医药 [3] - 自身供需格局向好的子行业：部分子行业资本开支高峰已过，政策支持加行业自发，行业格局显著优化 [3] - 纺服链中，锦纶及己内酰胺关注鲁西化工，涤纶关注桐昆股份、荣盛石化、恒力石化等，氨纶关注华峰化学、新乡化纤，染料关注浙江龙盛、闰土股份 - 出口链中，氟化工关注巨化股份、三美股份、金石资源、昊华科技、东阳光、东岳集团，MDI关注万华化学，钛白粉关注头部企业，轮胎关注赛轮轮胎、森麒麟，铬盐关注振华股份，塑料及其他添加剂瑞丰新材、利安隆等 - 其他细分，纯碱关注博源化工、中盐化工等，民爆关注雪峰科技、易普力、广东宏大等 成长板块投资建议 - 关键材料自主可控 [3] - 半导体材料方面，关注雅克科技、鼎龙股份、华特气体等 - 面板材料方面，关注国产替代、OLED两大方向，瑞联新材、莱特光电等 - 封装材料关注圣泉集团、东材科技 - MLCC及齿科材料国瓷材料 - 合成生物材料凯赛生物、华恒生物 - 吸附分离材料蓝晓科技、高性能纤维同益中、泰和新材 - 锂电及氟材料新宙邦、新化股份 - 改性塑料及机器人材料关注金发科技、国恩股份等 - 催化材料凯立新材 重点子行业动态 - **PTA-聚酯**：本周PTA价格环比上升2.8%，报于6710元/吨，MEG价格环比上升4.3%，报于5257元/吨，POY环比上周均价下降1.6%，报于8950元/吨 [9] - **化肥**： - 尿素：本周国内尿素出厂价为1840元/吨，环比持平 [10] - 磷肥：本周国内一铵的价格为4050元/吨，环比均价上升1.3%；本周国内二铵的价格为4250元/吨，环比均价上升1.2% [10] - 钾肥：本周盐湖钾肥95%的价格为2800元/吨，环比上周均价持平 [10] - **农药**：本周国内农药原药市场整体走势仍呈上涨态势 [10] - 除草剂：草甘膦价格2.95万元/吨，环比上调0.25万元/吨；草铵膦市场价格4.9万元/吨，环比上调0.15万元/吨；麦草畏市场价格5.8万元/吨，环比上调0.4万元/吨 [10] - 杀虫剂：吡虫啉市场价格7.5万元/吨，环比上调0.5万元/吨；功夫菊酯市场价格11.5万元/吨，环比上调0.5万元/吨；阿维菌素精粉市场价格48万元/吨，环比上调1万元/吨 [10] - 杀菌剂：80%代森锰锌可湿性粉剂价格3万元/吨，环比上调0.2万元/吨 [10] - **氟化工**：本周萤石粉市场均价3534元/吨，环比上周均价上升1.4% [11] - **氯碱及无机化工**： - 氯碱：本周乙炔法PVC的价格为5438元/吨，环比上周均价下降3.8%；本周乙烯法PVC的价格为7800元/吨，环比上周均价上升4.0% [12] - 纯碱：本周轻质纯碱的价格为1235元/吨，重质纯碱的价格为1250元/吨，均环比持平 [12] - 钛白粉：本周钛白粉的价格为14400元/吨，环比上周上升6.3% [12] - **化纤**： - 粘胶：本周粘胶短纤(1.5D)的价格为13250元/吨，环比上周均价上升0.4% [12] - 氨纶：本周氨纶(40D)的价格为25300元/吨，环比持平 [12] - **塑料**： - 本周聚合MDI的价格为18150元/吨，环比上周均价上升5.5%；本周纯MDI的价格为23250元/吨，环比上周均价上升3.3% [12] - 本周PC的价格为16900元/吨，环比上周均价上升3.4% [13] - **橡胶**： - 顺丁橡胶：本周顺丁橡胶的价格为18700元/吨，环比上周均价上升18.0% [13] - 丁苯橡胶：本周丁苯橡胶的价格为18525元/吨，环比上周均价上升17.1% [13] - **维生素**： - VA：本周VA市场报价110元/公斤，环比上调15元/公斤 [13] - VE：本周VE市场报价101元/公斤，环比上调16元/公斤 [13] - 泛酸钙：本周市场报价80元/公斤，环比上调31.5元/公斤 [14] - 蛋氨酸：本周固体蛋氨酸市场报价49元/公斤，环比上调8.5元/公斤 [14]

投资评级 - 报告对华润万象生活维持“买入”评级 [1] 核心观点 - 报告核心观点为“重奢修复，全额派息” 公司背靠华润置地 是购物中心商管行业的标杆企业之一 凭借内生成长和强品牌外拓 商管规模将加速扩张 优秀商管能力推动长期同店增长及毛利率提升 公司业绩将进入加速成长期 [1][6] - 考虑到物管行业承压 报告下调2026-2027年归母净利润预测至44.0亿元和48.2亿元 并引入2028年预测为52.7亿元 当前股价对应2026/2027年市盈率分别为20倍和19倍 2025年股息率（基于2026年3月30日收盘价）为4.4% [6] 2025年财务业绩总结 - 2025年公司实现营业收入180.22亿元 同比增长5.1% [4] - 其中 住宅及城市服务物管收入占比60% 同比增长1.1% 商业运营及物管收入占比38% 同比增长10.1% [4] - 毛利润64.1亿元 同比增长13.3% 其中商业管理毛利占比68% 同比增长15.4% [4] - 归母净利润39.69亿元 同比增长10.3% 核心净利润39.5亿元 同比增长13.7% [4] - 基本每股收益1.74元 同比增长9.4% [4] - 毛利率和归母净利率分别为35.5%和22.0% 同比分别提升2.6个百分点和1.0个百分点 [4] - 三费费率8.2% 同比下降0.3个百分点 其中销售费率同比下降0.3个百分点 [4] - 第三方商场收入和税前利润贡献占比分别为33.1%和25.3% 同比分别提升5.3个百分点和4.3个百分点 [4] - 公司拟派发每股末期股息0.509元及每股特别股息0.341元 全年合计每股派息1.731元 派息比例（占核心净利润）为100% [4] 商业管理业务分析 - 2025年商业运营收入69.1亿元 同比增长10.1% 其中商场和写字楼收入分别占总营收的26%和12% 同比分别增长13.3%和3.5% [6] - 商业运营毛利43.6亿元 同比增长15.4% 毛利率63.1% 同比提升2.9个百分点 其中商场和写字楼毛利率分别为75.9%和34.5% [6] - 截至2025年末 公司累计在管商场135个 其中来自华润置地98个 105个项目零售额在当地市场排名前三 在手未开业项目72个 [6] - 2025年新开业商场14个 预计到2026年末累计开业商场将达147个 累计开业面积1，641万平方米 同比增长10.2% [6] - 2025年商场零售额2，660亿元 同比增长23.7% 同店销售额同比增长12.2% [6] - 其中 重奢商场销售额同比增长18.5% 同店增长15.3% 非重奢商场销售额同比增长26.9% 同店增长10.4% [6] - 2025年商场租金收入307亿元 同比增长16.9% 净运营利润（NOI）201亿元 同比增长17.8% NOI利润率65.7% 同比提升0.6个百分点 [6] 物业管理业务分析 - 2025年住宅及城市服务物管收入108亿元 同比增长1.1% [6] - 其中 物业管理/开发商增值服务/社区增值服务/城市空间服务收入占比分别为66%/5%/10%/19% 同比分别增长8%/下降28%/下降26%/增长12% [6] - 住宅及城市服务物管毛利19.5亿元 同比增长7.0% 毛利率18.0% 同比提升1.0个百分点 [6] - 截至2025年末 公司住宅合约面积4.6亿平方米 同比增长3.0% 在管面积4.3亿平方米 同比增长3.1% 合约在管比为1.09倍 [6] 财务预测 - 报告预测公司2026-2028年营业收入分别为198.92亿元，216.83亿元和236.18亿元 同比增长率分别为10.38%，9.00%和8.92% [5] - 预测2026-2028年归属普通股东净利润分别为43.96亿元，48.24亿元和52.73亿元 同比增长率分别为10.75%，9.74%和9.32% [5] - 预测2026-2028年每股收益分别为1.93元，2.11元和2.31元 [5] - 预测2026-2028年净资产收益率（ROE）分别为27.67%，29.56%和31.45% [5]

市场动态与审核 - 截至2026年3月30日，上两周新增18宗定增项目，环比减少4宗；终止6宗，环比减少3宗；发审委通过4宗，环比减少2宗；证监会通过7宗，环比持平[4][8] - 正常待审定增项目662个，其中已过会注册的待发项目75宗，环比减少8宗[4][8] - 非简易程序定增项目从预案到过会的平均周期为199天，环比缩短78天；从过会到注册的平均周期为40天，环比延长3天[18] 发行与折价 - 上两周上市10宗定增项目，募资总额515.94亿元，环比增加658.89%，主要受中国神华大规模募资带动[4][32] - 4宗竞价项目平均基准折价率为1.36%，平均市价折价率为4.16%，均创年内新低；剔除东方钽业后，3宗项目平均基准折价率为8.71%，平均市价折价率为5.84%[4][32][33] - 4宗竞价项目平均有34家投资者参与报价，平均申报入围率32.03%，平均申报溢价率12.05%[4][44] 解禁收益分析（竞价） - 上两周首次解禁的8宗竞价项目中，5宗收益为正，正收益占比62.50%，环比上升12.50个百分点[4][47] - 竞价项目解禁日绝对收益率均值为13.88%，超额收益率均值为1.30%，环比分别上升8.85和18.17个百分点[4][47] - 解禁收益拆解：平均市价折价率为15.24%；发行至解禁期间行业涨幅均值为27.22%；个股涨幅均值为-2.64%[4][48] 解禁收益分析（定价） - 上两周解禁9宗定价项目，解禁日绝对收益率均值为110.14%，超额收益率均值为90.13%，环比分别上升48.54和60.21个百分点，胜率维持100%[4][55] - 定价项目平均市价折价率为30.63%，环比上升15.40个百分点；发行至解禁期间行业涨幅均值为15.63%，个股涨幅均值为40.70%[4][55] 过审项目案例 - 江丰电子拟募资不超过19.28亿元，用于静电吸盘、溅射靶材产业化等项目；以2026年3月27日收盘价计，其PS、PB估值分别为10.75X、7.83X[4][23][26] - 科大讯飞拟募资不超过40亿元，用于星火教育大模型及算力平台等项目；以2026年3月27日收盘价计，其PS、PB估值分别为4.63X、6.12X[4][26][28]

投资评级 - 维持“买入”评级 [6] 核心观点 - 报告认为公司业绩稳健增长，在手订单充沛，且“两海”（海外与国内深远海）业务转折点明确，有望迎来建设提速，公司作为核心海缆供应商将深度受益 [6] 财务数据与业绩表现 - 2025年公司实现营业收入108.43亿元，同比增长19.26%，实现归母净利润12.71亿元，同比增长26.11%，扣非归母净利润12.54亿元，同比提升38.01%，毛利率为22.11%，同比提升3.28个百分点，业绩略低于市场预期 [6] - 2025年经营活动产生的现金流量净额为19.65亿元，同比增长76.58% [6] - 截至2026年3月25日，公司在手订单193.12亿元（含税），其中电力工程与装备线缆42.57亿元，海底电缆与高压电缆117.50亿元，海洋装备与工程运维33.05亿元 [6] - 分业务看，2025年电力工程与装备线缆收入47.29亿元，同比增长7.29%；海底电缆与高压电缆收入53.63亿元，同比增长65.60%；海洋装备与工程运维收入7.42亿元，同比下降48.33% [6] 盈利预测 - 报告下调了盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为17.71亿元、23.12亿元、26.95亿元（原2026-2027年预测值为20.05亿元、24.44亿元） [6] - 对应2026-2028年每股收益（EPS）预测分别为2.57元、3.36元、3.92元 [6] - 对应2026-2028年市盈率（PE）分别为22倍、17倍、15倍 [6] - 预测2026-2028年营业总收入分别为127.12亿元、152.32亿元、172.04亿元，同比增长率分别为17.2%、19.8%、12.9% [5] - 预测2026-2028年毛利率分别为22.7%、24.3%、25.2% [5] - 预测2026-2028年净资产收益率（ROE）分别为18.4%、19.3%、18.4% [5] 行业与市场前景 - 欧洲能源独立迫在眉睫，欧洲海风大幅提速有较强的必要性和紧迫性 [6] - 国内“十五五”规划明确提出规范有序推进深远海风电开发，海上风电累计并网装机规模目标为1亿千瓦以上 [6] - 根据国家能源局数据，截至2025年12月，全国海上风电累计并网容量为0.47亿千瓦，据此推算“十五五”期间年均装机量至少10GW以上 [6]