报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 途虎2024年报显示营收、经调整净利润、毛利率等指标情况，整体业绩符合预期 [5] - 口碑管理方面途虎2024年表现出色，用户无提示提及率、订单满意度、年复购率提升，为扩张奠定质量基础 [5] - 主业保持增长，盈利能力有望逐步恢复，运营现金流增加、现金余额充足为扩张提供支撑 [5] - 考虑行业竞争等因素，上调注册用户增速，下调25 - 26年主要品类用户客单价增长趋势及毛利率提升幅度，调整营收及归母利润预测，新增2027年预测，维持买入评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 财务数据及盈利预测 - 2023 - 2027年营业收入分别为136.01亿、147.59亿、167.20亿、191.84亿、218.21亿元，同比增长率分别为18%、9%、13%、15%、14% [2] - 归母净利润分别为67.03亿、4.84亿、6.25亿、9.47亿、13.88亿元，同比增长率分别为414%、 - 93%、29%、52%、46% [2] - 每股收益分别为20.80、0.60、0.76、1.16、1.69元/股，净资产收益率分别为150.29%、9.95%、12%、17%、20% [2] - 市盈率分别为2.0、29.0、21、14、10，市净率分别为3.1、2.9、2.6、2.2、1.7 [2] 市场数据 - 2025年4月1日收盘价17.68港币，恒生中国企业指数8537.34，52周最高/最低为29.00/14.36港币 [3] - H股市值144.87亿港币，流通H股751.46百万股，汇率1.0839（人民币/港币） [3] 合并利润表 - 2023 - 2027年营业总收入和营业收入数据相同，分别为136.01亿、147.59亿、167.20亿、191.84亿、218.21亿元 [6] - 营业总成本分别为134.47亿、143.32亿、162.18亿、182.31亿、203.44亿元 [6] - 营业成本分别为102.42亿、110.13亿、123.07亿、139.53亿、157.12亿元 [6] - 销售费用分别为17.15亿、19.16亿、21.70亿、24.20亿、26.27亿元 [6] - 管理费用分别为4.20亿、3.55亿、4.03亿、4.19亿、4.34亿元 [6] - 研发费用分别为5.80亿、6.40亿、6.93亿、7.49亿、7.97亿元 [6] - 财务费用分别为1.10亿、1.68亿、1.12亿、0.75亿、0.60亿元 [6] - 其他收益分别为4.82亿、5.15亿、0.54亿、0.40亿、0.52亿元 [6] - 投资收益分别为0.11亿、0.12亿、0.11亿、0.09亿、0.03亿元 [6] - 营业利润分别为0.49亿、2.58亿、7.14亿、11.07亿、16.22亿元 [6] - 利润总额分别为67.25亿、4.87亿、7.14亿、11.07亿、16.22亿元 [6] - 所得税分别为0.25亿、0.05亿、0.89亿、1.61亿、2.35亿元 [6] - 净利润分别为67.01亿、4.82亿、6.25亿、9.47亿、13.88亿元 [6] - 少数股东损益分别为 - 0.02亿、 - 0.02亿、 - 0.01亿、 - 0.01亿、 - 0.01亿元 [6] - 归母净利润分别为67.03亿、4.84亿、6.25亿、9.47亿、13.88亿元 [6]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 公司公布2024年年报，收入端符合预期，利润略微低于预期，盈利质量稳步提升，费用控制取得一定成效，但单四季度营收和归母净利润同比下降 [6] - 2024年酒店行业有市场压力，公司仍展现经营韧性，不含轻管理酒店的RevPAR受市场环境影响下降，四季度全部酒店RevPAR同比降幅收窄 [6] - 公司通过规模化扩张、结构优化及产品升级迈向高质量发展，2024年新开店和净开店数量增长显著，中高端酒店发展迅猛，经济型酒店推出迭代新品 [6] - 从长期看公司产品与市场布局加速优化，考虑到商旅出行未完全恢复，小幅下调25 - 26年盈利预测，新增27年盈利预测，当前股价对应25 - 27年PE为17/14/13倍，维持“买入”评级 [6] 相关目录总结 市场数据 - 2025年4月1日收盘价13.96元，一年内最高/最低16.43/10.90元，市净率1.3，股息率1.58%，流通A股市值155.88亿元，上证指数3348.44，深证成指10503.66 [1] 基础数据 - 2024年12月31日每股净资产10.48元，资产负债率52.50%，总股本/流通A股11.17亿股，流通B股/H股无 [1] 财务数据及盈利预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|7793|7751|7796|8211|8780| |同比增长率（%）|53.1|-0.5|0.6|5.3|6.9| |归母净利润（百万元）|795|806|903|1080|1206| |同比增长率（%）|-|1.4|11.9|19.7|11.6| |每股收益（元/股）|0.71|0.72|0.81|0.97|1.08| |毛利率（%）|38.1|38.4|38.0|38.0|38.0| |ROE（%）|7.1|6.9|7.4|8.4|8.9| |市盈率|20|19|17|14|13| [5] 财务摘要 |项目（百万元，百万股）|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|7793|7751|7796|8211|8780| |减：营业成本|4822|4778|4833|5091|5444| |减：税金及附加|51|59|62|66|70| |主营业务利润|2920|2914|2901|3054|3266| |减：销售费用|494|577|573|561|615| |减：管理费用|870|837|858|903|966| |减：研发费用|64|64|70|70|70| |减：财务费用|401|355|212|96|16| |经营性利润|1091|1081|1188|1424|1599| |加：信用减值损失（损失以“ - ”填列）|-49|2|0|0|0| |加：资产减值损失（损失以“ - ”填列）|-89|-95|-16|2|1| |加：投资收益及其他|88|81|79|76|80| |营业利润|1087|1111|1266|1517|1695| |加：营业外净收入|21|9|0|0|0| |利润总额|1107|1120|1266|1517|1695| |减：所得税|297|300|349|419|469| |净利润|811|820|917|1098|1226| |少数股东损益|16|14|15|18|20| |归属于母公司所有者的净利润|795|806|903|1080|1206| [8]

报告核心观点 - 对2025年二季度债市、可转债市场、信用债市场进行展望，分析黄金资产配置价值，点评多家公司24年年报及业绩情况，为投资者提供投资建议和参考 [2][8][12] 市场表现 指数表现 - 上证指数收盘3348点，1日涨0.38%、5日涨0.83%、1月跌0.64%；深证综指收盘2012点，1日涨0.35%、5日跌0.6%、1月跌1.27% [1] - 大盘指数昨日表现-0.16%、1个月表现-0.24%、6个月表现-3.08%；中盘指数昨日表现0.56%、1个月表现-0.26%、6个月表现-0.83%；小盘指数昨日表现0.54%、1个月表现0.07%、6个月表现8.69% [1] 行业表现 - 化学制药、动物保健Ⅱ、生物制品Ⅱ等行业涨幅居前，白色家电、贵金属、乘用车Ⅱ等行业跌幅居前 [1] 债市展望 2025年二季度债市展望 - 2024年12月至今债市围绕资金面博弈，经历震荡、脉冲回调、震荡节奏；一季度资金面对债市影响逻辑和权重动态演变，近期流动性压力边际缓和 [10] - 当下流动性矛盾是“负债贵”，关注二季度央行目标函数切换，重回货币财政配合；2025年10年国债或呈“N型”震荡市，基本面对债市定价权重上升 [10] - 从久期思维到配置思维，中短久期信用下沉票息策略好于拉久期，二季度把握短久期信用下沉、地方债及1 - 5年中短端利率债价值 [10] 2025年二季度信用债市场展望 - Q2信用债可能供需错配，机会确定性大于利率债；供给端净供给或回落，存量债有挖掘空间；需求端非银机构配置力度或加大 [19] - 资金面影响信用策略选择，资金偏紧或平稳时中短久期下沉策略占优，资金利率下行时高等级拉久期策略占优 [19] - 二季度资金利率或回归常态化，债市大概率震荡，信用债中短久期下沉策略占优，普信债性价比或优于银行二永债，化债背景下城投性价比更高 [21] 黄金资产配置 黄金与中美股债相关性 - 中长期黄金风险收益比在国内大类资产中排名第一，与其他资产低或负相关是机构配置原因之一 [9] - 伦敦金现与10Y美债利率、美股相关性分四个阶段，上海金与中国股债相关性分两段，当前金价受央行购金驱动 [11] - 国内长期资产配置者未来3 - 6个月，黄金加入组合有较强对冲作用 [11] 可转债市场 2025年二季度可转债市场展望 - 3月底转债价格中位数回落，估值全面回落，高价券受双重拖累，低价券表现持稳 [14] - 本轮转债调整空间有限，等权值有望先见底；今年转债面临环境不同，下行风险有限 [14] - 25Q1转债发行人受关注函数目创新高，收到关注函后评级下调比例30 - 40%，下调后转债价格预计跌3% [14] - 4月十大组合包括高股息、业绩高增、科技、机器人等方向品种 [14] 公司业绩点评 老铺黄金（6181.HK） - 24年业绩高速增长，营收85.1亿元同比增167.5%，净利润14.7亿元同比增253.9%；24H2营收49.85亿元同比增182.9%，净利润8.85亿元同比增303.2% [13][14] - 品牌破圈效应持续，单店营收高速增长，预计25年店效和利润弹性充足；门店升级拓展同步，新加坡首店落地打开海外空间 [14] - 毛利率稳定，营收高增释放规模效应，盈利能力显著提升；拟分红10.7亿元，分红比率达73%，授予核心员工股份激励 [14][18] 珠海冠宇（688772） - 24年出货高增，营收115.41亿元同比+0.8%，归母净利4.30亿元同比+25.0%；4Q24业绩符合预期 [22] - AI端侧百花齐放，消费业务迎黄金发展期；高倍率场景需求拉通，动储应用场景加速拓展 [22][25] - 上调25 - 27年盈利预测，维持“买入”评级 [25] 嘉益股份（301004） - 2024年年报收入略超预期，利润符合预期；2024年收入28.36亿元同比+59.8%，归母净利润7.33亿元同比+55.3% [24][25] - 2024年保温杯景气度高，大客户延续高增，24Q4开拓新客户；全年盈利稳定，24Q4受影响，25Q1预计改善 [25] - 关税风险可控，加快越南建设，供应链优势突出；维持2025 - 2027年盈利预测，维持“买入”评级 [26][28] 晨光股份（603899） - 2024年年报整体表现符合预期；2024年实现收入242.28亿元同比+3.8%，归母净利润13.96亿元同比-8.6% [29] - 传统核心线上增长亮眼，线下精耕细作，推进自有品牌出海；产品调结构扩品类，盈利稳健；布局IP及二次元产品，子公司首度盈利 [29] - 零售大店稳健开店，加强运营；科力普增速放缓，后续有望提速；2024年毛利率稳定，费用受影响；分红率提升，维持“买入”评级 [31] 海信视像（600060） - 24年公司收入、业绩符合预期；2024年总营收585.30亿元同比增9%，归母净利润22.46亿元同比增7%；拟派发现金红利11.48亿元 [30][31] - 内外销市场稳步发展，产业结构持续优化；国内电视高端化大屏化优势显著，海外推进研产销一体化和品牌升级；新显示新业务有进展 [31][32] - 上调盈利预测，维持“增持”评级 [34] 民爆光电（301362） - 24Q4公司收入、业绩符合预期；2024年营收16.41亿元同比增7%，归母净利润2.31亿元同比基本持平；分红率维持较高水平 [33][34] - 24年收入增速跑赢行业，各板块有不同表现；毛利率小幅下降，费用率优化 [34] - 小幅下调盈利预测，维持“增持”评级 [34] 赢家时尚(03709) - 2024年年报表现符合预期；2024年收入65.9亿元同比降4.7%，净利润同比减43.1%至4.7亿元；拟派发股息 [37] - 八大品牌收入“三升五降”，NEXY.CO、La Koradior表现亮眼；线下门店优化升级，电商拓展成效显著 [37] - 盈利能力短期下滑，资产质量稳健；下调盈利预测，维持“增持”评级 [37] 太平鸟(603877) - 2024年年报表现符合预期；2024年收入同比降13%至68.0亿元，归母净利润同比降39%至2.6亿元 [38] - 各品牌收入短期承压，门店数量精简；线下打造旗舰店，新零售创新效果显著 [38][40] - 毛利率改善，经营质量稳健；拥抱数字化零售创新，下调盈利预测，维持“买入”评级 [40]

报告公司投资评级 - 报告对赢家时尚维持“增持”评级 [2] 报告的核心观点 - 公司 2024 年年报表现符合预期，收入及利润下滑受零售市场低迷和高直营占比等负面杠杆影响，拟每股派息 0.38 港元，派息率达 52% [7] - 八大品牌收入“三升五降”，NEXY.CO、La Koradior 表现亮眼，主力品牌下滑幅度可控，成长品牌保持双位数增长 [7] - 线下门店优化升级，数量整体净减少但质量提升，线上渠道增长快速，新兴渠道拓展成效显著 [7] - 盈利能力短期下滑，毛利率提升但费用率增加致归母净利率下降，资产质量相对稳健 [7] - 公司多品牌运营能力出众，后续有望展现更强增长动能，下调 25 - 26 年并新增 27 年盈利预测，给予 9 倍 PE，相比当前市值有 19%上涨空间 [7] 根据相关目录分别进行总结 财务数据及盈利预测 - 2023 - 2027 年预计营业收入分别为 69.12 亿、65.89 亿、69.98 亿、74.02 亿、77.75 亿元，同比增长率分别为 22%、 - 5%、6%、6%、5% [6] - 归母净利润分别为 8.38 亿、4.69 亿、6.42 亿、7.07 亿、7.72 亿元，同比增长率分别为 119%、 - 44%、37%、10%、9% [6] - 每股收益（摊薄）分别为 1.22 元/股、0.68 元/股、0.93 元/股、1.03 元/股、1.12 元/股，市盈率分别为 6 倍、10 倍、8 倍、7 倍、6 倍 [6] 各品牌收入表现及门店情况 - 主力品牌中，Koradior 2024 年收入 21.6 亿，同比减少 9.7%，净关店 38 家至 676 家；NAERSI 收入 14.4 亿，同比微降 2%，净关店 18 家至 436 家；NEXY.CO 收入 10.1 亿，同比增长 1%，净增店 4 家至 235 家 [7] - 成长品牌中，La Koradior 收入 5.1 亿，同比增长 10%，净增店 1 家至 47 家；FF 收入 1.7 亿，同比增长 22%，净减店 23 家至 68 家；CADIDL 收入 4 亿，同比下降 7.6%，净关店 17 家至 144 家；Elsewhere 收入 4.8 亿，同比减少 10%，净减店 25 家至 147 家；NAERSILING 收入 4.3 亿，同比减少 13%，净减店 10 家至 85 家 [7] 渠道情况 - 线下门店 2024 年数量为 1839 家，同比净关 125 家，其中直营店 1444 家，同比减少 81 家，加盟店 395 家，同比减少 44 家 [7] - 直营收入同比减少 7%至 51.7 亿元，收入占比 79%，毛利率提升 1.4pct 至 80.2%，线下开大店、开好店，直营门店面积提升 2%，超 200 平直营门店占比提升 6pct，TOP 单店销售收入超 2500 万；经销收入同比下降 25%至 2.9 亿元，占比 4% [7] - 线上电商连续 11 年增长，2024 年收入增长 17%至 11.3 亿元，毛利率提升 3.7pct 至 60.4%，其中唯品会占比 43.5%，同比增长 12%；天猫占比 22%，同比增长 1%；抖音占比 18%，同比增长 9%；微信视频号增长 520%，占比 5% [7] 盈利能力与资产质量 - 毛利率逆势增长 1.1pct 至 76.4%，销售费用率提升 4.3pct 至 58.9%，管理费用率提升 1.5pct 至 10.3%，归母净利率下降 5pct 至 7.1% [7] - 2024 年经营性活动现金流量净额为 10 亿元，同比减少 5.7 亿元，存货同比 23 年底增加 4.2 亿元，资产负债率 34.4% [7] 可比公司估值 - 锦泓集团 2024 - 2026 年 PE 分别为 10 倍、9 倍、8 倍，报喜鸟分别为 11 倍、9 倍、8 倍，平均为 10 倍、9 倍、8 倍，赢家时尚分别为 10 倍、8 倍、7 倍 [16]

报告公司投资评级 - 增持（维持） [1] 报告的核心观点 - 公司发布2024年年报业绩基本符合预期，24年业绩同比提升因磷矿高景气和特种化学品量利齐增，24Q4业绩环比下滑因计提资产减值损失和有机硅及草甘膦价格环比下滑 [5] - 24年分红率近70%，拟实施新一轮员工持股计划 [5] - 磷化工高景气支撑盈利，潜在磷矿储备丰富 [5] - 草甘膦及有机硅短期承压，销量逆势增长助力远期弹性 [5] - 特种化学品量利齐增，持续推进转型升级 [5] - 考虑草甘膦及有机硅价格在周期底部，下调2025 - 2026年盈利预测，新增2027年预测，维持增持评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 财务数据及盈利预测 - 2023 - 2027年营业总收入分别为281.05亿、283.96亿、293.64亿、305.11亿、309.17亿元，同比增长率分别为 - 7.3%、0.4%、3.4%、3.9%、1.3% [2] - 归母净利润分别为13.79亿、16.01亿、18.23亿、21.87亿、26.12亿元，同比增长率分别为 - 76.4%、14.3%、13.8%、20.0%、19.4% [2] - 每股收益分别为1.25、1.45、1.65、1.98、2.37元/股，毛利率分别为16.2%、19.5%、20.0%、20.3%、21.2%，ROE分别为6.7%、7.5%、7.9%、8.7%、9.5%，市盈率分别为17、15、13、11、9 [2] 市场数据 - 2025年4月1日收盘价21.87元，一年内最高/最低25.87/16.50元，市净率1.1，息率2.74，流通A股市值241.28亿元 [3] 基础数据 - 2024年12月31日每股净资产19.34元，资产负债率52.11%，总股本/流通A股1103百万股 [3] 公司业绩情况 - 2024年公司实现营业收入283.96亿元（yoy + 0.41%），归母净利润16.01亿元（yoy + 14%），扣非后归母净利润16.00亿元（yoy + 22%），毛利率19.52%（yoy + 3.35 pct），净利率5.70%（yoy + 0.77 pct），税金及附加同比增加2.25亿元至5.70亿元 [5] - 2024Q4公司实现营业收入63.46亿元（yoy + 2%，QoQ - 27%），归母净利润2.87亿元（yoy - 36%，QoQ - 44%），扣非后归母净利润3.31亿元（yoy - 24%，QoQ - 36%），毛利率24.94%（yoy - 1.95 pct，QoQ + 6.08 pct），净利率4.59%（yoy - 2.02 pct，QoQ - 1.42 pct） [5] 分红及员工持股计划 - 2024年度拟每10股派发现金红利10元（含税），合计派发现金红利11.03亿元，占24年归母净利润的68.89%，对应当前股息率约4.5% [5] - 拟实施新一轮员工持股计划，资金总额不超过29688万元，参与人员不超过1516人 [5] 各业务板块情况 - 磷化工：2024年矿山采选毛利润26.42亿元（YoY + 124%）；肥料销量128.13万吨（YoY + 3%），销售均价3160元/吨（YoY + 9%），收入40.49亿元（YoY + 12%），毛利率10.91%（YoY + 2.21pct），子公司宜都兴发净利润397.48万元（同比扭亏为盈） [5] - 草甘膦及有机硅：2024年农药板块销量24.48万吨，销售均价21261元/吨（YoY - 15%），收入52.04亿元（YoY + 22%），毛利率13.23%（YoY - 17.78 pct）；有机硅板块销量25.01万吨（YoY + 34%），销售均价10586元/吨（YoY - 8%），毛利润 - 1.00亿元（YoY - 204%），毛利率 - 3.77%（YoY - 8.26 pct） [5] - 特种化学品：2024年销量51.41万吨（YoY + 14%），销售均价10266元/吨（YoY - 8%），毛利润14.25亿元（YoY + 30%），毛利率26.99%（YoY + 5.21pct），子公司新疆兴发净利润2.93亿元（同比基本持平），兴福电子净利润1.59亿元（YoY + 28%） [5] 盈利预测调整 - 下调2025 - 2026年盈利预测为18.23、21.87（前值为21.95、26.34亿元），新增2027年预测为26.12亿元，对应的EPS为1.65、1.98、2.37元，对应当前PE为13X、11X、9X [5]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [2][6] 报告的核心观点 - 顺丰控股 2024 年年报业绩略超预期，多业务健康发展且净利率持续提升，小幅上修 25 - 26 年盈利预测，新增 27 年盈利预测，维持“增持”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025 年 4 月 1 日收盘价 43.76 元，一年内最高/最低 49.38/32.96 元，市净率 2.4，息率 4.57，流通 A 股市值 209,593 百万元，上证指数/深证成指 3,348.44/10,503.66 [2] 基础数据 - 2024 年 12 月 31 日每股净资产 18.45 元，资产负债率 52.14%，总股本/流通 A 股 4,987/4,790 百万，流通 B 股/H 股 -/170 百万 [2] 财务数据及盈利预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|258,409|284,420|309,272|335,284|361,848| |同比增长率（%）|-3.4|10.1|8.7|8.4|7.9| |归母净利润（百万元）|8,234|10,170|11,820|13,594|15,314| |同比增长率（%）|33.4|23.5|16.2|15.0|12.7| |每股收益（元/股）|1.70|2.11|2.37|2.73|3.07| |毛利率（%）|12.8|13.9|13.9|13.8|13.9| |ROE（%）|8.9|11.1|11.7|12.3|12.6| |市盈率|27|21|18|16|14|[5] 事件 - 顺丰控股 2024 年实现收入 2844 亿元，同比增长 10.1%；实现归母净利润 101.7 亿元，同比增长 23.5%。2024Q4 实现收入 775.6 亿元，同比增长 11.8%，实现归母净利润 25.5 亿元，同比增长 29.6% [6] 速运物流业务 - 2024 年主业时效快递业务收入 1222.1 亿元，同比增长 5.8%，业务量增速 11.8%。电商标快业务量同比增长 17.5%（剔除丰网后），收入 272.5 亿元，同比增长 8.8% [6] 降本增效 - 2024 年归母净利率提升 0.39pct 至 3.58%，利润增速持续高于收入增速。后续关注笼车与末端直发、转运中心精细化管理、AI 智慧物流与无人车的应用 [6] 鄂州枢纽运营 - 2024 年公司资本开支 99 亿元，同比下降 27%，规模降至百亿元以下。鄂州枢纽投运后产能利润率持续提升，有望扩大国内时效件次日达覆盖范围、促进国际业务发展 [6] 盈利预测调整 - 预计公司 2025E - 2027E 归母净利润分别 118.20/135.94/153.14 亿元（原预测 25E - 26E 归母净利润为 115.19/130.38 亿元），分别同比增长 16.2%/15.0%/12.7%，对应 PE 分别为 18/16/14 倍 [6]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [2][7] 报告的核心观点 - 圣泉集团2024年年报业绩符合预期，2025年第一季度业绩预增略超预期，高频高速树脂持续受益AI需求拉动，大庆生物质项目逐步达产达效，未来有望受益于国内外AI产业发展及传统业务格局好转 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025年3月31日收盘价28.31元，一年内最高/最低32.01/17.14元，市净率2.4，息率1.41，流通A股市值220.41亿元，上证指数3335.75，深证成指10504.33 [2] 基础数据 - 2024年12月31日每股净资产11.91元，资产负债率28.29%，总股本8.46亿股，流通A股7.79亿股 [2] 财务数据及盈利预测 |年份|营业总收入（百万元）|同比增长率（%）|归母净利润（百万元）|同比增长率（%）|每股收益（元/股）|毛利率（%）|ROE（%）|市盈率| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|9120|-5.0|789|12.2|1.02|23.0|8.6|30| |2024|10020|9.9|868|9.9|1.05|23.6|8.6|28| |2025E|11556|15.3|1225|41.1|1.45|25.0|11.3|20| |2026E|12769|10.5|1471|20.1|1.74|25.7|12.6|16| |2027E|14028|9.9|1780|21.1|2.10|26.7|14.0|13| [6] 公司业绩情况 - 2024年实现营收100.20亿元（YoY+10%），归母净利润8.68亿元（YoY+10%），扣非归母净利润8.30亿元（YoY+13%），销售毛利率23.61%，同比增长0.59pct，净利率8.89%，同比增长0.09pct [7] - 2024Q4单季度实现营收28.68亿元（YoY+18%，QoQ+14%），归母净利润2.87亿元（YoY-7%，QoQ+15%），扣非归母净利润2.83亿元（YoY-5%，QoQ+23%），毛利率24.76%，同、环比分别变动-0.38pct、+1.62pct，净利率10.36%，同、环比分别变动-2.56pct、+0.24pct [7] - 2025Q1预计实现归母净利润2.00 - 2.15亿元，同比增长45.58% - 56.49%，实现扣非归母净利润1.83 - 1.98亿元，同比增长45.02% - 56.91% [7] 利润分配预案 - 拟向全体股东每10股派发现金红利5.50元（含税），合计拟派发现金红利约4.53亿元（含税），现金分红占本年度归母净利润比例的52.24%；2024年度采用集中竞价方式实施的股份回购金额约4.71亿元，现金分红和回购金额合计约9.24亿元，占本年度归母净利润比例的106.48% [7] 主营产品情况 - 2024年主营产品合成树脂类、先进电子材料及电池材料、生物质产品销量分别为69.56、6.90、21.70万吨，同比分别变动+8.85%、+1.06%、+23.64%；营收分别为53.43、12.42、9.56亿元，同比分别变动+4.33%、+4.74%、+11.74%；产品均价分别为7681、17998、4406元/吨，同比分别变动-4.15%、+3.64%、-10.52%；毛利率分别为20.66%、27.39%、14.34%，同比分别变动+0.01pct、+1.44pct、+8.76pct [7] - 2024年苯酚、糠醛、甲醇、聚合MDI、环氧氯丙烷采购均价同比分别变动+1%、-10%、+2%、+10%、-2% [7] 各业务板块情况 - 合成树脂类产品中，酚醛树脂产品销量52.86万吨，同比增长8.35%；铸造用树脂产品销量17.41万吨，较去年同期增长10.36% [7] - 生物质产品方面，大庆生产基地项目2024年6月复产，年底基本实现产销平衡；章丘基地木糖和木糖醇产销大幅提升，木质素应用到肥料和饲料领域 [7] - 先进电子材料及电池材料方面，受益于AI需求，1000吨/年PPO树脂产线、100吨/年碳氢树脂产线于2024年建成投产，300吨/年多孔碳生产线年内建成投产并实现满产满销，1000吨/年多孔碳生产线于2025年2月建成并陆续投产 [7] 2025Q1业绩增长原因 - 先进电子材料方面，AI发展推动高端材料需求激增，公司布局高端覆铜板材料，订单持续释放，计划启动多个树脂项目扩产工作 [7] - 多孔碳方面，1000吨/年新产线投产后实现批量供货，满足电池需求 [7] - 生物质项目方面，大庆生产基地平稳运行，产能利用率提升，2025Q1减亏，有望逐步盈利 [7] - 传统业务方面，酚醛树脂、铸造类材料产业链处于底部，公司规模及成本优势领先，预计2025年板块营收与销量双增长 [7] 投资分析意见 - 维持2025 - 2026年归母净利润预测为12.25、14.71亿元，新增2027年归母净利润预测为17.80亿元，当前市值对应PE分别为20、16、13X，维持“增持”评级 [7]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [9] 报告的核心观点 - 老产品企稳待察，新品有望补短，《问剑长生》预计首月流水过亿，稳定整体收入 [9] - Q4费用收窄，汇兑回暖，三项费用环比显著收窄，财务费用降低，实际税率大幅下降 [9] - 分红重回高位，股息率4.4%，24年合计分红7.2亿元，分红比例75.9% [9] - 管线收缩聚焦，新品预计带动25年收入回暖，关注《问剑长生》等多款游戏上线情况 [9] - 调整盈利预测，维持“买入”评级，考虑《问道》流水趋稳、新品补短及股息率水平 [9] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 公司发布24年年报，全年营收37.0亿，yoy - 12%；归母净利润9.45亿，yoy - 16%；Q4收入8.8亿，yoy持平；归母净利润2.9亿，yoy + 8%，Q4业绩超预期且环比增长，受益于三费下降等因素 [1] 财务数据及盈利预测 |年份|营业总收入（百万元）|同比增长率（%）|归母净利润（百万元）|同比增长率（%）|每股收益（元/股）|毛利率（%）|ROE（%）|市盈率| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|4,185|-19.0|1,125|-23.0|15.63|88.5|25.2|14| |2024|3,696|-11.7|945|-16.0|13.15|87.9|19.3|17| |2025E|4,249|15.0|1,008|6.7|13.99|88.9|19.4|16| |2026E|4,381|3.1|1,142|13.3|15.85|89.1|20.5|14| |2027E|4,696|7.2|1,226|7.4|17.02|89.8|20.6|13| [3] 市场数据 - 2025年4月1日收盘价225.80元，一年内最高/最低268.62/153.23元，市净率3.3，股息率2.88%，流通A股市值16,267百万元，上证指数3,348.44，深证成指10,503.66 [4] 基础数据 - 2024年12月31日每股净资产68.05元，资产负债率18.63%，总股本/流通A股72/72百万股，流通B股/H股无 [4] 财务摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|4,185|3,696|4,249|4,381|4,696| |营业成本（百万元）|480|448|471|477|480| |税金及附加（百万元）|25|25|29|30|33| |主营业务利润（百万元）|3,680|3,223|3,749|3,874|4,183| |销售费用（百万元）|1,127|980|1,218|1,183|1,221| |管理费用（百万元）|315|312|338|294|338| |研发费用（百万元）|679|758|814|832|939| |财务费用（百万元）|-126|-134|-75|-60|-60| |经营性利润（百万元）|1,685|1,307|1,454|1,625|1,745| |信用减值损失（百万元）|4|0|-8|0|0| |资产减值损失（百万元）|-26|-102|-58|-50|-50| |投资收益及其他（百万元）|76|89|60|70|70| |营业利润（百万元）|1,706|1,283|1,448|1,644|1,766| |营业外净收入（百万元）|-6|4|-4|-4|-4| |利润总额（百万元）|1,700|1,287|1,444|1,640|1,762| |所得税（百万元）|239|108|177|213|229| |净利润（百万元）|1,461|1,179|1,267|1,427|1,533| |少数股东损益（百万元）|336|234|259|285|307| |归属于母公司所有者的净利润（百万元）|1,125|945|1,008|1,142|1,226| [10]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 太平鸟2024年年报表现符合预期，收入和净利润下滑主要受经济增速放缓和行业竞争加剧影响 ，公司聚焦经营质量提升，战略调整效果有望逐步显现 ，考虑到可比公司PEG及目标市值与当前市值的差距 ，维持“买入”评级 [6] 各部分总结 市场与基础数据 - 2025年4月1日收盘价16.19元，一年内最高/最低18.48/10.89元，市净率1.7，息率3.71，流通A股市值75.98亿元，上证指数3348.44，深证成指10503.66 [1] - 2024年12月31日每股净资产9.37元，资产负债率46.44%，总股本4.74亿股，流通A股4.69亿股 [1] 财务数据及盈利预测 |年份|营业总收入（百万元）|同比增长率（%）|归母净利润（百万元）|同比增长率（%）|每股收益（元/股）|毛利率（%）|ROE（%）|市盈率| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|7792|-9.4|422|127.1|0.90|54.1|9.3|18| |2024|6802|-12.7|258|-38.8|0.55|55.2|5.7|30| |2025E|7254|6.6|368|42.4|0.78|55.7|7.7|21| |2026E|7600|4.8|450|22.1|0.95|55.6|8.8|17| |2027E|7936|4.4|470|4.5|0.99|55.6|8.5|16| [5] 公司经营情况 - 各品牌收入短期承压，门店数量持续精简 ，PB男装表现好于女装，乐町品牌毛利率改善明显，Mini Peace童装收入下滑 [6] - 线下渠道打造旗舰店焕新品牌形象，已开设8座千平旗舰标杆，新零售创新效果显著 ，2024年各渠道收入均下滑，但多家旗舰店2025年1月零售额突破500万元 [6] - 2024年毛利率同比上升1.1pct至55.2%，销售费用率同比提升2.8pct至38.8%，管理费用率（含研发）同比上升0.4pct至9.8%，净利率同比下降1.6pct至3.8% ，存货为17.4亿元，同比增加15.0%，经营性现金流净额为8.6亿元，同比减少32.6% [6] 公司经营模式 - 以消费者价值创造为核心，积极拥抱数字化零售创新 ，包括品牌视觉形象升级、数字驱动产品开发、构建全方位零售网络、打造快速柔性的生产供应模式 [6] 可比公司估值 |证券代码|证券简称|股价|总股本（亿股）|市值（亿元）|归母净利润（亿元）（24E/25E/26E）|PE（24E/25E/26E）|CAGR（24 - 26E）|PEG（24 - 26E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |603518.SH|锦泓集团|9.20|3.5|32.0|3.1/3.6/4.1|10/9/8|16%|0.6| |603587.SH|地素时尚|12.45|4.8|59.4|3.5/4.0/4.5|17/15/13|13%|1.1| |平均| - | - | - | - | - |14/12/10| - |0.8| |603877.SH|太平鸟|16.19|4.7|76.7|2.6/3.7/4.5|30/21/17|31%|0.7| [12]

报告核心观点 - 低波因子继续成为共振因子，各股票池配置风格和上期差异不大，降低债券、美股仓位，A股、商品仓位上升，经济前瞻指标位于上升趋势后期，流动性短端利率上穿均线，信用指标好转，市场对流动性关注度较高，行业配置倾向对经济和信用敏感的行业 [2] 各部分总结 低波因子继续成为共振因子 - 将宏观量化与因子动量观点结合选择共振因子，成长因子任意方法选择即配置，其他因子按类型参考宏观或因子动量结果 [5] - 目前经济回升、流动性中性偏紧、信用指标转好，微观映射与宏观指标方向一致未触发修正 [7] - 因流动性与信用背离，按对经济和信用敏感选得分前三因子，沪深300、中证1000中低波动率为共振因子，中证500选中价值因子且为共振 [7] - 3月沪深300低流动性因子表现出色，中证500基本面因子中估值、价量因子中低流动性表现最好 [8] 各宏观指标方向与资产配置观点 经济前瞻指标：位于上升趋势后期 - 2025年4月经济前瞻指标处于上升趋势后期，预计6月到顶进入平台期，12月或进入下降周期 [13] - 2025年3月PMI和PMI新订单指标上升，经济前瞻指标预计处2024年9月以来上升周期，未来两月继续上升 [13] - 多个领先经济指标处于上升周期，预计在不同时间到达顶部拐点进入新一轮周期 [13] 流动性：短端利率上穿均线 - 3月短端利率回升超均线，货币价格指标偏紧，货币投放低、超储率高，综合流动性指标中性略偏紧 [21][22][24] 综合信用指标 - 2024年下半年信用指标偏弱，本月信用指标好转，社融存量同比连续两月回升，综合信用指标达较高水平 [26] 大类配置观点：降低债券、美股仓位 - 经济上行、流动性偏紧、信用较好，债券和美股仓位下调，A股、商品仓位上升 [27] 市场关注点：流动性关注度较高 - 用Factor Mimicking模型跟踪市场关注点，近期流动性成最受关注变量，市场受流动性驱动多，近期流动性转弱，权益市场表现偏弱 [30] 宏观视角下的行业选择 - 经济指标上行、流动性略偏松、信用指标乐观，因流动性和信用背离，倾向选择对经济和信用敏感的行业 [33] - 综合得分前六行业有偏防守的公用事业和相对进攻的传媒，与上期基本一致 [34]