投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][4][6] 核心观点 - 公司25Q4业绩整体表现稳健，云业务收入增长继续加速，并计划在26年大幅增加资本开支至2000亿美元 [1][3] - 零售业务通过丰富品类和提升履约时效保持增长，广告服务收入引领增长 [2] - AI布局在芯片、平台和应用层全面深化，已形成显著的收入贡献和增长动力 [3][27][28][29][32] 整体财务表现与指引 - **25Q4业绩**：营业收入2134亿美元，同比增长14%；经营利润250亿美元，同比增长18%（其中包含24.4亿美元的一次性费用）；净利润212亿美元，同比增长6% [1][9] - **26Q1指引**：预计收入在1735亿至1785亿美元之间，同比增长11%至15%（包含外汇汇率正面影响180个基点）；预计经营利润在165亿至215亿美元之间（25Q1为184亿美元），营业利润率中位数约为11%，同比小幅下降 [1][9] 零售及其他业务 - **分地区收入**：25Q4北美业务收入1271亿美元，同比增长10%；国际业务收入507亿美元，同比增长17% [2][21] - **分业务收入**： - 网上商店收入830亿美元，同比增长10% - 实体店收入59亿美元，同比增长5% - 第三方卖家服务收入528亿美元，同比增长11% - 订阅服务收入131亿美元，同比增长14% - **广告服务收入213亿美元，同比增长23%**，增速领先 - 其他收入17亿美元，同比增长7% [21] - **运营举措**： - **供给端**：持续丰富品类，25年在美国新增400多个美妆品牌和多个时尚品牌，Amazon Hall将10美元以下商品扩充至100万件以上；美国市场日百增速是其他品类的2倍，占总体的三分之一；食品杂货总销售额超1500亿美元；未来几年计划新增超100家全食超市门店 [18] - **履约侧**：在美国当日达包裹数量同比增长近70%；25年美国Prime会员收到的当日达或次日达包裹超80亿件，同比增长30%以上；农村地区享受当日达服务的月均客户数量同比增长近一倍；在印度、墨西哥和阿联酋推出Amazon Now服务布局即时零售 [18] - **AI应用**：AI购物助手Rufus活跃用户已达3亿，25年实现了近120亿美元的年化增量销售额 [2][29] 云业务 (AWS) - **财务表现**：25Q4收入356亿美元，同比增长24%；营业利润率（OPM）为35.0%，同比下降2.0个百分点，但环比上升0.4个百分点 [3][20] - **算力与基础设施**： - 25Q4新增超过1GW算力；过去12个月新增3.9GW电力容量，预计到27年底将翻倍，仅25Q4就新增1.2GW [3][20] - 26年计划的资本开支绝大部分将用于AWS，且主要用于满足外部客户需求 [3] - **自研芯片进展**： - Trainium和Graviton芯片年收入总额超过100亿美元，同比增长率达到三位数 [3][20] - 已交付超140万颗Trainium2芯片，性价比较同类GPU提升30%至40，已成为年化营收数十亿美元的业务，超10万家企业使用 [3][27] - Trainium3性价比较Trainium2再提升40%，预计到26年年中供应将基本售罄 [3][27] - **AI平台与应用**： - **Bedrock**：已成为年化营收数十亿美元的业务，客户支出环比增长60% [28] - **AI智能体**：推出了Strands、Bedrock AgentCore等服务，并打造了编程、数据分析、软件迁移等多款智能体，使用相关服务的开发者数量环比增长超150% [32] 资本开支计划 - **25Q4资本支出**：385亿美元，同比增长48% [3][20] - **26年全年目标**：资本开支预计达到2000亿美元，同比增长56% [1][3][20] 财务预测调整 - **收入预测**：小幅上调26-27年收入预测至8085亿美元（+1%）和9048亿美元（+2%），并新增2028年收入预测10053亿美元 [4] - **净利润预测**：调整26-27年净利润预测至867亿美元（-3%）和997亿美元（-8%），新增2028年净利润预测1081亿美元 [4] - **关键预测数据**（基于盈利预测表）： - 营业收入：预计26-28年分别为8085亿、9048亿、10053亿美元，增速分别为13%、12%、11% [5] - 归母净利润：预计26-28年分别为867亿、997亿、1081亿美元，增速分别为12%、15%、9% [5] - 每股收益（EPS）：预计26-28年分别为8.19、9.41、10.21美元 [5] - 利润率：预计26-28年EBIT Margin分别为11.8%、12.2%、11.9%；毛利率分别为51%、52%、52% [5][33] - 估值指标：基于预测，26-28年市盈率（PE）分别为26、22、21倍；EV/EBITDA分别为14、12、10倍 [5][33]

核心观点 - 报告对电力设备新能源行业维持“优于大市”评级，核心投资逻辑围绕太空光伏、AI数据中心（AIDC）电力设备、固态电池产业化、全球储能需求增长以及风电行业景气修复等主线展开 [1][6] - 2026年1月，电力设备（申万）指数上涨4.05%，表现强于沪深300指数（上涨1.65%），在申万31个一级行业中排名第20名，板块估值（PE和PB）在1月整体有所提升 [13] 太空光伏 - 太空光伏作为商业航天与新能源交叉的前沿领域，旨在突破地面光伏的场景限制，为太空设施或地面提供能源 [78] - 2026年1月，马斯克宣布未来3年计划实现SpaceX与特斯拉各100GW/年的光伏产能，其中100GW将专供太空AI数据中心及星链卫星 [1][79] - 马斯克团队已考察包括TCL中环、晶科能源、晶盛机电在内的多家中国光伏企业，重点关注异质结、钙钛矿等前沿技术 [79] - 国内已形成国家院所、光伏龙头、专精特新企业三大群体，在砷化镓电池等领域建立了完整产业链，例如航天科技八院811所的三结砷化镓电池转换效率超过30% [78] - 建议关注布局太空光伏业务的光伏设备及头部组件企业，如迈为股份、晶科能源、钧达股份、东方日升等 [1][79] AI数据中心（AIDC）电力设备 - 全球科技巨头持续扩大AI资本开支，驱动AIDC电力设备需求爆发式增长 [1][2] - 亚马逊2026年资本开支预计约2000亿美元，同比增长超过50%；谷歌预计1750-1850亿美元，同比增长91%-102%；Meta预计1150-1350亿美元，同比增长59%-87% [2][25] - AI算力建设高度依赖电力，变压器、开关柜、HVDC/UPS、PSU等电力设备环节龙头有望受益 [25] - 建议关注AIDC电力设备相关企业，如金盘科技、新特电气、禾望电气、盛弘股份、中恒电气 [2][25] 固态电池 - 固态电池产业化进程在材料、设备、应用端均取得显著进展 [3][64] - 材料端：恩捷股份相继与恩力动力、国轩高科就固态电池关键材料达成战略合作；当升科技的固态电池用双相复合超高镍正极材料入选国资委推荐目录 [3][64] - 设备端：先导智能发布新一代干法涂布解决方案；联赢激光已为两家头部客户中试线提供全固态电池设备；特斯拉宣布实现干法电极工艺规模化量产 [3][64] - 应用端：中国一汽自研的红旗全固态电池首台样车成功下线；吉利宣布2026年将完成自主研发全固态电池包的下线并启动装车验证 [3][64] - 建议关注固态电池产业链相关公司，如厦钨新能、容百科技、当升科技及相关设备企业 [3][65] 储能 - 预计2026年全球储能装机需求将达到455GWh，同比增长40%，其中大储需求413GWh（同比+40%），户储需求23GWh（同比+15%），工商储需求19.5GWh（同比+93%） [3][91] - 国内：储能容量电价政策出台，有望提升投资积极性；2025年国内储能系统累计招标规模184.2GWh，同比增长约138%；2025年新型储能累计新增装机189.48GWh，同比增长73% [89] - 美国：AIDC快速发展催动储能需求，EIA预计2026年美国大储装机24.38GW，同比增长73% [89] - 欧洲：2025年储能累计装机27.1GWh，同比增长24%，其中大储装机15GWh，同比强劲增长68%，但户储需求同比下滑10% [90] - 新兴市场：东南亚、南非、澳大利亚等地户储需求增长较大，中东、印度、巴西等地大储潜力较大 [91] - 供给侧在“反内卷”政策推动下格局有望优化，电芯价格见底回升，行业盈利水平有望见底回升 [92] - 建议关注储能产业链公司，如宁德时代、亿纬锂能、德业股份、禾望电气、盛弘股份、科陆电子等 [3][92] 风电 - 2026年国内风电新增装机有望保持10%-20%增长，再创历史新高，订单饱和背景下产业链价格有良好支撑 [4][49] - 陆上风电：主机毛利率预计在2025年四季度至2026年一季度陆续见底，后续有望逐季修复；出口交付放量提振业绩，国内外呈现景气共振；零部件有望实现“量增价稳” [4][49] - 海上风电：2026年装机有望达10-12GW，招标量有望重回10GW+水平，深远海开发启动元年，海缆和管桩需求升级趋势显著 [49] - 欧洲海风招标在2026年有望迎来小高峰，为国内海缆、管桩龙头企业出海打开空间 [49] - 建议关注主机、零部件和海风龙头企业，如金风科技、泰胜风能、三一重能、时代新材、大金重工、东方电缆、海力风电、德力佳等 [4][50] 电网设备 - 国内电网投资规模有望持续创新高，国家电网“十五五”期间固定资产投资预计达4万亿元，较“十四五”增长40% [30] - 2026年国内应重点关注特高压（需求修复、柔直渗透率提升）、智能电表（量价修复、新市场拓展）及配网（软硬件升级改造）方向 [30] - 海外电网投资强劲，IEA预计2023-2030年全球电网年均投资将提升至5000亿美元，2030年接近8000亿美元；海外供给侧面临多重瓶颈，中国企业出海景气度有望持续超预期 [31] - 建议关注电网设备出海及国内受益企业，如四方股份、金盘科技、思源电气、华明装备、平高电气等 [31] 光伏产业链（传统领域） - 2026年需关注光伏行业产能出清节奏及新技术导入进展，在“反内卷”政策推动下，产业供需格局有望改善，产业链盈利逐步筑底企稳，硅料环节盈利能力或率先修复 [79] - 技术方面，少银化/无银化浆料成为降本突破口，2026年无银化产品或将步入产业化量产前夕；钙钛矿电池产业化进程持续加速 [80] - 光伏产业链及设备企业正凭借技术积累向半导体材料与设备领域渗透 [80] - 建议关注硅料龙头企业如协鑫科技、通威股份，以及银浆龙头企业如聚和材料 [80] 锂电池产业链（传统领域） - 展望2026年，储能需求维持向好趋势，产业链部分环节价格出现回暖，锂电材料企业盈利有望实现显著提升 [65] - 建议关注需求向好背景下的锂电行业领先企业，如宁德时代、亿纬锂能、中创新航、恩捷股份等 [65] 行情与数据追踪摘要 - 2026年1月，电力设备新能源股票池108家公司平均涨幅8.4%，细分行业中光伏辅材上涨16.33%，火电设备上涨16.26%，电网设备上涨14.59% [21] - 1月涨幅前十个股包括：钧达股份（84.6%）、明阳智能（60.2%）、中国西电（59.3%）、海优新材（55%）、华电科工（43%）等 [21] - 报告通过大量图表追踪了AIDC、电网、风电、锂电池、光伏、储能等各细分产业链的资本开支、装机量、招标情况、价格走势及利润分配等关键数据 [9][11][12][25][26][27][29][32][33][35][36][38][39][41][43][44][46][49][52][53][56][58][59][62][63][64][66][68][69][70][74][76][78][81][82][84][86][87][88][89][93][95][96][97][98][100][102][103][105][107]

报告行业投资评级 - 行业评级：优于大市 [1][4] 报告的核心观点 - 银行理财行业正从纯固收向“固收+”及多资产策略缓慢而坚定地转型，混合类产品是当前转型的主战场 [1] - 面对2026年预期波动加大的市场环境，投资策略应从侧重收益弹性转向注重收益确定性，工具与策略的创新将是规模增长的关键抓手 [3] 根据相关目录分别进行总结 哪些理财子在布局多资产？ - 行业马太效应明显：根据2025年银行半年报数据，招银理财、兴银理财、工银理财、中银理财、农银理财等规模领先，多数城商行理财子公司规模在1000亿至6000亿元之间，而合资理财公司及部分小型公司规模尚在百亿量级 [1] - 多资产（固收之外风险资产占比20%以上，80%以内）而非权益类产品成为理财子拓展资产边界的核心抓手：2025年全行业混合类产品规模6383.7亿元，占比2.32%，显著高于权益类产品的271.5亿元和0.10% [1] - 头部理财子机构如农银理财、光大理财在混合类产品上已形成规模优势，均超过1300亿元 [2] - 中小型理财公司更应聚焦细分领域，例如贝莱德建信理财权益占比达4.20% [2] - 2025年末全市场共有191家机构有存续理财产品，其中理财公司32家，其存续产品规模占全市场总量的92.25% [10] 收益率：环比回升 - 2026年1月份银行理财规模加权平均年化收益率3.62%，较上月回升181个基点 [11] - 其中现金管理类产品年化收益率1.30%，纯债类产品年化收益率2.66%，“固收+”产品年化收益率3.47% [11] 存量：规模平稳 - 2026年1月末理财产品存量规模31.6万亿元，环比上月基本持平 [13] - 银行开年“心思”不在卖理财上，1月份理财存量规模环比基本持平略有少增，原因在于银行重点抓贷款“开门红”，同时中收营销着力“分红险”等更高销售佣金率的产品 [1] - 现金管理类和固收类产品仍是理财产品的绝对主力 [13] 新发：业绩比较基准持平 - 2026年1月份新发产品初始募集规模4238亿元 [20] - 从产品投资性质来看基本都是固收类产品，从运作模式来看大部分是封闭式产品 [20] - 1月份新发产品业绩平均比较基准2.33%，环比持平 [20] 到期：大部分产品达到业绩比较基准 - 2026年1月份到期的封闭式银行理财产品共计2117只 [29] - 从兑付情况来看，大部分产品达到了业绩比较基准 [29] 附录：银行理财配置主要资产收益表现 - 银行理财产品基础资产包括债券（以配置高等级信用债为主，利率债交易为辅）、权益（以通过委外投资为主）、非标资产等 [33]

报告投资评级 - 行业评级：优于大市 [4] 报告核心观点 - 银行理财行业正从纯固收产品向“固收+”及多资产策略缓慢而坚定地转型，混合类产品是当前转型的主战场 [1] - 2026年1月银行理财存量规模环比基本持平，但预计节后将迎来显著增量，同时行业在多资产产品布局上呈现“整体占比低、个体差异大、发展刚初期”的特征 [1] - 面对2026年预期波动加大的市场环境，投资策略应从侧重收益弹性转向注重收益确定性，工具与策略的创新将是规模增长的关键抓手 [3] 根据相关目录分别总结 哪些理财子在布局多资产？ - 2025年末全市场共有191家机构有存续理财产品，其中理财公司32家，其存续产品规模占全市场总量的92.25% [10] - 行业马太效应明显：招银理财、兴银理财、工银理财、中银理财、农银理财等规模领先，多数城商行理财子公司规模在1000亿至6000亿元之间，而合资理财公司及部分小型公司规模尚在百亿量级 [1] - 多资产（固收之外风险资产占比20%以上，80%以内）而非权益类产品成为理财子拓展资产边界的核心抓手：2025年全行业混合类产品规模6383.7亿元（占比2.32%）显著高于权益类产品271.5亿元（占比0.10%） [1] - 头部理财子如农银理财、光大理财在混合类产品上已形成规模优势（均超1300亿元），而中小型理财公司更应聚焦细分领域打造差异化精品 [2] - 贝莱德建信理财的权益类产品占比达4.20%，展示了合资公司在特定领域的差异化布局 [2] 收益率：环比回升 - 2026年1月份银行理财规模加权平均年化收益率为3.62%，较上月回升181个基点 [11] - 细分产品年化收益率：现金管理类产品1.30%，纯债类产品2.66%，“固收+”产品3.47% [11] 存量：规模平稳 - 2026年1月末理财产品存量规模为31.6万亿元，环比上月基本持平 [13] - 现金管理类和固收类产品仍是理财产品的绝对主力 [13] 新发：业绩比较基准持平 - 2026年1月份新发产品初始募集规模为4238亿元 [20] - 从投资性质看，新发产品基本为固收类；从运作模式看，大部分为封闭式产品 [20] - 1月份新发产品平均业绩比较基准为2.33%，环比持平 [20] 到期：大部分产品达到业绩比较基准 - 2026年1月份到期的封闭式银行理财产品共计2117只 [29] - 从兑付情况看，大部分产品达到了业绩比较基准 [29] 附录：银行理财配置主要资产收益表现 - 银行理财产品基础资产包括债券（以配置高等级信用债为主）、权益（以通过委外投资为主）、非标资产等 [33]

报告行业投资评级 - 行业评级：优于大市 [1][4] 报告的核心观点 - 银行理财行业正从纯固收向“固收+”及多资产策略缓慢而坚定地转型，混合类产品是当前转型的主战场 [1] - 理财子公司需实施与自身资源禀赋、客群定位及投研能力相匹配的渐进式、差异化发展战略 [1] - 面对2026年预期波动加大的市场环境，投资策略应从侧重收益弹性转向注重收益确定性，工具与策略的创新将是规模增长的关键抓手 [3] 根据相关目录分别进行总结 哪些理财子在布局多资产？ - 行业马太效应明显：根据2025年银行半年报数据，招银理财、兴银理财、工银理财、中银理财、农银理财等规模领先，多数城商行理财子公司规模在1000亿至6000亿元之间，而合资理财公司及部分小型公司规模尚在百亿量级 [1] - 多资产（固收之外风险资产占比20%以上，80%以内）而非权益类产品成为理财子拓展资产边界的核心抓手：2025年全行业混合类产品规模6383.7亿元，占比2.32%，显著高于权益类产品的271.5亿元和0.10% [1] - 头部理财子机构如农银理财、光大理财在混合类产品上已形成规模优势，均超过1300亿元 [2] - 中小型理财公司更应聚焦细分领域，例如贝莱德建信理财权益占比达4.20% [2] - 2025年末全市场共有191家机构有存续理财产品，其中理财公司32家，其存续产品规模占全市场总量的92.25% [10] 收益率：环比回升 - 2026年1月份银行理财规模加权平均年化收益率3.62%，较上月回升181个基点 [11] - 其中现金管理类产品年化收益率1.30%，纯债类产品年化收益率2.66%，“固收+”产品年化收益率3.47% [11] 存量：规模平稳 - 2026年1月末理财产品存量规模31.6万亿元，环比上月基本持平 [13] - 银行开年“心思”不在卖理财上，1月份理财存量规模环比基本持平略有少增，原因在于银行重点抓贷款“开门红”，同时中收营销着力“分红险”等更高销售佣金率的产品 [1] - 判断随着居民定期存款到期再配置，节后理财逐步将迎来显著增量 [1] - 现金管理类和固收类产品仍是理财产品的绝对主力 [13] 新发：业绩比较基准持平 - 2026年1月份新发产品初始募集规模4238亿元 [20] - 从产品投资性质来看基本都是固收类产品，从运作模式来看大部分是封闭式产品 [20] - 1月份新发产品业绩平均比较基准2.33%，环比持平 [20] 到期：大部分产品达到业绩比较基准 - 2026年1月份到期的封闭式银行理财产品共计2117只 [29] - 从兑付情况来看，大部分产品达到了业绩比较基准 [29] 附录：银行理财配置主要资产收益表现 - 银行理财产品基础资产包括债券（以配置高等级信用债为主，利率债交易为辅）、权益（以通过委外投资为主）、非标资产等 [33]

报告行业投资评级 - 互联网行业投资评级为“优于大市” [1][4] 报告核心观点 - 2026年2月投资策略核心观点：国内大厂正争夺AI Agent流量入口，建议关注最具确定性的算力和大模型公司 [1] - 各家巨头在2026年持续加大AI方向支出，包括人才招纳、算力建设、营销支出等 [2] - 春节期间国内将迎来大厂C端AI Agent产品在流量侧的激烈争夺 [2] - 伴随国内外更多Agent产品快速落地，AI正逐步改变用户与软件互联网的交互形式，大模型开始创造价值 [2] - 建议关注的公司包括阿里巴巴、百度集团、腾讯控股等 [2][56] 1月行情回顾 - 指数表现：2026年1月，恒生科技指数单月上涨3.7%，同期纳斯达克互联网指数单月下跌4.7% [1][11] - 个股表现： - 港股方面，本月表现前三的股票为微盟集团（单月涨幅31.5%）、阿里健康（单月涨幅29.1%）、快手（单月涨幅25.3%），分别跑赢恒生科技指数27个百分点、25个百分点、21个百分点 [1][14] - 美股方面，本月表现前三的股票为哔哩哔哩（单月涨幅38.4%）、贝壳（单月涨幅18.8%）、知乎（单月涨幅14.9%），分别跑赢纳斯达克指数37个百分点、18个百分点、14个百分点 [1][14] - 估值水平： - 截至2026年1月31日，恒生科技指数PE-TTM为23.84倍，处于该指数成立以来37.28%分位点，估值较上月基本持平 [1][17] - 截至2026年1月31日，纳斯达克指数PE-TTM为41.39倍，处于近10年66.79%分位点，估值较上月基本持平 [19] 人工智能动态 - **谷歌**： - 与苹果达成多年期AI合作协议，将为语音助手Siri提供支持 [21] - 推出开源医疗模型MedGemma 1.5和开源医疗语音转文本模型MedASR [21] - 在Gemini中推出“个人智能”功能，可整合Gmail、谷歌相册等信息提供个性化答复 [22] - 搜索AI模式可通过邮件和图片进行个性化推荐 [22] - **OpenAI**： - 推出ChatGPT Health，用于分析医疗检测结果、准备就诊等 [23] - 推出用户年龄预测功能，以保护未成年用户 [23] - 推出面向科学家的免费AI原生工作台Prism，基于GPT-5.2驱动 [24] - **Meta**： - 为Meta Ray-Ban眼镜及Meta神经腕带用户推出新的即时通讯功能 [25][26] - 将在Instagram、Facebook和WhatsApp上测试高级订阅服务 [26] - **Anthropic**： - 将AI助手Claude Cowork扩展至每月支付20美元的Pro订阅用户 [27] - **阿里**： - 推出面向AI硬件的多模态交互开发套件 [28] - 高德发布全球首个动态时令榜单“时效动态榜单”，生成数量已超6500个 [28] - 千问App全面接入淘宝、支付宝、闪购等阿里生态业务，测试AI购物功能 [28] - 发布千问旗舰推理模型Qwen3-Max-Thinking，在19项权威基准测试中性能可媲美GPT-5.2-Thinking等顶尖模型 [29] - 阿里云上线Moltbot（原名Clawdbot）全套云服务，提供Agent所需的算力、模型和消息应用 [29][30] - **腾讯**： - 混元图像3.0图生图版本开源，在LMArena的图像编辑榜单中进入第一梯队 [31] - **字节跳动**： - AI Agent平台“扣子”官宣2.0品牌升级，推出Agent Skill、Agent Plan等功能 [32] - 推出FlowAct-R1实时虚拟数字人生成系统 [32] - **MiniMax**： - 宣布开源面向Coding Agent的新评测集OctoCodingBench [33] - **美团**： - 上线首个开源“重思考”模型LongCat-Flash-Thinking-2601 [34] - **百度**： - 正式发布文心大模型5.0正式版，为2.4万亿参数的原生全模态大模型，数学推理能力斩获全球榜单第二 [35] 行业政策 - **北京**：发布《北京人工智能创新高地建设行动计划》，力争两年左右人工智能核心产业规模突破万亿元 [36] - **苏州**：“十五五”规划建议提出高水平建设“人工智能+”城市，构建人工智能“芯片—算法—平台—应用”全链条产业生态 [37] - **广东**：加快人工智能专业模型及智能体的研发，推动在交通设施状态感知、运行监测等重点场景中实际应用 [38] 互联网行业动态 - **游戏**： - 2025年国内游戏市场实际销售收入达3507.89亿元，同比增长7.68% [39] - 2025年自主研发游戏国内市场实际销售收入2910.95亿元，同比增长11.64% [39] - 2026年1月国产网络游戏审批信息177款，进口网络游戏审批信息5款，版号维持高位 [40] - **金融科技**： - 2025年12月支付机构交存央行的客户备付金存款达25260亿元，同比增长5% [41][42] - 中国支付清算协会印发《行业风险信息共享系统管理办法》 [43] - **短视频**： - 国家广播电视总局开展为期1个月的AI魔改视频专项治理行动 [44] - 微短剧出海再迎爆款，奇幻短剧《My Farmer Dad is Secretly an Archmage》上线11天在核心地区投放消耗突破177万美元 [44] - 国家版权局公布2026年度第一批重点作品版权保护预警名单 [45] - **电商**： - 抖音电商发布全类目免佣政策，使用“千川·乘方”产品的订单技术服务费减免至0.6% [47] - 淘宝试点“新品试销”工具 [47] - 小红书将美容美业O2O类目商家保证金从2万元上调至30万元 [48] - 淘宝天猫优化店铺评分逻辑，控制虚假交易影响 [48] - 快手电商推出“星耀计划”，升级十大惠商政策 [49] - Shopee 2025年平台订单量与GMV均同比增长28%，其中本地履约单量实现翻倍增长 [49] - 微信小店下调654个类目的企业店铺保证金标准 [50] - 快手电商发布2026年营销日历，重点打造七大平台大促活动 [51] - 抖音开放春节延迟发货功能 [51] - **本地生活**： - 拼多多新推共享仓仓配服务，为商家提供全国范围次日达/后天达服务 [52] - 淘宝闪购宣布投入近20亿元补贴春节跑单骑手 [52] - 快手推出本地生活平台“快手圈圈”独立APP [53] - 美团旗下小象超市第二家线下体验店落地浙江宁波，营业面积超5000平方米 [53] - 美团“黑珍珠餐厅指南”评选范围新增石家庄、南通、青岛、沈阳4城 [53] - 京东健康与民生健康深化营养保健领域合作，聚焦儿童营养赛道 [54] - 美团外卖上线“一镜到底”门店真实性核验功能 [55] 重点公司盈利预测及投资评级 - 报告列出了10家重点公司的盈利预测及投资评级，所有公司评级均为“优于大市” [3] - **腾讯控股 (0700.HK)**：2025年预测EPS为24.29，2026年预测EPS为27.79，对应2025年预测PE为23.03倍，2026年预测PE为20.13倍 [3] - **网易-S (9999.HK)**：2025年预测EPS为11.29，2026年预测EPS为12.14，对应2025年预测PE为16.38倍，2026年预测PE为15.24倍 [3] - **美团-W (3690.HK)**：2025年预测EPS为-3.18，2026年预测EPS为0.99，对应2026年预测PE为89.32倍 [3] - **百度集团-SW (9888.HK)**：2025年预测EPS为4.37，2026年预测EPS为6.39，对应2025年预测PE为31.37倍，2026年预测PE为21.47倍 [3] - **快手-W (1024.HK)**：2025年预测EPS为4.13，2026年预测EPS为4.79，对应2025年预测PE为17.41倍，2026年预测PE为15.02倍 [3] - **阿里巴巴-SW (9988.HK)**：2025年预测EPS为5.47，2026年预测EPS为6.61，对应2025年预测PE为27.88倍，2026年预测PE为23.08倍 [3] - **拼多多 (PDD.O)**：2025年预测EPS为18.18，2026年预测EPS为21.85，对应2025年预测PE为10.16倍，2026年预测PE为8.46倍 [3] - **京东集团-SW (9618.HK)**：2025年预测EPS为7.35，2026年预测EPS为9.09，对应2025年预测PE为14.04倍，2026年预测PE为11.36倍 [3] - **美图公司 (1357.HK)**：2025年预测EPS为0.19，2026年预测EPS为0.26，对应2025年预测PE为36.82倍，2026年预测PE为26.36倍 [3] - **小米集团 (1810.HK)**：2025年预测EPS为1.65，2026年预测EPS为1.91，对应2025年预测PE为19.84倍，2026年预测PE为17.19倍 [3]

宏观经济总体态势 - 2026年1月经济开局遇冷，总量复苏出现阶段性波折，但结构持续优化，新兴产业强于整体制造业[1] - 2月首周经济活动广泛改善，内需与外贸短期动能强劲，推动经济回暖，预计一季度增速将较去年四季度反弹[2] - 2026年作为“十五五”开局之年，地方加权GDP目标增速为5.0%，较2025年的5.2%有所下调，预计全国增速在4.5%-5.0%[36] 生产与工业 - 1月战略性新兴产业采购经理指数（EPMI）环比升幅与2024年同期基本持平，开局势头稳健[1] - 1月制造业PMI环比回落，走势弱于2024年同期，生产、新订单等关键需求指标偏弱[1] - 2月生产端景气明显回升，基建、机电及纺织服装领域生产活动普遍走强，但房地产相关的螺纹钢产量环比偏弱[15][17] 消费与服务业 - 2月消费端受节前备货、出行增加拉动，市内地铁客流量同比增长9.1%，物流投递量同比增幅扩大至50.4%[15][23] - 服务消费自去年四季度开始复苏，今年1-2月持续亮眼的人流量数据支持该趋势在一季度延续[2] - 电影票房处于淡季，1月29日-2月4日日均票房较2024年同期萎缩23.6%；汽车销售开年至今累计较2025年同期萎缩约30.4%[23] 对外贸易 - 2月港口货物吞吐量环比大增9.63%，同比大幅增长53.34%，受节前“抢出口”及假期错位推动[15][28] - 出口集装箱运价指数（CCFI）环比下降4.55%至1122.15，但主要航线运力投放保持强劲，显示外需基础稳固[28] 房地产市场 - 1月中旬以来新房成交自低位回升，房价下行压力有所缓和[2] - 2月二手房市场出现“惜售”迹象，挂牌量下降、市场抛压减轻，十大城市存销比为121.9，低于去年同期[2][15][46] 财政与货币 - 广义赤字（国债净融资+新增地方债发行）累计达1.28万亿元[36] - 特殊再融资专项债今年累计发行5899亿元，高于去年同期的3781亿元[36] - 货币市场延续宽松，债券市场加杠杆意愿仍处于高位[43] 价格与政策 - 1月出厂价格与原材料购进价格表现强劲，显示“反内卷”政策在促进工业品价格企稳回升方面成效显现[1]

历史规律与市场特征 - 春节前一周A股日均成交额较前周平均缩量4.0%，节后一周则平均放量22.3%[11][13] - 春节前一周上证指数上涨概率为81%，涨幅均值为1.8%；节后一周上涨概率为76%，涨幅均值为1.3%[11][15] - 春节前大盘风格占优（如沪深300），节后小盘风格（如国证2000）明显占优，节后一周国证2000上涨概率达87.5%，涨幅均值4.1%[1][12][15] - 春节前一周杠杆资金日均净流出66.9亿元，节后一周转为日均净流入14.2亿元[16][18] - 春节前一周ETF资金均为净申购，均值达214.3亿元，节后一周净申赎均值降至171.9亿元，且净申购概率下降[16][18] 当前策略与配置建议 - 基于宏观政策积极、海外风险可控及历史高上涨概率，报告建议采取持股过节策略[2][19] - 行业配置建议均衡，科技成长主线中应重视AI应用端的扩散机会[3][20] - 阶段性建议关注传统价值板块，如上游低估值白酒地产等“老登资产”[3][20][21] - 周期板块因AI、新能源新需求及供需格局改善，上游资源值得关注[20]

核心观点 - 报告核心结论认为，春节前后A股上涨概率均超七成，节前市场缩量且大盘风格占优，节后市场放量且小盘风格占优，当前宏观政策积极且海外风险可控，持股过节或为上策，结构上建议均衡配置，科技主线中重视AI应用，并关注周期和白酒地产等板块 [1][2][3] 春节前后市场历史规律总结 - **市场表现与概率**：2005-2025年间，春节前一周上证指数上涨概率为81%，涨幅均值为1.8%，节后一周上涨概率为76%，涨幅均值为1.3% [11][15] - **成交额变化**：春节前一周A股成交金额较前周平均缩量4.0%，而春节后一周成交额较春节前一周平均放量22.3% [11][13] - **风格分化**：春节前后成长与价值风格表现均衡，但大小盘风格分化明显，春节前大盘风格（以沪深300指数为代表）上涨概率高于小盘风格（以国证2000指数为代表），节后则小盘风格明显占优，节后一周国证2000指数上涨概率为87.5%，涨幅均值为4.1%，高于沪深300指数的71.4%和0.8% [12][15] 资金流向与市场现象关联分析 - **杠杆资金流向**：2011-2025年期间，春节前一周杠杆资金（融资）日均净买入均值为-66.9亿元，节后一周转为日均净买入14.2亿元 [16][18] - **ETF资金流向**：同期，春节前一周A股ETF均为净申购，均值为214.3亿元，节后一周ETF净申赎均值降至171.9亿元，净申购概率下降至68.8% [16][18] - **外资流向**：陆股通开通以来，春节前后一周北上资金净流入概率为6-7成，周度净流入水平差距不大 [16] - **资金属性影响**：杠杆资金风险偏好高、交易活跃，而ETF资金中机构投资者占比更高，春节前融资流出、ETF流入导致市场缩量和大盘占优，节后融资流入、ETF流出/放缓导致市场放量和小盘占优 [2][17] 当前市场环境与操作建议 - **市场环境判断**：1月中旬以来A股横盘震荡，近期波动加大，但海外风险相对可控，美元流动性宽松预期有望回归，国内宏观政策基调延续积极 [2][19] - **行情空间判断**：报告认为当前仍处牛市氛围，历史上牛市春季行情期间指数往往具备20%左右的涨幅空间，而2025年12月17日以来上证指数最大涨幅为9.8%，本轮春季行情或仍有进一步演绎空间 [19] - **操作策略**：基于历史上涨概率高及当前环境，短期持股过节策略或相对更优，中长期看，随着宏微观基本面修复扩散及居民资金入市，2026年A股牛市有望走向后半场 [2][19] 行业配置建议 - **科技成长主线**：在AI浪潮驱动下，科技成长依然值得重视，行情有望从硬件向应用端扩散 [3][20][24] - **均衡配置**：春季行情期间成长与价值风格往往均有机会，由于本轮春季行情中科技成长已有较充分演绎，阶段性可关注部分传统价值板块配置机会 [3][20] - **关注周期板块**：AI、新能源产业带来新兴需求爆发，叠加反内卷正推动周期品供需格局改善，上游资源仍值得关注 [20] - **关注白酒地产**：近期上海推进二手房收储，一线城市二手房成交数据明显回暖，加之商务部等部门印发春节促消费方案，低估值的白酒地产或有表现机会 [3][20][21]

行业投资评级 - 非银金融行业投资评级：优于大市（维持）[1] 报告核心观点 - 监管政策标志着RWA领域“监管真空”状态结束，确立了以“备案制”为核心的管理框架，旨在“开正门、堵邪路”，为合规机构参与全球RWA创新提供了明确路径，长期利好行业健康发展[2] - 《指引》是境内资产境外发行资产支持证券代币（RWA）领域的首次系统性监管回应，其核心是实施“备案制”并设定负面清单，将业务纳入合规监管轨道[3] - 新规是RWA业务从“野蛮生长”转向“合规竞跑”的分水岭，短期将促使市场出清不合规项目，长期则为行业可持续发展奠定基石，并引导市场竞争聚焦于资产质量与合规能力[3][5] - 新规为具备跨境证券化经验的投行带来明确业务增量，同时对参与机构的合规风控能力提出更高要求，合规成本上升，拥有复合型人才的机构将占据先发优势[3][6] 政策核心内容概括 - 明确界定与适用范围：清晰定义了“境内资产境外发行资产支持证券代币”的概念，即以境内资产现金流为支持，利用加密和分布式账本技术在境外发行代币化权益凭证的活动，将RWA代币化纳入证券监管范畴[4] - 确立“备案制”管理核心：要求实际控制基础资产的境内主体（“境内备案主体”）在开展业务前，必须向中国证监会进行备案并提交全套材料，证监会对材料进行审核，完备且合规的予以备案并公示[4] - 设立负面清单与持续监管要求：《指引》第三条详细列出了六类不得开展相关业务的情形，包括国家安全风险、主体严重违法违纪、基础资产权属纠纷等，同时要求备案主体履行事后报告义务，并强调跨境监管合作，形成全链条监管思路[4] 对RWA业务的影响 - 短期市场出清与不确定性消除：短期内，一些试图打“擦边球”、资质不佳或存在合规隐患的项目将被迫退出市场，市场活跃度可能暂时受到抑制，但明确的规则避免了“政策一刀切”的极端风险[5] - 长期奠定合规发展基石并吸引主流资金：长期看，备案成功并获得公示相当于获得了监管的“隐性背书”，将极大增强境外投资者信心，有助于吸引原本持观望态度的传统金融机构、资产管理公司等主流资金入场，为行业带来增量资金[5] - 业务模式导向“资产为王”与“合规为本”：政策引导下，业务的核心竞争力将回归资产质量本身和合规能力，市场竞争将从单纯的技术和概念炒作，转向资产筛选、结构设计和合规运营的综合实力比拼[5] 对相关金融机构的影响 - 投资银行与证券化服务商新增核心业务线：具备跨境证券化经验的投行将直接受益，可以为企业提供从基础资产构建、发行结构设计到向证监会备案的一站式服务，这项业务有望成为其资产证券化业务新的增长点，券商国际子公司在连接境内资产与境外发行渠道方面的优势将更加凸显[6] - 金融科技与合规科技公司迎来新市场：针对RWA业务的信息披露、存证、合规监控等技术解决方案的需求将出现，能够提供基于区块链的合规、透明、高效的数据管理系统的科技公司将找到重要的应用场景[6] - 合规成本与专业人才壁垒为主要挑战：建立一套满足境内备案和境外发行双重要求的合规与风控体系需要投入大量资源，同时，既懂传统证券化又精通区块链技术和跨境法规的复合型人才将成为市场争抢的稀缺资源[6] 投资建议 - RWA监管规则落地，或进一步催化非银金融行业投资机遇，结合当前市场环境，非银金融板块的配置价值正在凸显，原因包括市场情绪回暖下非银金融机构业绩持续稳健增长，以及资金净流出压力已逐步释放[7] - 重点推荐受益于市场环境改善以及政策落地的中信证券、国泰海通[7]