市场表现 - A股主要指数下跌调整，上证指数收于3351.31点，跌0.40%；深证成指收于10607.33点，跌0.75%；创业板指收于2128.21点，跌1.12%[1][9] - 美股三大指数下跌，道琼斯工业平均指数收于41583.90点，跌0.96%；标普500指数收于5580.94点，跌1.53%；纳斯达克指数收于17322.99点，跌2.59%[2][23] - 港股三大指数下跌，恒生指数收于23426.60点，跌1.11%；恒生科技指数收于5506.47点，跌2.36%；恒生综合指数收于3470.78点，跌0.83%[2][28] 行业热点 - 第五届消博会4月13 - 18日在海南举办，将举办低空经济大会等配套活动[3][34] - 浙江绍兴越城区全域低空新基建项目开工，三年总投资50亿元，布局5大、10中、200小微起降场[3][34] - “中国环流三号”首次实现原子核和电子温度均突破一亿度，可控核聚变技术获重大进展[5][34] 个股情况 - 中简科技2024年营收8.12亿元，同比+45.39%，归母净利3.56亿元，同比+23.16%；25Q1预计归母净利1 - 1.1亿元，同比+68.79% - 92.42%[7] - 五新隧装本次股票解除限售数量62202股，占总股本0.0691%，4月3日可交易[37] - 长盛轴承截至3月27日累计回购股份240600股，占总股本0.08%，支付20050708元[37] 风险提示 - 宏观经济下行，新产业发展、订单不及预期，汇率风险等[46]

中美股市分化与资产重估可能性 - 近期中美股市分化，港股领涨全球，恒生科技年初以来最大涨幅达49%，万得全A最大涨幅15%，美股显著调整，纳斯达克、标普500最大跌幅分别为14%、10%，引发重估中国资产讨论[6] - “西降东升”难，“西平东升”更靠谱，历史上美股震荡走平时，日股、A股港股曾跑赢美股，此次港股A股走强或映射中国经济深层次转型[7] - 本轮中国股市走强与2000年代初类似，港股率先启动上涨，2003年港股领先A股，结构上周期资源涨幅居前；本次2022年底港股领先，结构上科技股领涨[8][9] 2000年代中国资产重估原因 - 1998 - 2000年中国陷入通缩，2000年代初城镇化、地产改革与加入WTO创造工业制造需求，2000 - 10年商品房销售面积年均增速16%，出口占全球比重从2000年的3.9%升至2010年的10.3%[19][20] - 2000年代中国具备劳动成本优势，15 - 64岁工作年龄人口占比从2000年的70%上升至2010年的75%，2000年美国制造业工人年均薪资约为中国30倍，2010年为11倍[20] - 供需优势支撑下工业制造崛起，2003年新经济/GDP（8.5%）首次超越老经济/GDP（7.8%），中国GDP/美国GDP由2000年的12%跃升至2011年的48%，制造业增加值占全球比重从2000年的6.1%升至2010年的17.8%，资产迎来重估，2003 - 2007年港股恒生指数最大涨幅约284%，2005 - 2007年A股上证综指最大涨幅约513%，2000 - 2010年房价增长超一倍[22][24][25][26] 此次重估中国资产的迹象 - 2023 - 24年经济再现通缩，GDP平减指数分别为 - 0.5%、 - 0.7%，处于新旧动能转换阶段，“新经济”有壮大迹象[33] - 科技创新能力提升，中国在全球创新力排名第11位，23年PCT专利申请占全球比重25.5%，为全球最大申请来源国[36] - 企业应用创新实力增强，如DeepSeek大模型训练成本低，中国在AI大模型领域排名第二，未来AI应用创新潜力大[37] - 工程师红利强化，2024年工科类STEM专业毕业生预计超700万，中国内地高校14个工学领域学科排名全球第一，且工程师薪资具备成本优势[38] - 智能制造前景广阔，战略性新兴产业占GDP比重由14年的7.6%升至22年的13.0%以上、24年预计升至15.7%，24年地产及相关产业在GDP中占比为26.7%，智能汽车、机器人、电子制造等新兴产业正在成长[45] 结论与展望 - 重估中国资产基础是新旧动能成功转换，当前类似2000 - 03年，转折点取决于中国智造成长速度和老经济趋稳情况，对中国资产战略乐观，战术跟踪基本面进展[57][58] - 存在稳增长政策落地进度不及预期、国内经济修复不及预期、技术突破和应用速度低于预期等风险[60]

市场主线与行情判断 - 3月两会日历效应使市场短期盘整，但本轮行情核心驱动力未变，应坚定2025年牛市第二阶段判断，主线是“科技+消费”[2][5][9] 景气预期行业比较框架 - 该框架考虑近期和去年同期分析师预期边际变化，对行业预期顶部、底部拐点更敏感[3][11] - 涉及收入和盈利景气预期两大维度，基于“景气预期同比增速”计算，建议用月度数据跟踪[12] - 可指引行业是否在持续产业趋势中，帮助判断股价走势，还可成“行情结束领先指标”和“行情大底确认指标”[3][15][16] 胜率指引 - 景气预期下，恒生科技胜率震荡改善，未现负面信号；美股七巨头胜率或现弱化拐点，负面信号提前出现[4][17] - 当前恒生科技胜率显著优于美股七巨头，虽美股七巨头下行可能影响恒生科技股价，但中国股票资产与美股、美债相关性近一年已下降[4][21] NVIDIA分析 - NVIDIA景气预期提前于2024年二季度出现弱化拐点，此前股价与景气预期背离，近期股价波动显著[25] 行业配置建议 - “4+1”推荐，“4”个行业方向为科技成长、消费、成本改善驱动、出海结构性机会；“1”个底仓逻辑为沪深300增强、央国企红利蓝筹[5][32][34] 风险提示 - 宏观政策超预期变动、全球流动性及地缘政治恶化、定价模型基于历史数据不代表未来[35]

全球大类资产表现 - 上周（2025.3.22 - 2025.3.28）主要经济体股市大多下跌，日经225、标普500跌1.5%，恒生指数跌1.1%，发达市场股票指数跌幅（1.5%）高于新兴市场（0.8%）[3][11] - 大宗商品价格多数上涨，伦敦金现涨2.0%，IPE布油期货涨1.8%，南华商品指数涨1.2%，COMEX铜涨0.1%[3][11] - 10年期美债收益率回升2BP至4.27%，国内10Y国债期货价格升0.4%；美元指数降0.1%报104.2，日元、人民币贬值[3][11] 美国经济情况 - 2月个人消费支出同比增速回落，核心PCE价格指数同比增速回升，个人可支配收入同比增4.4%，消费支出同比增5.3%，PCE同比增2.5%，核心PCE同比增2.8%[4][12] - 2月新屋销售量增价减，新建住房销售67.6万户，同比增5.1%，中位价同比降1.5%；1月房价同比继续回升，标普/CS房价指数同比增4.7%[14][15] - 2月耐用品新订单同比增速回落，制造业PMI回落至荣枯线下，3月22日当周首次申请失业救济人数小幅回落[4][19][21] - 截至3月28日，5年期通胀预期为2.58%，较前一周回升7BP，10年期为2.37%，回升4BP；市场预期2025年仍有3次降息共75BP，第二次提前至7月，2026年降息50BP[4][23] 欧洲经济情况 - 3月欧元区经济景气指数回落1.1至95.2，制造业PMI回升1.1至48.7，服务业PMI回落0.2至50.4[27] - 2月欧盟粗钢产量同比增速为 - 4.7%，较1月回落5.7个百分点[29] 政策动态 - 美联储或在更长时间维持利率不变，欧央行降息步伐待观望，日央行加息节奏取决于经济前景和物价[5] - 加纳央行加息100BP至28%，墨西哥央行降息50BP至9.00%[5][38] 风险提示 - 海外货币政策调整超预期[6][39]

“四月决断”定义与依据 - “四月决断”是市场从预期驱动向现实定价的转换，依据是4月关键节点的三重验证[1] 历史案例分析 - 2016年供给侧改革验证期，3月PPI同比跌幅收窄至 -4.3%，较2015年末回升1.6pct，4 - 5月沪指下跌5.4%后启动慢牛行情[2] - 2023年疫后强复苏预期降温，4月CPI同比回落至0.1%，4月中旬后沪指震荡下跌12.3%[3] - 2017年经济复苏超预期，2月工企利润总额同比跃升至31.5%，4 - 5月沪指震荡下跌6.6%[4] - 2019年开年经济超预期，1月社融增量3.6万亿创历史新高，4 - 6月沪指下跌13%[6] 验证因素 - 3月中旬至4月是一季度核心经济指标密集披露期，二季度是验证周期拐点的重要窗口期[5] - 过去10年中，2 - 3月主题交易相对胜率高达80%，4月仅有20%[5] - 4月政治局会议承上启下，政策定调可能影响市场走向[5] 今年情况与配置建议 - 今年“四月决断”或接近2016、2023年，需聚焦地产与消费复苏验证[7] - 建议关注上游有色金属等、中游光伏产业链等、下游可选消费等行业[8] 风险提示 - 国内经济复苏速度、联储降息、宏观政策力度可能不及预期，存在地缘政治风险[8]

本周市场回顾 - 全A量能周均值1.26万亿，较上周日均量能缩小2889亿[7] - 本周价值强于成长，大盘强于小盘，如中证A50周涨0.60%，科创50周跌1.29%[9][10] - 以滚动30个交易日相对收益看，小盘股相对优势回落至0轴附近，成长股相对价值股优势下行至负数区间并震荡[11][13] - 本周活跃资金持仓领跌，如市场情绪指数周跌7.65%[16][17] - 两融余额自周二开始边际回落，本周跌停家数较上周明显增长[21] 产业趋势交易回顾与展望 - 本周强势方向为“涨价”线、创新药、芯片制造产业链[29] - 2025年行业配置围绕活跃内循环、科技自立自强与扩大开放，如活跃内循环关注消费电子等，科技自立自强关注人工智能产业等[30] 下周产业事件展望 - TMT类有雷神科技新品发布会等，非科技类4月2日特朗普对全球展开“对等关税”[33] 风险提示 - 国内经济复苏节奏不及预期、海外降息节奏及特朗普政府对华政策不确定性、地缘政治事件“黑天鹅”、行业基本面不确定性风险[36]

行业动态 - 3月26日华夏北京保障房REIT扩募申请获证监会批复和上交所无异议函，拟购入4个北京市基础设施项目[1][7] 一级市场 - 截至2025年3月28日，上市REITs发行规模达1683亿元，共发行63只[8] 市场表现 - 本周（2025.3.24 - 2025.3.28）中证REITs指数涨1.26%，REITs总指数涨1.83%，产权REITs指数涨1.86%，经营权REITs指数涨1.77%[2][13] - REITs总指数跑赢沪深300指数1.81个百分点，跑赢中证全债指数1.66个百分点，跑赢南华商品指数0.59个百分点[2][13] - 华夏金隅智造工场REIT、中信建投明阳智能新能源REIT、华夏首创奥莱REIT领涨，涨跌幅分别为5.79%、5.50%、5.35%[2][13] 相关性 - 中证REITs指数与上证50、沪深300等指数近20日、60日和250日有不同相关系数[22] - REITs细分类别内部近20日、60日和250日有不同相关系数[23] 流动性 - 本周REITs总成交额(MA5)为5.85亿元，环比降5.2%，交通基础设施类MA5成交额最大，占比26.2%[3][27] - 本周REITs总成交量(MA5)为1.31亿份，环比降4.9%，园区基础设施类MA5成交量最大，占比29.0%[27] 风险提示 - REITs基础资产项目未来经营情况不确定，测算现金流可能不符实际，募集发行进度或不及预期[3][35]

资金面情况 - 跨季将至资金面边际收敛，3月24 - 28日，R007环比上行44bp至2.26%，DR007上行28bp至2.05%，R001小幅上行1bp至1.78%，DR001下行3bp至1.72%[1][11] - 资金利率周内呈“先上后下”态势，税期后央行逆回购净回笼，叠加6000 + 亿地方债缴款，周初利率上行，后央行释放呵护信号，利率转降[1][11] - 跨季后资金面或自发式宽松，4月信贷投放规模低于3月（2020 - 2024平均低64.8%），政府债发行规模环比下降（2020 - 2023平均低24.2%，2024年4月净发行为负）[19] 市场表现 - 存单市场释放积极信号，一级市场“量价齐跌”，本周发行量回落至8000 + 亿，加权发行利率降至1.94%；二级市场到期收益率全线下行[12] - 票据市场利率上行，3月24 - 28日，1M转贴现票据利率升至2.00%，3M升至1.70%，6M升至1.28%，大行转为净卖出1082亿[4][45] 公开市场操作 - 3月24 - 28日，央行净投放3036亿元，逆回购投放12653亿元，到期14117亿元，MLF投放4500亿元[3][40] - 3月31日 - 4月3日，央行逆回购到期11868亿元[3][40] 政府债与同业存单 - 3月31日 - 4月3日，政府债计划发行1877亿元，净缴款1660亿元，低于前一周的6219亿元[5][50] - 3月31日 - 4月3日，同业存单到期1011亿元，较前一周的8307亿元大幅降低，4月共计到期近2.3万亿元，较3月的3.0万亿有所回落[6][54] 风险提示 - 流动性出现超预期变化，货币政策出现超预期调整[7][80]

国内宏观政策 - 国务院公布《实施〈中华人民共和国反外国制裁法〉的规定》，完善反制措施、细化程序等[5][11] - 央行改革MLF操作，采用固定数量、利率招标、多重价位中标方式[5][7][14] - 国务院印发涉企收费长效监管机制指导意见，部署七方面重点任务[5][13] 国内产业政策 - 家电消费季启动，释放家电更新消费潜力；商务部支持国际消费中心城市培育建设[5][7][14] - 国家能源局开展电网公平开放专项监管工作；十部门印发铝产业高质量发展实施方案，目标到2027年国内铝土矿资源量增长3%-5%，再生铝产量1500万吨以上[5][15] - 证监会印发上市公司信息披露管理办法，强化风险揭示要求；国家金融管理总局印发养老金融高质量发展实施方案[5][7][14] 国内地方政策 - 上海提出到2027年智算云产业规模力争突破2000亿元，智算规模达20EFLOPS，自主可控算力占比超70%[5][16] - 安徽加大商品房促销力度，取消住房限制性措施；广东推动旅游业高质量发展，力争2027年接待游客突破9.5亿人次，旅游总收入突破1.3万亿元[5][16][17] - 河南2025年推进“人工智能+”行动，备案数据交易规模达50亿元；青岛调整住房公积金贷款政策，购买现房申请额度可上浮10%，最高可贷150万元[16][17] 海外动态 - 德国批准逾110亿欧元对乌军事援助；特朗普宣布对从委内瑞拉购买石油和天然气的国家及所有进口汽车征收25%关税[5][9][18][19] - 美国、俄罗斯同意确保黑海航行安全，禁止袭击能源设施；加拿大设立20亿加元战略应对基金[5][9][18][19] - 墨西哥下调基准利率50个基点至9.0%[9][19]

规则修订概况 - 2025年3月28日晚，多部门同步修订4项规则，包括扩充网下投资者类型、明确未盈利企业分类配售制度[2][4] 本周新股发行 - 宏工科技发行2000万股，肯特催化发行2260万股[4] 银行理财情况 - 已发行权益类银行理财产品572只，规模96.93亿元，主要集中在20家头部理财[4] 保险资管情况 - 2025年参与网下新股询价的保险资管类账户140余户，2025年网下A类平均参与账户约4000个[4] 未盈利企业限售规定 - 发行规模小于10亿元，限售比例不低于10%；介于10亿 - 100亿元，不低于40%；超过100亿元，不低于70%[4] 规则修订影响 - 带动中长期资金入市，优化资本市场投资生态，促进机构深度研究和长期持有[4] - 明确银行理财和保险资管产品纳入A类配售对象，短期对中签率冲击有限[4] - 银行理财参与申购需完善内部制度，提升投研体系建设[4] - 未盈利企业差异化限售，鼓励机构深度研究长期持有[4] 风险提示 - 网下投资者类型扩容后中签率可能下行[4]