报告行业投资评级 - 行业评级为“推荐(维持)” [1] 报告核心观点 - 美光科技最新财报超预期，验证了AI算力产业链的真实需求与高景气度，报告持续看好AI算力板块的后续表现 [7][60] - 报告建议中长期关注在算力、AI应用及工业AI等领域具备核心竞争力的公司 [8][61] 算力动态 - **算力租赁价格平稳**：上周（报告期内）主要云服务商的A100、A800等显卡租赁价格环比基本持平，例如腾讯云A100-40G配置价格为26.97元/时，环比下降5.83% [24][27] - **OpenAI发布GPT-5.2-Codex**：2025年12月19日，OpenAI推出定位为“迄今为止最先进的智能体编码模型”的GPT-5.2-Codex，该模型基于GPT-5.2通用能力并融合GPT-5.1-Codex-Max的专项优势深度优化，旨在推动软件工程自动化 [4][25] - **模型性能关键突破**：GPT-5.2-Codex在SWE-BenchPro和Terminal-Bench2.0两大基准测试中的准确率分别达到56.4%和64.0%，超越了前代模型 [4][30] - **技术能力显著提升**：模型通过“上下文压缩”技术强化了长远语境理解与指令遵循能力，提升了词元效率，并重点优化了Windows环境下的性能与大规模代码变更场景的稳定性 [4][26] - **网络安全能力飞跃**：GPT-5.2-Codex的网络安全能力呈阶梯式飞跃，可辅助完成漏洞发现等防御性安全工作，但其两用风险仍需警惕 [4][28] - **部署策略**：OpenAI采用分阶段差异化部署策略，付费ChatGPT用户即日起可用，未来将向API用户开放并启动可信访问试点 [4][35] - **Token消耗跟踪**：2025年12月15日至21日，周度Token调用量为5.85T，环比上周增长1.21% [18] - **市场份额**：在Token消耗市场份额中，Google以212B tokens占据22.9%的份额，位居首位；xAI、Anthropic、OpenAI和DeepSeek分别占据13.6%、13.1%、9.5%和9.4%的份额 [19] AI应用动态 - **周流量跟踪**：在2025年12月11日至17日期间，AI相关网站中，DeepL的平均停留时长环比大幅增长56.70%，增速第一 [36][38] - **谷歌发布Gemini 3 Flash**：2025年12月18日，谷歌正式推出新一代AI模型Gemini 3 Flash，该模型打破了“速度与智能不可兼得”的固有认知 [5][37] - **性能表现卓越**：Gemini 3 Flash的响应速度是前代Gemini 2.5 Pro的三倍，且在MMMU Pro测试中取得81.2%的成绩，反超了Gemini 3 Pro的81.0% [39][40] - **成本效率突出**：该模型在完成同等性能日常任务时，平均Token消耗量比前代Gemini 2.5 Pro减少30%，且API调用成本仅为Gemini 3 Pro的四分之一左右（输入Token每百万0.5美元，输出Token每百万3美元） [43][46] AI融资动向 - **Lovable完成大额融资**：2025年12月19日，AI原生编程工具公司Lovable完成3.3亿美元B轮融资，投后估值达66亿美元，较2025年7月的18亿美元增长266% [5][48] - **业务数据亮眼**：截至2025年11月，Lovable年化收入（ARR）已突破2亿美元，拥有近800万用户，每日新增10万个应用项目，平台构建的网站和应用月访问量超2亿次 [49] 行情复盘 - **指数表现**：上周（12月15日至19日），AI算力指数日涨幅最大值为2.47%，日跌幅最大值为-2.64%；AI应用指数日涨幅最大值为1.82%，日跌幅最大值为-1.50% [54] - **个股涨跌**：AI算力指数内部，英维克以+15.54%录得最大涨幅，超讯通信以-23.79%录得最大跌幅；AI应用指数内部，美年健康以+24.13%录得最大涨幅，芯原股份以-16.06%录得最大跌幅 [54] 投资建议与公司关注 - **核心逻辑**：美光科技2026财年第一财季营收达136.4亿美元，超出市场预期，同比大幅增长56.7%，其超预期表现印证了存储板块的高景气度，进而验证了AI算力需求的真实落地与持续性 [7][60] - **重点关注公司**： - **迈信林 (688685.SH)**：加快扩张算力业务的精密零部件龙头 [8][61] - **唯科科技 (301196.SZ)**：新能源业务高增并供货科尔摩根等全球电机巨头 [8][61] - **合合信息 (688615.SH)**：AI智能文字识别与商业大数据领域巨头 [8][61] - **能科科技 (603859.SH)**：深耕工业AI与软件并长期服务高端装备等领域头部客户 [8][61] - **公司盈利预测与评级**：报告对四家重点公司给出了“买入”评级及盈利预测，例如唯科科技2025年预测EPS为2.53元，对应PE为29.68倍 [10][13][62]

报告投资评级 - 对电新及公用行业维持“推荐”评级 [2][43] 报告核心观点 - 2025年中国光伏行业年度大会召开，聚焦行业转型与高质量发展，共议“破卷”之道 [4][25] - 风电出海持续推进，大金重工为波兰海上风电项目制造单桩基础，系首次为国际项目制造全部过渡件 [4][26] - 固态电池技术取得新进展，清华大学团队提出“塑性富无机SEI”设计理念，提升电池循环稳定性 [4][26] - 我国能源绿色低碳转型加快，“十四五”非化石能源消费占比目标将超额完成，预计全年风电光伏新增装机约3.7亿千瓦 [4][27] - 新能源供给比重将持续提升，到2030年新能源发电装机比重将超过50%，成为电力装机主体 [4][27] 行情回顾 - 2025年12月15日至19日，申万电新板块涨跌幅为-3.12%，在31个行业中排名第30 [4][14] - 同期申万公用板块涨跌幅为-0.59%，在31个行业中排名第25 [4][14] - 电新细分板块中，光伏设备、风电设备、电网设备、其他电源设备涨跌幅分别为-2.73%、-2.60%、-2.97%、-3.88% [15] - 公用细分板块中，电力板块涨跌幅为-0.66%，燃气板块涨跌幅为0.11% [15] - 电新个股方面，本周85只个股上涨，252只个股下跌，涨幅前五为华菱线缆（周涨幅29.56%）、航天机电（22.60%）、东方日升（19.39%）、钧达股份（19.14%）、赛伍技术（16.89%） [18][19] - 公用个股方面，本周22只个股上涨，27只个股下跌，涨幅前五为胜通能源（周涨幅61.06%）、美能能源（5.22%）、新筑股份（4.03%）、山高环能（2.59%）、百通能源（2.45%） [22] 行业动态与跟踪 光伏产业链 - **硅料**：厂家公布自律行为及产量控制方案，主流厂家致密料现货报价抬高至65-67元/千克以上，但新报价尚无成交，本周交付以执行前期订单为主，致密复投料价格区间为49-55元/千克 [29] - **硅片**：价格持稳，多数企业新报价较先前略有上调，但实际成交量有限，酝酿后续待涨空间 [30] - **电池片**：N型电池片价格全面上涨，183N、210RN与210N均价均上涨至每瓦0.3元人民币，头部厂家停止交付每瓦0.3元人民币以下的订单 [32] - **组件**：受电池片涨价带动，龙头企业已更新报价，但普遍成交价格尚未上移，TOPCon国内集中式项目交付价格落在每瓦0.64-0.70元人民币 [33] - **出口**：2025年11月太阳能组件出口金额为170.77亿元，同比增长31%，环比增长6.3%；逆变器出口金额为54.30亿元，同比增长23%，环比增长13% [37] 风电 - **装机**：2025年10月，国内风电新增装机8.92GW，同比增长34%，环比增长175%；2025年1-10月累计新增装机70.01GW，同比增长53% [40] 电力 - **发用电量**：2025年10月，全国用电量当月值为8572亿千瓦时，同比增长10.40%；2025年11月，全社会发电量为7792亿千瓦时，同比增长2.70% [42] 投资建议与关注标的 - **光伏板块**：建议关注效率领先的电池龙头爱旭股份、隆基绿能，硅料龙头通威股份；铜代银技术领先的博迁新材、聚和材料、帝科股份；盈利性较强的逆变器环节阳光电源、德业股份、固德威、锦浪科技 [5][43] - **风电板块**：建议关注风机企业金风科技、明阳智能，塔筒企业大金重工，海缆企业东方电缆 [5][43] - **锂电板块**：建议关注铁锂和负极环节湖南裕能、万润新能、中科电气、尚太科技；固态电池电解质企业三祥新材、上海洗霸、冠盛股份、厦钨新能；碳纳米管企业天奈科技 [5][43] - **公用事业板块**：建议关注火电公司华能国际、华电国际、国电电力、大唐发电；电力IT企业朗新集团、国能日新、安科瑞 [5][45]

报告行业投资评级 * 报告未明确给出对黑龙江省或相关行业的整体投资评级 [5][6][8][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19][20][22][23][24][25][26][27][29][30][31][32][33][34][35][36][37][38][39][40] 报告核心观点 * 黑龙江省经济呈现积极发展态势，品牌建设成果显著，品牌总价值创历史新高，达到3776.95亿元 [6][11] * 省内积极融入“一带一路”建设，中欧班列高效开行助力“中国制造”出海，较传统运输省时2/3以上、省费25%以上 [6][12] * 黑龙江省粮食生产根基稳固，2025年总产量达1640.06亿斤，连续16年位居全国第一，耕种收综合机械化率达99.28% [13] * 黑龙江板块指数在统计区间内表现强于大盘，12月以来上涨3.14%，但省内上市公司市场表现分化显著 [6][22][24] * 国内宏观经济运行总体平稳，11月规模以上工业增加值同比增长4.8%，但固定资产投资与社会消费品零售总额增长仍面临压力 [27][31][34] 根据相关目录分别进行总结 1 黑龙江本期要闻跟踪 * 2025年黑龙江省品牌总价值达3776.95亿元，创历史新高，涵盖农产品、工业、文旅等多个类别 [6][11] * 12月18日，首趟满载国产汽车配件的中欧班列（55节集装箱）从哈尔滨启程驶向欧洲，本月还将再开行2列 [6][12] * 黑龙江省粮食总产量达1640.06亿斤，连续16年位居全国第一，已建成近1.2亿亩高标准农田，主要农作物良种全覆盖 [13] 2 金融市场数据跟踪 * 12月以来大类资产中，白银表现突出，区间涨幅为17.90%，其次为铜（+6.22%）和黄金（+2.67%），大豆（-6.88%）和原油（-3.43%）走弱 [14] * 截至12月19日，行业板块中通信（+9.21%）、国防军工（+7.31%）、非银金融（+6.08%）、有色金属（+6.38%）、商贸零售（+5.55%）表现亮眼，房地产（-5.11%）、传媒（-3.78%）、计算机（-3.52%）调整居前 [16] * 12月15日至19日，商贸零售板块区间涨幅为6.66%，电子（-3.28%）和电力设备（-3.12%）表现偏弱 [17] * 12月以来，黑龙江板块指数上涨3.14%，收益率高于三大指数 [6][22] * 12月15日至19日，黑龙江板块指数上涨2.01%，市场呈现企稳反弹迹象 [23] * 黑龙江省上市公司市场表现分化，区间内25家收益率为负，14家为正，5家公司涨幅超20%：广联航空（+43.76%）、威帝股份（+35.51%）、航天科技（+29.56%）、大鹏工业（+27.93%）、中国一重（+27.24%）；6家公司跌幅超5%，敷尔佳（-11.98%）跌幅居前 [6][24][25][26] 3 国内宏观数据运行情况 * 11月全国规模以上工业增加值同比增长4.8%，环比增长0.44% [27] * 分门类看，11月采矿业增加值同比增长6.3%，制造业增长4.6%，电力、热力、燃气及水生产和供应业增长4.3% [29] * 11月汽车制造业以及铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业均同比增长11.9%，计算机、通信和其他电子设备制造业同比增长9.2% [30] * 1-11月份，规模以上工业增加值同比增长6.0% [30] * 1-11月份，全国固定资产投资（不含农户）444035亿元，同比下降2.6%，其中民间投资同比下降5.3% [31] * 分产业看，第一产业投资同比增长2.7%，第二产业投资同比增长3.9%，第三产业投资同比下降6.3% [31] * 11月社会消费品零售总额43898亿元，同比增长1.3%，其中乡村消费同比增长2.8%，快于城镇 [34] * 按消费类型，11月商品零售同比增长1.0%，餐饮收入同比增长3.2% [34] * 1-11月社零总额456067亿元，同比增长4.0%，网上零售额144582亿元，同比增长9.1% [35] 4 黑龙江省经济运行数据 * 2025年1-11月，黑龙江省政府债发行额合计1750亿元，在全国处于中等偏下水平，其中11月发行127亿元 [6][38][39]

报告行业投资评级 - 子行业评级：房地产开发与房地产服务均为“无评级” [3] 报告核心观点 - 2025年11月房地产行业数据整体承压，销售、价格、投资等关键指标同比降幅普遍扩大，市场处于新旧模式转换时期 [1][7] - 考虑到去年高基数效应，预计2025年12月行业各项指标同比压力较大 [7][39] - 报告预计2026年一季度配套支持政策有望陆续出台，各地收购存量房力度或增加，年底房企将促销冲刺，建议关注相关地方国企及开发商 [7][39] 根据相关目录分别总结 一、销售：1-11月销售同比降幅继续扩大 - **累计销售面积与金额降幅扩大**：2025年1-11月，全国商品房累计销售面积78,702万平方米，同比下降7.8%，降幅较1-10月扩大1个百分点；累计销售金额75,130亿元，同比下降11.1%，降幅较1-10月扩大1.5个百分点 [4][11] - **单月销售表现分化**：11月单月销售面积6,720万平方米，同比下降17.3%，降幅较上月收窄1.5个百分点；但单月销售金额6,113亿元，同比下降25.1%，降幅较上月扩大0.8个百分点 [4][11] - **区域表现**：分区域看，1-11月东部地区销售面积与金额同比降幅最高，分别为-10.1%和-12.6% [17] 二、价格：新房和二手房价格同比跌幅均扩大 - **新房价格环比降幅收窄，同比降幅扩大**：11月70个大中城市新建商品住宅价格指数环比下降0.4%，降幅较10月收窄0.1个百分点；同比下降2.8%，降幅较10月扩大0.2个百分点 [5][18] - **二手房价格环比持平，同比降幅扩大**：11月70个大中城市二手住宅价格指数环比下降0.7%，降幅与10月持平；同比下降5.7%，降幅较10月扩大0.3个百分点 [5][24][26] - **城市数量变化**：11月新房价格环比上涨城市仅8个，同比上涨城市仅5个；二手房价格环比全部下跌，同比也全部下跌 [22][28] 三、开发投资：开发投资走弱，新开工面积同比降幅扩大 - **开发投资降幅显著扩大**：2025年1-11月累计开发投资完成额78,591亿元，同比下降15.9%，降幅较1-10月扩大1.2个百分点；11月单月完成额5,028亿元，同比下降30.3%，降幅较10月扩大7.3个百分点，创近10年最大单月降幅 [6][31] - **新开工面积持续低迷**：1-11月累计新开工面积53,457万平方米，同比下降20.5%，降幅较1-10月扩大0.7个百分点；11月单月新开工面积4,396万平方米，同比下降27.6% [6][32] - **竣工与施工面积下滑**：1-11月累计竣工面积39,454万平方米，同比下滑18.0%；累计施工面积656,066万平方米，同比下降9.6% [6][36]

行业投资评级 - 投资银行业与经纪业评级为“看好”，并维持该评级 [7] 核心观点 - 本周非银板块整体表现较强，行业供给侧改革提速，板块重估进行时 [2][4] - 券商方面，中金公司发布换股吸收合并东兴证券、信达证券预案，行业供给侧改革再提速，市场交投维持历史高位，预计2025年业绩维持高增趋势 [2][4] - 保险方面，金监局就《保险公司资产负债管理办法（征求意见稿）》公开征求意见，三季报印证了存款搬家、增配权益和新单成本改善逻辑，中长期ROE改善确定性提升，估值有望加速修复 [2][4] - 从盈利和分红稳定性维度，推荐江苏金租、中国平安、中国财险 [4] - 综合业绩弹性及估值分位，推荐新华保险、中国人寿、香港交易所、中信证券、东方财富、同花顺、九方智投控股 [4] 核心数据跟踪 - **行业表现**：本周非银金融指数上涨2.9%，相对沪深300的超额收益为+3.2%，行业排名靠前（2/31）；年初至今非银金融指数上涨9.8%，相对沪深300的超额收益为-6.3%，行业排名靠后（20/31）[5] - **市场数据**：本周市场热度回落，两市日均成交额17604.84亿元，环比下降9.86%；日均换手率1.83%，环比下降19.91个基点；两融余额2.50万亿元，环比下降0.34%；万得全A指数下跌0.15%，中债总全价指数上涨0.06%；10年期国债收益率下行0.88个基点至1.8308% [5] 指数与板块表现 - 截至12月19日，沪深300指数下跌0.3%，中小板指下跌0.8%，创业板指下跌2.3% [19] - 非银板块回升，其中证券板块上涨1.1%，保险板块上涨7.0%，多元金融板块上涨1.0% [19] 保险周度数据跟踪 - **行业概况**：2025年10月累计保费收入54,833亿元，同比增长7.99%，其中产险收入14,908亿元（+4.02%），人身险收入39,924亿元（+9.56%）[23][24] - **资金运用**：截至2025年9月末，行业资金运用规模37.46万亿元，银行存款、债券、股票基金和其他类资产占比分别为7.64%、48.52%、14.93%、28.91%，较2024年末分别变动-1.11、+0.64、+2.58、-2.11个百分点 [24] - **总资产**：2025年10月保险公司总资产40.59万亿元，环比增长0.46%，其中寿险公司总资产35.68万亿元（环比+0.68%），产险公司总资产3.15万亿元（环比-1.15%）[27] - **上市险企保费**：2024年12月单月保费增速分化，国寿、新华、太保、平安、人保同比增速分别为+1.86%、+19.13%、+5.91%、-0.92%、-5.99% [28] - **债券市场**：截至12月19日，5年期债券收益率变动幅度在-3.04BP到+2.06BP之间，其中国开债下跌3.04BP；5年期信用利差变动幅度在-0.46BP到+4.64BP之间，期限利差变动幅度在-0.19BP到+3.75BP之间 [33] 券商周度数据跟踪 - **经纪业务**：本周两市日均成交额17604.84亿元，环比下降9.86%，日均换手率1.83%，环比下降19.91个基点，均高于2024年中枢水平（日均成交额10,846.61亿元，换手率1.53%）[41] - **投资业务**：本周权益市场整体下行，沪深300指数下跌0.28%，创业板指数下跌2.26%；中债企业债总全价指数环比下跌0.01% [46] - **信用业务**：截至12月18日，两融余额2.50万亿元，环比下降0.34%，高于2024年日均余额1.56万亿元；截至12月19日，股票质押股数2921亿股，质押市值2.90万亿元 [49] - **投行业务**：2025年11月股权融资规模506.49亿元，环比增长1.0%，其中IPO融资101.88亿元；债券融资规模7.06万亿元，环比增长7.6%，两者均高于2024年月均规模（股权200.34亿元，债券6.66万亿元）[53] - **资管业务**：2025年11月券商集合资管发行份额43.87亿份，环比增长4.1%，高于2024年月均28.58亿份；11月新发基金规模1057.09亿份，环比增长11.1%，高于2024年月均992.35亿份 [55] - **衍生品业务**：2025年11月期货市场成交金额57.28万亿元，环比增长9.49%；11月场内期权成交4721万张，环比下降7.6%，低于2024年月均5811万张 [59] 行业及公司重点关注 - **行业要闻**： - 证监会主席吴清出席资本市场“十五五”规划专家座谈会，指出要聚焦提升资本市场包容性、定价效率等重点问题 [63] - 金监局就《保险公司资产负债管理办法（征求意见稿）》公开征求意见，旨在提升保险公司资产负债管理能力 [65] - **公司公告**： - **中金公司、东兴证券、信达证券**披露重大资产重组预案，采用换股吸收合并方式，东兴证券、信达证券与中金公司A股的换股比例分别为1:0.4373与1:0.5188 [6][76] - **新华保险**2025年1-11月累计总保费收入1888.5亿元，同比增长16% [66] - **中国太保**2025年1-11月累计总保费收入，寿险为2503.22亿元（+9.4%），财险为1876.82亿元（+0.3%）[70] - **中国人寿**拟向国寿启航壹期股权投资基金合伙企业增资50亿元，用于不动产项目投资 [78] - **南京证券**完成向特定对象发行A股股票，募集资金净额约48.97亿元，将用于补充资本金 [78] - **中信证券**2022年配股募投项目全部结项，节余募集资金约9721.43万元将永久补充流动资金 [83] - 多家券商公布分红派息方案，包括西部证券（每10股派0.20元）、华西证券（每10股派0.40元）、申万宏源（每10股派0.35元）、财通证券（每股派0.06元）、中金公司（每股派0.09元）[67][68][71][72][77]

报告行业投资评级 - 强于大市（维持）[1] 报告核心观点 - 居民存款正从定期向非银及企业活期存款转移，存款搬家已“初见端倪”[4][8] - 历史复盘表明，存款搬家由宽松货币政策诱发，资本市场活跃催化，但持续性取决于实体经济修复进程[4][12][13] - 当前宽松货币政策、资本市场回暖为存款活化提供动力，但实体经济修复进程是决定其能否持续的关键[4][58][68] - 投资建议关注资金结构变化，顺势而为，重配置轻交易，看好银行板块的股息配置价值[4] 根据相关目录分别总结 一、 居民定期存款占比回落，存款搬家初现 - 居民定期存款连续多月同比少增，非银存款连续多月同比多增，形成“跷跷板”效应[4][8] - M1增速从2024年9月的-3.3%一路上行至2025年11月的4.9%，M1-M2剪刀差收窄7.0个百分点至-3.1%，存款活期化显现[8] - 截至2025年11月，居民定期存款占全部存款比例为36.98%，较2025年4月阶段性高点回落0.56个百分点[4][10] - 同期，非银存款占比上行1.13个百分点至10.68%，存款结构调整主要表现为居民存款向非银转移[4][10] 二、 存款搬家历史复盘：宽货币铺路，股市与实体共振催化 - 过去近20年出现两次趋势性存款搬家：2009年1月至2011年8月、2015年3月至2018年1月[4][12] - 第一次搬家期间，居民定期存款占比从31.56%下降至25.53%，回落6.03个百分点[12][14] - 第二次搬家期间，居民定期存款占比从27.90%下降至23.95%，回落3.95个百分点[12][14] - 存款流向主要为存款活化，即居民定期存款向企业活期或非银活期存款转移[4][12] - 第一次搬家期间，企业活期存款占比上行6.62个百分点至25.56%[21] - 第二次搬家期间，企业活期存款和非银存款占比分别上行3.19和1.55个百分点至13.82%、9.30%[21][35] - 复盘得出三大驱动因素：1) 货币政策宽松是重要诱发因素；2) 资本市场活跃催化进程；3) 实体经济走势决定持续性[4][13] - 2013年1月和2021年1月出现过两次短期存款结构变动，但因实体经济未显著修复，未能形成趋势性搬家[13][49] 三、 未来展望：宽松环境有望延续，关注实体经济修复进程 - 2024年7月以来货币政策积极，大行一年期存款利率从2023年的1.45%下调至2025年11月的0.95%，累计调降50BP[60] - LPR利率从2023年末的3.45%下调至2025年11月末的3.00%，累计下调45BP[60] - 大型银行存款准备金率从2023年末的10.5%下降至2025年11月的9.0%，累计下行1.5个百分点[60] - 居民定期存款增速从2024年11月的12.7%下行至2025年11月的10.6%，回落2.1个百分点[62] - 2024年9月国新会后股市明显上行，沪深300指数从2024年9月24日的3352点上行至2025年12月17日的4580点，上涨37%[64] - 同期股票成交额上行86%，市场交投情绪高涨[64] - 但房地产市场销售仍处负增区间，经济修复进程温和[58][64] - 2025年3季度名义GDP增速为3.7%，较一季度回落0.9个百分点[58][66] - 2025年11月PMI为49.2%，仍处于收缩区间[66] - 存款搬家可持续性需持续观察经济复苏进程[58][66][68] 四、 投资建议 - 资金流向变化是推动板块估值修复的重要力量，被动指数扩容带来稳定资金流入[4] - 银行板块低波高红利的特征易获险资等中长期资金青睐，股息配置价值吸引力预计将持续[4] - 个股维度，结合股息和潜在增量资金流入空间，看好A股股份行板块及部分优质区域行（成都、江苏、上海、苏州、长沙）[4] - 同时关注更具股息优势的港股大行配置机会[4]

行业投资评级 - 投资评级：优于大市（维持） [2] 核心观点 - 2026年铜精矿长单加工费基准（TC/RC）定为0美元/吨和0美分/磅，显著低于2025年的21.25美元/吨和2.125美分/磅 [3][4] - 零加工费的出现，除了铜矿与冶炼供需错配，还因为副产品（硫酸、贵金属）收益和冶炼回收率收益均处于历史最好水平，支撑了冶炼厂的盈利 [3][8][9] - 零加工费具有强烈的警示意义，可能促使相关部门出台产能调控等“反内卷”措施，行业远期格局有望向好 [3][13] - 中国铜冶炼厂在工艺水平、成本控制和副产品消纳方面全球领先，在行业低迷期竞争优势凸显 [3][11][16] - 相关投资标的为铜陵有色、江西铜业、云南铜业 [3][21] 长单加工费与行业背景分析 - 2026年长单加工费谈判艰难，于12月19日左右确定，比往年晚约2周，最终基准定为0美元/吨 [4] - 2025年二季度以来，铜精矿现货加工费一直徘徊在-40美元/吨附近，而年度长单加工费为21.25美元/吨，长单成为冶炼厂盈利重要因素 [6] - 2025年因铜精矿供应紧张，不少大型冶炼厂长单占比已低于80%，预计2026年长单比例可能进一步下滑，削弱冶炼厂盈利能力 [6] - 铜冶炼除加工费外的主要盈利来源包括：1）冶炼回收率收益，当前铜价假设下收益约1200元/吨铜；2）硫酸副产品收益，当前价格下收益约2500元/吨铜；3）贵金属回收率收益，当前收益约500-1000元/吨铜 [8][9] 行业“反内卷”与政策动向 - 中国有色金属工业协会表示，零或负加工费可能严重损害全球铜冶炼企业利益，挑战了长期以来的全球铜定价基准 [13] - 中国铜原料联合谈判小组（CSPT）宣布，2026年度成员企业将降低矿铜产能负荷10%以上 [13] - 近期多项政策旨在控制产能扩张，包括《2024—2025年节能降碳行动方案》要求从严控制铜冶炼新增产能，《铜产业高质量发展实施方案（2025—2027年）》推动铜冶炼发展由产能规模扩张向质量效益提升转变 [14][15] - 行业协会建议借鉴电解铝经验，对铜等大宗金属考虑设立产能“天花板”，严控新增产能 [15] 主要公司产能与盈利敏感性分析 - **铜陵有色**：合计粗炼产能186万吨，权益粗炼产能161万吨，主要冶炼厂包括金冠铜业（70万吨）、金隆铜业（46万吨）等 [16] - **江西铜业**：合计粗炼产能130.2万吨，主要冶炼厂包括贵溪冶炼厂（93万吨）、江铜富冶和鼎（35万吨，权益40%）等 [17] - **云南铜业**：合计粗炼产能92万吨，主要冶炼厂包括西南铜业（55万吨）、赤峰云铜（40万吨，权益45%）等 [17] - **铜陵有色盈利敏感性**：在铜价80,000元/吨、TC为0美元/吨的基准情景下，2026年归母净利润预测为64.1亿元，铜价每变动5,000元/吨或TC每变动10美元/吨，净利润变动约6.7亿元 [18] - **江西铜业盈利敏感性**：在铜价80,000元/吨、TC为0美元/吨的基准情景下，2026年归母净利润预测为95.8亿元 [19] - **云南铜业盈利敏感性**：在铜价80,000元/吨、TC为0美元/吨的基准情景下，2026年归母净利润预测为24.5亿元 [20]

报告行业投资评级 - 报告未明确给出具体的投资评级（如买入、持有、卖出）[1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19][20][21][22][24][26][27][28][29][30][31][32][33][34][35][36][37][38][39][40] 报告核心观点 - “十五五”时期（2026-2030年），工程机械行业有望实现量质齐升，从“追赶者”向“引领者”跨越 [2][19][40] - 行业将在“国内更新+海外拓展”双轮驱动下，依托高端化、智能化、绿色化、全球化主线发展，实现市场份额与盈利水平同步提升 [19][40] 政策驱动：激发行业增长新潜能 - “十四五”期间，受益于基建投资回暖及设备更新政策，行业复苏势头强劲，2025年全行业营业收入有望达9100亿元，较2020年增长17.4% [3][5][6] - 大规模设备更新、超长期特别国债等政策为市场需求提供稳定支撑，例如川藏铁路等超级工程带动大型装备需求，中联重科在西部地区订单同比增幅达32% [4] - 县域经济成为新增长极，微型挖掘机在农田水利建设中的应用占比提升至45%，县域销量占比预计达18% [4] - “十五五”期间，政策红利持续释放，初步估算未来五年有望新增约10万亿元市场空间 [19] - 超长期特别国债等政策向基建、能源设施倾斜，雅鲁藏布江下游水电工程将于“十五五”期间全面推进，总投资约1.2万亿元，总装机容量预计达60GW，土方量超5亿立方米，将显著拉动大型工程机械需求 [20][21] 技术迭代：迈向智能化、高端化、绿色化 - 行业迎来以“高端化、智能化、绿色化”为核心的技术创新浪潮，头部企业取得多项突破：徐工机械全球大吨位纯电动装载机可降低能耗70%以上；三一重工新型泵车综合能耗降低15%；中联重科与华为的矿山智能体方案使运输效率提升30% [8] - 国产工程机械品牌强势崛起，13家中国企业跻身全球工程机械制造商50强（Yellow Table 2025），合计占据全球市场份额18.7%，较2020年增加4家 [9][11] - 徐工集团、三一重工分别稳居全球第4、第6位，市场份额分别提升0.1个、0.4个百分点 [9] - 国产品牌挖掘机国内市场占有率从2010年不足30%跃升至当前超过80% [9] - 形成长沙、徐州、柳州等多个协同高效的产业集群发展新格局 [10] 国际化布局：海外市场跨越发展 - “十四五”期间，工程机械出口额从2020年的209亿美元大幅增长至2024年的528.59亿美元，连续四年保持高位增长，预计2025年将达到或超过590亿美元 [3][12][14][15] - 海外业务已成为重要增长引擎，A股上市工程机械企业境外收入占比从2020年的11.38%快速提升至2024年的47.48% [12] - 三一重工、中联重科等龙头企业境外业务收入均已占公司营业收入半数以上 [12] - 三一重工2024年国际业务收入达485亿元，同比增长12.15%，占主营业务收入的64% [16] - 中联重科2024年境外收入233.80亿元，同比增长30.58%，占比提升至51.41%，近三年境外收入年均复合增长率达59.26% [16] - 徐工机械2025年前三季度国际化收入占总收入近50%，其中境外收入375.94亿元，外销收入占比48.1% [17] - 企业通过建立海外研发中心、生产基地及全球化营销网络，实现从传统出口向本地化运营的跨越 [13] “十五五”行业发展趋势展望 - **电动化与智能化催生结构性机遇**：中国工程机械新能源渗透率从2020年的0.4%提升至2024年的7.9%，预计2025年达12%，2030年将升至27.7% [28][29][30] - 预计到2030年，挖掘机、装载机、混凝土机械的新能源渗透率将分别从2024年的0.8%、32.2%、25.8%提升至40.6%、68.7%、45.7% [28][32][33] - 5G、AI与工业互联网深度融合，推动行业向无人化、机群协同作业等智能作业系统转型 [34] - **国际市场拓展与全球化布局深化**：2024年全球Top50工程机械制造商总销售额达2376亿美元，卡特彼勒、小松全球市场占有率均维持在10%以上，徐工、三一、中联市场占有率分别为5.4%、4.6%、2.4% [35] - 国内厂商收入主要来源于本土销售，剔除中国市场后，其全球市场占有率仍处于较低水平，预示广阔提升空间 [35] - **后市场成新增长极**：工程机械市场已从增量转向存量，设备保有量近1000万台 [38][39] - 2023年全球二手工程机械市场规模约为954亿美元，预计2030年将达到1220亿美元 [39] - “十五五”期间存量市场有望催生千亿级再制造蓝海市场，近三年我国二手工程机械出口年均增长率达30% [39]

行业投资评级 - 家用电器行业评级为“优于大市” [1][7] 核心观点 - 11月家电内外销在高基数下持续承压，但零售需求表现或已触底，后续在国补政策延续及外销改善带动下，家电零售有望修复 [1][18] - 家电板块显示出较强的经营韧性，龙头企业表现亮眼，后续龙头在复杂内外销环境下有望延续稳健增长 [13] - 建议积极布局估值性价比高、股息率可观、增长韧性充足、海外具备长期成长空间的白电龙头 [14] 本周研究跟踪与投资思考 - **11月家电零售表现**：11月我国家用电器和音像器材类限额以上零售额同比下降19.4%，累计同比增长14.8% [2][19]，降幅扩大主要受去年同期国补高基数及大促提前影响 [2][19] - **分品类零售表现**： - 大家电普遍承压：空调、冰箱、洗衣机、电视等线上线下零售额普遍有20%以上降幅 [2][19] - 厨房小家电相对稳健：电饭煲线上/线下零售额同比-9.2%/-20.3%，空气炸锅线上/线下零售额同比-0.3%/+3.0% [2][19] - 清洁电器承压但长期增长明显：扫地机及洗地机降幅在20%左右，但两年累计增长较为明显 [2][19] - **11月家电出口表现**：11月我国家电出口额（人民币口径）同比下降6.0%，降幅环比10月收窄 [3][46] - **分品类出口表现**： - 空调持续承压：11月出口额下降25.7% [3][46] - 冰洗及吸尘器回暖：冰箱/洗衣机出口额同比增长7.6%/15.8%，吸尘器出口额增长15.3% [3][46] - 微波炉、电视等延续小幅下降趋势 [3][46] - **空调产销与排产**： - 11月产销大幅下滑：11月家用空调生产1057.7万台，同比下滑36.7%，销售1049.2万台，同比下滑31.8% [4][58] - 1月排产受春节错期影响改善：1月空调排产量同比增长21.3%，其中内销排产884万台，同比增长32.0%，出口排产1113万台，同比增长14.0% [4][58] 重点数据跟踪 - **市场表现**：本周家电板块相对收益+0.44% [4][61] - **原材料价格**： - LME3个月铜价周环比+0.4%至11837美元/吨 [4][63] - LME3个月铝价周环比+2.4%至2943美元/吨 [4][63] - 冷轧板价格周环比持平至3740元/吨 [4][63] - **海运价格**： - 美西线集运指数周环比-0.86% [4][70] - 美东线集运指数周环比-1.31% [4][70] - 欧洲线集运指数周环比+0.23% [4][70] - **地产数据**：11月住宅竣工面积累计同比下降20.1%，住宅销售面积累计同比下降8.1% [4][73] 核心投资组合建议 - **白电板块**：推荐美的集团、海尔智家、TCL智家、格力电器、海信家电 [5][14][16] - **黑电板块**：推荐海信视像 [5][17] - **小家电板块**：推荐石头科技、小熊电器、科沃斯 [5][14][16] - **厨电板块**：推荐老板电器 [14] - **照明及零部件板块**：推荐大元泵业、佛山照明 [15] 分板块观点与经营表现 - **白电**：经营表现最为稳健，Q3营收利润均实现个位数增长，龙头增长韧性充足 [13][16] - **厨电**：受地产拖累，Q3营收利润持续承压 [13] - **黑电**：受北美出口拖累，Q3营收承压，但利润持续修复 [13] - **小家电**：Q3营收增速领先其他板块，受国补扰动较小，利润率有所改善 [13] - **照明及零部件**：受出口及下游家电需求影响，Q3营收增速放缓，盈利有所承压 [13] 重点公司盈利预测摘要 - **美的集团**：2025年预测EPS为5.84元，对应PE为14倍 [6][81] - **海尔智家**：2025年预测EPS为2.27元，对应PE为12倍 [6][81] - **格力电器**：2025年预测EPS为5.98元，对应PE为7倍 [6][81] - **TCL智家**：2025年预测EPS为1.04元，对应PE为10倍 [6][81] - **石头科技**：2025年预测EPS为7.80元，对应PE为20倍 [6][81]

报告行业投资评级 - 行业评级为“推荐”，且评级为“维持” [7] 报告核心观点 - 报告核心观点聚焦于L3级自动驾驶技术的商业化落地进程及其对行业的里程碑意义，认为L3热潮持续蔓延，并将推动L4 ROBOTAXI行业扩容 [2][3][4][5] 根据相关目录分别总结 本周行情回顾 - 本周（2025年12月13日至12月19日）汽车行业指数收报7654.14点，全周下跌0.10%，表现略优于沪深300指数（下跌0.28%），在申万一级行业中位列第21位 [13] - 汽车相关子板块大部分下跌，其中乘用车板块跌幅最大，为-1.71%，汽车零部件板块则上涨0.70% [13][14] - 个股方面，乘用车板块北汽蓝谷周涨幅8.5%领涨，汽车零部件板块浙江世宝周涨幅达44.1%表现突出 [13][16] 本周数据跟踪 - **乘用车销量**：12月1-14日，全国乘用车市场零售76.4万辆，同比去年下降24%，但较上月同期增长2%，今年以来累计零售2224.7万辆，同比增长5% [2][20] - **乘用车批发**：12月1-14日，全国乘用车厂商批发73.4万辆，同比去年下降31%，较上月同期下降15%，今年以来累计批发2749.9万辆，同比增长9% [2][20] - **新能源车销量**：12月1-14日，新能源市场零售47.6万辆，同比去年下降4%，较上月同期增长1%，今年以来累计零售1194.8万辆，同比增长18% [2][20] - **新能源车批发**：12月1-14日，厂商新能源批发45.7万辆，同比去年下降15%，较上月同期下降14%，今年以来累计批发1421.3万辆，同比增长26% [2][20] - **新能源渗透率**：12月1-14日，全国乘用车市场新能源零售渗透率与批发渗透率均达到62.3% [2][20] - **市场份额变化**：2025年1-11月，SUV车型市场份额持续扩大至49.8%，自主品牌市场份额显著提升至65.4% [26][28] 本周行业要闻（国内） - **L3自动驾驶里程碑**：工业和信息化部于12月15日宣布，我国首批L3级有条件自动驾驶车型（长安深蓝SL03和极狐阿尔法S6）获得准入许可，将在北京、重庆指定区域开展上路通行试点，标志着自动驾驶技术从测试迈向商业化应用 [3][32] - **车企L3测试加速**：小鹏汽车于12月16日在广州获得L3级自动驾驶道路测试牌照并启动常态化测试，预计明年第一季度全量车型搭载L3功能 [4][39]，比亚迪于12月17日在深圳启动面向量产的L3级自动驾驶全面内测，已完成超过15万公里道路验证 [4][43]，理想汽车、鸿蒙智行也已开启相关内测 [4][40] - **产业规模预测**：报告引用中商产业研究院数据，预测2025年我国无人驾驶市场规模将超过4000亿元 [33] - **政策与消费刺激**：三部门发文提出更大力度提振消费，适当减免汽车以旧换新过程中提前结清贷款的违约金 [34]，广州市补充3亿元资金启动第二轮促进汽车消费活动 [42]，并规划加快城市公共服务车辆电动化替代 [37] - **企业资本运作**：长安汽车控股子公司深蓝汽车计划增资扩股，预计募资规模约61.22亿元人民币 [30][31] - **行业自律**：多家车企积极响应国家市场监督管理总局发布的《汽车行业价格行为合规指南（征求意见稿）》 [38] - **国际贸易磋商**：商务部表示，中欧双方正在就电动汽车案开展磋商 [44][45] 本周行业要闻（国外） - **特斯拉Robotaxi进展**：特斯拉于12月15日在得克萨斯州奥斯汀市启动车内无人的Robotaxi公共道路测试 [46] - **小鹏全球化布局**：小鹏汽车在马来西亚启动第三个本地化生产项目，计划于2026年实现量产，旨在服务东盟市场 [47] - **欧盟政策动向**：有消息称，在行业压力下，欧盟可能将2035年燃油车销售禁令推迟至2040年，或弱化执行力度 [48] - **传统车企战略调整**：福特汽车宣布停产F-150 Lightning等大型电动汽车，转向混合动力及燃油车型，此决策预计导致约195亿美元（约合人民币1373亿元）的损失 [51] - **供应链合作**：博世获得丰田全球百亿级ADAS项目订单，计划于2028年量产落地，被称为全球智驾领域规模最大的单笔项目 [53]，日产将与英国Wayve公司合作开发下一代驾驶辅助技术 [50] - **中国车企研发全球化**：理想汽车正式筹建硅谷AI研发中心，聚焦智能化与辅助驾驶技术，形成全球“四地协同”研发网络 [55] 主要关注标的公告 - **爱柯迪**：公司已完成股份回购计划，累计回购606.82万股，耗资10008.80万元，回购股份拟用于员工激励 [58][59] - **拓普集团**：公司一笔20亿元的闲置募集资金理财产品到期赎回，收回本金并实现收益212.88万元 [60] - **保隆科技**：公司决定将可转债募集资金余额2.3亿元以协定存款方式存放，以提高资金使用效率 [62]