报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“强推”评级 [2][8][11] 报告的核心观点 - 华为赋能与自身能力积累使赛力斯在6+1能力上构建竞争优势，为中长期高质量发展奠定基础 [3][11] - 赛力斯与华为合作进入收获期，盈利大幅改善，问界品牌销量优异，新车型问界M8预计月销1.8 - 2.0万辆 [8][11] - 预计2025 - 27年公司销量、营收、归母净利持续增长，给予2025年30倍PE，对应目标价184.93元，空间37% [8][11] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - **发展历程**：历经零部件配套期、传统汽车期、新能源转型期和华为合作期，从汽车零部件到微面再到高端乘用车，不断进取 [17][18][19] - **股权结构**：股权结构集中，张兴海家族持股约30%，东风汽车集团持股20.04%，2024年重庆国资入股，合计持7.56%股权 [21] - **公司业务**：主营业务为整车和零部件，整车是核心业务，新能源销量占比提升，问界成为主要销量驱动力 [25] - **财务概览**：新能源汽车布局进入收获期，营收快速增长，盈利能力大幅改善，费用率优化，实现扭亏为盈 [29][33][38] 当前：品牌与智能化构筑护城河，市场份额优异 - **合作历史**：与华为合作始于2021年，入股“引望”使合作升级至资本联动，问界销量经历四个阶段，已进入稳健期 [42][44] - **市占**：问界定位高端新能源品牌，有4款在售车型，M7在25 - 30万元SUV市场市占率第二，M9在40 - 60万元SUV市场市占率第一 [48][51][54] - **竞争优势**：华为产品定义经验可复用，问界在智能化、品牌和服务维度表现突出，其他维度无短板，成为爆款车型 [52][53] - **问界M8**：处于30 - 40万元SUV细分市场，预计稳态月销1.8 - 2.0万辆，有望冲击细分市场TOP1 [78] 未来：华为赋能+自身积累构筑6+1能力，为中长期发展打下坚实基础 - **整车研究6+1框架**：车企经营竞争由6个上层能力（产品定义、研发、渠道管理、供应链管理、制造和广宣）和1个底层能力（管理）决定，华为和车企在不同能力上各有主导 [81][84] - **研发能力**：华为与赛力斯协同创新，华为智能汽车解决方案布局丰富且技术领先，覆盖智驾、车载光等六大领域 [92] - **渠道管理&广宣能力**：华为在渠道和广宣上赋能，车型进入华为终端门店销售，华为品牌形成宣传势能 [90] - **供应链管理&制造能力**：华为供应核心零部件，参与零部件选型开发，帮助车企引入先进流程管理 [90] - **管理能力**：华为渗透高效管理体系与文化理念，提升赛力斯管理能力 [90] 投资建议 - **盈利预测**：预计2025 - 27年公司销量、营收、归母净利持续增长，2025年净利大幅增长 [8][11] - **投资建议**：给予2025年30倍PE，对应目标价184.93元，空间37%，首次覆盖给予“强推”评级 [8][11]

报告公司投资评级 - 维持“强推”评级，目标价区间为122.65 - 147.18港元 [2] 报告的核心观点 - 理想汽车2025年一季报业绩符合预期，AI布局稳步推进，虽营收和归母净利环比下降，但毛利率表现优异，费用控制能力强，且全系车型智能焕新升级，AI成果显著，新车周期将开启，有望推动销量和业绩增长 [2][7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本数据 - 总股本214,088.23万股，已上市流通股178,507.02万股，总市值2,316.43亿港元，流通市值1,931.45亿港元，资产负债率55.31%，每股净资产33.55元，12个月内最高/最低价为138.30/68.65港元 [4] 业绩情况 - 营收端：1Q25公司实现销量9.3万辆，同比+15.5%，环比-41%，对应营收259亿元，同比+1.1%，环比-41%，受春节假期和新款上市前期观望情绪影响销量环比下滑，整车ASP小幅下滑至26.6万元，同比-3.6万元，环比-0.3万元 [7] - 毛利率：1Q25为20.5%，同比-0.1PP，环比+0.3PP [7] - 费用端：研发、SG&A费用环比+4.4%、-18%，费用率受规模效应影响环比上升，1Q25研发费用率9.7%，同比-2.2PP，环比+4.3PP，SG&A费用率9.8%，同比-1.9PP，环比+2.8PP [7] - 盈利端：1Q25归母净利6.5亿元，同比+0.6亿元，环比-29亿元，单车净利0.7万元，同比持平，环比-1.5万元 [7] 产品升级 - 4月23日和5月8日，理想分别发布MEGA和L系列的25款智能焕新版，指导价和24款一致，智能驾驶、智能座舱、舒适性配置等全面升级 [7] - 智驾方面，AD Pro车型芯片和激光雷达升级，AD Max芯片升级以支持后续智驾系统迭代 [7] - 智能座舱方面，增加了Agent能力，能处理车外任务 [7] AI布局 - 2024年末宣布转型为人工智能企业，目标2030年成为全球领先的AI企业，2025年3月展示自研汽车操作系统理想星环OS并宣布开源 [7] - 新一代智驾技术MindVLA大模型将于7月发布，结合视觉、语言和行为三大智能，开创机器人大模型新范式，提升智驾体验和产品竞争力 [7] 新车周期 - 纯电i系列首款车型i8将于7月上市，第二款车型i6将于下半年上市，为公司带来业绩增量 [7] 销量预测 - 预计公司总销量在年末达到7 - 8万辆的月销水平，全年预计总销量58.9万辆、同比+18%，其中增程51.8万辆，纯电7.1万辆 [7] 财务预测调整 - 预计2025 - 27年销量为59万、72万、82万辆，同比+18%、21%、14% [7] - 将2025 - 27年营收预测由1694亿、2028亿、2340亿元调整为1,623亿、2,033亿、2,283亿元，同比+12%、25%、12% [7] - 将归母净利预测由106亿、128亿、154亿元调整为96亿、134亿、152亿，对应PE 22.1倍、15.8倍、13.9倍 [7] 主要财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |主营收入(百万元)|144,460|162,321|203,298|228,299| |同比增速(%)|16.6%|12.4%|25.2%|12.3%| |归母净利润(百万元)|8,032|9,638|13,440|15,239| |同比增速(%)|-31.4%|20.0%|39.4%|13.4%| |每股盈利(元)|3.79|4.50|6.28|7.12| |市盈率(倍)|26.2|22.1|15.8|13.9| |市净率(倍)|3.0|2.6|2.3|1.9| [8]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 理想汽车2025年一季度业绩符合预期，单车ASP环比略降但毛利率稳定，费用管控有效使经营利润转正，MEGA Home超预期且下半年两款纯电预期乐观，调整2025 - 2027年净利润预测，维持“推荐”评级 [1][5][6] 根据相关目录分别进行总结 主要数据 - 行业为汽车，实际控制人是李想，总股本2140.88百万股，总市值2125.61亿元，每股净资产33.55元，资产负债率55.31% [1] 业绩情况 - 2025年一季度实现营业收入259亿元，同环比分别增加1.1%/-41.4%，净利润6.5亿元，同环比分别增加9.4%/81.7% [3] 财务预测 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|123851|144460|169220|230908|271857| |YOY(%)|173.5|16.6|17.1|36.5|17.7| |净利润(百万元)|11704|8032|10727|17400|22622| |YOY(%)|681.7|-31.4|33.5|62.2|30.0| |毛利率(%)|22.2|20.5|20.8|20.7|21.0| |净利率(%)|9.5|5.6|6.3|7.5|8.3| |ROE(%)|19.5|11.3|13.1|17.6|18.6| |EPS(摊薄/元)|5.47|3.75|5.01|8.13|10.57| |P/E(倍)|18.2|26.5|19.8|12.2|9.4| |P/B(倍)|3.5|3.0|2.6|2.1|1.7| [4] 业务分析 - 2025年一季度交付量92864台，同环比分别增长15.5%/-41.5%，汽车销售收入247亿元，单车ASP为26.6万元，同环比分别下降3.6万/0.3万元，汽车业务毛利率19.8%，交付量环比下降时毛利率保持稳定 [5] - 一季度各项费用同比下降，研发费用25.1亿元同比降17.5%，销售管理费用25.3亿元同比降15.0%，经营利润实现正收益（2024年一季度经营亏损5.8亿元） [5] - MEGA Home上市订单超预期，7月将实现月交付2500 - 3000台，下半年将推出i8、i6两款纯电SUV，i8 7月上市，i6 9月上市，其上市条件更成熟，造型、售价更主流且超充网络布局更广 [5] 盈利预测与投资建议 - 调整2025 - 2027年净利润预测为107亿/174亿/226亿元（原预测为111亿/175亿/232亿元），MEGA Home成功增加下半年两款纯电成功筹码，若i8、i6成功将打开成长空间，维持“推荐”评级 [6] 资产负债表 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |资产总计|162349|193544|245005|289821| |负债合计|91029|111497|145558|167751| |归属于母公司股东权益|70875|81602|99002|121624| [8] 利润表 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业额|144460|169220|230908|271857| |税后利润|8045|10727|17400|22622| |EPS(元)|3.75|5.01|8.13|10.57| [8] 现金流量表 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营性现金净流量|15933|28370|29517|31810| |投资性现金净流量|-41137|-4500|-5500|-6500| |筹资性现金净流量|-416|1281|3439|3775| |现金流量净额|-25422|25150|27456|29085| [9] 主要财务比率 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营收额增长率(%)|16.6|17.1|36.5|17.7| |税后利润增长率(%)|-31.9|33.3|62.2|30.0| |毛利率(%)|20.5|20.8|20.7|21.0| |净利率(%)|5.6|6.3|7.5|8.3| |P/E|26.5|19.8|12.2|9.4| |P/B|3.0|2.6|2.1|1.7| [10]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价135美元，潜在涨幅25.7% [1][6] 报告的核心观点 - 富途控股1季度盈利超市场预期，同比环比均实现较好增长，新增有资产客户保持强劲增长势头，财富管理业务渗透率稳步提升，当前股价对应2025年市盈率显著低于美股互联网券商同业估值，预计产品线拓展和国际化扩张为公司带来持续增长动力 [2][6] 根据相关目录分别进行总结 盈利情况 - 1季度净利润同比/环比增长107.0%/14.6%，Non - GAAP净利润同比/环比增长97.7%/13.6%，好于彭博一致预期6% [2] - 盈利同比高增主要来自收入，交易金额同比增长140.1%，带动经纪佣金收入同比显著增长114%，客户存款和两融规模同比提升，带动利息收入同比增长53% [2] - 盈利环比增长主要来自交易金额增长和费用下降，交易金额环比增长11%，经纪业务佣金环比增长12%，利息收入环比增长2%，销售费用和管理费用环比均下降 [2] 客户情况 - 1季度新增有资产客户26.2万户，同比增长47.8%，环比增长21.9%，有资产客户规模达到近270万户，环比增长10.9%，公司指引的2025年新增80万有资产客户已完成1/3 [6] - 中国香港市场新增有资产客户贡献最大，马来西亚市场环比增长强劲 [6] 财富管理业务情况 - 1季末，财富管理资产规模同比增长117.7%，环比增长25.6%，占客户资产规模比重为16.8% [6] - 有资产客户中29%持有财富管理产品，环比提高1个百分点，公司持续丰富产品供给，财富管理业务渗透率稳步提升 [6] 财务数据 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |收入（百万港元）|10,008|13,590|16,778|18,240|19,468| |净利润（百万港元）|4,279|5,433|7,203|8,351|9,310| |每股盈利（港元）|30.59|38.86|51.50|59.70|66.55| |同比增长（%）|48.7|27.0|32.5|15.9|11.5| |前EPS预测值（港元）| - | - |46.88|54.06|60.24| |调整幅度（%）| - | - |9.9|10.4|10.5| |市盈率（倍）|27.5|21.7|16.3|14.1|12.6| |每股账面净值（港元）|175.57|199.95|235.90|295.60|362.14| |市账率（倍）|4.79|4.21|3.57|2.85|2.32| [5] 假设及预测变动 |项目|2025E原预测|2025E更新|2025E变动（百分点）|2026E原预测|2026E更新|2026E变动（百分点）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |收入（百万港币）|16,812|16,778|-0.2|17,868|18,240|2.1| |毛利（百万港币）|13,646|14,120|3.5|14,523|15,450|6.4| |归母净利润（百万港币）|6,556|7,203|9.9|7,562|8,351|10.4| |Non - GAAP净利润（百万港币）|6,979|7,501|7.5|8,049|8,695|8.0| |毛利润率（%）|81.2|84.2|3.0|81.3|84.7|3.4| |净利润率（%）|39.1|43.0|3.9|42.4|45.8|3.5| [9] 股份资料 - 52周高位128.93美元，52周低位55.54美元 [4] - 市值10,175.58 - 14,947百万美元，日均成交量6.23百万 [4] - 年初至今变化34.22%，200天平均价96.53美元 [4]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“优于大市”评级 [1][57] 报告的核心观点 - 公司立足机器视觉技术，是机器视觉光源制造业单项冠军，积极布局人工智能视觉算法，未来有望显著受益于具身智能产业发展 [4][6] - 预计 2025 - 2027 年归属母公司净利润分别为 1.81/2.42/3.00 亿元，对应 PE 57/43/35 倍，一年期合理估值为 103.91 - 118.75 元（对应 2025 年 PE 70 - 80x） [6][55][57] 公司概况 - 奥普特成立于 2006 年，是国内较早进入机器视觉领域的企业之一，拥有完整的机器视觉核心软硬件产品，自主产品线覆盖视觉算法库、智能视觉平台等多个方面，产品定位于中高端市场，应用于多个领域，已建立稳定客户群体 [9][10][29] - 公司发展重心包括拓展自动化核心零部件布局、推动工业 AI 应用场景和方案落地、拓展人形机器人等新兴行业需求 [2] 财务情况 - 2019 - 2024 年公司收入从 5.3 亿元增长至 9.1 亿元，CAGR 11.68%，2025 年一季度收入 2.7 亿元，同比增长 18.09%；2019 - 2024 年公司净利润从 2.1 亿元下滑至 1.4 亿元，CAGR - 8.0%，2025 年一季度净利润 0.58 亿元，同比增长 0.97% [32] - 2019 - 2024 年公司毛利率在 64% - 74%区间，2021 年以来企稳；净利率在 15 - 39%范围内波动，整体呈下滑趋势，主要因研发和销售费用率增长 [36] - 公司研发投入整体呈上升趋势，研发费用率从 2019 年的 11.09%增长至 2024 年的 23.81%；ROE 有所下滑但仍维持在合理水平，2025 年一季度公司 ROE 2.0%，较去年同期持平 [38] 业务布局 传统主业 - 核心技术包括工业 AI 算法、传统视觉算法等，产品线拓展完善，持续强化光源及其控制技术等，拓展传感器技术和高端超精密运动部件驱动及驱控一体技术，加强自动化核心零部件领域产品竞争力 [2] AI 技术 - 推出 DeepVision 3 与 Web 版 AI 平台，突破底层算法等，构建高效视觉生态平台，降低 AI 项目实施门槛和成本，提高开发效率 [3][20][22] - 基于海量工业数据和行业经验打造高精度轻量化 AI 模型，在低算力设备上运行流畅，拓宽应用边界，自研高可信检测算法降低漏检与误检率，小样本学习与数据生成技术解决工业数据稀缺难题 [21] - AI 产品与解决方案覆盖锂电、3C 电子、半导体等领域，2024 年实施规模以上项目数百项，检测产品数十亿件 [3] 人形机器人领域 - 发挥工业机器人领域经验和技术优势，着手研发面向人形机器人等新型终端的视觉模组和解决方案，规划了小型化的散斑结构光系列和 TOF 相机系统 [4][30] - 计划加大在精密运动和机器人关键部件的研发投入，形成“视觉 + 传感 + 运动控制”的综合能力 [4][31] 盈利预测 - 假设 2025 - 2027 年机器视觉核心部件收入分别为 9.13/10.95/13.69 亿元，毛利率均为 65.08%；机器视觉配件收入逐年增长，分别为 1.28/1.47/1.77 亿元，毛利率均为 53.73% [44] - 预计 2025 - 2027 年公司营收为 10.42/12.44/15.47 亿元，同比增长 14.33%/19.35%/24.37%，毛利率 63.63%/63.69%/63.75%，毛利 6.63/7.92/9.86 亿元；归母净利润分别为 1.81/2.42/3.00 亿元，同比增速 33.16%/33.11%/24.41% [45][47] 估值与投资建议 绝对估值 - 假设无杠杆 Beta 为 1.00，无风险利率 2.65%，股票风险溢价 6.50%，债务成本 4.50%，永续增长率 2.00%，测算得出加权平均资本成本 WACC 为 9.15%，采用 FCFF 估值法得出公司合理估值为 51.73 - 65.18 元 [50] 相对估值 - 选取凌云光、奥比中光为可比公司，预计 2025 - 2027 年归属母公司净利润分别为 1.81/2.42/3.00 亿元，对应 PE 57/43/35 倍，一年期合理估值为 103.91 - 118.75 元（对应 2025 年 PE 70 - 80x），以相对估值法为主对公司进行估值 [55] 投资建议 - 首次覆盖给予“优于大市”评级 [57] 行业情况 - 我国机器视觉行业启蒙于 20 世纪 90 年代，目前处于快速发展阶段，应用范围涵盖 3C 电子、锂电等各个领域，2023 年市场规模 185.12 亿元，同比增长 8.49%，至 2028 年有望超过 395 亿元 [26][29]

报告公司投资评级 - 给予香港交易所买入评级 [2][6][7][45] 报告的核心观点 - 截止4月底公司PE为30.52x处于2016年以来历史20%分位具备配置性价比 预计伴随互联互通政策持续加码香港资本市场 港股市场流动性将持续抬升 市场整体活跃度及估值有望提升 预计公司2025 - 2027年实现收入及其他收益291/306/321亿港元 归母净利润为173/182/192亿港元 对应PE估值分别为29.2/27.7/26.2倍 [2][7][45] 各部分总结 业务分部 - 现货市场：4月香港股市整体上涨 交投活跃度维持高位 恒生指数、恒生科技较2024年末分别+10%、+14% 港交所月度ADT为2747亿港元 环比、同比分别 - 2.0%、+144.7% 北向资金月度ADT为9732亿港元 环比、同比分别 - 20%、+20% 南向资金月度ADT为1911亿港元 环比、同比分别 - 3%、+145% [7] - 衍生品市场：4月期货成交环比上升 期权成交有所回落 期货ADV为84.1万张 环比、同比分别+5.6%、+23.2% 期权ADV为100.3万张 环比、同比分别 - 6.0%、+14.0% [7] - 商品市场：4月LME成交量同环比均有所上升 日均成交张数为88.0万张 环比、同比分别+10.6%、+2.7% [7] - 一级市场：4月港股IPO规模同环比均有所下降 共有2只新股上市 合计规模为29亿港元 环比、同比分别 - 73%、 - 6% [7] - 投资收益：截止4月底 港交所投资收益相关利率环比有所上行 同比下行 HIBOR 6个月、HIBOR 1个月、HIBOR隔夜、美国隔夜银行基金利率分别为4.03%、3.95%、4.50%、4.33% 环比分别+0.05pct、+0.23pct、+0.65pct、+0.00pct 同比分别 - 0.65pct、 - 0.35pct、 - 0.75pct、 - 0.99pct [7] 海内外宏观环境 - 国内方面：4月经济景气度整体下降 供需两端均有所走弱 制造业PMI为49.0% 环比回落 - 1.50pct 需求端新订单指数、新出口订单指数分别为49.2%、44.7% 环比分别 - 2.60pct、 - 4.30pct 供给端生产指数为49.8% 环比 - 2.80pct [7] - 海外方面：截止2025年5月7日 美联储维持4.25% - 4.50%的联邦基金利率 暂停降息 2025年6月维持不降息 9月预计降息25bp 全年预计降息50bp 4月美国失业率为4.20% 环比基本持平 CPI同比增速为2.30% 较上月下滑0.1pct [7] 市场环境 - 港股市场交投维持高位 利率仍处于下行通道 给出港交所核心数据指标一览 涵盖现货、衍生品、商品市场及一级市场、投资收益等指标的2025年1 - 4月累计及4月单月数据及同比、环比变化 [8] 现货市场 - 4月港股市场整体上涨 恒生指数、恒生科技较2024年末分别+10%、+14% 港交所上市证券市值38.84万亿港元 环比、同比分别 - 2.8%、+21.1% 港股换手率为0.71% 环比、同比分别+0.01pct、+0.36pct [10] - 4月港交所月度ADT为2747亿港元 环比、同比分别 - 2.0%、+144.7% 北向资金月度ADT为9732亿港元 环比、同比分别 - 20%、+20% 南向资金月度ADT为1911亿港元 环比、同比分别 - 3%、+145% [16] 衍生品市场 - 4月期货成交环比上升 期权成交有所回落 期货 + 期权日均成交张数为184.4万张 环比、同比分别 - 1.0%、+18.0% 其中期货ADV为84.1万张 环比、同比分别+5.6%、+23.2% 期权ADV为100.3万张 环比、同比分别 - 6.0%、+14.0% [20] 商品市场 - 4月LME日均成交张数为88.0万张 环比、同比分别+10.6%、+2.7% [24] 港股一级市场 - 2025年1 - 4月累计18只新股上市 合计规模216亿港元 同比+174.0% 单位IPO规模为12.0亿港元 同比+128.4% 4月累计新上市公司39%来自消费行业 贡献40%发行规模 4月2只新股上市 合计规模29亿港元 环比、同比分别 - 73%、 - 6% [26] - 截止2025年5月27日 190只股票待上市 消费、信息、技术、医疗保健行业合计数量占比69% 前十大待上市港股中有8只大盘股 [26][28] 投资收益 - 截止4月底 港交所投资收益相关利率环比上行 同比下滑 HIBOR 6个月、HIBOR 1个月、HIBOR隔夜、美国隔夜银行基金利率分别为4.03%、3.95%、4.50%、4.33% 环比分别+0.05pct、+0.23pct、+0.65pct、+0.00pct 同比分别 - 0.65pct、 - 0.35pct、 - 0.75pct、 - 0.99pct [33] 宏观环境 - 国内：4月经济景气度下降 供需两端走弱 制造业PMI为49.0% 环比回落 - 1.50pct 需求端新订单指数、新出口订单指数环比分别 - 2.60pct、 - 4.30pct 供给端生产指数环比 - 2.80pct 价格端主要原材料购进价格指数、出厂价格指数环比分别 - 2.80pct、 - 3.10pct [37] - 海外：截止2025年5月7日 美联储维持利率暂停降息 2025年6月不降息 9月预计降息25bp 全年预计降息50bp 4月美国非农就业人口新增17.70万人 环比下降 失业率4.20% 环比基本持平 CPI同比增速2.30% 较上月下滑0.1pct 核心CPI同比增速2.80% 与上月持平 [39] 投资建议 - 截止4月底公司PE为30.52x处于2016年以来历史20%分位具备配置性价比 预计伴随南下资金活跃度提升及海外流动性宽松预期 公司业绩及估值有上行空间 预计2025 - 2027年实现收入及其他收益291/306/321亿港元 归母净利润为173/182/192亿港元 对应PE估值分别为29.2/27.7/26.2倍 给予买入评级 [7][45] 盈利预测 - 给出港交所2024A、2025E、2026E、2027E的利润表相关数据 包括交易费及交易系统使用费、联交所上市费等各项收入、投资收益净额、营运支出合计等 并计算出收入及其他收益、EBITDA、税前利润、归母净利润等 [50]

报告公司投资评级 - 给予日辰股份“增持”评级 [1][9] 报告的核心观点 - 日辰股份2024年营收4.05亿元、归母扣非净利润0.55亿元，2025年一季度营收1.01亿元、归母扣非净利润0.18亿元，营收保持较高增长 [7] - 酱汁类复调2024年营收3.19亿元、同比增19.31%，而粉体复调营收0.83亿元、同比降5.50%，食品添加剂业务延续下滑趋势 [7] - 2024年华东、华南、华北市场收入增长，东北和华中市场营业额下滑 [7] - 2024年毛利率下滑但控费使净利率上升，2025年一季度盈利显著改善 [9] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2025年5月29日收盘价25.96元，一年内最高/最低30.13/21.36元，沪深300指数3858.70，市净率3.55倍，流通市值25.60亿元 [1] - 2025年3月31日每股净资产7.31元、每股经营现金流0.12元、毛利率39.21%、净资产收益率摊薄2.45%、资产负债率30.27%，总股本/流通股9861.37/9861.37万股 [1] 业绩情况 - 2024年营收4.05亿元、同比增12.59%，归母扣非净利润0.55亿元、同比增5.59%；2024年四季度营收1.07亿元、同比增14.90%，归母扣非净利润0.03亿元、同比降78.70%；2025年一季度营收1.01亿元、同比增10.50%，归母扣非净利润0.18亿元、同比增44.87% [7] 营收增长分析 - 2024年3Q、4Q及2025年1Q营收分别同比增长6.45%、14.90%和10.50%，在餐饮消费走弱背景下以产品定制保障收入增长可持续性 [7] 产品营收情况 - 2024年酱汁类复调营收3.19亿元、同比增19.31%，占比78.81%；粉体复调营收0.83亿元、同比降5.50%，占比20.56%；食品添加剂业务延续下滑，销售权重降至0.45% [7] 市场营收情况 - 2024年华东市场营收2.75亿元、占比67.90%、同比增10.82%，华北市场营收权重18.77%、同比增21.75%，华南市场营收同比增61.38%、收入权重4.69%，东北和华中市场收入下降 [7] 盈利情况分析 - 2024年主营业务毛利率38.76%、同比下滑0.1个百分点，期间费用率同比降1.43个百分点，净利率升0.08个百分点至15.78% [9] - 2025年一季度主营毛利率39.21%、同比升0.93个百分点，期间费用率同比降3.75个百分点，净利率升3.36个百分点至17.42% [9] 财务报表预测和估值数据 - 预测2025 - 2027年营业收入分别为4.78亿、5.49亿、6.15亿元，净利润分别为0.80亿、0.97亿、1.12亿元，每股收益分别为0.81元、0.98元、1.14元，对应市盈率分别为31.93倍、26.38倍、22.80倍 [9][11]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“强推”评级，目标价184.93元，空间37%（2025年5月29日收盘价） [5][12] 报告的核心观点 - 赛力斯与华为深度合作，问界销量稳居新势力前列，带动公司盈利扭亏为盈 [9][12] - 短期问界凭华为智能化优势打造爆款，新车型问界M8月销有望达1.8 - 2.0万辆 [9][12] - 中长期公司在6 + 1能力上构筑竞争力，经营持续向好，预计2025 - 27年销量、营收、归母净利均有增长 [3][9][12] 根据相关目录分别进行总结 一、公司基本情况 （一）发展历程 - 历经零部件配套期（1986 - 2002年）、传统汽车期（2003 - 2015年）、新能源转型期（2016 - 2020年）、华为合作期（2021 - 至今），业务不断升级，推出多款车型实现快速增长 [20] （二）股权结构 - 股权集中，张兴海家族持股约30%，东风汽车集团持股20.04%，重庆国资入股持股7.56% [22] （三）公司业务 - 主营整车和零部件，整车为核心，2024年汽车整车营收占比96% [26] - 销量结构从传统燃油车转向新能源车，问界成主要驱动力，预计未来销量与占比将提升 [26] （四）财务概览 - 新能源布局进入收获期，2024年营收1451.8亿元，同比增305%，2022 - 2024年营收CAGR达106% [30] - 多款高端车型上市，2024年毛利率26.2%，同比增15.8PP，2025年M8上市预计提振盈利能力 [34] - 规模效应摊薄费用，2024年销售、管理、研发费用率分别为13.2%、2.4%和3.8%，同比下降 [37] - 新能源转型成果显著，2024年净利润47.4亿元、净利率3.3%，扭亏为盈 [39] 二、当前：品牌与智能化构筑护城河，市场份额优异 （一）合作历史：与华为合作进入稳健发展期 - 2021年与华为合作，推出多款车型，2024年投资引望，合作升级至资本联动 [43] - 问界销量历经起步期、压力期、高增期，现处于稳健期，整体月销稳定在2.5万辆水平 [45][46] （二）市占：在售车型领跑细分市场 - 问界有M5、M7、M9和M8四款车型，覆盖25 - 60万元，均为SUV [49] - 25 - 30万元SUV市场，问界M7市占率第二；40 - 60万元SUV市场，问界M9市占率第一 [52][55] （三）竞争优势：华为赋能品牌与智能化构筑护城河 - 华为产品定义经验丰富且可复用，问界打造“六边形战士”产品，在智能化、品牌和服务维度突出，无明显短板 [53][54] - 智能座舱搭载Harmony OS系统，已迭代至4.0版本；智能驾驶搭载乾崑智驾系统，ADS已迭代至3.0版本 [63][72] （四）问界M8：有望成为细分市场Top1 - 问界M8处于30 - 40万元SUV细分市场，预计稳态月销1.8 - 2.0万辆，有望冲击细分市场TOP1 [79] 三、未来：华为赋能+自身积累构筑6 + 1能力，为中长期发展打下坚实基础 （一）整车研究6 + 1框架 - 车企经营竞争由6个上层能力（产品定义、研发、渠道管理、供应链管理、制造、广宣）和1个底层能力（管理）决定 [82] - 华为在产品定义、研发、渠道和广宣能力上主导流程，赋能强度高，是鸿蒙智行模式核心竞争力 [90] （二）研发能力 - 华为与赛力斯协同，华为赋能数字化领域，赛力斯聚焦传统汽车工程领域，构建技术竞争力 [93] - 华为智能汽车解决方案布局丰富，技术领先，覆盖智驾、车载光等六大领域 [93] （三）渠道管理&广宣能力 - 车型进入华为终端门店销售，共享高效渠道能力 [91] - 华为品牌知名度高，形成宣传势能和高端豪华车品牌立位 [91] （四）供应链管理&制造能力 - 华为供应核心零部件，参与部分零部件选型、开发，帮助引入先进流程管理 [91] - 赛力斯融合双方优势资源打造智慧工厂，生产质量与效率优异 [13] （五）管理能力 - 引入华为先进方法论，激励组织活力 [13] 四、投资建议 （一）盈利预测：预计赛力斯2025年净利大幅增长 - 预计2025 - 27年公司销量55万、63万、73万辆，同比+11%、+14%、+16% [12] - 营收1718亿、1871亿、2090亿元，同比+18%、+9%、+12% [12] - 归母净利101亿、126亿、149亿元，同比+69%、+25%、+18% [12] （二）投资建议：25年目标估值30倍 - 综合给予公司2025年30倍PE，对应目标价184.93元，空间37%，首次覆盖给予“强推”评级 [12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][4][22] 报告的核心观点 - 5月28日值得买发布四款AI导购应用及升级，拓展AI营销导购布局，还计划加快AI开发进度，采用月度轻量级发布会形式发布AI产品更新 [1] - 看好公司AI导购技术领先地位，维持预测公司25 - 27年归母净利润1.3/1.5/1.8亿元，维持25年60xPE估值，对应目标价38.40元/股 [1] 根据相关目录分别进行总结 公司主要财务信息 - 2023 - 2027年，营业收入从14.52亿元增长至23.22亿元，同比增长分别为18.2%、4.5%、12.3%、13.0%、20.6% [3] - 营业利润从8300万元增长至2.26亿元，同比增长分别为 - 17.3%、 - 0.4%、91.5%、14.7%、23.9% [3] - 归属母公司净利润从7500万元增长至1.8亿元，同比增长分别为 - 11.9%、0.6%、68.2%、14.4%、24.0% [3] - 毛利率维持在46.9% - 48.4%，净利率从5.2%提升至7.7%，净资产收益率从4.1%提升至8.3% [3] 公司股价及市值信息 - 2025年5月30日股价32.19元，目标价格38.40元，52周最高价/最低价46.26/14.64元 [4] - 总股本19886万股，流通A股12224万股，A股市值64.01亿元 [4] 公司绝对与相对表现 - 1周、1月、3月、12月绝对表现分别为 - 10.68%、 - 7.23%、 - 7.23%、74.44%，相对表现分别为 - 9.6%、 - 9.08%、 - 5.95%、67.6% [5] 公司AI产品情况 - 火眼AIUC引擎：基于AI对多模态内容客观理解分析，提升内容理解和分析效率，已开放17个原子化试用接口，未来将发布正式API接口 [9] - 什么值得买GEN2升级：AI赋能社区全场景，基于AIUC引擎评估内容质量，基于AIGC引擎增加内容丰富度，对首页、社区及好价频道升级 [9] - 张大妈导购智能体：小值APP升级为张大妈AI导购智能体，可识别语音文字输入，实现全链路功能，思维路径可视可追溯，正在进行用户测试 [9] - 海纳MCP server：开放MCP服务，提供四项功能，未来将升级支持更多功能并搭建开放平台 [9] 公司财务报表预测与比率分析 - 资产负债表：2023 - 2027年流动资产合计从14.8亿元增长至21.02亿元，非流动资产合计维持在7.71 - 8.94亿元 [23] - 利润表：营业收入、营业利润、净利润等指标呈现增长趋势，销售费用、管理费用、研发费用等有相应变化 [23] - 现金流量表：经营活动现金流、投资活动现金流、筹资活动现金流在不同年份有不同表现 [23] - 主要财务比率：成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标在不同年份有所变化 [23]

报告公司投资评级 - 维持“强推”评级，目标价区间为 122.65 - 147.18 港元 [2] 报告的核心观点 - 理想汽车 2025 年一季报业绩符合预期，AI 布局稳步推进，虽 1Q25 营收和归母净利环比下降，但毛利率表现优异，费用控制能力强，后续随产品升级、AI 成果落地和新车上市，销量有望提升 [2][7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本数据 - 总股本 214,088.23 万股，已上市流通股 178,507.02 万股，总市值 2,316.43 亿港元，流通市值 1,931.45 亿港元，资产负债率 55.31%，每股净资产 33.55 元，12 个月内最高/最低价为 138.30/68.65 港元 [4] 业绩情况 - 1Q25 实现营收 259 亿元，同比+1.1%，环比-41%；归母净利 6.5 亿元，同比+0.6 亿元，环比-29 亿元；销量 9.3 万辆，同比+15.5%，环比-41%；整车 ASP 小幅下滑至 26.6 万元，同比-3.6 万元，环比-0.3 万元；毛利率 20.5%，同比-0.1PP，环比+0.3PP；研发费用率 9.7%，同比-2.2PP，环比+4.3PP，SG&A 费用率 9.8%，同比-1.9PP，环比+2.8PP；单车净利 0.7 万元，同比持平，环比-1.5 万元 [7] 产品升级 - 4 月 23 日和 5 月 8 日，理想分别发布 MEGA 和 L 系列的 25 款智能焕新版，指导价和 24 款一致，智驾和智能座舱等全面升级，巩固了理想在高端品牌五六座 SUV 产品竞争力和行业地位 [7] AI 布局 - 2024 年末宣布转型为人工智能企业，2025 年 3 月展示自研汽车操作系统理想星环 OS 并宣布开源；新一代智驾技术 MindVLA 大模型将在 7 月发布，结合视觉、语言和行为三大智能，开创机器人大模型新范式，提升智驾体验和产品竞争力 [7] 新车计划 - 纯电 i 系列首款车型 i8 将于 7 月上市，第二款车型 i6 将于下半年上市，为公司带来业绩增量 [7] 销量预测 - 预计公司总销量年末达到 7 - 8 万辆的月销水平，全年总销量 58.9 万辆、同比+18%，其中增程 51.8 万辆，纯电 7.1 万辆 [7] 财务预测调整 - 预计 2025 - 27 年销量为 59 万、72 万、82 万辆，同比+18%、21%、14%；将 2025 - 27 年营收预测调整为 1,623 亿、2,033 亿、2,283 亿元，同比+12%、25%、12%；归母净利预测调整为 96 亿、134 亿、152 亿，对应 PE 22.1 倍、15.8 倍、13.9 倍 [7] 主要财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |主营收入(百万元)|144,460|162,321|203,298|228,299| |同比增速(%)|16.6%|12.4%|25.2%|12.3%| |归母净利润(百万元)|8,032|9,638|13,440|15,239| |同比增速(%)|-31.4%|20.0%|39.4%|13.4%| |每股盈利(元)|3.79|4.50|6.28|7.12| |市盈率(倍)|26.2|22.1|15.8|13.9| |市净率(倍)|3.0|2.6|2.3|1.9| [8]