报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年上半年国债发行前置发力，地方债发行节奏相对均衡 下半年政府债供给节奏或有变化 央行将配合使用多种工具维稳资金面 特殊再融资债提前发行影响可控 [10][5] 根据相关目录分别进行总结 当前发行进度如何 - 国债发行节奏创新高 截至2025/7/7累计净发行32955亿元 进度53.5% 为近五年同期最快 主要期限附息国债单只发行规模同比增长 特别国债发行进程过半 5月迎首个发行高峰 [10][11][16] - 地方债发行节奏相对均匀 进度偏慢 一般债发行节奏基本持平季节性 专项债发行节奏较均匀 特殊再融资债一季度放量 二季度放缓 特殊新增专项债发行进程过半 二季度放量 [23][32] - 政金债二季度发行同比提速 2025年全年发行规模按6万亿元估算 截至2025/6/30累计发行34968亿元 进度58% [36] 下半年，发行节奏如何推演 - 国债节奏或放缓 净发行规模仍处高位 普通国债关键期限9 - 12月各发1只 11、12月多发超长债 超长期特别国债下半年待发规模7450亿元 单只发行规模将提升 8 - 9月或为发行高峰 [40][44] - 地方债三季度或迎供给高峰 新增债情形2发行节奏更快 7月新增专项债、一般债或发行7053亿元、1189亿元 情形1更可能8 - 10月提速 7月或发行2410亿元、744亿元 若明年2万亿元化债额度提前至今年四季度发行 10月供给压力或抬升 [48][56][65] - 政金债或维持均衡发行节奏 发行总额预计维持在5 - 6万亿元区间 节奏倾向靠前发力 [72] 影响如何评估 - 预计央行将配合使用多种工具维稳资金面 降准三季度或是观察窗口 若无降准 央行将通过加码买断式逆回购、MLF投放或重启国债买卖操作呵护 [5][77] - 特殊再融资债提前发行影响可控 对比2024年四季度 资金面维持平稳宽松 债市扰动相对可控 [77]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 广核转债于2025年7月9日开始网上申购，总发行规模49.00亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于广东陆丰核电站5、6号机组项目 [4] - 当前债底估值为98.62元，YTM为1.66%，债底保护较好；当前转换平价为101.36元，平价溢价率为 -1.34%；转债条款中规中矩，总股本稀释率为2.58%，对股本摊薄压力较小 [4] - 预计广核转债上市首日价格在126.83 - 140.94元之间，预计中签率为0.0140%，建议积极申购 [4] - 中国广核是国资委控股的清洁能源大型中央企业，2019年以来营收和归母净利润稳步增长，营业收入主要来源于销售电力，销售净利率和毛利率保持稳定且显著高于行业平均水平，销售费用率维持稳定，财务费用率和管理费用率逐步下降 [4] 根据相关目录分别进行总结 转债基本信息 - 广核转债发行认购时间从2025年7月7日至7月15日，包含刊登募集说明书、网上路演、原股东优先配售、网上申购、摇号抽签、缴纳认购款等安排 [10] - 广核转债代码127110.SZ，正股中国广核代码003816.SZ，发行规模49.00亿元，存续期6年，主体评级/债项评级为AAA/AAA，转股期为2026年1月15日至2031年7月8日，票面利率逐年递增，有下修、赎回、回售条款 [11] - 募集资金49.00亿元拟投入广东陆丰核电站5、6号机组项目 [12] - 债性指标：纯债价值98.62元，纯债溢价率1.40%，纯债到期收益率YTM为1.66%；股性指标：转换平价101.36元，平价溢价率 -1.34% [13] 投资申购建议 - 参照可比标的及实证结果，考虑债底保护性、评级和规模吸引力，预计上市首日转股溢价率在32%左右，上市价格在126.83 - 140.94元之间 [16][17] - 预计原股东优先配售比例为77.34%，网上中签率为0.0140% [19] 正股基本面分析 财务数据分析 - 中国广核主要从事核电站建设、运营管理、电力销售及科研设计工作，拥有多个研发平台和研发基地，坚持安全高效发展核电 [20] - 2019 - 2024年营收复合增速为7.35%，2024年营收868.04亿元，同比增加5.16%；归母净利润复合增速为2.70%，2024年归母净利润108.14亿元，同比增加0.83%；2025年Q1营收200.28亿元、归母净利润30.26亿元 [21] - 营业收入主要来源于销售电力，近三年占比分别为70.16%、75.73%和75.96%，电力销售收入呈增长趋势，2024年和2023年分别同比增长5.45%和7.59% [22] - 2019 - 2024年销售净利率和毛利率保持稳定且高于行业平均，销售费用率维持稳定，财务费用率和管理费用率逐步下降 [29] 公司亮点 - 中国广核是中广核集团核能发电唯一平台，截至2024年6月末，管理的在运及在建核电机组装机容量占全国43.48%，为国内第一大、世界第二大核电企业，规模优势显著，上网电量高，机组所在区域用电需求旺盛 [37] - 积累了大量核电站建设和运营管理经验，建立了专业化体系，拥有多个国家研发平台，是核能新技术开发和应用拓展的领跑者 [37]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 近期“反内卷”行情点燃商品市场热度，本轮商品价格上涨存在持续时间长幅度高、看似偶然因素驱动但中枢抬升、无需求侧配合、未在PPI中显现等疑点，是供给扰动与预期改善共振的结果，商品价格与PPI背离有价格统计口径和传导时间的原因，对债市需关注再通胀及市场对供需因素的定价，现阶段商品价格反映基本面反转风险不高但可能传导至通胀，7月PPI有望改善，长期商品价格取决于供需变化，若预期提振基本面债市有调整风险 [1] 根据相关目录分别进行总结 疑点之一：持续时间长、上涨幅度高 - 本轮商品上涨持续一个月，是今年最持久的一次，收复关税日以来跌幅近5成，南华工业品指数6月4日至7月9日上涨189.6点，是关税日以来最大跌幅的47.9%，技术面更像行情反转而非短期反弹 [1][4] 疑点之二：上涨看似由偶然因素驱动，但中枢不断抬升 - 商品价格上涨分三个阶段，第一阶段（604 - 612）关税悲观情绪释放后技术性反弹，工业品价格指数上涨2.1%；第二阶段（613 - 624）以色列伊朗战争扰动，冲高回落，结束后价格中枢高于战前，较6月3日上涨3.7%；第三阶段（625至今）“反内卷”行情催化，7月9日较6月3日低点上涨5.6% [1][7][8] - 价格中枢提升原因有价格低位“人心思涨”、悲观预期好转、季节性做多顺风期 [1][10][11] 疑点之三：本轮价格反弹并无需求侧的配合 - 基本面地产相关“旧经济”弱势未反转，6月二手房挂牌价格指数低位徘徊，30大中城市商品房成交面积同比 - 9.6%，较5月明显走弱 [1][15] - 商品现货价格粘性，部分商品期现价格背离，价格上涨更多反映预期而非现实，9个反弹强势品种主力合约基差率上升，部分商品现期货价格背离 [1][17] 疑点之四：本轮商品反弹尚未在PPI中显现 - 6月PPI环比持平上月为 - 0.4%，同比较5月下行0.3个百分点至 - 3.6%，生产资料同比进一步走弱0.4个百分点至 - 4.4%，生活资料同比持平上月为 - 1.4% [1][19] - 背离原因是商品期货合约价格反弹但现货价格有粘性，物价统计为现货口径，且价格传导需要时间，7月PPI有望反弹，因生产资料价格指数6月以来连续三周反弹，7月商品震荡偏强概率高 [1][19][20] 关注商品价格反弹对债市的可能影响 - 商品价格上涨通常伴随债券利率上行，关注商品价格对债市意义在于再通胀及市场对供需因素的定价 [1][22] - 现阶段商品价格反映基本面反转风险不高，但可能传导至通胀，7月PPI有较大可能改善，长期商品价格取决于供需变化，若预期提振基本面债市利率有调整风险 [1][22]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 非农数据使降息交易降温，宏观主线重回特朗普关税政策；特朗普政府“明硬实软”强化TACO一致预期，但需警惕TACO交易反转风险，重点关注欧美及中美贸易谈判进程 [1] 根据相关目录分别进行总结 三季度海外宏观主线再校准 - 新增非农就业超预期，失业率下行，劳动力市场有韧性，降息充分条件未触发，降息预期交易降温，交易主线或重回特朗普关税政策 [1][12][15] - 对等关税暂停期届满，特朗普政府“软硬兼施”，关税政策“明硬实软”，强化TACO交易预期 [2][20] - 特朗普面临的国内压力缓解，政策重心或向关税领域倾斜，关税政策有武器化倾向，可能导致TACO交易反转 [3][22][29] - 下一阶段宏观交易主线围绕特朗普关税政策，9月可能切换至降息交易，关注欧美及中美贸易谈判进程 [4][32]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 6月CPI延续修复，核心CPI增速持续回升，显示内需稳步修复，但部分政策支持品类价格回落，消费动能或放缓；PPI受结构性和季节性因素影响增速不及预期，延续回落态势，拖累工业企业利润，不利于CPI持续修复；“反内卷”或将加速推进，成为推动再通胀的重要手段，若政策协同兑现，2025年末至2026年初或迎来PPI同比转正的关键拐点 [1][7] 根据相关目录分别进行总结 核心CPI同比持续回升，内需修复仍在持续 - 6月CPI同比回升0.1%，增速由跌转涨，较上月提升0.2个百分点，环比下滑0.1%，降幅较上月收窄0.1个百分点；消费品价格回升是CPI由降转涨的主要动力，服务CPI同比增长0.5%，消费品CPI同比下滑0.2%，降幅较上月收窄0.3个百分点 [8] - 食品价格同比下降0.3%，降幅比上月收窄0.1个百分点，牛肉价格结束28个月同比下滑，转为上涨2.7%，猪肉价格下降8.5%；能源价格降幅较上月收窄1个百分点，交通工具燃料价格同比下滑10.8%，降幅较上月收窄2.1个百分点，水电燃料价格上涨0.4%，增速较上月提升0.1个百分点 [8] - 6月核心CPI同比上涨0.7%，涨幅比上月扩大0.1个百分点，2月以来呈持续上涨态势，环比增速与上月持平；衣着、教育文化和娱乐、医疗保健、其他用品和服务价格同比上涨，内生性消费修复仍在持续 [8][9] - “以旧换新”政策支持下，家用电器、汽车价格继续修复，但通信工具价格同比下滑0.3%，年初以来首度转负；6月CPI受原油价格回升、居民消费信心转好、“以旧换新”政策支持等因素推动，但部分政策支撑的消费品价格有回落迹象，未来需求走势有待观察 [9] 结构性与季节性因素影响PPI增速回落 - 6月PPI同比回落3.6%，降幅超市场预期的3.2%，较上月回落0.3个百分点，环比降幅为0.4%，与上月持平；采掘工业、加工工业、原材料工业价格下降，降幅分别扩大 [18] - 环比跌幅较大的行业为煤炭开采和洗选业、黑色金属采选、黑色金属冶炼及压延加工，涨幅靠前的为石油和天然气开采、有色金属采选业；煤炭价格回落因发电结构变化和存煤充足，黑色金属价格回落因天气影响施工进度和供给充足，原油价格上涨受伊以冲突影响 [23] - 2024年9月以来宏观经济整体平稳向好，PPI同比降速有短暂收窄，但2025年2月以来PPI同比增速持续回落，供给侧结构性因素可能是更深层原因 [23] 通胀持续低迷，“反内卷”或将加速推进 - “反内卷”在众多重要场合被提及，在CPI和PPI持续低迷背景下，其紧迫性和现实意义更强烈，或将成为推动再通胀的重要手段 [24] - 7月1日中央财经委员会第六次会议要求依法治理企业低价无序竞争，推动落后产能有序退出，7月3日多部门和行业协会开展反内卷工作，硅料龙头拟联合成立收购主体调节产业链总供给 [24][26] - “反内卷”本质是供需再平衡的系统工程，短期通过供给收缩支撑工业品价格，中期依赖扩内需政策打破通缩预期，未来1 - 2个季度需观察行业减产执行力与地产需求企稳等信号 [26]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 6月CPI同比上涨0.1%，PPI同比下降3.6%，金价和油价扰动下，核心CPI回升受需求端政策拉动为主，黄金非主因；6月油价上涨但PPI同比下行受国内生产淡季和“抢出口”效应弱化影响；6月CPI环比受食品、油价、金价支撑回升，PPI环比受生产资料拖累且部分出口行业价格下降[1][2][15] 根据相关目录分别进行总结 金价和油价扰动背后，两个价格核心关注问题 - 核心CPI回升是金价带动还是需求端回暖：核心CPI可拆分为服务、核心消费品（剔除黄金）和黄金三项，2025年上半年核心CPI环比累计上涨0.5%，黄金拉动0.13%，服务拉动0.17%，其他核心消费品拉动0.2%，黄金助涨但非主因，剔除黄金后的核心消费品环比二季度弱于一季度，关注新消费刺激政策[2][10] - 6月油价大幅上涨，PPI同比反而下行原因：6月PPI环比降-0.4%，原油价格涨9%约拉动PPI0.3个百分点，但国内生产淡季和“抢出口”效应弱化抵消该作用，国内生产淡季中黑色金属等行业影响PPI环比降约0.33个百分点，“抢出口”效应弱化后部分出口行业价格下降[2][15] 6月CPI：食品好于季节性，油价、金价支撑环比回升，同比上行至0.1% - 食品项：降雨影响下鲜菜是主要支撑项，猪肉、蛋类、鲜果是拖累项，6月CPI食品项环比回落至-0.4%附近、强于季节性，影响CPI下降约0.09个百分点[19] - 非食品项：油价、金价、房租是支撑项，汽车和旅游是拖累项，6月CPI非食品项环比回升至0附近，对CPI影响有限，能源价格由降转涨，核心消费品中衣着和汽车拖累、金价支撑，服务中旅游弱于季节性、毕业季房租上涨[21][27][28] 6月PPI：国内生产淡季叠加部分出口行业拖累，同比回落至-3.6% - 整体：PPI环比降幅维持在-0.4%附近，主要受生产资料拖累，生活资料也有所弱化，6月生产资料价格下降0.6%，生活资料价格转负[35] - 分行业：原油产业链是主要支撑项，原材料制造业和部分出口行业是拖累项，6月工业生产者行业中价格下降的行业数量仍在三分之二附近，原油产业链价格上涨，建材相关等原材料制造业、煤炭电力等能源价格、电子设备等出口相关行业价格下降[35][39][40]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 7月流动性缺口约2.4万亿，资金缺口压力或处季节性偏大水平；月初资金宽松后收敛，宽松空间有限；财政扰动或集中在后半月[1][2][67] 根据相关目录分别进行总结 6月资金面和流动性回顾 - 资金面回顾：央行积极呵护跨季，隔夜资金平稳，7D资金波幅放大；季末7D与隔夜价差放大但未倒挂；资金分层压力不大，利差处季节性低位；隔夜资金波动低，7D资金季节性偏低；质押式回购日均成交额小幅上行；国有大行净融出修复，货币基金融出下滑[6][7][13] - 流动性回顾：6月超储率或达1.57%，处于季节性高位，扣除逆回购后狭义超储偏低；逆回购净投放5359亿，余额上升；MLF投放3000亿，到期1820亿；买断式逆回购净投放2000亿；未开展国库定存操作，到期1000亿[31][34][40] 6月货币政策追踪 - 上旬3M买断式逆回购前置，资金平稳；中下旬6M买断式逆回购加场，陆家嘴论坛关注非银杠杆；月末央行投放维稳，MLF净投放加码；二季度货政例会未提“降准降息”，强调“防空转”和关注长端收益率，后续资金大幅宽松空间有限[46] - 央行买断式逆回购前置，释放维稳信号；陆家嘴论坛关注非银杠杆及监管；货政例会建议加大调控强度，强调长端利率风险和防范资金空转；大行买短期国债及中证报报道引发央行买债关注[47][49][50] 7月缺口预判 - 刚性缺口：7月准备金释放或补充流动性1388亿；MLF到期3000亿；买断式逆回购到期1.2万亿[55] - 外生冲击：7月货币发行或消耗超储705亿，非金融机构存款或补充超储215亿[59] - 财政因素：政府存款或补充超储9000亿；7月政府债券发行提速，净融资规模或达1.6万亿，叠加税期偏大，影响资金面[60] - 综合判断：7月流动性缺口约2.4万亿，资金缺口压力季节性偏大；月初资金宽松后收敛，宽松空间有限；月中关注财政因素影响[1][2][67]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 在低利率时代，“拉久期”与“控成本”是投资法宝，长久期指数债基是“高久期”与“低成本”的最佳组合，投资者可按需选择不同久期和券种的产品，并可运用配置、交易和轮动等策略进行投资 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 低利率时代，“拉久期”与“控成本”或是两大法宝 - 国内利率自2014年初进入下行周期，向上弹性减弱，牛 - 熊周期高点下降，2020年末至2025年，10年国债收益率从3.35%加速下行至1.65% [1][12] - 2015年以来经历五轮地方政府债务化解，信用利差逐渐抹平，传统“择券α”策略收益空间被挤压 [13] - 宏观杠杆率攀升、土地收入下滑、居民需求未回升，长期低利率趋势难逆转 [19] - 公募债基从“信用下沉”向“久期管理”转型，中长债基信用债配置比例从2020年的41%降至2025年一季度末的30%，金融债和利率债配置比例上升 [20] - 公募债基对组合久期接受度提升，利率债基久期中枢从2 - 3年迈向4 - 5年 [2][21] - 参考日本经验，低利率环境下应拉长债券久期，长久期品种性价比在2021年后凸显 [27][32] - 债基指数化有低成本优势，被动指数型债基每年可节约11 - 15bp成本，成为底层资产配置重要工具 [2][33] 长久期指数债基，“高久期”与“低成本”最佳组合 长久期指数工具，有何选择 - 主流长久期指数债基分地方政府债、国债、政金债三类，久期上有“长期限工具”和“超长期限工具” [48] - 国债类有国泰上证10年期国债ETF和鹏扬、博时30年期国债ETF；政金债中7 - 10年期产品受欢迎，如富国、广发、南方相关产品；地方债仅有海富通上证10年期地方政府债ETF [48][49] 长久期指数工具箱，有何差异 - 从久期看，10年期国债是“压舱石”，近三年累计回报8.50%，年化波动率和最大回撤低；30年期国债是“进攻矛”，近三年累计回报率39.56%，但年化波动率和最大回撤大 [54] - 从券种看，7 - 10年期政金债与国债表现相似，地方债长期表现好但需耐心，持仓6个月以上选地方债更优 [55][56] - 税收利差压缩，国债与政金债配置价值趋同，10年期国开债与国债利差收窄，跟踪两者的指数基金风险收益特征趋于一致 [61] 长久期指数债基的投资策略 配置：增厚组合收益，“攻守兼备” - 十年国债ETF是“攻守兼备”工具，利率下行时收益捕获能力强，2024年国泰上证10年期国债ETF回报9.02%，2025年初至6月30日收益0.67% [7][65] 交易：捕捉“点型行情”的波段收益 - 以十年国债ETF为代表的长久期指数产品适合短期交易，可捕捉“点型行情”波段收益，如2024年11月至2025年1月10年期国债收益率下行约50bp [69] - ETF交易机制灵活、流动性充裕、成本低，适合捕捉“点型行情” [70] 轮动策略里的重要工具 - 构建基于市场状态的轮动框架，行情走强配长久期利率债，盘整配3 - 5年信用债，回调配短久期利率债和信用债 [73] - 提出“核心 - 卫星”策略，以国泰上证10年期国债ETF为核心“基底”，根据短期行情调整卫星仓位 [77] - 回测显示改进后的轮动策略能增厚收益，降低波动性 [80]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 6月城投债净偿还规模较5月下降但弱于季节性，交易所净融资转负，协会净偿还规模下降，多数省份净融资回落 [5][9] - 6月城投债实际提前偿还规模上升，交易所终止审批数量与规模增加，首次发债主体增多且多能新增融资 [5][16][23] - 6月发债借新还旧占比小幅回升，新增融资主体增加但仍以交通基建为主，协会与交易所借新还旧均不能覆盖利息 [5][29][30] - 6月市场化声明主体新增30家，协会与交易所声明逻辑或有差异，市场化与未声明主体利差未分化 [6][39][48] 根据相关目录分别进行总结 6月城投债净偿还下降但弱于季节性 首次发债主体数量大幅上升 - 6月城投债净偿还436亿元，较5月减少136亿元，但较历年同期降幅扩大，交易所由净融资转净偿还，协会净偿还规模减少 [5][9] - 6月11个省市净融资为正，19个省市净偿还，近一年多数省份净融资回落，14省市净偿还 [5] - 6月实际提前偿还规模升至97亿元，公告提前偿付与现金要约回购规模环比减小，交易所终止审批数量与规模增加 [5][16][22] - 6月首次发债主体30家，较5月增加13家，主要分布在山东、广东和江苏等地，多数能新增融资，主要通过交易所私募债发行 [23] 6月发债借新还旧占比小幅回升 新增融资主体增加但仍以交通基建为主 - 6月借新还旧占比回升0.9pct至82.62%，偿还有息债务占比上升，补流、项目建设和股权投资比重下降 [29] - 6月贵州等5省市借新还旧占比维持100%，11省市占比上升，9省市占比下降，协会与交易所借新还旧均不能覆盖利息 [30] - 6月协会新增融资主体19家，发行26只债券，规模289.1亿元，多为交通基建主体，主要分布在江西、福建和江苏等地 [31] - 6月交易所新增融资债券发行59只，涉及52家主体，规模407.1亿元，有4家主体在Wind城投名单上 [32] 6月市场化声明主体新增30家 - 截至6月末，403家城投主体声明市场化经营，基础建设等五类主体数量有别，区域分布集中在10地，等级以AA+为主 [39] - 协会声明主体多数借新还旧，25年4 - 5月不能覆盖利息，6月深圳市安居集团实现新增融资；交易所声明主体部分借新还旧，部分新增融资 [42] - 6月新增30家市场化声明主体，协会22家，交易所8家，协会仅深圳安居新增融资，交易所仅徐州地铁新增融资 [43] - 6月AA级市场化经营主体信用利差走阔0.51BP，未声明主体走阔0.97BP，利差偏离收敛0.45BP；AA(2)级市场化主体利差收敛0.83BP，未声明主体走阔0.47BP，利差偏离收敛1.30BP，整体利差未分化 [48]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 市场关注股债相关性、“跷跷板”效应及“看股做债”是否成债市交易主线；今年上半年股债关系从背离转向协同上涨；回顾历史上四次股强债弱“跷跷板”阶段；债市短期内央行总量宽松政策有限，资金面或延续“低波刚性”，可适度参与曲线陡峭化交易，关注“中短端以守为攻压利差+长端逢调配置”策略；当前股债“跷跷板”效应可能更明显，“看股做债”逻辑或扰动债市情绪 [1][2][5][59][60] 根据相关目录分别进行总结 今年以来的股债格局演绎 - 上半年央行货币宽松预期从修正到强化，资金面从紧平衡到均衡宽松，债市从调整转向修复，曲线由熊平向牛陡演绎；股债关系从一季度背离转向二季度双牛 [2][10][12] - 一季度处于“紧货币+宽信用”环境，权益市场偏强，1月金融数据“开门红”，A股回暖，科技板块领涨；债市震荡盘整，资金紧平衡，收益率曲线熊平 [11][13][16] - 二季度处于“宽货币+宽信用”环境，权益市场回暖，上证综指和沪深300指数上涨；债市迎来修复行情，收益率曲线牛陡 [11][18][19] 历史上的股债“跷跷板” - 2016.10 - 2018.01：经济回升+货币收紧，股牛债熊，经济基本面稳中向好推动股市走牛，货币政策收紧和金融去杠杆使债市走熊 [3][24][31] - 2020.04 - 2020.12：经济修复+货币中性，股牛债熊，基本面阶段性复苏推动股市回暖，货币政策回归常态化和宽财政下政府债供给压力使债市走熊 [3][32][39] - 2022.11 - 2023.02：政策加码+预期转变，股强债弱，政策调整优化使经济基本面复苏预期增强推动股市上行，市场交易政策和经济“强预期”及理财赎回负反馈使债市走弱 [3][40][45] - 2024.09 - 2024.10：政策暖风+机构止盈，股强债弱，一揽子政策刺激提振经济修复预期和风险偏好推动股市上涨，机构止盈压力加大债市调整风险，但基本面改善待验证使债券收益率上行空间受限 [4][47][55] 债市展望：看股做债？ - 基本面预估平稳运行概率较高，流动性对债市利好，整体或处于“宽松但有度”环境 [59] - 结合非银流动性判断股债关系，当前股债“跷跷板”效应可能更明显，“看股做债”逻辑或扰动债市情绪 [59][60] - 债市交易拥挤度高，股票性价比处于相对高位；短期内央行总量宽松政策有限，资金面或延续“低波刚性”，可适度参与曲线陡峭化交易，关注“中短端以守为攻压利差+长端逢调配置”策略 [5][59][65]