报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周债市定价关税政策变化和供给放量预期，维持偏弱震荡曲线趋平；税期央行呵护资金面维持均衡平稳；政治局会议召开在即或成增量政策窗口期；财政发力下预估货币宽松窗口临近；需关注下周重点经济数据 [3][6][11][14][18] 根据相关目录分别进行总结 本周债市表现 - 本周债市震荡偏弱，短端和超长端明显弱势，长端利率小幅下行，曲线整体结构性走平，受关税政策、国债供给和稳增长政策等因素扰动 [3] - 全周各期限国债收益率涨跌不一，截至4/18，1Y、2Y、10Y、30Y国债收益率较4/11分别变动+3.2BP、+5.2BP、-0.8BP、+4.1BP至1.43%、1.45%、1.65%、1.90% [3] 资金面情况 - 本周面临税期、MLF到期和政府债供给多重扰动，银行资金融出规模下滑，后半周央行加大逆回购投放，资金面维持均衡平稳，流动性分层不明显 [6] - 截至4/18，R001、DR001分别较4/11上行3.8BP、4.2BP至1.68%、1.66%，R007、DR007分别较4/11下行1.0BP、3.9BP至1.71%、1.69% [9] 宏观经济形势 - 一季度经济实现“开门红”，GDP同比增长5.4%，关税冲击拖累或未显现，工业生产、消费和固定资产投资表现有差异 [10] - 中美关税博弈成关键变量，二季度关税政策落地或使出口行业承压，国内稳增长、扩内需政策必要性增强 [11] 政策展望 - 4月政治局会议或成增量政策窗口期，政策基调预估相对积极 [11] - 增量政策可能在财政、货币、地产和消费方面发力，财政加快发行支出，货币或降准降息，地产收储政策放权，消费促内需 [12][13] 特别国债发行 - 4月16日财政部公布1.3万亿元超长期特别国债发行安排，规模增加、时间提前 [14] - 4 - 6月分别发行2只、4只、3只，4月供给压力可控，5月或迎高峰，需关注央行对冲措施 [15] 货币政策分析 - 财政加码需宽货币协同，历史上财政发力时央行有降准、MLF超额续做等操作 [15][16] - 当前货币政策转向“随时出台”，预估降准降息窗口临近，降准或优先，关注4月降准情况 [17][18] 曲线形态演绎 - 曲线形态取决于财政发力与货币宽松协同性，短端受资金面影响，超长端受供给扰动，关注7 - 10年期限品种配置机会 [18] 下周重点关注 - 下周（4/21 - 4/25）逆回购到期8080亿元，需关注多个国家和地区的经济数据 [18]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 债券市场窄幅震荡格局较难打破，博弈点在降准，5月是重要观察窗口，更大级别的债市机会需等待下半年降息及观察经济和金融数据复苏的持续性 [14][23] - 美债长端或偏向箱体震荡，短端收益率易跌难涨，期限利差将在30 - 50bp范围内震荡 [24] 根据相关目录分别进行总结 一周观点 - 2025年4月14 - 18日，债券收益率窄幅震荡，10年期国债活跃券收益率围绕1.65%波动，宽松货币政策延续使低利率环境难扭转，但超长期特别国债发行计划对债市有边际利空 [14] - 超长期特别国债期限仍为20Y、30Y和50Y，只数分别为6只、12只和3只，发行时间提前至4 - 10月且最后一月减少一只20Y债券，假定比例与去年相同，规模分别为4000亿元、7000亿元和2000亿元，国债供给规模较大时期为5 - 6月和8 - 9月，全年节奏较平滑 [15] - 4月LPR报价有下调预期，但大概率需等待政策利率下调（预计下半年）或大行先行下调存款利率 [20] - 本周美债长短端收益率回调下行，长端约18bp，短端约14bp，2Y/10Y期限利差收窄至约53bp，联储担忧中期滞胀使短期降息概率收敛，特朗普政府关税政策摇摆且不透明感增加 [24] - 美国3月制造业和工业产出指数环比下降，显示经济活动扩张动能减弱；4月12日当周首次申请失业救济人数回落，4月5日当周持续领取失业金人数上升，3月新屋开工不及预期，高利率抑制房地产活动 [25][26] - 美联储3月FOMC会议维持利率不变，政策路径分歧发酵，5月降息概率下降，交易员维持2次降息预测，高盛等下调至1次，美联储内部分歧白热化 [27] - 鲍威尔表态谨慎，市场震荡，未来两周关键变量为4月非农时薪增速及Q1 GDP初值，若时薪环比低于0.2%且GDP下修至1.5%以下，6月降息概率或反弹至50%，反之首次降息时点恐推迟至12月 [28] 国内外数据汇总 流动性跟踪 - 2025年4月14 - 18日公开市场操作净投放2338亿元 [35] - 展示货币市场利率、利率债发行量、央行利率走廊、国债和各类债券中标及二级市场利率、国债与国开债收益率变动、国债期限利差、国开债与国债利差、国债期货成交额及收盘价等数据 [37][38][40][41][46][50][51][55] 国内外宏观数据跟踪 - 商品房总成交面积下行，钢材价格下行，LME有色金属期货官方价涨跌互现 [56][58] - 展示焦煤、动力煤、同业存单、余额宝收益率、蔬菜价格指数、RJ/CRB商品及南华工业品价格指数、布伦特原油和WTI原油价格等数据 [59][62][64][65][68] - 本周WTI原油领涨，VIX恐慌指数领跌，美国债曲线短端上升长端下降，10年与2年、3月美债期限利差减小，英镑领涨美元指数领跌 [69][70][74][77] 地方债一周回顾 一级市场发行概况 - 本周一级市场地方债发行48只，金额2006.17亿元，其中再融资债券1473.05亿元，新增专项债451.12亿元，新增一般债82.00亿元，偿还量778.99亿元，净融资额1227.18亿元，主要投向综合 [80] - 10个省市发行地方债，发行总额前三为湖北、重庆和四川；8个省市发行用于置换存量隐债的地方特殊再融资专项债，发行总额前三为四川、贵州和重庆，2025年1月1日至本周累计发行17196.11亿元 [83][89] - 本周城投债提前兑付总规模28.90亿元，湖北和陕西分别提前兑付26.00亿元和2.90亿元，2024年11月15日至本周全国城投债提前兑付规模543.07亿元，湖南、辽宁和湖北兑付规模居前 [93][100] 二级市场概况 - 本周地方债存量50.32万亿元，成交量4694.86亿元，换手率0.93%，交易活跃省份为贵州、江苏和四川，活跃期限为30Y、10Y和7Y [103] - 本周地方债到期收益率整体下行 [106] 本月地方债发行计划 - 展示新疆、山东等地区4月21 - 25日地方债发行计划 [112] 信用债市场一周回顾 一级市场发行概况 - 本周一级市场信用债发行520只，总发行量4259.68亿元，总偿还量3329.68亿元，净融资额930.00亿元，较上周增加31.52亿元 [109] - 城投债发行1084.92亿元，偿还977.50亿元，净融资额107.42亿元；产业债发行3174.76亿元，偿还2352.18亿元，净融资额822.58亿元 [114] - 短融净融资额17.17亿元，中票净融资额419.07亿元，企业债净融资额 - 90.58亿元，公司债净融资额592.83亿元，定向工具净融资额 - 8.49亿元 [115] 发行利率 - 本周短融发行利率1.8279%，变化 - 1.97BP；中票发行利率2.1832%，变化 - 6.39BP；企业债发行利率2.1384%，变化13.84BP；公司债发行利率2.1800%，变化6.76BP [122] 二级市场成交概况 - 本周信用债成交额5996.80亿元，其中短融1759.59亿元，中票3045.11亿元，企业债132.33亿元，公司债399.09亿元，PPN660.68亿元 [123] 到期收益率 - 本周国开债到期收益率总体上行，短融中票、企业债、城投债收益率总体上行 [124][125][126] 信用利差 - 本周短融中票信用利差总体收窄，企业债信用利差总体走阔，城投债信用利差总体收窄 [127][131][134] 等级利差 - 本周短融中票等级利差呈分化趋势，企业债等级利差总体走阔，城投债等级利差总体收窄 [136][141][144] 交易活跃度 - 展示各券种前五大交易活跃债券，本周工业行业债券周交易量最大，达3636.47亿元 [150] 主体评级变动情况 - 本周无发行人主体评级或展望调低和调高 [151]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周模拟组合收益持续下滑，利率风格策略有小幅正收益；各类策略组合票息收益下行，资本利得损失拖累收益；近四周非金信用久期策略累计超额收益领先 [2][3][4] 各目录总结 组合策略收益跟踪 组合周度收益一览 - 截至4月18日，今年以来利率、信用风格组合累计收益不及过去两年同期，利率风格组合表现趋近23年同期，信用风格中城投短端下沉、城投久期及城投子弹型组合累计综合收益居前，利率风格组合收益普遍超信用风格 [10] - 本周模拟组合收益下滑，利率风格策略有小幅正收益，利率风格中二级债下沉、二级债子弹型策略组合收益较高，为0.08%；信用风格中二级债下沉、二级债子弹型是少数收益非负策略，周度收益分别为0.02%、0% [2][14][15] - 分重仓券种看，存单及二级资本债重仓策略更扛波动，信用风格存单重仓组合周度收益均值降至 -0.02%，城投重仓组合周度收益均值下行至 -0.05%，综合收益平均降幅达36.1bp，二级资本债重仓组合周度收益均值降低27.8bp，超长债重仓策略收益下跌明显，城投超长型组合收益下行83bp [2][16] 组合周度收益来源 - 当前各类策略组合票息收益持续四周下行，资本利得损失明显拖累收益 [3][25] - 主要策略中，城投短端下沉策略票息仍在0.039%以上，优于城投哑铃型组合，但本周票息下行0.12bp，下行幅度超多数策略 [3][25] - 本周债券票息收益无法覆盖资本利得损失，久期偏长组合综合收益受较大拖累 [3][25] 信用策略超额收益跟踪 - 近四周，非金信用久期策略累计超额收益领先，城投哑铃型、城投久期及永续债久期策略组合累计读数分别达29.4bp、18.1bp、11.9bp，累计收益靠前策略本周回吐部分前期收益，本周占优的二级债、商金债子弹型等策略累计超额收益为负 [4][31] - 中长端子弹型策略普遍难见超额收益，但强于哑铃型配置 [4][33] - 短端策略中，存单及城投下沉组合超额收益为负，存单策略偏离基准幅度收窄，略优于城投下沉 [4][33] - 中长端策略中，城投久期、二级债子弹、二级债下沉及商金债子弹型组合有4bp以内正项超额收益，其余多数组合读数在 -3bp以上，策略表现无明显分化 [4][33] - 超长债策略跌幅远超中长端，超额收益接近3月初水平，各类组合均未跑赢基准，城投超长型策略读数降至 -23.4bp [4][33] 附：模拟组合配置方法 报告给出利率风格和信用风格不同信用策略的模拟组合配置方法，包括利率部分和信用部分的具体配置比例和券种 [43]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - “国金证券固收 - 债市微观交易温度计”较上期小幅回落 2 个百分点至 46%，机构行为分位值多回落，市场及政策利差分位值分别回落 5 个、11 个百分点，比价分位值多上升，相对换手率分位值有所回升，当前拥挤度较高的指标包括 30/10Y 国债换手率、基金超长债买入量、上市公司理财买入量 [2][14] - 本期位于偏热区间的指标数量占比降至 15%，20 个微观指标中，位于过热区间的指标数量下降至 3 个，位于中性区间的指标数量上升至 9 个，位于偏冷区间的指标数量上升至 8 个 [3][19] 根据相关目录分别进行总结 30/10Y 国债换手率大幅上升 - 交易热度类指标中，位于过热、中性、偏冷区间的指标数量占比仍为 17%、50%、33% [22] - 30/10Y 国债换手率分位值大幅上升 46 个百分点至 98%，由中性区间升至过热区间；全市场换手率分位值回落 10 个百分点至 61%，由过热区间降至中性区间 [5][22] - 30Y 国债换手率降幅相对 10Y 较小，30/10Y 国债换手率转为上升 0.09 至 2.08，对应过去一年分位值大幅回升 46 个百分点至 98% [22][24] - 1/10Y 国债换手率较前期上升 0.01 至 0.17，对应过去一年分位值小幅回升 3 个百分点至 62% [27] - TL/T 多空比基本持平于 0.97，过去一年分位值也基本持平于 28% [27] - 债市成交量较前期略有回落，全市场换手率回落 0.5 个百分点至 20.84%，过去一年分位值降低 10 个百分点至 61% [27] - 机构杠杆较上期继续上升 0.1 个百分点至 84.86%，过去一年分位值小幅上升 2 个百分点至 51% [27] - 2025 年 3 月长期国债成交占比较上期下降 3.39 个百分点至 62.38%，过去一年分位值读数下降 27 个百分点至 18% [27] 配置盘力度加大 - 机构行为类指标中，位于过热区间的指标数量占比降至 25%，位于中性区间的指标数量占比仍为 38%，位于偏冷区间的指标数量占比升至 38% [25] - 基金 - 农商买入量分位值回落 63 个百分点，由过热区间降至偏冷区间 [6][25] - 基金久期转为下降 0.02 至 2.92 年，过去一年分位值下降 8 个百分点至 43% [28] - 基金分歧度小幅升至 0.59，过去一年分位值读数下降 6 个百分点至 12% [28] - 基金超长债买入量占比小幅下降至 5.26%，过去一年分位值读数回落 2 个百分点至 98% [28] - 2025 年 3 月债基止盈压力较 2 月略有加大、上升 9 个百分点至 19.38%，对应过去一年分位值大幅上升 55 个百分点至 55% [28] - 货币松紧预期指数小幅升至 0.9301，对应过去一年分位值下降 3 个百分点至 61% [28] - 农商净买卖现券规模由上周的 -1110 亿转为净买入 365 亿，保险、理财净买入规模也均上升，配置盘力度上升至 0.02%，对应过去一年分位值回升 2 个百分点至 2% [28] - 上市公司理财买入量较上期回落至 1.5 万亿，过去一年分位值读数小幅下降 1 个百分点至 98% [28] - 基金净买入超长现券规模由 455 亿降至 76 亿、农商则由 -349 亿上升至 193 亿，基金 - 农商买入量由 804 亿降至 -117 亿，对应过去一年分位值大幅降低 63 个百分点至 24% [29] 政策、市场利差分位值均回落 - 多数期限国债收益率均上行，3 年期国债与 OMO 利差由 -7bp 收敛至 -2bp，对应分位值回落 11 个百分点至 63%，由过热区间回落至中性区间 [7][30] - 信用利差收窄 3bp 至 53bp，农发 - 国开利差基本持平于前期的 12bp，IRS - 3M shibor 利差较前期收敛 5bp 至 -17bp，三者利差均值小幅上升 1bp 至 16bp，其分位值小幅下降 5 个百分点至 46% [7][30] 股债、商品比价分位值均上升 - 比价类指标位于中性区间的指标数量占比仍为 25%，位于偏冷区间的指标数量占比仍为 75% [32] - 股市表现优于债市，股债比价较前期大幅上升 16 个百分点至 53.8%，过去一年分位值读数上升 9 个百分点至 63% [36] - 商品比价分位值较上期小幅上升 0.4 个百分点至 -2%，对应过去一年分位值小幅上升 2 个百分点至 19% [36] - 二手房价指数变动不大，10Y 国债收益小幅下行，带动不动产比价继续回升 4 个百分点至 -8.1%，过去一年分位值读数上升 14 个百分点至 37% [36] - 4 月 10 日统计局公布 3 月通胀数据，耐用消费品价格环比再度转负，消费品比价由前期的 9.1%快速降至 -27.2%、过去一年分位值由 91%下降至 0% [36]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 通过比较跨资产对贸易摩擦冲击的价格反应程度，当前10年期国债利率围绕1.65%震荡的状态相对合理，中国10年期国债收益率下行幅度处于剔除特例后的全球中位数水平，未表现出明显“过热”倾向，策略上可规避“负carry”品种，持券待涨 [5][23] 根据相关目录分别进行总结 外部冲击定价合理吗 - 近期债市围绕贸易摩擦博弈，4月3 - 7日利率快速下行，近两周观望，过去一周10年国债利率在1.65%附近震荡，因贸易摩擦不确定性大，通过横向比较不同资产价格反应衡量债市反应强度 [8] - 以铜金比构建回归模型，长期弹性回归显示基于2015 - 至今和2021 - 至今样本，10年期国债利率合理中枢在1.60 - 1.84%之间；边际变化弹性回归显示合理区间为1.60 - 1.70% [9][10] - 拓展到系列资产，包括反映国内需求商品、代表全球需求与风险情绪定价锚、海内外核心股指，2021年以来与10年期国债利率高度相关，不同组衡量的利率合理中枢：全球需求和风险偏好组1.60 - 1.75%，内需商品组1.76 - 1.80%，股指组1.80%附近 [16][17] - 对比全球主要国家，外部冲击后多数10年期国债收益率下行，中国下行13.94bp，剔除美加后处于中位，发达经济体下行幅度大，部分国家因特定基本面因素利率变动小或上行 [4][19] 交易复盘：围绕1.65%震荡 - 本周资金面扰动多，央行周内先回笼后投放，公开市场操作合计净投放2338亿，资金中枢DR001、DR007、DR014下移3bp至1.67%、1.7%、1.76% [24] - 本周多数期限国债收益率上行，短端和超长端幅度大，1年期上行3bp至1.43%，10年期下行1bp至1.65%，10 - 1期限利差收窄至22bp，10Y国债收益率基本在1.65%附近震荡 [26] - 4月14 - 18日，公募基金久期中位值降0.02年至2.92年，处于过去三年72%分位，久期分歧度指数升至0.59，处于过去三年87%分位 [32] - 本周利率十大同步指标“利好”“利空”各占5/10，较上周土地出让收入同比、信用周期发“利好”信号，票据融资、铜金比发“利空”信号 [34]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 中国仍处于边际缩表过程，稳定宏观杠杆率方向不变，预计年底实体部门负债增速降至8%附近，政府部门降至12.7%附近 [2][18][19] - 3月物量数据改善，经济恢复好于预期，需关注后续数据是否走弱，5%左右名义经济增速能否成未来1 - 2年中枢待确认 [4][7][20] - 股债性价比短期或震荡，趋势上偏向债券，股票风格偏向价值，推荐红利指数（仓位40%）、上证50指数（仓位40%）、中证1000指数（仓位20%） [18][24] - 缩表周期下，股债性价比偏向权益幅度有限，价值风格占优概率高，推荐A+H红利组合和A股组合，集中在银行、电信等行业 [10][11][65] 各部分总结 国家资产负债表分析 - 负债端：2025年3月实体部门负债增速8.3%，前值8.4%，预计4月反弹至8.7%，3月底4月初成高点后下行，金融部门上周资金面平稳 [2][18] - 财政政策：上周政府债净增5717亿元高于计划，本周净减692亿元，2月政府负债增速12.9%，预计3月升至13.9%，年底降至12.7%，今年财政政策前置至3月底4月初结束 [3][19] - 货币政策：上周资金成交量和价格环比下降，期限利差缩窄，资金面平稳，一年期国债收益率升至1.43%，预计下沿1.4%，十债和一债期限利差22个基点，十债收益率下沿约2.0%，三十年国债收益率下沿约2.2% [4][20] 股债性价比和股债风格 - 上周资金面平稳，股牛债熊，价值占优，股债性价比偏向股票，十债收益率下行1个基点至1.65%，一债收益率上行3个基点至1.43%，期限利差收窄至22个基点，30年国债收益率上行4个基点至1.90% [8][23] - 移出债券仓位集中价值，宽基轮动策略全周跑赢沪深300指数0.64pct，7月建仓以来累计跑赢7.07pct，最大回撤12.1% [8][23] - 2025年两会后坚定资产负债表两端判断，1月中至2月中扩表结束，3月底4月初财政前置结束，有望成负债增速高点，美国情况类似2001年互联网泡沫破裂，中国或迎机遇，关注人民币汇率，债市一年期国债收益率有下行空间，十债收益率逼近低点后价值类权益资产配置价值凸显 [9][24] 行业推荐 行业表现回顾 - 本周A股缩量上涨，上证指数涨1.2%，深证成指跌0.5%，创业板指跌0.6%，申万一级行业中银行、房地产等涨幅大，国防军工、农林牧渔等跌幅大 [31] 行业拥挤度和成交量 - 截至4月18日，拥挤度前五行业为电子、计算机等，后五为综合、美容护理等，本周拥挤度增长前五为基础化工、计算机等，下降前五为电子、农林牧渔等 [34] - 本周全A日均成交量1.11万亿元较上周1.61万亿元回落，美容护理、商贸零售等成交量同比增速高，农林牧渔、非银金融等涨幅小 [35] 行业估值盈利 - 本周申万一级行业PE(TTM)中环保、综合等涨幅大，农林牧渔、社会服务等跌幅大 [39] - 截至2025年4月18日，2024年盈利预测高且当下估值相对历史偏低的行业有保险、石油石化等 [40] 行业景气度 - 外需涨跌互现，3月全球制造业PMI回落，CCFI指数上涨，港口货物吞吐量回落，韩国、越南出口增速有升有降 [44] - 内需方面，最新一周二手房价格微跌，数量指标涨跌互现，高速公路货车通行量回升，3月产能利用率升至高位，4月回落，汽车成交量高，新房成交季节性偏弱，二手房成交季节性仍处高位，二手房挂牌价指数和生产资料价格指数环比下跌 [44] 公募市场回顾 - 4月第3周主动公募股基多数跑输沪深300，10%、20%、30%和50%周度涨跌幅分别为1.4%、0.8%、0.5%、0%，沪深300周度上涨0.6% [60] - 截至4月18日，主动公募股基资产净值3.38万亿元，较2024Q4的3.66万亿元小幅下降 [60] 行业推荐 - 缩表周期下，推荐A+H红利组合和A股组合，包括20只个股，集中在银行、电信、石油石化、交通运输等行业 [11][65]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年超长债2月、8 - 9月供给压力较大，单月发行规模或超7000亿元，1 - 4月供给主要由地方再融资债和专项债贡献，5 - 10月集中于地方专项债和特别国债，11 - 12月集中于地方专项债和一般国债 [7][17] - 超长债供给会影响超长债期限利差、超长地方债利差走势，后续超长债发行放量，期限利差或小幅走阔，随着超长特别国债发行，超长地方债与国债利差或收窄 [7][20][21] 根据相关目录分别进行总结 超长债供给测算 - 超长期一般国债供给量小，预计集中在1 - 4月、11 - 12月发行，假设后续单支30年、50年一般国债发行规模为300亿元、200亿元 [10] - 超长期特别国债预计在5月、8 - 9月供给压力较大，全年发行总额1.3万亿元，假设后续单支20年期特别国债发行规模为500 - 600亿元，30年期为600 - 700亿元，50年期为400 - 450亿元 [12] - 地方专项债中超长债占比上升，预计8 - 9月发行放量，假设后续超长债占比维持在69.2%，测算8 - 9月单月发行规模超5000亿元 [15] - 超长地方再融资债预计6月发行完毕，供给压力可控，假设剩余再融资债6月发行完毕且超长债比重不变，测算5 - 6月单月发行规模为1498亿元 [17] 对债市有何影响 - 随着超长债发行放量，超长债期限利差或小幅走阔，2019年以来超长债期限利差整体下行，供给对期限利差影响不对称 [20] - 超长地方债与国债利差预计收窄，超长国债供给相对较多时利差倾向于收窄，后续随着超长特别国债发行利差或压缩 [21]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周一季度GDP同比5.4%高于今年5%目标，3月经济数据好转，但债市关注关税走向，市场横盘，超长债小幅回调 [1][11][38] - 30年国债和10年国债利差、20年国开债和20年国债利差均处历史较低位置，经济处底部区域，货币政策收紧概率低，短期避险情绪强，债市震荡偏强，但利差保护度有限 [2][3][12][13] 各目录总结 超长债复盘 - 上周超长债交投活跃度小幅下降但仍较活跃，期限利差走阔，品种利差走平 [1][11] 超长债投资展望 - 30年国债：截至4月18日，30年与10年国债利差25BP，经济底部区域，货币政策收紧概率低，短期避险强，债市震荡偏强，但期限利差保护有限 [2][12] - 20年国开债：截至4月18日，20年国开债与20年国债利差2BP，经济底部区域，货币政策收紧概率低，短期避险强，债市震荡偏强，但品种利差保护有限 [3][13] 超长债基本概况 - 存量超长债余额超20.7万亿，截至3月31日，剩余期限超14年的超长债207,961亿，占全部债券余额14.1% [14] - 地方政府债和国债是主要品种，国债52,963亿占25.5%，地方政府债141,494亿占68.0%等 [14] - 30年品种占比最高，14 - 18年（含）56,656亿占27.2%，18 - 25年（含）54,895亿占26.4%等 [14] 一级市场 每周发行 - 上周（2025.4.14 - 2025.4.18）超长债发行量较多，总发行量较上上周小幅下降，共发行1,338亿元 [19] - 分品种：国债0亿，地方政府债1,238亿等；分期限：15年78亿，20年491亿，30年770亿，50年0亿 [19] 本周待发 - 本周已公布超长债发行计划共1,729亿，超长国债1,210亿，超长地方政府债499亿，超长公司债0亿，超长中期票据20亿 [26] 二级市场 成交量 - 上周超长债交投活跃，成交额6,754亿，占全部债券成交额比重9.3% [28] - 分品种：超长期国债成交额4,797亿占24.9%，超长期地方债成交额1,866亿占48.4%等 [29] - 交投活跃度较上上周小幅下降，超长债成交额减少2,554亿，占比减少1.2%等 [29] 收益率 - 上周市场横盘，超长债小幅回调，国债、国开债、地方债、铁道债不同期限收益率有变动 [38] - 代表性个券：30年国债活跃券24特别国债06收益率变动2BP至1.88%，20年国开债活跃券21国开20收益率变动2BP至1.97% [39] 利差分析 - 期限利差：上周超长债期限利差走阔，绝对水平偏低，标杆的国债30年 - 10年利差为25BP，较上上周变动4BP，处2010年以来8%分位数 [45] - 品种利差：上周超长债品种利差走平，绝对水平偏低，标杆的20年国开债和国债利差为2BP，20年铁道债和国债利差为12BP，较上上周变动0BP，处2010年以来3%和6%分位数 [51] 30年国债期货 - 上周30年国债期货主力品种TL2506收119.70元，增幅0.14% [53] - 全部成交量51.65万手（ - 210,499手），持仓量12.77万手（8,501手），成交量较上上周大幅下降，持仓量小幅上升 [53]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 城投债、产业债、租赁公司债、保险公司债久期处于较高历史分位，证券公司债、证券次级债位于较低历史分位，票息久期拥挤度指数略有下滑 [10][12] 根据相关目录分别进行总结 全品种期限概览 - 截至4月18日，城投债、产业债成交期限分别加权于1.95年、2.15年，虽较上期有所回落，但均处于2021年3月以来较高位水平 [2][10] - 商业银行债中，二级资本债、银行永续债以及一般商金债加权平均成交期限分别为3.69年、2.97年、1.93年 [2][10] - 其余金融债中，证券公司债、证券次级债、保险公司债、租赁公司债久期分别为1.26年、1.79年、3.72年、1.36年，其中证券公司债、证券次级债位于较低历史分位，保险公司债、租赁公司债位于较高历史分位 [2][10] - 票息久期拥挤度指数在2024年11月15日达到最高值后回落震荡，本周较上周有所上升，目前处于2024年3月以来45.7%的水平 [12] 品种显微镜 城投债 - 平均久期较上周继续小幅回落，加权成交期限徘徊在1.95年附近 [3][17] - 四川省级、北京区县级城投债成交久期接近4年，广东地级市、山东省级城投债久期缩短明显 [3][17] - 浙江区县级、北京区县级、山东地级市、河南地级市、江西地级市城投债久期历史分位数已逾90%，北京区县级、山东地级市城投久期逼近2021年以来最高 [3][17] 产业债 - 加权平均成交期限较上期有所缩短，总体处于2.15年附近，商贸零售行业边际成交期限缩短幅度较大，缩短至1.39年 [3][21] - 交通运输、商贸零售等行业处于较低历史分位，公用事业、食品饮料、建筑材料、医药生物等行业均位于90%以上的历史分位 [3][21] 商业银行债 - 银行永续债久期小幅缩短至2.97年，处于36.30%的历史分位，高于去年同期水平 [3][24] - 二级资本债久期大幅缩短至3.69年，处于67.4%的历史分位，高于去年同期水平 [3][24] - 一般商金债久期缩短至1.93年，处于33.9%历史分位数，低于去年同期水平 [3][24] 其余金融债 - 从加权平均成交期限来看，保险公司债＞证券次级债＞证券公司债＞租赁公司债，分别处于88.2%、18.8%、3.3%、84.9%的历史分位数，租赁公司债久期较上周略有回升 [4][27]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周中证 REITs 指数表现优于市场其他主要指数，各类型 REITs 普涨，消费、仓储物流、保障房类 REITs 平均涨幅领先，市政设施类 REITs 交易活跃度最高，当前公募 REITs 年化现金分派率均值显著高于主流固收资产静态收益率 [1] 各部分总结 二级市场走势 - 截至 2025 年 4 月 18 日，中证 REITs 指数收盘价 862.8 点，周涨跌幅 +1.2%，年初至今涨跌幅 +9.9%，表现强于沪深 300、中证转债和中证全债指数；近一年回报率 9.2%，波动率 6.9%，回报率高于其他指数，波动率低于沪深 300 和中证转债指数 [2][8][12] - REITs 总市值 4 月 18 日升至 1881 亿元，较上周增加 24 亿元；全周日均换手率 0.69%，较前一周下降 0.07 个百分点 [2][15] 消费、仓储、保障房类 REITs 领涨 - 截至 2025 年 4 月 18 日，产权类 REITs 平均周涨跌幅 1.80%，特许经营权类 REITs 平均周涨跌幅 0.76%；除生态环保类外，其他类型 REITs 均收涨，消费基础设施类、仓储物流类和保障性租赁住房类平均涨幅最大 [3][18] - 周度涨幅排名前三的 REITs 为华安百联消费 REIT（+6.64%）、嘉实京东仓储基础设施 REIT（+4.89%）、嘉实物美消费 REIT（+4.63%） [3][22] - 市政设施类 REITs 本周交易最活跃，区间日均换手率 1.1%，成交额占比 1.1%；园区基础设施类 REITs 成交额占比最高，区间日均换手率 0.8%，成交额占比 25.6% [4][24][25] - 本周主力净流入额前三名的 REITs 为华夏华润商业 REIT（2755 万元）、国泰君安东久新经济 REIT（719 万元）、华夏北京保障房 REIT（667 万元） [4][25] 一级市场发行 - 截至 2025 年 4 月 18 日，交易所处在已问询阶段的 REITs 产品 3 只，已申报产品 5 只，已受理产品 7 只，已反馈产品 7 只，已通过待上市产品 3 只，通过已上市首发产品 1 只 [27] 估值跟踪 - 截至 4 月 18 日，公募 REITs 年化现金分派率均值为 5.7%，显著高于当前主流固收资产的静态收益率 [1][29] - 从股性角度，通过相对净值溢价率、IRR、P/FFO 判断 REITs 估值情况；当前产权 REITs 股息率比中证红利股股息率均值低 266BP，经营权类 REITs 内部收益率均值与十年期国债收益率利差为 259BP [29][30] 行业要闻 - 4 月 14 日，国家发改委印发通知支持符合条件的燃煤发电项目发行基础设施领域不动产投资信托基金（REITs） [37] - 4 月 16 日，博时招商蛇口产业园 REIT 发布公告拟第二次扩募并新购入基础设施项目，标志着 REITs 市场二次扩募开始 [37]