报告投资评级 - 投资评级：增持（维持）[5] 报告核心观点 - 齐鲁银行2025年业绩优异持续，净利润保持高增长，资产质量持续优化，依托山东经济动能和强县域经济，通过发展县域金融和科创金融实现错位竞争，推动零售转型，优化资负结构，不良风险暴露充分且加快出清，业绩稳步提升[1][7] 业绩表现与预测 - 2025年全年营业收入131.4亿元，同比增长5.1%，较2025年前三季度的同比增速4.6%有所提升[7] - 2025年全年净利润57.1亿元，同比增长14.6%，保持高增长态势[7] - 报告预测2025至2027年归母净利润分别为57.1亿、64.6亿、72.5亿元，此前预测值为56.3亿、61.8亿、67.3亿元，预测值有所上调[7] - 预测2025至2027年每股收益（EPS）分别为1.18元、1.34元、1.50元[5] - 预测2025至2027年净资产收益率（ROAE）分别为13.97%、14.79%、15.86%[5] 收入结构与盈利能力 - 2025年净息差为1.53%，同比提高2个基点（BP）[7] - 利息净收入105.2亿元，同比增长16.5%，由量价齐升带动[7] - 净非息收入26.16亿元，占总营收比重为19.9%[7] - 预测2025至2027年净息差分别为1.30%、1.19%、1.13%[12] - 预测2025至2027年成本收入比分别为27.61%、25.00%、22.90%[12] 资产负债规模与增长 - 截至2025年末，总资产规模达8043.8亿元，同比增长16.7%[7] - 截至2025年末，总贷款规模为3828.3亿元，同比增长13.6%，占总资产比例为47.6%[7] - 2025年全年新增贷款456.9亿元，同比多增87.43亿元，四个季度增量贡献占比分别为44.9%、30.1%、25.4%、-0.4%[7] - 截至2025年末，总负债规模为7508.7亿元，同比增长17.1%[7] - 截至2025年末，总存款规模为4895.3亿元，同比增长11.4%[7] - 2025年全年新增存款499.9亿元，同比多增85.3亿元，四个季度增量贡献占比分别为45.9%、32.2%、12.9%、9.0%[7] - 预测2025至2027年贷款余额增速分别为13.55%、12.00%、12.00%[12] - 预测2025至2027年存款余额增速分别为11.4%、11.0%、11.0%[12] 资产质量 - 截至2025年末，不良贷款率为1.05%，环比下降4个基点（bp），呈持续下降态势[7] - 截至2025年末，拨备覆盖率为355.91%，环比提升4.48个百分点，维持逐季提升态势[7] - 预测2025至2027年不良率分别为1.05%、1.12%、1.11%[12] - 预测2025至2027年拨备覆盖率分别为356.0%、333.3%、327.0%[12] 估值与投资建议 - 基于2026年2月4日收盘价5.76元计算，预测2025至2027年市盈率（P/E）分别为4.87倍、4.31倍、3.84倍[5] - 预测2025至2027年市净率（P/B）分别为0.68倍、0.60倍、0.61倍[5][7] - 投资建议认为公司依托山东经济三大动能和强县域经济，通过发展县域金融实现错位竞争，同时发力科创金融和零售转型，资产质量持续优化，业绩稳步提升，维持“增持”评级[7]

投资评级 - 维持“买入”评级 [1][6] 核心观点 - 公司发布2025年业绩预告，收入利润大幅增长，归母净利润预计为17.00-18.00亿元，同比增加111%-123% [4] - 公司推出滚筒活水洗产品，带动内外销快速增长，中高端市场份额不断提升 [6] - 公司不断开拓新品类，如擦窗机器人、割草机器人，预计为2025年营收贡献增量 [6] - 公司内销新品迎来集中出货期，海外成长性兑现，收入业绩底部反转趋势已现 [6] - 由于国补无法覆盖全年销售，公司自补影响利润率，报告下调了2025-2027年的盈利预测 [6] 财务数据与预测 - **2025年业绩预告**：预计实现归母净利润17.00-18.00亿元，同比增加111%-123%；扣非归母净利润16.00-17.00亿元，同比增加123%-137% [4] - **2025年第四季度**：预计实现归母净利润2.82-3.82亿元，同比增加48%-100%；扣非归母净利润3.16-4.16亿元，同比增加71%-125% [4] - **历史及预测营收**：2024年营业总收入165.42亿元，同比增长6.7%；2025年预计199.40亿元，同比增长20.5%；2026年预计227.55亿元，同比增长14.1%；2027年预计257.71亿元，同比增长13.3% [5][8] - **历史及预测归母净利润**：2024年为8.06亿元，同比增长31.7%；2025年预计17.55亿元，同比增长117.7%；2026年预计20.89亿元，同比增长19.0%；2027年预计24.29亿元，同比增长16.3% [5][8] - **盈利能力指标**：2025年预计毛利率为48.7%，ROE为20.4%；2025-2027年预计每股收益分别为3.03元、3.61元、4.19元 [5] - **估值水平**：基于盈利预测，2025-2027年对应市盈率分别为24倍、20倍、17倍 [5][6] 市场与业务分析 - **扫地机器人行业表现**：在国补带动下，2025年1-9月行业线上累计销额同比增长43%；10月以来受高基数影响，10-12月线上销额分别下降35%、30%、29% [6] - **公司产品与市场策略**：滚筒活水洗产品带动内外销快速增长，公司计划在2026年进一步延展该系列产品的价格带 [6] - **海外业务进展**：科沃斯品牌2025年第四季度海外业务预计延续快速增长，欧洲市场凭借滚筒活洗产品、深化高端零售商合作及多价格带延伸获得更多份额；美国市场加速完善海外供应链布局，但受到一定关税影响 [6] - **添可品牌表现**：内销在国补驱动下快速增长，但10月以来同样面临高基数压力；外销方面，北美市场受关税及政策不确定性影响有一定压力，但欧洲及亚太区增长良好，整体平稳增长 [6] - **新品类拓展**：擦窗机器人、割草机器人等新品类进展顺利，并延伸至更多新领域，预计为2025年营收贡献增量，并有望实现盈利 [6] 公司基础数据 - **股价与市值**：截至2026年2月4日，收盘价71.56元，一年内股价区间为42.30-111.69元，流通A股市值为410.29亿元 [1] - **估值指标**：市净率为4.8倍，股息率（以最近一年分红计算）为0.63% [1] - **财务基础**：截至2025年9月30日，每股净资产14.85元，资产负债率47.18%，总股本5.79亿股，流通A股5.73亿股 [1]

投资评级与核心观点 - **投资评级**：首次覆盖给予“买入”评级 [4] - **核心观点**：公司作为铝行业领军企业，充分享受国内外电解铝双基地资源优势，叠加汽车板和航空板市场空间广阔，未来盈利仍有上升动力 [4] - **估值与预测**：预计2025-2027年公司实现归母净利52/71/75亿元，对应PE 16.3/11.9/11.2倍，较同行处于低位水平 [4] 公司概况与战略转型 - **发展历程**：公司从传统的“资源驱动型”向“技术创新与全产业链协同驱动型”转型，1999年上市后持续投入建设完整产业链 [1] - **全产业链布局**：打造了全球唯一同地区拥有热电、氧化铝、电解铝、熔铸、铝型材/热轧-冷轧-箔轧、废铝回收的完整铝加工最短距离产业链 [22] - **高端化与国际化**：聚焦汽车板、航空板、罐料等高毛利产品，并投资建设印尼宾坦铝业工业园，实现原材料海外保供和成本下移 [1] 海外资源布局与成本优势 - **印尼项目规模**：印尼宾坦工业园占地面积约4578.6公顷，已建设年产400万吨氧化铝厂，规划年产100万吨电解铝厂，配套年吞吐量2000万吨专用码头及电厂等设施 [1] - **成本护城河**：利用印尼丰富的铝土矿和能源优势，结合税收优惠政策，构建起全球领先的氧化铝生产成本优势 [64] - **氧化铝毛利率**：2025年上半年公司氧化铝毛利率达48.73%，较同行优势明显 [64] - **电解铝海外扩张**：在印尼建设一期25万吨电解铝项目，并规划远期新增额外50万吨电解铝产能 [77] 核心产品：汽车板业务 - **市场地位**：公司在汽车用铝市场占有率超25%，是国内首家乘用车四门两盖铝板生产商 [2][81] - **技术优势**：以铝代钢可使同一零件减重约40%，汽车每减重100千克，续航里程可提升10% [2] - **产能与需求**：2025年原有20万吨汽车板项目已满产，在建20万吨项目进行带料调试 [2]；预计全球汽车铝板消耗量从2020年的398万吨增长至2029年的516万吨，年复合增速为3% [2] 核心产品：航空板业务 - **技术突破**：成功开发用于商用飞机制造的2系和7系多个合金型号产品，打破了我国商用飞机航空铝材长期受制于人的局面 [2] - **市场认证**：产品通过了波音、空客、中国商飞等国内外主流航企的认证并批量供货 [88] - **产能与需求**：公司拥有5万吨航空板生产线 [2]；预计2035年全球在役商用飞机用铝量达271万吨，十年年复合增速3% [2] 行业供需格局分析 - **供给端担忧**：2026年国内电解铝供给或触碰4500万吨“产能天花板”，海外因数据中心“抢电”及电价上涨，存在204万吨产能扰动风险 [3][109] - **需求端提振**：中国或将继续发布地产、汽车等政策提振市场情绪，新能源汽车、光伏和储能的用铝需求持续增长 [3] - **供需平衡预测**：预计2025-2027年全球电解铝分别短缺32/65/135万吨，若海外供给扰动加剧，缺口可能继续扩大 [3] 财务表现与预测 - **历史业绩**：2020-2024年营业收入由223亿元增长至335亿元，CAGR为10.7%；归母净利润由20.5亿元增长至48.3亿元，CAGR为23.9% [40] - **盈利预测**：预计2025-2027年营业收入分别为444.65亿元、540.52亿元、547.99亿元，归母净利润分别为51.66亿元、70.74亿元、75.20亿元 [5] - **盈利能力**：2024年销售毛利率为27.18%，销售净利率为17.79% [48]；预计2025-2027年净资产收益率分别为9.5%、11.6%、11.1% [5] - **财务稳健性**：公司资产负债率持续下降，2025年前三季度为17.6%，对比同行处于较低水平 [53]

投资评级 - 报告对万辰集团的投资评级为“买入”，且为维持评级 [5] 核心观点 - 报告核心观点基于万辰集团2025年业绩预告，认为其收入端实现高增长，归母净利率提升，公司作为零食量贩行业“两超”之一，在规模效应与经营效率提升下市场份额有望持续提升，叠加食用菌业务企稳回暖，公司业绩有望持续向好 [5][7] 公司业绩与财务预测 - **2025年业绩预告**：预计实现营业收入500-528亿元，同比增长54.66%-63.32%；预计实现归母净利润12.3-14.0亿元，同比重组后增长222.38%-266.94%；预计扣非净利润11.6-13.3亿元，同比重组后增长245.02%-295.58% [7] - **盈利能力提升**：根据业绩预告，归母净利率中枢达2.56%，相比2025年前三季度的2.34%进一步提升 [7] - **盈利预测**：预计公司2025-2027年归母净利润分别为13.23亿元、19.90亿元、27.30亿元，同比增长率分别为350.64%、50.42%、37.22% [6][7] - **营收预测**：预计公司2025-2027年营业收入分别为510.06亿元、639.18亿元、787.61亿元，同比增长率分别为57.77%、25.31%、23.22% [6] - **每股收益预测**：预计公司2025-2027年每股收益分别为7.00元、10.53元、14.45元 [6] - **估值水平**：当前股价对应2025-2027年市盈率分别为29.89倍、19.87倍、14.48倍 [6][7] 业务分析 - **量贩零食业务**： - 该业务持续规模化扩张，旗下“好想来品牌零食”市场领先地位和规模效应日益稳固 [7] - 截至2025年12月，好想来拥有门店数超15000家，门店SKU数量超2000个，加盟商区域分布覆盖22个省、4个直辖市、5个自治区 [7] - 2025年量贩零食业务预计实现营业收入500-520亿元，同比增长57.28%-63.57%；加回计提的股份支付费用后实现净利润22-26亿元，净利润率为4.40%-5.10% [7] - 公司在规模扩张的同时，系统性强化供应链与商品力、仓储物流体系、数字化及组织精细化管理等关键环节 [7] - **食用菌业务**：2025年下半年该业务企稳回暖，主要产品销售价格和业务毛利率上升，经营业绩改善 [7] 公司基本数据 - **股价与市值**：截至2026年02月04日，收盘价为209.30元，一年内最高/最低价为240.89元/77.50元，总市值为395.35亿元，流通市值为351.61亿元 [3] - **股本与财务结构**：总股本为1.8889亿股，资产负债率为66.35%，每股净资产为10.81元 [3]

投资评级 - 维持“买入”评级 [1][6] 核心观点 - 公司发布2025年业绩预告，收入利润大幅增长，归母净利润预计为17.00-18.00亿元，同比增加111%-123% [4] - 扫地机滚筒活水洗产品带动内外销快速增长，中高端市场份额不断提升 [6] - 公司不断开拓新品类，如擦窗机器人、割草机器人，预计为2025年营收贡献增量 [6] - 内销新品迎来集中出货期，海外成长性兑现，收入业绩底部反转趋势已现 [6] - 因国补无法覆盖全年销售，公司自补影响利润率，分析师下调了2025-2027年盈利预测 [6] 财务数据与预测 - **2025年业绩预告**：预计实现归母净利润17.00-18.00亿元，同比增加111%-123%；扣非归母净利润16.00-17.00亿元，同比增加123%-137% [4] - **2025年第四季度**：预计实现归母净利润2.82-3.82亿元，同比增加48%-100%；扣非归母净利润3.16-4.16亿元，同比增加71%-125% [4] - **历史及预测财务数据**： - 营业总收入：2024年为165.42亿元，2025年预测为199.40亿元（同比+20.5%），2026年预测为227.55亿元（同比+14.1%），2027年预测为257.71亿元（同比+13.3%）[5][8] - 归母净利润：2024年为8.06亿元，2025年预测为17.55亿元（同比+117.7%），2026年预测为20.89亿元（同比+19.0%），2027年预测为24.29亿元（同比+16.3%）[5][8] - 每股收益：2024年为1.42元，2025年预测为3.03元，2026年预测为3.61元，2027年预测为4.19元 [5] - 毛利率：2024年为46.5%，2025年预测为48.7% [5] - ROE（摊薄）：2024年为11.2%，2025年预测为20.4% [5] - 市盈率：基于2025年预测每股收益，PE为24倍 [5][6] 市场与业务分析 - **国内市场**： - 扫地机器人行业在2025年1-9月受国补带动，线上累计销额同比增长43% [6] - 2025年10月以来，受去年同期高基数影响，行业线上销额增速转负，10月、11月、12月分别下降35%、30%、29% [6] - 科沃斯推出滚筒活水洗产品后，内销份额不断提升，在2025年第三季度国补退坡情况下采取自补和国补结合模式 [6] - 公司计划在2026年进一步延展滚筒系列产品价格带 [6] - **海外市场**： - 科沃斯品牌2025年第四季度海外业务预计延续快速增长 [6] - 欧洲市场凭借滚筒活洗产品、深化高端零售商合作及多价格带延伸获得更多份额 [6] - 美国市场加速完善海外供应链布局，但受到一定关税影响 [6] - 添可品牌外销中北美占比较高，受关税及政策不确定性影响销售有压力，但欧洲及亚太区增长良好形成对冲 [6] - **新品类拓展**：擦窗机器人、割草机器人等新品类进展顺利，预计为2025年营收贡献增量，并有望实现盈利 [6] - **政策环境**：2026年国补对于智能家居的表述更加乐观，若补贴力度增强，有望对公司利润率形成正向保护 [6] 估值与市场数据 - **股价与市值**：报告日收盘价为71.56元，流通A股市值为410.29亿元 [1] - **估值比率**：市净率为4.8倍，股息率（基于最近一年分红）为0.63% [1] - **预测市盈率**：基于盈利预测，2025年、2026年、2027年对应PE分别为24倍、20倍、17倍 [5][6]

投资评级 - 维持“买入”评级 [1][8] 核心观点 - 公司2025年第四季度盈利实现同环比显著改善，归母净利润预计为3363-4663万元，环比增长386%-574%，同比增长113%-118% [8] - 公司主业盈利能力修复趋势明确，主要得益于“切割设备+切割耗材+切割工艺”一体化优势显现，金刚线及硅片切割加工服务出货规模提升，规模效应与工艺端降本推动盈利能力逐季修复 [8] - 公司在硬脆材料切割领域技术领先，已实现50μm超薄硅片切割验证，有望在太空光伏等前沿应用中率先受益 [8] - 公司依托在磨削设备及钨丝材料领域的核心技术积累，积极布局人形机器人蓝海市场，有望开辟第二成长曲线 [8] 财务预测与估值 - 报告下调公司2025年归母净利润预测至-0.40亿元（原值0.53亿元），维持2026-2027年归母净利润预测为1.27亿元和2.41亿元 [8] - 预计公司2025-2027年营业总收入分别为38.17亿元、39.57亿元和44.02亿元，同比变化分别为-14.68%、3.65%和11.24% [1] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为-0.40亿元、1.27亿元和2.41亿元，同比变化分别为9.03%、416.35%和89.00% [1] - 预计公司2025-2027年每股收益（EPS）分别为-0.05元、0.15元和0.29元 [1] - 以当前股价14.20元计算，对应2026-2027年动态市盈率（P/E）分别为94倍和50倍 [1][8] - 当前市净率（P/B）为3.02倍，总市值为117.97亿元 [5] 主营业务分析 - 2025年公司预计全年归母净利润为-0.48~-0.35亿元，主要受光伏行业供应过剩、产品价格低位运行及计提减值影响 [8] - 公司“切割设备+切割耗材+切割工艺”一体化优势持续显现，金刚线及硅片切割加工服务出货规模提升，推动盈利能力逐季修复 [8] - 公司在硬脆材料切割设备与金刚线耗材领域持续领先，2024年行业首推钨丝冷拉工艺，实现线径持续细化、张力控制更稳定 [8] - 2022年起，公司细线化金刚线批量进入头部客户，搭配自主多线切割机设备，形成“设备+耗材”一体化优势 [8] - 2026年1月，公司正式实现50μm超薄硅片切割验证，成为业内首批具备此能力的企业之一，为太空光伏与轻质柔性组件奠定基础 [8] 新业务布局 - 公司依托在磨削设备及钨丝材料领域的核心技术积累，积极布局人形机器人市场 [8] - **行星滚柱丝杠磨床**：行星滚柱丝杠是人形机器人线性执行器的核心部件，磨床是其生产制造的关键设备。随着2025年特斯拉Optimus进入小批量量产，上游设备需求有望先行释放。公司依托深厚的磨削技术基础，正进行场景迁移至行星滚柱丝杠磨削设备研发 [8] - **灵巧手腱绳**：腱绳驱动是实现机器人灵巧手精细操作的主流技术方案之一。公司利用其在钨丝金刚线领域的母线技术优势，创新性研发出钨丝灵巧手腱绳。该产品相比传统聚乙烯材料，具有更强的承载力和优异的抗蠕变性能。目前，公司已完成产品研发，并正积极向下游客户进行送样与验证 [8]

报告投资评级 - 首次覆盖杭州银行，给予“买入”评级 [2][10] 报告核心观点 - 杭州银行深耕浙江省，受益于区域良好的经济环境，未来在省内仍有较大发展空间 [4][30][31][32] - 公司存贷规模稳定增长，资产质量提升，但净息差边际收窄 [5][57][82] - 非利息收入高速增长，投资收益和手续费及佣金收入表现亮眼 [6][92] - 公司资本充足，盈利能力位于上市城商行前列，预计2025-2027年归母净利润将保持两位数增长 [4][6][19] 公司基本面与区域优势 - 杭州银行股权结构多元，杭州市国资委为实控人，3Q25合计持股30.4%，管理团队经验丰富 [4][20] - 3Q25公司年化ROA、ROE分别为0.96%、17.25%，回报率位于上市城商行前列 [4][19] - 公司业务高度集中于浙江省，1H25省内资产规模占比80.4%，其中杭州市占比65.4% [33][34] - 浙江省经济环境优越，2024年GDP总量全国第四，人均GDP、人均可支配收入、信贷增速均位居全国前列，为公司发展提供沃土 [4][33][42][45] - 公司在浙江省内分支机构布局仍有空间，1H25在杭州有128家网点，但在宁波、温州等省内其他经济强市网点较少，未来可拓展空间大 [4][32] 业务经营与财务表现 - **存贷业务**：3Q25贷款总额10255.73亿元，同比增长12.68%，其中公司贷款同比增长19.53%至7296.26亿元，个人贷款同比下降1.27% [5][57] - 公司贷款结构优化，1H25水利环境和公共设施管理业、租赁和商务服务业占比较高，房地产业贷款持续压降 [58] - 3Q25存款总额13485.77亿元，同比增长14.59%，其中个人存款同比增长28.31%，增速较快，存款定期化趋势延续 [5][71] - **息差与盈利**：1H25净息差为1.35%，同比收窄0.07个百分点，生息资产收益率同比下降0.48个百分点至3.24% [5][82] - 2025年业绩快报显示，公司实现营业收入387.99亿元，同比增长1.09%，实现归母净利润190.30亿元，同比增长12.05% [18] - 收入结构改善，3Q25利息净收入、投资收益、手续费及佣金净收入占营收比例分别为69.6%、25.3%、11.4%，投资收益同比大幅增长22.30% [18][92] - **资产质量**：3Q25不良贷款率保持0.76%的较低水平，拨备覆盖率为513.64%，资产质量保持稳健 [5] - **资本状况**：3Q25核心一级资本净额、一级资本净额占总资本比例分别为66.8%、81.9%，资本充足率位居行业前列 [6][15] 财务预测与估值 - 报告预测杭州银行2025-2027年归母净利润分别为190.30亿元、210.33亿元、231.78亿元，同比增速分别为12.06%、10.52%、10.20% [2][3] - 报告给出6个月目标价18.98元，以2026年2月4日收盘价16.14元计算，存在上行空间 [6]

海目星(688559) 报告日期：2026 年 02 月 05 日 证券研究报告 | 公司点评 | 自动化设备 2025Q4 扭亏为盈，激光自动化平台多领域、全球化延展促成长 ——海目星点评报告 事件：1 月 26 日盘后，公司发布 2025 年年度业绩预增公告。 ❑ 2025Q4 扭亏为盈，预计 2025 年归母净利润同比亏损 421%-458% 预计 2025 年实现归母净利润-8.5 亿元至-9.1 亿元，同比亏损增加；扣非归母净 利润-9.2 亿元至-9.8 亿元。 分季度看，2025 年第四季度出现显著拐点：预计实现归母净利润 0.03 亿元至 0.63 亿元，较 2024 年同期（-3.30 亿元）实现扭亏为盈；扣非归母净利润-0.51 亿元至 0.09 亿元，较 2024 年同期（-3.49 亿元）实现大幅减亏。 2025 年公司业绩承压主要系：1）受锂电、光伏行业产能过剩影响，行业市场竞 争加剧，产品价格持续低迷，叠加成本管控难度加大，经营承压；2）对交付中 的项目开展减值测试，并计提相应减值损失；3）为保障长远发展，持续加大战 略研发投入，积极布局海外市场，费用增加。 ❑ 锂电下游需求逐步回 ...

报告投资评级与核心观点 - 投资评级：维持“增持”评级 [2][6] - 目标价格：9.20元/股 [6] - 核心观点：兴业证券当前正推进市场化改革，有望进一步发挥其财富管理优势，预计净资产收益率将迎来向上拐点 [2][13] 财务预测与估值 - **盈利预测**：预计2025-2027年归母净利润分别为29.5亿元、34.7亿元、38.9亿元，同比增速分别为+36.2%、+17.7%、+12.0% [4][13][58] - **收入预测**：预计2025-2027年营业收入分别为122.07亿元、139.94亿元、152.55亿元，2025年同比微降1.2%，随后两年分别增长14.6%和9.0% [4][14][58] - **净资产收益率**：预计将从2024年的3.9%提升至2025-2027年的5.2%、5.9%、6.3% [4][58] - **估值基础**：基于财富管理属性及综合实力，选取广发证券、东方证券等作为可比公司，其2025年平均市净率为1.23倍 [59][60] - **目标估值**：考虑市场化改革赋能及资本市场向上，给予兴业证券2025年1.4倍市净率，以此推导出目标价 [59] 公司概况与业务特色 - **市场地位**：公司为福建省财政厅旗下券商，综合实力大约位于上市券商前15名 [13][19] - **业务结构**：收入结构呈现经纪、资产管理、自营业务并驾齐驱，其中资产管理业务占比显著高于同业 [20][23] - **核心特色**：资产管理和财富管理是公司重要特色，尤其在资产管理端，因控股兴证全球基金和参股南方基金，产品端优势突出 [13][19] 市场化改革举措 - **管理层变更**：2025年6月，苏军良董事长履新，此前曾成功推动华福证券引战增资，综合实力大幅提升 [13][29] - **改革措施**：公司已推出一系列市场化改革举措，包括组织架构调整、启动买方投顾转型（发布“知己理财”品牌）、新设首席市场官等 [13][30][31][43] - **改革目的**：旨在逐步释放发展潜能，进一步发挥财富管理优势 [13][30] 财富管理与资产管理双轮驱动 - **行业机遇**：从海外经验看，利率环境变化会驱动居民资产配置向权益类转移，我国居民增配权益的配置力量正在逐步形成，开户数、新发基金等数据逐步升温 [13][34][36] - **财富管理抓手**：公司以深化银证合作（与建设银行、招商银行等战略合作）、买方投顾转型为重点举措，预计经纪业务市占率有望步入提升拐点 [13][39][40] - **公募业务利润贡献**：公司控股51%的兴证全球基金和参股9.15%的南方基金，近5年公募股权利润贡献维持在24%~45%之间，截至2025年上半年末，公募股权利润贡献位居行业第一 [13][45][47] - **公募业务趋势**：随着公募行业三阶段降费逐步落地，行业进入以量补价的高质量发展阶段，公司将显著受益于居民增配权益的趋势 [13][53][54] - **资管子公司发展**：兴证资管深化“固收+”策略及公募化转型，截至2025年6月末，受托资产管理资金总额达1,134.89亿元，较上年末增长12%，创近五年新高 [55][57] 近期经营与盈利能力 - **业绩反弹**：2025年前三季度，公司实现营收92.8亿元，同比增长40.0%，归母净利润25.2亿元，同比增长91.0%，年化净资产收益率修复至5.8% [24] - **历史波动**：受自营业务波动、公募降费等因素影响，公司净资产收益率从2021年高点的12.0%下滑至2024年的3.8% [24] - **未来展望**：预计在资本市场提振下，公司优势业务将赋予更强的盈利弹性和成长性 [24]

投资评级与核心观点 - 报告对完美世界维持“强烈推荐”的投资评级 [2][5] - 报告核心观点：公司2025年全年业绩实现扭亏为盈，游戏业务重回增长轨道，新游戏矩阵是核心驱动力，储备产品《异环》有望为2026年贡献重要增量，电竞业务持续增长，影视业务聚焦精品 [1][5] 2025年业绩表现与财务预测 - 2025年度预计实现归母净利润7.2-7.6亿元，同比扭亏为盈（2024年亏损12.88亿元）[1] - 2025年度预计实现归母扣非净利润5.6-6.0亿元，同比扭亏为盈（2024年亏损13.13亿元）[1] - 2025年第四季度归母净利润预计为0.54-0.94亿元，同比扭亏为盈（2024年Q4亏损9.0亿元）[1] - 2025年第四季度预计实现归母扣非净利润0.8-1.2亿元，同比扭亏为盈（2024年Q4亏损8.6亿元）[1] - 报告期内非经常性损益预计约1.6亿元，主要系Q1出售乘风工作室产生的处置收益及政府补助 [1] - 报告预测公司2025-2027年收入有望达到67.96亿元、89.03亿元、97.49亿元，同比增长率分别为22%、31%、9% [5][6] - 报告预测公司2025-2027年归母净利润分别为7.49亿元、14.24亿元、16.76亿元，同比增长率分别为158%、90%、18% [5][6] - 对应2025-2027年预测PE分别为45.4倍、23.9倍、20.3倍 [5][6] - 预测毛利率将从2024年的57.9%提升至2025-2027年的63.0%、64.0%、64.7% [12] - 预测净利率将从2024年的-23.1%提升至2025-2027年的11.0%、16.0%、17.2% [12] - 预测ROE将从2024年的-16.4%提升至2025-2027年的11.0%、19.0%、19.2% [12] 游戏业务分析 - 2025年业绩增长主要受益于多款新产品贡献增量 [5] - 端游《诛仙世界》于2024年12月正式上线，凭借诛仙IP为2025年全年贡献稳定流水 [5] - 《诛仙2》于2025年8月初公测，经典IP焕新延续热度 [5] - 《女神异闻录：夜幕魅影》于2025年6-7月成功登陆日本、欧美等成熟市场，验证了公司在二次元品类海外发行的能力 [5] - 超自然都市开放世界RPG游戏《异环》于2026年2月4日在国内及海外区域开启新一轮测试，若测试表现良好并顺利上线，有望为2026年贡献重要业绩增量 [5] 电竞与影视业务分析 - 电竞业务以立体化赛事体系为引擎，驱动产品精细化运营，2025年收入较上年增加，持续贡献稳定业绩 [5] - 2026年8月，公司将举办世界级赛事DOTA2国际邀请赛（TI 2026），秉持“赛事带动产品、赛事带动出海”的发展路径 [5] - 影视业务聚焦精品，2025年以来出品的多部平台定制剧相继播出，获得良好的市场口碑 [5] - 目前储备多部影视作品正在拍摄、后期制作、排播过程中；同时，公司将继续深耕短剧赛道，助力影视业务健康发展 [5] 股价表现与公司基础数据 - 截至报告日，当前股价为17.51元 [2] - 公司总股本为19.40亿股，总市值为340.0亿元 [2] - 过去12个月股价绝对涨幅为75%，相对沪深300指数涨幅为52% [4] - 每股净资产（MRQ）为3.7元，ROE（TTM）为-3.3%，资产负债率为36.0% [2] - 主要股东完美世界控股集团有限公司持股比例为22.32% [2]