报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 行业受消费需求不景气影响阶段性承压，低温乳制品需求相对景气、集中度有提升空间；报告研究的具体公司作为成长型低温乳企，盈利能力提升空间大，23 - 24年营收和利润逆势增长，未来有望通过产品结构提升和费用率优化实现净利率提升 [2] 各部分总结 行业 - 2022 - 2024年牛奶 + 酸奶行业规模逐年下滑，上市乳企收入和利润普遍下滑，行业整体阶段性承压 [9] - 低温乳制品是消费升级重要载体，增速优于行业整体；2021 - 2023年低温酸奶和低温鲜奶规模下滑，但占比分别从29.97%、16.53%提升至33.82%、16.91% [18] - 低温单品因销售半径等因素格局分散，常温酸奶CR2达83%，低温酸奶CR2仅36%，常温白奶CR2超75%，预计低温鲜奶集中度比低温酸奶更分散，行业集中度有提升空间 [21] 公司梳理 - 2024年营收106.65亿，产品覆盖常、低温乳饮品和奶粉，立足西南并全国布局，旗下有多家子公司、品牌、加工厂和牧场，各子品牌独立运营 [25] - 通过三轮并购布局低温奶市场，收购夏进完善西北布局、收购唯品扭亏为盈、23年剥离一只酸奶牛聚焦主业 [29][33][40] - 股权集中，背靠新希望集团受益资源禀赋，2023 - 2027年以“鲜立方战略”为核心，推动规模复合年均双位数增长、净利率翻番 [44][45] - 23 - 24年营收复合增速3.24%、利润复合增速21.96%，高于同行；毛利率和净利率稳步提升，销售费用率基本维稳、管理费用率不断改善 [54] - 净利率显著高于三元股份和光明乳业，主要因毛利率高、费用管控和利用效率好 [57] 增长驱动 - 2023 - 2024年低温品类逆势增长推动营收增长，公司坚持“鲜立方战略”，自有和参股奶源占比60%左右，集团冷链优势明显 [64][65] - 新品收入占比连续四年双位数，通过系统化创新机制持续打造爆品 [68][72] - DTC为核心战略渠道，当前占比16%，27年目标30%；送奶入户、门店、用户和会员运营、电商等方面表现良好 [80][81] 净利率提升路径 - 2023 - 2024年净利率提升主要受益于毛利率提升，费用率优化也有贡献 [86] - 毛利率提升前期靠成本下降，后期靠产品结构提升；高毛利低温品类占比持续提升，推新和DTC渠道战略驱动产品结构优化 [89][94] - 随着管理效率提升、行业需求企稳、有息负债规模下降，预计期间费用率将继续优化 [98][103] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年营收112.71/120.30/130.57亿元，同比增长5.68%/6.74%/8.53%；归母净利润6.78/8.30/9.98亿元，同比增长26.17%/22.34%/20.20%，对应EPS为0.79/0.96/1.16元，对应当前股价PE为22/18/15倍，对应25 - 27年净利率分别为6.10%、6.99%、7.74% [2][106]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [9][12] 报告的核心观点 - 二季度公司煤机上网电量同比降低 3.46%，燃气上网电量同比增长 9.16%，上网电价为 0.482 元/千瓦时，同比降低 0.017 元/千瓦时，秦皇岛 Q5500 动力末煤平仓价均价同比降低 216.84 元/吨，成本回落缓解量价下降压力，火电业绩延续改善；新能源装机扩张拉动电量快速增长，二季度业绩展望积极 [2] - 调整盈利预测，预计公司 2025 - 2027 年 EPS 分别为 0.78 元、0.84 元和 0.91 元，对应 PE 分别为 9.02 倍、8.40 倍和 7.79 倍 [12] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 2025 年二季度公司中国境内各运行电厂按合并报表口径完成上网电量 990.49 亿千瓦时，同比上升 1.44%；上半年完成上网电量 2056.83 亿千瓦时，同比下降 2.37%；上半年平均上网结算电价为 485.27 元/兆瓦时，同比下降 2.69% [6] 事件评论 火电量价延续承压，成本优化护航业绩 - 二季度煤机上网电量 754.26 亿千瓦时，同比降低 3.46%，降幅较一季度收窄；燃气机组上网电量 56.54 亿千瓦时，同比增长 9.16% [12] - 2025 年上半年境内各运行电厂平均上网结算电价为 485.27 元/兆瓦时，同比降低 0.013 元/千瓦时，二季度上网电价为 0.482 元/千瓦时，同比降低 0.017 元/千瓦时，二季度火电业务营收延续承压 [12] - 2025 年二季度秦皇岛 Q5500 动力末煤平仓价均价为 631.61 元/吨，同比降低 216.84 元/吨，成本显著回落缓解量价下降压力，二季度火电业绩表现延续改善 [12] 装机扩张拉动绿电高增，单季业绩展望积极 - 2025 年二季度新增风电装机 102.48 万千瓦，新增光伏装机 280.28 万千瓦，预计 6 月末风电和光伏装机分别达 2004 万千瓦、2417 万千瓦，同比增长 21.31%、60.18% [12] - 二季度风电上网电量 101.19 亿千瓦时，同比增长 14.32%，增速环比回升 5.51 个百分点；光伏上网电量 73.71 亿千瓦时，同比增长 48.06%，新能源业务业绩表现稳健 [12] - 二季度新加坡大士能源有限公司发电量市场占有率为 18.49%，同比下降 0.71 个百分点，海外业务业绩贡献略有下降 [12] 投资建议 - 根据最新经营数据调整盈利预测，预计公司 2025 - 2027 年 EPS 分别为 0.78 元、0.84 元和 0.91 元，对应 PE 分别为 9.02 倍、8.40 倍和 7.79 倍，维持“买入”评级 [12] 财务报表及预测指标 利润表 - 2024 - 2027 年营业总收入分别为 245551 百万元、234745 百万元、236790 百万元、238457 百万元 [16] - 营业成本、毛利等指标也有相应预测数据，如 2025 年营业成本 193170 百万元，毛利 41576 百万元 [16] 资产负债表 - 2024 - 2027 年货币资金分别为 19932 百万元、21345 百万元、21819 百万元、24451 百万元 [16] - 应收账款、存货等指标也有相应预测数据，如 2026 年应收账款 51113 百万元，存货 11408 百万元 [16] 现金流量表 - 2024 - 2027 年经营活动现金流净额分别为 50530 百万元、56347 百万元、55196 百万元、66620 百万元 [16] - 投资活动、筹资活动现金流净额等也有相应预测数据，如 2025 年投资活动现金流净额 -71841 百万元，筹资活动现金流净额 16906 百万元 [16] 基本指标 - 2024 - 2027 年每股收益分别为 0.46 元、0.78 元、0.84 元、0.91 元 [16] - 市盈率、市净率等指标也有相应预测数据，如 2026 年市盈率 8.40 倍，市净率 1.44 倍 [16]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [9][12] 报告的核心观点 - 来水及风况偏弱限制电量增速，叠加电价同比回落，压制二季度公司清洁能源板块业绩表现；火电电量承压但成本优化主导业绩，预计二季度业绩平稳；公司坐拥雅砻江水风光基地，全电源推进内生发展，后续发展空间广阔 [2][12] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 2025年4 - 6月，公司控股企业累计完成发电量380.67亿千瓦时，上网电量370.74亿千瓦时，与去年同期相比分别增加0.52%和0.59% [6] 水电情况 - 2025年上半年公司水电完成发电量477.82亿千瓦时，同比增长10.30%；二季度完成水电发电量225.11亿千瓦时，同比增加2.85%，其中雅砻江水电完成发电量197.63亿千瓦时，同比增长6.63%，但大朝山、小三峡水电站流域来水同比减少拖累整体表现 [12] - 二季度公司控股企业平均上网电价0.350元/千瓦时，同比降低约0.017元/千瓦时，水电电价降幅预计显著低于公司平均电价降幅 [12] 风电和光伏情况 - 截至2025年二季度末，公司风电和光伏装机分别为398.83万千瓦、584.94万千瓦，同比分别增长22.49%、39.60% [12] - 二季度公司风电完成发电量17.99亿千瓦时，仅同比增长0.67%；光伏完成发电量17.86亿千瓦时，同比增长52.39% [12] 火电情况 - 二季度公司火电完成发电量119.71亿千瓦时，同比减少8.10%，降幅较一季度显著收窄 [12] - 部分区域火电中长期交易价格调整，火电电价有一定下降；2025年二季度秦皇岛Q5500动力末煤平仓价均价为631.61元/吨，同比降低216.84元/吨，成本显著优化主导火电业绩表现 [12] 项目建设情况 - 雅砻江流域水风光一体化基地在建项目有序推进，流域可开发水电装机容量约3000万千瓦，截止2024年已投产水电装机1920万千瓦，核准及在建水电装机372万千瓦 [12] - 国投钦州二电2号机组按期投产后，钦州3号、4号机组已全面开工，印尼巴塘水电站、华夏电力5号机组等项目建设积极推进 [12] 投资建议 - 预计公司2025 - 2027年EPS分别为0.90元、0.99元和1.05元，对应PE分别为16.57倍、15.04倍和14.15倍 [12] 财务预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|57819|53320|57323|59160| |净利润（百万元）|12025|12804|13852|14668| |归属于母公司所有者的净利润（百万元）|6643|7170|7896|8397| |EPS（元）|0.87|0.90|0.99|1.05| |经营活动现金流净额（百万元）|24657|21540|27178|30937|[16]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 公司全球同靶点首创双抗依沃西单抗用于一线治疗晚期pMMR/MSS型mCRC的注册性3期临床研究已完成首例患者入组 [2] - 依沃西在多个癌症关键临床全面展开，有望成为mCRC患者全新且高效的一线免疫治疗选择，公司在肿瘤领域的全面立体布局正快速构建中 [3] - 卡度尼利与依沃西医保放量可期，新拓适应症拓展和国际化步伐或提速，公司步入商业化加速收获期 [4] - 公司管线丰富，自有产品组合空间大，成长确定 [4] - 根据临床进展调整盈利预测，预计公司2027年营收与归母净利润分别为75和13亿元 [4] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2025年7月16日，公司官网宣布依沃西单抗用于一线治疗晚期pMMR/MSS型mCRC的注册性3期临床研究完成首例患者入组 [2] 点评 - 结直肠癌是全球第三大高发恶性肿瘤和第二大癌症死因，2022年全球新发病例超192.6万，中国约51.7万，约95%的mCRC患者为pMMR或MSS型，免疫治疗反应不佳，全球尚无此类患者的一线免疫疗法获批，依沃西联合化疗初步疗效好，此项临床将验证其优越性 [3] - 依沃西在肺癌3期临床已单药头对头击败K药，其联用化疗在多个癌症展开3期临床，肿瘤领域布局快速构建 [3] 商业化 - 卡度尼利与依沃西2024年纳入国家医保，预计2025年起销售收入加速放量 [4] - 依沃西通过联用布局18个适应症，展开超27项临床，含12项3期临床和7项头对头研究；卡度尼利布局20个适应症，开展28项临床试验 [4] 管线情况 - 公司有全球首创双靶点的差异化ADC等50多项在研管线，在肿瘤、代谢、自免领域全面布局，还有普络西等诸多管线 [4] 盈利预测、估值与评级 - 调整盈利预测，将公司2025/26年营收下调15%/16%至36/54亿元，将2025/26年归母净利润下调127%/56%至 - 0.96/4.26亿元，预计2027年营收与归母净利润分别为75和13亿元 [4] 主要财务指标 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|4,526|2,124|3,582|5,350|7,460| |营业收入增长率|440%|-53.08%|68.65%|49.36%|39.44%| |归母净利润(百万元)|2,028|-515|-96|426|1,266| |归母净利润增长率|n.a.|n.a.|n.a.|n.a.|197%| |摊薄每股收益(元)|2.26|-0.57|-0.11|0.47|1.41| |每股经营性现金流净额|2.93|-0.59|-0.17|0.31|1.14| |ROE(归属母公司)(摊薄)|43.23%|-7.55%|-1.42%|5.90%|14.87%| |P/E|20.53|n.a.|n.a.|293.99|98.89| |P/B|8.32|8.00|18.54|17.36|14.71| [9] 附录：三张报表预测摘要 - 损益表、资产负债表、现金流量表展示了公司2022A - 2027E的相关财务数据及比率分析、增长率、资产管理能力、偿债能力等指标 [10]

报告公司投资评级 - 给予福莱新材“买入”投资评级 [1][9] 报告的核心观点 - 预测福莱新材2025 - 2027年归母净利润分别为1.23、1.56、2.19亿元，当前股价对应PE分别为72.9、57.6、41.1倍 [9] 根据相关目录分别进行总结 公司事件 - 2025年6月5日福莱新材举办第二代电子皮肤产品新品发布会 [4] - 2025年7月5日兆威机电推出ZWHAND新一代灵巧手，福莱新材作为触觉领域核心供应商与其签署战略合作备忘录 [4] - 2025年7月11日福莱新材发布新一届股权激励方案草案及名单 [4] 二代电子皮肤优势 - 真柔性全曲面，能贴合复杂曲面，部署于关键区域，实现全域触觉感知 [6] - 多物理模态集成，集成力觉、滑觉、接近觉等多物理模态，实现复合感知 [6] - 三维力，能精准捕捉和解析多方向作用力，使灵巧手抓握更稳固精准 [6] - 识别精度高，感知精度小于0.1N，采样频率达100Hz以上 [5] - 耐用性好，稳定工作周期大于等于100万次 [5] 与兆威机电合作意义 - 标志福莱新材柔性传感器产品在客户层面新突破，展现强大产业化和量产落地能力 [7] 股权激励方案情况 - 涉及授予限制性股票242.7万股，价格为每股15.64元，激励对象103位核心骨干员工，含多名研发人员 [8] - 激励对象含两位外籍核心技术人员，与核心研发团队深度绑定，彰显对未来发展信心 [8] 电子皮肤供货进展 - 正在批量供货，客户涵盖兆威机电旗下ZWHAND等，送样工作加速，送样对象覆盖多家头部厂商 [8] 盈利预测数据 |预测指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |主营收入（百万元）|2,541|3,209|3,613|4,019| |增长率（%）|19.2%|26.3%|12.6%|11.2%| |归母净利润（百万元）|139|123|156|219| |增长率（%）|98.4%|-11.3%|26.5%|40.1%| |摊薄每股收益（元）|0.71|0.44|0.56|0.78| |ROE（%）|9.3%|7.8%|9.4%|12.4%|[11] 资产负债表及利润表相关数据 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|2,541|3,209|3,613|4,019| |营业成本（百万元）|2,201|2,692|3,021|3,320| |营业税金及附加（百万元）|10|13|15|16| |销售费用（百万元）|61|77|86|96| |管理费用（百万元）|109|138|155|173| |财务费用（百万元）|16|36|33|29| |研发费用（百万元）|93|117|132|147| |费用合计（百万元）|279|368|406|444| |资产减值损失（百万元）|-9|-9|-9|-9| |公允价值变动（百万元）|-2|-2|-2|-2| |投资收益（百万元）|-2|-2|-2|-2| |营业利润（百万元）|149|132|167|235| |利润总额（百万元）|150|133|168|235| |所得税费用（百万元）|28|25|31|43| |净利润（百万元）|122|108|137|192| |少数股东损益（百万元）|-17|-15|-19|-27| |归母净利润（百万元）|139|123|156|219|[12] 主要财务指标数据 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入增长率（%）|19.2%|26.3%|12.6%|11.2%| |归母净利润增长率（%）|98.4%|-11.3%|26.5%|40.1%| |毛利率（%）|13.4%|16.1%|16.4%|17.4%| |四项费用/营收（%）|11.0%|11.5%|11.2%|11.1%| |净利率（%）|4.8%|3.4%|3.8%|4.8%| |ROE（%）|9.3%|7.8%|9.4%|12.4%| |资产负债率（%）|57.1%|57.6%|57.3%|56.7%| |总资产周转率|0.7|0.9|0.9|1.0| |应收账款周转率|4.5|4.5|4.5|4.5| |存货周转率|8.6|8.6|8.6|8.6| |EPS（元/股）|0.71|0.44|0.56|0.78| |P/E|44.9|72.9|57.6|41.1| |P/S|2.5|2.8|2.5|2.2| |P/B|4.4|6.0|5.6|5.2|[12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司作为晶圆代工龙头企业，在最先进制程上与竞争对手优势愈发明显，有望充分受益AI芯片需求增长；未来AI有望带动端侧产品创新，公司也有望受益AI手机、机器人等端侧应用起量，预计公司25 - 27年净利润分别为496.86、603.79、667.68亿美元 [4] 业绩简评 - 2025年7月17日公司披露25Q2业绩，25Q2公司实现营收300.7亿美元，同比增长44.4%，环比增长17.8%，毛利率为58.6%，同比+5.4pcts，环比 - 0.2pcts，实现净利润128.0亿美元，同比+60.7%，环比+10.2% [2] - 公司指引25Q3营收为318 - 330亿美元，毛利率为55.5% - 57.5%，营业利润率为45.5% - 47.5% [2] 经营分析 - 公司毛利率下滑主要因新台币升值导致，公司收入按美元计价，报表转化为新台币计价，所在晶圆代工行业属重资产行业，折旧占营业成本比重较大，新台币升值对公司毛利率影响明显；新台币相比美元升值1%，会造成公司1%的收入损失以及40bps的毛利率损失，25Q2新台币升值4.4%，导致公司毛利率下滑180bps，Q2预计新台币继续升值6.6%，将造成公司毛利率260bps的损失 [3] - 公司将全年按美元计价的收入指引增速上调至30%左右，增长驱动力主要来自先进制程需求；25Q2公司N3、N5、N7制程的营收在晶圆收入的占比分别为24%、36%、14%，合计达到74%；25Q2公司HPC、智能手机、IoT收入分别环比增长14%、7%、14%，占营收比例分别为60%、27%、5% [3] - 先进制程方面，公司预计第一代N2制程将在25H2进入量产，N2P、A16制程预计26H2进入量产；公司更新一代制程A14研发进展顺利，A14预计相比N2有20%的晶体管密度提升，预计将在2028年进入量产 [3] 盈利预测、估值与评级 - 预计公司25 - 27年净利润分别为496.86、603.79、667.68亿美元，维持“买入”评级 [4] 公司基本情况 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)| - | - |70,626.4|89,747.5|118,586.0| |增长率（%）|-4.4%|27.1%|32.1%|13.1%|10.5%| |EBITDA| - | - |47,804.9|61,766.0|81,514.0| |归母净利润| - | - |27,827.3|35,919.4|49,686.2| |增长率（%）|-14.1%|29.1%|38.3%|21.5%|10.6%| |每股收益 - 期末股本摊薄|5.37|6.93|9.58|11.64|12.87| |每股净资产|21.60|25.38|32.09|39.70|48.16| |市盈率（P/E）|44.28|34.30|24.80|20.41|18.45| |市净率（P/B）|11.00|9.36|7.40|5.98|4.93| [9] 利润表预测摘要 |项目/报告期|2022A|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |营业收入|73,885|70,626|89,748|118,586|134,155|148,207| |营业成本|29,880|32,234|39,379|49,692|51,892|57,801| |毛利|44,006|38,392|50,368|68,894|82,263|90,407| |其他收入|0|0|0|0|0|0| |一般费用|2,071|2,335|3,004|3,558|3,756|4,150| |研发费用|5,328|5,958|6,331|8,301|9,391|10,375| |营业利润|36,607|30,099|41,033|57,036|69,116|75,882| |利息收入|732|1,970|2,704|3,068|3,717|4,557| |利息支出|383|392|325|1,153|1,153|1,153| |权益性投资损益|251|157|151|200|200|200| |其他非经营性损益|133|162|30|0|0|0| |其他损益|0|0|0|0|0|0| |除税前利润|37,338|31,995|43,593|59,150|71,879|79,486| |所得税|4,921|4,191|7,700|9,464|11,501|12,718| |净利润（含少数股东损益）|32,418|27,804|35,893|49,686|60,379|66,768| |少数股东损益|12|-23|-27|0|0|0| |净利润|32,406|27,827|35,919|49,686|60,379|66,768| |优先股利及其他调整项|0|0|0|0|0|0| |归属普通股东净利润|32,406|27,827|35,919|49,686|60,379|66,768| [10] 市场中相关报告评级比率分析 |日期|一周内|一月内|二月内|三月内|六月内| |----|----|----|----|----|----| |买入|0|0|0|0|0| |增持|0|0|0|0|0| |中性|0|0|0|0|0| |减持|0|0|0|0|0| |评分|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| [11] 市场中相关报告评级比率分析说明 - 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持”得2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分，之后平均计算得出最终评分，作为市场平均投资建议的参考；最终评分与平均投资建议对照：1.00 = 买入；1.01 - 2.0 = 增持；2.01 - 3.0 = 中性；3.01 - 4.0 = 减持 [12]

报告公司投资评级 - 优于大市（维持） [1] 报告的核心观点 - 因原油价格下行，将2025 - 2027年布伦特油价预测从75美元/桶下调至68美元/桶，下调公司2025 - 2027年归母净利润至1263/1297/1350亿元（原值为1401/1437/1494亿元），对应EPS分别为2.66/2.73/2.84元，对应PE分别为9.7/9.4/9.0x，维持“优于大市”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 勘探开发进展 - 涠洲10 - 5南油气田获变质岩潜山勘探领域重大突破，探井WZ10 - 5S - 2d日产原油400桶，天然气产量16.5万立方英尺/天；2025年6月涠洲5 - 3油田开发项目投产，预计2026年达约10000桶油当量/天高峰产量，中国海油拥有该项目51%权益 [3][8] - 2025年上半年渤海油田累计生产油气2050万吨油当量，首破2000万吨；南海东部油田实现年度油气产量挑战目标的50%，原油与天然气产量超计划完成，调整井与措施井贡献产量同比跃升，设备完好率创新高 [4][9] - 海外圭亚那Stabroek区块已投产三期项目，2025年1 - 5月平均产量63.4万桶/天，5月平均产量66.7万桶/天创新高；四期Yellowtail项目预计2025年四季度投产，投产后总产能达94万桶/天，预计2027年、2030年产能分别达130、170万桶/天 [4][10] 油价分析 - 2025年3月初OPEC+声明将额外自愿减产的220万桶/天及阿联酋增加的30万桶/天产量从2025年4月至2026年9月底逐步恢复，5 - 7月每月增产41.1万桶/天，8月加速增产54.8万桶/天，剩余54.8万桶/天预计9月完成，二季度受美国“对等关税”冲击引发经济担忧 [5][13] - 2025年二季度WTI原油均价64.0美元/桶，环比跌10.5%，同比跌20.7%；布伦特原油均价66.9美元/桶，环比跌10.8%，同比跌21.4%；预计2025年三季度布伦特油价中枢65 - 75美元/桶，WTI油价中枢60 - 70美元/桶 [5][14] 财务预测与估值 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|416609|420506|399618|408343|421584| |归属于母公司净利润（百万元）|123843|137936|126270|129696|135093| |每股收益（元）|2.61|2.90|2.66|2.73|2.84| |每股红利（元）|1.33|1.38|1.20|1.23|1.28| |每股净资产（元）|14.03|15.74|17.20|18.70|20.27| |ROIC|19.31%|19.48%|18%|19%|18%| |ROE|18.58%|18.45%|15%|15%|14%| |毛利率|50%|54%|51%|51%|52%| |P/E|9.9|8.9|9.7|9.4|9.0| |P/B|1.8|1.6|1.5|1.4|1.3| |EV/EBITDA|6.6|5.8|9.2|9.1|8.9| [20]

证券研究报告 | 公司深度报告 2025 年 07 月 17 日 普洛药业（000739.SZ）CDMO 四问四答 华丽蜕变，跻身国内 CDMO 头部梯队 消费品/生物医药 我们曾于 2021 年发布《三问普洛药业 CDMO：结构、兽药、优势》，时隔四 年，我们再用四问四答更新普洛药业 CDMO 业务近年进展，并看好公司 CDMO 业务的高潜力驱动公司持续发展。 强烈推荐（维持） 目标估值：NA 当前股价：14.8 元 基础数据 | 总股本（百万股） | 1158 | | --- | --- | | 已上市流通股（百万股） | 1158 | | 总市值（十亿元） | 17.1 | | 流通市值（十亿元） | 17.1 | | 每股净资产（MRQ） | 6.0 | | ROE（TTM） | 14.8 | | 资产负债率 | 44.9% | | 主要股东 | 横店集团控股有限公司 | | 主要股东持股比例 | 28.3% | 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 2 -0 13 相对表现 -2 -6 -1 -20 -10 0 10 20 30 40 Jul/24 Nov/24 Mar/25 Jun/25 ( ...

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价为 20.07 港币 [2][3][8] 报告的核心观点 - 根据 Q2 零售情况和行业未来竞争态势，调整 25 - 26 年盈利预测并引入 27 年盈利预测，预计 25 - 27 年 EPS 分别为 0.92、1.05 和 1.20 元，给予 2025 年 20 倍估值 [2][8] - Q2 流水减速，直营渠道调整继续，行业竞争加剧使终端折扣加深但库存保持健康，新奥运周期营销费用投放将加大，大股东增持彰显信心 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 公司代码 02331.HK，股价（2025 年 07 月 16 日）15.98 港元，52 周最高价/最低价 20.69/12.32 港元，总股本/流通 H 股 258,481/258,481 万股，H 股市值 41,305 百万港币，国家/地区为中国，行业是纺织服装 [3] 业绩表现 - 2023 - 2027 年营业收入分别为 27,598、28,676、28,945、30,673、32,771 百万元，同比增长 7.0%、3.9%、0.9%、6.0%、6.8%；营业利润分别为 4,256、4,110、3,216、3,680、4,186 百万元，同比增长 -21.4%、-3.4%、-21.8%、14.4%、13.7%；归属母公司净利润分别为 3,187、3,013、2,380、2,723、3,098 百万元，同比增长 -21.6%、-5.5%、-21.0%、14.4%、13.7% [2] 渠道情况 - Q2 全渠道流水同比低单增长，线下直营、线下批发和电商业务流水分别为中单下降、低单增长和中单增长，各细分渠道较 Q1 减速，上半年李宁品牌渠道净减少 18 个，直营净减少 19 个，预计全年直营净减少 10 家左右，加盟净增加 40 家左右 [7] 行业竞争与库存 - 25 年以来国内运动服饰行业竞争白热化，促销频繁，线上折扣力度加深，预计公司 Q2 终端折扣环比 Q1 加深，库存库销比保持在 4 个月左右的行业领先水平 [7] 营销投入 - 5 月初李宁成为 2025 - 2028 年中国奥委会体育服装合作伙伴，预计 25H2 和 26 年营销费用投放加大，短期影响盈利但支撑中期发展 [7] 大股东增持 - 6 月 20 日至 7 月 16 日，大股东非凡领越增持公司股份 2875.7 万股，占总股本约 1.11%，平均每股收购价约 15.83 港元，总代价约 4.55 亿港元，持股比例上升至约 12.34% [7] 可比公司估值 - 截至 2025 年 7 月 16 日，安踏、耐克、露露柠檬、牧高笛、彪马等可比公司有不同的股价、每股收益和市盈率，调整后 2025 年平均市盈率为 20 倍 [9] 财务报表预测与比率分析 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面预测，以及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率分析 [11]

报告公司投资评级 - 投资评级为“买入”，维持该评级 [6] 报告的核心观点 - 公司发布2025年半年度业绩预告，预计归母净利润1.93 - 2.14亿元，同比增长90.99% - 111.77%；扣非净利润1.84 - 2.05亿元，同比增长154.98% - 184.08% [2][4] - 公司预计业绩显著提升，因积极开拓市场和降本增效提升盈利能力，带动利润增长；2025年1 - 5月电网工程投资同比增长19.8%，上半年国网多项迎峰度夏工程和特高压工程投运，带动投资规模攀升；1 - 5月全社会用电量同比增长3.4%，7月4日全国电力负荷创新高，下游电力需求强劲有望带动电网投资上升；预计公司2025年归母净利润约3.6亿元，对应PE约32.5倍，维持“买入”评级 [9] 相关目录总结 公司基础数据 - 2025年7月16日收盘价4.36元，总股本267,516万股，流通A股164,298万股，每股净资产1.68元，近12月最高/最低价5.53/3.50元 [6] 财务报表及预测指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|10139|10800|11500|13000| |净利润（百万元）|230|358|453|548| |归属于母公司所有者的净利润（百万元）|230|358|453|548| |EPS（元）|0.09|0.13|0.17|0.20| |净利率|2.3%|3.3%|3.9%|4.2%| |总资产收益率|2.5%|3.8%|4.6%|5.2%| |净资产收益率|5.2%|7.7%|9.1%|10.2%| [15]