证券研究报告 | 首次覆盖报告 gszqdatemark 2025 04 18 年 月 日 百济神州-U（688235.SH） 百创新药济世惠民，创新全球化龙头迎来经营拐点 前瞻国际视野，打造创新全球化龙头。百济神州自 2010 年成立以来，已 发展成为一家覆盖临床前研究、全球临床试验运营、自主规模化药物生产 与商业化的全方位一体化的全球性公司。通过全球化商业布局、国际化前 瞻创新视野，率先自主推动中国原研创新药在美国获批，并成为首个在纳 斯达克、港交所和上交所科创板三地上市的生物科技公司。 夯实血液瘤领导地位，产品互补迭代构筑护城河。泽布替尼 2019 年在美 国首次获批上市，为公司血液瘤先行产品，实现了国药出海零的突破，也 是唯一在头对头 3 期国际临床中击败伊布替尼取得优效的新一代 BTK 抑 制剂。在最为关键的 CLL 美国市场，泽布替尼已在新患处方中超越伊布替 尼和阿可替尼，位列市场份额第一。公司充分利用 BTKi 领先优势，开发 潜在同类最佳 BCL-2 抑制剂 sonrotoclax、BTK 蛋白降解剂 BGB-16673， 探索固定疗程联合方案以打造可持续的产品组合，并广泛覆盖 B 细胞淋巴 ...

报告公司投资评级 - 报告对万华化学的投资评级为“买入”，原评级也是“买入”，板块评级为“强于大市” [1] 报告的核心观点 - 公司经营业绩短期承压，但产业布局持续完善，面对复杂外部环境展现业绩韧性，蓬莱工业园多套装置顺利投产，新材料产品产业化落地加快，电池材料实现负极多技术路径打通，新旧动能协同推进，基于化工行业竞争加剧等因素下调盈利预测，但仍维持“买入”评级 [5][7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 发行股数3139.75百万股，流通股3139.75百万股，总市值173784.98百万元，3个月日均交易额1553.52百万元，主要股东烟台国丰投资控股集团有限公司持股21.59% [3] 股价表现 - 今年至今、1个月、3个月、12个月的绝对涨跌幅分别为-20.6%、-20.7%、-18.3%、-36.4%，相对上证综指涨跌幅分别为-21.0%、-16.5%、-19.5%、-45.3% [2] 财务数据 - 2024年公司实现营业收入1820.69亿元，同比增长3.83%；归母净利润130.33亿元，同比下降22.49%；第四季度营收344.65亿元，同比下降19.49%，归母净利润19.40亿元，同比下降52.83%；2025年第一季度营收430.68亿元，同比降低6.70%，归母净利润30.82亿元，同比降低25.87% [5] - 预计2025 - 2027年主营收入分别为2023.78亿元、2176.70亿元、2233.81亿元，增长率分别为11.2%、7.6%、2.6%；归母净利润分别为134.21亿元、175.54亿元、175.48亿元，增长率分别为3.0%、30.8%、0.0%；EPS分别为4.27元、5.59元、5.59元，当前股价对应PE为12.9倍、9.9倍、9.9倍 [7][9] 业务情况 - 2024年三大业务板块销售收入均正增长，聚氨酯、石化、精细化学品板块营业收入分别为758.44亿元、725.18亿元、282.73亿元，同比分别+12.55%、+4.60%、+18.61%；毛利率分别为26.15%、3.52%、12.78%，同比分别-1.54pct、+0.01pct、-8.64pct [10] - 2024年聚氨酯业务产销量分别为580万吨、564万吨，同比分别增长16.23%、15.34%；石化业务产销量分别为544万吨、547万吨，同比分别增长14.53%、15.89%；精细化学品产销量分别为209万吨、203万吨，同比分别增长26.67%、27.67% [10] - 公司是全球最大的MDI和TDI供应商，2024年万华宁波和万华福建MDI完成技改扩能，未来万华福建MDI将技改扩能新增70万吨/年，预计2026年第二季度完成，届时全球MDI产能将达450万吨/年；万华福建第二套33万吨/年TDI项目预计2025年5月建成投产，届时TDI总产能将达144万吨/年 [10] - 2024年，万华蓬莱一期PDH等项目完成建设并开车成功，TPU三期、POE、PEBA、聚碳酸酯二元醇（PCDL）项目顺利投产 [10] 技术创新 - 围绕现有装置迭代升级等核心方向持续投入科研力量，自主开发的POE等关键装置一次性开车成功，运行稳定，打破国外垄断，技术指标行业领先；开发并投用多项超低盐酸比工艺，降本增效，保持MDI、TDI全球技术领先地位 [10] - 推进电池材料三大负极材料全流程打通，正极材料研发持续突破差异化技术，可降解材料等绿色创新方向同步推进 [10]

报告公司投资评级 - 买入|维持 [2] 报告的核心观点 - 天秦装备是国内率先提出将工程塑料材料替代传统防护材料并实现弹药包装系列化、集装化的供应商之一，正向着防务装备整体防护方案解决商迈进，综合实力处于行业领先地位 [4][58] - 受益于弹药放量，弹药包装箱业务有望较快增长，我国弹药市场空间约为120亿，按包装占比5%计算，弹药包装市场空间为6亿，未来弹药领域有望保持较快增长，公司将充分受益 [4][58] - 拓展导弹包装箱领域，为公司成长提供长期驱动力，公司正在研发多型导弹防护箱体等，多数项目已完成样机研制，一型储运发一体式导弹发射筒体已完成首批供货，为公司提供了新的业绩增长点 [4][58] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润为0.85、1.46和2.05亿元，同比增长104%、72%、40%，当前股价对应PE为37、21、15倍，维持“买入”评级 [4][58] 各目录总结 装备防护领域核心供应商，近3年业绩较快增长、现金流好 - 公司创立于1996年，2020年登陆创业板，从单一防护功能的弹箭用防潮塞向综合防护产品及装备零部件延伸，2017年收购天津丽彩补齐特种装备金属加工短板，2024年成立多家子公司整合资源 [12] - 公司实控人宋金锁持有27.73%股权，总经理李阳有丰富资本市场从业经验，2024年宋金锁转让部分股权后李阳持有公司6.29%股权 [15] - 公司主要产品为专用防护装置和装备零部件，2024年专用防护装置占营收89%，主要客户为兵器工业、兵器装备等，2024年兵器工业占营收61%，兵器装备占13% [18] - 公司2022年业绩见底，2023、2024年业绩增长，2024年归母净利润0.42亿元，同比增长29%，若不考虑限制性股票摊销费用，归母净利润应为0.58亿元，同比增长81%，近年来经营性净现金流持续大于净利润，在手资金近5亿，无有息负债 [21] - 公司围绕弹药产业链横纵双向延伸，成立子公司满足原材料采购需求、整合资源，筹建研发中心丰富产品种类、推动性能升级 [22] 受益于弹药放量，弹药包装箱业务有望较快增长 - 火炮长期被誉为“战争之神”，在现代战场仍有独特战术作用和战略地位，参照美国预算比例预计我国炮弹市场规模约为120亿元，俄乌战争凸显了弹药的重要性 [27][30][31] - 弹药包装箱对装备及物资进行防护，是保证弹药贮存可靠性、安全性、使用性的重要组成部分，我国已完成多种大口径炮弹系列的塑料包装研制 [33] - 弹药和包装箱均为耗材，国外军用包装在武器研制、生产中占一定比例，假设国内弹药包装价值量约占弹药的5%，2025年预计市场空间约为6亿元，未来包装箱向信息化发展价值占比有望提升，公司2024年包装箱收入为2.06亿，毛利率为32.63% [34][39] - 未来我国弹药领域有望因实战化训练增加、军贸出口需求增长等保持较快增长，国内部分弹药厂2025年生产任务饱满 [41] 向导弹储运发一体化筒体等业务拓展，打开成长空间 - 导弹武器包装一般采用贮运发射箱，集储存、运输、发射功能于一身，国外导弹发射箱采用多种材料，按美国比例推算中国导弹市场为580亿，导弹包装箱市场有望达20 - 30亿 [47][55] - 公司正在研发多型导弹防护箱体等，多数项目已完成样机研制，一型储运发一体式导弹发射筒体已完成首批供货，为公司提供新的业绩增长点 [55] 盈利预测与投资建议 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润为0.85、1.46和2.05亿元，同比增长104%、72%、40%，当前股价对应PE为37、21、15倍，维持“买入”评级 [58]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 圣农发展 2024 年营收 185.86 亿元，同比+0.53%；归母净利润 7.24 亿元，同比+9.03%，且归母利润全年逐季环比增长 [1] - 公司业绩增长有韧性，成本管理优化，综合造肉成本降超 10%约 1200 元/吨，食品板块盈利能力提升 [2] - 公司完善全渠道业务体系，B 端用西餐模式打开中餐市场，C 端业务收入 2024 年同比+23.40%，F 端提升原料整体价值 [3] - 自研种鸡性能提升，“圣泽 901plus”2024 年外销近 500 万套，同比增长超 30%，未来有望突破种鸡出口国 [3] - 上调 2025 - 2026 年归母净利润预测，新增 2027 年预测，折合 EPS 为 0.96/1.03/1.15 元，当前股价对应 P/E 为 18/16/15 倍 [4] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2023 - 2027E 营业收入分别为 184.87 亿、185.86 亿、194.70 亿、205.74 亿、219.57 亿元，增长率分别为 9.93%、0.53%、4.76%、5.67%、6.72% [5][8] - 2023 - 2027E 归母净利润分别为 6.64 亿、7.24 亿、11.95 亿、12.76 亿、14.35 亿元，增长率分别为 61.66%、9.03%、64.99%、6.75%、12.53% [5][8] - 2023 - 2027E EPS 分别为 0.53、0.58、0.96、1.03、1.15 元 [5][8] - 2023 - 2027E ROE（摊薄）分别为 6.44%、6.94%、10.49%、10.60%、11.17% [5] - 2023 - 2027E P/E 分别为 32、29、18、16、15 倍，P/B 分别为 2.0、2.0、1.8、1.7、1.6 倍 [5][11] 业务板块 - 2024 年养殖板块销售收入 103.56 亿元，同比-1.53%，销售鸡肉生食 140.27 万吨，同比+14.72% [2] - 2024 年食品深加工板块销售收入 70.10 亿元，同比+9.63%，销售深加工肉制品产品 31.69 万吨，同比+6.32% [2] 渠道建设 - 构建 B 端、C 端、F 端全渠道业务体系，B 端深化“产品+研发+市场”服务模式，C 端加大渗透率，F 端提升原料价值 [3] 种鸡业务 - “圣泽 901”及“圣泽 901plus”全面应用，种鸡生产性能提升，“圣泽 901plus”2024 年外销近 500 万套，同比增长超 30% [3]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 维持原有2025 - 2026年盈利预测并新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润为0.88、1.14、1.44亿元，EPS为0.73、0.94、1.19元，当前股价对应PE为58.4、45.3、35.8倍，在固件业务和IDE业务共同驱动下，公司成长前景值得期待，维持“买入”评级 [4] 相关目录总结 公司概况 - 2025年4月17日，当前股价42.64元，一年最高最低为51.48/19.81元，总市值51.66亿元，流通市值51.66亿元，总股本1.21亿股，流通股本1.21亿股，近3个月换手率288.56% [1] 事件 - 公司发布2024年报，2024年实现营业收入3.23亿元，同比增长0.99%；归母净利润3284.15万元，同比下降41.52%；扣非归母净利润1489.36万元，同比增长144.46%；公司公告拟以简易程序向特定对象发行融资总额不超过3亿元，用于主营业务相关项目等 [5] 业务分析 - 云计算设备核心固件业务收入1.21亿元，同比下降15.87%；云服务业务收入9266.40万元，同比下降16.07%；PB业务收入9855.75万元，同比增长105.94% [6] - 2024年投资收益同比减少4802万元导致公司归母净利润下滑；得益于产品结构调整，高毛利率的IDE业务收入增长带动整体毛利增长以及加强收款管理，扣非归母净利润大幅增长 [6] AI+IDE业务 - SnapDevelop 2024年6月底完成首个正式版本发布，凭借“IDE + AI”特性及端到端软件开发支持能力，现已有稳定试用用户超5000人 [7] - 以600万活跃.NET开发人员为基础测算，以云原生场景应用开发场景占比30%、IDE工具付费率20%粗略测算，潜在市场空间应有超过30万付费用户，有望为公司IDE业务带来收入增量 [7] - 公司已与中国开发者服务头部平台DCloud公司达成全面合作，看好AI+IDE业务开辟公司第二成长曲线 [7] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|320|323|418|542|700| |YOY(%)|13.5|1.0|29.4|29.2|25.0| |归母净利润(百万元)|56|33|88|114|144| |YOY(%)|10.1|-41.5|169.2|29.1|26.5| |毛利率(%)|46.2|52.2|48.8|49.6|50.0| |净利率(%)|17.5|10.2|21.1|21.1|20.6| |ROE(%)|4.8|4.5|10.0|11.8|13.1| |EPS(摊薄/元)|0.46|0.27|0.73|0.94|1.19| |P/E(倍)|92.0|157.3|58.4|45.3|35.8| |P/B(倍)|5.0|6.1|5.5|5.0|4.4| [8] 财务预测摘要 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据预测，以及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率预测 [10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 2024年Q4业绩超市场预期，营收和归母净利润同比环比均有增长，毛利率和归母净利率提升 [8] - 结构件降本增效盈利超预期，2025年持续高增可期，预计锂电总体需求维持25 - 30%，公司结构件收入有望实现20 - 30%增长，海外业务25 - 26年预计增长提速并扭亏 [8] - 机器人多产品储备，孵育第二成长曲线，合资布局谐波减速器获数千万元订单，创新性产品放量空间大，有望拓展人形其他零部件 [8] - 减值计提严谨，库存水平低，现金流亮眼，2024年期间费用率降低，经营性净现金流大幅增长，资本开支下降，存货减少 [8] - 考虑公司盈利能力超预期，上修2025 - 2027年归母净利润，对应PE为16x/13x/11x，给予2025年25x，对应目标价172亿 [8] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|10,511|12,030|14,690|17,181|20,067| |同比（%）|21.47|14.44|22.11|16.95|16.80| |归母净利润（百万元）|1,201|1,472|1,876|2,324|2,789| |同比（%）|33.47|22.55|27.51|23.86|20.00| |EPS - 最新摊薄（元/股）|4.39|5.38|6.86|8.50|10.20| |P/E（现价&最新摊薄）|25.76|21.02|16.49|13.31|11.09| [1] 市场数据 - 收盘价113.12元，一年最低/最高价68.51/148.80元，市净率2.68倍，流通A股市值22,262.22百万元，总市值30,935.02百万元 [5] 基础数据 - 每股净资产42.14元，资产负债率38.67%，总股本273.47百万股，流通A股196.80百万股 [6] 财务预测表 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|11,093|17,119|20,101|23,863| |非流动资产|7,957|8,294|8,520|8,574| |资产总计|19,051|25,413|28,621|32,437| |流动负债|5,540|6,624|7,696|8,958| |非流动负债|1,826|1,826|1,826|1,826| |负债合计|7,366|8,450|9,522|10,784| |归属母公司股东权益|11,641|16,907|19,023|21,563| |少数股东权益|43|56|75|89| |所有者权益合计|11,685|16,963|19,099|21,652| |负债和股东权益|19,051|25,413|28,621|32,437| [9] 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|12,030|14,690|17,181|20,067| |营业成本(含金融类)|9,100|11,095|12,920|15,070| |税金及附加|86|105|123|144| |销售费用|44|51|57|64| |管理费用|318|367|412|462| |研发费用|639|749|859|983| |财务费用|133|132|129|127| |加:其他收益|143|147|155|161| |投资净收益|16|(88)|(69)|(60)| |公允价值变动|0|0|10|10| |减值损失|(149)|(52)|(63)|(75)| |资产处置收益|(2)|0|0|0| |营业利润|1,718|2,197|2,713|3,252| |营业外净收支|(26)|(12)|(5)|(12)| |利润总额|1,692|2,185|2,708|3,240| |减:所得税|224|295|366|437| |净利润|1,468|1,890|2,343|2,803| |减:少数股东损益|(3)|13|19|14| |归属母公司净利润|1,472|1,876|2,324|2,789| |每股收益 - 最新股本摊薄(元)|5.38|6.86|8.50|10.20| |EBIT|1,864|2,322|2,809|3,344| |EBITDA|2,739|3,102|3,708|4,315| |毛利率(%)|24.36|24.47|24.80|24.90| |归母净利率(%)|12.23|12.77|13.53|13.90| |收入增长率(%)|14.44|22.11|16.95|16.80| |归母净利润增长率(%)|22.55|27.51|23.86|20.00| [9] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|2,148|2,413|2,783|3,222| |投资活动现金流|(1,262)|(1,217)|(1,199)|(1,097)| |筹资活动现金流|(882)|3,224|(265)|(307)| |现金净增加额|7|4,419|1,319|1,818| |折旧和摊销|875|780|899|971| |资本开支|(1,236)|(1,127)|(1,120)|(1,027)| |营运资本变动|(473)|(466)|(642)|(745)| [9] 重要财务与估值指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |每股净资产(元)|42.14|54.78|61.73|70.06| |最新发行在外股份（百万股）|273|273|273|273| |ROIC(%)|12.43|12.62|12.42|13.20| |ROE - 摊薄(%)|12.64|11.10|12.22|12.93| |资产负债率(%)|38.67|33.25|33.27|33.25| |P/E（现价&最新股本摊薄）|21.02|16.49|13.31|11.09| |P/B（现价）|2.68|2.06|1.83|1.61| [9]

报告公司投资评级 - 给予中国建筑“买入 - A”评级，6 个月目标价 6.49 元，对应 2025 年 PE 为 5.5 倍 [5][10] 报告的核心观点 - 中国建筑 2024 年年报显示营收和归母净利润同比下降，业绩受信用减值和费用率增加影响承压，但现金流和分红比例同比提升，业务结构优化，新签合同有增长，预计未来营收和净利润将增长 [1][2][10] 根据相关目录分别进行总结 财务表现 - 2024 年实现营业收入 2.19 万亿元，同比下降 3.5%，归母净利润 461.87 亿元，同比下降 14.9%；单四季度营收 5606.07 亿元，同比下降 5.67%，归母净利润 64.84 亿元，同比下降 38.89% [1][2] - 2024 年销售毛利率为 9.86%，同比提升 0.03pct，期间费用率 4.95%，同比增加 0.24pct，计提资产 + 信用减值约 200.904 亿元，同比增加 57.88 亿元，销售净利率 2.87%，同比下降 0.38pct [3] - 2024 年经营性现金流净流入 157.74 亿元，同比增加 43%，Q4 经营性净现金流 927.83 亿元，同比增长 238.85% [3] 业务情况 - 各业务营收及增速分别为房建 1.32 万亿元（yoy - 4.5%）、基建 5509 亿元（yoy - 1.0%）、房地产开发与投资 3062 亿元（yoy - 0.8%）、勘察设计 108 亿元（yoy - 7.9%） [2] - 各业务毛利率分别为房建 7.4%（同比 + 0.1pct）、基建 10.0%（同比 + 0.2pct）、房地产开发与投资 17.3%（同比 - 0.9pct）、勘察设计 21%（同比 - 0.3pct） [3] - 2024 年新签合同 4.50 万亿元，同比增长 4.1%，其中境外新签合同 2213 亿元，同比增长 19.0% [4][9] - 房建新签合同 2.65 万亿元，同比下降 1.4%，工业厂房/教育设施新签合同分别增长 16.0%/4.2%；基建新签合同 1.41 万亿元，同比增长 21.1%，能源工程/水务及环保/水利水运新签合同分别同比增长 85.6%/76.3%/8.6% [9] 投资建议 - 预计 2025 - 2027 年营业收入分别为 22855.7 亿元、23815.6 亿元和 24720.6 亿元，分别同比增长 4.5%、4.2%、3.8%，归母净利润分别为 485.4 亿元、508.8 亿元和 530.1 亿元，分别同比增长 5.10%、4.83%和 4.17%，动态 PE 分别为 4.7、4.4、4.3 倍 [10]

报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”投资评级 [3][7] 报告的核心观点 - 公司磷复肥量利修复，全年业绩稳步增长，2024年磷复肥收入、毛利率、销量均同比增长，新型复合肥表现更优，产品结构持续优化升级 [7] - 作为复合肥龙头竞争力强，一季度业绩有望超预期，行业集中度提升，年初单质肥价格上涨，下游采购积极性高，公司复合肥销量或大幅增长 [7] - 复合肥刚需属性强，磷矿石投产后成长空间大，农业种植刚性使复合肥需求巩固，不受美国关税政策影响，控股股东旗下磷矿注入将增强产业链一体化优势和盈利水平 [7] - 预计2025 - 2027年公司归母净利润分别为16.3亿、18.3亿、20.1亿元，EPS分别为1.30、1.46、1.60元，当前股价对应PE分别为10.6、9.5、8.6倍，维持“强烈推荐”投资评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年年报显示，公司实现收入155.6亿元，同比增长3.07%，归母净利润13.15亿元，同比增长8.99%，扣非净利润12.41亿元，同比增长6.75%；四季度单季收入31.96亿元，环比下降19.04%，归母净利润2.02亿元，环比下降46.11%，符合预期 [1] 财务数据与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业总收入(百万元)|15100|15563|17250|18615|19956| |同比增长|-5%|3%|11%|8%|7%| |营业利润(百万元)|1422|1590|1975|2213|2428| |同比增长|-15%|12%|24%|12%|10%| |归母净利润(百万元)|1207|1315|1633|1828|2005| |同比增长|-8%|9%|24%|12%|10%| |每股收益(元)|0.96|1.05|1.30|1.46|1.60| |PE|14.4|13.2|10.6|9.5|8.6| |PB|1.8|1.6|1.5|1.3|1.2| [2] 基础数据 - 总股本1255百万股，已上市流通股1143百万股，总市值17.3十亿元，流通市值15.8十亿元，每股净资产（MRQ）8.4，ROE（TTM）12.4，资产负债率39.7%，主要股东为洋丰集团股份有限公司，持股比例49.42% [3] 股价表现 - 1个月、6个月、12个月绝对表现分别为11%、5%、26%，相对表现分别为17%、7%、18% [5] 资产负债表 |单位：百万元|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |流动资产|6334|7354|8298|9327|10576| |非流动资产|10551|10877|11547|12165|12734| |资产总计|16885|18231|19845|21491|23309| |流动负债|5004|5020|5380|5680|6032| |长期负债|1868|2213|2213|2213|2213| |负债合计|6872|7233|7593|7893|8245| |归属于母公司所有者权益|9583|10576|11823|13162|14618| |负债及权益合计|16885|18231|19845|21491|23309| [13] 现金流量表 |单位：百万元|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |经营活动现金流|2131|723|2230|2465|2687| |投资活动现金流|(1532)|(668)|(1297)|(1297)|(1297)| |筹资活动现金流|(685)|(71)|(454)|(557)|(557)| |现金净增加额|(85)|(17)|480|611|833| [13] 主要财务比率 | |2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |年成长率| | | | | | |营业总收入|-5%|3%|11%|8%|7%| |营业利润|-15%|12%|24%|12%|10%| |归母净利润|-8%|9%|24%|12%|10%| |获利能力| | | | | | |毛利率|14.9%|15.6%|16.8%|17.3%|17.6%| |净利率|8.0%|8.4%|9.5%|9.8%|10.0%| |ROE|13.3%|13.0%|14.6%|14.6%|14.4%| |ROIC|12.4%|12.2%|13.4%|13.6%|13.5%| |偿债能力| | | | | | |资产负债率|40.7%|39.7%|38.3%|36.7%|35.4%| |净负债比率|2.2%|4.0%|3.4%|2.9%|2.7%| |流动比率|1.3|1.5|1.5|1.6|1.8| |速动比率|0.7|0.7|0.8|0.9|1.0| |营运能力| | | | | | |总资产周转率|0.9|0.9|0.9|0.9|0.9| |存货周转率|4.3|4.2|3.8|3.8|3.8| |应收账款周转率|58.9|61.6|56.5|57.5|57.3| |应付账款周转率|5.5|5.9|6.2|6.1|6.1| |每股资料(元)| | | | | | |EPS|0.96|1.05|1.30|1.46|1.60| |每股经营净现金|1.70|0.58|1.78|1.96|2.14| |每股净资产|7.64|8.43|9.42|10.49|11.65| |每股股利|0.31|0.31|0.39|0.44|0.48| |估值比率| | | | | | |PE|14.4|13.2|10.6|9.5|8.6| |PB|1.8|1.6|1.5|1.3|1.2| |EV/EBITDA|12.4|10.8|8.7|7.9|7.3| [15]

证券研究报告 | 公司点评 gszqdatemark 2025 04 18 年 月 日 九毛九（09922.HK） 受外部环境影响业绩承压，关注新门店、新菜单调整转变 事件：3 月 28 日，公司发布 2024 年业绩公告，2024 年，实现收入 60.74 亿元/同比+1.5%，归母净利润 0.56 亿元/同比-87.7%，核心经营利润 2.52 亿元/同比-60.1%。其中，2024H2，实现收入 30.09 亿元/同比-3.1%，归 母净利润-0.16 亿元/同比-107.1%。分品牌看：2024 年，太二/九毛九/怂 火锅/其他品牌分别实现收入 44.13/5.46/8.95/2.20 亿元，同比-1.4%/- 13.2%/+11.0%/+201.4%。分服务类型看：餐厅经营/外卖/货品销售/其 他 业 务 分 别 实 现 收 入 48.80/10.43/1.39/0.10 亿 元 ， 同 比 - 3.7%/+15.8%/+719.2%/+806.9%。 审慎扩张太二及怂火锅餐厅网络，外部环境影响下门店经营承压。2024 年，公司审慎扩张太二及怂火锅餐厅网络，全年新开 150 家门店，包括 95 家太 ...

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3] 报告的核心观点 - 2025Q1特步品牌流水同比增长中单位数，零售折扣70 - 75折，渠道存货周转天数约4个月，运营质量稳健 [1] - 2025Q1电商渠道流水增速或超20%，公司推进电商产品结构优化，预计下半年启动特步品牌DTC转型 [1] - 2025Q1终端折扣与2024Q1持平，渠道库存周转天数同比略有改善，库存水平健康 [2] - 2025Q1索康尼流水增长超40%，2024年收入突破10亿元，已成为新增长动能，品牌规模扩张空间大 [2] - 预计2025年公司收入增长约7%，归母净利润增长约10% [2] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润为13.65/15.04/16.31亿元，对应2025年PE为9倍 [3] 财务指标总结 综合财务指标 - 2023 - 2027年预计营业收入分别为143.46亿、135.77亿、145.19亿、157.85亿、168.84亿元，增长率分别为10.9%、 - 5.4%、6.9%、8.7%、7.0% [4] - 2023 - 2027年预计归母净利润分别为10.30亿、12.38亿、13.65亿、15.04亿、16.31亿元，增长率分别为11.8%、20.2%、10.3%、10.2%、8.4% [4] - 2023 - 2027年EPS最新摊薄分别为0.37、0.45、0.49、0.54、0.59元/股 [4] - 2023 - 2027年净资产收益率分别为11.6%、14.2%、13.6%、13.0%、12.4% [4] - 2023 - 2027年P/E分别为12.3、10.2、9.3、8.4、7.8倍 [4] - 2023 - 2027年P/B分别为1.4、1.5、1.3、1.1、1.0倍 [4] 资产负债表 - 2023 - 2027年预计流动资产分别为120.44亿、112.30亿、135.11亿、147.73亿、163.49亿元 [9] - 2023 - 2027年预计非流动资产分别为52.81亿、47.38亿、39.19亿、39.04亿、38.33亿元 [9] - 2023 - 2027年预计流动负债分别为58.51亿、52.83亿、55.70亿、56.59亿、58.85亿元 [9] - 2023 - 2027年预计非流动负债分别为25.52亿、19.83亿、17.92亿、14.46亿、10.94亿元 [9] 利润表 - 2023 - 2027年预计营业成本分别为82.96亿、77.12亿、81.39亿、87.81亿、93.17亿元 [9] - 2023 - 2027年预计销售费用分别为33.69亿、28.68亿、30.56亿、33.86亿、36.38亿元 [9] - 2023 - 2027年预计管理费用分别为15.40亿、14.28亿、14.81亿、16.42亿、17.90亿元 [9] - 2023 - 2027年预计财务费用分别为1400万、9800万、9500万、6200万、3900万元 [9] 现金流量表 - 2023 - 2027年预计经营活动现金流分别为12.55亿、12.28亿、15.66亿、15.62亿、7.72亿元 [9] - 2023 - 2027年预计投资活动现金流分别为 - 9.15亿、6.51亿、9.08亿、1.33亿、1.82亿元 [9] - 2023 - 2027年预计筹资活动现金流分别为 - 4.61亿、 - 21.97亿、6000万、 - 4.09亿、 - 3.91亿元 [9] 主要财务比率 - 成长能力：2023 - 2027年预计营业收入增长率分别为10.9%、 - 5.4%、6.9%、8.7%、7.0%；营业利润增长率分别为1.5%、61.5%、5.6%、10.2%、8.4%；归属于母公司净利润增长率分别为11.8%、20.2%、10.3%、10.2%、8.4% [9] - 获利能力：2023 - 2027年预计毛利率分别为42.2%、43.2%、43.9%、44.4%、44.8%；净利率分别为7.2%、9.1%、9.4%、9.5%、9.7%；ROE分别为11.6%、14.2%、13.6%、13.0%、12.4%；ROIC分别为8.8%、11.1%、10.6%、10.6%、10.4% [9] - 偿债能力：2023 - 2027年预计资产负债率分别为33.5%、45.5%、42.2%、38.0%、34.6%；净负债比率分别为57.2%、49.3%、18.4%、2.6%、 - 2.9%；流动比率分别为2.1、2.1、2.4、2.6、2.8；速动比率分别为1.8、1.8、2.1、2.2、2.4 [9] - 营运能力：2023 - 2027年预计总资产周转率分别为0.8、0.8、0.9、0.9、0.9；应收账款周转率分别为3.1、2.7、3.3、4.1、3.9；应付账款周转率分别为3.1、3.3、3.4、3.4、3.6 [9] - 每股指标：2023 - 2027年预计每股收益分别为0.37、0.45、0.49、0.54、0.59元；每股经营现金流分别为0.45、0.44、0.56、0.56、0.28元；每股净资产分别为3.22、3.14、3.63、4.17、4.76元 [9] - 估值比率：2023 - 2027年预计P/E分别为12.3、10.2、9.3、8.4、7.8倍；P/B分别为1.4、1.5、1.3、1.1、1.0倍；EV/EBITDA分别为7.1、5.6、4.6、3.6、3.0倍 [9] 股票信息 - 行业为服装家纺 [5] - 前次评级为买入 [5] - 2025年4月17日收盘价为4.90港元 [5] - 总市值为135.9534亿港元 [5] - 总股本为27.7456亿股 [5] - 自由流通股占比100% [5] - 30日日均成交量为1537万股 [5]