报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 理想汽车2024年营收增长但净利润下降，Q4单车经营净利润正增长，盈利能力企稳回升，纯电新品与智驾升级、充电桩建设和渠道扩张将注入增长动能，海外市场拓展有望带来第二增长极，预计2025 - 2027年营收和净利润持续增长 [4][5][6] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 2024年全年营收1444.60亿元，同比+16.64%，净利润80.32亿元，同比-31.37%，EPS为4.03元；Q4营收442.74亿元，同比+6.09%，环比+3.26%，净利润35.23亿元，同比-37.74%，环比+25.18% [4] - 2024年交付50.05万辆，同比+33.10%，Q4交付15.87万辆，同比+20.40%，环比+3.84%；单车均价2024年同比-13.48%至27.68万元，Q4为26.87万元，同比-12.29%，环比-0.62% [4] - 2025年Q1预计交付8.8 - 9.3万辆，同比增长9.5% - 15.7%，收入234 - 247亿元，同比减少8.7% - 3.5% [4] 盈利能力 - 2024年车辆销售毛利率19.8%，同比-1.7pct，Q4毛利率19.7%，同比-3.0pct，环比-1.2pct [4] - 2024年单车经营净利润1.40万元，同比-28.80%，Q4单季为2.33万元，同比+1.30%，环比+3.90% [4] - 2024年研发费用率7.66%，同比-0.88pct，Q4单季5.44%，同比-2.9pct，环比-0.6pct；销售、行政及一般费用率8.47%，同比+0.58pct，Q4单季7.00%，同比-0.91pct，环比-0.93pct [4] 产品与市场竞争力 - 新品方面，首款纯电SUV新品i8 7月上市，第二款产品i6下半年上市 [4] - 智驾方面，5月发布“智驾焕新版”新品，AD MAX升级为Thor芯片，AD Pro升级为J6M芯片并加装激光雷达，还在研发VLA系统 [4] - 充电桩方面，截止2025年2月28日已投入使用1874座，计划一季度建成2000座、7月建成2500座、年底建成4000座 [4] - 渠道方面，截止2025年2月28日在全国150个城市有500家零售中心，计划在四、五线城市与大型经销商合作（繁星计划） [4] 海外市场拓展 - 2025年明确国际化与海外市场为核心战略之一，成立独立海外市场拓展部 [4] - 已在中亚等市场树立豪华品牌形象，在部分市场建立售后服务中心，2025年将加大在中东、拉美、亚太市场拓展 [4] 财务指标预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|144,459.95|186,896.91|235,390.10|276,450.09| |收入增长率%|16.64%|29.38%|25.95%|17.44%| |净利润(百万元)|8,032.35|11,490.40|15,404.46|19,112.68| |利润增速%|-31.37%|43.05%|34.06%|24.07%| |EPS(元)|4.03|5.41|7.26|9.01| |PE|23.31|19.41|14.48|11.67| [6]

报告公司投资评级 - 报告对德昌电机控股的投资评级为“优于大市” [2] 报告的核心观点 - 德昌电机是全球化电机企业，为多行业提供产品，汽车领域收入增长跑赢大市，且在积极探索人形机器人领域电机应用 [8] - 预计公司2025 - 2027财年营收分别为41/45/49亿美元，归母净利润分别为2.95/3.52/3.96亿美元，EPS分别为0.32/0.38/0.42美元，给予2025年8 - 10x PE，对应合理价值区间19.69 - 24.61港元，首次覆盖给予“优于大市”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 德昌电机1959年成立，从中国香港小型公司发展为跨国企业，在22个国家聘用超30000名员工，日产400万电机及相关产品，向1600家客户提供运动控制解决方案 [8] - 公司主要为工业、专业、消费者和汽车领域提供产品，在各领域有不同应用产品，如工业领域协助仓库提升出货量，汽车领域帮助电动车实现热管理和电控车门等 [8] 市场表现 - 与沪深300对比，1M绝对涨幅1.4%、相对涨幅 - 5.4%，2M绝对涨幅 - 9.9%、相对涨幅7.7%，3M绝对涨幅 - 7.6%、相对涨幅7.3% [5] 主要财务数据及预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万美元）|3647|3815|4135|4519|4939| |（+/-）YoY（%）|6%|5%|8%|9%|9%| |净利润（百万美元）|158|229|295|352|396| |（+/-）YoY（%）|8%|45%|29%|19%|12%| |每股净利润（美元）|0.17|0.25|0.32|0.38|0.42| |每股净资产（美元）|2.63|2.73|3.05|3.44|3.87|[7] 盈利预测核心假设 - 汽车产品组别：2024财年各地区汽车相关产品收入增速高于地区轻型车增速，预计未来3个财年汽车领域产品收入增速为10%、10%、10% [9] - 工商用产品组别：压电电机和医疗应用产品有增长，预计未来3个财年内收入增速为0%、5%、5% [10] - 预计未来3个财年公司综合毛利率为23.0%、23.5%、23.5% [11] 可比公司估值 - 选取耐世特、江苏雷利作为可比公司，2025年3月17日收盘价下，可比公司2023 - 2026E的PE均值分别为64、38、27、23倍 [12] 财务报表分析和预测 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万美元）|3814|4135|4519|4939| |归属母公司净利润（百万美元）|229|295|352|396| |毛利率|22.30%|23.00%|23.50%|23.50%| |资产负债率|38.49%|31.65%|28.57%|25.81%| |每股收益（美元）|0.25|0.32|0.38|0.42|[13]

报告公司投资评级 - 评级为增持 [1] 报告的核心观点 - 2024年公司收入稳健增长，线上表现亮眼，至尊系列浓缩型推动行业变革，公司有望引领行业新局面 [3] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 |项目|2021|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万港元）|7,597|7,947|7,324|8,503|9,389|10,381| |(+/-)%|8.6%|4.6%|-7.8%|16.1%|10.4%|10.6%| |毛利润（百万港元）|4,439|4,595|4,540|5,187|5,727|6,332| |净利润（百万港元）|1,014|611|325|-706.6|406.0|587.7| |(+/-)%|-22.5%|-39.7%|-46.8%|-317.2%|157.5%|44.8%| |PE|/|/|37|-25|44|30| |P B|/|/|1|2|2|2| [7] 投资建议 - 考虑到公司宣传费用导致2024年亏损，下调2024 - 2026年公司EPS预测为 - 0.12/0.07/0.10港元（调整前分别为0.10/0.11/0.14港元），维持“增持”评级 [9] 盈利预测 - 预计2024年公司收入稳健增长，利润亏损；2024年收入预计为85亿港元，同比增长约16%，毛利率预计保持平稳在61%，归母净利预计为亏损7 - 7.5亿港元 [9] 线上销售情况 - 2024年公司所有产品类别及除直接销售给大客户渠道外的所有销售渠道销售额均增长，新电商渠道销售额同比增长约2.1倍，2024年双十一期间公司在多个主流电商平台累计销售额排名第一 [9] 亏损原因 - 2024年公司销售活动增加，用于推广新产品、拓展新电商渠道及品牌建设的费用增加，导致亏损 [9] 产品优势 - 公司推出至尊系列浓缩型洗衣液，活性物含量超过47%，是国标标准洗衣液的3倍；颠覆传统洗衣方式，减少包装体积，降低物流成本与碳排放，节水节电，体现绿色高效环保理念，推动洗衣液市场革新与发展 [9]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“买入”评级 [8][10][99] 报告的核心观点 - 2019年至今毛戈平品牌快速发展，得益于高端彩妆向好、国风审美回归背景下，经典品牌理念、稀缺创始人行业地位与高品质产品的共振，高端化品牌塑造过程复制难度大，形成较高进入壁垒 [3][5][27] - 公司中长期增长逻辑明晰，产品端底妆破圈、色彩品类补齐、护肤条线延拓和香水业务开展有望支撑品牌成长，渠道端线下店效有优化空间，线上对年轻/下沉市场的补齐和精细运营有望扩大品牌人群覆盖和产品矩阵打造 [8][98] 根据相关目录分别进行总结 品牌 - 毛戈平品牌快速发展的行业背景是彩妆行业高端化升级和中式审美崛起，高端彩妆品牌市占率持续提升，底妆为核心驱动品类，2019年后国民审美从国际化回归本土，对国产彩妆品牌接受度提升 [13] - 毛戈平品牌脱颖而出的原因一是品牌理念经典、创始人行业地位稀缺，大众认可度高，有自传播属性，其IP两次破圈源于消费者对品牌理念及创始人专业水平的高度认可；二是产品线布局完整，底妆产品线较海外品牌更具消费者口碑，品类结构完善，推动品牌市占率快速提升 [21][24] 产品 彩妆 - 底妆从小众专业到大众品类助推用户破圈，潜力单品储备丰富，近年品类重心从粉膏、高光专业彩妆线过渡至气垫、粉底液等日常品类，客群延拓至大众圈层，小红书平台粉丝数超越海外一线品牌，部分储备单品已在线上实现高增，对标竞品仍有增长空间 [32] - 色彩品类卡位经典色号，单品蓄势待发，以经典色号腮红、唇釉品类切入，逐步补齐布局，2024年腮红线上快速增长，天猫腮红品类市占率位居前列，2024年11月推新的空气仓唇釉涵盖多种经典热门色系，更符合东方人审美及需求，后续增长空间可期 [39] 护肤 - 品类升级提速，功效持续加码，2022年以来加快护肤系列迭代，针对成分及功效做核心升级，契合“科技护肤”行业趋势，有利于向更高附加值品类延拓 [45] - 有望逐步沉淀出标签化成分，参考海外品牌护肤延展思路，毛戈平鱼子面膜已成为品牌第一大单品，鱼子系列成分稀缺性高、套系内品类偏少，后续伴随套系内部连带，有望沉淀出品牌标签化成分，打造代表性护肤系列 [48] 香氛 - 市场快速增长，外资品牌垄断，2023年中国香水香氛市场规模达153亿元，5年复合增速14%，优于美容个护大盘，当前市场基本由外资品牌把控，但近年新锐国风香水品牌快速发展，消费者对东方香调接受度逐步提升 [54] - 产品储备丰富，差异化定位东方香调，已有3款香水上市、13款香水备案，已上市的“国韵凝香”系列价格定位高端，已备案的香型产品命名及香料选择更具东方特色，与海外品牌差异化显著，有望打开香水市场空间 [63] 渠道 线下 - 全国性广泛扩店，一线城市中高端商圈为主，截至2024年6月已覆盖全国超120个城市，门店主要分布在一线城市中高端商圈，入驻超高端百货，与品牌调性契合 [68] - 重体验、强服务的会员制度，驱动品牌粘性逆势提升，门店内设有化妆位和专业美妆顾问，为到店用户提供免费试妆及眉妆定制服务，会员定制妆容及面部护理服务高频，2024上半年品牌整体复购率达25%，线下复购率高达29% [73] - 中短期仍有新开店空间，但长期增长主要源于同店销售额的改善，全国自营专柜数排名第二，单柜效用角度后续净开店空间有限，同店销售额改善核心源于商圈升级带来的店效改善、新店逐步爬坡期后形成稳定客群及复购、产品线持续丰富推动客均消费增长 [79][82] 线上 - 线上快速增长，引领客群破圈，增速远超线上美妆大盘，线上客群主要为24 - 40岁、三线及新一线城市居民，对线下专柜形成补充，随着品牌势能扩大，线上破圈效应有望持续增强 [89] - 运营颗粒度的细化，利于线上的客群和公司多产品线的优势更好匹配，助力产品在线上多点开花，以抖音为例，通过分号分品增强核心单品露出，精准定位目标用户，推广更具针对性及准确性，助推线上渠道健康增长 [95] 投资建议 - 预计2024 - 2026年归母净利润分别为9.01、12.00、15.42亿元，PE估值分别为51、38、30倍，首次覆盖给予“买入”评级 [8][99]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 理想汽车2024年年报显示营收增长、净利润下降，Q4单车经营净利润正增长，盈利能力企稳回升；纯电新品与智驾升级、充电桩建设与渠道扩张将注入销量增长动能；加速海外市场拓展有望带来销量第二增长极 [4] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年全年营收1444.60亿元，同比+16.64%，净利润80.32亿元，同比-31.37%，EPS为4.03元；Q4营收442.74亿元，同比+6.09%，环比+3.26%，净利润35.23亿元，同比-37.74%，环比+25.18% [4] - 2024年交付50.05万辆，同比+33.10%，Q4交付15.87万辆，同比+20.40%，环比+3.84%；2025年Q1预计交付8.8 - 9.3万辆，同比增长9.5% - 15.7%，收入234 - 247亿元，同比减少8.7% - 3.5% [4] - 2024年单车均价同比-13.48%至27.68万元，Q4为26.87万元，同比-12.29%，环比-0.62%；受一季度销售优惠政策影响，2025年Q1单车均价仍承压 [4] - 2024年车辆销售毛利率19.8%，同比-1.7pct，Q4毛利率19.7%，同比-3.0pct，环比-1.2pct；2024年单车经营净利润1.40万元，同比-28.80%，Q4为2.33万元，同比+1.30%，环比+3.90% [4] - 2024年研发费用率7.66%，同比-0.88pct，Q4为5.44%，同比-2.9pct，环比-0.6pct；2024年销售、行政及一般费用率8.47%，同比+0.58pct，Q4为7.00%，同比-0.91pct，环比-0.93pct [4] 发展动能 - 新品方面，首款纯电SUV新品i8将于7月上市，第二款产品i6下半年上市 [4] - 智驾方面，5月将发布现有L系列产品与MEGA的“智驾焕新版”新品，AD MAX升级为Thor芯片，AD Pro升级为J6M芯片并加装激光雷达，还在研发VLA系统 [4] - 充电桩方面，截至2025年2月28日已投入使用1874座理想超充桩，计划一季度建成2000座、7月建成2500座、年底建成4000座 [4] - 渠道方面，截至2025年2月28日在全国150个城市拥有500家零售中心，计划在四、五线城市与大型经销商合作（繁星计划） [4] 海外市场 - 2025年明确国际化与海外市场为核心战略之一，成立独立海外市场拓展部 [4] - 已在中亚等市场树立豪华品牌形象，在哈萨克斯坦、乌兹别克斯坦、阿联酋等市场建立售后服务中心 [4] - 2025年将加大在中东、拉美、亚太市场拓展，与当地优秀经销商合作，加大营销投入，建立完善售后网络 [4] 财务指标预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|144,459.95|186,896.91|235,390.10|276,450.09| |收入增长率%|16.64%|29.38%|25.95%|17.44%| |净利润(百万元)|8,032.35|11,490.40|15,404.46|19,112.68| |利润增速%|-31.37%|43.05%|34.06%|24.07%| |EPS(元)|4.03|5.41|7.26|9.01| |PE|23.31|19.41|14.48|11.67|[6] 附录：公司财务预测表 - 资产负债表涵盖流动资产、非流动资产、负债、股东权益等项目在2024A - 2027E的预测数据 [7] - 现金流量表涵盖经营活动、投资活动、筹资活动现金流及现金净增加额在2024A - 2027E的预测数据 [7] - 利润表涵盖营业收入、营业成本、净利润等项目在2024A - 2027E的预测数据，以及主要财务比率 [8]

报告公司投资评级 - 买入（首次覆盖）[1] 报告的核心观点 - 长期看好公司彩妆和护肤品双赛道产品矩阵的发展，也看好公司线上线下渠道未来的成长 [6] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 2025年3月14日，毛戈平近1个月、3个月表现分别为32.0%、81.7%，恒生指数近1个月、3个月表现分别为5.9%、20.0% [3] - 2025年3月14日，毛戈平当前价格为101.00港元，52周价格区间为47.65 - 118.00港元，总市值为49,508.88百万港元，流通市值为26,446.07百万港元，总股本为49,018.69万股，流通股本为26,184.23万股，日均成交额为412.04百万港元，近一月换手为3.01% [3] 事件 - 2025年3月14日毛戈平于官方微博发布春妆产品组合柔纱幻颜腮红与空气仓唇釉，以往多为单品推广，此次组合销售利于提升连带率，空气仓唇釉官方定价300元/支，折后260元，柔纱幻颜腮红280元/件 [4] - 2021 - 2023年公司收入/净利复合增速分别为35%/41%，2024H1收入/净利润分别同比+41%/+41%；2022年来毛利率及净利率总体呈提升趋势，2024H1分别为84.9%/25% [4] 业务结构 - 公司业务分为产品销售和化妆艺术培训，截至2024年6月30日止前6个月，产品销售方面彩妆/护肤分别占总收入的55.1%/41.3%，化妆艺术培训占总收入的3.6% [6] 投资要点 - 公司有突出的产品开发能力，截至2024年6月30日，共拥有387个单品（包括337个彩妆单品和50个护肤单品），平均每年升级约75个单品 [6] - 公司渠道经营能力突出，线下渠道包括自营专柜直销、向跨国美妆零售商销售、以及线下经销商销售，截至2024年6月30日拥有自营柜台372个，在中国所有美妆品牌中排名第二，由美妆顾问提供化妆服务凸显产品效果；线上销售渠道包含天猫、淘宝、抖音、京东等电商平台 [6] - 公司彩妆线定位高端，与国际彩妆大牌保持明显价差，品类结构上，光影类基础盘稳、占比高（光感无痕粉膏截至2024H1的6个月内零售额超2亿元），色彩类体量小、潜力大 [6] 盈利预测 - 预计公司2024 - 2026年实现收入40.58/55.56/72.94亿元人民币，同比+41%/+37%/+31%；归母净利润8.9/12.2/16.3亿元人民币，同比+35%/+37%/+34%；对应2024年3月14日收盘价101.0港元，2024 - 2026年PE估值为52/38/28X [6] - 2023 - 2026年营业收入分别为2886、4058、5556、7294百万元，增长率分别为58%、41%、37%、31%；归母净利润分别为662、893、1220、1632百万元，增长率分别为88%、35%、37%、34%等多项财务指标有相应预测 [7][9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价2.92港币 [1][8] 报告的核心观点 - 2024年公司收入和归母净利同比下降，主要因水泥价格回落及减值损失增加；随着节后开工实物量恢复和错峰生产执行，水泥价格中枢有望提升，叠加骨料业务扩张，公司作为华南龙头有望受益 [1] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年公司实现收入230.4亿元、归母净利2.11亿元，同比-9.8%、-67.2%；2024H2收入125.9亿元、归母净利0.5亿元，同比-11.3%、-44.1% [1] - 2024年水泥/混凝土/骨料业务收入150.4/41.6/25.2亿元，同比-20.4%/+21.6%/+56.2%；销量同比-10.9%/+39.6%/+52.1%；均价同比-10.6%/-12.9%/+2.8%；毛利率15.1%/12.2%/35.1%，同比+3.4/+0.3/-19.2pct；2024Q4毛利率19.3%，环比+3.7pct [2] 费用与财务状况 - 2024年销售/管理/财务费用率分别为1.8%/11.4%/2.3%，同比-0.2/+2.3/+0.6pct；销售费用率下降因物流成本优化，管理费用率提升因收入下滑 [3] - 2024年底资产负债率34.6%，同比-2.3pct，长期借款明显下降；2025年计划资本支出25.2亿元，较2024年计划下降47.7% [3] 水泥价格与产线情况 - 截至2025年3月14日，全国水泥价格402元/吨，同比+9.9%，周环比+1.5%；水泥出货率43.0%，同比+0.7pct，周环比+4.9pct [4] - 截至2024年底，公司达一级能耗标杆水平产线18条，较2023年增加4条，产能占比42% [4] 盈利预测与估值 - 预测公司2025 - 2027年EPS为0.16/0.18/0.20元，前值0.11/0.13/-元，上调21.3%/29.4% [5] - 目标价下调17.2%至2.92港元，基于0.43x2025年PB（BVPS：6.37元），较上市以来-1SD市净率低30% [5] 经营预测指标 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（人民币百万）|25,550|23,038|25,736|26,524|27,264| |+/-%|(12.90)|(9.83)|11.71|3.06|2.79| |归属母公司净利润（人民币百万）|644.00|211.00|1,132|1,232|1,410| |+/-%|(60.08)|(67.25)|437.05|8.75|14.48| |EPS（人民币，最新摊薄）|0.09|0.03|0.16|0.18|0.20| |ROE(%)|1.46|0.48|2.55|2.77|3.16| |PE(倍)|16.86|52.98|9.98|9.17|8.01| |PB(倍)|0.25|0.25|0.25|0.25|0.25| |EV EBITDA(倍)|3.88|5.14|3.61|3.06|2.55| [7]

报告公司投资评级 - 行业为金融业/其他金融，6个月评级为买入（维持评级），当前价格9.63港元，目标价格15.03港元 [7] 报告的核心观点 - 公司2024年在无锡国金出表影响下仍实现约42%净利润提升，新平台化发展战略已证明成功，未来将继续深耕此战略实现业绩快速增长 [1] - 公司已验证平台化发展战略打法，平台科技服务收入成主要增长动力，科技属性加强，未来与国企合资模式有望加强，供应链资产规模有望快速提升 [2] - 公司转型为AI+产业供应链数智科技公司，将在基建、医疗等赛道保持领先，挖掘潜在客户，运用AI扩大服务和供应链资产规模，预计实现客户端快速放量 [3] - 公司完成行业数据+IDC+AI应用的AI全链条覆盖，在深耕原有赛道同时布局新兴产业，第二增长曲线有望复制战略打法兑现业绩增长，实现多业务多赛道良性发展 [6] - 考虑公司AI技术深入供应链，获客与风控能力良好，链接资金方与资产方数量创新高，将FY2025 - FY2026公司收入和归母净利润预测调整，新增FY2027预测，给予公司2025年27.5倍PE，对应市值136.95亿元，目标股价15.03港元，维持“买入”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年营业收入9.19亿元，同比-4.6%，归母净利润3.80亿元，同比+42%，主要受无锡国金商业保理有限公司2024年2月被视作出售影响，但平台科技服务业务规模显著增长抵销该影响 [1] 平台化科技服务情况 - 2024年平台科技服务收入3.47亿元，同比+103.6%，占总收入比重37.7%，2023年为17.7% [2] - 截至2024年上半年，与无锡、宁波等地方优质国企合资成立的商业保理公司保持强劲增长势头，平台链接资金合作方增至163家，增长24.4%，资金合作方总额度超366亿元，同比+57.8% [2] 客户端业务情况 - 公司转型为AI+产业供应链数智科技公司，深耕基建、医药、大宗商品等行业，通过盛易通云平台助力中小微企业成长，累计帮助超18,100家中小微企业，同比+18.3%，获得超2,490亿元普惠金融服务，同比+29% [3] AI全链条及新赛道布局情况 - 盛易通云平台与DeepSeek AI基础模型全面融合，依托产业级高质量训练数据优化AI模型产业认知能力，在多方面探索赋能供应链数字化和智能化转型 [4] - 获得无锡经济开发区算力资源支持，未来将与数据中心（IDC）服务商合作探索云服务提供智算服务机会，研发产业AI Agent并融入产业端数字生态服务体系 [4] - 布局电商、机器人、智能计算服务等战略性新兴产业，潜在市场规模超10万亿元，潜在客户数量超1000万家 [4] - 在跨境电商领域，与辛巴达战略合作，助力中国服装产业带和跨境电商平台出海，协助建设海外柔性智能工厂并连接跨境电商平台供应链 [5] - 在机器人、半导体等领域，与多家头部创投机构合作，扩大“基金+产业+金融”合作网络，推动“股权投资+供应链金融”合作模式，与头部人形机器人企业探讨产业生态合作 [6] 投资预测调整情况 - 将FY2025 - FY2026公司收入预测由10.85/13.31亿元调整为11.11/13.46亿元，归母净利润预测由4.59/6.38亿元调整为4.98/6.53亿元，新增FY2027公司收入预测为16.15亿元，归母净利润预测为8.36亿元 [6]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“买入”评级 [4][7][47] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司深耕现制饮品行业，有客群、渠道、供应链及营销等多重竞争优势，精准卡位近年发展较快的平价茶饮价格带，且有国内及海外市场渠道扩张预期，未来发展空间大 [6][7][47] - 预计公司2024 - 2026年归母净利润分别为44.73亿元/51.19亿元/55.98亿元，同比分别增长42.58%/14.45%/9.35%，估值对标可比公司平均估值相对偏低 [6][7][46] 根据相关目录分别进行总结 现制饮品蓬勃发展，国内行业增速及发展空间均处世界前列 - 全球现制饮品行业蓬勃发展，2023年市场规模达7791亿美元，2018 - 2023年CAGR为5.4%，预计2028年规模有望提升至11039亿美元，2023 - 2028年CAGR为7.2% [15] - 中国现制饮品市场近年发展迅速且潜力大，2023 - 2028年预期CAGR为17.6%，高于全球平均，规模增量预计达917亿美元，位居全球前列 [16] - 2023年中国现制饮品消费量占饮用水分摄入总量的1.6%，人均年消费量为22杯，低于世界成熟市场 [16] - 2023年中国现制饮品市场规模为5175亿元，占饮料市场的36.3%，预计2028年规模将达11634亿元，占比达49.2% [20] - 2023年三线及以下城市现制饮品市场规模为960亿元，2018 - 2023年CAGR为30.67%，预计2028年达2682亿元，2023 - 2028年CAGR为22.81% [20] - 2023 - 2028年中国现制茶饮CAGR有望达17.3%，现磨咖啡CAGR为19.8%，现制茶饮有望维持最大细分品类地位 [23] 现制饮品头部品牌，竞争优势明显推动规模增长 - 公司创立于1997年，1999年启用“蜜雪冰城”为品牌名，2018年推出超级IP“雪王”，截至2024年9月30日，经营范围覆盖国内及海外11个国家 [25] - 公司产品以高质平价为核心，均价6元左右，SKU较宽，目标客群范围大，精准卡位平价茶饮赛道 [28] - 按终端零售额统计，“蜜雪冰城”2021 - 24Q1 - Q3品牌市占率分别为16.6%、17.3%、20.2%及20.9%，按饮品出杯量统计，市场份额分别为42.4%、42.5%、49.6%及52.8% [31] - 截至2024年9月30日，公司门店数量达45302家，为全国及全球最大的现制饮品企业，门店网络覆盖广，开店节奏稳定 [35] - 公司加盟商食材自产率达60%、核心食材100%自产，采购网络覆盖全球六大洲、38个国家，五大生产基地年产能达165万吨，物流配送高效 [36][37] - 截至2024年9月30日，公司注册会员数达3.15亿，多平台社媒粉丝达4700万，打造并运营超级IP“雪王”，营销效率高 [37] - 24Q1 - Q3公司营收/毛利分别为187亿元/60亿元，同比分别+21.22%/+32.03%，毛利率为32.37%，归母净利率为18.68% [40] 盈利预测与评级 - 预计2024 - 2026公司销售费用率分别为5.88%、5.80%、5.70%，管理费用率分别为2.32%、2.30%、2.25% [45][46] - 预计公司2024 - 2026营业收入分别为254.19亿元/302.43亿元/343.45亿元，同比分别增长25.20%/18.98%/13.56%；归母净利润分别为44.73亿元/51.19亿元/55.98亿元，同比分别增长42.58%/14.45%/9.35% [46][47] - 选择农夫山泉及特海国际为可比公司，公司估值对标可比公司平均估值相对偏低，首次覆盖给予“买入”评级 [7][47]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 考虑到公司手机摄像模组及指纹模组毛利率有望提升、经营费用率有望降低，将2025年归母净利润预测由6.4亿上调至6.7亿元，维持2026年预测7.8亿元，新增2027年预测9.0亿元，同比增长139%/17%/16%，EPS分别为0.6/0.7/0.8元；当前股价7.63港币对应2025 - 2027年12.5/10.7/9.3倍PE，后续手机光学及超声波指纹趋势有望强化、跟踪车载模组亏损能否收敛驱动利润上修潜力 [4] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 截至2025年3月17日，当前股价7.63港元，一年最高最低为8.340/2.950港元，总市值90.38亿港元，流通市值90.38亿港元，总股本11.85亿股，流通港股11.85亿股，近3个月换手率37.58% [1] 公司业绩情况 - 2024年公司实现归母净利润2.8亿，同比增长241%，处在此前盈利预告指引区间200% - 280%；经营利润2.8亿元略超预期、非经营性收益受益大额汇兑同比稳定、但为1.5亿印度政府相关所得税计提所抵消 [5] - 2024年手机业务毛利率7%，对应2024H2 8%左右；汽车及IoT业务出货量同比增长59%符合预期、但车载模组行业竞争激烈、且仍在投入期，毛利润或略有亏损；指纹模组业务收入及毛利率均超出预期，收入同比增长51%，毛利率5%相比2023年 - 7%大幅改善，主要受益于行业集中度提升，出货量同比增长46%带来稼动率提升、且议价环境改善 [5] 公司业务展望 - 预期2025年公司手机模组ASP及毛利率有望继续改善，考虑到公司指引32M以上占比提升至55%以上、潜望式模组出货量翻倍 [6] - 公司指引指纹识别模组出货量同比增长20%以上，预期毛利率有望继续改善 [6] - 公司指引车载和IoT摄像模组出货量同比增长40%以上，但考虑到公司车载模组、激光雷达、XR、机器人等项目仍在持续投入阶段，预期亏损或放大；后期车载及IoT业务有望孕育二次增长曲线，公司积极拓展海外头部tier - 1客户，待规模爬升后有望盈利改善；与全球最大XR公司建立合作，全面布局XR领域，包括成像模组、pancake、光机组装、整机组装等 [6] 财务摘要和估值指标 | 指标 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入(百万元) | 12,531 | 16,151 | 19,239 | 21,405 | 22,937 | | YOY(%) | -8.9 | 28.9 | 19.1 | 11.3 | 7.2 | | 净利润(百万元) | 82 | 279 | 667 | 780 | 903 | | YOY(%) | -52.1 | 240.7 | 139.1 | 16.9 | 15.7 | | 毛利率(%) | 4.1 | 6.1 | 7.3 | 7.5 | 8.0 | | 净利率(%) | 0.1 | 0.1 | 0.1 | 0.1 | 0.1 | | ROE(%) | 1.7 | 5.5 | 1.7 | 1.7 | 1.7 | | EPS(摊薄/元) | 0.1 | 0.2 | 0.6 | 0.7 | 0.8 | | P/E(倍) | 101.8 | 29.9 | 12.5 | 10.7 | 9.3 | | P/B(倍) | 1.7 | 1.6 | 1.4 | 1.3 | 1.1 | [8]