报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [6][9] 报告的核心观点 - 神州数码2025年第一季度营收同环比提速，基石业务稳健增长，AI能力提升，商机显著增加，整体业务稳健，费用占比略有下降持平，有望借助数智化产业趋势实现业务转型升级 [2][9] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2025年第一季度，公司实现营业收入317.8亿元，同比增长8.6%；归母净利润2.17亿元，同比下降7.51%；扣非净利润2.24亿元，同比增长10.4%；经营性现金流实现27.3亿元净流入 [4] 业务分析 - 营收同环比提速，基石业务稳健增长，25Q1营收增速比去年同期提升0.61pct，环比24Q4提升5.38pct，消费电子分销业务或受“国补政策”催化 [9] - AI能力提升，商机显著增加，研发费用同比增长9.3%，自研“爱问学beta版”上线，新增直客商机同比增长78%，AI战略旗舰神州问学落单大幅增加，推出一体机和“全能工具箱” [9] - 整体业务稳健，费用占比略有下降持平，销售毛利率为3.73%，比上年同期下降0.84pct，环比24Q4提升0.22pct，期间费用率比上年同期下降0.41pct [9] 财务预测 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为12.3亿元、14.4亿元和17.3亿元，当前市值对应估值分别为25倍、21倍和17倍 [9] 财务报表及预测指标 |报表类型|项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |利润表|营业总收入（百万元）|128166|139199|146889|154467| |利润表|净利润（百万元）|777|1265|1486|1787| |资产负债表|资产总计（百万元）|45374|47787|50041|52484| |资产负债表|负债合计（百万元）|35402|36987|38116|39205| |现金流量表|经营活动现金流净额（百万元）|2505|2104|1933|2200| |基本指标|每股收益（元）|1.17|1.73|2.03|2.44| |基本指标|市盈率|30.08|24.51|20.87|17.35| [13]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[4][6] 报告的核心观点 - 欢乐家2024全年及2025Q1业绩短期承压，各品类持续承压，产品及渠道结构变动致毛利率下降、费用投放增加使净利率承压，不过后续需求有望修复，调整此前盈利预测但维持买入评级 [1][2][4] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024全年公司实现营业收入18.55亿元（同比-3.53%），归母净利润1.47亿元（同比-47.06%）；24Q4公司实现营业收入5.15亿元(同比-16.52%)，归母净利润0.64亿元（同比-38.02%），扣非归母净利润0.62亿元（同比-39.28%）；2025Q1公司实现营业收入4.49亿元（同比-18.52%），归母净利润0.34亿元（同比-58.27%），扣非归母净利润0.33亿元（同比-59.49%） [1] 分产品情况 - 2024年椰子汁饮料/其他饮料/水果罐头/其他罐头营业收入分别为9.64/1.42/6.27/0.38亿元，同比变动分别为-3.66%/-0.84%/-11.51%/-22.96%；25Q1椰子汁饮料/水果罐头营业收入分别为2.28/1.55亿元 [2] 分渠道情况 - 2024年经销模式/直营及其他模式/代销模式营业收入分别为15.10/1.85/0.75亿元，同比变动分别为-16.92%/+412.46%/+59.20%；公司陆续布局头部零食专营连锁渠道，2024年该渠道实现营业收入1.15亿元 [10] 分地区情况 - 2024年华中/华东/西南/华北/西北/东北/华南/其他地区营业收入分别为6.04/2.84/3.37/1.84/1.44/0.86/0.42/0.90亿元，占比分别为32.54%/15.32%/18.18%/9.89%/7.77%/4.62%/2.27%/4.84% [10] 盈利指标情况 - 毛利率：2024年实现34.00%（同比-4.75pct），其中2024Q4毛利率为33.43%（同比-7.65pct），2025Q1毛利率为31.38%（同比-7.30pct），下降主要系产品结构变化及开拓低毛利率的零食专营连锁渠道 [10] - 费用率：2024年销售/管理/研发/财务费用率分别为15.78%/7.34%/0.26%/0.16%，同比变动分别为+3.43pct/+0.91pct/+0.08pct/+0.51pct；其中2024Q4销售/管理/研发/财务费用率同比变动分别为+0.49pct/+1.71pct/-0.14pct/+0.67pct；25Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为13.09%/6.84%/0.15%/0.26% [3][10] - 净利率：2024年实现7.95%，同比-6.53pct；2024Q4净利率为12.36%，同比-4.29pct；25Q1实现7.63%，同比-7.27pct [3] 盈利预测情况 - 预计公司25 - 27年实现收入分别为20.14、22.64、25.72亿元，同比增长分别为8.56%、12.44%、13.59%；预计实现归母净利润分别为1.63/1.90/2.19亿元，同比分别为10.81%、16.06%、15.29%，对应PE分别为41/35/31倍 [4] 财务摘要情况 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|1854.78|2013.62|2264.09|2571.77| |(+/-) (%)|-3.53%|8.56%|12.44%|13.59%| |归母净利润（百万元）|147.38|163.31|189.53|218.52| |(+/-) (%)|-47.06%|10.81%|16.06%|15.29%| |每股收益(元)|0.33|0.36|0.43|0.50| |P/E|45.45|41.02|35.35|30.66| [5] 三大报表预测值情况 - 资产负债表、利润表、现金流量表对2024A - 2027E各项目数据进行了预测，如营业收入、营业成本、净利润等，还给出了成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等相关财务比率数据 [11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5][7] 报告的核心观点 - 2025Q1公司整体业绩表现平淡，2025年业绩增长重要驱动力在于线下分销，需关注日销品占比提升及动销表现 [1][5] - 考虑爱折扣并表、公司建厂折旧以及分销费用投放影响，下调此前利润预期 [5] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年实现收入106.22亿元（同比+49.30%），归母净利润4.08亿元（同比+85.51%），扣非后净利润3.19亿元（同比+214.33%）；24Q4实现收入34.53亿元（同比+36.35%），归母净利润0.67亿元（同比+32.63%），扣非后净利润0.53亿元（同比+229.16%），业绩符合市场预期 [1] - 2025Q1实现营业收入37.23亿元（同比+2.13%），归母净利润2.39亿元（同比 - 22.46%），扣非归母净利润1.62亿元（同比 - 38.31%），业绩略低于预期，收入增速放缓系年货节错峰等因素影响 [1] 分渠道情况 - 线上渠道依托抖音渠道快速增长，2024年线上渠道收入74.07亿元，同比增长49.60%，占比约70%；抖音渠道是电商第一大渠道，2024年在抖+N措施引领下增长82%，收入达21.88亿元，天猫/京东平台收入分别为19.37、13.4亿元，同比分别增长11.45%、11.95% [2] - 线下分销拓展顺利，2024年线下渠道收入32.15亿元，同比增长48.62%；分销业务收入26.41亿元，同比增长超80%，延续高端性价比战略；线下门店累计开设333家，其中国民零食店296家，线下门店收入4.04亿元，其中国民零食店营业收入3.46亿元 [2] 分品牌情况 - 2024年，三只松鼠主品牌实现收入98.25亿元，同比增长50.57%；小鹿蓝蓝实现7.94亿元，同比增长35.03%，公司加快布局和孵化多个新品牌，布局多品牌矩阵 [3] 盈利能力情况 - 毛利率：2024年为24.25%（同比+0.92pct），2024Q4为21.77%（同比+1.01pct），提升得益于规模效应和自产比例提升；2025Q1为26.74%（同比 - 0.66pct），整体维稳 [4] - 费用率：2024年销售/管理/研发/财务费用率分别为17.58%/2.08%/0.27%/0.06%，同比变动分别为+0.19pct/-1.11pct/-0.08pct/-0.02pct；2024Q4销售/管理/研发/财务费用率同比变动分别为+0.30pct/-0.53pct/+0.06pct/-0.10pct；25Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为18.67%/1.76%/0.15%/0.03%，同比变动分别为2.41pct/0.43pct/持平/-0.03pct [4] - 净利率：2024年为3.84%，同比+0.75pct；2024Q4为1.92%，同比 - 0.06pct；25Q1为6.40%，同比 - 2.05pct [4] 财务预测情况 - 预计2025 - 2027年公司实现收入分别为135.22/169.72/201.60亿元，同比增长分别为27.3%/25.52%/18.78%；预计实现归母净利润分别为4.50/6.38/7.56亿元，同比增长分别为10.41%/41.77%/18.40%，对应PE分别为24/17/14倍 [5] - 财务摘要及三大报表预测值展示了2024 - 2027E年公司资产负债表、利润表、现金流量表相关数据及主要财务比率等情况 [12][13]

报告公司投资评级 - 投资评级为增持（维持）[2] 报告的核心观点 - 制冷剂价格上行驱动巨化股份业绩显著增长，公司充分发挥优势抓住市场机遇，制冷剂业务占比提升且增利影响大于非制冷剂业务减利影响，制冷剂景气有望持续，公司作为氟化工龙头优势突出，业绩弹性可期，高附加值产品拓展提高盈利能力带来持续成长，基于产品价格变动调整盈利预测并维持“增持”评级[4][5] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024 年实现收入 244.62 亿元，同比增长 18.43%；归母净利润 19.60 亿元，同比增长 107.69%；扣非归母净利润 19.03 亿元，同比增长 131.40%；毛利率 17.50%，同比提升 4.28pct。2025Q1 实现收入 58.00 亿元，同比增长 6.05%，环比增长 -11.52%；归母净利润 8.09 亿元，同比增长 160.64%，环比增长 15.22%；扣非归母净利润 7.89 亿元，同比增长 173.94%，环比增长 9.71%；毛利率 28.42%，同比提升 13.67pct，环比提升 9.42pct [4] 各业务收入、销量及价格情况 - 2024 年氟化工原料、制冷剂等业务分别实现收入 12.34、94.47 等亿元，分别同比增长 17.54%、62.69%等；外销量分别为 34.71、35.30 等万吨，分别同比增长 -4.59%、22.61%等；均价（不含税）分别为 3555.76、26764.50 等元/吨，分别同比增长 23.19%、32.69%等。2025Q1 各业务分别实现收入 3.26、26.18 等亿元，分别同比增长 26.90%、64.63%等；外销量分别为 8.69、6.98 等万吨，分别同比增长 11.07%、4.14%等；均价（不含税）分别为 3750.28、37503.74 等元/吨，分别同比增长 14.25%、58.08%等 [4] 制冷剂供需情况 - 政策对制冷剂实现供给强约束，2025 年三代制冷剂生产配额为 79.19 万吨，较 2024 年增加 4.34 万吨但增量有限，二代制冷剂生产配额为 16.36 万吨，较 2024 年减少 4.96 万吨。下游空调需求方面，2025 年 5、6、7 月排产较去年实绩分别增长 9.9%、14.1%、14.3%，内销同比分别增长 15.4%、28.8%、36.7%。截止 2025 年 5 月 7 日，R22、R32 等价格相比年初分别上涨 9.09%、13.95%等，相比去年同期分别上涨 38.46%、48.48%等 [4][5] 公司优势情况 - 2024 年完成飞源化工股权收购交割，提升氟制冷剂和含氟精细化工品业务比重。公司氟化工龙头地位优势突出，拥有全球绝对领先的氟制冷剂生产配额，2025 年 HCFC - 22 生产配额 3.89 万吨，占全国 26.10%，内用配额占全国 31.28%为国内第一；HFCs 生产配额 29.98 万吨，占全国同类品种合计份额 39.6%。拥有齐全的制冷剂产品矩阵，第四代含氟制冷剂品种及有效产能国内领先 [5] 投资建议及盈利预测调整情况 - 预计公司 2025 - 2027 年收入分别为 295.22（原 288.57）/322.38（原 317.98）/355.75 亿元，分别同比增长 20.7% /9.2% /10.4%，归母净利润分别为 40.69（原 36.10）/50.76（原 46.93）/61.90 亿元，分别同比增长 107.6% /24.8% /21.9%，对应 PE 分别为 18.4x /14.7x /12.1x；维持“增持”评级 [5] 财务数据与估值情况 - 给出 2023A - 2027E 营业收入、归母净利润、毛利率等财务数据及 P/E、P/B 等估值数据 [6] 财务报表预测和估值数据汇总情况 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等预测数据及主要财务比率、每股指标、估值比率等数据 [7]

报告公司投资评级 - 报告给予诺普信“优于大市”评级，目标价格为13.80元，当前价格为9.46元 [1] 报告的核心观点 - 2024年公司扣非后净利润同比增长167.68%，受益于云南蓝莓亩产及土地规模增长，蓝莓销量同比增长99.17%至4.92万吨 [1] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为9.26亿元、13.09亿元、15.97亿元，对应EPS为0.92、1.30、1.59元 [4] - 公司亩产逐步增长，2023/2024产季约1.3吨/亩，2024/2025产季超1.4吨/亩，目前已流转土地大约5.6万亩，预计2025/2026产季投产面积约3.5万 - 4万亩 [4] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|4,120|5,288|5,972|7,399|8,561| |(+/-)%|-3.4%|28.4%|12.9%|23.9%|15.7%| |净利润（归母，百万元）|236|585|926|1,309|1,597| |(+/-)%|-28.3%|148.1%|58.3%|41.4%|22.0%| |每股净收益（元）|0.23|0.58|0.92|1.30|1.59| |净资产收益率(%)|6.3%|15.3%|20.7%|26.3%|28.4%| |市盈率(现价&最新股本摊薄）|40.36|16.27|10.27|7.27|5.95| [3] 交易数据 - 52周内股价区间为6.33 - 12.00元 [1] - 绝对升幅1M为3%、3M为 - 4%、12M为8%，相对指数1M为9%、3M为 - 2%、12M为5% [4] 资产负债表摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |货币资金（百万元）|1,322|1,438|926|1,177|1,416| |交易性金融资产（百万元）|70|522|522|522|522| |应收账款及票据（百万元）|628|518|776|828|1,028| |存货（百万元）|1,156|1,198|1,605|1,767|2,093| |流动资产合计（百万元）|4,405|4,519|4,890|5,433|6,400| |非流动资产合计（百万元）|6,463|6,711|7,639|8,217|8,463| |总资产（百万元）|10,868|11,230|12,529|13,650|14,864| |总负债（百万元）|6,635|7,151|7,844|8,514|9,149| |股东权益合计（百万元）|4,232|4,079|4,685|5,137|5,715| [6] 利润表摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|4,120|5,288|5,972|7,399|8,561| |营业成本（百万元）|2,906|3,296|3,709|4,463|5,109| |销售费用（百万元）|423|552|623|772|893| |管理费用（百万元）|262|425|480|594|688| |研发费用（百万元）|119|143|173|215|248| |EBIT（百万元）|313|766|1,015|1,393|1,666| |净利润（百万元）|205|561|888|1,256|1,533| |归属母公司净利润（百万元）|236|585|926|1,309|1,597| [6] 现金流量表摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流（百万元）|640|1,306|873|1,873|1,748| |投资活动现金流（百万元）|-1,018|-459|-1,288|-945|-623| |筹资活动现金流（百万元）|146|-841|-96|-678|-887| |现金净增加额（百万元）|-232|6|-511|251|239| [6] 可比公司估值表 |公司代码|上市公司|股价（元）|市值（亿元）|EPS|PE| |----|----|----|----|----|----| | | | | |24A|25E|26E|24A|25E|26E| |300575.SZ|中旗股份|5.72|26.58|0.03|0.54|0.76|190.67|10.59|7.53| |600598.sh|北大荒|15.01|266.83|0.61|0.68|0.72|24.61|22.07|20.85| | | |可比公司均值| | | | |107.64|16.33|14.19| |000893.SZ|诺普信|9.46|95.09|0.58|0.92|1.30|16.27|10.27|7.27| [7]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级，目标价25.90元（6个月），当前价20.95元 [1] 报告的核心观点 - 公司发布2024年年报及2025年一季报，2024年营收36.1亿元，同比+13.6%，归母净利润2.1亿元，同比+164.1%；25Q1营收5.5亿元，同比+1.4%，归母净利润-0.21亿元，同比减亏0.04亿元 [6] - 公司是国内高端分析仪器领军者，构建“4+X”多对多业务布局，聚焦核心仪器业务，盈利能力大幅提升，降本增效效果显著 [6] - 考虑到公司有望受益于国产替代及设备更新政策，预计25 - 27年归母净利润分别为3.3亿元/4.1亿元/4.9亿元，对应EPS分别为0.74/0.92/1.08元，给予2025年35倍PE，对应目标价25.90元 [6] 各部分总结 聚光科技：国内高端分析仪器领军者 - 公司深耕高端仪器二十载，拥有国内领先的质谱、色谱、光谱技术和产品平台，业务涵盖多领域，实控人为王健和姚纳新，合计间接持股23.1%，履历优异 [7][9] - 构建“4+X”多对多业务布局，包括智慧环境、智慧工业、智慧实验室与生命科学四大板块，为不同行业提供解决方案 [12] - 近年PPP业务、减值影响公司业绩，2024年扭亏为盈，25Q1归母净利持续减亏，随着PPP项目有序剥离，业绩有望持续改善 [13] - 主营业务有仪器等三大板块，仪器业务为核心业务，2024年收入占比提升至71%，各业务毛利率同比提升，降本增效效果显著，盈利能力提升 [17][19] 盈利预测及估值 盈利预测 - 假设25 - 27年仪器销售量增速分别为20%/18%/15%，毛利率分别为50.0%/49.2%/49.6%；运营服务等业务收入增速分别为10%/8%/5%，毛利率分别为36.5%/35.9%/35.4%；环境治理装备及工程业务收入参考2024年规模，毛利率维持在27.3% [24] - 预测2025 - 2027年公司营业收入分别为41.78亿元、47.76亿元、53.51亿元，增速分别为15.6%、14.3%、12.0%，毛利率分别为46.0%、46.7%、47.1% [26] 相对估值 - 选取3家同行业企业作为可比公司，2025年平均PE为40.5倍，给予公司2025年35倍PE，预计25 - 27年归母净利润分别为3.3亿元/4.1亿元/4.9亿元，对应EPS分别为0.74/0.92/1.08元，对应目标价25.90元，首次覆盖，给予“买入”评级 [26]

报告公司投资评级 - 首次给予金力永磁买入评级，按公司 2026 年的市盈率估值水平，给予 31 倍 PE 估值，对应目标价为 25.42 元 [3][6] 报告的核心观点 - 金力永磁是全球领先的高性能稀土永磁材料龙头企业，产能持续增长、技术不断突破、产品交付能力强大，同业产能规模领先、产品技术指标优秀、研发持续投入，经营业绩稳健，股权激励彰显信心 [10][14] - 行业 Beta 与公司 Alpha 有望共振，国内政策强化稀土行业全产业链监管，持续优化供给格局，稀土价格未来有望持续回升，公司变更 H 股募集资金加码项目建设，与高端客户合作增强产品竞争壁垒，推进精益生产控制单吨成本，产品吨毛利在稀土价格上行时有更高弹性 [10] - 公司在现有新能源汽车、节能变频空调与风力发电等领域龙头地位稳固，未来有望获得行业增长与市占率提升的“双击”，人形机器人方面已初具规模化生产能力，产业化进程快速推进，需求空间广阔，公司有望获得更广阔发展空间 [10] 各目录总结 一、金力永磁：全球领先的高性能稀土永磁材料龙头 1.1 纵向看金力 - 公司是全球领先的高性能稀土永磁材料龙头企业，产品应用广泛，与各领域国内外龙头企业建立长期稳定合作关系 [14] - 产能规模持续扩大，2021 - 2024 年产能从 1.5 万吨增长至 3.8 万吨，2027 年将建成 6 万吨，还规划 2025 年建成先进的人形机器人磁组件生产线 [10][17] - 坚持技术自主创新，研发投入稳定，2024 年研发费用 2.3 亿元，占比 4.59%，掌握核心技术及专利体系 [18] - 具备全产品生产能力，推进精益生产，突破先进核心关键技术，产品种类齐全、稳定性强、性价比高 [21] - 营收结构以新能源车、变频空调领域为主，业务多元化成效显著，收入结构持续优化，未来人形机器人领域收入占比有望提高 [23] 1.2 横向看金力 - 同业产能规模领先，2024 年钕铁硼毛坯产量和销量位居行业第一，预计 2025 年扩大产能优势，产品吨毛利受多因素影响阶段性承压，人形机器人组件放量后有望改善 [29] - 自主掌握核心科技，产品技术指标优秀，2024 年晶界渗透技术产品占比超 90%，主营产品性能达行业先进水平 [30] - 人员配置业内领先，研发费用率稳步增长，2024 年研发人员增长 13.87%至 921 人，研发费用率从 2020 年的 4.27%增长至 4.74% [32] - 海外客户结构多元化，贸易摩擦影响较小，2024 年境外销售收入占比 18%，美国市场变动影响小，国内收入占比高于同业 [34] 1.3 经营情况 - 主营业务收入保持增长，2024 年实现营业收入 67.63 亿元，同比增长 1.12%，经营性现金流良好，资产负债率从 2020 年的 55.47%下降至 42.12% [37] - 2025 年 3 月实施 A 股员工持股计划，覆盖董监高和核心人员，业绩考核指标以 2024 年为基准，2027 年净利润增长不低于 80%或主营业务收入增长不低于 100%，彰显管理层信心 [41] 二、何以跨越：产能优越布局前沿，稀土行业回暖公司盈利能力乘势而上 2.1 产能 - 我国稀土永磁材料市占率全球领先，2020 年中国烧结钕铁硼制造全球市占率为 92%，高性能钕铁硼生产商较为集中，上一轮产业周期形成了第一梯队 [46][52] - 公司在行业逆风环境下持续扩大先进产能规模，布局人形机器人等未来需求增长点，2025 年 1 月拟投资建设项目，建成后产能达 6 万吨 [53][56] - 公司积极配合世界知名科技公司进行人形机器人磁组件研发，已初具规模化生产能力，变更 H 股募集资金用于相关研发及产业化配套，有望率先实现产业化 [60] - 未来头部企业发展空间广阔，稀土永磁材料行业集中度或将加速提升 [61] 2.2 成本 - 国家持续出台稀土行业监管政策，促进产业格局优化，2025 年征求意见稿推动资源向头部集中，将进口矿纳入总量调控，强调全链条监管 [62][63] - 国内稀土供应配额增速大幅放缓，2024 年同比增长 5.88%与 4.16%，预计 2025 年供应配额增速小于 5%，供需格局或转为紧平衡，2025 年配额未下发或有更深层次考量 [64][65] - 海外供给方面，缅甸武装冲突导致封关，解除封关后进口量未恢复，2024 年 10 - 12 月进口量同比大幅减少 [68] - 2025 年 4 月出口管制推升中重稀土价格，国内外氧化铽价格上涨近 10%，海外供需紧张有望带动国内价格上涨 [70] - 下游需求多元化发展，人形机器人、军工和核能等新兴领域高端需求持续上升，预计 2025 年稀土供需呈紧平衡，价格自 24Q2 底部确立后未来三年有望上涨 [73][76] 2.3 盈利 - 公司技术壁垒深厚，掌握核心技术及专利体系，定制化客户需求树立较高竞争壁垒，与高端客户合作加速成长，客户认证周期长、黏性强 [78][79][81] - 公司与新能源与节能产业龙头企业深度合作，成为全球稀土永磁行业产销第一企业，2024 年在新能源汽车、变频空调、风力发电领域有较高应用占比 [83] - 磁材企业多数采用“成本加成定价法”，稀土价格与吨毛利关系微妙，短期价格上涨时拥有频繁调价机制的企业吨毛利短暂增长，中长期影响相对有限，24Q2 稀土价格触底反弹后吨毛利增速更高 [83][89] - 公司产品吨毛利受多因素影响阶段性下行，未来随着稀土价格回升和人形机器人磁组件放量，吨毛利有望改善 [91] - 公司单吨成本控制能力优秀，吨材料成本行业领先，持续推进精益生产，单吨人工成本和制造成本同业领先 [93][95] - 人形机器人等新兴高端需求领域营收占比增长，有望推动公司营收和盈利能力提升 [97] 三、成长空间：现有业务地位稳固，人形机器人有望助推跨越式发展 3.1 传统业务 - 公司在新能源汽车及汽车零部件领域产品覆盖全球前十大生产商，高性能钕铁硼产品用于汽车多个部件，提高电机功率密度和运行效率 [98] - 未来三年全球新能源车销量有望保持 20%以上高增速，2025 - 2027 年预计分别达到 2090 万辆、2510 万辆和 3020 万辆，带动公司新能源车领域产品销量和收入增长 [99] - 公司新能源车及零部件磁材市占率从 2020 年的 14.4%提升至 2024 年的 30.16%，未来随着销量增长和新产能投产，市场占有率有望继续提升，板块收入有望显著增长 [102]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][3][5] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司业绩高增长，产品市占率持续提升，产品研发、验证及放量进展良好，上调盈利预测，维持“买入”评级 [1][3][5] 根据相关目录分别进行总结 股价表现 - 今年至今、1个月、3个月、12个月绝对涨幅分别为37.6%、20.2%、19.0%、9.4%，相对上证综指涨幅分别为35.2%、15.4%、17.8%、3.4% [2] 公司规模及股东情况 - 总市值237.7137亿元，3个月日均交易额4.2649亿元，主要股东Anji Microelectronics Co., Ltd.持股30.81% [3] 财务数据 - 2024年营收18.35亿元，同比+48.24%；归母净利润5.34亿元，同比+32.51%；24Q4营收5.23亿元，同比+53.90%，环比+1.52%；归母净利润1.41亿元，同比+61.58%，环比-11.03%；25Q1营收5.45亿元，同比+44.08%，环比+4.30%；归母净利润1.69亿元，同比+60.66%，环比+19.67% [3] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为7.48/9.48/11.78亿元，每股收益分别为5.79/7.34/9.12元，对应PE分别为31.8/25.1/20.2倍 [5] 业绩增长原因 - 2024年营收及归母净利润快速增长，因各产品持续拓展市场覆盖率，客户用量上升以及新产品、新客户导入；毛利率为58.45%（同比+2.64pct），因产品结构多元化、部分产品线生产效率同比提升；净利率为29.08%（同比-3.45pct）；期间费用率为26.37%（同比-2.53pct），财务费用率为 - 1.57%（同比-0.90pct），系汇率变动带来的汇兑收益和存款利息收入增加所致 [8] - 25Q1业绩同环比均增长，毛利率为55.70%（同比-2.75pct，环比-2.48pct），净利率为30.96%（同比+3.19pct，环比+3.98pct），因营收稳健增长，持续优化内部管理和提升经营效率，期间费用合计增长幅度低于营业收入增长幅度，净利润与扣非净利润仍保持稳健增长 [8] 产品情况 - 抛光液全球市占率稳步提升，新品验证稳步推进。2024年抛光液收入15.45亿元，同比增长43.73%；毛利率为61.16%，同比增长1.97pct。近三年抛光液全球市占率分别约为7%/8%/11%。多款产品验证、上量及销售进展顺利 [8] - 功能性湿电子化学品快速放量，电镀液及添加剂业务进展顺利。2024年功能性湿电子化学品收入2.77亿元，同比增长78.91%；毛利率为43.21%，同比增长10.48pct。2024年清洗液全球市占率约为4%，电镀液本地化供应进展顺利，开发及验证按计划进行 [8]

报告公司投资评级 - 首次给予金力永磁买入评级，按公司 2026 年的市盈率估值水平，给予 31 倍 PE 估值，对应目标价为 25.42 元 [3][6] 报告的核心观点 - 金力永磁是全球领先的高性能稀土永磁材料龙头企业，产能持续增长、技术不断突破、产品交付能力强大，行业 Beta 与公司 Alpha 有望共振，未来增长看点颇多，有望获得行业增长与市占率提升的“双击”，在下一轮产业周期获得更广阔的发展空间 [10] - 预测公司 2025 - 2027 年每股收益分别为 0.52、0.82、1.00 元，因产能迅速增长且产品吨毛利或有较大提升空间，给予买入评级 [3] 根据相关目录分别进行总结 一、金力永磁：全球领先的高性能稀土永磁材料龙头 1.1 纵向看金力 - 公司是全球领先企业，产品应用广泛且与龙头企业合作稳定，长期战略规划清晰，产能规模持续扩大，2027 年将具备年产 6 万吨高性能稀土永磁材料产能，还规划建成先进人形机器人磁组件生产线 [14][17] - 坚持技术自主创新，研发投入稳定，2024 年研发费用 2.3 亿元，占比 4.59%，掌握核心技术及专利体系 [18] - 是钕铁硼永磁材料龙头，具备全产品生产能力，推进精益生产，产品种类齐全、稳定性强、性价比高 [21] - 营收结构以新能源车、变频空调领域为主，业务多元化成效显著，收入结构持续优化，未来人形机器人领域收入占比有望提高 [23] 1.2 横向看金力 - 同业产能规模领先，2024 年钕铁硼毛坯产量和销量位居行业第一，预计 2025 年扩大产能优势，产品吨毛利受多因素影响阶段性承压，预计随着人形机器人组件放量将加速改善 [29] - 自主掌握核心科技，产品技术指标优秀，2024 年晶界渗透技术产品占比超 90%，主营产品性能达行业先进水平 [30] - 人员配置业内领先，研发费用率稳步增长，2024 年研发人员增长 13.87%至 921 人，研发费用率达 4.74% [32] - 海外客户结构多元化，贸易摩擦影响较小，2024 年境外销售收入占比 18%，国内收入占比 81.93%，高于同业 [34] 1.3 经营情况 - 主营业务收入保持增长，2024 年实现营业收入 67.63 亿元，同比增长 1.12%，经营性现金流良好，资产负债率从 2020 年的 55.47%降至 42.12% [37] - 2025 年 3 月实施 A 股员工持股计划，覆盖董监高及核心人员，业绩考核目标彰显管理层对公司未来发展的强劲信心 [41] 二、何以跨越：产能优越布局前沿，稀土行业回暖公司盈利能力乘势而上 2.1 产能 - 我国稀土永磁材料市占率全球领先，2020 年中国烧结钕铁硼制造全球市占率为 92%，高性能钕铁硼生产商较为集中，上一轮产业周期已形成第一梯队 [46][52] - 公司在行业逆风环境下持续扩大先进产能规模，布局人形机器人等未来需求增长点，2025 年 1 月拟投资建设项目，建成后产能将达 6 万吨 [53][56] - 变更 H 股募集资金用途，加大人形机器人领域研发和产能建设投入，有望率先实现人形机器人磁组件产业化 [60] - 未来头部企业发展空间广阔，稀土永磁材料行业集中度或将加速提升 [61] 2.2 成本 - 国家持续出台监管政策，促进产业格局优化，2025 年征求意见稿推动稀土资源向头部集中，将进口矿纳入总量调控，强调全链条监管 [62][63] - 国内稀土供应配额增速大幅放缓，2024 年增速较 2023 年大幅放缓，预计 2025 年供应配额增速小于 5%，供需格局或转为紧平衡，2025 年配额未下发或有更深层次考量 [64][65] - 海外供给方面，缅甸武装冲突导致封关，解除封关后进口量仍未恢复，2024 年 10 - 12 月进口量同比大幅减少 [68] - 2025 年 4 月出口管制推升中重稀土价格，国内外氧化铽价格上涨近 10%，海外供需紧张有望带动国内价格上涨 [70] - 下游需求多元化发展，人形机器人等新兴领域高端需求持续上升，预计 2025 年稀土供需呈紧平衡，价格自 24Q2 底部确立后未来三年有望持续上涨 [73][76] 2.3 盈利 - 公司技术壁垒深厚，掌握核心技术及专利体系，定制化客户需求树立较高竞争壁垒，与高端客户合作加速成长，客户认证周期长、黏性强 [78][79][81] - 公司与新能源与节能产业龙头企业深度合作，成为全球稀土永磁行业产销第一企业，2024 年在新能源汽车、变频空调、风力发电领域有较高占比 [83] - 磁材企业多采用“成本加成定价法”，稀土价格与吨毛利关系微妙，短期价格上涨时拥有频繁调价机制的企业吨毛利短暂增长，中长期影响相对有限，24Q2 稀土价格触底反弹后磁材企业吨毛利有望改善 [83][89] - 公司产品吨毛利受多因素影响阶段性下行，预计随着稀土价格回升和人形机器人磁组件放量将加速改善 [91] - 单吨成本控制能力优秀，吨材料成本行业领先，持续推进精益生产，单吨人工成本与制造成本同业领先 [93][95] - 未来新兴高端需求领域营收占比增长，有望推动公司整体盈利能力进一步提升 [97] 三、成长空间：现有业务地位稳固，人形机器人有望助推跨越式发展 3.1 传统业务 - 在新能源汽车及汽车零部件领域，产品覆盖全球前十大生产商，用于驱动电机等，提高电机功率密度和运行效率 [98] - 未来三年全球新能源车销量有望高速增长，2025 - 2027 年预计分别达 2090 万、2510 万、3020 万辆，同比增长 22.94%、20.10%、20.32%，带动公司该领域产品销量高增 [99] - 新能源车及零部件龙头地位持续稳固，市占率从 2020 年的 14.4%提升至 2024 年的 30.16%，未来随着销量增长和新产能投产，板块收入有望显著增长 [102]

报告公司投资评级 - 维持买入评级 [3][6][9] 报告的核心观点 - 桃李面包2024年营业总收入60.87亿元，同比下降9.9%；归母净利润5.22亿元，同比下降9.1%；第四季度营收14.40亿元，同比下降14.9%；归母净利润0.87亿元，同比下降24.2%；公司拟每10股派发现金红利1.30元，年度累计分红率达76.6%，以报告发布当天最新收盘价计算，年度股息率为4.5% [8] - 收入端主营承压，区域表现分化，面包及糕点收入59.06亿元，同比下降9.6%，月饼收入1.26亿元，同比下降14.9%；华北、东北等传统市场分别下降10.1%、14.8%，华东市场下降8.2%，华南市场下滑25.8%；公司在华北、东北推进渠道下沉，在华东、华南加快渠道优化与结构调整 [8] - 盈利端毛利率小幅提升，费用控制稳健，整体毛利率23.4%，同比提升0.6pct，第四季度毛利率提升至22.0%，同比提高0.8pct；销售费用率为7.9%，同比下降0.2pct，管理费用率微升至2.2%，同比提高0.2pct [8] - 产能布局全国趋于完成，截至2024年底，共有24个生产基地投入使用，总产能49.3万吨，产量33.2万吨；佛山桃李、上海桃李两个基地在建，合计设计产能9.9万吨；未来建成后将聚焦渠道拓展和提高产能利用率 [8] - 公司处于渠道优化转型期，2025年重点关注会员超市、折扣店等新零售渠道拓展效果，以提振收入规模及利润表现 [8] 报告其他要点 盈利预测与投资建议 - 预测公司2025 - 2027年每股收益分别为0.33、0.36、0.39元，调整前2025 - 2026年预测为0.43/0.48元；因下游需求疲软，下调2025、2026年收入预测；根据可比公司2025年pe水平，给予公司19倍市盈率，对应目标价6.27元 [3][9] 公司主要财务信息 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|6,759|6,087|6,079|6,375|6,690| |同比增长(%)|1.1%|-9.9%|-0.1%|4.9%|4.9%| |营业利润(百万元)|733|693|701|763|825| |同比增长(%)|-9.7%|-5.5%|1.2%|8.8%|8.1%| |归属母公司净利润(百万元)|574|522|528|574|620| |同比增长(%)|-10.3%|-9.1%|1.1%|8.7%|8.0%| |每股收益（元）|0.36|0.33|0.33|0.36|0.39| |毛利率(%)|22.79%|23.39%|24.1%|24.2%|24.3%| |净利率(%)|8.5%|8.6%|8.7%|9.0%|9.3%| |净资产收益率(%)|11.4%|10.2%|10.0%|10.3%|10.8%| |市盈率|15.5|17.0|16.9|15.5|14.4| |市净率|1.7|1.7|1.6|1.6|1.5| [5] 股价表现 - 2025年5月7日股价5.56元，目标价格6.27元，52周最高价/最低价7.99/4.62元 [6] 绝对与相对表现 |时间|1周|1月|3月|12月| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |绝对表现%|2.39|7.96|-2.24|-6.91| |相对表现%|0.77|1.21|-0.67|-11.63| |沪深300%|1.62|6.75|-1.57|4.72| [7] 可比公司估值 |公司|代码|最新价格(元)|每股收益（元）（2024A/2025E/2026E/2027E）|市盈率（2024A/2025E/2026E/2027E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |绝味食品|603517|16.28|0.37/0.84/0.96/1.05|43.44/19.30/16.94/15.55| |安琪酵母|600298|36.18|1.52/1.81/2.11/2.40|23.73/19.96/17.16/15.09| |安井食品|603345|77.44|5.06/5.49/6.07/6.66|15.30/14.11/12.76/11.62| |巴比食品|605338|18.45|1.15/1.12/1.23/1.34|15.98/16.55/15.03/13.79| |立高食品|300973|44.23|1.58/1.97/2.35/2.74|27.95/22.41/18.78/16.16| |调整后平均| - | - | - |18.60/16.37/14.81| [10] 财务报表预测与比率分析 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面数据预测，涵盖货币资金、应收票据等资产项目，营业收入、营业成本等利润项目，以及净利润、折旧摊销等现金流量项目 [11][12] - 成长能力方面，营业收入、营业利润、归属于母公司净利润有不同的同比变化趋势 [11][12] - 获利能力方面，毛利率、净利率、ROE、ROIC呈现逐年变化 [11][12] - 偿债能力方面，资产负债率、净负债率、流动比率、速动比率有相应变化 [11][12] - 营运能力方面，应收账款周转率、存货周转率、总资产周转率有不同表现 [11][12] - 每股指标方面，每股收益、每股经营现金流、每股净资产有相应数据 [11][12] - 估值比率方面，市盈率、市净率、EV/EBITDA、EV/EBIT有相应数据 [12]