投资评级 - 首次覆盖，给予“增持”评级 [8] 核心观点 - 公司与康哲药业就GR2001和GR1801两款感染领域产品达成独家合作协议，智翔金泰负责研发生产注册，康哲药业负责商业化，公司将获得总计至高约5.1亿元人民币的首付款及里程碑付款 [5] - 合作有助于加速产品市场可及性，同时使公司能更聚焦于提升研发质效和推进自身免疫领域产品的商业化 [7] - 公司核心产品赛立奇单抗第二个适应症强直性脊柱炎已于2025年1月获批上市，2025年上半年实现销售收入4538万元 [7] - 预计公司2025-2027年营业收入为5.7亿元、8.9亿元、12.8亿元，同比增速分别为1781.5%、57.3%、43.8% [8] 公司基本情况 - 最新收盘价为30.55元，总市值112亿元，流通市值36亿元 [3] - 总股本为3.67亿股，流通股本为1.17亿股 [3] - 52周内最高价与最低价分别为37.02元和22.86元 [3] - 资产负债率为32.4%，市盈率为-14.08 [3] - 第一大股东为重庆智睿投资有限公司 [3] 合作协议详情 - 合作产品为唯康度塔单抗注射液（GR2001）和斯乐韦米单抗注射液（GR1801） [4] - 康哲药业获得产品在中国大陆的独家商业化权，以及除中国大陆外亚太地区、中东、北非的独家许可权 [5] - 公司除获得首付款及里程碑付款外，还可获得中国大陆区域销售收入及目标区域基于净销售额调整的供货收入 [5] 产品研发与管线进展 - GR2001针对破伤风，2024年5月纳入突破性治疗品种，2025年5月新药上市申请获受理 [6] - GR1801针对狂犬病，2025年1月新药上市申请获受理 [6] - 自免领域核心产品赛立奇单抗（GR1501）第二个适应症强直性脊柱炎已于2025年1月获批 [7] - 在研管线中，GR1802共5个适应症处于3期临床，GR1603即将进入3期临床，GR1803处于2期临床并于2025年6月达成海外授权 [7] 财务数据与预测 - 2024年营业收入为30百万元，预计2025年、2026年、2027年将分别达到566百万元、890百万元、1281百万元 [10] - 2024年归属母公司净利润为-797.27百万元，预计2025年、2026年、2027年分别为-293.03百万元、-347.26百万元、-320.19百万元 [10] - 2024年每股收益为-2.17元，预计2025年、2026年、2027年分别为-0.80元、-0.95元、-0.87元 [10] - 预计毛利率将从2024年的82.4%提升至2027年的86.0% [13]

投资评级 - 报告对帝科股份维持“增持”评级 [1][7][16] 核心观点 - 公司是光伏导电浆料领先企业，通过收购浙江索特进一步巩固行业地位 [1][7][8] - 半导体第二曲线业务开始起量，包括半导体电子浆料和存储芯片业务，未来成长空间较大 [1][7] - 公司在光伏周期底部进行收购整合，有助于提升份额和可持续发展能力，尽管短期主业需求疲软，但看好其未来成长性 [7][16] 业务运营与战略发展 - 公司以6.96亿元现金收购浙江索特60%股权，已完工商变更，实控人提供未来三年累计不低于2.87亿元的业绩承诺 [7][8] - 通过收购索特整合了原杜邦Solamet光伏银浆业务，有利于丰富知识产权、增强研发创新能力和优化全球布局 [7][8] - 浙江索特2024年营业收入为35.53亿元，净利润为0.51亿元 [9] - 半导体电子材料业务2025年上半年实现收入1154万元，同比增长75.1%，产品聚焦车规级应用 [7][9][10] - 2024年出资1300万元并购深圳因梦51%股权，进入存储芯片领域，2024年及2025年上半年该业务分别实现并表收入0.75亿元和1.89亿元 [7][12][13] - 深圳因梦在Lowpower DDR领域有较强竞争力，并正研发AI服务器相关新型存储产品 [7][12] 财务表现与预测 - 公司2024年营业总收入为153.51亿元，同比增长60%，2025年预计增长7%至164.25亿元 [2] - 2024年归母净利润为3.6亿元，同比下降7%，2025年预计为2.51亿元，同比下降30%，但2026年及2027年预计将分别增长82%和61%至4.57亿元和7.37亿元 [2][7] - 每股收益从2024年的2.54元预计降至2025年的1.77元，随后在2026年和2027年分别升至3.23元和5.20元 [2] - 毛利率从2023年的11.1%降至2024年的9.4%，预计2025年进一步降至8.0%，之后逐步回升 [23] - 净资产收益率（ROE）从2024年的24.0%预计降至2025年的19.8%，随后在2026年和2027年显著提升至42.8%和46.6% [23] 行业与市场环境 - 存储芯片行业环境改善，DRAM价格指数自年初以来已实现翻倍左右增长，受益于原厂减产及向DDR5等下一代产品转换 [7][12][15] - 公司半导体业务从消费级应用切入，聚焦高价值的车规级应用，产品已用于多款中高端车型量产 [7][10][11]

投资评级 - 报告对信达生物的投资评级为“买入”，且为“首次覆盖” [1] 核心观点 - 报告核心观点认为信达生物凭借内生收入高增和亮眼的利润表现，其全球化战略正高效推进 [4] - 公司通过肿瘤管线与综合管线的双轮驱动实现收入高增长，运营效率优化带动盈利持续攀升，展现了健康的商业运营模式和强执行力 [5] - 在研产品IBI363获批开展全球三期临床，逐步验证其作为新一代IO基石的潜力，同时综合管线矩阵丰富，多元化出海模式加速全球化布局 [6][7] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为9.8亿元、15.8亿元、32.5亿元，对应市盈率逐步下降至162倍、100倍、49倍 [8] 公司基本情况 - 公司最新收盘价为104.70港元，总股本及流通股本均为17.14亿股，总市值及流通市值均为1794亿港元 [3] - 52周内最高价为109.10港元，最低价为28.65港元，资产负债率为38.88%，市盈率为144.43，第一大股东为俞德超 [3] 业绩表现与财务亮点 - 2025年上半年公司收入达59.5亿元，同比增长50.6%，其中产品收入为52.3亿元，同比增长37.3% [4] - 2025年上半年EBITDA为14亿元，净利润为12亿元，在手现金为146亿元 [4] - 公司盈利持续攀升，2024年上半年、2024年下半年、2025年上半年的EBITDA分别为-1.6亿元、5.7亿元、14.1亿元，净利润分别为-1.6亿元、4.9亿元、12.1亿元 [5] - 2025年上半年毛利率为86.8%，同比提升2.7个百分点，销售及管理费率为44.2%，同比下降7.8个百分点 [5] - 公司在手现金折合约20亿美元，预计2025年研发支出为3至4亿美元 [5] 产品管线与业务驱动 - 公司现有16款商业化品种，肿瘤和综合管线双轮驱动 [5] - 肿瘤管线方面，达伯舒在中国PD-(L)1市场市占率第一，并有2项新药申请及非小细胞肺癌围手术期治疗三期研究提供未来增长动力，三款靶向药（ROS1、EGFR TKI、BTK抑制剂）上市凸显协同效应 [5] - 综合管线方面，PCSK9单抗为国内首个进入医保的同类药物，IGF-1R和GCG/GLP-1成功上市或获批，均为国内同类首个药物 [5] - 在研产品IBI363为全球首创PD-1/IL-2α-bias双特异性融合蛋白，其新药临床试验申请获FDA批准，将开展针对约600名患者的全球关键三期临床研究 [6] - 综合管线覆盖心血管代谢及内分泌科、眼科、皮肤科及风湿科等领域，多款产品具备同类首创或同类最佳潜力 [6][7] 财务预测 - 预计公司2025年营业收入为120.87亿元，2026年为158.47亿元，2027年为211.63亿元，增长率分别为28%、31%、34% [10] - 预计2025年归属母公司净利润为9.79亿元，2026年为15.80亿元，2027年为32.52亿元，增长率分别为1135%、61%、106% [10] - 预计2025年每股收益为0.57元，2026年为0.92元，2027年为1.90元 [10] - 预计2025年市盈率为161.76倍，2026年降至100.25倍，2027年进一步降至48.70倍 [10]

投资评级 - 报告对东华测试维持“增持”评级 [4] 核心观点 - 公司与南通振康签署战略合作协议，共同拓展机器人高精度执行器与智能化模组市场，特别是在工业机器人及人形机器人领域 [1] - 公司作为结构力学性能测试龙头，其六维力传感器处于小批量试制阶段，有望随人形机器人产业化成为新增长点 [2] - 公司拟定增募集不超过1.5亿元资金，主要用于智能化测控产业升级项目（1.05亿元）及补充流动资金（0.45亿元），以提升产能和竞争力 [3] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.6亿元、2.1亿元、2.7亿元，同比增长率分别为33.4%、27.3%、28.4% [4] 业务与财务表现 - 2025年上半年，结构力学性能测试分析系统实现营收1.9亿元，同比增长2.4%，营收占比68.8%，毛利占比69.7% [2] - 2025年上半年，结构安全在线监测及防务装备PHM系统营收0.35亿元，同比下降13%，营收占比12.32%，毛利占比11.65% [2] - 2025年上半年，电化学工作站营收0.28亿元，同比增长10.3%，营收占比10%，毛利占比9.9% [2] - 预计公司2025年营业收入为600.46百万元，同比增长19.56%；2026年为732.70百万元，同比增长22.02%；2027年为927.51百万元，同比增长26.59% [5] - 预计公司毛利率将从2024年的66.37%提升至2027年的69.28% [10] 战略发展与项目 - 战略合作旨在加强在旋转关节模组的测试控制平台等领域的协同创新 [1] - 智能化测控产业升级项目将用于现有厂房升级并引进先进生产设备，构建智能化制造、组装、测试生产线 [3] - 东华校准实验室已成为国内首批具备机器人多维力/力矩传感器检测能力的CNAS实验室 [2]

投资评级与核心观点 - 投资评级为“买入”（维持）[7][6] - 核心观点：公司是以SLG和经典IP为主、擅长游戏出海的研发商，其“SLG+X”品类的《Whiteout Survival》和《Kingshot》两款头部游戏有望在生命周期和利润率上持续超预期，研发经验可复用，叠加《Kingshot》国服增量，公司营收和利润有望持续高增 [1] 业绩表现与财务预测 - 25H1公司实现营收172.07亿元，同比+85.5%；归母净利润26.56亿元，同比+129.33% [13] - 25Q2实现营收90.62亿元（YoY+80.73%，QoQ+11.27%）；归母净利润13.06亿元（YoY+157.79%，QoQ-3.22%）[13] - 预计2025-2027年营收分别为424亿元、531亿元、592亿元；归母净利润分别为61亿元、102亿元、116亿元 [5] - 当前股价对应2025-2027年P/E分别为25倍、15倍、13倍 [5][12] 核心游戏运营亮点 - 《Whiteout Survival》自2024年6月登顶中国手游出海收入榜后，已连续13个月“霸榜”，稳居全球68个地区iOS畅销榜前10，截至2025年8月底全球累计收入突破33亿美元 [13][21] - 《Kingshot》自2025年2月上线，4月收入高增209%，5月收入翻倍，6月收入环比再增56%，累计收入超3亿美元 [13][22] - 《Kingshot》国服《奔奔王国》已上线，其在中国区游戏畅销榜排名从163名上升至87名，流水处高增阶段 [22][24] - 合成类新游《Tasty Travels: Merge Game》表现亮眼，8月位列中国手游海外收入榜第23名 [5][28] 行业趋势与公司优势 - 全球SLG游戏市场规模预计在2027年突破200亿美元 [15] - “SLG+X”模式通过结合其他玩法（如三消、模拟经营）提高获客和留存，解决用户固化问题，是行业重要趋势 [19] - 公司过往产品《阿瓦隆之王》《火枪纪元》生命周期均超6年，验证其SLG游戏的长生命周期运营能力 [2] - 《Kingshot》的成功已验证公司在“SLG+X”品类具备可复制性，其开发及买量经验可复用 [2] 产品管线与未来催化 - 公司储备有《彩虹岛》《永恒之塔》《大航海时代：起源》等多款大IP游戏 [5][30] - 基于经典IP《饥荒》打造的手游《饥困荒野》已于2025年6月5日开启“焕新测试” [34] - 核心催化包括：25Q3业绩持续高增，单季度业绩有望达17~18亿元；公司推进会计差错更正，满足条件后将提交“摘帽”申请 [3] 估值与目标 - 基于2026年归母净利润约100亿元的预测，参考可比公司2026年P/E估值平均数23.2倍，给予公司2026年23倍P/E估值，目标市值约2300亿元，较当前股价有48.2%上行空间 [6]

投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [4] 核心观点 - 公司是国内铜基材料龙头企业，近年来加速高端化转型，业务涵盖先进铜基材料和军工碳材料两大板块 [2][11] - 碳纤维业务充分受益于武器装备批产放量，高端装备受益于依托航空航天、半导体等产业升级，公司业务多点开花 [4][87] - 预计2025-2027年分别实现营业收入601.54/665.38/722.55亿元，归母净利润7.11/10.05/13.67亿元，同比增速209.3%/41.3%/36.0% [4][87] 国内铜基材料龙头，加速高端化转型 - 公司产品包括精密铜带、铜导体材料等六大产业，精密铜带年产能超30万吨，位居国内第一 [2][11] - 2025年上半年实现营收288.03亿元，同比增长16.05%；归母净利润2.51亿元，同比增长48.83% [2][15] - 2024年营收537.51亿元，但归母净利润2.30亿元，同比下降56.57%，主要受铜价波动等因素影响 [15] - 公司产品结构以铜基材料为主，2024年收入占比96%，但高端装备、碳纤维业务毛利率高达37.57%，未来占比提升将显著拉动整体盈利 [22] 天鸟高新：航空航天碳纤维预制体核心供应商 - 天鸟高新是国内飞机碳刹车预制体、特种纤维立体仿形预制体及碳纤维热场预制体的原创企业 [2][26] - 承担着国内所有生产飞机碳刹车单位的碳纤维预制体，以及几乎全系列航天固体火箭发动机喷管喉衬纤维预制体供应 [2][26] - 2024年实现营收6.21亿元，2025年上半年营收2.76亿元，工厂生产线满负荷运转，产能规模显著提升 [29][30][31] - 未来将核心受益于：常态化演练推动军机刹车盘需求释放、民机后装市场拓展及C919前装市场放量、导弹批产加速、低轨组网拉动火箭需求 [2][31] 顶立科技：特种热工装备领先企业，拟分拆上市 - 顶立科技是国内特种热工装备领域领先企业，产品主要用于航天航空、核工业和半导体等领域 [2][58] - 2024年实现营收6.48亿元，归母净利润1.17亿元；2025年上半年营收3.26亿元，同比增长1.65% [62][63][64] - 公司拟于北交所分拆上市，拟募资7亿元，用于扩充智能热工装备产能及布局金属基3D打印零件 [2][66][67] - 在第三代半导体用关键材料与装备方面围绕“四高两涂一装备”布局，高纯碳粉已实现批量销售 [59] 鑫海高导：铜导体细分龙头，进军机器人及AI算力领域 - 鑫海高导产品广泛应用于高速链接铜缆数据屏蔽层、机器人线束、数据通讯等领域 [3][78] - 在传统机器人和人形机器人领域均有布局，0.10mm规格级超细铜导体已实现全面量产，0.05-0.08mm规格产品已具备规模化量产条件 [3][78] - 公司可转债募投项目将于年内投产，将进一步优化产品结构及盈利能力 [76] 财务预测与估值 - 预计2025-2027年EPS分别为0.44/0.62/0.84元，对应2025年10月9日10.06元/股收盘价，PE分别为23/16/12倍 [4][87][88] - 公司当前估值低于可比公司平均水平，具备投资吸引力 [89]

投资评级与市场定位 - AHP得分剔除流动性溢价因素后为2.49分，位于科创体系AHP模型总分40.9%分位，处于中游偏下水平；考虑流动性溢价因素后为2.58分，位于44.0%分位，处于中游偏上水平 [7] - 本次网下发行采取约定限售方式，在假设市场以A₂类申购为主流的情形下，测算得A₁类、A₂类、A₃类、B类中签率分别为0.1070%、0.0425%、0.0105%、0.0092% [4][9][10] 核心业务与市场地位 - 公司专注于12英寸硅片的研发、生产和销售，其产品核心指标已与全球五大厂商处于同一水平 [4] - 截至2024年末，公司合并产能达71万片/月，月均出货量52.12万片，分别占全球同期总量的7%和6%，位列中国大陆第一、全球第六 [4][11] - 12英寸硅片是当前主流产品，2024年出货面积占全球硅片市场比重超75%，预计持续提升 [4][11] 技术实力与产品应用 - 公司正片已量产用于国内先进制程逻辑芯片、先进际代DRAM和2YY层NAND Flash，更先进制程应用正在验证 [4][13] - 截至2025年6月末，公司已通过验证的测试片超过490款，量产正片超过100款，2025年上半年量产正片占营收比重约60% [4][14] - 公司已申请境内外专利合计1,843项，80%以上为发明专利；已获得授权专利799项，70%以上为发明专利，是中国大陆12英寸硅片领域拥有已授权境内外发明专利最多的厂商 [13] 客户基础与订单情况 - 截至2025年6月末，公司已通过验证的客户累计161家（中国大陆122家），覆盖联华电子、力积电、格罗方德等主流晶圆厂 [4][20] - 2022-2025年H1，公司外销收入占比稳定在约30% [4][20] - 2024年公司产能利用率和产销率均维持在90%以上，外延片销量同比增长380.44%；截至2025年9月25日在手订单覆盖率约200% [4][22] 财务表现与可比公司比较 - 2022-2025年H1，公司营收分别为10.55亿元、14.74亿元、21.21亿元、13.02亿元，归母净利持续为负但亏损幅度收窄，公司预计可于2027年实现合并报表盈利 [24][26][27] - 2022-2025年H1公司综合毛利率分别为12.01%、1.57%、5.94%、4.80%，若剔除存货跌价准备转销等因素影响，主营业务毛利率尚未转正，但呈现"负毛利"收窄趋势 [24][29] - 2022-2024年公司研发费用复合增速为33.15%，明显高于可比公司沪硅产业的12.32% [24][33][35] - 2024年公司12英寸硅片月均出货量为52.12万片，全球产能占比为6.87%，略高于沪硅产业的42万片和6.29% [24][28][29] 产能扩张与发展愿景 - 公司本次募投建设第二工厂（产能50万片/月）计划2026年达产，届时将实现总产能120万片/月 [4][12] - 预计到2026年，全球、中国大陆12英寸硅片需求将分别达到1,000万片/月、300万片/月，公司达产后可满足中国大陆地区40%的需求，全球市场份额预计提升至10%以上，有望进入全球第二梯队 [4][12][19]

投资评级 - 投资评级为买入，维持评级 [6] 核心观点 - 报告认为五粮液Q2收入端表现稳健，但费用投入加大导致利润季度承压 [1] - 考虑当前行业仍处于调整期，报告下调了公司的盈利预测，但维持买入评级 [4] 财务业绩表现 - 2025年上半年公司营业收入527.71亿元，同比增长4.19%，归母净利润194.92亿元，同比增长2.28% [1] - 2025年第二季度公司营业收入158.31亿元，同比微增0.10%，归母净利润46.32亿元，同比下降7.58% [1] - 2025年第二季度公司毛利率为74.69%，同比下降0.32个百分点，归母净利率为29.26%，同比下降2.43个百分点 [4] - 2025年第二季度销售费用率为18.88%，同比上升1.54个百分点，管理费用率为4.90%，同比上升0.16个百分点 [4] - 2025年第二季度经营性现金流量净额同比增长18.40%至152.88亿元，销售收现312.33亿元，同比增长12.03% [4] 业务运营分析 - 2025年上半年酒类业务收入491.20亿元，同比增长4.26%，其中五粮液产品收入409.98亿元，同比增长4.57%，其他酒产品收入81.22亿元，同比增长2.73% [2] - 2025年上半年酒类业务毛利率82.20%，同比下降0.39个百分点，五粮液产品毛利率86.45%，同比下降0.24个百分点，其他酒产品毛利率60.74%，同比下降1.49个百分点 [2] - 酒类业务增长主要由销量提升驱动，整体销量同比增长44.59%，但吨价同比下降27.89%，五粮液产品销量同比增长12.75%，吨价同比下降7.25% [2] - 2025年上半年经销渠道收入279.25亿元，同比增长1.20%，直销渠道收入211.95亿元，同比增长8.60%，直销占比提升1.72个百分点至43.15% [3] - 五粮液经销商数量2510家，同比减少20家，单商规模提升5.41%，其他酒经销商数量1077家，同比增加127家，单商规模下降9.38% [3] - 2025年上半年公司前五大客户销售收入合计300.61亿元，同比大幅增长180.58%，占销售收入总额的56.96%，同比提升35.84个百分点 [3] 财务预测与估值 - 报告预计公司2025-2027年营业收入分别为895亿元、933亿元、977亿元 [4] - 报告预计公司2025-2027年归母净利润分别为319亿元、333亿元、351亿元 [4] - 对应2025-2027年市盈率分别为15倍、14倍、13倍 [4] - 根据预测，2025年每股收益为8.21元，2026年为8.58元，2027年为9.04元 [5]

投资评级与目标价 - 对华虹半导体维持"买入"投资评级 [1][5] - 上调港股目标价至119港币，前值为53港币 [1][4][10] 核心观点总结 - 长期看好大华虹"一体化"战略布局，认为该战略将提升华虹集团的技术能力 [1][2] - 国产AI芯片生态快速成熟正重构晶圆代工格局，2024年中国设计公司先进工艺代工需求达95亿美元，其中70%由台积电承接 [1] - 美国BIS新规将限制范围扩至持股>50%的子公司，政策收紧或将加速供应链本土化，促使中国芯片设计公司加深与本土代工伙伴合作 [1][3] - 看好九厂产能爬坡和华力微并入上市公司，预计将增厚收入及利润，募资完成后有望开启下一轮扩产周期 [1][4] 战略布局与收购分析 - 华虹计划收购华力微97.4988%股权，该交易将为华虹新增3.8万片/月的65/55nm、40nm制程代工工艺产能 [2] - 截至2025年6月30日，华力微资产总额75.80亿元，净资产18.39亿元；华虹公司资产总额862.85亿元，净资产437.85亿元 [2] - 收购华力微短期有望增厚每股净资产，长期有助于加快更先进工艺和特色工艺的平台开发 [2] 行业环境与公司定位 - 华虹半导体新一轮产能扩张有望巩固其在功率半导体、嵌入式非易失性存储等特色工艺的领导地位 [3] - 公司有望持续受益于欧洲等客户的China for China需求 [3] - 作为中国特色工艺的龙头企业，其平台在半导体国产替代加速的浪潮中具备稀缺性 [4][10] 盈利预测与财务数据 - 维持2025/2026/2027年归母净利润预测为同比+3%/+48%/+16%至0.60/0.89/1.03亿美元 [4] - 预测2025/2026/2027年营业收入分别为2,421/2,929/3,186百万美元，同比增长20.81%/20.98%/8.77% [8] - 预测2025/2026/2027年毛利率分别为10.3%/12.4%/14.3% [9] - 估值上调基于4.2倍2025年PB，可比公司一致预期均值PB为3.86倍，对应BVPS为3.64美元 [4][10] 产能与运营指标 - 公司产能从2024年的392千片/月（8寸晶圆）预计增长至2025E的527千片/月 [9] - 2025年第二季度产能利用率为102.7%，第三季度指引为108.3% [9] - 2025年第二季度收入为566百万美元，第三季度收入指引为620-640百万美元 [9]

投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 核心观点与业绩表现 - 2025年上半年营收164.54亿元，同比下降2.67%；归母净利润76.63亿元，同比下降4.54% [1] - 2025年第二季度营收71.02亿元，同比下降7.97%；归母净利润30.70亿元，同比下降11.10% [1] - 营收加合同负债变动额为75.71亿元，同比增长0.63% [1] - 考虑到行业处于调整期，报告下调盈利预测，预计2025-2027年公司营业收入分别为295亿元、310亿元、335亿元，归母净利润分别为122亿元、134亿元、146亿元 [3] - 对应2025-2027年预测市盈率分别为16倍、14倍、13倍 [3] 产品端分析 - 2025年上半年酒类收入163.97亿元，同比下降2.62% [1] - 酒类销量同比增长2.09%，吨价同比下降4.62% [1] - 中高档酒收入150.48亿元，同比下降1.09%；销量同比增长13.33%，吨价同比下降12.72% [1] - 其他酒收入13.50亿元，同比下降16.96%；销量同比下降6.89%，吨价同比下降10.82% [1] - 2025年下半年公司或推出28°国窖新品，低度新品有望成为新增长极；同时拟推出“二曲”新品巩固大众价位布局 [1] 渠道端分析 - 传统渠道收入154.65亿元，同比下降3.99%；新兴渠道收入9.32亿元，同比增长27.55% [2] - 经销商数量同比减少70家至1791家，单家经销商规模同比增长1.18%至915.53万元/家 [2] - 前五名客户收入占比同比提升5.19个百分点至72.47% [2] 盈利能力与财务状况 - 2025年上半年毛利率为87.09%，同比下降1.48个百分点；归母净利率为46.57%，同比下降0.91个百分点 [2] - 酒类毛利率同比下降1.47个百分点至87.18%；中高档酒毛利率同比下降1.23个百分点至91.03%；其他酒毛利率同比下降10.55个百分点至44.33% [2] - 销售费用率（含研发费用）同比下降0.41个百分点至9.23%；管理费用率（含研发费用）同比下降0.32个百分点至3.11% [2] - 经营性现金流量净额同比下降26.27%至60.64亿元 [2] - 合同负债为35.35亿元，同比增长50.95% [2] 财务数据与估值 - 当前股价为129.86元，A股总市值约为1911.48亿元 [5] - 根据预测，2025年每股收益为8.27元，2026年为9.08元，2027年为9.89元 [4] - 预测2025年市净率为3.75倍，2026年为3.52倍，2027年为3.26倍 [4]