证券研究报告|宏观点评报告 [Table_Date] 2024 年 12 月 19 日 [Table_Title] 鹰派降息下，明年还有多少空间 [Table_Title2] ——12 月美联储议息会议点评 [Table_Summary] 事件概述 北京时间 12 月 19 日凌晨 3 时，美联储公布 2024 年 12 月 FOMC 会议声明。相关点评如下： 主要观点 ► 美联储操作：如期降息 25BP，维持当前缩表节奏 美联储降息 50BP，开启降息周期。美联储 9 月议息会议宣布，将联邦基金利率目标区间下调至 4.75%至 5.00% 之间（下调 25bp），符合 CME 期货价格隐含的市场预期。但本次会议在降息的同时，下调了明年的降息预期， 出现了所谓的"鹰派降息"。 缩表按原计划推进。此次 FOMC 会议仍表明会继续按之前节奏实施缩表，缩减规模 600 亿美元，其中包括 250 亿 美元国债和 350 亿美元 MBS。 ► 议息会议声明：增加调整利率"幅度和时间"的考虑，表明降息节奏或将放缓 从会议声明的表述来看，相较于 11 月议息会议，增加了利率调整的"幅度和时间"（"将考虑进一步调整联邦基 金 ...

宏观政策与美联储决策 - 美联储12月如期降息25个基点，但大幅下调明年降息预期至两次[1] - 美联储上调2024年经济增速预测至2.5%，2025年上调至2.1%[1] - 2024年核心PCE通胀率预期上调至2.5%，2026年上调至2.2%[1] - 2025年联邦基金利率预期中位值上调50个基点至3.9%[1] 经济与市场预测 - 2024年失业率预期下调至4.2%，2025年下调至4.3%[1] - 2025年实际GDP增速预计从2024年的2.6%下滑至1.5%[1] - 美联储预计本轮降息将延续至2027年，但市场认为此预测过于乐观[1] 风险与不确定性 - 特朗普政策可能推升通胀率，影响美联储降息决策[1] - 降息过慢可能引发经济衰退，特朗普新政可能导致再通胀风险[1]

美联储政策与市场反应 - 12月FOMC会议如期降息25个基点至4.25%-4.5%，9月以来累计降息100个基点[1] - 点阵图显示2025年预期降息2次，政策利率区间为3.75%-4.00%[3] - 市场紧缩交易达到极致，10年期美债利率上涨12个基点至4.523%，美元指数突破108.2[5] 经济预测与通胀预期 - 2025年核心PCE通胀预期从2.2%上调至2.5%，PCE通胀预期从2.1%上调至2.5%[4] - 2025年美国GDP预测从2.0%上调至2.1%，2027年GDP预测从2.0%下调至1.9%[4] - 通胀风险趋于上行，更多FOMC委员认为失业率风险趋于均衡[4] 货币政策展望 - 2025年美联储货币政策可能先松后紧，3月和6月各降息25个基点，警惕2025年下半年不降息的风险[1] - 长期政策利率预期从2.9%上调至3.0%，降息空间减少[3] 市场策略与风险提示 - 当前10年期美债利率4.5%、黄金价格2600美元/盎司以下具有较高配置性价比[1] - 风险提示包括美联储过早降息引发通胀反弹、紧缩周期过长引发流动性危机、通胀下行速率不及预期[8]

证 2024 年年 12 月 19 日 报 告 策 略 研 究 最近一年大盘表现 -10 0 10 20 30 40 (%) 沪深300 事件 投资要点 ▌12 月降息 25BP 但 2025 年预期缩减 ▌ 联储通胀和经济预期同步上修 ▌后续降息路径维持边走边看 ▌ 鹰派降息冲击市场 券 研 究 —策略点评报告 分析师：杨芹芹 S1050523040001 yangqq@cfsc.com.cn 北京时间 12 月 19 日凌晨，美联储召开 12 月议息会议，将联 邦基金利率区间降至 4.25%-4.5%，同时发布季度经济预测 12 月联储如期降息 25BP，但点阵图显示 2025 年年和 2026 年 均仅有两次降息的空间，较 9 月点阵图预测的两年均降息 4 次大幅缩减。 资料来源：Wind，华鑫证券研究 通胀预期上行是导致联储转鹰的主要催化，联储将 2024 年年 通胀预期由 9 月的 2.3%上调至 2.4%，2025 年通胀预期由 2.1%上调至 2.5%，名义通胀震荡上行。对核心通胀略显乐 观，但整体也有上行，2024 年和 2025 年通胀预期分别比 9 月预测上修了 0.2 和 0.3 百分点 ...

美联储政策与经济预测 - 美联储本月降息25个基点，联邦基金目标利率降至4.25%-4.50%区间[1][2] - 2025年降息空间预计为50个基点，较9月明显收敛，预计Q1和Q2各降息25个基点[1][2] - 2024年GDP预期上修至2.5%，2025年GDP预期上修至2.1%[2] - 2024年失业率预测下修至4.2%，2025年失业率预测下修至4.3%[2] - 2024年PCE通胀预测上修至2.4%，2025年PCE通胀预测上修至2.5%[2] 通胀与政策影响 - 2025年美国CPI中枢可能逼近3%，受特朗普政策影响，通胀上行风险增加[1][5] - 驱逐130万名非法移民可能对2025年美国通胀形成0.34%的上行影响[5] - 对所有国家加征10%关税可能对2025年美国通胀形成0.64%的上行影响，若存在对等报复可能上升至1.34%[5] - 对我国加征60%关税可能对2025年美国通胀形成0.39%的上行影响，若存在对等报复可能上升至0.71%[5] 市场影响与预期 - 美元指数可能挑战110的前高位，受特朗普关税政策和财政空间影响[6] - 2025年美债利率可能在4%-5%之间宽幅震荡，突破至5%以上的概率有限[6] - 2025年美股走势乐观，受经济韧性和再通胀压力增加支撑[6]

2024年回顾 - 2024年信用债收益率整体下行，呈现倒N型走势[12] - 全年利率中枢下移，债市整体投资表现较好，拉久期的投资表现尤为显著[15] - 30年国债的年度投资回报达到16.95%[15] 2025年展望 - 2025年“资产荒”现象预计难以改变，银行贷款需求指数处于低位，融资需求尚未回升[1] - 信用债供给偏弱，预计2025年信用债整体净融资情况会有所下滑[31] - 城投债净融资预计为2500~3000亿[36] 策略展望 - 超长信用债市场将继续扩容，流动性改善将支撑超长债信用利差压降[59] - 二永债波动较大，流动性较好，信用资质整体较好，适合作为拉久期的选择[66] - 城投债信用风险可控，但供给难提升[67] 风险提示 - 宏观经济表现超预期，负债端波动超预期，信用风险事件发展超预期[3]

美联储政策与市场反应 - 美联储如期降息25bp至4.25-4.5%，但声明偏鹰派，预计将暂停降息[3] - 美股三大股指大幅下跌，纳斯达克指数、标普500指数、道琼斯指数分别收跌3.62%、2.95%、2.58%[3] - 10年期美债收益率上行13.0bp至4.524%，2年期美债收益率上行11.4bp至4.359%[3] - 美元指数上涨1.2%至108.25，COMEX黄金下跌2.34%至2600美元/盎司以下[3] 通胀与降息预期 - 美联储对去通胀的信心下降，2025年降息次数从4次降至2次，整体降息幅度从100bp降至50bp[5] - 2025年PCE年率较9月预测上调0.4个百分点至2.5%，核心PCE上调0.3个百分点至2.5%[5] - 实现通胀目标2.0%的时点从2026年推迟至2027年[5] 市场定价与利率预期 - 市场重新定价"Higher for Longer"，2025年降息预期从48bp回撤至25bp或更低[7] - 美债长端利率中枢可能抬升20bp，10年美债利率中枢从4.1-4.3%区间抬升至4.3-4.5%区间[8][10] - 美联储点阵图显示，未来3年利率预期分别抬升50bp、50bp、20bp，合计120bp[8]

美联储政策与市场反应 - 美联储在2024年12月19日宣布降息25个基点（BP），将隔夜逆回购（ON RRP）利率下调30个基点至4.25%[8][10] - 美联储连续两个月均降息25BP，本次降息有一名投票委员反对，显示对降息的分歧[10] - 鲍威尔表示美联储在控制通胀和促进就业的双重目标上风险大致平衡，暗示降息步伐将放缓[10] - 市场预期“鹰派”降息和全球宏观环境不确定性上升，增加了金融市场的不确定性[11] 经济数据与市场趋势 - 预计美债收益率曲线继续扁平化，工业品消费需求短期承压[11] - 2025年3月降息概率为35%，降息空间降至11BP[16] - 美国金融压力分项指数显示金融资产从高位回落[17] - 美联储ON RRP短期再次回落，央行流动性互换工具位于低位[22] - 家庭部门储蓄增长放缓，政府杠杆上行斜率加强[22]

美联储政策调整 - 美联储宣布降息25bp至4.25%-4.5%，缩表将按照2024年5月计划有序进行[2] - 美联储内部对后续降息的时点和幅度存在较大分歧，Beth M. Hammack倾向于本次不降息[2] - 点阵图显示2025年可能降息50bp，较9月减少降息幅度预测[3][20] - 鲍威尔表态较为鹰派，未来降息节奏可能不及预期，降息进程并未中止，但步伐会放缓[4][24] 经济预测与市场反应 - 美联储上调2024年GDP增速预测至2.5%，2025年上调至2.1%，下调2024年失业率预测至4.2%[3][20] - 美股道琼斯指数收跌2.58%，纳斯达克指数收跌3.56%；10年期美债收益率回升至4.5%以上；美元指数升破108；黄金价格跌至约2600美元/盎司[5] - 市场风险偏好短期内或持续承压，CME期货定价美联储2025年降息幅度不及50bp[5] 通胀与经济前景 - 美国去通胀进程出现停滞，11月CPI中值为3.89%，截尾平均CPI为3.22%，均较10月有所变化[27] - 美国经济表现强劲，避免了衰退，供给端改善支撑了需求端的韧性[24] - 特朗普政策可能影响劳动力市场和通胀，美联储需观察政策效果，2025年1月可能暂停降息[31]

海外经济与政策 - 特朗普二度入主白宫后，可能将“扩张财政—货币宽松—保护主义”政策推向极致，导致美国劳动力需求升温，薪资通胀螺旋强化[2] - 预计美联储2025年上半年降息2次各25BP，下半年不再降息，美元指数震荡上行，带来外溢性贬值压力[2] - 美国极端关税主张可能导致全球出口增速显著回落，中国出口增速回落幅度更大，预计2024-2025年出口同比分别为5.1%、-4.8%[3] 地产与消费 - 房地产市场经历三轮需求政策放松，但总需求下滑趋势未改，预计2024年、2025年新建住宅销售面积分别为8.1亿、7.3亿平米[4] - 专项债用于保障房收储、收回闲置土地等，预计2025年专项债中留出8000亿额度用于上述领域[4] - 财政补贴对汽车、家电需求的拉动作用显著，预计2025年财政补贴力度扩大至5000亿，覆盖范围扩展至家居、通讯器材等领域[4] 化债与基建 - 2022年以来中国宏观杠杆率超过美国且背离加大，汇率承压，经济赶超难度提升，需更大决心去杠杆[6] - 预计2025年广义基建投资同比增长8.6%，较2024年小幅上行0.2个百分点，固定资产投资同比增长4.1%[6] - 基建投资的关键困难从“资金荒”转变为“项目荒”，2025年基建投资亮点在于信息化、智慧化为特征的新型城市基础设施建设[6] 财政与货币政策 - 预计2025年赤字率3.6%-4.0%，超长期特别国债1.5万亿-2万亿，新增专项债4.2万亿[7] - 货币政策预计2025年政策利率和LPR全年下调40BP左右，降准100-150BP，人民币汇率波动区间预计在7.2-7.6[7] 总结与风险 - 预计2025年净出口对实际增长的贡献在0.2-0.6个百分点，经济稳定增长目标可能定在4.5%左右[8] - 风险提示包括财政扩张、货币宽松力度低于预期，外部环境复杂性高于预期[8]