全球政经与宏观环境 - 美国最高法院以6:3投票结果判定特朗普IEEPA关税违宪，特朗普将依据《1974年贸易法》第122条新增10%的全球商品关税作为过渡措施[14][15] - 美国2025年第四季度实际GDP环比折年率初值为1.4%，低于预期的2.8%，全年增速回落至2.2%，政府关门拖累GDP近1个百分点[3][23] - 美联储1月FOMC会议纪要呈现鹰派暂停基调，市场对2026年全年累计降息次数预期由节前的2.53次下修至2.22次[4][30] 国内经济数据与政策 - 1月信贷“开门红”成色不足，居民中长期贷款偏弱，企业中长期贷款转为少增；社融在政府债券、企业债券支撑下表现尚可[4][40] - 1月物价信号积极，核心CPI环比创近六个月新高；PPI同比降幅收窄0.5个百分点至-1.4%，环比连续四个月上涨[4][43] - 1月地产销售分化，30城新房销售同比降幅扩大至32.5%，而18城二手房销售同比降幅收窄至6.7%[4][45] - 春节假期出行活跃，全社会跨区域人员日均流动量同比2025年增长6.2%，同比2019年增长32.6%；预计春节档总票房约54亿元，同比下降43.1%[5][47][49] - 2026年地方两会预计全国GDP目标定为“4.5%-5%，争取更好结果”，CPI目标延续2%左右[6][61][63] 市场与资产表现 - 春节假期期间，全球股市多数上涨，纳斯达克、标普500、道琼斯指数分别上涨1.51%、1.07%、0.25%；美元指数上涨0.9%至97.74，离岸人民币汇率逆势升值0.1%[7][8] - 2月以来，除布伦特原油价格环比上涨5.2%外，南华工业品指数环比下跌0.2%，焦煤、铜、螺纹钢、水泥等中上游商品价格多数下跌[7][9][80]

全球大类资产表现 - 全球主要股指多数上涨，韩国综合指数、法国CAC40、富时100涨幅领先，分别上涨5.5%、2.5%、2.3%[2] - 除美债外，全球主要10年期国债收益率多数下行，日债、法债、英债收益率分别下行6.1、3.8、2.7个基点[2] - 全球主要大宗商品多数上涨，布伦特原油、WTI原油、伦敦现货白银分别上涨5.9%、5.7%、4.1%[2] - 主要货币中日元和英镑跌幅较大，分别下跌1.5%和1.3%[3] 核心要闻与市场驱动 - 美伊危机升级推高原油价格，WTI原油从62.33美元涨至66.39美元，区间涨幅达6.5%[3] - FOMC会议纪要基调偏鹰，2月18日单日美元指数上涨0.64%，10年期美债收益率上行4个基点[4] - 美国最高法院推翻特朗普“紧急”关税，2月20日当日VIX指数下跌5.64%，纳斯达克指数上涨0.90%[7] - 日本首相高市早苗连任并推行财货双宽政策，2月18日日经225指数上涨1.02%，美元兑日元汇率上涨1.01%[8] 高频经济数据 - 美国经济活动回升，2月14日当周美国WEI指数升至2.58%[42] - 美国消费数据改善，2月13日当周红皮书商业零售销售同比升至7.2%[47] - 美国就业市场保持韧性，截至1月31日ADP四周累计新增就业人数为4.1万[52]

宏观与市场动态 - 美国最高法院裁定特朗普对华约1750亿美元关税失效，特朗普随即签署行政令对全球加征10%临时关税，并拟提至15%[2] - 2026年2月上旬重点钢企粗钢平均日产量194.6万吨，环比增长0.6%[6] - 2025年全国光伏新增装机3.17亿千瓦，同比增长14%，截至12月底总装机达12亿千瓦，同比增长35%[6] 硅铁基本面 - 节前一周硅铁供需错配走扩：周供应9.80万吨环比减1.21%，周需求17490.4吨环比减5.45%，需求减量更明显[2] - 1月钢厂硅铁库存天数17.52天，环比增加13.69%；节前样本硅铁厂库存59950吨，环比减少6910吨[2] - 1月全国硅铁产量44.35万吨，预计2月产量约40万吨[21][24] - 产业普遍亏损：截至2月12日，青海硅铁成本5899元/吨亏损549元，内蒙古成本5560元/吨亏损260元[20] 锰硅基本面 - 节前一周锰硅供需错配明显走扩：周供应191345吨环比增0.18%，周需求110413吨环比减4.86%[7] - 1月钢厂锰硅库存天数17.48天，环比增加12.63%；节前样本锰硅厂库存381800吨，环比增加4000吨[7] - 1月全国锰硅产量约92.26万吨，预计2月产量约80万吨[51] - 产业普遍亏损：截至2月12日，内蒙即期成本5971.49元/吨亏损321.49元，宁夏成本5943.89元/吨亏损373.89元[48][50] 成本与价格 - 硅铁成本上移：内蒙硅铁成本增加120元/吨，主因1月结算电价普遍上调[18][20] - 锰硅成本支撑强：锰矿现货报价坚挺，3月期矿报价普涨，天津港澳块报43.5元/吨度[6][41] - 节前现货价格下跌：72硅铁内蒙古报5370元/吨，周环比下跌70元；6517锰硅内蒙古报5650元/吨，年环比下跌650元[10] 期货与库存 - 硅铁期货2605合约收于5492元/吨，资金净流入2.76亿元；锰硅2605合约收于5770元/吨，资金净流入2.95亿元[2][6] - 硅铁仓单库存40815吨，环比前一周减少535吨；锰硅仓单库存232145吨，环比前一周增加36270吨[63][65] 核心观点与逻辑 - 短期价格承压于60周均线，中期维持低位宽幅震荡观点[3][7] - 核心逻辑：产业普遍亏损形成成本支撑，周度供需错配走扩但节后有利空边际递减及去库预期，叠加两会宏观强预期，估值存在修复机会[4][8][14][38]

全球大类资产表现 - 春节假期全球股市多数收涨，法国CAC40领涨欧美股指[2] - 主要商品期货上涨：WTI原油当周上涨5.6%，COMEX黄金上涨1.3%，LME铜铝小幅收涨[2] - 欧美国债收益率分化：10年期法国国债和德国国债收益率分别下行4.3BP和4.0BP，10年期和2年期美债收益率分别上行4BP和8BP[2] - 外汇市场：美元指数收于97.74，周上涨0.91%；离岸人民币对美元升值0.04%；日元对美元贬值1.46%[2] 国内春节消费数据 - 人员流动：初一至初五全社会跨区域人员流动量15.99亿人次，其中自驾出行13.97亿人次，占比87.36%[2] - 航班执飞：初一至初五内地、港澳台、国际航班日均执行同比分别为5.21%、8.36%、4.39%[2] - 电影市场：初一至初六日均票房收入8.44亿元，同比-38.74%；日均观影1751万人次，同比-35.20%[2] - 新房销售：初一至初五30大中城市商品房销售面积5.2万平方米，同比24.92%[2] 核心资产配置观点 - 建议关注节后商品补库存行情，持续看好科技应用方向，尤其是半导体设备和AI应用[7] - 化工行业长期供需逻辑改善，重点建议农药、染料、化纤等方向[7] - BD交易加速，看好港股通创新药板块[7] 利率与汇率展望 - 资金面：央行投放力度较大，资金利率普遍下行，中长期存款到期对流动性影响温和[8] - 利率债：节前收益率下行，节后需警惕风格切换和再通胀叙事；美债短期偏防御，中期区间震荡[8] - 汇率：美元信用变弱背景下反弹受限；国内经济韧性较好，人民币处于有利位置[8] 大宗商品跟踪 - 原油：截至2月20日当周WTI原油收于66.48美元/桶，较上周上涨5.7%；预计布伦特原油在55~75美元/桶区间震荡[33][38] - 黄金：截至2月20日当周COMEX黄金收于5111.13美元/盎司，较上周上涨1.37%；长期上涨逻辑坚挺[52] - 铜：2月13日当周SHFE电解铜均价101364元/吨，同比增31.4%；精炼铜现货库存35.64万吨，环比升2.8%[65] 国内权益市场回顾 - 至2月13日当周，市场风格表现为成长>周期>消费>金融，日均成交额20946亿元[15] - 申万一级行业中涨幅靠前的为综合(+15.28%)、计算机(+4.35%)、电子(+3.52%)[15] 重要市场资讯 - 美国最高法院裁定特朗普政府依据IEEPA实施的关税缺乏授权，但特朗普随后签署行政命令征收10%的临时进口关税[101] - 美联储1月会议纪要显示内部对利率路径存在巨大分歧，少数与会者讨论了加息可能性[103] - 美国2025年第四季度实际GDP年化环比增长1.4%，低于3.0%的预期[103]

事件与裁决影响 - 美国最高法院以6比3裁定特朗普政府依据《国际紧急经济权力法》（IEEPA）征收关税构成越权，相关关税失效[6] - 裁决对特朗普政府造成政治、财政与外交三重冲击：政治资产削弱；截至2026年2月20日累计约1700亿美元的关税收入面临减少与潜在退税，可能扩大财政赤字；贸易框架可信度受损[3][7] - 企业退税前景复杂且漫长：截至1月6日已累计提起914起诉讼，但退税需经司法程序，历史上类似退款耗时数年，短期内财政冲击或被分散[13][17][18] 政策应对与替代工具 - 特朗普政府迅速援引《贸易法》第122条作为过渡，于2月24日生效15%的全球关税，有效期最长为150天[8] - 中期将通过更具持续性的法律机制（如第301条）重建关税体系，美国贸易代表办公室正推进多项301调查以形成替代方案[3][8] - 美国对华关税压力仍处高位：IEEPA失效后，以122条款15%关税替代原先约20%的IEEPA关税，对华整体税负理论下降约5个百分点，但有效关税率预计仍在约30%左右[26][27] 市场反应与资产影响 - 裁决公布后市场初始反应积极：标普500指数上涨约0.6%，纳斯达克指数上涨约1%，美元指数下跌约0.2%，10年期美债收益率上升约2个基点[24] - 市场路径预计为“边际宽松—再收紧”：初期因关税取消预期利好风险资产，但随着替代关税方案落地和退税预期下修，宽松逻辑减弱[4][25] - 对A股出口链构成阶段性边际利好，但非趋势性反转，中期窗口取决于美国新关税工具的落地节奏与力度[4][27] 贸易协议执行前景 - IEEPA失效导致美国与贸易伙伴达成的协议执行节奏分化：已进入实施轨道的伙伴（如日本、英国、印尼）观望概率低；仅停留在框架层面的伙伴（如欧盟、越南）可能放缓执行；处于中间状态的伙伴（如韩国、印度）可能采取分项推进策略[21][22][23]

春节消费核心特点 - 消费开局强劲：春节假期前4天全国重点零售和餐饮企业日均销售额同比增长8.6%，高于去年整个假期的4.1%[1][6] - 服务消费内部分化：观影需求回落，出行需求强劲[1][8] - 返乡消费增长强劲：三四线城市对春节档票房贡献率升至54.1%，人口流出省份（如湖北）零售额增速（11.57%）高于全国水平（8.6%）[10] 对全年消费的指示意义 - 开年消费预计温和复苏：1-2月社零同比增速可能介于去年上半年（5%）和下半年（2.5%）之间，较去年底约1%的增速明显回升[1][13] - 消费政策重心转移：从“以旧换新”补贴转向消费贷贴息、有奖发票（春节假期安排10亿元资金试点）、支持服务消费（各地准备20.5亿元消费券）等方面[1][14][15] - 消费结构向服务倾斜：预计2026年商品消费可能弱于去年，服务消费成为主要支撑[1][15] 细分领域表现 - **出行与旅游**：春运前20天全国跨区域人员流动达50.8亿人次，创历史新高，同比增长5.5%；节后出行强度（日均3.2亿人次，同比+11.1%）强于节前（日均2.3亿人次，同比+3.2%）[1][16][21]。国内航班执飞量同比增4.7%，高于国际航班增速（3.4%），显示国内游热度提升[1][27] - **电影票房**：截至正月初五，春节档票房累计43.6亿元，显著低于2021-2025年同期均值61亿元，主要受供给侧因素（缺乏爆款电影、长假户外活动分流）影响，而非需求走弱[1][8][29] - **以旧换新**：截至2月19日，消费品以旧换新带动销售额1980.2亿元，日均39.6亿元，较2025年全年日均71.2亿元明显回落；汽车以旧换新61.2万辆，日均1.2万辆，亦低于2025年日均3.2万辆[1][35] - **房地产市场**：春节假期期间30大中城市商品房成交面积10.21万平方米，较2025年农历同期回升2.6%，但整体仍弱；结构上二线城市同比回升34.1%，而一线和三线城市分别回落54.3%和77.6%[1][42]

产业结构与宏观特征 - 2025年新质生产力主要行业（如汽车、电气机械、数字经济）对经济总产出的拉动已超过地产建筑链条[11][20][23] - 新质生产力行业增加值占GDP比重仍不及地产建筑链条，但自2020年以来占比提升[18][19] - 新兴产业对上游行业（如有色）的生产拉动能力较强[20][24] - PPI同比主要反映上游周期行业（煤、油、黑色、建材）价格变化，中下游行业占PPI权重2/3但价格波动率低[25][26] - 新质生产力行业劳动报酬率低于地产建筑链条，可能对就业和收入造成压力[8][31] - 发展服务业（劳动报酬率高）可对冲技术进步带来的就业压力，是促进增收和消费的关键[31][33] 发展模式与宏观背景 - 中国常住人口城镇化率已超65%，进入国际经验平台期，城市发展从增量扩张转向存量提质增效[36][37] - 劳动力人口数量即将见顶回落，但高教育水平毕业生增加，制造业生产率持续提升，人均工资有望长期抬升[8][41][42] 体制机制与宏观调控 - 货币创造需逐步摆脱对地产的依赖，央行购买国债可能成为转型期基础货币发行的关键抓手[8][54] - 需构建适配新业态的税收体系（如数据要素、专利市场），并优化分税制使中央承担更多事权[8][56]

全球大类资产表现 - 全球主要股指多数上涨，韩国综合指数、法国CAC40、富时100分别上涨5.5%、2.5%、2.3%[2] - 除美债外，全球主要10年期国债收益率多数下行，日债、法债、英债收益率分别下行6.1、3.8、2.7个基点[2] - 全球主要大宗商品多数上涨，布伦特原油、WTI原油、伦敦现货白银分别上涨5.9%、5.7%、4.1%[2] - 主要货币中日元、英镑跌幅较大，分别下跌1.5%和1.3%[3] 核心事件与市场反应 - 美伊危机升级推高原油价格，WTI原油从62.33美元涨至66.39美元，区间涨幅达6.5%[3] - FOMC会议纪要基调偏鹰，导致2月18日单日美元指数上涨0.64%，10年期美债收益率上行4个基点[4] - 美国最高法院推翻特朗普“紧急”关税，当日美元指数和VIX指数分别下跌0.10%和5.64%[7] - 日本首相高市早苗连任并推行积极财政政策，刺激日经225指数当日上涨1.02%，美元兑日元汇率上涨1.01%[8] 高频经济数据 - 美国2月14日当周WEI指数升至2.58%，显示经济活动回升[42] - 美国2月13日当周红皮书商业零售销售同比升至7.2%[47] - 美国2月14日当周初请失业金人数回落至20.6万人[55]

两会前瞻与宏观政策 - 预计2026年经济增长目标设定在5%左右，CPI预期目标维持在2%左右[1][9] - 财政政策预计更加积极，赤字率可能维持在4%左右，新增政府债务总规模可能超过12万亿元[1][12] - 货币政策保持灵活性，2026年仍有降息降准空间，具体取决于经济增长和通胀形势变化[1][15] - 扩大内需和提振消费是政府工作首要任务，因GDP平减指数仍为负且内需贡献偏低[1][16][20][21] - 推动科技创新与发展人工智能是政府工作主要着力点，旨在培育新质生产力[1][22] 大类资产与近期政策 - 假期期间恒生科技指数表现疲软，下跌2.8%，而多数发达国家与新兴市场风险资产走强[2][24][26][27] - 美联储1月会议纪要显示内部对利率政策存在分歧，鸽派官员主张降息25个基点[2][23] - 中国将于2026年5月1日起对53个非洲建交国全面实施100%税目零关税[2][30][32] - 产业政策方面，聚焦低空基础设施发展与互联网平台反垄断合规[2][31][32] 风险提示 - 宏观风险包括政策不及预期、房地产市场下滑及地缘政治风险加剧[3][36]

政策总基调 - 宏观政策重在逆周期调节，但需改革举措支撑以避免政策效应递减和“政策依赖症”[1][14][15] - 经济工作需把握“五个必须”，坚持政策支持和改革创新并举[14] 投资与内需 - 优化实施“两重”项目，**提高中央投资补助标准**，优化地方政府专项债券用途管理，**提高用于项目建设比重**[2][8] - **探索编制全口径政府投资计划，提高民生类投资比重**[2][8] - 投资需聚焦实体经济和科技创新，并加大对全人群、全生命周期的人力资源开发投入[2][15] - 继续提高城乡居民基础养老金，释放文旅、赛事、餐饮、康养等服务消费潜力[2][8] 产业与创新 - 推动**新增用电主要由新能源发电满足**，建设智能电网、微电网、零碳园区和工厂，研究设立国家低碳转型基金[3][8] - 打造集成电路、航空航天、生物医药等新兴支柱产业，培育未来能源、具身智能等产业，深化拓展“人工智能+”[3][8][15] 市场与改革 - 深入整治“内卷式”竞争，规范商业银行竞争秩序，以形成优质优价、良性竞争的市场秩序[3][8][15] - 继续纵深推进全国统一大市场建设，并在国资国企改革、要素市场化改革、资本市场投融资综合改革等方面持续发力[15] 风险防范 - 支持房地产企业合理融资需求，防范债务违约风险[9] - 多措并举化解地方政府融资平台经营性债务风险，优化债务监测考核指标[9][10][15]