报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [6][9] 报告的核心观点 - 2024H2公司基石业务复苏，AI业务崛起，预计2025 - 2027年归母净利润分别为7.08/8.83/11.18亿元，对应EPS分别为0.26/0.32/0.41元，给予公司2025年动态PE 23 - 27倍，6个月合理价值区间为6.43 - 7.55港元，对应PS大概在0.87 - 1.02，低于可比公司均值 [6][8][9] 根据相关目录分别进行总结 股票数据 - 4月2日收盘价为5.10港元，52周股价波动为3.38 - 9.32港元，总股本/流通股为2732百万股，总市值/流通市值为14343百万港元 [2] 市场表现 - 与恒生指数对比，1M、2M、3M绝对涨幅分别为 - 6.70%、0.50%、1.01%，相对涨幅分别为 - 24.32%、 - 1.56%、 - 16.62% [4] 主要财务数据及预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|17229.59|16950.73|18645.80|20883.30|24015.79| |营业收入(+/-)YoY(%)|-15.3%|-1.6%|10.0%|12.0%|15.0%| |净利润（百万元）|713.39|512.93|707.65|883.31|1117.75| |净利润(+/-)YoY(%)|-6.1%|-28.1%|38.0%|24.8%|26.5%| |全面摊薄EPS(元)|0.26|0.20|0.26|0.32|0.41| |毛利率(%)|23.39%|22.07%|22.82%|23.02%|23.22%| |净资产收益率(%)|6.08%|4.49%|5.84%|6.79%|7.91%| [8] 公司业务情况 - 2024年公司实现收入169.51亿元，同比 - 1.62%，全栈AI产品及服务贡献收入达9.57亿元，占收比5.65% [9] - 按业务拆分，2024年技术专业服务（TPG）营收147.70亿元，同比 - 1.7%，占比87.1%；互联网资讯科技服务（IIG）营收21.80亿元，同比 + 4%，占比12.9% [9] - 2024年前五大客户服务性收入占本集团服务性收入比例为57.4%，前十大客户服务性收入占比为65.1%，活跃客户数为2174个，服务性收入大于600万元以上的大客户有188个 [9] - 2024年年底公司员工达到75075人，较2023年年底增长 + 7.3%，下半年人员回升预示基石业务复苏 [9] 毛利率与费用情况 - 2024年公司毛利为37.42亿元，同比 - 6.5%，毛利率为22.1%，同比下降1.3pct，未来将通过加大高毛利服务占比、软硬件产品化转型、交付中融入AI工具三方面提升毛利率 [9] - 2024年销售及分销成本为8.75亿，同比 + 0.8%，占收入比例为5.2%；行政成本为12.20亿元，同比 - 9.9%，占比为7.2%；研发成本为9.06亿元，同比 - 16%，占比为5.3% [9] 公司布局情况 - 积极布局“1 + 3”，即云智能 + 鸿蒙智能物联网与数字孪生/企业数字化转型与ERP咨询实施/AIGC业务 [9] - 保持华为云业务生态份额第一，以云智能业务抵达AI价值客户 [9] - 在鸿蒙原生应用和元服务方面融入华为纯血鸿蒙生态体系，与华为团队紧密绑定服务400多家企业，为500多款应用提供鸿蒙化迁移，累计上架7000多项元服务，居华为服务伙伴第一位 [9] - 加速AIGC创新和Agent工场布局，在多行业打造30 + 标杆案例，部署80 + 智能体产品，覆盖全国50 + 城市、香港及南非等海外市场 [9] - 打造AI原生ERP咨询实施和自研服务能力，成功交付某电力央企自研ERP原型系统研发项目，成为首家向客户提供企业核心经营系统咨询实施的服务商 [9] 公司分业务收入 |收入（百万元）|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |技术专业服务集团(TPG)|15020.56|14770.39|16247.43|18197.12|20926.69| |同比增长（%）|-16.20%|-1.67%|10.00%|12.00%|15.00%| |互联网资讯科技服务集团(IIG)|2096.33|2180.34|2398.37|2686.18|3089.11| |同比增长（%）|1.00%|4.01%|10.00%|12.00%|15.00%| |合计|17116.89|16950.73|18645.80|20883.30|24015.79| |同比增长（%）|-14.40%|-0.97%|10.00%|12.00%|15.00%| [10] 可比公司估值表（EPS与PE） |证券简称|证券代码|股价（人民币元）|市值（人民币亿元）|2024E EPS（元）|2025E EPS（元）|2026E EPS（元）|2024E PE（倍）|2025E PE（倍）|2026E PE（倍）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |博彦科技|002649.SZ|13.29|78|0.36|0.51|0.63|36.3|25.53|20.75| |东软集团|600718.SH|11.45|138|0.22|0.38|0.51|51.89|29.66|22.05| |软通动力|301236.SZ|57.68|550|0.57|0.75|0.94|101.74|77.32|61.42| |平均| - |27.47|255|0.38|0.55|0.69|63.31|44.17|34.74| [11] 可比公司估值表（营收与PS） |证券简称|证券代码|股价（人民币元）|市值（人民币亿元）|2024E营收（亿元）|2025E营收（亿元）|2026E营收（亿元）|2024E PS（倍）|2025E PS（倍）|2026E PS（倍）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |博彦科技|002649.SZ|13.29|78|70.82|79.29|87.14|1.10|0.98|0.90| |东软集团|600718.SH|11.45|138|121.86|145.1|175.65|1.13|0.95|0.79| |软通动力|301236.SZ|57.68|550|306.01|344.7|392.64|1.80|1.60|1.40| |平均| - |27.47|255|166.23|189.70|218.48|1.34|1.18|1.03| [12] 财务报表分析和预测 - 成长能力方面，2024 - 2027E营业收入同比分别为 - 0.97%、10.00%、12.00%、15.00%，归属母公司净利润同比分别为 - 28.10%、37.96%、24.82%、26.54% [13] - 获利能力方面，2024 - 2027E毛利率分别为22.07%、22.82%、23.02%、23.22%，销售净利率分别为3.03%、3.80%、4.23%、4.65%，ROE分别为4.49%、5.84%、6.79%、7.91%，ROIC分别为4.22%、5.12%、5.84%、6.73% [13] - 偿债能力方面，2024 - 2027E资产负债率分别为37.94%、35.88%、35.36%、34.57%，净负债比率分别为11.23%、8.43%、4.17%、2.65%，流动比率分别为2.10、2.12、2.14、2.25，速动比率分别为1.70、1.69、1.77、1.86 [13] - 营运能力方面，2024 - 2027E总资产周转率分别为0.95、1.00、1.07、1.15，应收账款周转率分别为2.96、3.27、3.77、3.91，应付账款周转率分别为16.24、15.38、16.21、16.09 [13] - 每股指标方面，2024 - 2027E每股收益分别为0.20、0.26、0.32、0.41，每股经营现金流分别为0.00、0.54、0.48、0.20，每股净资产分别为4.18、4.44、4.76、5.17 [13] - 估值比率方面，2024 - 2027E P/E分别为25.94、19.69、15.77、12.47，P/B分别为1.24、1.15、1.07、0.99，EV/EBITDA分别为20.79、15.12、12.15、10.06 [13]

报告公司投资评级 - 投资评级为优于大市，维持该评级 [2] 报告的核心观点 - 生成式AI业务维持三位数增速且减亏持续推进，完成“1+X”架构重组聚焦核心，大模型位列第一梯队且日日新6.0将发布，拥有领先AIDC；视觉AI业务地位强势、复购率提升，绝影业务稳步发展；未来推进“大装置－大模型－应用”三位一体协同；给予公司2025年16 - 20倍PS，对应合理价值区间2.15 - 2.69港元，评级“优于大市” [6][8] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 恒生指数对比中，1M、2M、3M绝对涨幅分别为 - 10.4%、 - 8.7%、 - 1.3%，相对涨幅分别为 - 12.6%、 - 25.5%、 - 19.1% [4] 主要财务数据及预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|3406|3772|4643|5812|7397| |(+/-)YoY(%)|-11%|11%|23%|25%|27%| |净利润(百万元)| - 6440| - 4278| - 687|55|305| |(+/-)YoY(%)|-7%|34%|84%|108%|451%| |全面摊薄EPS(元)| - 0.20| - 0.13| - 0.02|0.00|0.01| |毛利率(%)|44.07%|42.94%|47.69%|52.82%|57.82%| |净资产收益率(%)| - 27.81%| - 18.24%| - 3.03%|0.24%|1.33%| [5] 业务情况 - 生成式AI业务：2024年生成式AI收入突破24.04亿元，同比增长103.1%，连续两年三位数增速，收入比例提至63.7%成最大业务；毛利16.20亿元，毛利率42.9%；管理与销售总费用降9.1%，亏损净额缩窄33.7%，应收贸易回款额增19.0% [6] - 组织架构：2024年完成“1+X”架构重组，“1”为核心业务含生成式AI与视觉AI，“X”为垂直领域生态，已取得初步成效 [6] - 大模型：日日新5.5是全国首个支持音视频流式交互大模型，多能力领先，在多项评测中排名靠前；日日新6.0将于2025Q2发布，性能预期对标国际一流 [6] - AIDC：拥有全国首个5A级AIDC，算力规模提至23000 PetaFlops，训练效率超DeepSeek公开报告，服务多行业客户并开放接入开源模型 [6] - 视觉AI业务：2024年收入占比29.5%，战略双管齐下提升复购率31个百分点，长期客户达389家占约四成，多模态大模型赋能保持领先，连续八年居中国计算机视觉市场份额第一 [8] - 绝影业务：2024年新增交付超167万辆，同比增29.2%，新增交付车型42个，累计交付超360万辆，覆盖超130个车型；新增定点车型41款，新增定点车辆超1100万辆；与东风、奇瑞合作，2025Q1交付智驾方案；发布R - UniAD技术路线；大模型产品搭载多车型；连续五年蝉联座舱视觉AI软件市场份额第一，首发功能，DMS系统获高分，助力车企出海并获国际车企定点 [8] 可比公司估值 |证券代码|证券简称|股价（元）|市值（亿元）|2023营业收入（亿元）|2024E营业收入（亿元）|2025E营业收入（亿元）|2024E PS（倍）|2025E PS（倍）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----| |688327|云从科技|15.20|158|6.28|10.27|14.11|15|11| |688256|寒武纪|629.35|2627|7.09|32.22|47.65|82|55| |688088|虹软科技|47.13|189|6.70|10.11|12.51|19|15| |平均| - | - | - | - | - | - |39|27| [7] 财务报表分析和预测 - 成长能力：2024 - 2027E营业收入增速分别为10.75%、23.09%、25.17%、27.27%，归属母公司净利润增速分别为33.57%、83.94%、108.04%、451.25% [9] - 获利能力：2024 - 2027E毛利率分别为42.94%、47.69%、52.82%、57.82%，销售净利率分别为 - 113.42%、 - 14.80%、0.95%、4.12%，ROE分别为 - 18.24%、 - 3.03%、0.24%、1.33%，ROIC分别为 - 15.48%、 - 2.95%、 - 0.49%、1.55% [9] - 偿债能力：2024 - 2027E资产负债率分别为31.67%、33.05%、34.73%、37.24%，净负债比率分别为 - 12.55%、 - 12.16%、 - 10.88%、 - 13.87%，流动比率分别为3.83、3.11、2.96、2.67，速动比率分别为3.71、2.99、2.83、2.55 [9] - 营运能力：2024 - 2027E总资产周转率分别为0.11、0.14、0.17、0.21，应收账款周转率分别为1.23、1.86、2.12、2.39，应付账款周转率分别为3.28、3.81、3.52、3.67 [9] - 每股指标：2024 - 2027E每股收益分别为 - 0.13、 - 0.02、0.00、0.01，每股经营现金流分别为 - 0.11、0.02、0.01、0.03，每股净资产分别为0.63、0.61、0.61、0.62 [9] - 估值比率：2024 - 2027E P/E分别为 - 11.46、 - 79.16、984.84、178.66，P/B分别为2.35、2.40、2.40、2.37，EV/EBITDA分别为 - 11.42、 - 67.35、 - 1225.42、89.36 [9] - 现金流量表：2024 - 2027E经营活动现金流分别为 - 3927、596、306、978，投资活动现金流分别为 - 2796、 - 530、 - 354、 - 22，筹资活动现金流分别为6260、523、325、183 [9]

报告公司投资评级 - 行业为非必需性消费/媒体及娱乐，6个月评级为买入（维持评级） [6] 报告的核心观点 - 公司长期有望凭借良好内容生态、丰富IP储备及多元商业链拓展能力构筑壁垒并提升盈利能力，鉴于持续优化内容分发机制，预测2025E - 2027E Non - IFRS净利润分别为12.3/14.5/17.3亿元（25 - 26前值为15.3/18.7亿元），维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 2024年财务概览 - 全年总收入81.2亿元，超越彭博一致预期（77.3亿元），yoy + 15.8%；毛利率48.3%，不及彭博一致预期（50.4%），yoy + 0.2pcts；Non - IFRS归母净利润11.4亿元，略超彭博一致预期（11.3亿元），yoy + 1.0% [1] 分收入情况 在线业务收入 - 在线业务收入40.3亿元，yoy + 2.1% [2] - 自有平台收入35.3亿元，yoy + 3.4%，因提升核心产品运营和生产高质量内容 [2] - 腾讯产品渠道收入2.5亿元，yoy - 28.2%，因优化内容分发机制和优先核心付费阅读产品分发致广告收入减少 [2] - 第三方平台收入2.5亿元，yoy + 32.0%，因扩展与第三方分销合作伙伴合作 [2] IP运营及其他收入 - IP运营及其他收入40.9亿元，yoy + 33.5% [2] - IP运营收入39.9亿元，yoy + 34.2%，得益于爆款剧集、电影和动画上线数量增加及IP授权业务规模扩大，短剧和IP衍生品等新业务显著增长 [2] - 其他收入1.0亿元，yoy + 10.5%，主要来源于纸质图书销售 [2] IP创作 在线阅读内容生态 - 2024年在线阅读平台新增约33万名作家及65万本小说，新增字数超420亿，均订过5万的新书数量同比 + 50%，年收入超50万元人民币的新晋作家数量同比 + 70% [3] - 全年投出千张月票的用户数量同比 + 60%，用户参与感与作品互动增强 [3] - 2024年MPU达910万，同比 + 4.6% [3] IP可视化 - 影视方面，《热辣滚烫》票房35亿元为年度票房冠军，《与凤行》等多部剧集上线 [3] - 动画方面，《斗破苍穹》年番登顶腾讯视频年度畅销榜，获“年度会员挚爱动漫” [3] - 漫画方面，完成腾讯动漫资产收购后，《一人之下》收入位居国产漫画第一，《狐妖小红娘》收入增长最快 [3] - 短剧方面，全年上线超100部作品，单部最高流水近4000万，2025年初一部新作7天流水破5000万 [3] IP商品化和变现 - 2024年IP衍生品GMV超5亿元，其中卡牌GMV突破2亿元，主力IP创下历史收入新高 [4] - 授权合作已与150 + 家品牌建立合作，覆盖多品类 [4] - 渠道建设搭建10 + 线上自营直播间及电商平台，开设8家线下门店，通过分销模式触达6000 + 线下与3000 + 线上销售网点 [4] 新技术领域的探索 创作工具 - “作家助手”集成DeepSeek - R1大模型向全行业作家开放，接入后日活用户增长超30%，AI功能周使用率超50%，智能问答功能日均使用作家数增长10倍 [5] 出海 - 2024年WebNovel新增AI翻译作品超3200部，占中文翻译总量的47%，畅销榜Top 100中占比约40%，AI翻译语种扩展至多语种，非英语作品收入同比增长超350%，截至2024年底，平台共提供6800部中文翻译作品及约70万部当地原创内容 [5] 内容融合 - AI正应用于有声书、广播剧、动漫画、视频等多种IP形态，并探索在内容推荐、用户互动等环节的使用 [5]

报告公司投资评级 - 行业为地产建筑业/地产，6个月评级为买入（维持评级） [5] 报告的核心观点 - 保利物业背靠龙头央企保利集团，内生增长动力强劲，外拓稳定，分红积极，但分业务盈利能力受行业影响波动，小幅调整公司25 - 26年归母净利润为15.4、17.9（原值：18.39、20.3亿元），新增27年预测19.3亿元，维持“买入”评级 [3] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 24年公司实现营业收入163.4亿元，同比+8.5%；归母净利润14.74亿元，同比+6.8%；基本每股收益2.68元/股，同比+7.1% [1] - 物业管理、非业主增值、社区增值服务收入分别为116.7、19.6、27.1亿元，分别同比+15.0%、 - 6.4%、 - 3.9%；物管收入占比提升4pct至71.4% [1] - 24年毛利率18.26%，较23年下降1.35ct；物管、非业主、社区增值服务毛利率分别为14.33%、16.02%、36.82%，较23年分别 - 0.26、 - 2.67、 - 1.55pct [1] - 24年销管费率较23年下降1.32pct至6.94% [1] - 公司宣布每股派息1.33元，同比+33.5%，分红比例50% [1] 业务拓展 - 截止24年末，公司合约、在管面积分别为9.88、8.03亿方，分别同比+7.1%、11.6%，合约在管比达1.23倍 [2] - 24年大股东保利发展签约额行业第一，内生增量动力充足 [2] - 截止24年末，来自保利发展和第三方的合约面积分别占比36.3%、63.7%，第三方占比较23年同期提升0.8pct [2] - 24年内公司新拓展第三方项目的单年合同金额30.1亿元，同比+1.2%，拓展金额再创新高；其中核心50城拓展合同额占比79.5%，较23年同期+3pct；千万级以上项目90个，单年合同额占比65%，北上广等六城新拓合同额破亿 [2] - 截至24年末，公司住宅、非住宅物业在管面积分别占比39.1%、60.9%，非住占比较23年同期提升1.1pct [2] - 24年非住业态新拓合同额占比达75.9%，较23年提升10.3pct，其中第三方商写新拓合同额同比+17.9%至11.1亿元 [2] - 24年，公司商办、公服回款率分别同比提升0.2、1.4pct [2] 单价与收入 - 24年住宅平均物管单价2.41元/平/月，较23年同期增加0.1元，来自关联方及第三方物管单价分别较23年同期+0.1、0.05元 [3] - 24年增值服务实现收入27.1亿元，同比 - 3.9%，占营收比重约17% [3] - 24年非业主增值服务收入约19.6亿元，同比 - 6.4%，主要因案场协销业务规模有所收缩、写字楼租赁收入受市场供需动态调整出现下降；其他非业主增值服务收入6.1亿元，同比+9.0% [3] 财务预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|15,061.86|16,342.31|17,680.76|18,960.00|20,405.89| |增长率(%)|10.05|8.50|8.19|7.24|7.63| |EBITDA（百万元）|2,617.20|1,964.65|2,300.00|2,238.39|2,366.64| |归母净利润（百万元）|1,380.14|1,473.85|1,543.66|1,785.85|1,927.33| |增长率(%)|24.01|6.79|4.74|15.69|7.92| |EPS（元/股）|2.49|2.66|2.79|3.23|3.48| |市盈率（P/E）|11.17|10.46|9.99|8.63|8.00| [4] 基本数据 - 港股总股本553.33百万股，总市值17,679.00百万港元，每股净资产18.93港元，资产负债率41.18%，一年内最高/最低40.65/24.25港元 [6]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][5] 报告的核心观点 - 2024年速腾聚创总营收16.49亿元同比+47.2%，毛利率显著改善至17.2%，净亏损同比收窄88.9%，经调整净亏损同比收窄90.8% [1][5] - ADAS业务受益智驾平权，客户定点及产品出货提升，全球化布局加速 [5] - 机器人业务2024年出货量快速增长，具身智能创新业务有望打开中长期空间 [5] - 伴随高阶智驾下探及终端客户导入，ADAS产品出货及营收有望持续提升，机器人领域布局广，中长期成长空间广阔 [5] 根据相关目录分别进行总结 基础数据 - 总股本483百万股，香港股483百万股，总市值187亿港元，香港股市值187亿港元，每股净资产6.6港元，ROE（TTM）为 -15.8，资产负债率25.8%，主要股东为TMF，持股比例22.6043% [1] 股价表现 - 1个月绝对表现 -23%，相对表现 -24%；6个月绝对表现127%，相对表现117%；12个月绝对表现 -5%，相对表现 -45% [3] 营收及盈利情况 - 2024年总营收16.49亿元同比+47.2%，ADAS/机器人/解决方案营收占比81%/12%/6%，同比分别+71.8%/+6.4%/-11.0% [5] - 2024年毛利率同比+8.8pct至17.2%，ADAS产品毛利率转正至13.4%，机器人产品毛利率同比 -9.8pct至34.5% [5] - 2024年净亏损4.82亿元同比收窄88.9%，经调整净亏损3.96亿元同比收窄90.8% [5] ADAS业务 - 2024年ADAS产品营收13.4亿元同比+71.8%，销量51.98万台同比+113.9%，ASP略低于2600元 [5] - 24年推出的MX性价比新品获多家OEM定点合作，首款搭载车型已上市；25年初发布的EM4已获国内外车企定点 [5] - 全球化布局提速，已获8个海外及中外合资品牌定点合作，覆盖欧洲、北美和亚太市场 [5] 机器人业务 - 2024年机器人及其他产品营收1.98亿元同比+6.4%，出货量2.44万台同比+47.0%，ASP约8100元 [5] - 产品线扩展，推出E1R及Airy等产品，截止24年底非汽车领域累计服务超2800家客户 [5] - 发力具身智能领域，推出第二代灵巧手Papert 2.0等零部件及解决方案，25M3发布机器人视觉新品AC1，已与超10家人形机器人企业达成合作 [5] 财务预测 |会计年度|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入(百万元)|530|1120|1649|2624|4168| |同比增长|60%|111%|47%|59%|59%| |营业利润(百万元)| -600| -928| -618| -341| -24| |同比增长| -225%| -55%|33%|45%|93%| |归母净利润(百万元)| -2089| -4337| -482| -245|76| |同比增长| -26%| -108%|89%|49%|131%| |每股收益(元)| -21.47| -44.67| -1.05| -0.51|0.16| |PE| -1.6| -0.8| -33.6| -69.3|223.9| |PB| -0.7| -0.4|5.3|6.0|5.9| [6] 资产负债表 |单位：百万元|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |流动资产|3029|2827|3917|4132|5017| |非流动资产|398|445|517|569|605| |资产总计|3428|3271|4434|4701|5622| |流动负债|7594|10848|1055|1567|2413| |长期负债|871|1494|301|301|301| |负债合计|8465|12341|1356|1868|2714| |归属于母公司所有者权益| -5047| -9086|3062|2817|2893| |负债及权益合计|3427|3271|4434|4701|5622| [7] 现金流量表 |单位：百万元|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流| -523| -517| -722| -541| -353| |投资活动现金流| -570|266| -1| -50| -50| |筹资活动现金流|2417| -35|1380| -1| -1| |现金净增加额|1444| -245|657| -592| -403| [8] 利润表 |单位：百万元|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |总营业收入|530|1120|1649|2624|4168| |营业成本|570|1027|1365|2034|3137| |毛利| -39|94|284|590|1030| |营业利润| -600| -928| -618| -341| -24| |归属普通股东净利润| -2089| -4337| -482| -245|76| |EPS(元)| -21.47| -44.67| -1.05| -0.51|0.16| [9] 主要财务比率 | |2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入年成长率|60%|111%|47%|59%|59%| |营业利润年成长率| -225%| -55%|33%|45%|93%| |净利润年成长率| -26%| -108%|89%|49%|131%| |毛利率| -7.4%|8.4%|17.2%|22.5%|24.7%| |净利率| -393.8%| -387.2%| -29.2%| -9.3%|1.8%| |ROE|41.4%|47.7%| -15.7%| -8.7%|2.6%| |资产负债率|247.0%|377.2%|30.6%|39.7%|48.3%| |流动比率|0.4|0.3|3.7|2.6|2.1| |资产周转率|0.2|0.3|0.4|0.6|0.7| |每股收益(元)| -21.47| -44.67| -1.05| -0.51|0.16| |PE| -1.6| -0.8| -33.6| -69.3|223.9| |PB| -0.7| -0.4|5.3|6.0|5.9| [10]

报告公司投资评级 - 维持“持有”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 龙湖集团营业收入承压但财务总体向好，聚焦核心区域且土储资源充足，经营性业务稳健，出租率维持高位，考虑其经营性业务增长稳健、拥有优质商业资产可贡献稳健现金流，维持“持有”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024 - 2027 年预测营业收入分别为 1274.75 亿元、1040.14 亿元、942.42 亿元、893.19 亿元，增长率分别为 -29.5%、-18.4%、-9.4%、-5.2% [3][7] - 2024 - 2027 年预测归属母公司净利润分别为 104.01 亿元、70.30 亿元、71.37 亿元、71.67 亿元，增长率分别为 -19.1%、-32.4%、1.5%、0.4% [3][7] - 2024 - 2027 年预测每股收益 EPS 分别为 1.51 元、1.02 元、1.04 元、1.04 元 [3][7] - 2024 - 2027 年预测净资产收益率分别为 6.44%、4.17%、4.06%、3.92% [3] - 2024 - 2027 年预测 PE 分别为 6.17、9.45、9.30、9.27 [3] 基础数据 - 52 周区间为 7.67 - 18.76 港元，3 个月平均成交量为 2389 万股，流通股数为 68.88 亿股，市值为 712.24 亿元 [5] 业务情况 - 2024 年开发业务收入 1007.7 亿元，交付物业总建筑面积 761.9 万平，结算毛利率 6.1%，合同销售额 1011.2 亿元，销售面积 712.4 万平方米，期末已售未结金额 1282 亿元，面积约 1000 万平，布局聚焦核心区域，新增收购土地储备总建筑面积 83 万平，权益面积 39 万平，期末土储合计 3312 万平，权益面积 2426 万平，平均成本每平方米 4304 元 [6] - 2024 年运营业务租金收入同比增长 4.5%至 135.2 亿元，商场、租赁住房和其他分别占比 8.8%、19.6%和 1.6%，期末已开业商场建筑面积 930 万平，含车位共 1243 万平，整体出租率 96.8%，在建投资物业项目 14 个，预计 8 个于 2025 年内开业，总建筑面积 102.8 万平方米，冠寓已开业 12.4 万间，整体出租率 95.3%，开业超六个月项目出租率 95.6% [6] - 2024 年服务业务收入 131.9 亿元，同比增长 10.4%，期末物业在管面积 4.1 亿平，服务业务毛利率 31.4%，较上年增长 0.4pp [6] 盈利预测假设 - 2025 - 2027 年开发业务结算金额增速分别为 -25%、-15%、-10% [7] - 2025 - 2027 年运营业务租金收入增速分别为 5%、5%、5% [7] - 2025 - 2027 年服务业务收入增速分别为 8%、6%、5% [7]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[4] 报告的核心观点 - 2024年雅迪控股业绩受一次性因素扰动，但龙头地位不变，随着行业政策利好和自身优势发挥，预计2025 - 2027年营收和归母净利润将实现增长，维持“买入”评级 [1][10] 根据相关目录分别进行总结 2024年业绩情况 - 收入业绩短期承压，全年收入282.36亿元，同比减少18.8%；利润12.72亿元，同比减少51.8%；归母净利率4.51%，同比减少3.09pct，主要因安全事件、新旧国标切换及清仓旧车型降价 [1] - 销量下滑，约1302.05万辆，同比减少21.2%，电动自行车和踏板车销量均下降，主要受国检扰动、国标修订及产品推新受阻影响，12月以来经营改善 [1] - 毛利率略有调整，录得15.2%，同比降低1.7pct，因清库存和产品结构调整；费用端保持稳定，期间费用率合计11.70%，因收入减少、费用刚性 [2] - 高分红彰显投资价值，拟派末期股息每股22.0港仙 + 特别股息23.0港仙，总额13.68亿港元（12.67亿元），占2024年归母净利润99.6% [2] 行业展望 - 以旧换新政策2025年持续加强，多地平均补贴500 - 1000元，流程简化，3月1日 - 18日置换量达102.5万辆，1月以来达204万辆，雅迪作为龙头门店参与度高，有望提升份额 [3] - 新国标政策提高准入门槛，要求企业具备整车生产能力，将带动行业份额集中，雅迪合规强、响应快、渠道广、综合优，有望加速获取份额 [3] 公司展望 - 产品 - 品牌 - 渠道三维壁垒：产品高端化占位，2025年推新密集，高端化与细分人群策略并行；品牌年轻化破圈，签约王鹤棣为代言人，联动平台打造形象；渠道精细化运作，聚焦单店盈利优化，推动内生增长 [3][4] - 未来增量延展三箭齐发：华宇闭环一二级市场、钠电带来技术革命，激活后装市场，试点建设钠电快充换电生态；休闲三轮车多场景崛起，款式年轻时尚，ASP更高，有望出口；出海提速纵横经纬，2024年印尼和越南工厂动工，拓展零售版图，实现本地化经营 [4][9] 盈利预测及估值 - 预计2025 - 2027年公司营收413.07/497.70/569.23亿元，同比增长46.3%/20.5%/14.4%，归母净利润32.07/38.08/43.77亿元，同比增长152.0%/18.7%/14.9%，当前市值对应市盈率为13.5/11.4/9.9X [10] - 公司将在新国标、产品高端化、海外市场驱动下高质量增长，动态市盈率有望修复至20X [10] 财务摘要 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|28,236|41,307|49,770|56,923| |(+/-)(%)|-18.77%|46.29%|20.49%|14.37%| |归母净利润（百万元）|1,272|3,207|3,808|4,377| |(+/-)(%)|-51.81%|152.04%|18.74%|14.93%| |每股收益(元)|0.42|1.03|1.22|1.41| |P/E|28.21|13.48|11.36|9.88| |ROE|14.53%|26.80%|24.14%|21.72%|[12]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [5][7] 报告的核心观点 - 2024年报告研究的具体公司实现收入43.14亿元，同比增长41.4%，归母净利润0.55亿元，经调整净利润1.31亿元，经调整净利率3.0%；下半年收入22.72亿元，同比增长35.7%，归母净利润0.44亿元，经调整净利润0.80亿元，经调整净利率3.5%；业绩增长源于开店及店销上行，2024年净增240家新店，自2017年第三季度起连续30个季度正同店销售增长 [1] - 2024年毛利率72.9%，同比改善0.3pcts；员工成本同比大幅改善3.6pcts，实际租金、折旧摊销相关费用、广告及产品促销占收入比重分别同比改善0.5、0.9、0.2pcts；餐厅层面利润率14.5%，同比改善0.7pcts，经调整净利率3.0%，同比增长2.7pcts [2] - 2024年单店平均日销1.31万元，同比增长4.3%，新开门店是店销增长主因；单店日销量同比增长约10.3%，单店平均单价同比下滑5.4%，销量是驱动店销上升主因，预计平均单价下滑源于收入结构变动 [3] - 预计公司平均日销有望长期维持当前水平；2024年净开店240家，新增长市场净开店220家是主要来源，公司“首店”光环持续，仅进入39个城市，2024年新进入10个城市，全国超600个城市开店空间广阔，预计2025年新开300家左右门店，新增长市场为拓店主力区域 [4] - 预计2025 - 2027年公司实现营业收入54/65/82亿元，实现归母净利润0.76/1.03/2.79亿元 [5] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|4314|5394|6521|8160| |(+/-) (%)|41%|25%|21%|25%| |归母净利润（百万元）|55|76|103|279| |(+/-) (%)|307%|37%|36%|173%| |每股收益(元)|0.42|0.58|0.78|2.14| |P/E|221|161|118|43| [6] 三大报表预测值 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|1369|1337|2251|3109| |现金|1069|708|1395|2246| |应收账款及票据|13|16|20|25| |存货|115|143|172|216| |其他|172|470|664|623| |非流动资产|3508|3680|3890|4135| |固定资产|808|851|907|973| |无形资产|2517|2646|2800|2980| |其他|183|183|183|183| |资产总计|4876|5017|6141|7245| |流动负债|1517|1845|2266|2721| |短期借款|200|200|200|200| |应付账款及票据|249|310|374|468| |其他|1068|1336|1692|2053| |非流动负债|1116|849|1446|1811| |长期债务|0|0|0|0| |其他|1116|849|1446|1811| |负债合计|2633|2694|3712|4532| |普通股股本|883|883|883|883| |储备|1361|1440|1547|1830| |归属母公司股东权益|2243|2323|2429|2713| |少数股东权益|0|0|0|0| |股东权益合计|2243|2323|2429|2713| |负债和股东权益|4876|5017|6141|7245| [11] 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入|4314|5394|6521|8160| |其他收入|15|16|20|24| |营业成本|1170|1456|1761|2203| |销售费用|785|1915|2289|2774| |管理费用|270|640|774|919| |研发费用|439|1111|1384|1688| |财务费用|57|5|9|2| |除税前溢利|100|126|146|373| |所得税|44|50|44|93| |净利润|55|76|103|279| |少数股东损益|0|0|0|0| |归属母公司净利润|55|76|103|279| |EBIT|156|131|155|375| |EBITDA|726|587|637|888| |EPS（元）|0.42|0.58|0.78|2.14| [11] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|818|541|782|1254| |净利润|55|76|103|279| |少数股东权益|0|0|0|0| |折旧摊销|570|456|482|513| |营运资金变动及其|193|10|198|462| |投资活动现金流|42|-890|-83|-391| |资本支出|-416|-629|-692|-759| |其他投资|458|-262|608|368| |筹资活动现金流|-382|-16|-16|-16| |借款增加|-285|0|0|0| |普通股增加|5|0|0|0| |已付股利|0|-16|-16|-16| |其他|-102|0|0|0| |现金净增加额|482|-361|687|851| [11] 主要财务比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |成长能力 - 营业收入|41.41%|25.04%|20.89%|25.13%| |成长能力 - 归属母公司净利润|307.48%|36.83%|35.73%|172.58%| |获利能力 - 毛利率|87.26%|73.00%|73.00%|73.00%| |获利能力 - 销售净利率|1.28%|1.40%|1.57%|3.42%| |ROE|2.46%|3.25%|4.22%|10.30%| |ROIC|3.55%|3.12%|4.14%|9.65%| |偿债能力 - 资产负债率|54.00%|53.70%|60.44%|62.55%| |偿债能力 - 净负债比率|-38.74%|-21.88%|-49.19%|-75.43%| |偿债能力 - 流动比率|0.90|0.72|0.99|1.14| |偿债能力 - 速动比率|0.83|0.51|0.74|0.95| |营运能力 - 总资产周转率|0.96|1.09|1.17|1.22| |营运能力 - 应收账款周转率|379.86|369.85|364.31|369.98| |营运能力 - 应付账款周转率|5.81|5.22|5.15|5.23| |每股指标 - 每股收益|0.42|0.58|0.78|2.14| |每股指标 - 每股经营现金流|6.27|4.14|5.98|9.59| |每股指标 - 每股净资产|17.18|17.76|18.58|20.74| |估值比率 - P/E|220.79|160.59|118.31|43.40| |估值比率 - P/B|5.40|5.22|4.99|4.47| |估值比率 - EV/EBITDA|15.47|19.79|17.16|11.36| [11]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[5] 报告的核心观点 - 公司风电制造板块利润转正，发电板块因资产减值下滑，但所得税减少使归母净利润增加 鉴于风电大型化速度放缓、风机制造板块盈利能力回升，后续风机制造有进一步修复可能 且新能源市场化加速、机制电价出台，公司作为老牌风电运营商具备区位和风电资产优势，维持“买入”评级[7] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 2025 年 4 月 1 日收盘价 4.95 港元，一年内最高/最低 7.85/2.98 港元，总市值 209.14 亿港元，流通市值 38.29 亿港元，资产负债率 73.96% [3] 盈利预测与估值 |年份|营业收入（百万元）|同比增长率（%）|归母净利润（百万元）|同比增长率（%）|每股收益（元/股）|ROE（%）|市盈率（P/E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|50,244|8.1|1,331|-44.2|0.29|3.5|11| |2024|56,516|12.5|1,860|39.8|0.42|4.8|14| |2025E|72,661|28.6|2,575|38.4|0.61|6.2|8| |2026E|85,413|17.6|3,328|29.2|0.79|7.4|6| |2027E|92,234|8.0|3,877|16.5|0.92|7.9|5|[6] 公司 2024 年年度报告情况 - 全年实现营业收入 566.99 亿元（同比+12.4%），归母净利润 18.6 亿元（同比+39.8%），扣非归母净利润 17.8 亿元（同比+38.3%），业绩略好于预期 [7] 各板块情况 风电制造板块 - 风电机组及零部件全年收入 389.2 亿元（同比+18.2%），销售容量 16.05GW（同比+16.6%），国内、全球市场份额第一 国内 6MW 及以上风机占比超 60%（2023 年同期 45%） 板块整体毛利率 5.05%（同比降 1.36pct），24H2 为 5.7%（同比降 2.5pct），销售单价 2425 元/kW（同比升 33 元/kW） 设备板块大幅减亏，分部全年利润总额约 0.6 亿元（2023 年为-6.21 亿元） [7] 发电板块 - 风电场开发板块全年营收 108.5 亿元（同比降 0.6%） 发电部分：截至 2024 年末国内、国际装机分别为 761、43 万千瓦，国内增加 78 万千瓦，全年营收 62.4 亿元（同比降 3.0%），因平均电价下降；转让部分：2024 年转让 331.25MW，获投资收益 6.66 亿元，较 2023 年大幅下降；电站产品：全年收入 46 亿元与上一年度基本持平；资产减值：2024 年计提固定资产减值准备 5.77 亿元（上一年度为 0） [7] 风电服务板块 - 全年实现营收 55 亿元（同比+5.1%），对外风电场资产管理服务规模接近 14GW，国内外后服务业务在运项目容量近 40GW，后服务收入 39.1 亿元（同比+29.3%） [7] 财务预测摘要 损益表 |年份|营业收入|增长率|营业成本|%销售收入|毛利|%销售收入|其他收入|%销售收入|销售费用|%销售收入|管理费用|%销售收入|研发费用|%销售收入|财务费用|%销售收入|息税前利润（EBIT）|%销售收入|投资收益|%税前利润|除税前利润|利润率|所得税|所得税率|净利润(含少数股东损益)|少数股东损益|归属于母公司的净利润|增长率|净利率| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2024A|56,516|12.5%|48,799|86.3%|7,717|13.7%|183|0.3%|1,322|2.3%|4,934|8.7%|2,477|4.4%|1,217|2.2%|3,320|5.9%|137|6.5%|2,104|3.7%|247|11.8%|1,856|-4|1,860|39.8%|3.3%| |2025E|72,661|28.6%|61,867|85.1%|10,794|14.9%|169|0.2%|1,526|2.1%|5,086|7.0%|2,543|3.5%|995|1.4%|4,314|5.9%|250|7.5%|3,319|4.6%|664|20.0%|2,655|80|2,575|38.4%|3.5%| |2026E|85,413|17.6%|72,874|85.3%|12,539|14.7%|169|0.2%|1,708|2.0%|5,552|6.5%|2,733|3.2%|729|0.9%|5,017|5.9%|250|5.8%|4,288|5.0%|858|20.0%|3,431|103|3,328|29.2%|3.9%| |2027E|92,234|8.0%|78,081|84.7%|14,153|15.3%|169|0.2%|1,845|2.0%|5,995|6.5%|2,859|3.1%|756|0.8%|5,751|6.2%|250|5.0%|4,996|5.4%|999|20.0%|3,997|120|3,877|16.5%|4.2%|[9] 资产负债表 |年份|货币资金|应收款项|存货|其他流动资产|流动资产|权益性投资|固定资产|无形资产|非流动资产|资产总计|应付款项|短期借款|其他流动负债|流动负债|长期债务|其他长期负债|非流动负债|负债总计|归属母公司股东权益|少数股东权益|负债股东权益合计| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2024A|11,030|39,448|14,828|3,295|68,601|4,493|45,974|9,848|86,623|155,224|40,779|5,817|25,278|71,874|36,233|6,691|42,923|114,797|38,529|1,898|155,224| |2025E|19,626|39,560|17,185|4,046|80,417|4,293|49,778|9,896|91,138|171,555|53,275|6,586|21,872|81,732|38,027|8,560|46,587|128,319|41,259|1,977|171,555| |2026E|24,033|46,503|20,243|4,556|95,334|4,093|53,412|9,939|95,371|190,705|62,753|7,179|25,813|95,744|39,411|8,730|48,140|143,885|44,740|2,080|190,705| |2027E|24,324|50,217|21,689|4,828|101,059|3,893|57,016|10,012|99,604|200,662|67,237|7,179|27,872|102,287|39,411|7,993|47,404|149,691|48,771|2,200|200,662|[9] 现金流量表 |年份|净利润|少数股东损益|营运资金变动|其他变动|经营活动现金流量净额|资本开支|投资|其他|投资活动现金流量净额|股权募资|债权募资|其他|筹资活动现金流量净额|现金净变动| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2024A|1,860|-4|-2,073|2,532|2,316|-7,292|877|691|-5,724|-443|2,386|-293|1,650|-1,604| |2025E|2,575|80|5,869|1,515|10,038|-6,800|-662|4,739|-2,724|0|2,563|-1,436|1,127|8,596| |2026E|3,328|103|2,909|1,908|8,247|-6,800|-556|2,900|-4,456|0|1,977|-1,514|463|4,407| |2027E|3,877|120|1,110|2,010|7,116|-6,800|-556|1,853|-5,503|0|0|-1,477|-1,477|291|[9][10] 比率分析 |年份|每股指标（每股收益、每股净资产、每股经营现金净流、每股股利）|回报率（净资产收益率、总资产收益率、投入资本收益率）|增长率（营业收入增长率、EBIT 增长率、净利润增长率、总资产增长率）|资产管理能力（应收账款周转天数、存货周转天数、应付账款周转天数、固定资产周转天数）|偿债能力（流动比率、速动比率、净负债/股东权益、EBIT 利息保障倍数）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2024A|0.42、9.12、0.55、0.00|4.83%、1.20%、3.55%|12.48%、1.28%、39.78%、8.17%|192.7、111.0、304.0、279.6|0.95、0.72、76.73%、2.7| |2025E|0.61、9.77、2.38、0.00|6.24%、1.50%、3.93%|28.57%、29.92%、38.42%、10.52%|163.3、93.1、273.6、237.2|0.98、0.74、57.79%、3.0| |2026E|0.79、10.59、1.95、0.00|7.44%、1.74%、4.30%|17.55%、16.32%、29.21%、11.16%|148.1、92.4、286.6、217.5|1.00、0.75、48.18%、3.3| |2027E|0.92、11.54、1.68、0.00|7.95%、1.93%、4.72%|7.99%、14.62%、16.50%、5.22%|154.1、96.7、299.7、215.5|0.99、0.74、43.68%、3.9|[9][10]

报告公司投资评级 - 增持（维持） [5] 报告的核心观点 - 2024年业绩表现亮眼，营收85.1亿元，同比增长167.5%，净利润14.7亿元，同比增长253.9%，24H2净利润8.9亿元，同比增长303.2% [7] - 单个商场平均收入及坪效均位列内地珠宝品牌首位，同店营收持续高增，24年同店收入增长超120.9% [7] - 2024年新增7家门店、优化及扩容4家门店，渠道拓展能力优越 [7] - 盈利水平显著提升，24年毛利率/净利率分别同比-0.7/4.2pct至41.2%/17.3%，期间费率全面优化 [7] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为35.0/53.0/71.9亿元，同比增速分别为137.4%/51.7%/35.6%，当前股价对应PE分别为39/25/19倍，维持“增持”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 基本数据 - 2025年4月1日收盘价868.00港元，一年内最高/最低868.00/60.95港元，总市值146,142.30百万港元，流通市值82,264.58百万港元，资产负债率38.13% [3] 盈利预测与估值 |年份|营业收入（百万元）|同比增长率（%）|归母净利润（百万元）|同比增长率（%）|每股收益（元/股）|ROE（%）|市盈率（P/E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|3,180.2|145.6|416.3|340.4|3.0|27.5|-| |2024|8,505.6|167.5|1,473.1|253.9|9.5|37.6|23.5| |2025E|19,586.4|130.3|3,496.9|137.4|20.8|47.1|38.6| |2026E|28,400.9|45.0|5,303.1|51.7|31.5|41.7%|25.4| |2027E|36,924.8|30.0|7,189.8|35.6|42.7|36.1|18.8| [6] 财务预测摘要 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面预测数据，涵盖营业收入、营业成本、各项费用、利润、资产、负债等指标及相关比率分析 [8]