报告投资评级 - 优于大市首次覆盖[11] 报告核心观点 - 报告认为百融云 - W是国内金融AI的领先厂商，2023年营收约26.81亿元人民币同比增长31%，2024年上半年营收约13.21亿元人民币同比增长6%，虽2024年上半年盈利能力短期下滑，但不改公司成长趋势[2][4] - 公司一直保持较高毛利率，2023年达到73%，2024年上半年也保持该水平，2023年经营利润约3.47亿元人民币同比增长48%，2024年上半年经营利润同比下降26%，2023年净利润约3.35亿元人民币，2024年上半年净利润约1.43亿元人民币同比下降31%[4][5] - 公司MaaS业务是压箱石业务，保证现金流，有用户画像资产和客户资源等核心优势，2024年上半年核心客户增加，BaaS业务是第二增长曲线，在多个领域有广泛应用前景和市场潜力，BaaS业务分为金融云和保险云，2024年上半年金融云资产交易规模同比增长23%，保险云成交保费同比增长80%[6][7][8][9] - 公司扩大股份回购计划至3.75亿港元，展现对自身业务前景的信心[10] - 预计公司2024 - 2026年营业收入分别为28.93/32.57/37.61亿元，同比增长7.92%/12.56%/15.48%；归母净利润2.91/3.87/4.95亿元，同比增长-15%/33%/28%；EPS分别为0.59/0.79/1.01元，参考可比公司给予2025年动态18 - 20倍PE，合理价值区间为15.44 - 17.15港币（14.16 - 15.74元人民币）[11] 根据相关目录分别进行总结 财务数据方面 - 2023年营收约26.81亿元人民币同比增长31%，2024年上半年营收约13.21亿元人民币同比增长6%，2023年MaaS营收约8.91亿元人民币同比增长17%，BaaS营收约17.90亿元人民币同比增长38%，2024年上半年MaaS营收约4.21亿元人民币同比下降2%，BaaS营收约9.00亿元人民币同比增长11%[2][4] - 2023年经营利润约3.47亿元人民币同比增长48%，2024年上半年经营利润同比下降26%，2023年净利润约3.35亿元人民币，2024年上半年净利润约1.43亿元人民币同比下降31%，2023年非国际财务报告准则净利润（NON - GAAP）为3.75亿元人民币，2024年上半年非国际财务报告准则净利润（NON - GAAP）为1.97亿元人民币同比下降13%[4][5] - 预计公司2024 - 2026年营业收入分别为28.93/32.57/37.61亿元，同比增长7.92%/12.56%/15.48%；归母净利润2.91/3.87/4.95亿元，同比增长-15%/33%/28%；EPS分别为0.59/0.79/1.01元[11] 业务板块方面 - MaaS业务是压箱石业务，通过输出模型和评估结果辅助机构做智能决策，有用户画像资产和客户资源等优势，2024年上半年核心客户达到165家比上年同期增加19家，核心客户平均收入为人民币200万元，核心客户留存率为96%，根据查询量收取服务费或年费[6] - BaaS业务是第二增长曲线，基于生成式AI技术，通过AI VoiceGPT辅助机构智能营销和智能运营，BaaS支持日5000万通以上智能语音沟通，每个智能语音机器人可以仿真真人音色顺畅进行多轮对话，语音响应时延小于500毫秒，语义理解准确率大于97%，根据促成的交易规模收取技术服务费或佣金，2024年上半年在多个领域展现应用前景和市场潜力[7][8] - BaaS业务分为金融云和保险云，2024年上半年金融云资产交易规模为261.50亿元同比增长23%，保险云通过日月保盒应用程序赋能保险经纪人，2024年上半年保险云成交的保费约28.73亿元同比增长80%，首年保费成交额约19.05亿元同比增长103%，续期保费成交额约9.68亿元同比增长47%[9] 市场表现方面 - 2024年上半年盈利能力短期下滑，2023年公司实现营收同比增长31%，2024年上半年营收同比增长6%，2024年上半年MaaS业务经历逐步恢复过程，6月份收入实现显著同比增长和环比提升，公司为对冲风险将服务拓展到电商、人力等多元领域[2][4][5] - 与沪深300对比，在不同时间段有不同的绝对涨幅和相对涨幅[3] 其他方面 - 公司扩大股份回购计划至3.75亿港元，已花费1.34亿港元回购14,823,000股B类股份[10]

报告投资评级 - 优于大市 维持[6] 报告核心观点 - 24Q3零跑汽车营收98.6亿元同比+74%环比+84%净亏损6.9亿元同环比大幅收窄24Q3交付量8.6万辆同比+94%环比+62%创单季度历史新高[6][7] - 24Q3毛利率8.1%同比+6.9pct环比+5.3pct净亏损持续收窄预计24Q4毛利率维持提升态势净亏损持续收窄[5] - 零跑C10、T03两款车型完成欧盟WVTA认证自24M9起在欧洲正式上市与Stellantis全方位全球合作截至2024年10月底欧洲已开业339家经销商门店预计到2025年形成500家以上渠道规模[8] - 预计公司2024/25年销量为28.7/51.8万辆2024/25/26年营业收入为333/591/793亿元归母净利润为-34/-2/13亿元用PS法估值给予2024年1.4 - 1.5倍PS对应合理价值区间为38.29 - 41.02港元[9] 根据相关目录分别进行总结 财务数据方面 - 24Q3零跑汽车营收98.6亿元同比+74%环比+84%净亏损6.9亿元23年同期净亏损9.9亿元24Q2净亏损12.0亿元[6] - 24Q3毛利率8.1%同比+6.9pct环比+5.3pct[5] - 预计公司2024/25/26年营业收入为333/591/793亿元归母净利润为-34/-2/13亿元[9] 业务发展方面 - 24Q3交付量8.6万辆同比+94%环比+62%创单季度历史新高[7] - 零跑C10、T03两款车型完成欧盟WVTA认证自24M9起在欧洲正式上市与Stellantis全方位全球合作[8] - 预计2024/25年销量为28.7/51.8万辆[9] 估值方面 - 2024年11月14日收盘市值对应2024/25/26年PS为1.2/0.7/0.5倍给予2024年1.4 - 1.5倍PS对应合理价值区间为38.29 - 41.02港元[9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [9] 报告的核心观点 - 上调小米目标价44%到36港币，小米年初以来股价上涨85%，大幅跑赢恒生科技指数67pct，看好25年SUV和手机毛利率回升 [4][9] - 预计在汽车和IoT等业务推动下，3Q24小米收入同比增长28%，IoT毛利率提升抵消DRAM涨价对手机毛利率的负面 影响，2025Q1发布的SUV有望推动集团收入保持快速增长，手机毛利率回升叠加汽车减亏，推动2025年Non - GAAP利润保持55%增长 [4] 根据相关目录分别进行总结 智能手机/IoT/互联网业务 - 3Q24小米智能手机出货量为4,280万部（同比增长3.3%，环比增长1.3%），全球智能手机市场份额为13.5%（2Q24为14.5%，3Q23为13.6%），预计3Q24智能手机毛利率在11.8%，环比或仍有所承压 [5] - 预计在海外产品以及可穿戴产品销售强劲的推动下，3Q24小米IoT销售额或同比增长20%，毛利率或超20%，创上市以来历史单季度最高水平 [5] - 预计随着手机业务的增长，互联网业务3Q24收入同比增长9.8%，毛利率维持在75%强劲水平 [5][11] 汽车业务 - 预计小米汽车3Q或能实现超90亿人民币收入，环比提升42.8%，预计汽车3Q出货量级接近4万台，ASP维持环比持平，随着出货量爬坡，预计毛利率环比提升至17% [6] - 预测小米2024年汽车出货量12万辆及2024年汽车相关业务营收预测人民币288亿元，小米二期汽车工厂或于明年6月竣工，预计完工后25年总体产能或可接近40万台，考虑规模效应下毛利率有望提升，费用率或有所回落，小米汽车或扭亏为盈 [6] 经营预测与估值 - 提高25/26年小米汽车出货量预测并随之上调小米汽车毛利率预测，同时考虑1 - 3Q24IoT收入及毛利率水平，上修相关业务收入及毛利率，由此提高小米2024/2025/2026年non - gaap口径下净利润预测至人民币247亿/383亿/472亿元（前值214亿/266亿/323亿元），同比增速27.9%/55.4%/23.3% [7] - 提高基于SOTP估值法的目标价至36港币（假设远期港币人民币汇率0.92），包含对小米汽车业务每股8.7港币的估值，对应22倍2025年预测PE（前值25港币，对应26.8倍24年PE，包含汽车每股4.3港币的估值） [7] - 2024年11月14日小米集团 - W的市值（港币百万）为695,207，6个月平均日成交额（港币百万）为2,668，52周价格范围（港币）为11.84 - 29.70，BVPS（人民币）为6.90 [3]

公司投资评级 - 维持"买入"评级 [3] 报告的核心观点 - 华虹半导体Q3营收超预期，ASP企稳回升 [3] - 公司预计Q4营收中位数将环比增长1.7%，毛利率环比基本持平 [3] - 无锡二期晶圆厂将在12月投入使用，预计2025年底将达到2万片/月的产能 [5] Q3回顾 - Q3营收环比增长10.0%至5.26亿美元，毛利率环比提升1.7个百分点至12.2% [3] - 产能利用率环比提升，8/12英寸产能利用率分别环比提升5.4/9.2个百分点 [4] - 消费电子、通讯业务表现较好，逻辑和射频、模拟和电源管理IC平台营收分别环比增长21.3%、21.5% [4] - 工业和汽车业务因高压分立器件平台需求下滑，营收同比下滑22.3%，但环比增长11.9% [4] Q4展望 - 公司预计Q4营收中位数将环比增长1.7%，毛利率为11%-13% [3] - 无锡二期晶圆厂将在12月投入使用，此后产能逐步爬坡 [5] - 公司预计Q4 8英寸业务面临价格压力，但在12英寸产能利用率提升的趋势下，Q4 ASP或略有提升 [3] 目标价 - 目标价为29.40港币，基于1.0倍2025年预测BVPS [6] - 调整2024/2025/2026年收入预测+1.1%/-7.3%/-9.9%至19.96/20.30/22.96亿美元 [6] - 调整2024/2025/2026年净利润预测-0.7%/-3.6%/+15.8%至0.89/0.71/0.52亿美元 [6] 经营预测指标与估值 - 2022-2026年营业收入分别为2,475、2,286、1,996、2,030、2,296百万美元 [7] - 2022-2026年归属母公司净利润分别为449.91、280.03、89.33、71.35、52.11百万美元 [7] - 2022-2026年EPS分别为0.34、0.16、0.05、0.04、0.03美元 [7] 3Q24业绩会议要点回顾 - 3Q24实现营收5.3亿美元，毛利率回升至12.2%，超出公司此前指引区间 [13] - 3Q24稼动率回升至105.3%，8英寸晶圆厂稼动率达到113%，12英寸晶圆厂稼动率达到98.5% [17] - 3Q24资本支出为7.34亿美元，其中6.18亿美元用于华虹半导体制造 [17] 4Q24和2024业绩展望 - 预计4Q24收入位于5.3-5.4亿美元区间，毛利率为11%-13% [18] - 预计电源管理IC领域表现强劲，CIS、逻辑与射频业务也发展较好 [18] - 预计嵌入式非易失性存储器正逐渐恢复，MCU等产品明年将开始复苏 [18] 产能扩张 - 无锡一期已全面建成并形成产出，目前每月9.5万片的产能 [19] - 无锡二期基础设施建设基本完成，预计年底试产，2025年底将达到2万片/月的产能 [19] - 第二条12英寸产线年底投入试产，折旧在2025年一季度开始体现 [19] 业绩板块回顾 - 3Q24 8英寸晶圆收入达2.35亿美元，产能利用率为113.0% [20] - 3Q24 12英寸晶圆收入达2.63亿美元，产能利用率为98.5% [22] - 3Q24各技术平台贡献收入：嵌入式非易失性存储器1.33亿美元，独立非易失性存储器2,930万美元，分立器件平台1.63亿美元，逻辑和射频产品7,700万美元，模拟和电源管理芯片1.23亿美元 [24] 估值方法 - 上调公司目标价至29.40港币，基于1.0倍2025年预测BVPS [27] - 预计华虹2024年收入将逐季度复苏，无锡二期产能释放有望驱动产品组合优化和营收增长 [27] 风险提示 - 无锡晶圆厂产能释放慢于预期 [31] - 半导体行业需求进入下行周期，产能利用率和均价涨幅或低于预期 [31] - 中美贸易摩擦和美国收紧技术出口管制 [31]

投资评级 - 理想汽车-W（2015.HK）维持"买入"评级 [6][7] 核心观点 - 理想汽车2024年10月销量达5.1万辆，同比增长27.3%，环比下滑4.2%，连续27周获中国市场新势力品牌销量第一 [4] - 理想汽车预计2024年11&12月合计销量为11~12万辆，1-10月累计销量39.3万辆，同比增长38.2% [4] - 理想汽车"双能战略"下，全国超充站快速布局，智能技术提升用户体验，截至2024年10月31日，理想超充站已投入使用1,004座，拥有充电桩4,910个 [5] - 理想汽车后续车型规划清晰，直营渠道持续布局，截至2024年10月底，理想汽车在全国已有475家零售中心，覆盖144个城市，售后维修中心及授权钣喷中心444家，覆盖223个城市 [5] - 理想汽车预计2024-2026年归母净利润（GAAP）分别为81.0、146.8、200.8亿元，对应PE分别为21.5X、11.8X、8.7X，归母净利润（Non-GAAP）分别为111.0、178.8、232.8亿元，对应PE分别为15.7X、9.7X、7.5X [6] 销量表现 - 理想汽车2024年10月销量51,443辆，同比增长27.3%，环比下滑4.2% [4] - 理想汽车第41周（10.7-10.13）销量1.34万辆，第42周（10.14-10.20）销量1.21万辆，第43周（10.21-10.27）销量1.13万辆 [4] 战略布局 - 理想汽车"双能战略"下，全国超充站快速布局，智能技术提升用户体验，截至2024年10月31日，理想超充站已投入使用1,004座，拥有充电桩4,910个 [5] - 理想汽车自动驾驶持续迭代，预计最早于2024年年底，最晚于2025年上半年，为用户提供监督型L3级自动驾驶体验，三年内实现L4级别无监督自动驾驶 [5] 渠道与产品规划 - 理想汽车已形成"4款增程电动车型+1款高压纯电车型"的产品布局，产品矩阵覆盖20万以上的市场，展望明年仍有强势新车周期打开销量空间 [5] - 理想汽车渠道结构持续优化，截至2024年10月底，理想汽车在全国已有475家零售中心，覆盖144个城市，售后维修中心及授权钣喷中心444家，覆盖223个城市 [5] 财务预测 - 理想汽车预计2024-2026年归母净利润（GAAP）分别为81.0、146.8、200.8亿元，对应PE分别为21.5X、11.8X、8.7X，归母净利润（Non-GAAP）分别为111.0、178.8、232.8亿元，对应PE分别为15.7X、9.7X、7.5X [6]

报告投资评级 - 投资评级为买入丨维持[8] 报告核心观点 - 零跑汽车2024Q3营收和销量增长显著，营收98.6亿元同比+74.3%，单三季度销量8.6万辆同比+94.4%，环比+61.7%，且亏损明显收窄，归母净利润-6.9亿元[3] - 产品结构优化及规模效应下毛利率大幅提升，费用率下降明显，单车盈利提升至历史最优水平，Q3毛利率8.1%同比+6.9pct，环比+5.3pct，单车毛利0.9万元[4] - 即将迎来全球强势新车周期，智驾规划加速，2025年计划推出B系列3款车型，国内渠道持续发展，海外与Stellantis合作，预计2024 - 2026年销量分别为30、50、75万辆[5][6] 根据相关目录分别进行总结 营收与销量 - 2024Q3营收98.6亿元同比+74.3%，单三季度销量8.6万辆同比+94.4%，环比+61.7%，其中7 - 9月销量分别为2.2、3.0、3.4万辆连续创月度新高，10月单月订单超4万辆，Q4销量有望环比持续创新高[3] 盈利情况 - 2024Q3实现毛利率8.1%，同比+6.9pct，环比+5.3pct，单车毛利0.9万元达历史最好水平，同比+0.8万元，环比+0.6万元，销售及行政费用率为9.0%同比-2.5pct，环比-5.4pct，研发费用率7.9%同比-0.5pct，环比-5.2pct，实现归母净利润（GAAP）-6.9亿元，加经调整归母净利润（Non - GAAP）-5.4亿元，对应单车利润（Non - GAAP）-0.6万元，同比+1.2万元，环比+1.4万元[4] 未来规划 - 国内以技术底蕴打造极致品价比推动销量上升，规模效应及产品结构优化推动盈利提升，海外与Stellantis合作轻资产出海，2025年计划推出B系列3款车型，价格在10 - 15万元，其中紧凑型SUV B10计划2025Q1上市，智驾方面计划2024年底将智驾团队扩充至500人，并于2025年上半年在全新LEAP 3.5构架上配置智驾功能，国内渠道持续发展，海外10月底已有339家欧洲门店，预计2025年全球超500家[5][6]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 零跑汽车国内基本盘毛利率大幅改善，出海进程加速[1] 根据相关目录分别进行总结 基本状况 - 总股本为1,337百万股，流通股本为1,116百万股[1] - 市价为32.20港元，市值为43,050百万港元，流通市值为35,935百万港元[1] 财务指标 - 2023年营业收入为16,747百万元，同比增长35%，2024年预计为32,539百万元，同比增长94%[1] - 2023年归母净利润为-4,216百万元，2024年预计为-3,405百万元，2025年预计为98百万元，2026年预计为2,086百万元[1] - 2023年每股收益为-3.15元，2024年预计为-2.55元，2025年预计为0.07元，2026年预计为1.56元[1] - 2023年P/E为-9.3，2024年预计为-11.5，2025年预计为398.3，2026年预计为18.7[1] - 2023年P/B为3.1，2024年预计为4.3，2025年预计为4.2，2026年预计为3.5[1] 财务报表 利润表 - 2023年营业总收入为16,747百万元，2024年预计为32,539百万元，2025年预计为64,610百万元，2026年预计为88,200百万元[2] - 2023年营业总支出为21,239百万元，2024年预计为36,174百万元，2025年预计为64,610百万元，2026年预计为86,171百万元[2] - 2023年营业利润为-4,491百万元，2024年预计为-3,635百万元，2025年预计为0百万元，2026年预计为2,029百万元[2] - 2023年净利润为-4,216百万元，2024年预计为-3,405百万元，2025年预计为98百万元，2026年预计为2,086百万元[2] 资产负债表 - 2023年资产总计为28,453百万元，2024年预计为28,812百万元，2025年预计为43,318百万元，2026年预计为55,484百万元[2] - 2023年负债总计为15,955百万元，2024年预计为19,719百万元，2025年预计为34,127百万元，2026年预计为44,207百万元[2] - 2023年股东权益总计为12,498百万元，2024年预计为9,093百万元，2025年预计为9,191百万元，2026年预计为11,277百万元[2] 现金流量表 - 2023年经营活动现金流为1,082百万元，2024年预计为1,558百万元，2025年预计为11,749百万元，2026年预计为12,593百万元[2] - 2023年投资活动现金流为-4,860百万元，2024年预计为-7,165百万元，2025年预计为-7,154百万元，2026年预计为-6,552百万元[2] - 2023年融资活动现金流为8,552百万元，2024年预计为1,632百万元，2025年预计为523百万元，2026年预计为106百万元[2] 财务比率 - 2023年营业收入增长率为35.2%，2024年预计为94.3%，2025年预计为98.6%，2026年预计为36.5%[2] - 2023年毛利率为0.5%，2024年预计为6.4%，2025年预计为13.0%，2026年预计为15.0%[2] - 2023年净利率为-25.2%，2024年预计为-10.5%，2025年预计为0.2%，2026年预计为2.4%[2] - 2023年ROE为-40.6%，2024年预计为-31.5%，2025年预计为1.1%，2026年预计为20.4%[2] - 2023年ROA为-17.7%，2024年预计为-11.9%，2025年预计为0.3%，2026年预计为4.2%[2] - 2023年资产负债率为56.1%，2024年预计为68.4%，2025年预计为78.8%，2026年预计为79.7%[2] 业务发展 - 2024Q3销量为86,165辆，同比+94.4%，环比+61.7%，在新势力品牌销量排名中持续位列前2[1] - 2024Q3毛利率为8.1%，同比+6.9pct，环比+5.3pct，主要系产品组合优化、成本管理及规模效应[1] - C系列车型占比提升，2024Q3 C系列占比约97%，全配套选装包比例约95%[1] - 2024Q3经营现金流为19.6亿元，同比+74.3%，环比+19.6亿元；自由现金流为13.2亿元[1] - 2024Q3产品结构改善，C16车型放量，推动毛利率提升[1] - 2024Q3 T03及C10已在欧洲开启销售，B10将于2025年推向全球市场[1] - 与Stellantis合作推进顺利，预计2024-2026年国内外销量提升[1] 盈利预测 - 2024-2026年营收预计分别为32,539百万元、64,610百万元、88,200百万元，增速分别为+94.3%、+98.6%、+36.5%[1] - 2024-2026年归母净利润预计分别为-3,405百万元、98百万元、2,086百万元[1] - 2024-2026年毛利率预计分别为6.4%、13.0%、15.0%[2]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级[1][2] 报告的核心观点 - 报告期内公司业绩改善，新游表现亮眼且广告业务持续增长，带动营收端加速增长，盈利水平有望进一步改善[2] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年第三季度公司实现营业收入73.06亿元，同比增长26%，归母净利润为 -0.80亿元，同比收窄94%，经调整后净利润为2.36亿元，首次实现非公认会计准则下的扭亏为盈，单季度毛利率34.9%，同比增长接近5pct，单季毛利率实现连续九个季度环比增长[1] - 预计公司2024 - 2026年营业收入分别增长19.3%/14.9%/8.4%，达268.76/308.86/334.94亿元[2] 业务情况 - 新游《三国:谋定天下》表现良好，上线后在App Store游戏畅销榜排行前列，9月末开启S3赛季后，最高排名游戏畅销榜第二名，S4赛季开启更多玩法、剧情后，产品流水有望保持，对公司游戏业务的提振效果明显，有望持续为公司游戏业务贡献增量业绩[1] - 2024第三季度公司DAU和MAU分别为1.07和3.48亿，均创历史新高，日均用户使用时长创出106分钟，用户活跃度和黏性的增长有利于长期的运营数据创新高[2] - 2024第三季度广告业务收入为20.94亿元，同比增长28%，公司产品优化和效率方面的提升带动广告业务持续增长，哔哩哔哩社区的商业化程度不断加深，有效释放社区价值[2] 财务情况 - 2023A - 2026E主要财务指标预测，包括营业收入、收入增长率、Non - GAAP归母净利润、毛利率、P/S等指标[2] - 资产负债表、利润表、现金流量表等各项财务数据预测[4][5][6] - 2023A - 2026E主要财务比率，如营业收入、毛利率、销售净利率等指标[7]

报告投资评级 - 给予同程旅行“买入”评级[4][74] 报告核心观点 - 同程旅行是由同程和艺龙合并整合形成的一站式在线旅行平台，规模位居国内前三，深耕下沉市场，强化自有供应链建设提升竞争优势[1] - 在线旅行渗透率持续提升，开拓下沉市场和年轻用户增量，OTA一超多强格局稳定，同程旅行错位竞争，大股东赋能流量&库存，强化自有流量渠道&供应链建设[2] - 同程旅行作为下沉市场OTA龙头，背靠腾讯和携程的流量及库存资源竞争优势突出，国内业务竞争力持续提升；积极布局国际市场，有望推动中长期收入&业绩增量释放[2][74] 公司发展历程 - 同程旅行经历独立发展时期（1999 - 2017年）和合并发展时期（2018年 - 2023年），2018年3月在大股东腾讯推动下同程网络与艺龙旅行网正式完成收购合并项目成立同程艺龙，并于同年11月在港交所上市，2021年正式更名为同程旅行[9][10] 公司股权结构&管理层架构 - 截至2024年6月，公司前二大股东分别为腾讯和携程，持股比例分别为20.48%和19.98%，股权结构稳定[14] - 管理层深耕在线旅游产业，经验丰富，公司联合创始人吴志祥、马和平多次带领公司成功转型，核心管理层稳定，副总裁徐建中、余沛、白志伟均在公司任职十年以上[15] 公司财务表现 - 疫后营收端保持高速增长，经调整净利润创新高，2023年以来伴随旅游市场复苏公司营收快速反弹，2024年以来公司持续深化流量与供应链优势、延续营收高增趋势[17] - 利润端，疫情期间公司盈利能力展现韧性，经调整净利润率基本保持10%以上，疫情后公司经调整净利润持续创新高、盈利能力出色[17] - 营收结构上以交通票务为主，度假业务贡献收入增量，2019 - 2023年交通票务收入占公司总营收50%以上，住宿预订收入占比达30%以上，构成公司营收主体[18] 行业现状 - 在线旅行市场规模超万亿，线上渗透率持续提升，预计2024年我国在线旅游市场规模将达2.2万亿元/恢复至2019年同期的120%[2][31] - 在线旅行用户渗透仍有空间，年轻用户和下沉市场为主要方向，截至2024H1我国在线旅行用户规模约5.0亿/较2023年同期+9.6%/较2022年同期+49.5%，用户规模同比持续提升，但线上渗透率低于其他互联网应用[34] - OTA一超多强格局稳定，头部玩家差异化竞争，2021年携程+去哪儿市场份额约5成、领先其他OTA平台，美团、同程旅行、飞猪市场份额分别为20.6%/14.8%/7.3%[2][43] 公司竞争优势 深耕下沉市场 - 同程旅行重视下沉市场用户开拓，截止2024Q2平台注册用户中非一线城市占比达87%，微信渠道中新增非一线城市付费用户占比70%[53] - 拓展年轻客户群体，培育消费增长潜力，2022年同程旅行消费用户中90后和00后用户占比较2021年有稳步提升[54] 大股东赋能 - 腾讯流量加持，同程旅行是国内流量最大的OTA平台之一，2023Q2同程旅行平均月活用户数达到2.8亿/同比+41.1%，平均月付费用户数达到422万人/较2019年同期+52.3%[55] - 同程旅行与腾讯合作协议续签，深度布局微信生态，同时开拓多元流量渠道，强化自有APP建设[55][56][57] 携程库存共享 - 背靠携程库存供给，低成本获取丰富资源，2019 - 2023年同程旅行向携程支付的系统维护费仅为1.0/1.2/1.5/1.4/2.5亿元，获得的佣金收入则分别为15.0/13.9/15.7/16.9/24.3亿元[60] - 深耕旅游产业链，深化自有供应链体系建设，包括旅行社、酒管公司、PMS系统等方面[61] - 强化海外供应链建设，布局国际市场，2023年9月同程旅行启动“目的地全球计划”[63] 公司盈利预测 - 预计2024 - 2026年同程旅行核心OTA业务将维持16%左右收入增速，度假业务在收入端带来明显增量贡献，预计2024 - 2026年度假业务收入分别为29/33/38亿元[65] - 预计2024 - 2026年公司营业收入分别为168/193/222亿元，同比增速分别为41%/15%/15%，经调整净利润分别为26/31/36亿元[66]

报告公司投资评级 - 买入评级，目标价513港元，潜在涨幅27.0%[1][5][17][18] 报告的核心观点 - 腾讯控股2024年3季度业绩稳健，总收入1672亿元（人民币，下同），同/环比增8%/4%，符合预期。调整后净利润598亿元，同比增33%。公司在游戏、广告及企服方面表现均优于行业，现价对应估值吸引，维持买入评级[1][3] 业绩情况 总体业绩 - 2024年3季度总收入1672亿元，同/环比增8%/4%，符合预期。其中游戏同比+13%/社交+4%/金融企服+2%/广告+17%。毛利率同比优化至53%，调整后净利润598亿元，同比增33%，调整后每股盈利6.34元，超过预期[1] 各板块业绩 - **社交网络**：收入同比增4%，主要受音乐付费和小游戏收入增长带动，部分被直播服务调整抵消[2] - **游戏**：收入同比增13%，其中本土游戏收入加速增长，同比增14%，受新游《MDnF》完整季度贡献和其他长青游戏恢复带动；海外游戏收入增9%，流水增速快于收入，因部分游戏收入递延周期延长[2] - **广告**：收入同比增17%，受视频号（收入增60%+）、小程序（小游戏/短剧驱动）和搜一搜（收入翻倍）广告强劲需求拉动及奥运贡献，游戏和电商行业支出增加超过地产和食品饮料的预算缩减[2] - **金融科技及企业服务**：金融科技收入同比持平，支付服务收入受消费影响下降；企业服务收入同比增长，受益于商家技术服务费及云服务收入稳定增长[2] 展望及估值 - 预计4季度总收入同比增8.2%，其中社交+7%/本土游戏+18%/海外游戏+10%/金融企服+4%/广告+9%，运营利润增速仍快于毛利及收入。预计2025/26年收入增8.6%/7.7%，运营利润增13%/11%。公司现价对应2025年15.3倍市盈率，处于历史低位。考虑公司业绩稳健、年超1000亿港元的股东回馈以及行业龙头估值溢价，维持目标价513港元和买入评级[3]