2024年的第二天，喜茶发布了一份2023年度报告。报告中，喜茶的门店数从不到900家增长到3200多家，其中，超过2300家的事业合伙门店，充当着这次 扩张的主力军，也宣告着喜茶开放加盟战略取得了阶段性胜利。 这个战略始于2022年11月，彼时，喜茶宣布开放加盟，希望通过规模扩张、杀入更多市场。 但这场扩张进行得并不顺利。 今年2月，喜茶突然宣告加盟业务暂停；随后的5月，还有消息称多位喜茶加盟商前往深圳总部交涉，希望品牌能提升对加盟商的支持力度，侧面证实了加 盟店压力倍增的现状。 也正如两年前一样，喜茶战略侧重点变化的结果也清晰地写在了数据上。 不久前，"喜茶600多家店消失"的话题一度冲上热搜，多个检测机构发布的数据也表明，喜茶近一年闭店数超过了650家，关店率处于行业高位。 图源喜茶官方微博 茶饮品牌关闭门店的原因无非两类：合同到期和业绩不佳，而喜茶的加盟店在来自品牌的高标准、市场的低价环境、利润组成的"不可能三角"中，还承受 着更大的压力，喜茶暂停加盟模式、出手调整都无可厚非。 但弥补过去往往不是最难的，未来如何走才更值得思考。 当前的茶饮行业，品牌们拼的是跑马圈地的速度、门店的经营效率和产品极致的性 ...

核心观点 - 公司凭借“出海+高端”差异化战略实现超高毛利率，正冲击北交所，但同时也面临从“小众神坛”走向“大众市场”的阵痛，具体表现为营销费用高企、研发投入占比下滑及供应链数据存在背离 [1] 高毛利与差异化战略 - 公司综合毛利率极高且持续攀升，2022年至2024年分别为65.06%、68.18%和70.10%，部分年份逼近贵州茅台 [1] - 高毛利源于“出海+高端”战略，境外收入占主营业务收入比重常年维持在65%以上，主要销往美、欧、日韩等发达市场 [2][3] - 境外业务毛利率显著高于境内，2024年境外业务毛利率高达77.35%，远高于境内业务的55.81% [3] - 公司产品定位高端，头戴式耳机价格覆盖千元级（1329元）至数万元级（5.6万元），平均销售单价始终维持在2000元左右高位 [3][4] - 高单价产品奠定高毛利基础，售价2000元以上的头戴式耳机及1000元以上的其他耳机合计销售收入占比常年维持在60%以上 [4] - 公司通过自研关键声学元器件（如R-2R架构DAC和纳米振膜扬声器）替代外部采购，掌握技术话语权并控制BOM成本，构筑护城河 [4] 营收结构与核心产品 - 公司2024年营收规模约2.27亿元，远小于同行业公司漫步者的29.43亿元 [3] - 发烧级耳机是公司营收“压舱石”，报告期各期销售金额分别为1.07亿元、1.35亿元、1.49亿元及7141.33万元，占主营业务收入比重虽微降但仍保持在三分之二高位（2024年为66.56%） [3] 营销与研发投入失衡 - 公司销售费用率高企，2022年至2024年分别为19.75%、18.85%和19.99%，显著高于同行业可比公司10%至12%的平均水平 [5] - 研发费用率相对较低且呈下降趋势，报告期内分别为5.66%、5.20%和4.93%，低于同行业约6.7%的平均水平，与销售费用率形成“剪刀差” [6] - 研发投入占比不足营收5%，可能引发市场对其核心技术护城河持续性的担忧，尤其在技术迭代快的TWS耳机红海市场 [6] 供应链与成本管控隐忧 - 公司采取“自主生产为主，外协生产为辅”模式，但委外加工费占主营业务成本比例长期维持在20%左右，在2022年和2023年甚至超过了人工和制造费用占比之和 [7] - 主要外协厂商数据出现“产销背离”：2024年向第一大外协厂商海豚通讯的采购金额为672.80万元，较2023年的441.82万元大幅增长约52%，但同期真无线耳机产量却从4.7万个下降至3.5万个，降幅约25.2% [8] 未来发展计划 - 公司计划通过IPO募资2.43亿元，用于“先进声学元器件和整机产能提升项目”，旨在解决产能瓶颈并提升自产比例 [9]

梦龙公司上市与全球业务 - 全球最大冰淇淋公司梦龙于12月8日在阿姆斯特丹、伦敦和纽约三地交易所上市，成为从联合利华分拆后的独立公司 [1] - 2024年公司冰淇淋业务收入达79亿欧元（约666亿元人民币），调整后EBITDA为13亿欧元（约110亿元人民币），全球零售市场份额约为21% [1] - 旗下品牌和路雪、梦龙、Ben & Jerry's、可爱多按2024年营收计算位列全球前五大品牌中的四席，营收分别为28亿欧元、18亿欧元、11亿欧元和7亿欧元 [1] 梦龙在中国市场表现与策略 - 中国市场为梦龙全球前十大市场之一，公司是中国第二大冰淇淋企业，市场份额约为11%，旗下可爱多和梦龙品牌分别位列中国市场第四和第五 [3] - 公司首席执行官指出中国是全球竞争最激烈的冰淇淋市场，产品策略专注于高端定位 [4] - 2024年及2025年上半年，梦龙在华收入分别为3.17亿欧元（约26.16亿元人民币）和2.7亿欧元（约22.29亿元人民币），2025年上半年收入同比实现双位数增长 [5] - 为加速增长，公司计划将业务增速提高1%到2%，并在2025年上半年增加了500万欧元的广告促销费用，部分用于在华加大社交媒体和数字营销投入 [5][6] 中国冰淇淋市场竞争格局 - 伊利是中国排名第一的冰淇淋公司，其2024年冷饮收入同比下滑18.4%至87.2亿元，但2025年前三季度该业务收入同比增长13%至94.28亿元 [4][5] - 国内冰淇淋市场存在性价比浪潮，对梦龙的高端定位构成增长压力 [7] - 梦龙的增长规划预计将加剧中国冰淇淋市场的竞争烈度 [8] 公司内部动态 - Ben & Jerry's联合创始人Ben Cohen与梦龙CEO Peter ter Kulve就公司管理权产生分歧，Cohen反对“将公司交给新一代”的说法，并认为联合利华试图通过IPO撇清与Ben & Jerry's的关系 [14] 食品饮料行业动态 - 圣桐特医于12月5日向港交所主板递交上市申请，该公司是中国领先的特医食品提供商 [12] - 内蒙古大窑饮品有限责任公司新增注销备案公告，注销原因为决议解散 [13] - 君乐宝长三角全产业链一体化项目开工，液态奶生产基地规划总产能年产45万吨，一期主要生产高端鲜牛奶等产品 [15] - 农夫山泉签约双江茶叶生产基地建设项目，计划总投资5亿元，预计年税收贡献超2000万元 [16] - 盐津铺子宣布王一博成为其大魔王品牌全球代言人 [17] - 周黑鸭首家海外门店在马来西亚巴生港开业 [19] 餐饮与咖啡行业动态 - 易捷咖啡全国门店数量突破1500家 [18] - 麦当劳计划未来三年在江门总部及粤西区域新增投资5亿元，用于拓展新店、门店数字化转型等 [20] - 苏州高新区与库迪咖啡签署合作协议，库迪咖啡将以苏州为战略支点拓展业务 [21] 零售与电商行业动态 - 京东App正式上线市民服务，首批覆盖广州、山西、江苏等多个省市 [22] - 小红书宣布其本地生活会员“小红卡”将于2026年1月1日起暂停试运营，并为用户办理全额退款 [23] - 永辉超市股东张轩松及一致行动人通过集中竞价减持公司1%股份，套现约3.77亿元，减持计划已完成 [24] - 盒马鲜生回应部分草莓蛋糕口感问题，称系个别原料操作偏差，涉及7家门店售出的约60份商品，已进行顾客回访和补偿 [25] - 胖东来发布声明称从未授权任何直播带货、网店销售或代购行为，并已发现120个侵权直播间和超1.5万条侵权视频 [26][27] 物流与外卖行业动态 - 美团、京东外卖、淘宝闪购集体声明将自愿执行《外卖平台服务管理基本要求》推荐性国家标准 [28] 奢侈品与消费电子行业动态 - 红杉中国拟以25亿欧元（约206亿元人民币）的企业估值收购意大利奢侈运动鞋品牌Golden Goose [29] - 苹果天猫官方旗舰店推出优惠活动，iPhone 17 Pro Max机型官方降价300元，活动期售价9699元起 [30]

文章核心观点 - 文章通过访谈On昂跑联合创始人Olivier Bernhard，深入剖析了该品牌在竞争激烈的运动服饰市场中，如何通过坚持高端定位、掌握定价权、专注技术创新以及深化运动员合作等差异化策略，实现业绩的快速增长并构建其核心竞争力[6][7][8] 品牌业绩与增长态势 - 过去三个季度，On昂跑全球营收增长超过30%，亚太区增幅更是突破100%[6] - 公司首席执行官马丁·霍夫曼表示，这样的增长速度“太快了”[6] - 服装业务在过去一个季度销售额大幅增长100.2%（按固定汇率计算），营收突破5000万瑞士法郎[12] 高端定位与定价策略 - 公司坚持“全价销售”能力，甚至能直接推行涨价策略，例如今年7月在美国将多款运动鞋价格上调10美元，且涨价“已完全被市场吸收”[8] - 公司毛利率始终维持在60%以上，普遍高出同行业10至20个百分点[8] - 公司明确表示在北美假日季不计划打折，定价模式更接近奢侈品牌[8] - 公司产品线中未推出“降级版”跑鞋，其九条基于CloudTec®技术的产品线价格区间相似，普遍集中在1000-1500元人民币[9] 产品创新与技术优势 - 公司核心优势在于“创新基因”，产品迭代高度依赖运动员的真实反馈[16] - 明年3月将推出搭载LightSpray™喷织技术的Cloudmonster Hyper训练鞋，该技术能在“短短三分钟内”制造出一整双鞋面[9] - 今年7月已在苏黎世总部设立全球首家LightSpray™工厂，实现全自动、可规模化生产流程[10] - 首款采用喷织技术的竞速跑鞋Cloudboom Strike LS已帮助签约跑者李健在上海马拉松跑出个人最好成绩，并助力运动员海伦·奥比里在纽约马拉松打破女子纪录[6][17] 市场与渠道策略 - 中国市场是实现2026年前“35亿瑞士法郎”营收目标的关键[8] - 未来一年全球展店数量将控制在“20至25家”，包括中国，速度相对保守但信心十足[8] - 品牌早期在中国的门店选址于机场与城市核心商圈等高端消费区域，布局逻辑接近奢侈品牌[16] - 泰国曼谷暹罗天地的首店已成为品牌全球销售额最高的门店[12] 服装业务战略 - 服装业务不再仅仅是鞋履的附属品类，将作为拥有独立分销逻辑的“公司中的公司”来运营[13] - “保持高端定位”是服饰业务的核心目标[13] - 服装品类正在吸引许多“首次或二次购买产品”的顾客，尤其在新兴市场表现突出[12] - 公司正在探索如何将鞋类与服饰消费者的不同购物习惯（如注重试穿体验 vs 关注面料触感）融合在同一零售空间内，例如在成都太古里门店进行尝试[14] 运动员合作与品牌理念 - 公司与运动员是“伙伴关系”，而非短期合约，这是与其他品牌最大的不同之一[6] - 通过On昂跑运动员俱乐部在全球范围内持续支持中长跑运动员的职业发展[17] - 公司不仅关注运动员的产品反馈，也关心其心态、完赛感受乃至人生经历，注重身心健康的理念是其创立初心之一[19] - 这种深度共情的合作姿态赢得了职业运动员的好感，在东京世界马拉松赛后便有多位运动员主动寻求合作[19] 行业竞争环境 - 瞄准“全面市场”的部分竞争对手正面临增长挑战：耐克预计当前季度销售额将出现低个位数下滑；Hoka的母公司Deckers户外公司也下调了该品牌的销售预期[14] - 头部运动品牌的大部分营收依赖于比旗舰款售价低40%左右的“降级版”产品，某市场份额第二的品牌CEO曾表示瞄准“80-100美元”的“低线”市场是在中国取胜的关键[9]

核心财务表现 - 2025/26上半财年营收89.28亿元，同比小幅上升1.4% [1] - 同期净利润12.01亿元，同比增长5.2% [1] - 品牌羽绒服业务收入65.68亿元，占总收入73.6%，同比增长8.3% [1][2] - 品牌羽绒服业务毛利率下降2个百分点至59.1% [2] 品牌羽绒服业务分析 - 主品牌波司登收入57.19亿元，增速为8.3%，较2023/24上半财年的25.5%和2024/25上半财年的19.4%明显放缓 [1][4] - 雪中飞品牌收入3.78亿元，同比下降3.2% [1][10] - 冰洁品牌收入1530万元，同比下降26.0% [10] - 其他品牌收入4.56亿元，同比增长22.8% [10] 市场竞争与成本压力 - 高端羽绒服市场竞争加剧，始祖鸟、凯乐石、迪桑特、北面、高梵等户外或轻奢品牌分流高净值消费者 [4] - 原材料成本攀升，鸭绒(含绒量95%)价格从2020年的304.0元/千克上涨至2025年的669.0元/千克 [5] 公司战略与产品布局 - 公司坚持高端定位，在巴黎时装周发布“大师泡芙”系列，并与Kim Jones合作推出高级产品线波司登AREAL，与Errolson Hugh合作推出VERTEX叠变三合一羽绒系列 [6] - 2024/25财年战略投资加拿大奢侈羽绒服品牌慕瑟纳可(Moose Knuckles)，持股约31.6% [7] - AREAL系列约六成销售收入来自新客，且以年轻人为主 [7] - 雪中飞品牌在10月和11月业绩增速由负转正，同比增长约二十几个点 [11] - 公司聚焦时尚功能科技服饰主赛道，布局防晒衣、功能外套、冲锋衣羽绒服等产品 [11] 其他业务表现 - 多元化服装业务板块收入0.64亿元，占总收入0.7%，同比下降45.3% [12] - 功能外套在市场端反馈良好，但营收占比较小 [12] - 公司强调羽绒服依然是支柱产品，新品类的开发将围绕主赛道展开 [12]

核心观点 - 波司登2025/26上半财年业绩增长显著放缓，营收同比微增1.4%至89.28亿元，净利润增长5.2%至12.01亿元，核心品牌羽绒服业务收入增速从过去两年超20%的高位回落至8.3% [2] - 公司面临核心品牌增速放缓、雪中飞品牌收入下滑、原材料成本上涨及高端市场竞争加剧等多重挑战，但仍坚持高端化战略，并通过产品创新、品牌合作及战略投资寻求突破 [2][5][6][7] - 管理层对雪中飞品牌未来增长及高端产品线表现持乐观态度，并强调将继续聚焦羽绒服主航道，围绕主赛道进行品类拓展 [8][9][13][14] 整体财务表现 - 2025/26上半财年，公司实现营收约89.28亿元，同比小幅上升1.4% [2] - 同期净利润约12.01亿元，同比增长5.2% [2] 品牌羽绒服业务分析 - 品牌羽绒服业务作为公司基本盘，2025/26上半财年贡献收入约65.68亿元，占总收入的73.6%，同比上升8.3% [2][3] - 该业务板块毛利率下降2个百分点至59.1%，主要由于经销商渠道销售增速高于自营渠道，且经销商毛利率较低 [3] - 主品牌波司登2025/26上半财年实现收入57.19亿元，增速为8.3%，而前两年同期增速分别高达25.5%和19.4% [2][5] - 雪中飞品牌同期实现收入3.78亿元，同比小幅下降3.2% [2] - 冰洁品牌收入为0.15亿元，其他品牌收入为4.56亿元 [12] 市场竞争与成本压力 - 高端羽绒服市场竞争加剧，始祖鸟、凯乐石、迪桑特、北面、高梵等户外或轻奢品牌分流高净值消费者 [5] - 原材料成本持续攀升，国内鸭绒(含绒量95%)价格从2020年的304.0元/千克上涨至2025年的669.0元/千克 [5] 公司战略与应对措施 - 公司坚持高端定位，在巴黎时装周发布“大师泡芙”系列，并与前奢侈品牌创意总监Kim Jones合作推出高级产品线波司登AREAL，再度联手Errolson Hugh推出VERTEX系列 [6] - 公司于2024/25财年战略投资加拿大奢侈羽绒服品牌慕瑟纳可 (Moose Knuckles)，持股约31.6% [7] - 高端产品线AREAL系列销售表现优于预期，约六成销售收入来自以年轻人为主的新客 [8] - 公司强调将持续在羽绒服品类深度发展，通过经典品类迭代和新品类创新拓宽客群并稳固市场份额 [9] - 对于雪中飞品牌，公司表示10月和11月销售已由负转正，同比增长约二十几个点，未来将定位为“中国冰雪羽绒服第一品牌”并加大资源投入 [13] 其他业务板块 - 多元化服装业务板块（包括防晒衣、功能外套等）2025/26上半财年实现收入约0.64亿元，占总收入的0.7%，同比下降45.3% [13] - 公司表示功能外套在市场端反馈良好，但所有新品类的开发都将围绕羽绒服主赛道展开 [14]

品牌营销与市场定位 - 公司通过“稳稳第一步，高光每一步”的广告语在电梯屏幕等渠道进行广泛营销，建立了品牌认知 [1] - 公司通过与分众传媒合作，将广告精准投放在写字楼、小区电梯及北上广等城市的机场大屏和高铁站 [4] - 公司主打“走得稳”的产品卖点，切中了新生代父母的育儿焦虑，在童鞋市场建立起差异化优势 [4] - 公司产品宣传强调“防滑鞋底”、“足弓支撑”等技术加持点，这是其产品溢价的重要原因之一 [4] 产品质量与合规问题 - 在黑猫投诉平台存在关于公司童鞋质量问题的投诉，包括不防滑、断裂、磨脚等，有消费者反映下雨走路导致孩子滑倒，与宣传的“稳稳”卖点背道而驰 [4] - 公司关联公司杭州泰潼商贸有限公司因以不合格品冒充合格品，被杭州市上城区市场监督管理局处以1140元罚款并责令停止生产 [6] - 处罚决定书文号为杭上市监处罚(2025) 289号，处罚日期为2025年6月12日 [6] 研发投入与专利情况 - 公司管理层曾表示其年研发投入占比超过10%，且研发费用是营销费用的1.2倍 [6] - 公司目前拥有70项专利信息，但其中大部分为外观设计专利，仅有少量与鞋子功能和技术相关联的专利 [6] 市场前景与品牌挑战 - 高端童鞋童装市场依旧具备发展潜力和空间 [7] - 公司所建立的高端印象面临危机，其堪比奢侈品的童鞋价格让不少消费者直呼“买不起” [7] - 品牌在瞄准高端定位时能否提供真正的高端价值是关键问题，仅凭营销打造的高端热度很容易冷却 [7]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入同比增长8.6%至21.0亿元，在营收超20亿元的服装上市公司中增速领先 [1] - 第二季度单季营业收入同比增长22.33%，增速领跑全行业 [3] - 连续14年保持营业收入正增长，2015-2024年营业收入复合年均增长率达20.38% [1][3] - 净利润从2015年1.23亿元增长至2024年7.81亿元，复合年均增长率22.80% [3] - 净资产收益率平均18.38%，营业利润率平均26.27% [3] - 上半年经营现金流净额3.36亿元，期末可用资金26亿元 [3] 行业对比表现 - 服装行业规模以上企业1-6月营业收入同比下降1.43%至5648.80亿元，利润总额同比下降12.92%至209.19亿元 [4] - 60家服装家纺上市公司中仅23家实现营收正增长（占比38%），其中12家增速超8% [3] 品牌战略定位 - 专注高尔夫户外运动服饰22年，现发展为多品牌运作的高端服饰集团 [3][6] - 高尔夫服饰连续八年全国市场综合占有率第一 [11] - 战略转型从"高尔夫专业领先"向"高端运动户外集团"进化 [13] - 通过旗下品牌比音勒芬高尔夫、KENT&CURWEN、威尼斯狂欢节、CERRUTI 1881覆盖男女装市场 [19] 产品研发优势 - 自创面料检测标准，要求钉锤模拟测试600转后无可见勾丝 [11] - 聚焦T恤品类创新，采用高科技面料并延伸至秋冬季打底衫 [12] - 2013年成为中国国家高尔夫球队合作伙伴，连续三届奥运会提供比赛战袍 [7][12] 渠道运营突破 - 电商渠道销售收入同比增长71.82%，成为新增长引擎 [15] - 线上布局涵盖传统电商（天猫、京东）和内容电商（抖音、小红书） [15] - 线下打造全球先锋旗舰店（如深圳太子湾三层独立建筑），融合产品展示与精英生活空间 [16] 年轻化战略推进 - 80后、90后VIP客户合计占比70%，其中90后占20% [18] - 签约代言人丁禹兮及品牌大使胡一天、李兰迪，强化新贵风品牌形象 [15] - 终端形象升级为时尚灵动风格，增强互动体验 [16] - 跨界联名故宫宫廷文化、哈佛大学、英国艺术家Hattie Stewart等高势能IP [18] 市场增长前景 - 中国高性能户外服饰市场规模从2019年539亿元增长至2024年1027亿元 [13] - 2030年中国有望超越美国成为全球最大户外鞋服消费市场 [13] - 券商给予目标市值114亿元，较当前市值存在21%上涨空间 [21]

公司业绩表现 - 上半年销售额同比增长249% 营业收入增幅达251% 净利润飙升285.8% 三项核心指标均实现两倍以上增长 [1] - 品牌毛利率达38.1% 远超行业平均水平 [3] - 消费群体与LV、爱马仕等五大奢侈品牌的客户重合率高达77.3% [3] 公司战略与定位 - 作为国内首个系统推广"古法黄金"概念的品牌 深耕传统工艺 [3] - 独创"足金镶嵌钻石"技术 运用"花丝镶嵌""金银错"等12项国家级非遗技艺 2022年推出"金胎烧蓝"系列 [3] - 采用奢侈品化路径 90%的产品定价超过万元 采用"一口价"销售模式 [3] - 门店选址聚焦高端商圈 41家自营店中6家入驻SKP系商场 11家位于万象城体系 店内设置VIP会员室和一对一专属服务 [3] 行业竞争格局 - 古法黄金市场爆发 周大福、老庙黄金等传统品牌加速布局 多宝阁、琳朝黄金等新锐势力纷纷入场 [4] - 竞争对手推出类似工艺产品并在文化赋能上展开竞争 如周大生"国家宝藏"系列、菜百股份"浮光蝶影"系列、梦金园"青花古韵"系列 [4] - 2023年古法金占国内金饰消费35% 成为第二大品类 18-34岁年轻人贡献超三分之一销售额 [5] 公司面临的挑战 - 消费者认知仍停留在"古法"品类而非品牌本身 [4] - 品牌会员数达48万 较去年底激增13万 但对于定位一线城市的中高端品牌 100万会员基数已接近天花板 [5] - 若继续向超高净值人群突破需构建更强品牌说服力 若下沉至大众市场可能稀释高端定位并面临客单价下滑风险 [5] - 行业竞争加剧导致部分企业陷入营收净利双降困境 行业分化加剧 [5]

股价表现 - 毛戈平股价上涨3.59%至101港元 成交额2.41亿港元 [1] 财务业绩 - 上半年收入25.88亿元 同比增长31.28% [1] - 净利润6.7亿元 同比增长36.11% [1] 券商观点 - 浙商证券看好公司高端定位与东方审美稀缺性 [1] - 招商证券认为品牌处于势能上升期 产品有爆品驱动与第二梯队矩阵布局 [1] - 线下门店稳步扩张 线上渠道运营强化 复购粘性增加 [1] - 多品类多渠道协同发力 品牌仍有较大增长空间 [1]