9月流动性整体展望 - 市场预计流动性维持合理充裕状态 波动主要体现在政府债集中发行 股市走强引致债市担忧放大 季末最后一周等时点[1] - 财通证券指出9月存在六项资金缺口：16000亿元中长期流动性到期 14300亿元政府债净融资 11000亿元缴税规模 信贷大月影响 35470亿元存单到期 非银回表季节性增大[1] - 尽管资金缺口大于8月 但在维稳经济配合财政等诉求下 对资金保持乐观 货币政策需更加积极 资金利率中枢可能进一步下移[1] 季节性因素影响 - 天风证券指出季末银行流动性需求增加约束融出意愿 节假日现金备付需求增加[2] - 季末财政支出加快对资金面形成支撑 财政存款下拨在季末最后几天集中体现[2] - 9月初公开市场到期规模较大 但参考7-8月情形 月初资金面自发式转松占主导 财政支出逐渐发力形成补充 资金利率延续"低位低波"运行[2] 非季节性扰动因素 - 权益市场走强驱动资金在各类资产间再配置 季末信贷投放冲量特征较往年突出 贴息政策强化该特征[3] - 政府债供给 中长期流动性到期 存单到期等因素阶段性放大资金波动[3] - 股市情绪火热 稳汇率诉求未降对资金面形成扰动 货币政策执行报告重申"资金防空转"要求并删除"择机恢复国债买卖"表述 短期内资金面不确定性上升[3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周资金面继续宽松，杠杆小幅回升；隔夜资金价格回落、七天资金价格震荡，央行投放资金呵护跨月资金面；存单到期收益率涨跌不一、国债收益率曲线走陡，存单净融资持续为负且平均发行期限缩短；下周政府债券净发行增多、净缴款减少，银行间杠杆率小幅上升 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 资金面 - 隔夜资金价格回落，七天资金价格震荡，R001收于1.42%（前值1.45%），DR001收于1.33%（前值1.41%），R007收于1.52%（前值1.48%），DR007收于1.52%（前值1.47%），DR007与7天OMO利差收于11.58bp，6M国股银票转贴利率收于0.80%（前值0.59%） [1] - 央行投放资金呵护跨月资金面，逆回购净投放1961亿元，MLF净投放3000亿元 [1] 同业存单 - 存单到期收益率涨跌不一，3M收益率下行1.00bp收于1.54%，6M收益率上行0.04bp收于1.61%，1Y收益率下行0.50bps收于1.66%，1年存单与R007利差收窄3.82bp至14.29bp [2] - 国债收益率曲线继续走陡，1年国债收益率下行0.09bp至1.37%，10年国债收益率上行5.61bp至1.84%，30年国债收益率上行6.00bp至2.14% [2] - 存单净融资持续为负，本周净融资-1947亿元（前值-2455亿元），国有行、股份行、城商行、农商行1年存单发行利率较前值分别+0bp、-0.80bp、-3.68bp、+4.40bp [2] - 发行结构上，本周加权平均发行期限6.0M（前值6.5M），3M存单发行1050亿元，6M期限发行1987亿元，1Y期限发行717亿元 [2] 机构行为 - 下周政府债券净发行增多，本周国债净发行-2371亿元，地方债净发行2436亿元，合计净发行65亿元，净缴款合计1993亿元；下周预计国债净发行1198亿元，地方债净发行367亿元，净发行合计1565亿元，净缴款合计-79亿元 [3] - 本周银行间杠杆率小幅上升，质押式回购交易量日均7.07万亿元（前值7.13万亿元），银行间市场杠杆率日均108.78%（前值108.42%） [3]

市场趋势与操作策略 - 定位市场趋势后采取相应操作 牛市买入做多 熊市卖出做空 震荡市空仓观望或短线交易[1] 央行公开市场操作 - 央行开展7829亿元7天期逆回购操作 净投放4217亿元[3] - 大额净投放呵护月末资金面 维持资金利率平稳[3][6] 银行间资金市场状况 - DR001利率1.33% DR007利率1.52%[4] - R001加权利率1.42% 成交量50016.41亿元[5] - R007加权利率1.52% 成交量4982.52亿元[5] - R014加权利率1.56% 成交量444.50亿元[5] 债券市场表现 - 10年期国债利率从1.79%微幅下行至1.78%[6] - 250011国债收盘1.7800 下行1.00bp[7] - 250215国债收盘1.8750 下行1.25bp[7] - 2500002国债收盘2.0180 下行1.45bp[7] - 2010-2023年国债年度回报均值4.1% 2024年回报9.3% 今年迄今仅0.3%[7] - 近1/4中长期纯债基金今年收益为负[7] 利率债收益率变动 - 10年期国债收益率1.7800 下行1.00bp[8] - 10年期国开债收益率1.8750 下行1.25bp[8] - 10年期口行债收益率1.9275 下行1.00bp[8] - 10年期农发债收益率1.8350 下行0.75bp[8] 信用债市场表现 - AAA级1年期信用债收益率1.8000[8] - AAA级3年期信用债收益率2.0650[8] - AA+级1年期信用债收益率1.8200[8] - AA+级3年期信用债收益率2.4500[8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 今年1 - 7月全国规模以上工业企业利润降幅收窄但不同行业效益分化，终端需求不足下游企业经营压力大，盈利增速向上拐点未到，仍在主动去库存阶段 [4][15][32] - 短期股指期货在多因素推动下连续大涨但企业盈利未显著改善，警惕调整；黄金短线延续反弹但注意波动加剧风险 [32] - 中长期股指中期维持宽幅震荡；黄金存在深度调整风险 [32] 根据相关目录分别进行总结 国内外宏观经济数据 - 今年1 - 7月全国规模以上工业企业利润同比下降1.7%，产成品存货同比增长2.4%，增速连续4个月回落，终端需求不足，下游企业经营压力大 [4] 股指基本面数据 企业盈利 - 规模以上工业企业利润降幅边际收窄，不同行业经营效益分化，高端和装备制造业利润快速增长，部分行业利润降幅扩大 [15] 资金面 - 沪深两市融资余额突破2.2万亿大关，央行本周开展逆回购和MLF操作实现净投放4961亿元 [19] 黄金基本面数据 无风险利率：持有成本 通胀水平 - 美国7月耐用品订单环比下降2.8%，8月谘商会消费者信心指数由98.7降至97.4，制造业活动放缓，下游耐用品订单下滑，就业有压力，美债收益率小幅回落 [22] 美国消费者信心指数 就业情况 - 受特朗普关税政策影响，美国制造业活动放缓，下游耐用品订单下滑给就业带来压力 [22] 国内外黄金库存情况 - 上海黄金期货仓单和库存大幅增加，纽约期货库存持续下降，市场看涨情绪降温 [29] 策略推荐 重点品种单周总结 - 近期股指期货加速上涨受多重因素推动，但企业盈利增速向上拐点未到，连续大涨后有调整要求；黄金因鲍威尔讲话、特朗普事件等因素价格反弹，注意高位波动加剧风险 [32] 短期 - 股指期货警惕获利抛压引发调整；黄金短线延续反弹，注意波动加剧风险 [32] 中长期 - 股指中期维持宽幅震荡；黄金存在深度调整风险 [32]

报告基本信息 - 报告名称为《国债衍生品周报》 [1] - 报告日期为2025年8月29日 [1] - 研报作者为许亮，审核为唐韵 [2] 行业投资评级 - 未提及 核心观点 - 利多因素为资金面平稳偏松，持续提供流动性支持，缓解债市压力；政府债发行进度慢于预期，供给减少，缓解“资产荒”担忧 [3] - 利空因素为制造业PMI回升至50以上，经济改善预期增强，抑制债市需求；10年国债品种震荡调整，潜在止盈压力加大，市场情绪承压 [3] - 交易咨询观点为建议关注10年国债收益率在1.75%-1.80%区间的配置价值，把握波段机会 [3] 相关图表内容总结 国债到期收益率 - 展示2Y、5Y、10Y、30Y、7Y国债到期收益率情况，数据时间跨度从2024年4月至2025年4月 [4] 资金利率 - 展示存款类机构质押式回购加权利率1天、7天及逆回购利率7天情况，数据时间跨度从2023年12月至2025年6月 [4] 国债期限利差 - 展示7Y - 2Y、30Y - 7Y国债期限利差情况，数据时间跨度从2024年4月至2025年4月 [4] 国债期货持仓 - 展示2年期、5年期、10年期、30年期国债期货持仓情况，数据时间跨度从2015年12月至2023年12月 [6] 国债期货成交 - 展示2年期、5年期、10年期、30年期国债期货成交情况，数据时间跨度从2024年4月至2025年4月 [7] 国债期货基差 - 展示2年期、5年期、10年期、30年期国债期货当季合约基差情况，各合约数据时间跨度不同 [8][9][10][14] 国债期货跨期价差 - 展示2年期、5年期、10年期、30年期国债期货当季 - 下季跨期价差情况，各合约数据时间跨度不同 [12][13][15][16] 国债期货跨品种价差 - 展示TS*4 - T、T*3 - TL跨品种价差情况，数据时间跨度不同 [17][18]

市场表现 - 30年国债ETF价格上涨0.19%至120.61元，盘中换手率达21.69%，成交金额64.80亿元，近1周日均成交117.88亿元 [1] - 近5个交易日资金净流入4日，合计净流入20.31亿元，单日最新净流入3.81亿元 [1] 规模与份额 - 基金规模达298.47亿元创成立以来新高，份额同步升至2.48亿份同创历史新高 [1] 跟踪标的 - ETF紧密跟踪中债-30年期国债指数（总值）财富指数，成分券为境内公开发行、剩余期限25-30年的记账式国债（不含特别国债） [2] 机构观点 - 利率大幅上行概率较低，债市短期或呈现"磨顶"行情，建议配置中短端票息资产 [1] - 10年期国债收益率升至1.78%以上，对保险等配置型机构吸引力增强，制约长端利率上行空间 [1] - 央行通过买断式逆回购及大额续作MLF释放流动性呵护意图，资金面预计维持宽松平稳跨月 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 国债期货短期和中期以震荡为主，日内震荡偏弱，上下空间均有限，预计以震荡整理为主 [1][5] 根据相关目录分别进行总结 品种观点参考 - TL2509短期、中期震荡，日内震荡偏弱，整体观点为震荡，核心逻辑是全面降息可能性下降，股市风险偏好上升 [1] 主要品种价格行情驱动逻辑 - 昨日各国债期货均震荡小幅下跌，今年下半年货币政策以落实落细和结构性宽松为主，全面降息可能性下降 [5] - 股市风险偏好上升吸引资金流入股市，抑制资金购买国债需求，国债期货反弹动能较弱 [5] - 政策利率有锚定效应，市场利率上行受限，国债期货仍存较强支撑 [5]

基准国债ETF表现 - 截至2025年8月28日10点50报价108.47元 单日下跌0.08% [1] - 近1周累计上涨0.37% 截至2025年8月27日 [1] - 近3天连续资金净流入合计7.09亿元 单日最高净流入5.29亿元 [1] 规模与资金动向 - 最新规模达34.09亿元 创历史新高 [1] - 资金低位抢筹特征显著 [1] 债券市场环境 - 10年期国债收益率上行至1.78%以上 对保险等配置型机构具备吸引力 [1] - 央行通过买断式逆回购及大额续作MLF释放流动性呵护意图 [1] - 资金面预计维持宽松态势且平稳跨月 对债市形成支撑 [1] 产品结构特征 - 跟踪上证基准做市国债指数 涵盖1年/2年/3年/5年/10年/20年/30年/50年等关键久期 [1] - 成分券数量为24只 每月定期调整一次 [1] - 从各期限国债中分别选取两只左右最新上市债券 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 国内债市短期承受供给与资金扰动压力，央行虽维持宽松但政策呵护有限，资金利率上行使国债期货反弹乏力；美国方面，美联储立场转鸽，短期风险偏好改善，利率曲线陡峭化压力上升；中美债市在资金面与政策基调上的差异正在加大，国内稳中偏紧，美国则向宽松转向；单边策略建议2512逢高做空，套利关注TF2512基差回落，套保建议空头采用远月合约适度套保 [1][2][3][4][5] 各目录总结 一、利率定价跟踪指标 - 物价指标方面，中国CPI（月度）环比0.40%、同比0.00%，中国PPI（月度）环比 -0.20%、同比 -3.60% [9] - 经济指标（月度更新）方面，社会融资规模431.26万亿元，环比 +1.04万亿元、变化率 +0.24%；M2同比8.80%，环比 +0.50%、变化率 +6.02%；制造业PMI 49.30%，环比 -0.40%、变化率 -0.80% [9] - 经济指标（日度更新）方面，美元指数98.23，环比 -0.19、变化率 -0.19%；美元兑人民币（离岸）7.1541，环比 -0.014、变化率 -0.19%；SHIBOR 7天1.47，环比 -0.02、变化率 -1.15%；DR007 1.49，环比 -0.03、变化率 -1.85%；R007 1.67，环比 -0.26、变化率 -13.67%；同业存单（AAA）3M 1.55，环比 +0.00、变化率 -0.11%；AA - AAA信用利差（1Y）0.09，环比 +0.01、变化率 -0.11% [10] 二、国债与国债期货市场概况 - 展示国债期货主力连续合约收盘价走势、各品种涨跌幅情况、各品种沉淀资金走势、各品种持仓量占比、各品种净持仓占比（前20名）、各品种多空持仓比（前20名）、国开债 - 国债利差、国债发行情况等图表 [14][15][17][22] 三、货币市场资金面概况 - 展示银行间质押式回购成交统计、地方债发行情况、Shibor利率走势、同业存单（AAA）到期收益率走势等图表 [25][29] 四、价差概况 - 展示国债期货各品种跨期价差走势、现券期限利差与期货跨品种价差（4*TS - T）、现券期限利差与期货跨品种价差（2*TS - TF）、现券期限利差与期货跨品种价差（2*TF - T）、现券期限利差与期货跨品种价差（3*T - TL）、现券期限利差与期货跨品种价差（2*TS - 3*TF + T）等图表 [28][36][38][44] 五、两年期国债期货 - 展示两年期国债期货主力合约隐含利率与国债到期收益率、TS主力合约IRR与资金利率、TS主力合约近三年基差走势、TS主力合约近三年净基差走势等图表 [48][51] 六、五年期国债期货 - 展示五年期国债期货主力合约隐含利率与国债到期收益率、TF主力合约IRR与资金利率、TF主力合约近三年基差走势、TF主力合约近三年净基差走势等图表 [53][59] 七、十年期国债期货 - 展示十年期国债期货主力合约隐含收益率与国债到期收益率、T主力合约IRR与资金利率、T主力合约近三年基差走势、T主力合约近三年净基差走势等图表 [60][61][64] 八、三十年期国债期货 - 展示三十年期国债期货主力合约隐含收益率与国债到期收益率、TL主力合约IRR与资金利率、TL主力合约近三年基差走势、TL主力合约近三年净基差走势等图表 [67][72]

市场表现 - 国债期货全线上涨 30年期主力合约涨0.47% 10年期涨0.06% 5年期涨0.04% 2年期涨0.01% [1] - 银行间主要利率债收益率普遍下行 超长券表现突出 50年期国债收益率下行2.75bp至2.10% 30年期下行1.75bp至1.98% [1] - 10年期国开债收益率下行0.7bp至1.84% 10年期国债收益率下行0.85bp至1.7560% [1] 资金面 - 央行开展4058亿元7天期逆回购操作 利率1.40% 当日5803亿元逆回购到期 单日净回笼1745亿元 [2] - 银行间市场资金面充裕 存款类机构隔夜回购加权利率降逾3bp至1.31%附近 [2] - 非银机构隔夜融入报价1.4% 七天期报价1.51-1.52% 较上日小幅下降 流动性重回宽松稳定 [2] 操作建议 - 债市对股市波动反应钝化 资金面转松推动情绪回暖 期债TL品种涨幅居前 [3] - TL2512合约基差收敛 TL2509-TL2512跨期价差继续回落 10年期国债利率1.78%-1.8%或成阻力位 [3] - T2512合约在107.4-107.6附近有支撑 建议期债逢回调轻仓试多 [3]