黄金价格波动 - 国际金价一度跌破3220美元/盎司 国内金价同步下跌至780元/克 创近几月新低 [2] - 价格下跌刺激年轻人购买热情 深圳水贝市场出现抢购现象 [2][4] 年轻消费者行为转变 - 年轻人从单纯消费转向资产配置 将黄金视为抗通胀工具 [4] - 偏好"低工费 高克重"产品 如投资金 金片 素圈手镯 每克工费仅加5元 [6] - 出现批量购买行为 例如一次性购买三块金片送礼 或为未来婚嫁囤货 [6] - 部分消费者通过代购价差获利 某手镯价格从1.5万降至1.3万节省2000元 [4] 黄金套利交易兴起 - 回收市场活跃 年轻投资者利用价差套利 某案例显示520元/克购入 750元/克回收 100克获利2.2万元 [6] - 套利行为被视作比股票 基金更稳定的投资方式 [6] 深圳水贝市场优势 - 全国最大黄金产业聚集地 涵盖工厂 批发商 工艺师全产业链 [8] - 提供1克至500克全规格现货 价格透明 支持锁价保真 [8] - 设立临时回收点 实现现场称重 实时报价 即时结算 流程效率远超传统珠宝店 [8] 行业消费趋势演变 - 消费动机从"买得起"转向"守得住" 体现风险对冲需求 [8][10] - 代际差异体现在资产认知层面 年轻人更关注实物资产的确定性 [10] - 市场功能扩展 从传统婚戒销售转型为理财战场 吸引计算金价浮动的投资者 [10]

黄金价格与矿业现状 - 金价达到历史新高 首次突破每盎司3500美元 名义和实际价格均创新高 [1] - 在澳大利亚和加拿大等主要生产国 以当地货币计价的黄金价格也创下历史新高 [1] - 黄金开采利润率目前处于50年来的最高水平 [1] 行业对冲策略 - 黄金生产商普遍抗拒对冲策略 仅在需要为新矿融资时才会考虑 [1] - 2025年第一季度生产商净对冲总量仅为5吨 通常与债务融资相关 [2] - 2024年第四季度对冲总量减少19吨 因矿商试图退出低于市价的对冲合约 [2] - 当前对冲总量约180吨 远低于本世纪初的3000吨水平 [2] 公司案例与高管观点 - Regis Resources约18个月前关闭了对冲头寸 称其严重拖累现金流 [3] - Northern Star Resources是少数维持对冲的同规模生产商 但近几个月未新增对冲 [3] - Westgold Resources于2023年结清对冲头寸 称当前是澳大利亚未对冲生产商的"伟大时代" [4] 行业未来动向 - 矿商正投资于矿山扩建或收购 为未来运营筑牢基础 [3] - 几乎没有证据表明矿商会积极新增对冲以防范下行风险 [3] - 世界黄金协会预计 由于投资者寻求追涨 对冲活动将保持有限 [3] 分析师观点 - 花旗分析师预计2025年金价将保持高位 但明后年可能下跌 [3] - 麦格理分析师指出 澳大利亚企业现金充裕且高管看涨金价 [2] - 当金价下跌时 行业可能面临是否重拾对冲需求的考验 [3]

报告行业投资评级 - 保险行业投资评级为增持（维持） [8] 报告的核心观点 - 5月以来新台币对美元大幅升值7%，对美元有较大敞口的中国台湾寿险业或面临不利影响；日本以美元为主的总外币敞口约为寿险业总资产的四分之一，2025年来美元贬值背景下寿险业盈利同样或受到不利影响 [2] - 考虑到中国台湾地区和日本寿险业的大规模外币敞口以及对冲举措，汇率波动或对其盈利造成较大影响 [6] 中国台湾寿险业情况 资产配置 - 截至2024年末，海外投资比例达70%，海外资产配置中美元资产或过半，其余分布在欧洲和亚太市场，资产类别以债券为主 [3] - 历史上高利率时代积累大量高负债成本保单，因台湾利率下滑、美国利率较高，为提高收益率，海外资产投资比例从2000年的5%提至2024年的70% [12] - 海外投资主要是债券等固定收益类资产，如国泰人寿2024年末外币资产中约88%为海外债券，国外固定收益投资主要在北美洲，占比52% [16] 外汇净敞口 - 虽大部分外汇敞口被对冲，但仍留较高比例净敞口，未对冲部分货币敞口主要在美元，如富邦人寿2024年未对冲汇率风险债券中近99%是美元风险 [19] - 2024年外汇净敞口处历史高位，富邦人寿2024年末海外证券配置未对冲部分占比约37%，外汇净敞口约为总投资资产的25% [19] 汇率风险对冲 - 对冲主要靠外汇互换、无本金交割远期等工具，针对债券和现金资产，但净汇兑损益始终亏损，与汇率变动幅度无明显相关 [22][23] - 2015 - 2024年间，外汇净损失占外币总资产比例在0.1% - 1.7%之间，多数年份在1%上下，美元新台币利差总体高于净汇兑成本 [25] - 2012年开始实行外汇价格变动准备金制度，截至1Q25末，累积余额为2836亿元，对汇率冲击有缓冲作用 [27] 近期影响 - 对冲成本受利差、汇率和对冲需求等影响波动大，新台币作为小型货币与美元互换时存在交易方向趋同、流动性不足问题，2025年新台币升值对冲成本明显提升 [30] - 2025年4月富邦、国泰净利润转负，或因美元贬值且对冲成本高，5月美元大幅贬值，对冲成本上升或产生较大净汇兑损失影响盈利 [31] 日本寿险业情况 资产配置 - 为提高收益率，20世纪末开始扩大海外证券投资比例，1995年海外证券投资占7.4%，2025年2月升至25% [36] - 海外投资以债券为主，2023年海外证券投资中债券占95%；以美元资产为主，2024年外币资产中美元资产占73% [38] 外汇净敞口 - 2023财年外汇净敞口接近13%，外国证券投资近一半得到对冲，在美元升值时外汇净敞口占比上升，目前处于历史高位 [43] - 以日本生命为例，2023年末外汇风险总敞口约25%，对冲比例约50%，外汇风险净敞口占比约12% - 13% [45] 汇率风险对冲 - 汇兑损益和对冲成本合并作为外汇投资成本，存在一定误差，对冲后净值可能对利润产生较大影响 [49] - 2023年之前，日元贬值时日本生命净汇兑损益占外币资产比例在 - 1.5%到1.5%之间，明治安田此前均为净汇兑亏损，2024年两家公司出现汇兑损失 [50] 对冲成本及近期影响 - 日元对冲成本和效果相对不可控，美日汇率对冲成本在2022年急速上升，2023 - 2024年保持高位 [54] - 当前美日对冲成本高且行业外汇净敞口不低，2025年年初美元贬值，可能对日本寿险业盈利产生不利影响 [59]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 日本央行年会开幕，日本 CPI 数据超预期，市场加大日央行后续加息预期，上周日本国债拍卖结果不及预期，日债收益率上升；20 年期美债拍卖遇冷，得标利率上升，在此背景下黄金价格依旧坚挺，显示出其对央行信用的对冲作用，仍是海外主权债券配置的替代品，中期上涨逻辑明确 [2] - 截至 5 月 20 日，COMEX 黄金管理基金净多持仓结束九周下降态势，增加 6402 手至 107629 手；COMEX 白银管理基金净多持仓上升 2112 手至 30445 手 [3] - 黄金策略建议持有多单，待价格显著回调后逢低做多，沪金主力合约参考运行区间 756 - 836 元/克；白银在联储明确鸽派表态时才有较强上涨动能，建议暂时观望，沪银主力合约参考运行区间 7804 - 8545 元/千克 [3] 根据相关目录分别进行总结 贵金属价格表现 - 沪金跌 0.23%，报 779.72 元/克，沪银涨 0.29%，报 8294.00 元/千克；COMEX 金涨 0.18%，报 3348.10 美元/盎司，COMEX 银跌 0.16%，报 33.59 美元/盎司 [2] - Au(T + D)收盘价 773.86 元/克，较前交易日跌 0.24%；Ag(T + D)收盘价 8239.00 元/千克，较前交易日跌 0.06% [4] - 伦敦金收盘价 3342.65 美元/盎司，较前交易日涨 1.79%；伦敦银收盘价 33.10 美元/盎司，较前交易日涨 1.13% [4] 其他市场数据 - 美国 10 年期国债收益率报 4.51%，美元指数报 98.95；TIPS 报 2.18%，较前交易日跌 0.91% [2][4] - 道琼斯指数跌 0.61%，标普 500 跌 0.67%，纳斯达克指数跌 1.00%，VIX 指数跌 7.72%；伦敦富时 100 跌 0.24%，东京日经 225 指数涨 1.00% [4] 金银重点数据 - COMEX 黄金收盘价 3357.70 美元/盎司，较 5 月 22 日涨 1.90%；成交量 23.81 万手，较 5 月 22 日涨 2.92%；持仓量 44.80 万手，较 5 月 22 日涨 1.62%；库存 1206 吨，较 5 月 22 日跌 0.01% [6] - SHFE 黄金收盘价 777.30 元/克，较 5 月 22 日跌 0.36%；成交量 53.95 万手，较 5 月 22 日跌 4.97%；持仓量 45.27 万手，较 5 月 22 日跌 0.76%；库存 17.25 吨，较 5 月 22 日持平 [6] - AuT + D 收盘价 773.86 元/克，较 5 月 22 日跌 0.24%；成交量 61.06 吨，较 5 月 22 日涨 26.82%；持仓量 208.36 吨，较 5 月 22 日跌 1.00% [6] - COMEX 白银收盘价 33.64 美元/盎司，较 5 月 22 日涨 1.39%；持仓量 14.15 万手，较 5 月 22 日涨 2.31%；库存 15449 吨，较 5 月 22 日跌 0.36% [6] - SHFE 白银收盘价 8280.00 元/千克，较 5 月 22 日涨 0.21%；成交量 92.59 万手，较 5 月 22 日跌 9.09%；持仓量 93.50 万手，较 5 月 22 日涨 1.90%；库存 957.38 吨，较 5 月 22 日跌 0.34% [6] - AgT + D 收盘价 8239.00 元/千克，较 5 月 22 日跌 0.06%；成交量 325.26 吨，较 5 月 22 日跌 12.69%；持仓量 3448.39 吨，较 5 月 22 日跌 0.17% [6] 金银内外价差 - 2025 年 5 月 26 日，COMEX 黄金连一 3357.70 美元/盎司，沪金近月 775.52 元/克，SHFE - COMEX 价差 - 0.04 元/克；LBMA 黄金价格 3342.21 美元/盎司，IAU9999 770.68 元/克，SGE - LBMA 价差 - 0.51 元/克 [58] - 2025 年 5 月 26 日，COMEX 白银连一 33.54 美元/盎司，沪银近月 8263.00 元/千克，SHFE - COMEX 价差 525.05 元/千克 [58]

人民币与中国股市 - 人民币兑美元每升值1%可推动中国股市上涨3%，主要受益于企业获利前景改善和外资流入增加 [1] - 非必需消费品、房地产和券商股在强势货币环境下通常表现优异 [1] 黄金与比特币 - 黄金比比特币更能有效对冲美元崩溃风险，因其波动性更低且与科技股相关性较弱 [1] - 比特币在过去三年中波动性更大，对回撤更敏感 [1] 港元利率 - 港元Hibor可能从近期跌势中反弹，因过剩流动性将被重新吸收 [1] - Hibor持续下跌需等到2026年美联储进一步降息时 [1] 新西兰货币政策 - 新西兰联储可能进一步降息25个基点，因国内数据回升减轻了快速降息压力 [2] - 央行指引语气可能不再充满忧虑，因关税战风险减弱 [2] 日元走势 - 日元应继续受到支撑，因日本通胀数据支持今年晚些时候加息预期 [2] - 日本央行加息预期独特，因其他G10央行都在降息 [2] 美国投资环境 - 美国可能失去"可靠投资目的地"地位，因共和党试图废除清洁能源激励措施 [2] - 政策不确定性或促使资本流向加拿大或欧盟等更稳定司法管辖区 [2] 黄金市场 - COMEX黄金期货年内涨幅超27%，站上3350美元/盎司上方 [2] - 避险情绪升温推动金价上涨，投资前景持续向好 [2][3] 中国债券市场 - 10年期国债利率有望跌至1.4%-1.5%水平，因需求强于供给 [4] 磷肥出口 - 1-4月磷酸一铵出口量同比下降75.7%，磷酸二铵下降85.3% [4] - 出口窗口期到来后，磷肥出口量有望回升并支撑价格 [4] 科技成长股 - 科技成长风格占优，建议关注机器人、人工智能、算力产业链等方向 [4] - 弱美元驱动的流动性外溢将利好中国科技资产 [4] 利率趋势 - 一年期定期存款利率跌破1%，利率下行是大势所趋 [5] - 需通过承担更多风险和多元资产配置应对利率下行 [5] AI算力 - Claude4系列模型具备连续7小时执行复杂任务能力，推理能力稳定 [6] - AI爆款应用有望从科研、编程等高价值场景率先解锁 [6] 港股市场 - 核心资产定价权可能逐步南移，因港股吸引力系统性提升 [7][9] - 港股流动性改善和资产质量提高推动A股公司密集赴港IPO [7][9] 券商板块 - 券商板块估值有望企稳回升，因政策面和流动性利好 [8][9] - 行业并购重组题材可能刺激板块表现 [8] 新疆电力 - "十五五"末期新疆年发电量有望达9000亿千瓦时 [10] - 新能源发电占比有望超40%，外送电量或接近翻倍 [10] A股配置 - 建议关注大金融、消费板块和泛科技主线 [11] - 市场短期或维持"上有顶、下有底"的震荡格局 [11]

黄金价格短期利多因素 - 美国财政危局、美元弱势和实物需求旺盛被视为短中期利多因素 [1] - 全球贸易形势变化成为黄金上涨重要推手 中美谈判后金价回撤6% 但特朗普关税反复使市场焦虑卷土重来 [1] - 花旗将三个月金价目标调回至3500美元 但长期前景面临挑战 [1] 花旗对黄金价格的预测 - 花旗预测未来三个月黄金目标价3500美元 高于5月12日设定的3300美元 因特朗普威胁对欧盟征收50%关税 [2] - 花旗对黄金长期前景谨慎 因美国中期选举和美联储降息可能解除股票风险 且个人家庭黄金持有量达50年最高 [2] - 花旗2023年起对黄金持乐观态度 2025年4月首次上调目标价至3500美元 后因贸易紧张缓解短暂下调 [2] - 花旗预计2025年下半年金价在3100-3500美元区间震荡 视为战术定位机会 [2] 黄金需求分析 - 全球GDP约0.5%用于黄金 达近半世纪最高比例 因不确定性推动投资流入 中印金饰需求保持弹性 [3] - 黄金ETF有充足增持空间 实物市场(珠宝、金条、金币)消费需求坚挺 [4] 其他机构观点与市场动态 - 金价年内累计上涨超20% 因特朗普关税政策和地缘政治不确定性 [4] - 麦格理认为美国预算恶化或推升通胀 黄金作为对冲工具吸引力增强 三季度或创历史新高 [4] - 穆迪下调美国长期发行人评级至Aa1 警告财政赤字将推高债务负担 30年期美债收益率达2023年10月以来最高 [4] - 特朗普政策或削弱美元 法兴银行称其意图重建贸易框架支持更便宜美元 黄金与美元呈反比关系 [5][6] - 4月22日COMEX黄金近月合约触及3509.90美元纪录高点 同日美元指数跌至98.278点 为2022年3月以来最低 [6] - Global X指出黄金与美元反向关系极高 美元疲软推动金价上涨 黄金成为有效多样化工具 [6] - Zaner Metals预计金价在3200-3500美元盘整 基本趋势仍积极 几周内或测试3500美元 [6]

恒瑞医药暗盘涨了32%+。暗盘前，有朋友问我啥策略，老实说没啥策略。有点像《功夫熊猫2》中，悍娇虎：你的作战计划是什么？阿宝：第一步是救你 们。悍娇虎：那第二步呢？阿宝：老实说，我还没想那么远。 其次是收益率。假如你的对冲盈利了，恭喜。你的空单是用购买力上的还是用现金上的，收益率会差一倍。逻辑很简单，同样赚10元，你是用了100元去赚这10元，还 是用了200元去赚这10元？最后就是时间成本了，做空要给利息的，大约是每个月0.8%，所以笔者的想法是，一个月内解决战斗。盈亏都认了。截止上周五收盘，宁 德时代的溢价缩窄至10%+。 有个好朋友周末来问我，接下来研究啥？我，说人话就是，打新应该学狮子，用大部分的时间思考（乘凉，打盹，嬉戏，甩尾巴）只用小部分的时间在屏息 凝神，靠近猎物，全速奔跑，奋力一搏。有些新股，我PASS了，不是看好，也不是看淡，就单纯没看。 坏消息是：新股太多，无法一一研究清楚。好消息是：这都无所谓。笔者复盘今年以来的港股打新，如果赚了100元，其中85元来自恒瑞医药+宁德时代+蜜 雪冰城+映恩生物，以至于绿茶集团，博雷顿，古茗，霸王茶姬，布鲁可等赚的或亏的都无所谓了。重点不是对了或错了，而是 ...

以下文章来源于青鸟消费 ，作者黄晓军 青鸟消费 . 黄晓军，10年研究300+消费品牌，聊老板八卦也聊经营方法。 本文来自微信公众号： 青鸟消费Talk ，作者：黄晓军，头图来自：视觉中国 看到一个消息，国内咖啡奶茶出海都势如破竹，但库迪咖啡却在新加坡关店了。 墨腾创投表示，库迪在新加坡市中心的小印度Tekka Place店、政府大厦店都永久关闭。 而它在新加坡的第一家店，City Link城联广场店也不见了，反而是一点点奶茶在店址搞装修。 一 国内似乎也不好过。 前不久库迪开便利店，大家讨论最多的就是说"讲故事"。 看到一个自媒体为库迪总结的开店逻辑，大概是以前的便利店为什么消费者非去不可，因为有香烟。 而现在年轻人不咋抽烟了，但咖啡可以啊——反正都是成瘾性的东西。 年轻人到便利店买杯咖啡，等咖啡的时候估计会看上便利店的其他东西，顺便买点。 我们先不去争论逻辑是否正确，就算是这样，买咖啡的库迪能不能做好便利店？这其实是要打问号 的。 从2016年开始，国内开始上演便利店泡沫，而下还能叫上名的，也就只有便利蜂还活着，并且被传 活得并不滋润。 二 为什么讲故事？一个做行研的老哥@王永庆行研 解释说，是新店养老店 ...

货币体系中的黄金角色 - 黄金作为全球贸易的"通用语言"，19世纪末超50国加入金本位，美国1900-1913年物价涨幅仅0.6% [2] - 1971年后黄金仍以"最后担保人"身份影响货币信用，各国央行持有超3.5万吨黄金储备，占外汇储备15% [2] - 中国连续12年增持黄金，俄罗斯在制裁后黄金储备占比从17%升至23%，体现"去美元化"趋势 [2][8] 经济周期对冲工具 - 1971-2021年美元购买力下降85%，黄金价格上涨43倍，年均回报率7.6%，远超美股美债 [3] - 2008年金融危机期间标普500暴跌38%，黄金逆势上涨5.7%；2020年新冠危机中黄金涨幅达25% [3] - 2025年地缘冲突推动黄金ETF一季度流入226吨创纪录，中国黄金ETF资金流入达2021年以来新高 [3][8] 金融体系多层次价值 - 2025年一季度全球央行净购金超300吨，中国连续6个月增持至7377万盎司，占外汇储备仅4.3% [5] - 全球最大黄金ETF（SPDR Gold Shares）管理资产超580亿美元，区块链技术催生数字黄金代币实现24小时流通 [5] - 黄金与股票、债券低相关性使其成为组合风险分散核心，2025年一季度全球黄金ETF资产管理规模达3450亿美元 [5] 工业与科技应用 - 2024年全球科技用金需求达326吨，5G设备、AI芯片及量子计算机依赖黄金导电性 [5] - 医疗用金市场规模达1.39亿美元，预计2031年突破4亿美元，年复合增长率16.6% [5] - 光伏产业年需求量突破120吨，氢能源催化剂研发开拓新应用场景 [5] 地缘政治映射 - 俄罗斯受制裁后黄金储备占比从17%升至23%，中国、印度推动以黄金为锚的跨境结算体系 [8] - 2025年5月中美关税削减使黄金避险溢价从350美元/盎司回落至80美元，历史冲突期间黄金平均涨幅达23% [8] 技术革新 - 区块链溯源技术提升黄金交易透明度，2025年开采综合成本约1500美元/盎司，较2020年下降12% [8] - 数字黄金债券如年息4.8%+金价涨幅产品吸引机构投资者 [8]

VIX 低位调整，SKEW 急涨预警极端风险 [Table_ReportTime] 2025 年 5 月 24 日 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 [Table_FirstAuthor] 于明明 金融工程与金融产品首席分析师 执业编号：S1500521070001 联系电话：+86 18616021459 邮 箱：yumingming@cindasc.com 证券研究报告 金工研究 [T金工ableReportType] 点评报告 于明明 金融工程与金融产品 首席分析师 执业编号：S1500521070001 联系电话：+86 18616021459 邮 箱：yumingming@cindasc.com 崔诗笛 金融工程与金融产品 金融工程分析师 执业编号：S1500523080001 联系电话：+86 18516560686 邮 箱：cuishidi@cindasc.com 孙石 金融工程与金融产品 金融工程分析师 执业编号：S1500523080010 联系电话：+86 18817366228 邮 箱：sunshi@cindasc.com [Table_ ...