2025 年 6 月 4 日星期三 地址： 电话： 重庆市江北区金沙门路 32 号 23 层； 023-67070250 上海市浦东新区世纪大道 210 号 10 楼 1001； 021-50591197 1 市场有风险 投资需谨慎 | | 日 水 | | | --- | --- | --- | | 国债: | | 4 | | 股指: | | 4 | | 贵金属: | . | C T | | 螺纹、热卷: | | ( | | 铁矿石: | | ( | | | 焦煤焦炭: . | 1 – | | 铁合金: | | ا ے | | 原油: | | 8 | | 燃料油: | .. | | | 合成橡胶: | | C | | 天然橡胶: | | C | | PVC: | .. | | | 尿素: | .. 10 | | | 对二甲苯 PX: | ... 11 | | | PTA: | . | | | 乙二醇: | . | | | 短纤: | .. | | | 瓶片: | .. | | | 纯碱: | .. | | | 玻璃: | .. | | | 烧碱: | .. | | | 纸浆: | . | | | 碳酸锂: | ...

黄金市场趋势分析 - 西南期货认为"逆全球化"和"去美元化"大趋势利好黄金的配置价值和避险价值，贵金属长期牛市趋势有望延续[1] - 经合组织下调2025年美国经济增长预期从2.2%降至1.6%，2026年预计为1.5%，全球增长预期降至2.9%，通胀升至3.2%[1] - 美联储今年或维持利率不变，贸易壁垒和政策风险将显著影响增长前景[1] 黄金价格驱动因素 - 光大期货指出国际黄金价格上涨主要因全球贸易摩擦加剧和地缘冲突担忧[2] - 特朗普表示将上调钢铁和铝关税，欧盟和巴西准备实施反制措施[2] - 金价上涨对银价推动作用明显，因金银比回归预期[2] 短期市场动态 - 申银万国期货表示关税及地缘冲突消息令金银节日期间强势走高[2] - 市场处于关注关税谈判成果和经济数据反馈阶段，短期可能缺乏明显利多驱动[2] - 美元短期反弹可能令黄金调整延续，但逢低买盘会提供支撑[2] 季节性因素与美元影响 - High Ridge Futures指出黄金市场正进入"夏季低迷期"，交易活跃度可能下降[2] - 黄金短期波动与美元走势、国际贸易局势及宏观经济数据密切相关[2] - Bannockburn Global Forex LLC认为美元短期强势限制了黄金上行空间[3] 机构操作建议 - 西南期货建议考虑做多黄金期货[1] - 光大期货认为黄金中长期上涨格局未变，但短期突破阻力位存在不确定性[2] - 需警惕美欧关税战升级态势将助推贵金属价格[2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 5月中美达成关税暂缓执行协议，贸易回暖带动国内供需和制造业PMI回升，但新订单指数仍处景气线下，企业扩产意愿不强，价格走低，外需改善对景气提振有限，美国逆全球化政策有长期负面影响，国内财政与促内需政策缓和空间有限，稳增长政策将持续发力 [3][26] 根据相关目录分别总结 出口边际改善，制造业景气回升 - 制造业PMI回升，环比升幅大于季节性，5月为49.5%，较上月升0.5个百分点，低于过去五年同期均值，仅高于2023年同期，中美贸易回暖使进口和新出口订单指数分别升高3.7和2.8个百分点，但美国逆全球化政策影响持续负面，国内制造业面临压力，稳增长政策将持续发力 [12] - 制造业PMI各分项指数升多降少，13个分项中9项升高、4项下降，上升幅度较大的为新出口订单、进口订单，仅生产经营活动预期、生产处于扩张区间 [14] - 价格指数连续三个月下降，但降幅收窄，5月主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为46.9%和44.7%，较上月降0.1个百分点 [16] - 产成品库存被动下降，原材料库存指数为47.4%，较上月升0.4个百分点，产成品库存指数为46.5%，较上月降0.8个百分点，采购量指数为47.6%，较上月升1.3个百分点，企业扩产意愿有所提升 [16] - 生产重回扩张，生产指数为50.7%，较上月升0.9个百分点，新订单指数为49.8%，较上月升0.6个百分点，农副食品加工等行业供需两端增长快，纺织等行业产需释放不足 [19] - 大型企业PMI升至临界点以上，为50.7%，较上月升1.5个百分点，中型企业景气回落，为47.5%，较上月降1.3个百分点，小型企业景气改善，为49.3%，较上月升0.6个百分点 [19] - 高技术制造业延续扩张，PMI为50.9%，连续4个月扩张，装备制造业和消费品行业PMI分别为51.2%和50.2%，较上月升1.6和0.8个百分点，高耗能行业PMI为47.0%，较上月降0.7个百分点 [20] 服务业景气微升，建筑业景气下降 - 非制造业景气水平回落，5月商务活动指数为50.3%，较上月降0.1个百分点，仍处扩张区间，环比弱于季节性 [22] - 服务业景气回升，商务活动指数为50.2%，较上月升0.1个百分点，假期消费相关行业和邮政等行业景气升高，业务活动预期指数为56.5%，较上月升0.1个百分点 [22] - 建筑业景气下降，商务活动指数为51.0%，较上月降0.9个百分点，土木工程建筑业商务活动指数为62.3%，较上月升1.4个百分点，业务活动预期指数为52.4% [23][24] - 综合PMI产出指数小幅回升，5月为50.4%，较上月升0.2个百分点 [24] 景气边际回升，政策仍需发力 - 5月中美贸易回暖带动国内供需和制造业PMI回升，但外需改善对景气提振有限，美国逆全球化政策有长期负面影响，国内财政与促内需政策缓和空间有限，稳增长政策将持续发力 [3][26]

报告核心观点 - “逆全球化”背景下黄金投资框架生变，央行等资产配置需求增加利于金价长期上涨，看好特朗普任期内金价涨至4500美金/盎司以上；铜短期谨防需求透支回调风险，长期看好供需格局改善；铝25H1需求高增长，三季度或走弱但价格跌幅有限，25H2 - 26年利润有望再扩张；钢铁25年供给侧优化或重启，铁矿供需趋松，钢价上行空间有限但行业利润有望改善 [2] 黄金 边际定价逻辑 - 原有世界秩序打破，全球资产配置“去美元”化，不同时期黄金投资框架受不同因素主导，2022年以来央行加大购金规模，实际利率框架影响力弱化，央行购金成主导因素，关税阶段性变化不改变央行长期购金逻辑 [15][21][25] - 2025年以来关税扰动加速全球资产重新配置，黄金因高回报、高流动性和低相关性受青睐，且供应相对稳定，未来需求或超供给，实物供不应求加速金价上涨 [33][34][36] 中长期判断 - 美国通胀预期、财政赤字、降息预期利好黄金，看好特朗普任期内金价突破4500美金/盎司 [38] - 关税或抬升并推高通胀预期，利好黄金 [39] - 美国财政赤字难收窄将推升金价 [43] - 2025H2美有望落地降息，对金价形成支撑 [47] - 多重驱动下，预测25/26/27年金价每年高点收益率分别为32.8%/16.4%/6.7%，特朗普任期内国际黄金现货价有望突破4500美金/盎司 [49] 铜 长期 - 铜供需格局趋好，生产扰动多、资源稀缺、对价格反应滞后使铜矿供给约束性强，再生铜供给受关税预期等扰动，新能源、AI等驱动需求景气度高，坚定看好长期铜价上行 [51][54][55] 短期 - 2025年铜价交易主线基于基本面，短期价格居高因出口、旺季等需求好，2025H2谨防需求透支风险，8000 - 9000美金/吨或为支撑位 [58][59][61] 铝 长期供需 - 国内产能接近天花板，海外新增产能有限，预计25/26年国内电解铝产量增速分别为1.5%/0.3% [64] - 25年光伏需求前高后低，汽车、电力高景气带动铝需求稳定增长，预期25/26年铝需求增速分别为2.9%/3.2% [68][71] - 长期供需走向短缺，预期25/26年国内铝元素供应增速分别为2.5%/3.1%，2025/2026年国内电解铝供需平衡分别为 - 15/-21万吨，维持铝价远期乐观判断 [81] - 氧化铝供给偏松，25年下半年价格或低位震荡，中长期偏弱，看好25H2 - 26年电解铝环节利润再扩张 [82][83] 短期节奏 - 废铝供给紧张、光伏抢装及出口需求支撑上半年电解铝需求，6 - 8月需求或走弱，对铝价形成短期压制 [89] - 三季度需求走弱，但废铝作为边际成本支撑铝价，下跌空间有限，建议精废价差低位关注电解铝板块标的 [97] 钢铁 25年钢铁行业或重启供给侧优化 - 中国钢铁行业产能过剩常态化，2025年或重启供给侧优化，若粗钢减产3000 - 5000万吨，粗钢吨利润或改善至200 - 400元，2025Q1粗钢吨利润已改善至81元，仍有提升空间 [105][106][107] 25年铁矿供需格局恶化 - 2025年铁矿供需恶化，矿价或下降，MB（62%）铁矿年均价格或跌至$90 - 95/t，铁矿成本下跌让利粗钢或达172 - 232元/吨，矿价下跌限制钢价上行空间 [114][116]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 端午节前金价震荡下行，端午节期间地缘政治风险升级、美国贸易政策升温推升金价 [3][27] - 贸易政策方面，5月30日特朗普表示6月4日起将钢铁和铝进口关税从25%提至50%，还威胁7月9日对欧盟加征50%关税，引发全球贸易战担忧 [3][10][27] - 地缘政治方面，俄乌冲突加剧、中东局势紧张、印巴边境有冲突，避险情绪升温 [10] - 中短线金价波动受宏观经济数据和消息面主导，美国政策有效性弱，金融市场对其敏感度或下降，可关注纽约金3400美元一线多空博弈 [3][27] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 周度走势：展示美元指数联动图 [7] - 指标涨跌幅：6月2日较5月23日，COMEX黄金涨1.45%、COMEX白银涨3.83%、美元指数跌0.44%、美元兑离岸人民币涨0.53%、美原油连续涨2.07%、COMEX金银比跌2.30%；SPDR黄金ETF持仓增加10.61，iShare黄金ETF持仓减少2.02 [8] 贸易政策和地缘政治升温 - 地缘政治和贸易政策在端午假期升温推动金价上行，纽约金触及3400美元关口 [10] - 地缘政治方面，俄乌、中东、印巴边境冲突均有升级 [10] - 贸易政策方面，特朗普宣布提高钢铝关税并威胁对欧盟加征关税，白宫表态誓保关税 [10] - 上周美股震荡运行，宣布提升钢铝关税后股市表现强势，权益市场不悲观 [12] 其他指标追踪 - CFTC持仓：5月27日较上周，多头持仓变动 -3975张，空头持仓变动 -14178张，多头净持仓变动10203张；2月以来COMEX黄金净多头持仓持续下降，5月下旬开始回升 [16][17] - 黄金ETF：一季度全球主要黄金ETF持仓上升明显，4月以来增持速度放缓，5月下旬黄金ETF开始攀升，白银ETF上升明显 [20][21] - 金银比值：4月下旬黄金冲高回落，金银比值随之高位回落，白银短期或补涨，整体金银比价或维持强势 [23] - 美债利差：4月下旬以来，10 - 2美债利差持续收窄，因2年期美债收益率随美联储鹰派走强 [25] 结论 - 重复核心观点，强调关注纽约金3400美元一线多空博弈 [27]

文/中央财经大学绿色金融国际研究院首席经济学家 刘锋 本 文 聚 焦 2 0 2 5 年 全 球 贸 易 格 局大变 革 背景 下， 逆 全球 化 与 " 对 等 关 税"政策对全球资产配置的深远影响。通过剖析传统资产配置理论面 临的挑战，基于"三重框架+五维穿透"理论体系，深入探讨资产配置 新逻辑，从多维度阐述全球资产配置范式重构、投资者应对策略及 未来资产价格驱动逻辑变革，为投资者在复杂多变的市场环境中提 供理论指引与实践参考。 在全球化进程中，全球资产配置曾是投资者获取稳定收益、分散风险的重要手段。然而近年来， 逆全球化趋势加剧，美国的"对等关税"举措给全球经济和金融市场带来巨大冲击，对华加征关税 的"对等报复"措施成为全球产业链、价值链重构的关键催化剂。这一举措不仅是贸易政策的重大 单边转向，更使得全球经济环境变得错综复杂。 在此背景下，传统资产配置理论遭遇前所未有的挑战，原有的风险评估、收益预期和资产定价逻 辑亟待更新。深入研究逆全球化重构与"对等关税"冲击下的全球资产配置新范式，对于投资者规 避风险、实现资产保值增值，以及金融市场的稳定发展具有重要的理论与现实意义。本文基 于"三重框架+五维穿透" ...

据《日经亚洲》报道，日本总务省正计划在海外测试一款全新的光纤网络"通用作业系统"。日本方面声 称，该计划旨在摆脱对华为等中国制设备的依赖，为各国提供一个价格亲民、技术中立的替代方案。 然而，抛开这冠冕堂皇的虚伪理由，其背后隐藏的真实意图和可能产生的影响，却值得深入剖析。 这款网络作业系统（NOS），是安装在光纤传输设备或路由器里的核心操作管理软件，肩负着控制光信 号收发的重任。日本的构想看似"美好"：将这个系统搭配非中国大陆制造的通用传输设备，再向全球用 户收取使用费。 该测试计划来势汹汹，计划在今年财政年度启动，范围涵盖亚洲、欧洲、北美、南美和非洲等十多个国 家，试图通过当地电信公司评估其效能和兼容性，从而打开全球市场。 文/黄海峰的通信生活 然而，理想很丰满，现实却很骨感。日本的如意算盘在诸多挑战面前，显得有些苍白无力。 其一，该软件系统涉及多厂商合作制造，一旦出现问题，责任认定将成为棘手难题，目前相关方仍在艰 难协调之中。与此同时，有关单位还需努力缓解各方对系统稳定性的深深担忧。毕竟，在竞争激烈的全 球光纤网络市场，稳定性和可靠性是客户选择产品的关键考量因素。 其二，从市场格局来看，日本想要"另起炉灶" ...

·西南期货：贵金属的长期牛市趋势有望延续 ·绿光资本（Greenlight Capital）创始人大卫·艾因霍恩（David Einhorn）在一次谈话中表示，随着美元失 去作为世界储备货币的信誉，继续看好黄金的上行潜力。他解释说，美国的赤字可能会恶化，他认为这 将阻碍经济增长。他解释说，美国货币和信贷政策过于激进，构成了真正的风险。因为美国的赤字可能 会恶化，这将阻碍经济增长，且考虑到预算形式的严峻和通货膨胀，都支持做多黄金。季度收益报告显 示，绿光资本在第一季度实现了8.2%的净回报，同时其持有黄金配置则上涨了19%。 ·VanEck黄金与贵金属基金组合经理伊马鲁·卡萨诺瓦（Imaru Casanova）的分析显示，尽管金价从历史 高点3500美元回落，但市场基础仍然稳固。他解释说，当前金价在3000美元上方构建了坚实的支撑平 台，近期的回调属于健康的技术性调整。全球资产管理规模中仅有约1%配置于黄金相关资产，这一比 例远低于历史峰值水平。如果黄金ETF持仓量能够回升至2020年峰值水平，可能为金价带来额外的600 美元／盎司上涨空间。基于此，该机构预测，2025年金价有望挑战4000美元大关，而在更长的 ...

关税政策已在美国国内引发广泛反弹。企业层面，12 个州联合起诉特朗普政府，指控其关税政策 "颠覆宪法秩序"。纽约州总检察长利蒂希娅・詹姆斯直 言："总统没有权力随心所欲地提高税收"。美国消费者技术协会警告，若关税持续，2025 年该行业购买力将下降 900 亿至 1430 亿美元，笔记本电脑、智能 手机等产品销量可能暴跌 37%-68%。汽车行业首当其冲：斯泰兰蒂斯集团因关税成本暂停北美工厂生产，解雇 900 名工人。 民生层面，关税直接推高物价。耶鲁大学预算实验室研究显示，特朗普的关税政策使 2025 年美国通胀率上升 2.3%，每个家庭年均损失 3800 美元，皮革、 外套等商品价格涨幅超 15%。密歇根大学消费者信心指数从年初的 64.7 暴跌至 5 月的 50.8，创 2020 年以来新低，显示民众对经济前景的悲观情绪加剧。沃 尔玛首席执行官道格・麦克米利恩指出，消费者已出现 "月底前钱花光" 的现象，被迫转向廉价品牌。 政治层面，国会内部裂痕扩大。共和党参议员查克・格拉斯利联合民主党提出《2025 贸易审查法案》，要求总统加征关税需国会批准，并在 60 天后自动失 效。尽管特朗普威胁否决该法案，但已 ...

黄金价格近期波动 - 5月15日盘中金价大幅跳水，现货黄金最低下探至3120美元/盎司，日内跌幅接近1.8%；COMEX黄金期货一度跌超2%，最低触及3123美元/盎司 [2][3] - 上个月现货黄金最高涨至3500美元/盎司，短短两周内价格下跌近400美元/盎司 [3] - 当前黄金价格已回吐对等关税实施期间的涨幅 [4] 黄金长期牛市的核心驱动因素 - 全球经济复苏不及预期，美国、欧洲和东大GDP增长率不高且增长预期被调低 [10] - 地缘冲突加剧，2022年俄乌冲突和2023年中东动荡推动资金避险需求 [11] - 全球央行持续增持黄金，过去3年每年购入超1000吨黄金 [12] - 美元信用下滑是根本因素，穆迪调低美国主权信用评级，美债收益率突破4.5% [13] - 黄金与美元走势呈现明显负相关性，成为美元信用危机的替代资产 [14] 黄金历史表现与未来展望 - 2022年7月启动的黄金牛市从1900美元/盎司涨至3100美元/盎司，涨幅达63% [6][8] - 2008年金融危机期间黄金从1030美元跌至680美元后三年飙升至1920美元 [16] - 2020年疫情后黄金冲上2000美元后回调，几年后站上2300+美元高位 [17] - 央行持续增持黄金是牛市最明显信号，建议投资者长期配置黄金资产 [17][18][19] 资产配置建议 - 现阶段黄金属于进取型资产，价格波动较大但长期看好 [21] - 建议投资者将部分资金配置黄金，五年收益率可能高于股票基金 [20] - 同时应配置部分稳定收益资产以对冲不确定性风险 [23]