宏观环境与市场格局 - 市场处于宏观政策预期与产业基本面博弈的震荡调整格局，短期价格承压但下跌空间有限，中期有望随冬储需求释放和政策利好落地迎来阶段性反弹 [2] - 海外市场焦点在于美联储降息预期，若落地将改善全球大宗商品情绪和风险资产表现 [2] - 国内市场焦点在于中央经济工作会议临近带来的稳增长政策预期升温，为黑色系商品提供情绪支撑，但尚未转化为产业端实质性需求改善 [2] 供应端分析 - 国内焦煤产量增长受限，截至2025年11月27日，523家样本矿山核定产能利用率为86.0%，环比下降0.9个百分点，原煤日均产量为191.3万吨，环比减少2.1万吨 [3] - 安全环保检查与“查超产”政策持续，年底煤矿完成年度生产任务后生产积极性不高，国内供应短期内难以大幅增长 [3] - 进口端压力凸显，蒙煤年底冲量预期强烈，甘其毛都口岸监管区库存增至280万吨以上，蒙五原煤成交价降至970元/吨附近，澳煤集中到港进一步补充供应，对国内价格压制明显 [3] 需求端分析 - 下游需求疲软，钢厂因钢材需求季节性走弱及利润亏损加剧，12月检修计划增多，截至11月末铁水产量降至234.68万吨，环比减少1.6万吨，预计12月仍会小幅下降 [4] - 铁水产量下滑导致钢厂对焦煤采购需求减弱，多数采取按需采购策略 [4] - 焦炭市场提降影响焦煤需求，11月28日钢厂开启焦炭首轮提降50~55元/吨，市场预期后续仍有1~2轮提降，焦化企业利润预期差，对焦煤采购更趋谨慎 [4] 库存、现货与市场状态 - 库存结构显示上游煤矿与洗煤厂累库明显，下游独立焦化厂去库，钢厂库存小幅波动，表明市场需求承接能力不足 [5] - 现货市场采购情绪谨慎，交易活跃度不高，竞拍流拍率较高，下游以消化自身库存和刚需补库为主，投机需求受抑制 [5] - 按蒙五原煤计算的焦煤仓单价格在1150~1180元/吨，现货已升水焦煤2601期货合约，期货盘面对现货利空已计价，市场处于“估值到位但时间未到”状态 [5] 行情展望 - 短期行情受铁水产量下降、焦炭提降落地、进口煤持续到港等因素压制，价格仍有压力，但鉴于估值偏低和现货底部支撑强，进一步下跌空间有限 [6] - 中期随着中央经济工作会议召开释放政策信号，宏观预期有望改善，同时焦煤价格下跌后补库性价比显现，冬储需求预计在12月中旬后逐步释放 [6] - 国内煤矿低产量状态难以改变，焦煤供需格局将逐步向紧平衡转变，2605合约有望迎来阶段性反弹行情 [6]

人民币汇率近期表现 - 10月后美元指数反弹但人民币兑美元汇率总体走强 [1] - 12月3日离岸人民币盘中突破7.06达到14个月高点 [1] - 近期离岸人民币汇率表现强于中间价和在岸汇率显示市场对人民币升值预期升温 [1] 人民币汇率走强驱动因素 - 近期美联储降息预期的下修基本到位 [1] - 中国出口增长保持强劲 [1] - 春节前结汇高峰来临 [1] 对人民币汇率未来走势的预测 - 人民币升值有望渐入佳境 [1] - 维持2026年底美元兑人民币汇率6.82的预测 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 黄金短期偏弱、中期震荡、日内震荡偏弱建议观望，因降息预期升温且俄乌趋于缓和 [1] - 铜短期、中期和日内均为强势建议长线看强，因宏观宽松和矿端减产 [1] 根据相关目录分别进行总结 黄金 - 本周沪金冲高回落，在960关口遇阻，11月下旬以来金价上行源于美联储降息预期升温、美元指数回落，当前市场预期12月美联储降息概率近90%上升空间有限，黄金走势偏弱因市场风险偏好回升，金银比和金铜比下行 [3] - 可持续关注美联储12月议息会议，技术上关注纽约金4200美元关口支撑 [3] 铜 - 本周沪铜持续增仓上行，主力期价站上9万关口，宏观上降息预期升温利好有色，12月降息概率近90%美元指数走弱 [4] - 产业上国内电解铜社库去化，下游接受度上升，伦铜和沪铜现货升水均走强，技术上铜价增仓突破9万关口短期上行动能强 [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 沪银期货可做空，有宏观面利好消退、技术面显回调信号、资金与供需暗藏变数三个逻辑 [3][4] - 股指期货操作上以高位震荡对待 [8] - 黄金处于复杂震荡过程，不宜追涨杀跌 [12] - 铁矿维持宽幅震荡思路，高抛低吸 [14] - 玻璃震荡偏空看待 [17] - 焦煤把握多的机会 [20] - 纸浆在国内春节旺季结束前，可回调逢低买入 [23] 根据相关目录分别进行总结 沪银期货看空逻辑 - 宏观面：沪银上涨依赖美联储降息预期，美国经济数据向好会降温降息预期并推动美元走强，压制银价，且当前降息预期已大量体现在涨幅中，利好兑现后易触发价格回落 [3] - 技术面：上涨后沪银易超买，KD值进入80以上区域拐头、MACD顶背离等是做空信号，价格触及布林带上轨或与短期均线乖离过大时回归需求强烈，高位出现长上影线、价涨量缩等情况说明上涨动能不足，适合轻仓试空 [3] - 资金与供需：前期暴涨使获利了结需求强烈，持仓量上涨时大幅减少意味着资金撤离，沪银高波动难持续，波动率回落可做空获利，矿产银供应后续或回升，缓解供需紧张 [4] 股指期货 - 今日上午震荡下午冲高，沪指表现较弱，双创指数下午走势较强，调整是否结束需进一步确认，操作上以高位震荡对待 [8][9] 黄金 - 目前处于复杂震荡过程，预计仍将持续一段时间，策略上不宜追涨杀跌 [12] 铁矿 - 随着西芒杜项目投产，供应宽松预期进一步发酵，需求端终端除出口尚有余温外，地产基建尚在寻底，内需支撑偏弱，技术面维持宽幅震荡思路，高抛低吸 [14][15] 玻璃 - 日融下滑，本周再度去库，主要驱动在于政策端刺激政策以及反内卷政策对供给侧的出清，日线级别连续收阴，震荡偏空看待 [17][18] 焦煤 - 下游企业采购态度偏谨慎，库存低位运行，以刚需采购为主，供应端部分煤矿因井下原因减产，整体供应偏紧，把握多的机会 [20] 纸浆 - 加拿大BC省年产38万吨的狮牌浆厂12月起永久性停产，占商品漂针浆产能约1.5%，芬林芬宝旗下65万吨的Rauma纸浆厂临停1个月，受国外浆厂减产、交割品资金博弈因素影响，盘面大幅上涨，在国内春节旺季结束前，可回调逢低买入 [23]

国际宏观 - 美国上周首次申请失业金人数显著下降，截至11月29日当周减少2.7万人至19.1万人，创下2022年9月以来最低水平，市场预期为22万人 [7] - 市场对美联储降息预期持续升温，芝商所美联储观察工具显示下周降息概率已达87% [7] 企业资讯 - Meta高管讨论在明年将元宇宙部门（包括Horizon Worlds和Quest VR部门）的预算削减高达30%，相关削减可能包括裁员，最早在2026年1月进行 [8] - 微软宣布自2026年7月起，将在全球范围上调面向商业和政府客户的Office办公软件订阅价格 [9] - 大宗商品贸易巨头摩科瑞因预期供应短缺，计划从伦敦金属交易所的亚洲仓库提取大量铜，已于12月2日取消仓单，预定提取超过4万吨铜，按当前价格计算价值约4.6亿美元 [9] 机构观点 - 世界黄金协会展望2026年，认为金价可能维持区间震荡，在“恶性循环”情景下，金价或较当前水平上涨15%至30%，而在“再通胀回归”情景下，金价可能面临5%至20%的回调压力 [10] - 高盛认为近期铜价上涨基于对未来供应紧张的预期，预计当前突破每吨11000美元的行情不会持续，2026年铜价将在10000至11000美元区间震荡，真正的铜短缺预计要到2029年才会出现 [10] 市场回顾 - 北京时间12月5日，日韩股市低开，日经225指数跌0.98%报50530.34点，韩国综合指数跌0.12%报4023.50点 [6] - 当地时间12月4日，美股三大指数窄幅震荡收盘涨跌不一，标普500指数涨0.11%报6857.12点，纳指涨0.22%报23505.14点，道指跌0.07%报47850.94点 [6] - 欧洲三大股指12月4日全线上涨，英国富时100指数涨0.19%报9710.87点，法国CAC40指数涨0.43%报8122.03点，德国DAX指数涨0.79%报23882.03点 [6]

11月市场表现与12月展望 - 11月螺纹钢市场弱势运行 螺纹钢主力2601合约月末报收3110元/吨 月度微涨0.13% 华东现货价格报3250元/吨 月度上涨0.69% [2] - 分析认为12月螺纹钢走势存在阶段性反弹的可能 [2] - 12月市场运行逻辑预计将从基本面的弱现实转向宏观面的强预期 叠加限产、冬储及成本支撑等因素 阶段性反弹格局可能延续 [8] 偏弱的基本面 - 11月市场焦点转向基本面 螺纹钢表观消费从10月底的232.18万吨回落至11月中旬的216.37万吨 [3] - 钢厂亏损引发整个产业链负反馈 11月下旬股市回调进一步带动螺纹钢市场走弱 [3] - 全国247家钢厂中盈利钢厂占比下降至35.06% 长流程钢厂仍处亏损状态 主动减产意愿偏强 [5] 转强的宏观与政策预期 - 美联储降息预期升温 据CME“美联储观察” 12月降息概率从11月初的63%上升至87% [4] - 市场对国内“十五五”规划开局之年的政策加码存在预期 预计在“反内卷”、扩内需和稳地产政策上有积极表述 [4] - 11月PMI数据显示积极迹象 新订单指数和生产指数分别回升0.4和0.3个百分点 购进价格指数回升1.1个百分点 [4] - 财政部将继续提前下达2026年专项债限额 国家发展改革委宣布设立5000亿元新型政策性金融工具及安排2000亿元专项债结存限额支持投资建设 [6] 供应端限产与减产可能 - 10月下旬唐山环保限产阶段性收紧 影响铁水产量约3.91万吨/天 近期中央环保督察发现问题 后续限产力度可能加码 [5] - 12月到春节前为短流程钢厂季节性减产时段 11月全国主要废钢加工企业日均到货量为5.24万吨 环比回落0.12万吨 预示短流程产量可能下降 [5] - 今年前11个月 短流程螺纹钢产量占总产量比重约为12% [5] 需求端表现与冬储 - 11月下旬需求表现好于市场预期 螺纹钢表观需求同比降幅持续收窄 [6] - 11月最后一周螺纹钢表观需求同比增加1.15% 为近4个月首次同比正增长 [6] - 估算的螺纹钢周度供应缺口数据（需求-供给）未明显恶化 [6] - 12月到春节前 建材需求表现或超出市场预期 [7] - 贸易商冬储意愿不强 但螺纹钢盘面对现货贴水仍在130元/吨 处于近几年高位 预计仍有相当比例贸易商选择通过盘面或场外累购期权进行冬储 对盘面价格有一定支撑 [7] 成本支撑因素 - 每年12月到春节前原料补库是不可忽视的因素 目前钢厂铁矿石库存为8942.48万吨 同比下降343.06万吨 处于近5年低位 [8] - 焦煤下游库存虽同比增长95.09万吨 但绝对水平也处于近3年相对低位 二者均有一定补库空间 [8] - 在钢厂亏损背景下 原料补库可能强化成本支撑逻辑 [8] - 铁矿石价格在90美元/吨附近有一定支撑 [8] - 焦煤价格自11月以来跌幅较大 但库存未明显累积 11月底焦煤总库存为2330.02万吨 同比下降169.15万吨 [8] - 焦煤和动力煤现货比价已降至1.47的相对低位 当前处于动力煤需求旺季 焦煤价格继续下跌空间有限 [8]

核心观点 - 国际铜价创历史新高，多重因素推动铜价进入新的高价交易阶段 [2][3] 铜价表现与驱动因素 - 当地时间12月3日，伦敦金属交易所铜价一度触及每吨11540美元的历史高位，继续刷新历史新高 [2] - 高盛集团预计，自明年开始，铜价将迈入新的高价交易阶段 [2] 供应端趋紧 - 全球铜供应趋紧推高铜价，嘉能可因智利矿山坍塌事故，将今年铜产能下调至85万到87.5万吨，比2018年减少近4成，同时下调2026年铜产量预期 [2] - 为规避市场预测的特朗普政府潜在关税，近期出现包括铜在内大量金属运往美国的情况，全球铜库存可能很快降至危急的低位水平 [2] - 国际能源署数据显示，即使在高产量情况下，到2035年全球铜供应缺口仍将达到20% [2] 需求端旺盛 - 全球对铜资源需求旺盛，电网和电力基础设施升级带来的需求呈爆发式增长 [2] - AI的快速发展成为铜需求的一大变量，AI、数据中心对铜的新需求体现在硬件制造、电路连接、电力传输等方面，给铜箔、铜缆等相关铜材消费带来新的增长动能 [3] 宏观与金融因素 - 美联储降息预期短期内或对铜价有所支撑，11月美国私营部门意外减少约3.2万个工作岗位，9月美国进口物价指数月率为0%，低于市场预期 [3] - 11月21日多位美联储高级官员表态偏“鸽”，市场对美联储12月降息25bp的预期急速升温 [3]

黄金市场行情回顾 - 12月4日黄金价格早盘小幅上涨至4217附近后受阻下跌，中午最低跌至4175附近，随后企稳震荡上涨，凌晨最高触及4219/4220区域，收盘前回落至4200-4210区间震荡，日线收出一根下影线长于上影线的十字阳线 [1] 基本面分析：美国劳动力市场 - 12月4日公布的上周初请失业金人数降至19.1万人，创逾三年新低，远低于预期的22万人，降幅达2.7万人，未经季节性调整申请人数骤降近5万至19.7221万人，续请失业金人数减少4000人至193.9万人，缓解了市场对劳动力市场恶化的担忧 [2] - ADP报告显示11月就业岗位减少3.2万个，为逾两年半以来最大降幅，Revelio Labs估算减少9000个岗位，11月计划裁员人数环比下降53%至7.1321万人，但同比仍高24%，今年累计裁员117.1万人，主要集中在科技行业并受AI影响 [2] - 市场解读认为劳动力市场处于“无解雇、无招聘”的平衡状态，芝加哥联储预计11月失业率约为4.4%，经济学家认为部分数据可能夸大了疲软，美联储需谨慎核对数据 [2] 基本面分析：美联储政策展望 - 12月5日将公布的美国9月PCE物价指数是美联储青睐的通胀指标，将直接影响12月9-10日政策会议决策，若通胀缓和可能强化降息预期，为黄金带来上涨机会 [3] - 根据CME FedWatch工具显示，市场预计12月美联储降息25个基点的概率约为87%，较前一日的89%略有下降，市场预期2026年整体降息幅度约为85个基点，反映对温和宽松的信心 [3] - 美联储内部存在分歧，12名投票委员中有5人反对或怀疑进一步降息，3人倾向支持，分析师Edward Meir认为会议前市场波动有限，黄金或维持区间震荡，2025年难再测试4400美元历史高位 [3] - 美国总统特朗普的贸易政策、美联储主席继任人选等额外不确定性加剧了政策前景的不确定性，白宫经济顾问哈西特为热门候选，若上任或推动更激进降息，债券投资者已表达担忧 [3] - 整体来看，短期内在PCE数据公布前市场观望情绪浓厚，黄金或维持窄幅震荡，受美债收益率上涨与美元弱势双重作用，难现大幅突破，中长期看全球不确定性持续，黄金避险属性仍具吸引力，劳动力市场韧性与美联储降息预期为金价提供支撑，若PCE数据低于预期或触发新一轮买盘 [3] 技术面分析：日线级别 - 黄金价格于周三呈现冲高回落态势，周四则下探后震荡回升，整体围绕4200上下展开区间震荡，技术指标显示5日均线已逐步走平，10日均线与20日均线维持多头发散格局，短期趋势仍具一定支撑性 [4] - 今日开盘价位于5日均线下方，日内需重点关注下方4185-4180区域支撑力度，该区间对应当前10日均线所处位置，若价格有效跌破此支撑区间，后续可进一步关注20日均线所在的4140附近支撑位 [4] - 上方阻力方面，需重点关注周一高点形成的4264/4265附近阻力，若价格向上突破该阻力区间，短期趋势将转为强势，后续可依次关注4275/4276附近阻力位及前期高点4381附近阻力 [4] 技术面分析：四小时级别 - 当前黄金价格处于震荡整理态势，上方需关注周三高点形成的4241/4242附近阻力，下方则重点关注周二低点形成的4163/4164附近支撑，短期需优先观察价格在上述区间内的震荡运行情况，待区间出现有效破位后再考虑顺势跟进操作 [6] - 技术形态方面，连接11月19日以来的高低点可形成上涨通道，连接4264/4265高点以来的高低点则形成下跌通道，目前两个通道的下沿线与上沿线已构成三角收敛形态，日内需重点关注该收敛形态的破位方向，破位后或将指引短期趋势走向 [6] - 结构层面，价格在周一触及4264/4265高点后受阻回落，尽管存在走C浪调整的可能性，但截至目前尚未出现力度较强的下跌行情，反而维持高位震荡整理，因此也需警惕价格延伸上涨的潜在风险，近期操作应以短线交易为主，波段交易需耐心等待明确的趋势信号出现 [6] - 综合来看，黄金短期维持震荡走势，在上述关键支撑与阻力区间未出现有效破位前，短线操作可采取高空低多的策略，依托区间边界寻找交易机会，待后市趋势方向明确后再顺势调整操作思路 [6] 未来关注的经济数据与事件 - 12月5日需关注的重要财经数据包括：英国11月Halifax季调后房价指数月率、法国10月工业产出月率、法国10月贸易帐、欧元区第三季度GDP年率修正值、欧元区第三季度季调后就业人数季率终值、加拿大11月就业人数、美国9月核心PCE物价指数年率、美国12月一年期通胀率预期初值、美国9月个人支出月率、美国12月密歇根大学消费者信心指数初值、美国9月核心PCE物价指数月率以及美国至12月5日当周石油钻井总数 [8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 宏观预期乐观、供应扰动担忧使有色大幅走高，中短期可关注铜铝锡低吸做多机会，长期看好铜铝锡价格走势；各品种中，铜价震荡偏强，氧化铝价震荡，铝价震荡偏强，铝合金价震荡偏强，锌价震荡，铅价震荡，镍价跟随有色波动，不锈钢价区间震荡，锡价震荡偏强[1][2] 各品种总结 铜 - 智利国家铜业推高对中国客户精炼铜年度溢价，2026年合约供应溢价为LME价格之上每吨335 - 350美元；CSPT成员企业将在2026年度降低矿铜产能负荷10%以上；11月SMM中国电解铜产量环比增加1.15万吨，同比上升9.75%，1 - 11月累计增幅为11.76%；12月4日1电解铜现货对当月2601合约升水均价报170元/吨，较上一交易日回升30元/吨；截至12月4日，SMM全国主流地区铜库存回落0.01万吨至15.89万吨[7][8] - 宏观上美联储降息预期升温，供需面铜矿供应扰动增加，加工费低，CSPT降低产能负荷使精炼铜供应端收缩预期加强，废铜回收成本和难度抬升使部分冶炼厂减停产，需求淡季终端需求疲弱但现货升水显示下游接受度提升，LME注销仓单占比提升海外挤仓提振铜价，预计铜价震荡偏强[9] 氧化铝 - 12月4日，阿拉丁氧化铝北方现货综合报2820元跌5元，全国加权指数2819.4元跌6元；本周几内亚至中国航线Cape型船运费持续上行，截至周四报价已达26美元/吨；12月4日，氧化铝仓单253320吨，环比+3006 [10] - 宏观情绪放大盘面波动，基本面高成本产能有波动，减产周期短，国内强累库，原料价格偏弱，盘面价格上方有压力，需更多减产或矿石端扰动提振价格，但估值进入低位区间价格波动可能扩大，预计维持震荡 [12] 铝 - 12月4日SMM AOO均价22020元/吨，环比+220元/吨，升贴水为 - 60元/吨，环比 - 10元/吨；国内主流消费地铝棒库存12.1万吨，较上周四下降1万吨，较周一下降0.7万吨；电解铝锭库存59.60万吨，与上周四和周一持平；上期所电解铝仓单66833吨，环比持平；欧亚经济委员会将对中国铝箔产品征收17.16% - 20.24%的反倾销税；印尼北加里曼丹新铝厂12月中旬试运行，2026年10月计划年产50万吨，长期扩建至年产150万吨；印尼电解铝项目PT Kalimantan Aluminium Industry一期50万吨产能近日开始投产，2026年10月实现一期满产 [13][14] - 宏观面降息预期升温、国内经济数据弱稳，情绪反复；供应端国内运行产能和开工率高位，海外缺电风险使远期预期收紧；需求端终端需求持稳，价格回调后下游需求好转，周度库存去库但边际放缓，现货升贴水波动，预计短期铝价震荡偏强，中期供应增量有限、需求有韧性，铝价中枢有望上移 [14] 铝合金 - 12月4日保太ADC12报21100元/吨，环比+200元/吨；SMM AOO均价22020元/吨，环比+220元/吨，升贴水为 - 60元/吨，环比 - 10元/吨；保太ADC12 - A00为 - 920元/吨，环比 - 20元/吨；上期所注册仓单为66164吨，环比+1607吨；10月国内废铝进口量约为15.54万吨，同比增加19%，泰国占国内总进口量的23.0%；印尼电解铝项目PT Kalimantan Aluminium Industry一期50万吨产能近日开始投产，2026年10月实现一期满产 [16][17] - 成本端废铝供应紧俏，成本支撑坚实；供应端周度开工率环比回升，但部分地区合金厂因原料、政策、环保等因素有减停产风险；需求端边际回暖，年底汽车订单季节性冲量，社库和仓单库存回升，预计短期和中期价格均震荡偏强 [16][18] 锌 - 12月4日，上海0锌对主力合约70元/吨，广东0锌对主力合约 - 40元/吨，天津0锌对主力合约 - 50元/吨；截至12月4日，SMM七地锌锭库存总量14.03万吨，较上周四下降0.78万吨；10月1日，29Metals西澳大利亚矿山因地震事件撤回全年锌产量指引，期间开采其他低品位矿源 [19] - 美联储部分官员表态偏鸽派、经济数据偏弱使12月降息预期升温；供应端短期锌矿供应转松，加工费抬升，炼厂盈利好、生产意愿强，锌锭产量同比高增，出口窗口打开缓解供应压力；需求端国内消费进入淡季，终端新增订单有限，需求预期一般；预计短期锌价高位震荡，中长期锌供给增加、需求增量少，锌价有下跌空间 [19] 铅 - 12月4日，废电动车电池9875元/吨，原再价差25元/吨；SMM1铅锭17050 - 17150，均价17100元，环比+25元，铅锭精现货升水25元/吨；2025年12月4日国内主要市场铅锭社会库存为2.36万吨，较上周四下降1.14万吨，沪铅最新仓单16553吨，环比 - 76吨；安徽、江西和云南等地区原生铅冶炼企业检修，可交割品牌流通货源有限，持货商挺价，部分下游用社会仓库铅锭致社会库存降幅扩大，但部分产区厂库库存累增，后续期现价差扩大可能移库交仓，反之社会库存维持低位 [20] - 现货端升水和原再生价差持稳，期货仓单小幅下降；供应端废电池价格持稳、铅价上涨，再生铅冶炼利润扩大，原生铅和再生铅冶炼厂检修多，周度产量下降；需求端电动自行车订单走弱，汽车蓄电池订单好转，部分企业提产建库，铅酸蓄电池厂开工率总体高位；预计铅价震荡 [20][21] 镍 - 12月4日LME镍库存25.3116吨，较前一交易日+126吨，沪镍仓单35096吨，较前一交易日+2501吨，全球显性库存持续增加；2026年印尼矿业控股旗下PT Vale Indonesia三大HPAL项目预计三季度起陆续完工；格林美青美邦镍资源项目正常生产，12月排产正常；BC Jindal Group与印度国家太阳能公司签署150 MW可再生能源项目协议，Hindustan Power获得相关太阳能及储能项目合同 [23][24] - 市场情绪主导盘面，价格震荡运行；产业基本面边际走弱，矿端供应宽松，中间品产量恢复，镍盐价格微幅走弱，盐厂利润修复，电镍现实过剩、库存累积，上方压力大，建议短线交易，关注LME镍库存和RKAB配额进展；短期镍价跟随有色波动，中长期待观察印尼镍矿政策 [24][25] 不锈钢 - 最新不锈钢期货仓单库存量62157吨，较前一交易日减少180吨；12月4日，佛山宏旺304现货对不锈钢主力合约225元/吨；SMM10 - 12%高镍生铁均价881元/镍点，较前一工作日环比下滑0.5元/镍点；印尼镍行业关注HPAL工艺尾矿管理，政府推动干堆尾矿技术；格林美青美邦镍资源项目正常生产，12月排产正常 [26][27] - 镍铁和铬端价格下行，成本端对钢价支撑走弱；传统旺季结束，不锈钢价中枢下移，11月产量环比回落，下游需求接单弱，预计产量进一步缩减；淡季切换社会库存累积，仓单低位，库存仍有累积压力；预计不锈钢区间震荡，关注库存和成本端变化 [27][28] 锡 - 12月4日，伦锡仓单库存+50吨至3195吨，沪锡仓单库存+185吨至6576吨，沪锡持仓+4211手至107697手；上海有色网1锡锭报价均价为317600元/吨，较上一日+8300元/吨 [28] - 供应端佤邦曼相矿区复产慢、印尼出口受限、非洲生产和出口受限制，矿端紧缩使加工费低、精炼锡产量难提升；需求端美欧降息、财政扩张，半导体等行业增长，产业链库存需重建，需求持续增长；预计锡价震荡偏强 [29] 行情监测 中信期货商品指数（2025 - 12 - 04） - 综合指数：商品指数2272.72，+0.11%；商品20指数2593.02，+0.20%；工业品指数2228.63，+0.41%；PPI商品指数1371.00，+0.78% [157] - 板块指数：有色金属指数2541.86，今日涨跌幅+1.02%，近5日涨跌幅+2.39%，近1月涨跌幅+2.50%，年初至今涨跌幅+10.12% [158]

核心观点 - 伦铜期货价格创历史新高，沪铜随之突破关键价位，市场呈现宏观宽松、基本面紧平衡与库存结构性问题共振的上涨格局 [3] - 铜价上涨的核心驱动来自AI算力、新能源等新兴消费崛起带来的稳定需求增长，与铜精矿供应瓶颈及扰动加剧形成的结构性短缺 [4] - 库存结构剧变，LME亚洲仓库库存被“抽干”，注册仓单大减而注销仓单激增，市场结构转变加剧现货紧张与价格弹性 [5][6] - 机构观点存在分歧，多数认为供需核心矛盾与宏观环境将支撑铜价偏强，但也有观点认为当前涨势基于预期而非即时基本面，持续性存疑 [9][10][11] 价格表现与市场情绪 - 2025年12月3日，LME三个月期铜盘中触及11540美元/吨的历史新高，日内大涨近3% [3] - 2025年以来，伦铜期货价格累计涨幅达31% [3] - 2025年12月4日，沪铜期货首次突破9万元/吨，盘中最高触及91450元/吨，收盘报90780元/吨，当日涨幅达2% [3] - 海外投机资金与产业产生共振，投资于LME铜的机构多头头寸自2025年四季度以来持续攀升，反映强烈看涨预期 [3] - 市场情绪朝外盘挤仓方向发酵，铜价表现或持续偏强 [10] 需求端驱动因素 - AI算力、储能、光伏、风电、新能源汽车等新兴消费崛起，带动全球年均新增用铜量接近80万吨 [4] - 国内需求方面，除传统电力领域外，新能源汽车、光伏风电、AI数据建设均有增量预期，房地产和家电需求也充满韧性 [7] - 海外需求方面，欧美电力系统升级改造、AI数据中心快速上马及东南亚基建需求将成为明年铜需求的增长点 [7] - 亚洲地区需求贡献了全球60%以上的增量，但近期价格破纪录的主因是“亚洲买盘叠加库存被抽走”造成的现货恐慌，而非绝对消费的暴增 [8] 供应端与库存状况 - 铜精矿供应面临瓶颈，2021年至今全球铜精矿年均增量约50万吨，2025年预估增量仅为31.8万吨 [4] - 印尼Grasberg、智利Escondida、刚果Kamoa-Kakula等多个主矿因事故、抗议或洪水下调产量，全年矿产增速持续为负 [5] - 铜精矿加工费(TC/RC)跌至负值，导致冶炼端被迫减产 [5] - 2025年12月3日，LME铜注册仓单为105275吨，同比减少32.3%；注销仓单为56875吨，同比增加802.78% [5] - 贸易商为锁定美国市场高升水，将LME库存（尤其是亚洲仓库）注销并转运至美国，导致LME亚洲仓库库存被“抽干” [5][6] - 市场结构由contango（期货升水）快速转为back（期货贴水），放大价格弹性 [6] 跨市场与产业链影响 - COMEX—LME溢价持续存在，尽管三、四季度较二季度回落，但溢价均值仍维持在330美元/吨附近，精铜持续流入美国加剧非美地区库存紧张 [4] - 美联储降息周期叠加美债信用危机，提升黄金、白银等实物资产吸引力，铜/金比处于历史低位，凸显铜的配置价值 [4] - 铜市场的上涨趋势预计将间接推动铝价上行，主要由于产业链联动效应及工业金属整体需求回暖 [7] - 摩根大通预计2026年上半年铝价目标为每吨3000美元，较当前价格有约15%的上行空间 [7] - 美国关税预期引发抢运套利行为，虽然前总统特朗普暂缓对精炼铜征税，但2026年可能重新评估，加剧了贸易流动 [5] 行业动态与机构观点 - 中国铜原料联合谈判小组(CSPT)成员企业达成共识，计划在2026年度降低矿铜产能负荷10%以上，以改善铜精矿供需基本面 [8] - 国内精炼铜供应维系较高增量，在需求平稳回升下，国内铜供需维持紧平衡，并通过进出口进行调节 [8] - 核心矛盾在于铜精矿与冶炼产能不匹配，原料不足成为支撑铜价的主要供应端因素 [8] - 高盛集团认为伦铜突破每吨11000美元的涨势将是短暂的，因金属供应量仍足以满足全球需求，近期上涨基于对未来紧张的预期而非当前基本面 [10] - 高盛预计2025年全球需求将比供应少约50万吨，但全球铜市场要到2029年才会出现短缺 [11]