报告行业投资评级 - 看好（维持） [4] 报告的核心观点 - 银行存款增长从冗余到短缺，23H2以来重回“缺存款”时代，是深化存款利率市场化兼顾金融稳定性和货币政策空间的自然结果 [8][22] - 25年存款增长缺存款从行业性走向结构性，存款脱媒阶段性缓解，大小行存款增长分化或受套利行为驱动 [8][27] - 对本轮存款脱媒可乐观，过去6轮存款挂牌利率调整影响力度衰减，监管“抹平”广义基金超额收益率利好银行存款稳定性 [8][37] - 大行“稳存款”积极因素增多，存款定价受EPA和MPA双重约束，套利空间压缩，资产端有望稳定，25Q1大规模卖债行为或难再现 [8][45] - 外部环境不确定，宽货币延续，低波红利策略有效，公募改革和保险预定利率下调助力银行收益，25Q2银行业基本面环比改善 [8][51] - 现阶段关注可转债转股补涨、高股息、具备长期负债及资本护城河且有区域α三条投资主线 [8][52] 各目录总结 银行存款增长回顾：从冗余到短缺 - 2009年之前存款增速领先贷款，之后反转，与基础货币投放方式变化有关，泛资管行业发展引发存款脱媒抑制存款创造 [8][14][19] - 23H2以来银行重回“缺存款”时代，脱媒贯穿其中，监管打击高息揽存是直接驱动因素，23Q3企业户和非银部门、23Q4居民部门是核心拖累，2024年监管整顿高息揽存冲击大但达成新平衡快 [22][24][26] 25年存款增长新特征：缺存款从行业性走向结构性 - 25年以来银行业整体存款缺口缓解，但国有行缺存款突出，与中小行分化，反映存款脱媒阶段性缓解和大小行存款增长受套利行为驱动 [27] - 25Q1债券市场回调致理财收益率下滑，理财规模下降超8000亿元，存款脱媒放缓 [29] - 年初以来大行贷款增速优势扩大但存款增速弱，25Q1大行新增存款贡献度降至71%，大小行存款利差提供套利空间，大行积极前置投放催化套利 [32][34] 新一轮存款挂牌利率下调落地，如何看存款脱媒进程及大行负债端稳定性 - 对本轮存款脱媒可乐观，2025年5月存款挂牌利率下调隐含监管对银行净息差的呵护，过往调整影响力度衰减，监管“抹平”广义基金超额收益率，理财估值整改将利好银行存款稳定性 [36][37][40] - 大行“稳存款”积极因素增多，中小行存款挂牌利率调整加速，套利空间压缩，银行存款定价受EPA和MPA双重约束，成效加速释放，大行资产端有望稳定，25Q1大规模卖债行为或难再现 [45][46][48] 投资建议 - 外部环境不确定，宽货币延续，低波红利策略有效，公募改革和保险预定利率下调助力银行收益，25Q2银行业基本面环比改善 [51] - 现阶段关注可转债转股后补涨标的杭州银行、南京银行；左侧布局高股息品种中信银行、兴业银行、江苏银行；具备长期负债及资本护城河优势且有区域α的品种渝农商行 [52]

国内家庭资产配置现状 - 国内居民财富总量约800-900万亿，其中存款规模约300万亿，是除房地产外最大资产类别 [7] - 房地产和存款总规模远超股票（90-100万亿）和债券市场（170万亿），未来资金可能从房地产和储蓄分流至股票、债券 [8] - 当前存款利率进入低利率时代：活期储蓄利率0.05%，1年期定存不足1%，3/5年期分别为1.25%和1.3% [4][5][6] 存款资金流向趋势 流向一：债券 - 5年期国债平均收益率1.51%，高于同期限存款利率 [11] - 超长期特别国债（如消费国补）吸引部分长期存款资金转移 [13] - 债券市场总市值扩大，中证短融指数近1年年化收益2.39%，中证政金债指数近5年年化3.72% [12] 流向二："固收+" - "固收+"组合以债券（80%以上）为主，辅以股票/可转债提升收益 [19][23] - 利用股债负相关性降低波动，例如365天投顾组合历史最大回撤4.19%，跑赢二级债基指数4.33% [24][29] - 自动执行股债再平衡策略，熊市加仓股票基金，牛市止盈转债券基金 [28] 流向三：现金流资产 高股息指数基金 - 红利指数股息率普遍4%-5%，如中证红利股息率5.26%，上证红利5.33% [41][46] - 演化出多策略红利指数：央企红利（股息率4.49%）、消费红利（3.44%）、红利低波（5.86%） [44][48][49] REITs - A股REITs总规模1618亿，近1年股息率5.77%，累计分红217.33亿 [56] - 主要投资商业地产（商场/写字楼等），租金收入90%用于分红 [55][56] - 中证REITs全收益指数年化2.81%，最大回撤39.02% [60] 月薪宝投顾组合 - 股债40:60配置，年化发放约6%现金流，成立以来最大回撤-9.13% [67][78] - 自动再平衡机制，熊市现金流来自债基，牛市来自股票止盈 [72][76]

泡泡玛特Labubu盲盒营销现象 - 泡泡玛特推出的Labubu盲盒在全球范围内引发抢购热潮，部分平台转售价高达上万元[2] - 银行推出存款送Labubu活动，客户存入5万元定期3个月可获赠盲盒，办理信用卡可升级获赠更高端系列[5] - 部分银行客户经理自掏腰包用个人提成购买Labubu赠送给客户以完成业绩指标[6][8] 银行揽储压力与应对措施 - 存款利率持续下行导致银行面临巨大揽储压力，活期利率降至0.05%，一年期定存利率跌破1%[11] - 非银金融机构存款大幅增加，前四个月增长1.88万亿元，显示"存款搬家"现象加剧[13] - 银行通过赠送网红潮玩等实物吸引年轻客户群体，但该方式已被监管叫停[9][11] 银行营销合规问题 - 监管明确规定禁止银行通过赠送实物等违规手段吸收存款，违者将面临罚款[16] - 临海农商行等机构曾因违规返利吸存被处以25万元罚款[16] - 专家建议银行应通过优质产品和服务而非短期营销手段来吸引客户[18] 银行从业人员现状 - 客户经理面临严苛考核标准，部分需完成每月60张新卡开户指标，未达标者月薪仅3000余元[7] - 为完成业绩，客户经理不惜垫付上万元订购潮玩礼品，导致大部分提成都用于拓展客户[8][9] - 部分能力突出者月开户量可达100张以上，而能力较弱者可能不足50张[7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 海外不确定性边际缓解，国内债市整体走陡；关注政策性金融工具对债市的影响；资金面均衡宽松，债市窄幅震荡，关注结构性机会和多空力量突破因素 [2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 PART1：海外不确定性边际缓解，国内收益率曲线陡峭化 - 海外政策不确定性缓解，风险偏好修复，市场关注点转向财税政策，日欧长债收益率普遍上行 [7][10][13] - 国内资金面宽松，中美谈判取得进展，收益率曲线走陡，信用债表现好于利率债 [22] - 机构行为方面，大行买债规模或有改善，农商行拉久期，基金降久期转战信用债，保险配置节奏回归季节性，理财负债重回充裕 [28][30][32][36][39] PART2：政策性金融工具复盘 - 25年4月政治局会议提到设立新型政策性金融工具，参考往年主要有2015 - 2017年专项建设基金和2022年政策性开发性金融工具 [44] - 两轮政策性工具均伴随一揽子政策，支撑特定领域投资，债市短期对政策发布预期定价，中期取决于政策和基本面数据改善节奏 [3][46][48] PART3：债市策略 - 4月以来债市交易主线切换后进入横盘状态，10Y国债在1.65 - 1.70%附近震荡 [53][55] - 5月20日大行存款利率调降，中期带动存款成本回落，可能带来资金面收紧或支撑债市的结构性影响 [57][61] - 交易性资金选择不同资产，难以形成合力；从央行关注点看，资金利率进一步回落或上行概率不大 [64][70] - 当前有性价比的结构点位包括中长久期信用债、1 - 5Y国债、7Y农发、15Y地方 [75]

报告核心观点 今年以来商业银行利润和负债受关注，利润表和资产负债表压力引致银行行为变化贯穿债市，临近二季度末银行卖债兑现浮盈讨论增多，6月存单到期续发和存款搬家使市场担忧银行负债端压力，报告聚焦二季度银行利润表和负债端压力评估及后市推演 [8] 季末银行再度兑现浮盈 银行卖债兑现浮盈背景 近年来银行净息差收窄，资产端收益率下行受LPR调降等多因素影响，负债端成本“刚性”且存款“定期化”，息差压力提升；其他非息收入在债牛行情表现优，银行可通过买债增厚公允价值变动损益支撑利润表，债市调整时银行或兑现存量债券浮盈锁定投资收益 [9] 一季度银行卖债情况 一季度资金面收敛、权益市场走强、货币宽松预期修正使利率上行，FVTPL账户出现浮亏压力，叠加负债端缺失和资产端收益率下行影响银行利润，临近跨季银行加大卖债力度，兑现AC、FVOCI账户浮盈平滑利润 [14][15] 二季度银行卖债情况 二季度货币政策转向，资金中枢下移，截至5/30债市震荡走强，各期限国债利率下行，银行FVTPL账户压力较一季度缓释；各类银行未大幅净卖出，临近月末大行净卖出规模回落，卖债调节利润幅度或有限；银行资产端收益率仍面临下行压力，但5月存款利率调降缓释息差压力，且卖债会透支票息收益和面临再投资压力，卖债行为相对谨慎，对市场影响可控 [26][30][31] “存款搬家”影响几何 新一轮存款降息潮开启 5/20 LPR调降10BP，同日国有大行公告存款挂牌利率调降，活期利率下调5BP至0.05%，整存整取根据期限不同分别下调15BP（二年及以下）和25BP（三年和五年），高于同期LPR调降幅度，开启新一轮存款降息潮 [35] 存款利率调降影响 2022年以来，大行存款利率调降后，存单发行利率多小幅上行，发行规模小幅抬升，存款流失对大行负债端形成压力；历次存款利率调降影响温和，个人及单位存款同比增速小幅回落后续回升，因存款利率下调对存量定期存款影响释放慢，且客户粘性高；监管规范引致的“存款搬家”存款流失幅度强于存款利率调降，2024/4银行“手工补息”整改影响释放快 [3][39][42] 当前银行负债端压力 当前银行负债端压力仍存，“存款搬家”属渐进式开端，6月是重要观测期，因6月是季末叠加存单到期高峰，市场担忧负债端压力和流动性缺口；央行呵护意图明显，月初10000亿元买断式逆回购稳预期、补负债，大行融出规模持稳，大行负债端流失压力相对可控 [44][45] 市场走势判断 6月存单提价和存款搬家使市场情绪谨慎，货币积极、资金面宽松让市场抢跑，但短端受后续不确定性影响或震荡偏强；存单月内发行量不少，提价压力缓和，1.65 - 1.70%是主力波动区间；长端博弈纠结，月内以1.65%为中枢波动，后续关注外部环境和国内基本面变化 [4][50]

银行揽储创新与监管合规 - 某股份行推出"定存5万元即赠LABUBU盲盒"活动，LABUBU市场价已数倍于发售价，投资收益率超越黄金 [1] - 2018年监管规定明确禁止通过赠送实物等不正当手段吸收存款，近年来监管部门多次重申禁止贴息、加强MPA考核 [1] - 长三角某地金融监管部门近期提示银行不得短期冲量、无序揽储，辖区银行自查列出8项禁止行为清单 [1] 银行负债端业务管理 - 当事银行表示"定存赠盲盒"活动不会复制至其他地区，尽管受到粉丝追捧 [2] - 一季度末银行净息差低至1.43%，价格敏感型储户资金向高收益资管产品迁徙 [2] - 银行业从业人士提出负债端管理两大方向：客户感知层面创新和优化存款考核指标 [2] 银行业转型挑战 - 银行需摒弃存款规模情结，但具体实施涉及生存需求、考核机制和监管导向等多重因素 [3] - 建议考核指标应降低存款规模权重，转向考核AUM、财富管理指标、客户留存率等 [2] - 银行揽储手段或暂难彻底退出市场，需探索合规与业务发展的平衡 [2][3]

摩根士丹利CEO：正致力于增加存款。 ...

存款利率市场化调整 - 自2022年4月以来存款挂牌利率历经七次下调 2024年5月20日第七次下调后存款利率全面进入"1%"时代 中小银行也纷纷跟进 [1] 寿险业务逆势增长 - 2022年以来保险业原保险保费收入与寿险业务原保险保费收入逐年递增且增速加快 2024年寿险业务实现原保险保费收入3.19万亿元 同比增长15.45% 高于行业整体增速 [3] - 储蓄型寿险产品吸引力提升是寿险保费增长主因 银行存款"保值增值"属性弱化 保险产品兼具保障与投资功能 成为居民储蓄"避风港" [3] - 多数寿险产品预定利率仍高于一年期存款利率 对资本市场投资能力较低的消费者而言是较好选择 [3] 低利率环境对保险业影响 - 短期利好储蓄险销售 长期加剧险企利差损风险 利差是人身险公司主要利润来源 利率中枢下移使资金运用收益率下降 负债成本刚性 [3] - 监管部门下调人身险产品预定利率上限 建立随行就市的预定利率动态调整机制 已发布的两期普通型人身保险产品预定利率研究值呈下降趋势 [3] 保险公司产品策略调整 - 加大浮动收益型产品供给 今年一季度人寿保险中分红型 万能型产品占比近四成 年金保险中此类产品占比超三成且较去年上升10个百分点 [4] - 多家上市险企高管表示将加大分红险等浮动收益型产品供给 [4] - 长远来看保险公司需从"储蓄替代"向"风险保障 + 长期财务规划"价值回归 注重产品风险保障功能 [4] - 保险公司正逐步转向风险管理行业 提供全方位风险管理服务 有望成为对利率相对不敏感的行业 [4]

银行促销活动 - 平安银行多家分行推出"存款送Labubu盲盒"活动，新客户存入5万元定期3-6个月可获泡泡玛特热门潮玩IP盲盒 [1] - 该活动针对"纯新客户"（未开立/销户满一年），Labubu盲盒因价值高且难抢购引发网络热议 [1] - 长三角某地金融监管部门下发通知，严禁银行通过赠送实物礼品等方式吸收存款，要求相关产品立即暂停并清理 [5] Labubu市场表现 - Labubu限量款在二手市场溢价达20-30倍，原价9000元的4只Labubu拍出22403元 [13] - 得物APP上Labubu与凡客联名款已炒至2万元 [4] - Labubu隐藏款去年收益率超300%，超越黄金 [15] 泡泡玛特财务数据 - Labubu所在的THE MONSTERS系列2024年营收30.4亿元，同比增长726.6%，占总营收23.3% [15] - 泡泡玛特股价2024年初至今涨幅超11倍，年内上涨超180% [13] - 公司市值逼近3400亿港元，股价创历史新高至253港元/股 [7] 创始人动态 - 泡泡玛特创始人王宁身家达203亿美元，取代牧原股份秦英林成为河南新首富 [10] - 王宁持有公司48.73%股权，表示要做"世界的泡泡玛特"而非"中国的迪士尼" [13] - 公司定位从渠道品牌转型为IP公司，王宁称IP生命周期非常长 [16] 行业现象 - Labubu新系列4月起全球引发抢购，从美国洛杉矶到英国门店出现排队和混乱 [6][13] - 市场对Labubu存在两极评价，部分质疑其稀缺性和持续热度 [2][15] - 泡泡玛特被部分基金经理增持，出现"减持茅台、增持泡泡玛特"的调仓现象 [17]

银行揽储新招与监管动态 - 华东地区监管部门要求银行不得通过赠送实物等变通方式揽储[1] - 部分银行在6月末考核节点加强营销力度 存款利率下调影响存款规模[1] - 平安银行推出"存款送LABUBU盲盒"活动 针对年轻客群探索"金融+国潮文化"创新[1][5] 存款利率下调与市场反应 - 六大国有银行集体下调存款利率 一年期定存跌破1% 活期利率仅0.05%[2] - 中小银行跟随降息 最高定存利率降至1.7%以下[2] - 存款搬家现象显现 固收类产品突破23万亿元 现金管理类产品突破7万亿元 较3月底增幅均近8%[2] 银行揽储成本与同业压力 - 平安银行广州分行5万新开户送LABUBU礼品 实际成本或高于存款收益[2] - 部分中小银行存在福利返现或特殊存款产品 客户经理提取奖励绩效给储户[3] - 监管部门叫停高价值福利揽储 减少基层机构"赔本式揽储"[2] 银行客户拓展策略 - 平安银行活动以新开户人群为主 旨在扩大客群基数提高零售代理收入[5] - 一季度末商业银行存款余额315.22万亿元 同比增长6.7% 住户存款增加9.22万亿元[5] - LABUBU吸引具有投资意识的青年群体 有助于未来零售业务拓展[5] 监管历史与现状 - 大行深圳支行证实未收到禁止送礼规定 但高息揽储已被叫停[4] - 监管部门曾叫停手工计息 但未明确限制实物礼品揽存形式[4] - 日常客户节日送礼仍普遍 但不与存款产品挂钩[4]