故事的背后是债券基金又一次出现"赎回风暴"。7月24日债市大幅回调引发连锁反应，公募债基创去 年"9·24"行情后最大单日赎回规模纪录，基金连续3个交易日累计净卖出债券超1200亿元。7月以来，更 有40余只债基因大额赎回而被迫调整基金份额净值精度。 股债"跷跷板"效应正持续发酵——股市、商品市场持续向好，债基却深陷泥沼，部分流出资金正进入权 益市场。债券基金经理们开始多线发力：降久期去杠杆，提前预防净值波动；紧盯散户情绪，做好流动 性应对措施；挽留机构客户，缓解赎回压力。 ● 本报记者 张凌之 债基遭遇"赎回风暴" "7月24日那天，债市大幅回调，债基的赎回比较多。第二天，人民银行大量投放流动性后，债基整体赎 回的压力有所缓解。"北京一位债券基金经理李华（化名）坦言，"不过7月29日债市再次回调，债基的 赎回情况我们正在密切观察。" 华西证券宏观固收团队相关研报披露的第三方债基申赎数据验证了这位基金经理的说法，7月21日以 来，公募债基净申购指数持续为负，24日已扩张至-29.2，显示公募债基遭遇去年"9·24"行情之后的最大 单日赎回。华泰证券固收研报显示，7月22日-7月24日基金已连续3个交易日净卖出 ...

流动性操作 - 人民银行7月28日开展4958亿元7天期逆回购操作 利率1.4% 实现单日净投放3251亿元[1][5][6] - 当周公开市场净投放1095亿元 其中7天期逆回购投放16563亿元 MLF投放4000亿元 国库现金定存投放1000亿元[6] - 7月中期流动性净投放总额达3000亿元 包括买断式逆回购净投放2000亿元和MLF净投放1000亿元 与6月3180亿元基本持平[6] 资金利率变化 - Shibor隔夜利率下行5.3基点至1.467% 7天期下行2.4基点至1.596% DR001下行5.43基点至1.4632% DR007下行7.14基点至1.5809%[7] - GC001报1.345% 下行0.5基点[7] - 资金面从上周偏紧转向相对宽松 主要因人民银行加大投放应对月末流动性缺口[7] 债券市场表现 - 30年期国债收益率下跌2.55基点至1.922% 5年期下跌2.75基点至1.5625% 10年期下跌1.75基点至1.715%[10] - 国债期货全线收涨 30年期主力合约涨0.56%至118.78元 10年期涨0.18%至108.395元[10] - 7月24日30年期国债收益率曾触及1.98%年内高位 较月初1.85%明显上行[10] 政策预期 - 分析师预计人民银行将继续实施大规模净投放以稳定市场预期[1][12] - 下半年降息概率较大 降息幅度可能较上半年扩大 主要取决于宏观经济增长动能[13][14] - 短期内货币政策将保持适度宽松 通过公开市场操作对冲扰动 维持流动性合理充裕[14]

核心观点 - 7月全球PMI不及预期，关税压制下下半年出口增量有限，叠加限产趋势，制造业景气或偏弱[1] - 上半年经济增长基础稳固，完成全年目标三季度压力不大，下一轮稳增长或在四季度，长周期看货币政策无需过早收紧[1] - 反内卷预期短期难证伪，权益市场放量加速行情演化，股市“跷跷板”效应将继续分流债市资金，阶段性压力仍在[1] 国内市场要闻 - 第三批690亿元超长期特别国债支持消费品以旧换新资金下达，10月将下达第四批690亿元[8] - 2025年2万亿元置换债券截至6月末已发行1.8万亿元，占全年额度90%，已使用1.44万亿元[8] - 保险产品预定利率下调，普通型最高2.0%，分红型最高1.75%，万能型最低保证利率最高1.0%[9] 海外重点数据和事件 - 美国与欧盟达成15%税率的关税协议，欧盟将增加对美投资6000亿美元，购买美军事装备和1500亿美元能源产品[12] - 欧盟暂停降息，维持主要再融资利率2.15%、存款机制利率2%、边际贷款利率2.4%不变[12] - 印度与英国签署自由贸易协议，印度出口英商品99%零关税，英出口印商品90%关税税率下调，85%商品10年内零关税[12] 风险提示 - 资金面超预期收敛[2][14] - 货币政策超预期变化[2][14] - 机构和个人投资行为不确定性[2][14]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周（2025.07.21 - 2025.07.25）债券收益率震荡上行，中债相关指数收跌，利率债和信用债各期限收益率多数上行，信用利差多数走扩；债市因多重利空调整，但基本面数据未显著改善，短期宽货币方向难扭转，资金面或有扰动，央行呵护下流动性风险有限，关注震荡行情交易机会；美债收益率曲线走平，本周FOMC会议或维持利率不变，关注相关发言及数据对降息预期影响；REITs二级市场收跌但成交活跃度回暖，部分板块个券有挖掘价值 [3][11][12][13] - 截至7月25日，全市场39只债券ETF产品规模突破5000亿元，较年初激增近200%，科创债ETF成核心增长引擎 [4] 根据相关目录分别进行总结 每周市场观察 泛固收市场回顾及观察 - 上周债券收益率震荡上行，中债 - 综合财富指数收跌0.39%，中债 - 综合全价指数收跌0.44%；利率债各期限回调，中长端上行幅度大于短端；信用债各期限、评级收益率上行，信用利差多数走扩 [3][10] - 上周央行公开市场净投放1095亿元，资金面先紧后松整体均衡；受基本面预期改善、特别国债续发利率及股债跷跷板效应影响，债市大幅调整，长端收益率显著上行；后市基本面数据未显著改善，短期宽货币方向难改，资金面或有扰动，央行呵护下流动性风险有限，关注权益市场对债市扰动及交易机会 [11] - 上周美债市场波动有限曲线走平，周初避险情绪推动收益率下行，后紧张情绪缓解收益率回升，周四初请失业金数据推动短端收益率上行；后市FOMC会议或维持利率不变，关注相关发言及数据对降息预期影响，当前短端收益率上行后可择机波段交易，长端仍需谨慎 [12] - 上周REITs二级市场收跌，中证REITs全收益指数下跌1.56%，各版块回调，特许经营权类跌幅大于产权类，但成交活跃度回暖；7月下跌后部分板块个券性价比提升，结合底层资产情况择机配置 [13] 公募基金市场动态 - 截至7月25日，全市场39只债券ETF产品规模达5105.05亿元，较年初激增近200%，科创债ETF成核心增长引擎，首批10只产品首周规模破千亿 [4] - 债券ETF市场多元品种协同发力，利率债、可转债、信用债均有产品规模表现突出；未来在供给端、产品端、投资者结构方面仍有发展空间 [15] 泛固收类基金指数表现跟踪 纯债指数跟踪 - 短期债基优选指数：定位流动性管理，配置5只基金，业绩比较基准为50%*短期纯债基金指数 + 50%*普通货币型基金指数，上周收跌0.08%，成立以来累计收益4.00% [16][17] - 中长期债基优选指数：投资中长期纯债基金，控制回撤追求稳健收益，每期精选5只标的，根据市场调整久期和券种比例，上周收跌0.30%，成立以来累计收益6.32% [16][19] 固收 + 指数跟踪 - 低波固收 + 优选指数：权益中枢定位10%，每期选10只标的，业绩比较基准为10%中证800指数 + 90%中债 - 新综合全价指数，上周收跌0.11%，成立以来累计收益2.90% [16][24] - 中波固收 + 优选指数：权益中枢定位20%，每期选5只标的，业绩比较基准为20%中证800指数 + 80%中债 - 新综合全价指数，上周收涨0.14%，成立以来累计收益2.85% [16][24] - 高波固收 + 优选指数：权益中枢定位30%，每期选5只标的，业绩比较基准为30%中证800指数 + 70%中债 - 新综合全价指数，上周收涨0.42%，成立以来累计收益4.42% [16][27] 可转债基金优选指数 - 选取特定条件的债券型基金为样本空间，构建评估体系选5只基金构成指数，上周收涨2.24%，成立以来累计收益15.09% [16][33] QDII债基优选指数跟踪 - 底层资产为海外债券，依信用和久期优选6只基金构成指数，上周收涨0.33%，成立以来累计收益8.16% [16][35] REITs基金优选指数跟踪 - 底层资产为基础设施项目，依底层资产类型优选10只基金构成指数，上周收跌1.61%，成立以来累计收益35.47% [16][37]

市场回顾与观察 - 上周债券市场整体回调，中债-综合财富指数收跌0.39%，中债-综合全价指数收跌0.44%，利率债中长端上行幅度显著大于短端，1年期、3年期、5年期、10年期国债收益率全周分别上行3.38bp、6.64bp、9.14bp、7.07bp [12] - 央行公开市场净投放1095亿元，资金面先紧后松，DR007、R007较前周分别回升14.56bp、18.65bp至1.65%和1.59%，债市调整受基本面预期改善、30年特别国债续发利率高于二级收益率及股债跷跷板效应影响 [13] - 美债收益率曲线走平，短端因降息预期降温上行，长端相对稳定，初请失业金数据意外下降巩固劳动力市场稳健观点 [14] - REITs市场全线收跌，中证REITs全收益指数下跌1.56%，特许经营权类跌幅大于产权类，但成交活跃度小幅回升，新上市项目创金合信首农产业园REIT首日上涨28.47% [15][16] 公募基金市场动态 - 债券ETF市场规模突破5000亿元达5105.05亿元，较年初激增近200%，科创债ETF为首批10只产品首周规模破千亿，上半年上交所科创债发行210只募资超2300亿元 [16] - 债券ETF市场呈现多元品种协同发力，鹏扬30年国债ETF规模突破200亿元，博时中证可转债ETF规模首破400亿元单周增长超30亿，海富通中证短融ETF以530亿元居首 [17] - 债券ETF未来发展存三重空间：供给端52家公募仅18家布局，产品端绿色债券、央企主题等仍存空白，投资者结构方面银行理财与个人渗透率较低 [17] 泛固收类基金指数表现 - 短期债基优选指数上周收跌0.08%，成立以来累计收益4.00%，配置5只基金注重信用管理和风险控制 [19][20] - 中长期债基优选指数上周收跌0.30%，成立以来累计收益6.32%，灵活调整久期应对利率变动 [19][22] - 低波固收+基金优选指数上周收跌0.11%，权益中枢10%，成立以来累计收益2.90% [19][24] - 中波固收+基金优选指数上周收涨0.14%，权益中枢20%，成立以来累计收益2.85% [19][26][29] - 高波固收+基金优选指数上周收涨0.42%，权益中枢30%，成立以来累计收益4.42% [19][30] - 可转债基金优选指数上周收涨2.24%，成立以来累计收益15.09%，筛选转债持仓比例≥60%的基金 [19][31] - QDII债基优选指数上周收涨0.33%，成立以来累计收益8.16%，优选6只海外债券基金 [19][33] - REITs基金优选指数上周收跌1.61%，成立以来累计收益35.47%，优选10只底层资产稳健的基金 [19][35]

股债市场跷跷板效应 - 近期A股市场持续回暖，债券市场连续调整，呈现显著"跷跷板效应"，纯债型基金7月以来平均收益为负值，债券基金遭遇大额赎回情形明显增多[1] - 6月以来债券市场交易拥挤，叠加近期市场风险偏好回暖，是本轮债券基金遭遇赎回的主要因素[1] - 7月以来超半数债券基金业绩告负，其中华泰保兴尊益利率债6个月持有、德邦锐裕利率债等多只主要配置长债的基金月内净值回撤超1.5%，年内净值亏损的债券基金数量扩大至426只[1] 债券市场表现 - 银行间主要利率债收益率盘初普遍下行，30年期国债"25超长特别国债02"收益率下行2bp报1.9275%，10年期国开债"25国开10"收益率下行1.75bp报1.81%[1] - 7月21-25日利率债基已快速降久期，期间债基二级净卖出利率债2361亿元，其中20Y以上的612亿，农商行自营则大幅净买入[2] - 7月25日晚焦煤期货价格暴跌，黑色系期货价格大涨或阶段性结束，债市情绪有望大幅回暖[2] 公司债ETF表现 - 截至2025年7月25日15:00，公司债ETF(511030)上涨0.01%，最新价报105.95元，近1年累计上涨1.76%[2] - 公司债ETF盘中换手5.74%，成交12.76亿元，近1月日均成交21.05亿元[2] - 公司债ETF最新规模达222.62亿元，近10个交易日内合计"吸金"1.08亿元[3] - 公司债ETF最新融资买入额达391.94万元，最新融资余额达442.93万元[3] 公司债ETF历史表现 - 公司债ETF近5年净值上涨13.42%，自成立以来最高单月回报为1.22%，最长连涨月数为9个月，最长连涨涨幅为3.80%[3] - 公司债ETF涨跌月数比为57/19，年盈利百分比为83.33%，月盈利概率为79.79%，历史持有3年盈利概率为100.00%[3] - 公司债ETF成立以来超越基准年化收益为2.00%，今年以来最大回撤0.50%，相对基准回撤0.08%，回撤后修复天数为23天[3] 公司债ETF费率与跟踪 - 公司债ETF管理费率为0.15%，托管费率为0.05%[4] - 公司债ETF今年以来跟踪误差为0.013%，紧密跟踪中债-中高等级公司债利差因子指数(总值)净价指数[5] - 中债-中高等级公司债利差因子指数以主体和债项评级AAA的上交所公司债为基础，按照中债市场隐含评级分为三组并以利差因子进行细分[5]

股债市场跷跷板效应 - 近期A股市场持续回暖而债券市场连续调整 纯债型基金7月以来平均收益为负值 债券基金大额赎回情形明显增多 [1] - 6月以来债券市场交易拥挤叠加市场风险偏好回暖是债券基金遭遇赎回主因 但债市基本面因素未逆转 对未来债市利空有限 [1] - 7月以来超半数债券基金业绩告负 其中华泰保兴尊益利率债6个月持有 德邦锐裕利率债等重仓长债基金净值回撤超1.5% 年内净值亏损债券基金数量扩大至426只 [1] 利率债市场表现 - 银行间主要利率债收益率普遍下行 30年期国债"25超长特别国债02"收益率下行2bp报1.9275% 10年期国开债"25国开10"收益率下行1.75bp报1.81% [1] - 中国央行公开市场本周有16563亿元逆回购到期 其中周一至周五分别到期1707亿元 2148亿元 1505亿元 3310亿元 7893亿元 [1] 国开债券ETF表现 - 国开债券ETF最新报价106.18元 近1年累计上涨1.65% 盘中换手4.63% 成交3509.27万元 近1年日均成交5.34亿元 [2] - 国开债券ETF近2年净值上涨4.50% 自成立以来最长连涨月数15个月 最长连涨涨幅3.90% 涨跌月数比28/5 年盈利百分比100% 月盈利概率88.12% 历史持有2年盈利概率100% [2] - 国开债券ETF近半年最大回撤0.41% 相对基准回撤0.31% 回撤后修复天数61天 [2] 国开债券ETF产品特征 - 管理费率0.15% 托管费率0.05% 在可比基金中费率最低 [3] - 近2月跟踪误差0.014% 在可比基金中跟踪精度最高 [3] - 跟踪中债-0-3年国开行债券指数(总值)财富指数 成分券包括国家开发银行在境内公开发行且上市流通的待偿期3年以内政策性银行债 [3]

债基市场表现 - 7月以来纯债型基金平均收益为-0.11% 取得正收益的产品不足35% [1][2] - 近一周13只债基因大额赎回提高净值精度 7月24日单日达5只 7月累计36只 显著高于6月19只和5月14只 [2] - 7月24日债基赎回力度为年内第二高 仅次于去年10月 与去年8月相当 [2] 股债市场联动效应 - 权益市场回暖带动商品和股票价格上涨 股债跷跷板效应明显 债市久期和杠杆率处于历史高位加剧波动 [3] - 7月24日12只权益类基金集中成立 总发行规模超110亿元 多只产品单只规模超10亿元 [3] - 沪指站稳3500点主因政策催化顺周期板块 市场流动性充裕且增量资金增配空间大 [3] 债市调整驱动因素 - 6月以来债市交易拥挤叠加风险偏好回升是赎回主因 但基本面因素未逆转 [1][3] - 近期赎回主要来自理财等资管机构预防性减持 未形成负反馈循环 居民端资金未大规模撤离 [4] 机构后市观点 - 本轮股债轮动由流动性主导而非增长预期 对债市利空有限 [5] - 央行维护流动性宽松背景下 债市有望在调整后找到新均衡 长期配置价值显著 [5] - 短期债市波动率将放大 需观察经济数据和高频信号配合交易 [5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周国债期货全线收跌，受财政扩张预期升温、股债跷跷板效应持续以及资金面波动等因素影响；短期债市受风险偏好扰动和资金面不确定性压制，但长期基本面支撑尚在，市场回调后或存在博弈修复机会 [1][2][3] 各部分总结 市场分析 宏观面 - 5月20日央行下调LPR，1年期由3.1%降至3.0%，5年期以上由3.6%降至3.5%，多家银行同步下调存款挂牌利率；7月LPR报价持稳；中美将于7月27 - 30日在瑞典举行经贸会谈 [1] - 2025年上半年全国财政运行平稳，一般公共预算收入11.56万亿元，同比微降0.3%，税收收入占比超八成，主要税种保持增长；一般公共预算支出14.13万亿元，同比增长3.4%，聚焦民生和发展重点领域；政府性基金预算支出同比大增30%，地方政府性基金收入相对平稳 [1] - 6月CPI同比上升0.1% [1] 资金面 - 7月25日央行以1.4%固定利率开展7893亿元7天逆回购操作 [2] - 主要期限回购利率1D、7D、14D分别为1.52%、1.65%、1.67%，回购利率近期回升 [2] 市场面 - 7月25日，TS、TF、T、TL收盘价分别为102.31元、105.57元、108.18元、117.95元，周度涨跌幅分别为 - 0.11%、 - 0.36%、 - 0.53%和 - 1.68% [2] - TS、TF、T和TL净基差均值分别为0.02元、0.11元、0.10元和0.80元 [2] 策略 - 单边：回购利率回升，国债期货价格震荡，2509合约中性 [3] - 套利：关注基差走廓 [3] - 套保：中期存在调整压力，空头可采用远月合约适度套保 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 通过宏观基本面和技术面分析对期货主力合约行情走势进行预期判断，如股指期货偏强震荡，部分商品期货震荡偏强或偏强宽幅震荡，部分国债期货震荡偏弱等[2] 各目录总结 期货行情前瞻要点 - 股指期货偏强震荡，给出IF2509、IH2509、IC2509、IM2509阻力和支撑位[2] - 十年期国债期货主力合约T2509和三十年期国债期货主力合约TL2509大概率震荡偏弱，给出阻力和支撑位[2] - 黄金期货主力合约AU2510和白银期货主力合约AG2510大概率偏弱震荡整理，给出阻力和支撑位[2][3] - 铜期货主力合约CU2509大概率偏弱震荡，氧化铝、工业硅、多晶硅、碳酸锂、螺纹钢、热卷、焦煤、玻璃、PTA、PVC、甲醇、天然橡胶期货主力合约大概率偏强震荡或偏强宽幅震荡，铁矿石、原油、棕榈油期货主力合约大概率偏弱震荡，均给出阻力和支撑位[3][4][6] 宏观资讯和交易提示 - 习近平会见欧洲理事会和欧盟委员会主席，提出中欧关系三点主张，李强希望欧方为中企赴欧投资提供公平营商环境[8] - 李强7月26日将出席世界人工智能大会开幕式并致辞[8] - 商务部将采取措施打击战略矿产走私出口[8] - 央行和农业农村部发文加强金融服务农村改革[8] - 2025年7350亿元中央预算内投资基本下达完毕[9] - 国家发改委和市场监管总局就价格法修正草案征求意见[9] - 国务院国资委强调优化国有资产投向和结构[9] - 央行7月25日开展4000亿元MLF操作，实现净投放1000亿元[9] - “十四五”全国基本医保参保率稳定在95%左右[10] - 特朗普与美联储讨论利率问题，希望降低利率[10] - 特朗普支持者投资公司起诉美联储官员[11] - 特朗普称希望马斯克企业蓬勃发展[11] - 欧洲央行维持三大利率不变[11] - 欧盟成员国投票通过对美产品加征反制关税措施[11] - 美国7月制造业PMI初值下降，服务业和综合PMI初值创新高[12] - 美国上周初请失业金人数下降[12] - 欧元区7月制造业和服务业PMI初值上升[12] 商品期货相关信息 - 郑商所提示玻璃、纯碱市场风险[12] - 上半年全国黄金产量同比增长0.44%，消费量同比下降3.54%，国内黄金ETF增仓量同比增长173.73%[12] - 7月24日国际贵金属期货收跌，国际油价小幅走强，伦敦基本金属收盘下跌[13] - 7月24日在岸人民币对美元收盘上涨，美元指数上涨[14] 期货行情分析与前瞻 股指期货 - 7月24日沪深300、上证50、中证500、中证1000股指期货主力合约走势及涨跌幅，给出7月和7月25日阻力和支撑位[14][15][16][19][20] 国债期货 - 7月24日十年期和三十年期国债期货主力合约走势及涨跌幅，央行开展逆回购操作净回笼资金，资金面收敛，给出7月25日阻力和支撑位[36][38] 黄金期货 - 7月24日黄金期货主力合约走势及涨跌幅，给出7月和7月25日阻力和支撑位[41][42] 白银期货 - 7月24日白银期货主力合约走势及涨跌幅，给出7月和7月25日阻力和支撑位[50][51] 铜期货 - 7月24日铜期货主力合约走势及涨跌幅，给出7月和7月25日阻力和支撑位[53] 氧化铝期货 - 7月24日氧化铝期货主力合约走势及涨跌幅，给出7月和7月25日阻力和支撑位[58] 工业硅期货 - 7月24日工业硅期货主力合约走势及涨跌幅，给出7月25日阻力和支撑位[61] 多晶硅期货 - 7月24日多晶硅期货主力合约走势及涨跌幅，给出7月25日阻力和支撑位[64] 碳酸锂期货 - 7月24日碳酸锂期货主力合约走势及涨跌幅，给出7月25日阻力和支撑位[67] 螺纹钢期货 - 7月24日螺纹钢期货主力合约走势及涨跌幅，给出7月和7月25日阻力和支撑位[69] 热卷期货 - 7月24日热卷期货主力合约走势及涨跌幅，给出7月25日阻力和支撑位[75] 铁矿石期货 - 7月24日铁矿石期货主力合约走势及涨跌幅，给出7月和7月25日阻力和支撑位[77] 焦煤期货 - 7月24日焦煤期货主力合约走势及涨跌幅，给出7月25日阻力和支撑位[84][85] 玻璃期货 - 7月24日玻璃期货主力合约走势及涨跌幅，给出7月25日阻力和支撑位[87] 纯碱期货 - 7月24日纯碱期货主力合约走势及涨跌幅，给出7月25日阻力和支撑位[89] 原油期货 - 7月24日原油期货主力合约走势及涨跌幅，给出7月和7月25日阻力和支撑位[90] PTA期货 - 7月24日PTA期货主力合约走势及涨跌幅，给出7月25日阻力和支撑位[95] PVC期货 - 7月24日PVC期货主力合约走势及涨跌幅，给出7月25日阻力和支撑位[97] 甲醇期货 - 7月24日甲醇期货主力合约走势及涨跌幅，给出7月25日阻力和支撑位[100] 棕榈油期货 - 7月24日棕榈油期货主力合约走势及涨跌幅，给出7月25日阻力和支撑位[101] 天然橡胶期货 - 7月24日天然橡胶期货主力合约走势及涨跌幅，给出7月25日阻力和支撑位[103]