调查核心观点 - 美国银行调查显示约三分之一（约三分之一）的全球基金经理认为日元将在明年实现最佳回报，跑赢主要货币 [1] - 黄金与美元在调查中紧随日元之后，被视为明年有较好回报潜力的货币 [1] - 仅3%的受访基金经理选择英镑为明年最佳回报货币 [1] 当前市场表现对比 - 美元兑日元年内仅上涨1%，在十国集团货币中表现垫底 [3] - 受地缘政治与贸易风险推动，黄金价格今年已创历史新高 [3] - 彭博美元指数年内下跌约7%，有望创2017年以来最差年度表现 [3] 日元前景的驱动因素 - 日本央行对加息前景的模糊表态以及新任首相高市早苗的宽松货币政策立场是日元今年表现不佳的原因之一 [4] - 投资者对日元的乐观预期源于其被低估的现状，这反映了对日本资产的持续低迷投资 [4] - 参与调查的投资者对日本股票净低配比例达4%，且该观点已持续超一年 [4] 潜在市场催化剂 - 若美国财政部在11月发布下一份宏观经济与外汇报告，美元兑日元反弹势头或将暴露，使货币政策动向重回焦点 [4] - 风险偏好较高的交易员可能押注日本当局在未来数月出手支撑日元，去年日元跌破1美元兑160关口时日本曾采取干预措施 [4] - 投机者仍明确倾向于买入美元/日元，试探财务省的容忍度，任何底线可能在160日元附近 [4] 调查背景信息 - 美国银行在11月7日至13日期间征询了172名投资者，其合计资产管理规模为4750亿美元 [6]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 未提及 相关目录总结 全球资产市场表现 - 主要经济体10年期国债收益率：美国4.070、英国4.397、法国3.376等[3] - 主要经济体2年期国债收益率：美国3.570、英国3.723、德国1.995等[3] - 美元兑主要新兴经济体货币汇率：巴西5.292、俄罗斯未给出、南非zar17.084等[3] - 人民币相关汇率：在岸人民币7.111、离岸人民币7.113、人民币中间价7.083等[3] - 主要经济体股指：标普500为6850.920、道琼斯工业指数48254.820、纳斯达克23406.460等[3] - 信用债指数：美国投资级信用债指数3532.910、欧元区投资级信用债指数266.387等[3] 股指期货交易数据 - 指数表现：A股收盘价4000.14，涨跌 -0.07%；沪深300收盘价4645.91，涨跌 -0.13%等[4] - 估值：沪深300 PE(TTM) 14.31，环比变化0.04；上证50 PE(TTM) 12.08，环比变化0.10等[4] - 风险溢价：标普500 1/PE - 10利率为 -0.55，环比变化0.05；德国DAX 1/PE - 10利率为2.32，环比变化 -0.04[4] - 资金流向：A股最新值 -812.64，近5日均值 -604.07；主板最新值 -611.85，近5日均值 -412.64等[4] 其他交易数据 - 成交金额：沪深两市最新值19450.34，环比变化 -485.52；沪深300最新值4923.09，环比变化146.80等[5] - 主力升贴水：IF基差 -17.91，幅度 -0.39%；IH基差 -1.50，幅度 -0.05%；IC基差 -88.05，幅度 -1.22%[5] - 国债期货：T2303收盘价108.52，涨跌0.04%；TF2303收盘价105.97，涨跌0.03%等[5] - 资金利率：R001为1.4662%，日度变化 -4.00BP；R007为1.5050%，日度变化0.00BP；SHIBOR - 3M为1.5800%，日度变化0.00BP[5]

行业与公司 * 纪要涉及的行业为电力行业（特别是火力发电）和煤炭行业，涉及的公司是淮河能源[1] 核心观点与论据 2025年前三季度运营与财务表现 * 公司2025年前三季度营业收入213亿元，利润总额9.28亿元，净利润7.92亿元，归母净利润7.52亿元[3] * 累计发电量123.75亿度，同比减少9.63%[2][4] 全资电厂发电量78.48亿度，同比减少10.76%[3][4] * 经济煤矿原煤产量446.29万吨，同比增长8.18% 商品煤产量361.06万吨，同比增长7.89%[2][4] * 煤炭贸易业务量2,628万吨，同比增长12%[2][4] 铁路货运量3,391万吨，同比减少5.4%[4] * 公司资产总额238.47亿元，归母净资产123.07亿元，资产负债率41.61%[3] 重大资产重组进展与影响 * 重组申请已于2025年11月6日报送证监会注册，有望在近期拿到批文[2][5] * 重组后公司控股装机规模将达到1,100万千瓦，权益装机规模达到1,480万千瓦[2][6] * 现有控股装机容量315万千瓦，权益装机容量289万千瓦[3][10] 注入后控股装机达946万千瓦，其中火电830万千瓦[3][10] * 重组将大幅提升公司整体资产规模和质量[2][8] 项目投产与未来规划 * 潘集二期已于2025年6月、7月分别投产 谢桥电厂一号机8月投产，二号机计划12月投产，2025年内预计共投产4台机组[2][6] * 在建项目包括漯河四期两台百万机组和芜湖天然气调峰项目，后者预计明年底或后年上半年投产[6][8] * 潘集二期与一期公用部分共享成本优势，将进一步增强盈利能力[2][8] 盈利能力与成本分析 * 2025年前三季度潘集一期度电利润水平为0.055元[7] * 尽管安徽省上网电价下降2分钱，但度电成本也下降1分钱，总体盈利能力依然较好，在全省火电竞争中处于前列[7] * 公司属于坑口煤电一体化企业，库存低且价格稳定，市场价格波动影响微乎其微，物流运输成本低[13] 煤炭供应与资产估值 * 煤炭供应首先由公司及其配套煤矿保障，不足部分由控股股东通过长协煤补充，缺口通过市场采购少量补充[3][11] * 资产估值采用资产基础法，新收购资产为新建机组，包括4台66万千瓦和2台100万千瓦机组，在省内盈利能力和竞争力处于领先地位[3][9] 其他重要内容 未来展望与预期 * 2026年电价预期存在不确定性，但煤价回升和国家稳价政策有支撑作用，市场预期比之前更为乐观[2][7] * 公司未来业绩预期较为乐观，有望继续保持稳定增长态势[2][8] 公司预计全年发电量与去年基本持平[13] * 目前尚无明确时间表将集团煤炭业务注入上市公司，但长期看是大势所趋[11] * 公司尚未制定2025至2027年的具体利润目标[12] 股东回报承诺 * 公司承诺2025年至2027年度每年每股派发现金红利不低于0.19元含税，并完全有能力兑现这一承诺[3][14]

美国经济前景 - 预计美国经济将在明年第一季度迎来显著反弹 [1] - 经济反弹得益于政府关门结束后的提振、财政支持、此前降息影响及放松监管 [1] 美联储货币政策 - 当前美联储政策利率已接近不再对通胀施加下行压力的水平 [1] - 进一步降息的空间有限，货币政策需避免变得过于宽松 [1] - 美联储官员对于是否应进一步降息存在分歧，12月降息并非确定 [1] 通胀与消费者状况 - 低收入和中等收入家庭面临的经济压力上升，消费者购买力被通胀侵蚀 [1] - 履行抗通胀使命的重要性在于帮助民众重建实际收入 [2] - 当前高于2%通胀目标的部分中约有40%可归因于关税因素 [2] - 决策者仍需应对推动价格上涨的其他因素，包括顽固的服务业通胀 [2] 就业与资产估值 - 尽管劳动力市场走软且失业率可能因政府关门而上升，但预计就业形势将稳定在充分就业水平附近 [2] - 房价相较历史标准偏高，股价也处于高位，此为宽松金融环境的表现 [2]

全球资产近期表现 - 大盘低开高走，整体小幅上涨，当前估值处于4.2星水平 [1] - 价值风格表现坚挺，红利、自由现金流等指数连续上涨 [3][4] - 成长风格开盘下跌后反弹，最终录得较多上涨 [5] - 港股微涨微跌，波动幅度较小 [6] 全球资产回调概况 - 黄金从前期高点回调10% [7] - 虚拟货币从高位回调20% [8] - 美股触及今年首次高估后回调，目前已回到正常偏高估值 [9] - 周三日股一度下跌3%，韩股下跌5% [10] - 全球股票市场近期普遍回调2-4% [11] - 中证全指从5967点回调至5847点，幅度约2-3% [13] - 港股恒生指数回调约5.2% [16] 回调驱动因素分析 - 市场对美联储12月降息预期大幅降低，引发全球资产波动 [21][22][23] - 资产波动幅度与其自身估值水平相关，例如估值偏高的黄金回调10%，A股科创板回调12% [24][25][26] - A股整体估值不高，中证全指从年内高点回调2-3%，波动相对温和 [27][32] 市场前景与投资策略 - 历史数据显示，牛市过程中存在多次10%以上级别的回调，近期2-3%的波动属于正常震荡 [28][31] - 长期看，美元高债务规模（38万亿美元）及巨额利息支出（年超1万亿美元）将推动利率最终回归2-3%的历史平均水平 [34][35][36] - 利率回归的过程可能持续数月到大半年，这有助于行情周期拉长 [37][38][39] - 对估值偏高品种需保持谨慎，低估且基本面良好的品种未来仍有表现机会 [40] 主要指数估值数据（部分摘要） - 自由现金流指数：盈利收益率11.79%，市盈率8.48倍，市净率1.86倍，股息率3.93%，ROE 15.78% [50] - 上证红利指数：盈利收益率9.66%，市盈率10.35倍，市净率1.00倍，股息率4.65%，ROE 9.66% [50] - 沪深300指数：市盈率16.01倍，市净率1.81倍，股息率2.30%，ROE 11.31% [50] - 科创20指数：市盈率116.81倍，市净率6.75倍，股息率0.33%，ROE 5.78% [50] - 十年期国债到期收益率为1.80% [50]

当前市场环境与风险 - 新股市场非常活跃，反映投资者愿意承担风险，整体投资环境相当乐观 [1] - 市场未来可能出现10%至15%的回调，主要源于部分资产价格过高而非宏观经济急降 [1] - 无论股市或债市估值均不便宜，且贵金属及加密货币市场存在投机行为，短期估值存在挑战 [1] 政策与风险前景 - 放宽金融监管利好企业盈利增长 [1] - 政策失误风险及地缘政治不确定性仍然存在，但系统性风险或已收敛 [1] - 市场讨论焦点已从股票风险承担转向估值本身，明年市场展望将回归企业盈利基本面 [1] 企业表现与投资主题 - 消费者及企业数据相对稳健，市场将呈现分化局面 [1] - 无需投入必要资金发展人工智能同时能持续创造良好收益的企业将表现优异 [1] - 部分主题仍具长期可持续性 [1]

文章核心观点 - 民营企业发行公募REITs面临的核心障碍并非市场普遍认为的合规或资金方顾虑，而是其对资产估值的“硬要求” [2] - 民营企业发行REITs的核心目标是降杠杆和回收现金，二者缺一不可，这导致其对估值要求极为苛刻 [4] - 当前REITs市场的规则和审批流程未能充分考虑民营企业的现实需求和紧迫性，限制了其参与积极性 [7][8][9] - 尽管面临挑战，但民营企业在资产运营方面具备优势，理论上更适合作为REITs的资产运营方，市场机制需进行微调以吸引其参与 [10] 民营企业发行REITs的障碍 - 市场普遍误解民企REITs难点在于资金方要求分红“兜底”及监管合规高要求，但实际上监管持鼓励态度且市场有商业条款可解决资金方顾虑 [2] - 与央国企项目相比，民企项目因历史遗留问题少，权属和收益等底子更“干净” [2] - 民企对REITs的战略意义如提升管理效率等长期收益不感兴趣，在经济环境不佳时更关注估值带来的即时现金回报 [2] - 民企发行REITs要求资产估值必须覆盖现有全部负债并有富余现金落袋，这与监管仅要求“净回收现金”的技术性降杠杆存在根本差异 [4] - 举例说明估值要求：项目有10亿银行贷款，自持20%及10%税费下，估值需达14亿才能还贷，若想额外回收2亿现金，估值需达到16.5亿以上 [4] - 即使年净运营收入6000万、年利息5000万的优质资产，其资本化率也仅为3.6%，难以满足民企的高估值要求，更遑论普通项目 [5][6] 促进民企参与REITs的建议 - 建议放宽原始权益人自持份额的限制，如降低最低自持比例或允许部分自持份额质押，使“死钱”能产生现金，缓解估值压力 [7] - 建议资产估值关键参数如现金流折现率应根据货币市场情况动态调整，商业不动产土地年限符合条件者可假设延长，让市场决定估值 [8] - 建议缩短审批周期并提前给出明确预期，当前动辄两年的审批时间与民企决策的紧迫性不匹配，导致项目易被边缘化 [9] - 民企项目因“不成功不收费”模式及投行资源向央国企项目倾斜，常被搁置，需系统性解决资源投入问题 [9] 民营企业与REITs市场的潜力 - 民企因生存竞争压力，在资产精细化运营、成本管控和市场趋势敏感度上更具优势，理论上更适合作REITs资产运营方 [10] - REITs市场启动仅两年已取得突破和规模，需在机制和审批细节上微调，以吸引民企拿出好资产，共同做大市场 [10]

摩根大通CEO戴蒙对黄金的观点 - 戴蒙罕见表态认为在当前环境下配置黄金具有合理性[3] - 戴蒙预测金价可能轻松升至5000美元甚至10000美元[3] - 戴蒙本人因持有成本达4%而不会购买黄金 但承认该成本主要针对需要储存大量金条的亿万富翁[1][3][12] 黄金市场表现 - 金价攀升至4200美元/盎司的历史新高 今年以来累计涨幅接近60%[3][4] - 本世纪以来黄金涨幅已超过股票市场[4] - 华尔街专业投资者对黄金的配置比例仅为2.4% 处于相对低配状态[5][7] 市场情绪与驱动因素 - 投资者对避险资产的需求反映对通胀和地缘政治动荡的担忧[8] - 央行购金需求是推动金价持续上涨的主要驱动力之一[8] - 投资者开始将黄金视为比美元更安全的资产 反映市场对法定货币稳定性担忧上升[3][13] 华尔街态度转变 - 戴蒙和Griffin对黄金的表态显示此前对贵金属持保留态度的华尔街领袖开始重新评估黄金投资价值[11] - Griffin将投资者转向黄金视为对美元信心下降的信号[13]

日本央行货币政策调整 - 2025年9月19日日本央行维持基准利率0.5%不变，符合市场预期[3] - 日本央行计划每年减持约3300亿日元ETF和50亿日元房地产投资信托基金[3] - 政策会议上有两位委员主张直接加息至0.75%，显示内部鹰派势力崛起[3] 市场反应与传导 - 政策宣布后日元对美元快速升值，美元/日元一度跌破关键支撑位[5] - 日经指数从高位滑落，反映投资者对流动性收紧的担忧[5] - 日本央行ETF抛售节奏缓慢，按每年3300亿日元计算，清空其74.5万亿日元持仓理论上需112年[9] 对美联储政策的影响 - 日本央行决策前一天（2025年9月18日）美联储刚宣布降息25个基点至4.00%-4.25%[5] - 日元升值导致美元被动升值，可能削弱美国出口竞争力并影响制造业和就业市场[7] - 美联储内部意见不一，亚特兰大联储主席博斯蒂克表示未见太多进一步降息理由[7] 政策博弈与全球影响 - 日本央行通过资产减持而非直接加息释放鹰派信号，逐步退出市场干预[3][11] - 美联储面临两难：继续降息可能推高美元，不降息可能错失支撑经济窗口期[11] - 日本央行的政策调整引发全球市场对风险和流动性边界的重新评估[11][12]

美股市场表现 - 美股上周集体下跌 道指累计下跌0.19% 标普500指数累计下跌0.10% 纳指下跌0.19% [1] - 下跌主因包括美国7月通胀数据显示物价上涨及通胀缓慢上升风险 以及投资者在波动较大的9月前获利了结 [1] 贵金属期货表现 - 国际金价上周累计上涨2.86% 8月累计涨幅超过5% 创今年4月以来最佳单月表现 [2] - 上涨动力来自市场担忧美联储独立性受挑战及投资者避险情绪升温 [2] 原油期货表现 - 上周国际油价小幅上涨 美油价格上涨约0.55% 布油价格上涨约0.58% [3][5] - 上涨原因包括投资者密切关注俄乌冲突进展及美国原油库存降幅超预期导致市场供应紧张 [5] 本周关键经济数据 - 美国8月非农就业数据将于本周五公布 成为衡量经济健康状况关键指标及检验美联储降息预期的重要依据 [6][8] - 高盛分析认为7月非农就业已显示就业市场放缓迹象 8月数据将决定美联储降息幅度和节奏 [8] - 花旗集团分析称若8月新增非农就业人数再次低于10万人 将成为9月后美联储继续降息的明确信号 [8] - 美国自动数据处理公司将于周四公布8月私营部门就业人数 用于判断企业招聘需求是否疲软 [8] 美联储动态与经济状况 - 美联储本周将公布经济状况褐皮书 7月褐皮书显示通胀提及次数创四年来新低 [9][11] - 高盛指出当前核心风险是公共部门债务问题加剧及资产估值不断高企 [11] - 美联储理事库克遭特朗普免职引发市场对美联储独立性质疑 库克已提起诉讼称特朗普无权免除其职务 [11] 其他重要数据 - 美国供应管理协会(ISM)将公布8月非制造业采购经理人指数 [11]