核心观点 - 当前全球经济面临多重挑战，美国政策不确定使全球经济显脆弱，区域主义、通胀等问题重塑金融市场，美、日国债发行遇冷，黄金上涨揭示市场对海外债券和权益资产信心下降，应立足确定性寻找安全垫高的资产 [1] - 2025年6月基金配置关注海外通胀、债务压力与资产结构化风险加深、收支弥合与科技创新使国内经济基本盘企稳、避险情绪升温下另类资产风险与机会再平衡三个核心维度 [1] 市场回顾 - 截至2025年5月29日，5月全球权益资产表现不错，MSCI全球收益率1.1%，中证全指收益率0.6%，A股中价值股表现优于成长股；国内债券资产表现稳健，近半年中证全债累计涨0.44%，信用债表现优于利率债；商品类资产中黄金、原油受多种因素影响波动加大 [6] - 5月国内权益市场整体较强，大部分行业正收益，环保涨幅最大，电子、房地产、钢铁板块表现较差 [11] 市场展望 海外通胀、债务压力与资产结构化问题 - 去年末以来，欧、日制造业压力大，Market制造业PMI持续10个月低于荣枯线，2025年全球经济处于上升期尾部，短期前景不乐观 [15] - 美国区域保护主义和孤立主义破坏全球经济增长，引发新通胀问题，4月美国CPI同比增速回落但市场对其可持续性存疑，日本4月CPI同比增长3.6%核心通胀创新高 [17] - 通胀与债务问题冲击海外经济体金融稳定性，美、日央行货币政策受限，全球资产估值结构性风险加剧，海外长期国债面临价值下杀与抛售风险，海外权益市场估值回调风险大，资金转向防御，黄金成避险替代 [19][20] 收支弥合、科技创新，国内经济基本盘稳健 - 年初以来国内经济稳中向好，消费政策与科技创新发力，居民收支弥合，内需恢复与结构升级成主导动力，2025年一季度GDP增长5.4%，消费和出口拉动增加，4月CPI稳健、PPI同比降幅略扩大但新动能持续释放，制造业和服务业PMI稳定在荣枯线上方 [21] - 2022年3季度以来人均可支配收入增速回升，人均消费性支出企稳且增速与可支配收入持平并反超，消费补贴政策带动消费意愿增强，4月社会消费品零售总额同比增长5.1%，消费市场稳步复苏，但长期消费基础未稳固，城乡收入差异待改善，消费支持政策可能持续 [22] - 年初以来金融与信贷政策加力，1 - 4月社融存量同比增长8.7%，政府债券净融资同比增长20.9%，对实体经济发放人民币贷款余额增加，信贷结构优化，货币政策适度宽松，财政端加大逆周期调节 [28][29] - 国内权益市场优质标的估值回落，创新科技研发和落地有吸引力，当前股债收益比处于高位，A股安全边际和性价比高，多数板块股票估值处于历史低位，银行及红利资产、科技行业、消费企业有配置价值 [30][37] 避险情绪下，另类资产风险与机会的再平衡 - 长期看黄金、原油等资产与国内权益及债券资产相关性低，多元配置可提升组合风险收益比，2025年以来全球避险情绪升温，需把握黄金和原油的机会与风险 [38] - 黄金定价受通胀预期和无风险利率影响，中长期海外债务压力和主权信用问题支撑黄金配置价值，但要警惕短期追高风险 [40][43] - 原油定价短期受地缘政治影响，俄乌问题影响偏中性，美国贸易政策使原油需求预期回落，OPEC+增产、全球原油需求增长乏力、零售端价格压力大，可能推动油价震荡下行，商品QDII不宜长期持有，要把握上涨动能及移仓成本 [46][48][63] 大类资产配置 权益基金 - 海外经济和政策不确定增加，国内政策发力，经济基本面向好，国内权益资产估值有性价比，应把握结构性差异，坚持长期投资 [54] - 核心配置关注业绩确定性高、利润高、分红高或估值提升空间大的主题方向，如红利、大盘风格基金和聚焦核心资产的基金品种；机会配置聚焦政策落地、信心驱动和科技赋能方向，关注中、大盘成长风格机会，以及消费、芯片、AI、新能源等主题 [55] 固定收益基金 - 外部环境使美、日长端利率上升，约束我国央行货币政策，国内长久期利率债收益率低，应降低预期，稳健中找收益，债市有望受支撑 [56] - 中短久期品种性价比更高，以金融债、利率债为主的品种兼具收益和稳健，风险承受力允许时适当信用下沉可提高组合收益 [61] QDII基金 - 外部环境复杂增加海外资产配置不确定性，要警惕估值结构化风险 [58] - 权益QDII关注低PB价值股或欧洲、香港市场股票；原油QDII配置要谨慎，OPEC+增产和需求下降可能使油价下行；黄金QDII中长期受本币安全和避险情绪推动，但金价走高增加市场对短期因素敏感性，商品QDII不宜长期持有，要把握上涨动能及移仓成本 [62][63]

A股市场中期利好因素 - ROE有望企稳回升：净利率改善、周转率企稳、权益乘数上行背景下A股ROE有望结束下行周期，伴随盈利周期的复苏逐步进入企稳回升阶段 [1] - 中国资产广谱型估值修复仍在演绎：科技创新、地产下行最快阶段度过与政策周期改善三大变量推动春节以来中国资产修复，"去美元化"形成人民币升值动力，中国资产配置吸引力有望提升 [1] - A50、消费、金融代表的核心资产在过去三年展现出卓越的基本面韧性，有望在本轮ROE周期回升内担任"先锋手" [1] A股市场表现 - 6月3日A股市场低开高走，A500指数走势较强，A500ETF（159339）过去20个交易日日均成交额2.45亿元，市场热度较高 [1] - A500指数成份股中掌趣科技涨超12%，华海药业、巨人网络涨超7%，天合光能、澜起科技、航天彩虹涨超6%，兴业银行、赤峰黄金涨超5% [1] - A50指数成份股中科大讯飞、小商品城涨超4%，迈瑞医疗、北方华创、紫金矿业、招商银行涨超2%，中国铝业、恒瑞医药涨超1% [1] A500指数与A50指数特点 - A500ETF（159339）跟踪的A500指数以不足A股市场10%的成份股数量覆盖全市场63%的总营收和70%的总净利润，是布局资本市场高质量发展趋势的有力工具 [2] - A50ETF基金（159592）跟踪的A50指数布局各行业超大市值龙头股，这些绩优大白马在供给侧改革趋势下受益于市场集中度提升，在业绩披露期或更受资金青睐 [2] A股市场中长期韧性 - A股市场韧性源于国内宏观经济相对稳定及政策对关键领域的持续支持，例如并购重组和破净修复等领域受政策倾斜 [2] - 尽管外部环境存在不确定性如特朗普政策加码可能引发全球波动，但A股与外需关联度较低，具备独立性和稳定性，成为全球动荡时期的避险配置选择之一 [2] 相关产品 - A500ETF（159339）和A50ETF基金（159592）是跟踪A500指数和A50指数的相关产品 [3]

美国股债汇市场表现 - 美国股市和债市出现下跌，呈现股债汇"三杀"局面，根源在于特朗普单方面挑起贸易争端引发全球资本逃离美国资产 [1] - 美国6月前有6.5万亿美元国债到期需发行新债偿还，近期发行的160亿美元20年期国债中标利率高达5%以上创下新高 [1] - 三大国际评级机构下调美国主权信用评级，美国失去最高信用评级 [1] 中国资产吸引力 - 中国近期发行的20年期国债收益率不足2%，显示出较强吸引力 [1] - 中国维持稳定的主权信用评级，反映国际社会对中国经济增长和政策认可 [1] - 中国核心资产估值仅为美国三分之一，具有较大估值修复空间 [1] 科技创新领域 - 中国大模型打破美国垄断，人形机器人成为重要创新领域，相关板块表现强劲 [2] - 中国在人工智能和人形机器人领域应用优势明显，有望成为继家电、手机、汽车之后的第四大产业 [2] - 美国技术先进但制造成本高，商业应用进展缓慢 [2] 科技股表现 - 今年以来科技股表现强劲，特别是A股人形机器人相关AI板块和港股恒生科技指数 [2] - 机器人产业是未来5至10年重要赛道，2025年有望成为量产元年 [2] - 科技赋能传统行业将成为未来经济增长重要方向 [2] 消费板块与政策支持 - 消费板块受居民收入增速放缓影响表现沉寂 [3] - 政府工作报告提出全年GDP增长目标5%左右，CPI目标2% [3] - 居民存款过去四年增加60万亿达160万亿，存款利率下降可能促使部分资金转移至股市 [3]

美国资产信心危机 - 投资者对美国资产信心下降 出现远离美元和美债等传统避险资产的"非典型转变" 可能预示"根本性制度变革" [1] - 欧元走强反映投资者对美国信心下降 德国联邦银行强调健康美国国债市场的重要性 [1] - 美国政策不可预测性导致投资者要求更高风险溢价 动摇对美元作为全球储备货币的信心 [1] 资产估值与市场脆弱性 - 即使特朗普放弃部分关税威胁 资产估值仍然过高 市场脆弱性显著 [2] - 对美国科技公司的强烈关注加剧市场波动风险 [2] 政策不确定性与经济影响 - 投资者可能低估不利情景的可能性和影响 攀升的不确定性增加极端事件发生概率 [3] - 美国关税政策突然改变是地缘政治大转变的一部分 可能考验欧元区金融稳定 [3] - 欧洲央行预计6月将利率下调至2% 为本轮周期第八次降息 [3] 加密货币系统性风险 - 加密资产如稳定币带来风险 估值上升及与传统金融联系紧密产生大规模传导渠道 [4] - 多位政策制定者警告美国支持加密资产可能"播下下一场全球危机的种子" [4] 黄金市场风险 - 黄金市场结构性脆弱性与地缘政治风险叠加 可能威胁欧元区金融稳定 [5] - 欧元区黄金衍生品敞口达1万亿欧元 较2024年11月增长58% 场外交易模式增加系统性风险 [6] - 市场参与者面临保证金追加风险及实物黄金交割困难 [6]

报告核心观点 报告对 2025 年 5 月 19 日市场进行总览，并对房地产行业深度研报进行点评，指出商业资产因当前周期需政策拉动消费带来估值修复机会，且商场企业当前估值有提升空间 [3][5] 市场总览 大势 - 5 月 19 日上证指数涨 0%，沪深 300 跌 0.31%，科创 50 涨 0%，中证 1000 涨 0.45%，创业板指跌 0.33%，恒生指数跌 0.05% [3][4] 行业 - 5 月 19 日表现最好的行业为综合（+1.99%）、环保（+1.87%）、房地产（+1.75%）、国防军工（+1.05%）、社会服务（+1.02%），表现最差的行业为食品饮料（-0.9%）、汽车（-0.33%）、银行（-0.32%）、有色金属（-0.25%）、通信（-0.23%） [3][4] 资金 - 5 月 19 日全 A 总成交额为 11189 亿元，南下资金净流入 84.59 亿港元 [3][4] 重要点评 主要事件 - 2025 年需关注商业资产，因当前周期与前不同，需政策拉动消费，给消费类公司带来估值修复 [5] 简要点评 - 商业资产价值在于产生稳定现金流，防御属性在经济形势较弱时突出 [5] 投资机会 - 商场估值可参考长期债券收益率，若商业公司股息率高于长期债券收益率，其永续现金流属性可能被低估，估值有修复空间；商场企业最低估值可与美国十年国债收益率比较，股息率比中国十年国债收益率高的商场企业 PE 估值不应只有 10 - 15x，当前估值有较多提升空间 [5] 催化剂 - 消费相关刺激政策出台；租金收入超预期 [5]

美联储政策动向 - 美联储降息预期落空 鲍威尔表态将降息时间推迟至明年年初 导致市场情绪急剧恶化 [1][3] - 美联储隔夜利率期货显示 年底前降息概率已跌破50% 市场信心明显崩塌 [5] - 美联储维持高利率政策 信贷市场持续收缩 中小企业融资困难加剧 房贷利率维持在7%以上抑制购房需求 [5] 市场反应 - 美股三大指数期货全线跳水 纳斯达克盘前跌幅超1.2% 亚洲市场同步承压 [3] - 资金加速流向新兴市场 人民币资产受青睐 港股和A股北向资金连续净流入 [7] - 全球资产估值逻辑正在改写 欧洲、加拿大、澳洲央行已释放宽松信号 与美联储政策形成分化 [7] 经济数据表现 - 美国4月CPI连续两月回落 核心通胀放缓 PPI年率接近零增长 企业利润明显收缩 [3] - 就业市场松动 零售销售数据掉头向下 消费者支出呈现乏力态势 [5] 投资者行为变化 - 美股散户清仓观望情绪浓厚 市场耐心被反复横跳的预期管理消磨殆尽 [5] - 中国投资者转向关注国内基本面和政策节奏 对美元资产兴趣下降 A股科技、制造、新能源领域资金回流明显 [9][10] 长期影响与趋势 - 美联储政策不确定性可能引发系统性抛售风险 资产泡沫面临信心透支压力 [7] - 市场正在自主寻找方向 未来可能出现更剧烈动荡 但也是重新洗牌的开端 [12]

股价表现 - 公司股价自公布2025年3月29日季度财报后上涨1.3%，但同期标普500指数上涨4.6%，表现逊于大盘 [1] - 过去一个月股价大幅上涨34.1%，显著跑赢标普500指数的11.8%涨幅 [1] 季度财务概览 - 2025财年第二季度总收入3970万美元，同比下降5.9%（去年同期4230万美元） [2] - 若剔除已关闭的El Rio Grande和Tampa Food Court收入，收入降幅收窄至1.1%（去年同期4010万美元） [2] - 同店销售额微增0.4%（剔除关闭门店影响） [3] 盈利能力 - 净亏损930万美元（每股亏损2.57美元），去年同期亏损140万美元（每股亏损0.4美元） [3] - 亏损主因包括340万美元商誉减值及480万美元递延税资产全额减值（均为非现金项目） [3] - 调整后EBITDA亏损70万美元，较去年同期30万美元亏损扩大 [3] 成本结构 - 食品饮料成本下降5.4%至1150万美元（去年同期1210万美元） [4] - 薪资支出下降7.1%至1440万美元（去年同期1550万美元） [4] - 行政管理费用上升5.8%至330万美元（去年同期310万美元） [4] - 折旧摊销下降33.7%至56万美元（去年同期58万美元） [4] 资产负债情况 - 截至2025年3月29日持有现金1110万美元，总债务430万美元 [5] - 计划通过新融资方案对债务进行再融资，额度将提升至1500-2000万美元 [5] 区域运营表现 - 拉斯维加斯业务效率提升带动周现金流显著改善 [6] - 佛罗里达餐厅收入同比增长，阿拉巴马业务保持稳定 [6] - 华盛顿特区门店因管理层调整显现改善迹象 [6] 管理层说明 - 商誉减值系股价下跌触发的强制重估 [7] - 650万美元法律咨询费用（与Bryant Park租约纠纷相关）拖累EBITDA表现 [8] 业务影响因素 - 已关闭的El Rio Grande和Tampa Food Court导致收入缺口 [9] - 纽约Bryant Park物业租约纠纷持续，该区域占六个月总收入的15% [11] 战略动向 - 正在评估新收购机会但未披露具体计划 [12] - 即将完成1500-2000万美元的新信贷安排，现有430万美元债务将转为三年期 [12]

欧洲央行副行长金多斯：资产估值与"非常高"的不确定性不符。 ...

财务数据和关键指标变化 - 本季度末现金余额为1110万美元，较去年年末增加约90万美元 [4] - 债务降至430万美元，因本季度进行了本金偿还 [5] - 本季度有两项重大非现金项目，一是因季度末股价下跌进行商誉减值，注销340万美元商誉；二是因商誉减值使公司处于累计亏损状态，对递延所得税资产全额计提480万美元减值准备 [6][7] 各条业务线数据和关键指标变化 - 阿拉巴马州业务表现稳定；纽约的罗伯特餐厅经营良好；佛罗里达州餐厅整体收入较去年同期有所提升；华盛顿特区餐厅更换新管理层后有改善；拉斯维加斯业务效率显著提高，虽业务量稳定，但周现金流大幅改善，运营现金流较预测高出200万美元 [10][11][12] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司正在与银行合作，为现有贷款人敲定新的信贷安排，新信贷额度为1500 - 2000万美元，现有430万美元债务将在三年内分期偿还 [5] - 公司仍在寻找投资机会，希望未来几个月能达成几笔交易 [13] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 本季度3月的EBITDA受65万美元咨询费和法律费用影响，若剔除该因素，EBITDA较去年同期有所改善 [10] - 除布莱恩特公园和梅多兰兹的问题外，公司其他业务表现良好，且预计将持续改善 [18] 其他重要信息 - 布莱恩特公园的租约于4月30日到期，公司已向纽约最高法院提起诉讼，指控招标过程存在腐败问题，预计案件审理需1 - 1.5年，在此期间公司预计房东将启动驱逐程序，但会被最高法院搁置 [14][15] - 梅多兰兹获得赌场牌照的可能性取决于新泽西州对纽约市下州赌场牌照发放的反应，预计纽约州将在年底前分配三张牌照，之后纽约州可能会考虑满足新泽西州北部的赌场博彩需求，而梅多兰兹地理位置优越 [16][17] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 无 - 无回答内容

恒生医疗保健指数表现 - 截至2025年5月7日13:15，恒生医疗保健指数(HSHCI)下跌3 02% [3] - 成分股涨跌互现：远大医药(00512)领涨12 52%，上海医药(02607)上涨2 23%，中国中药(00570)上涨1 96%；三生制药(01530)领跌8 40%，亚盛医药-B(06855)下跌8 13%，百济神州(06160)下跌7 70% [3] - 恒生医疗ETF(513060)下跌2 65%，报价0 48元，盘中换手10 83%，成交10 96亿元 [3] - 近1月日均成交17 01亿元，排名可比基金第一 [3] 行业基本面与投资机会 - 诊疗需求持续释放叠加国产创新产品商业化，部分板块边际改善 [3] - 供给端创新驱动需求快速增长，未来多个季度行业成长确定性高，叠加"低仓位+估值底"，当前为配置医药行业极佳时点 [3] - 创新药出海、AI、左侧资产估值修复为2025年医药投资核心主线 [4] - 创新药出海推荐恒瑞医药、贝达药业、信达生物、康方生物、科伦博泰、泽璟制药等 [4] - 医药AI推荐华大智造等具备数据、硬件和服务领域优势的公司 [4] - 左侧资产估值修复建议关注传统药企、CRO、骨科、IVD、医疗服务等赛道 [4] 恒生医疗ETF产品特征 - 最新规模102 71亿元，位居可比基金前1/3 [4] - 杠杆资金持续布局：前一交易日融资净买额347 99万元，融资余额3 79亿元 [4] - 近1年净值上涨28 71%，成立以来最高单月回报28 34%，最长连涨月数4个月，连涨涨幅38 75%，上涨月份平均收益率6 79% [5] - 近1年超越基准年化收益2 55%，夏普比率1 37 [5] - 今年以来相对基准回撤0 45%，为可比基金中最小 [5] - 管理费率0 50%，托管费率0 15% [5] - 今年以来跟踪误差0 041%，跟踪精度可比基金最高 [5] 指数估值与权重结构 - 恒生医疗保健指数最新市盈率(PE-TTM)24 9倍，处于近1年8 73%分位，估值低于历史91 27%时间 [5] - 前十大权重股合计占比57 17%，包括百济神州(06160)、药明生物(02269)、信达生物(01801)、康方生物(09926)、石药集团(01093)等 [6] - 百济神州权重4 44%，当日下跌7 70%；京东健康权重0 72%，当日上涨1 47% [8]