市场对高贝塔系数股票的追捧 - 当前市场对高贝塔系数股票的追捧已达到可量化的历史峰值，贝塔系数作为衡量股票相对大盘波动性的关键指标，高贝塔值(通常高于1.0)的个股具备更高潜在收益但伴随更大风险 [1] - 高贝塔股票的拥挤程度已达100%分位，这一水平仅在互联网泡沫时期、金融危机后及2018年"波动率末日"等极端市场环境中出现过 [1] - 本轮高贝塔行情由多重因素驱动：市场对"金发姑娘"情景的定价、关税政策消耗效应以及机构投资者对高杠杆投机标的的追逐 [1] 高贝塔行情的技术性推动因素 - 高贝塔基金的空头仓位持续缩减，防御性板块仓位呈现激进转向 [1] - 拥挤度在三个月内从25%分位飙升至100%分位，创下三十年最快增速，主要受情绪反转、杠杆追逐及空头回补等技术性因素推动 [1] 高贝塔行情的可持续性 - 当前高贝塔行情缺乏商业周期从衰退到繁荣复苏的支撑，亦无货币/财政政策大幅宽松的持续助力，与全球金融危机后或疫情后的市场环境存在本质差异 [2] - 标普500指数中贝塔值最高的20只个股包括超微电脑、Coinbase、Palantir等科技成长股，英伟达、美光科技等半导体龙头，以及特斯拉与嘉年华邮轮等高波动标的 [2] - 若无基本面与政策面的实质性支撑，此轮高贝塔行情或难持续，市场自满情绪的累积可能为短期回调埋下隐患 [2]

报告核心观点 - 上周全球股市涨多跌少，美国 CPI 整体温和但“关税阴影”显现，稳定币法案过会巩固美元地位，TACO 交易惯性强需警惕反身性冲击，市场新高后谨防波动加剧，建议关注确定性较高的降息交易和高景气度的核电、半导体等板块 [3] 全球股票市场表现 涨跌幅 - 近两周全球主要股票市场指数、美股小盘风格指数、美股标普 500 行业指数、港股风格指数、港股行业指数有不同涨跌幅，上周全球主要商品也有涨跌幅 [10] 估值 - 展示了全球主要股票市场估值、标普 500 股债收益比、纳斯达克股债收益比、恒生指数股债收益比、恒生科技股债收益比、美股行业估值、港股行业估值 [10] 重要数据发布前瞻 - 2025 年 7 月 21 日 - 7 月 25 日，美国将发布 7 月里奇蒙德联储制造业指数、7 月标普全球制造业 PMI，欧洲将发布 7 月消费者信心指数、法国 7 月制造业 PMI、德国 7 月制造业 PMI、英国 7 月制造业 PMI、欧元区 7 月制造业 PMI、英国 7 月 Gfk 消费者信心指数 [39] 流动性 - 展示了美债利率走势、美元指数与欧元兑美元走势、英法德与日本十年期国债利率走势、美元兑港币与美元兑离岸人民币走势、港股通净买入规模变化、过去一周南向资金分行业净流入 [40][44][49] 美国稳定币法案解读 《指导与建立美国稳定币国家创新法案》（GENIUS Act） - 为稳定币市场带来全面规范，要求发行商获许可并 1:1 持有美元现金等作为储备，禁止非“获准的支付稳定币发行人”发行支付稳定币，是美国金融战略布局，预计到 2028 年全球稳定币市场规模达 2 万亿美元 [4] 《数字资产市场清晰法案》（CLARITY Act） - 划定 SEC 与 CFTC 的监管界限，引入“成熟区块链系统”概念，数字资产初始融资阶段可能受 SEC 监管，成熟后可转变为“数字商品”由 CFTC 监管 [6] 《反 CBDC 监视国家法案》 - 禁止美联储未经国会授权发行面向零售的央行数字货币，确保数字美元未来由私营部门主导，通过《GENIUS 法案》监管的稳定币实现 [7] 法案影响 - 形成新霸权，巩固美元霸权，多元化美债需求，为加密行业带来确定性，强化美元在链上金融中的主导地位，对其他地区加密监管形成示范和竞争压力 [8]

关税措施 - 2025年上半年美国政府的全球关税措施呈现"高开低走"态势，4月7日前不断加码升温，4月9日后逐渐降温，形成市场对TACO（Trump Always Chicken Out）的认识 [2][7][8] - 具体措施包括：2月1日对加墨中征收芬太尼关税，2月27日提高中国芬太尼关税至10%，4月2日宣布全球对等关税并提高汽车及零部件关税至25%，4月7日提出对中国加征50%关税，但4月9日后开始豁免和取消部分关税 [9] 关税收入 - 1-5月海关实际关税税率增幅6.5%，远低于理论值14.5%，导致关税收入增长不及预期 [3][12] - 主要原因包括：中国通过转口和抢运降低高关税产品比重（中国占美国进口比重从13.4%降至7.4%），加墨芬太尼关税实际执行率低（理论应提升14.7%/17.1%，实际仅1.8%/4.1%），以及高税率产品进口比重下降 [14][16] 经济影响 - 中国出口呈现量稳价增：上半年出口量增速维持高位，约一半由抢运透支导致，另一半来自增量订单；出口价格不降反升，人民币计价出口价格指数显著提升 [22] - 美国通胀回升不明显：1-5月商品实际价格涨幅0.9%，低于理论通胀上涨2.1%，主要受汽车市场需求疲弱和油价下跌压制，但家庭耐用品等产品价格有明显上涨 [24] 关税下半场 - 若特朗普政府采取措施填补"漏洞"（如对越南转口商品征收40%关税，威胁对加墨加征30-35%关税），实际关税税率提升幅度和经济影响可能超预期 [27] - 需警惕过度TACO交易风险，因下半场关税措施可能更严格针对前期执行不足的领域 [4][27]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 2025年上半年中国经济供给端强但需求端走弱，宏观政策有新动向，海外因素偏多，流动性偏多，A股流动性和市场情绪较强，股指期货近期贴水优势缩减，策略上调整做多为主，需关注国内政策和海外地缘政治因素 [3] 根据相关目录分别进行总结 股指观点概述 - 经济和企业盈利方面，上半年GDP同比增长5.3%，6月工业增加值同比增6.8%，但1 - 6月地产投资下行至 - 11.2%，6月消费增速4.8%低于上月，6月出口同比增长5.8%，对美出口额环比改善32.44% [3] - 宏观政策方面，十大重点行业稳增长工作方案将出台，雅鲁藏布江下游水电工程开工，预计总投资1.2万亿 [3] - 海外因素方面，近期美联储降息预期提升 [3] - 流动性方面，上周A股日均成交量较前一周增加323.8亿元，截至7月17日，A股两融余额较上一周增加285.5亿元 [3] - 投资观点为调整做多，交易策略是单边调整做多 [3] 股指行情回顾 - 上周沪深300、上证50、中证500、中证1000分别上涨1.09%、0.28%、1.2%、1.41% [5] - 申万一级行业指数中，通信、医药生物等领涨，传媒、房地产等领跌 [8] - 股指期货成交量方面，沪深300、上证50、中证500、中证1000期货变动分别为3.87%、0.48%、10.75%、 - 3.10%；持仓量变动分别为 - 10.42%、 - 15.52%、 - 10.90%、 - 11.96% [12] - 各合约升贴水情况：7月合约到期，下月、当季、下季合约各指数有不同程度的年化贴水或升水 [13] - 跨品种价差方面，沪深300 - 上证50、中证1000 - 中证500等处于不同历史分位水平 [17] 股指影响因素——流动性 - 资金面和宏观流动性方面，本周央行公开市场净投放12011亿元，下周有逆回购和MLF到期 [23] - 截至7月17日，A股两融余额为18984.4亿元，较上一周增加285.5亿元，融资买入额占市场总成交额10.6%，处于近十年来的91.3%分位水平，上周A股日均成交量较前一周增加323.8亿元，截至7月18日，沪深300风险溢价率为5.8，处于近十年来的72%分位水平 [29] 股指影响因素——经济基本面和企业盈利 - 中国宏观各项指标走势显示，GDP、工业增加值、固定资产投资等各指标在不同月份有不同表现 [32] - 经济基本面各领域情况：地产方面数据有不同表现；消费各品类指标有差异；制造业各行业指标不同；基础设施建设投资各方面有不同变化；PMI各分项指标有边际变化 [34][35][36][37][39] - 主要宽基指数盈利指标方面，各指数归母净利润同比增长率和净资产收益率在不同日期有不同数据 [44] - 申万一级行业指数各项财务数据表现方面，各行业归母净利润同比增长率和净资产收益率在不同日期有不同数据 [45] 股指影响因素——政策驱动 - 近期多项宏观政策有新动向，涉及中央财经委员会会议、中央城市工作会议等，涵盖全国统一大市场建设、城市发展、货币政策、财政政策等多方面内容 [49][50][51] 股指影响因素——海外因素 - 美国6月制造业PMI为49%，非制造业PMI为50.8%，7月消费者信心指数报61.8，6月季调后失业率为4.1%，新增非农就业人数为14.7万人 [57] - 美国5、6月PCE和CPI当月同比有不同程度增长 [63] - 特朗普团队有一系列公开言论及举措，涉及对多国加征关税等，中美之间也有相应反制行动 [65][67][69] 股指影响因素——估值 - 截至2025年7月18日，沪深300、上证50、中证500、中证1000滚动市盈率分别为13.4倍、11.4倍、29.8倍、40.2倍，分别处于近十年以来的71.4%、81.4%、70.6%、60.8%分位水平 [72] - 各板块盈利和估值水平方面，不同板块的净资产收益率、主营业务收入增长率等指标不同 [76]

财报季市场反应 - 华尔街对企业传递明确信息：仅"表现良好"已不够 本周市场走势强化这一观点 [1] - 摩根大通和美国银行公布稳健业绩但股价涨幅有限 奈飞营收利润超预期却股价下跌5% 当前市盈率约40倍 [1] - 分析师指出"良好"业绩对已被抬高的预期不够 业绩与股价反应出现脱节 [2] 市场估值与盈利预期 - 整体市场面临估值高企问题 强劲业绩或不足以证明当前股价合理性 [2] - 标普500指数Q2盈利增长预期从略低于5%升至5.6% 若保持则为2023Q4以来最慢增速 [2] - 已公布财报的标普500公司中83%每股收益超预期 高于78%的五年平均水平 但7.9%的超预期幅度低于9.1%的五年均值 [2] 投资者情绪与波动性 - 策略师警告投资者对业绩失误缺乏耐心 不及预期公司将受更严厉惩罚 [3] - 经济学家预计市场将出现较多波动 投资者对未达预期公司容忍度降低 [3] 关税政策与市场影响 - 特朗普关税威胁引发短暂抛售后股市反弹创新高 政策软化使截止日期推迟至8月1日 [7] - 投资者形成"TACO交易"预期 认为总统常在关税问题上退缩 该假设支撑近期市场 [7] - 分析师指出关税敏感行业表现尚不确定 通胀可能影响企业盈利或转嫁消费者 市场仍在消化潜在影响 [7]

市场对特朗普关税威胁的反应 - 特朗普政府近期向欧盟加征15%-20%关税的威胁未对市场产生持久影响 标普500指数短暂下跌后收盘基本持平报6296 79点 [1] - 与4月2日"解放日"关税引发市场崩盘不同 此次市场反应平淡 当时特朗普为平息市场情绪宣布对多项关税延期90天 [1] - 专业投资基金经理已大举返回股市 美国银行数据显示过去三个月风险偏好上升速度创纪录新高 [1][3] 投资者对关税威胁的态度 - 许多投资者认为特朗普的关税威胁只是谈判策略 预期谈判完成后关税会下调 这种观点被称为"TACO交易"(特朗普总会临阵退缩) [4] - 22V Research调查显示 市场认为特朗普激进的关税攻势旨在施压贸易伙伴加快谈判进程 [4] - 投资者曾对特朗普胜选后的政策抱有幻想 但就职日后这种预期很快破灭 [4] 法律层面对关税的制约 - 今年5月两家联邦法院裁定特朗普无权实施"解放日"关税 虽然政府上诉并获暂时生效禁令 但市场预期类似关税可能难以通过法律审查 [5] 市场关注的其他积极因素 - 标普500和纳斯达克等主要股指近期徘徊在纪录高位附近 得益于强劲的企业财报季开局 [6] - 就业和零售销售数据表明美国经济正应对贸易不确定性 特朗普预算法案《大而美法案》的通过也提振了投资者情绪 [6] - Touchstone Investments分析师指出 预算法案和2026年税收政策的明确使市场更有底气 [6]

特朗普与贝森特的"白脸红脸"策略 - 特朗普通过采访发言震撼市场，贝森特则通过表态平抑市场波动，形成"TACO交易"的明牌套路 [1] - 特朗普在Section899、美日关税谈判及解职鲍威尔等问题上的言论均对市场造成负面冲击 [1] - 贝森特随后采取行动抵消负面影响：呼吁删除Section899、乐观预测美日关税协议、劝阻解职鲍威尔 [1] 市场影响机制 - 贝森特作为特朗普政府传声筒，其表态可能成为"TACO交易"的触发信号 [1] - 投资者需关注贝森特对特朗普"坏消息"的后续回应，以捕捉市场修复机会 [1] 具体事件案例 - Section899争议中，贝森特推动国会删除该条款以稳定市场 [1] - 美日关税谈判中，贝森特释放8月1日前达成协议的乐观预期 [1] - 鲍威尔解职风波中，贝森特成功劝说特朗普保留美联储主席 [1]

宏观：美国关税上半场小结 - 关税措施呈现高开低走态势，4月7日前不断加码，4月9日后逐渐降温，市场形成TACO认知 [2] - 1-5月海关实际关税税率增幅6.5%远低于理论值14.5%，增收不及预期，主因中国通过转口、抢运降低高关税产品比重，以及墨西哥、加拿大芬太尼关税未生效 [3] - 税率提升越高的产品进口比重下降更明显，显示产品结构调整影响 [4] - 中国出口呈现量稳价增，转口与非美订单支撑韧性；美国通胀受实际税率提升有限、汽车需求弱及油价扰动压制 [5] - 若特朗普推进"转口税"或加征加墨关税，实际税率与经济影响可能超预期，需警惕过度TACO交易风险 [5] 策略：中报前瞻 - 全A/全A非金融上半年累计利润增速预计1.0%/1.2%，预喜率43.7%低于过去三年水平 [8] - 结构分化显著：电子/有色/非银/农牧/钢铁等行业业绩高增且预喜率居前，小金属、农化、半导体等细分赛道表现突出 [8] - 工业企业Q2应收账款周转率继续下行，装备制造业存货周转加快但账期压力显著，采矿业与消费制造业面临库存与回款双重压力 [9] - 新兴科技中军工、创新药、传媒游戏受益出口与内需共振，集成电路出口高增；AI资本开支与汽车产业链受海外政策及账期影响放缓 [9][10] - 部分周期品（稀土、制冷剂）、出清行业（钢铁/生猪）及非银金融（券商/保险）业绩改善信号明确 [10] 海外策略：港股水温分析 - 上半年港股领涨全球，但6月末后受关税政策及港美息差走阔压制，表现弱于A股 [13] - 港股整体热度处历史中位，科技（58%）、金融（73%）等板块热度低于A股，医药（76%）、消费（64%）板块热度更高 [14] - 政策与产业催化下港股迎增配时机：消费以旧换新政策、H20芯片出口限制取消等推动基本面修复，外资与内资机构资金有望增配科技、红利资产 [15] - AI产业趋势加速，港股科技龙头覆盖全产业链，估值合理且资本开支有望提升，下半年或成主线 [16]

资金面与央行操作 - 央行连续两日大额净投放 7天期逆回购 单日净投放3605亿元(4505亿元操作-900亿元到期) [2] - 税期资金面保持均衡 DR001利率1.46% DR007利率1.52% 资金利率小幅回落 [2] - 银行间回购市场成交量73975.56亿元 R001成交量占比89.57% 加权利率1.51% 最高利率1.80% [3] 债券市场动态 - 10Y国债利率区间震荡 日内波动1.655%-1.662% 收盘1.662%微涨0.30bp [4][5] - 30Y新券2500005上市表现强势 10Y国债利率一度下行至1.656% [4] - 6月以来10Y国债利率持续窄幅震荡(1.63%-1.68%) 债市呈现"温水煮青蛙·SPA牛"特征 [4] 跨市场联动 - 股市连续6日站上3500点 午后走强对债市形成压制 [4] - 商品市场多晶硅价格6月底以来暴涨50% 带动商品"反卷牛"行情 [4] - 隔夜美股受鲍威尔解雇传闻扰动 先跌后涨 美债汇市同步剧烈波动 [4] 关键品种数据 - 250011国债收盘1.6620(+0.30bp) 日内振幅7.5bp [5] - 250210金融债利率持平 收盘1.7350% [5] - 2500002国债收盘1.8685(+0.15bp) [5]

市场对特朗普关税威胁的反应 - 市场对特朗普最新关税威胁反应平淡，泛欧斯托克600指数在首个交易日仅下跌0.06%，次日下跌0.4%，远低于4月份类似威胁后2.7%的单日跌幅和随后两个交易日5%及4.5%的暴跌 [2] - 投资者普遍押注"TACO交易"，即认为特朗普的关税威胁仅是谈判策略而非实际政策，这种自满情绪源于过去几个月威胁未真正实施的经历 [3] - 部分分析师警告市场可能低估了特朗普兑现威胁的决心，30%关税若实施将显著冲击欧洲GDP增长，尤其在高主权债务背景下 [3][5] 欧洲股市现状与潜在影响 - 欧洲股市处于牛市，斯托克600指数年内上涨超7%，德国DAX指数涨约21%，意大利FTSE MIB指数飙升17%，得益于资金从美国分散及财政刺激预期 [5] - 30%关税可能破坏欧洲牛市动能，虽10%关税影响有限，但高关税将削弱GDP增长并引发获利了结，尤其冲击汽车等出口导向行业 [6] - 乐观观点认为欧盟对美出口仅占18-20%，其余贸易不受影响，且各国正寻找替代贸易机会，国防、金融和矿业或表现优异 [6] 资产配置策略分歧 - 看空策略建议做多贵金属并谨慎对待欧美股市，预计美国国债抛售、黄金及工业股上涨，欧洲出口商将受损 [6] - 若国防开支增加、欧洲央行维持2%利率及贵金属上涨，国防、金融和矿业可能跑赢大盘 [6] - 特朗普若完全实施关税，市场敏感性将转向债券收益率上升压力，这可能迫使政策退让 [5]