债市走势分析 - 债市处于逆风状态 短线将偏弱震荡 下行空间相对有限[1][4] - 10年期及30年期国债活跃券收益率累计上行11-13个基点[4] - 若企业盈利等基本面数据明显改善 债市将进入更大级别熊市[4] 股债联动特征 - 股债市场存在明显跷跷板效应 但也会出现双牛现象[1] - 2016年以来出现四轮明显股债双牛行情 持续时间一般不超过1个月[2] - 双牛行情通常发生在基本面斜率未明显变化时 体现投资者对经济预期分歧[2] 流动性环境 - 央行8月开展6000亿元MLF操作 净投放3000亿元 为连续第6个月加量续作[3] - 鲍威尔释放9月降息信号 强化美联储降息预期[3] - 三季度降准降息必要性较低 货币政策大概率配合财政施力[4] 市场驱动因素 - A股开启流动性牛市 全球流动性宽松及美元资产重配形成驱动[3] - 债市估值逻辑基于经济运行总体平稳但结构分化[4] - 理财及债基赎回压力相对可控 金融机构负债端相对稳健[4]

市场交易数据 - 沪深京三市早盘成交额超1.7万亿元 较上日同期放量401亿元 预计全天成交金额约2.8万亿元 [1] - 30年国债ETF博时（511130）成交额超20亿元 换手率超11% 近五日资金净流入8.9亿元 [1] 债券市场表现 - 国债期货全线走弱：30年期主力合约跌0.2%至116.880点 10年期跌0.06%至107.87点 5年期跌0.02%至105.5点 2年期跌0.01%至102.37点 [1] - 30年国债ETF博时（511130）盘中微跌13个基点 [1] 宏观政策环境 - 9月份美联储降息预期高 全球流动性宽松趋势延续 [1][2] - 央行维持资金面呵护态度 季末月资金面压力大但央行呵护充分 [1] - 国内宽松预期延续 [2] 市场预期与机会 - 9月债市存在修复机会 因资金面、股市、赔率和空头拥挤度均形成利好 [1] - 债市空头拥挤度过高 基金久期普遍下降 债市赔率提升后逐步对权益市场脱敏 [1] - 流动性在股债之间实现再平衡 [1] 产品特性分析 - 30年国债ETF博时（511130）跟踪上证30年期国债指数（代码950175.CSI） 久期约21年 对利率变动高度敏感 [2] - 该ETF为市场上仅有的两只场内超长久期债券ETF基金之一 于2024年3月成立 [2] - 指数样本选取符合中金所30年期国债期货近月合约可交割条件的沪市国债 一般按季度调整 [2]

黄金价格驱动因素 - 特朗普解除美联储理事丽莎·库克职务加剧市场对美联储独立性的担忧 推动投资者转向黄金等避险资产 [1] - 市场预计9月美联储降息25个基点的概率已超过87% [1] - 美元指数回落支撑金价反弹至两周高点 [2] 美联储政策预期 - 鲍威尔在全球央行年会上的讲话预示美联储明确放弃了灵活通胀目标制 转向简单的2%通胀目标制 [2] - 鲍威尔强调就业下行风险 为9月降息打开空间 [2] - 如果8月非农和通胀数据不出意外 9月降息的概率较高 [2] 宏观经济与市场环境 - 美国7月份耐用品订单月率下降2.8% 8月份消费者信心指数下降 疲软数据为黄金市场带来避险需求 [3] - 央行购金具有持续性 叠加全球货币的泛滥和去美元化趋势 将继续支撑金价中枢上行 [2] - 美国近期出台的"天才法案"旨在利用工具引发恶性通货膨胀 同时美国国债市场的脆弱性可能引发巨大的金融危机 [3] 价格走势与技术分析 - 黄金下一个上行目标是8月份的阻力位3409美元 其后是3439美元和3451美元 [3] - 黄金下方首个支撑位位于3268美元 其后则是3247美元 [3] - 短期贵金属价格预计将维持震荡偏强走势 [1] 未来关注点 - 市场关注本周将公布的美国核心PCE通胀数据 以寻求美联储政策路径的线索 [1][2] - 在流动性宽松的预期下 贵金属预计将会获得一定利好支撑 [2]

黄金期货行情 - 沪金主力合约8月26日收盘价为781.12元/克，单日涨幅0.28%，成交量118442手，持仓量174588手 [1] - 上海黄金现货价格报776.86元/克，较期货主力价格贴水4.26元/克 [1] 贵金属市场动态 - COMEX黄金期货下跌0.23%至3410.70美元/盎司，COMEX白银期货下跌1.29%至38.55美元/盎司 [3] - 鲍威尔在杰克逊霍尔会议强调就业下行风险，为9月降息打开空间，强化宽松预期 [3] - 机构预测COMEX黄金运行区间3350-3400美元/盎司，沪金运行区间770-790元/克 [3] - COMEX白银运行区间37-40美元/盎司，沪银运行区间8900-9500元/千克 [3] 宏观经济数据 - 美国7月新建住宅折合年率销量下降0.6%至65.2万套，超出市场预期的63万套 [1] - 美国新建住宅价格中值同比下降5.9%至40.38万美元 [1] 国际贸易政策 - 特朗普政府计划对印度产品征收50%关税，针对2025年8月27日后进入美国市场的商品 [1] - 美国政府考虑对欧盟《数字服务法案》执行官员实施制裁 [2] - 美韩领导人会晤未达成共识，特朗普表示7月贸易协议条款保持不变 [2] 医药行业动态 - 特朗普声称将削减美国药价1400%至1500%，强调对药品成本采取强硬措施 [2]

市场表现 - A股与债市罕见同步上涨 上证指数与中证转债均上涨逾1% 国债收益率下行1-2个基点[1] - 超过3600只个股上涨 市场超五分之三个股飘红 可转债指数同步走强[3][12] - 银行间资金价格DR007维持在1.49%低位 市场流动性异常充裕[2][6] 资金流向 - 央行开展6000亿元一年期MLF操作 并实现逆回购净投放 但净投放量保持克制[2][14] - 利率债市场主要买家为证券 保险及银行机构 基金与其他机构小幅减持[2] - 信用债市场出现分化 二永债和银行资本债受追捧 同业存单收益率小幅上行[2][10] 品种表现 - 中短端利率债品种表现突出 10年期国开债收益率下行2个基点[3][6] - 金融和公用事业等高股息股票表现抢眼 可转债与正股协同上涨[8] - 城投债和产业债成交活跃度不高 银行二级资本债和永续债凭借票息优势吸引买盘[10] 驱动因素 - 美联储降息预期升温引爆全球流动性宽松预期 带动亚洲市场整体走强[1][14] - 国内货币政策空间打开 市场对进一步宽松预期持续发酵[1][14] - 证券公司自营盘由卖转买 成为利率债价格推升的关键力量[2][10] 市场特征 - 股债联动效应凸显 宽松预期完全压倒增长担忧[12] - 结构性分化明显 利率债行情"晴转多云" 信用债"多云" 存单偏弱[12] - 半日坚挺行情显示非短期情绪扰动 而是具有深层逻辑支撑的共振[12]

报告行业投资评级 - 震荡偏空，关注股债跷跷板 [5] 报告的核心观点 - 下半年政策主基调为积极的财政政策和适度宽松的货币政策，逆周期调节或持续出台，但超市场预期的增量政策有限 [4] - 下半年流动性宽松，叠加股市上涨预期，或加剧股市波动，对债市杠杆操作有帮助，债市短期波动或加剧，股债跷跷板使短端债市操作难度加大 [3] - 三季度债市发行高峰与需求较弱时期叠加，股债跷跷板持续利空债市，长端债市供需矛盾或更突出 [4] - 股债跷跷板逻辑主导债市，长端债券逻辑较顺畅，建议关注 [26] 各章节总结 第1章 行情回顾 - 股债跷跷板逻辑使长端债市跌破60日均线，后续或继续主导债市，但在流动性宽松背景下操作困难 [10] 第2章 重要消息概览 - 央行将落实落细适度宽松货币政策，保持流动性充裕 [13] - 8月25日开展6000亿元MLF操作，本月MLF净投放3000亿元，连续6个月加量续作，还开展3000亿买断式逆回购净投放，8月中期流动性净投放总额达6000亿 [13] - 规模5000亿元新型政策性金融工具将出，投向新兴产业、基础设施等领域 [15] - 央行新增支农支小再贷款额度1000亿元，支持受灾地区经营主体 [15] - 7月货物贸易进出口总值3.91万亿元，同比增长6.7%，出口2.31万亿元增长8%，进口1.6万亿元增长4.8% [15] - 7月M2同比增长约8.8%，M1同比增长约5.6%，M0同比增长约11.8% [15] 第3章 重要影响因素分析 3.1 经济基本面 - 7月官方制造业PMI为49.3，环比降0.4个百分点，综合PMI产出指数为50.2，降0.5个百分点，非制造业PMI为50.1，环比降0.4个百分点 [16] - 二季度GDP同比5.2%，环比1.1%均超预期，7月进出口总值同比增长6.7%创年内新高，但7月景气度下行，经济下行压力增加 [16] 3.2 政策面 - 7月末M2余额329.94万亿元，同比增长8.8%，M1余额111.06万亿元，同比增长5.6%，M2与M1增速之差收窄 [18] - 社融存量达431.26万亿元，比去年7月增长9%，当月新增社融1.16万亿元，主要靠政府发债拉动 [18] 3.3 资金面 - DR007在7月25日后持续下行，资金成本降低 [18] - 下半年美联储降息或为国内货币政策宽松打开空间，但货币政策调整依国内需求而定，下半年大概率保持流动性适度宽松 [18] 3.4 供需面 - 7月下达第三批消费品以旧换新资金，制定国补资金使用计划保障政策有序实施 [21] - 今年超长期特别国债资金对设备更新支持力度2000亿元，第一批约1730亿元已安排到项目，第二批正在审核筛选，近期专项债发行提速 [21] 3.5 情绪面 - 股债性价比突破短期震荡区间向下，市场对股市关注度大于债市，风险偏好增加，近期略有下降但仍处高位区间 [23] - 短端债券受资金面影响大，长端债券受股债跷跷板影响明显 [23] 第4章 行情展望及投资策略 - 下半年流动性宽松或为主基调，叠加股市上涨预期，或加强股市波动，对债市杠杆操作有帮助，短端债券波动或加剧 [26] - 股债跷跷板逻辑仍是主逻辑，长端债券逻辑较顺畅，建议关注 [26]

**行业与公司** 涉及有色金属行业 重点覆盖铜 铝 稀土等工业金属 提及公司包括云铝股份 中国有色矿业 江西铜业H股 南钢股份 天山铝业 中国铝业等[1][3][5][6][7] **核心观点与论据** **宏观与流动性** 美联储鸽派信号增强降息预期 9月降息概率从75%升至90% 流动性释放利好以美元计价的有色金属[1][2][9] 经济软着陆预期增强 若预防式降息实现软着陆 铜铝涨幅可能达50%-100%[10][11] 警惕通胀超预期导致降息预期调整的风险[13] **铝市场基本面** LME COMEX铝库存处于历史低位 仅54万吨（相当于全球总供给不到1%） 单周去库约1万吨[6] 国内电解铝库存59.6万吨 去库1万吨 铝棒社会库存连续两周去库[6] 下游开工率回升至60%（环比上涨0.5个百分点） 铝板带开工率提升一个百分点[6] 电网施工周期重启加速提货 建筑行业季节性反转 电缆提货周期和铝板带需求回暖[1][6][8] 全球供应增速因印尼项目延期和非洲减产下降至1.8% 电力与基建需求增长[6] 9-10月极低库存和开工率回暖可能放大铝价波动 下半年铝价或创新高[1][8] **铜市场供需** 全球铜精矿供给偏紧 2025年供给增速从3%下降至1.7%-1.8%[3][12] 需求端迎来9-10月淡旺季转折 中国精炼铜产量回落 加工费改善[12] 降息提升资本开支增速 强化铜的金融和工业属性[3][12] **稀土政策与市场** 稀土总量调控管理办法正式稿发布 冶炼企业由两大集团变为指定企业 供给收紧预期推动价格上涨[1][4] 氧化钕镨价格突破60万元/吨 需求旺季备货和出口订单修复构成支撑[4] **投资标的推荐** 云铝股份：盈利能力与铝价同频共振 预计今年盈利70亿元[1][6] 中国有色矿业：2024年矿产产量16万吨 未来五年自有矿产量有望翻倍 上半年利润19亿元 全年预计至少40亿元 市值299亿元对应估值7.5倍（修复至12倍有50%上涨空间）[5] 江西铜业H股：估值8倍（修复至12倍有50%上涨空间） 持有第一量子19%股份 巴拿马项目复产可增厚30%矿产铜权益量[5] 南钢股份：上半年利润年化后全年预计超29亿元 股息率5%（若降至4%则股价有23%-24%上涨空间）[5] 高股息率标的：中国红桥 中复实业 生活股份 天山铝业 中国铝业（股息率5%以上）[7] **其他重要内容** 铜推荐标的还包括洛阳钼业 铜陵有色 五矿资源 紫金矿业等低估值标的[12] 铝价反转信号明确 建议长期建仓持有[6][8]

**行业与公司** * 纪要涉及的行业包括全球资本市场、AI算力与液冷技术、数据中心、美国房地产市场 提及的公司包括英伟达、阿里巴巴、字节跳动、腾讯、英维克、思泉新材、飞荣达、Virtif、台达[1][31][34] **核心观点与论据** * 美联储转鸽 暗示可能调整货币政策 市场预期9月降息概率升至90% 有望为全球资本市场注入流动性 利好包括中国资产在内的风险资产[1][2][3] * AI算力需求激增推动液冷技术发展 液冷方案凭借散热效率优势在数据中心和边缘计算中加速替代风冷 拥有核心技术及与数据中心合作紧密的企业将受益[1][4][30] * 全球头部云厂商持续加大资本开支 预计2025年北美四家主要云厂商总资本开支同比增长47% 达到3,661亿美元 2026年有望进一步增长[31] * 液冷市场快速增长 预计2025年全球市场规模约30亿美元 2026年将达到86亿美元 单个机柜液冷系统价值量将接近10万美元[37] * 美国住房市场面临可负担性危机 呈现高房价、低成交状态 二手房年化成交量不足400万套（正常水平应超500万套） 降息是必要条件但不足以解决问题 特朗普政府可能采取流动性扩张政策组合 推动"两房"私有化[40][43][44] * A股市场表现强劲 自去年9月24日以来上证指数累计涨幅超40% 万得全A接近60% 驱动因素包括政策边际变化、资金面驱动（存款搬家、货币秩序重构）及赚钱效应形成的正循环[21][22] * 2025年A股基本面稳健 预计全年盈利增速实现3.5%正增长（非金融板块约8%） 结束了过去四年下降趋势出现拐点[24] * A股估值处于合理水平 沪深300动态估值约12.6倍 PE TTM约14倍 处于历史分位数60%左右 股息率2.6%高于10年国债收益率（不到2%）[25][26] * 港股表现落后于全球市场及A股 原因包括A/H溢价过低（低于125%时吸引力下降）、基本面疲软（超60%恒指成分公司业绩下滑）、外部环境不确定性及流动性差异（Hibor短时间内翻了近10倍）[8][11][12] * 对港股未来走势维持恒指24,000点基本预期 乐观情形下看25,000-26,000点 突破需依赖互联网和电商板块表现[15][16] * 美联储降息对港股有一定影响但非主要逻辑 在2019年和2024年降息周期中市场表现分别为震荡和下跌[13] * 美股点位上调至6,200-6,400点（乐观情形看6,700点） 驱动因素包括科技行业增速超预期、政府财政支持及降息促进传统需求恢复[7][9] **其他重要内容** * 数据中心建设面临提升算力密度与控制成本的双重挑战 冷却系统占基础硬件设施成本的15% 电费占运营成本的57%[32] * 液冷产业链处于早期推广阶段 冷板式液冷为主流技术方案 中国公司如英维克、思泉新材、飞荣达等逐渐切入海外供应链[34] * AI芯片功耗大幅提升 英伟达GB300 super chip最大TDP达1,400瓦（2017年V100仅为300瓦） DGX B200服务器系统功耗达14.3千瓦[35] * 中国新能效国标PUE上限为1.5 推动高效液冷方案成为主流[36] * 美国房地产市场库存短缺接近400万套 住房空置率为1956年以来最低 户均住房保有套数处于历史低位[47] * 中美楼市呈镜像关系 成交量均处历史低位 但中国利率下行空间较大 可通过利率中枢下行支撑资产利差扩大来修复市场[50]

市场表现与交易数据 - A股单日成交额达3.18万亿元 [1] - 证券ETF（512880）单日上涨1% 连续5日净流入额累计近40亿元 当前规模超417亿元居同类第一 [1] 行业业绩与预期 - 券商行业2025年上半年归母净利润预计同比增幅达61.23% [1] - 上半年券商经纪、两融、投行、自营投资等业务受益于资本市场交投活跃 推动净利润高增 [1] 投资逻辑与催化因素 - 券商板块具备强β属性 主营业务与资本市场表现高度相关 [1] - 资本市场改革深化、流动性宽松及市场指数中枢上移预期凸显板块投资机遇 [1] - 全球流动性叙事共振推动资本市场成交火热及风险偏好提升 [1] 投资工具与渠道 - 证券ETF（512880）规模流动性同类持续领先 [1] - 无股票账户投资者可通过证券ETF联接基金（012363）参与证券板块投资 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 短期内A股市场做多动能强劲，流动性宽松，资金面充裕，政策或出台稳增长举措，指数仍有上行空间，但可能阶段性波动调整 [6] - 国债期货技术面维持空头格局，长端利率面临上行压力，后续需关注权益市场走势等因素来研判利率调整行情持续性 [8] 根据相关目录分别进行总结 股指策略建议 - 走势回顾：上周A股市场量价齐升，各主要指数普遍上涨，双创板块及北证领涨，成交活跃度提升，两市日均成交额约.万亿元，较前一周环比增长%，核心宽基指数均有涨幅 [6] - 核心观点：短期市场做多动能强，流动性宽松，资金面充裕，政策或助力，指数有上行空间，但可能波动调整 [6] - 技术分析：上证指数短期涨幅偏快，后续可能降速调整，更可能横盘整理或温和缓升 [6] - 策略展望：回调做多 [6] 国债策略建议 - 走势回顾：上周央行逆回购净投放资金，本周资金利率整体上行，国债收益率普遍上行 [8] - 核心观点：央行维持流动性合理充裕，短端利率平稳，长端利率上行，或因资金从债市流向权益市场，需关注相关因素研判利率调整持续性 [8] - 技术分析：国债期货技术面维持空头格局，下行趋势延续 [8] - 策略展望：回调时适当降低持仓久期 [8] 重点数据跟踪 PMI - 7月制造业PMI回落至49.3%，弱于预期和季节性变化，供需两侧转弱，外需回落明显，企业生产放缓，备产意愿下降，上游有色、钢铁景气改善，下游出口链景气受压制 [13] 通胀 - 年月份，居民消费价格同比持平，环比上涨0.4%；工业生产者出厂价格同比下降3.6%，环比下降0.2%，月物价有积极变化，但同比整体仍低迷 [16] 工业增加值 - 月工业增加值同比增速回落至5.7%，服务业生产指数同比增速下滑至5.8%，工业增加值增速下滑主要受出口链拖累 [19] 固定资产投资 - 月估算固投同比增速由正转负至 -5.2%，制造业、狭义基建、地产投资当月同比增速下滑，固投增速转负成因复杂，包括短期、中期、长期因素，极端天气对建筑安装工程增速影响突出 [22] 社零 - 月社零同比增速回落至3.7%，限额以上零售同比增速回落至2.8%，走弱主要体现在餐饮同比增速低位震荡、国补品类销售转弱、地产链消费随成交转弱下滑 [25][26] 社融 - 年月，社融新增1.2万亿，人民币贷款新增 - 亿，月末社融规模存量同比增长9.0%，M2同比增长8.8%，信贷新增为负，但社融、M1、M2增速有改善，未来社融增速或触顶回落，政策或相机抉择，货币工具有降准降息窗口，财政工具关注存量政府债发行等 [29] 进出口 - 年月，我国出口3217.8亿美元，进口2235.4亿美元，贸易顺差982.4亿美元，进、出口表现强于预期，因美国加征关税背景下的“抢”特性，半导体和医药材及药品进出口改善 [32] 周内关注重点 - 月日09:00关注中国月五年期和一年期贷款市场报价利率(LPR) [34] - 月日14:00关注美联储公布货币政策会议纪要 [34] - 月日16:00关注欧元区月制造业PMI初值 [34] - 月日21:45关注美国月Markit制造业和服务业PMI初值 [34] - 月日中国算力大会在山西省大同市举行 [34]