公司核心事件 - 公司实控人之一暨董事长兼总经理徐卫明被实施留置措施 [2][3] - 公司收到苏州市吴中区监察委员会下发的《立案通知书》及《留置通知书》 [3] - 公司尚未知悉上述事项的进展和结论 [3] 公司治理与运营状况 - 公司日常经营管理由高管团队负责 其他董事及高级管理人员目前均正常履职 [3] - 公司及子公司日常经营情况正常 各项业务稳步推进 [3] - 公司控制权未发生变化 [3] 董事长个人背景与持股 - 徐卫明1968年出生 本科学历 高级经济师 张家港市人大常委会委员 [4] - 徐卫明2024年年薪为210.48万元 [5][6] - 截至2025年6月末 徐卫明直接持有公司1265万股 持股占比为5.6% [5] 期末参考持股市值为19,417.75万元 [6] 公司财务业绩 - 预计2025年前三季度实现营业收入37亿元左右 同比增加约25.04% [7] - 预计2025年前三季度实现归属于母公司所有者的净利润2.48亿元左右 同比增加约213.92% [7] - 业绩增长原因为下游行业需求向好 产品结构优化 降本增效及募投项目效益显现 [7] 公司业务与市场 - 公司主要业务为高端装备特钢材料及零部件的研发、生产与销售 [7] - 产品应用于新能源风电、能源装备、轨道交通等领域 其中新能源风电领域主营业务收入占比为55.8% [7] 公司市场表现 - 截至10月14日收盘 公司股价报28.25元/股 总市值为79亿元 [8]

公司核心事件 - 公司实际控制人之一暨董事长兼总经理徐卫明被苏州市吴中区监察委员会实施留置措施 [1] - 公司尚未知悉该事项的具体进展和结论 [3] - 徐卫明直接持有公司1265万股股份，占公司总股本的5.6% [3] 公司治理与运营状况 - 公司日常经营管理由高管团队负责，其他董事及高级管理人员目前均正常履职 [3] - 公司及子公司日常经营情况正常，各项业务稳步推进，控制权未发生变化 [3] - 公司具备完善的法人治理结构与内部控制体系 [3] 公司业务与产品 - 公司主要从事高端装备特钢材料和高端装备零部件的研发、生产、销售 [5] - 特钢材料产品主要包括齿轮钢、模具钢、高温合金、特种不锈钢 [5] - 高端装备零部件产品主要包括新能源风电零部件、能源装备零部件等 [5] - 产品应用于新能源风电、能源装备、轨道交通、航空航天等高端装备制造业 [5] 公司战略与财务举措 - 2025年上半年通过产业链纵横双向延伸，促进一体化，优化产品结构，提升产值与市场份额 [5] - 积极响应国家化债政策，加大应收账款回收力度，并成立专项组织由高层挂帅推进回款 [5] - 积极推进可转债化债工作，“广大转债”已全部转股完成 [5] 公司项目进展 - 公司参与的雅下水电站和可控核聚变项目对业绩增长有积极促进作用 [6]

行业整体表现 - 2025年上半年化工产业在复杂经济环境、能源价格波动及终端需求分化影响下呈现显著结构性特征 [1] - 炼化一体化与化纤两大核心板块普遍面临经营压力，但板块内部分化加剧 [1] - 政策端“反内卷”、“设备更新”、“数字化转型”持续发力，推动产业向高质量发展转型 [1] 炼化一体化板块 - 2025年上半年炼化一体化板块总营业收入同比下降8.80%，归母净利润总额同比大幅下滑15.95% [2] - 头部企业中国石化、中国石油、荣盛石化、恒力石化等营收与净利润均出现不同程度下滑 [2] - 炼油业务毛利率保持稳健，但宏观需求走弱及大宗化工品价格下跌对化工板块造成系统性冲击 [2] 化纤板块 - 2025年上半年化纤板块整体营收同比下降约3%，归母净利润总额降幅达16.47% [2] - 企业间差异明显：新凤鸣实现营收和利润双增长，皖维高新、华西股份等利润增长强劲；而三房巷、神马股份、南京化纤等录得大额亏损 [2] - 化纤企业普遍面临成本传导失效和终端需求疲软的双重困境，许多企业出现“增收不增利”现象 [3] 龙头企业成功案例 - 巨化股份凭借氟化工领域的“政策周期红利”实现业绩爆发，享受结构性牛市红利 [4] - 新凤鸣通过“产业链一体化+期货套保”组合策略实现突围，PTA产能达到770万吨，有效自供原料 [5] - 新凤鸣2025年上半年实现营业收入3349112.66万元，较上年同期增长7.10%；归属于母公司的净利润70918.03万元，较上年同期增长17.28% [5] 风险管理与期货工具应用 - 面对原材料价格波动、汇率波动等风险，化工企业将风险管理纳入核心经营策略 [6] - 石油化工板块样本中50%的上市公司在报告期内长期披露套期保值信息 [6] - 套保未显著抬高长期毛利绝对水平，但通过降低谷底、缩小波动使现金流与产能利用率更平滑 [6] - 恒力石化通过期货交易实现21762.66万元的损益正向影响，形成完整风险控制体系 [7] - 新凤鸣开展商品期货及远期结售汇套期保值业务，降低现货市场价格波动和汇率波动风险 [8] 行业展望 - 2025年下半年化工产业处在“供需再平衡”关键转折点，呈现“谨慎乐观、底部回暖”趋势 [9] - 2025年三季度国内石化行业仍处于盈利筑底阶段，多数子行业实际盈利未见明显改善 [9] - 长期看产业升级将成为核心主线，行业从“低水平内卷”向“高质量竞争”转型 [10] - 供给侧改革持续推进、老旧产能淘汰加速，缓解产能过剩压力；能源价格趋稳，企业成本压力有所缓解 [9][10]

行业与公司 * 行业为PTA（精对苯二甲酸）行业，是化工产业链的关键环节 [1] * 涉及的公司包括龙头企业恒力石化、浙江逸盛、荣盛石化、桐昆股份、同和股份等 [3][6][14] 核心观点与论据 行业拐点与前景 * PTA行业预计在2026-2027年迎来历史性拐点，主要驱动因素是技术进步停滞但需求持续增长 [1][2] * 预计2027年市场无新增产能，叠加供给侧优化和需求回升，行业前景良好 [3][13] * 行业自2011年以来长期处于盈利底部，仅在2017-2018年出现短暂高峰 [1][2] 产能与市场格局 * 截至2025年9月，中国PTA产能达9,132万吨，占全球总产能1.2亿吨的75% [1][10] * 中国PTA市场集中度高，前五大企业（CR5）市场占有率已达70% [1][2][11] * 龙头企业通过扩产和产业链一体化布局（从上游炼厂到下游聚酯产品）占据优势 [1][6][7] 技术与成本 * 英伟达P8等新技术通过降低原料单耗和利用放热效应，将生产成本从600-800元/吨大幅降至250-300元/吨 [1][8] * 目前PX生产PTA的极限单耗约为0.65，技术提升空间已非常有限 [1][9] 需求与出口 * 中国45%的PTA通过下游产品（如聚酯瓶片PET）出口海外，欧美对PET需求依然强劲 [1][10] * 美国人均PET消费量是中国的一倍且持续增长，为中国产能提供市场 [1][10] * 外需强劲，中东、中亚、拉美、东南亚等地对中国化工品有大量需求 [13] 盈利弹性与投资机会 * PTA价格每上涨100元，对拥有900万吨权益产能的公司可带来约9亿元利润，盈利弹性显著 [3][12] * 相关公司当前市值主要由涤纶及炼油业务支撑，对PTA业务隐含估值不高 [3][12] 其他重要内容 * PTA上游原料为PX（对二甲苯），下游产品主要为聚酯纤维（涤纶）、聚酯瓶片和聚酯薄膜 [5] * 行业未来趋势包括新产能增长停滞、老旧产能退出、龙头企业通过减少老装置开工实现供需平衡 [1][11] * 龙头企业拥有充足的下游消化渠道，在反内卷措施实施后将具备更强竞争力 [11][14]

市场表现 - A股三大指数低开后悉数翻红，中证石化产业指数触底回升，现涨约0.4% [1] - 指数成分股万华化学、亚钾国际、荣盛石化、扬农化工等领涨 [1] - 石化ETF（159731）跟随指数上行 [1] 行业前景与驱动因素 - 国内产业链的一体化、规模化、集约化提升带来的比较优势基本确立 [1] - 东盟、非洲经济的发展对化学品的需求量或面临快速增长节点 [1] - 美国、欧盟、日韩等几大传统炼油中心逐步退出石化产业或暂缓扩张 [1] - 国内消费或已走出低位，驱动化学品表需及出口增长的因素并未衰退 [1] - 短期或有关税扰动，但中长期来看化学品需求仍有望保持较好增速 [1] 指数与产品构成 - 石化ETF（159731）及其联接基金（017855/017856）紧密跟踪中证石化产业指数 [1] - 中证石化产业指数前三大行业为炼化及贸易（27.12%）、化学制品（23.87%）和农化制品（19.75%） [1] - 指数有望充分受益于反内卷、调结构和淘汰落后产能等政策 [1]

**行业与公司** - 行业为水泥行业 公司为天山股份 国内水泥熟料产能规模最大的企业 具有全国性布局和完整产业链[3] - 公司成立于1998年 1999年上市 最初为单厂45万吨产能 通过收并购和重组成为全国性龙头 截至2025年上半年拥有3亿吨熟料产能（全国第一） 3.6亿方商混产能 2.3亿吨骨料产能（全国第二）[5] - 公司股权结构中 中国建材股份持有81.14%股权 实控人为国务院国资委 央企背景有助于获取基建工程订单 前十大股东合计持股近90% 流通股比例小 具备估值弹性[6] **核心观点与论据** - 公司受益于水泥行业反内卷趋势和供给侧改革政策 2025年底前需补齐超产部分 龙头企业需购买外部指标促进落后小型企业出清 限制中小企业超产生存 减少价格战 公司作为全国性龙头将优先受益于供给格局改善和价格协同机制改善[2][14] - 公司通过拓展水泥外产业链一体化业务（商混和骨料）及海外业务构建新增长曲线 非水泥熟料业务占比从2020年12%上升至2025年上半年37% 分散单一区域市场波动影响[2][8] - 公司坚持"价本利"策略 不主动掀起价格战 吨均价247元/吨 高于同业水平 仅次于华新水泥 2025年二季度单季扭亏为盈 实现盈利5.72亿元 同比增幅接近140%[2][18][19] - 公司降本增效措施显著 连续优化成本管理 单吨成本逆势下降 2024年单吨成本同比下降23元 2025年上半年吨均价同比上升13元 吨成本继续下降14元 吨毛利大幅上升27元 石灰石自给率从2022年底75%提升至接近90%[2][20][21] - 公司财务状况稳健 资产负债率稳中有降 2025年同比下降0.4个百分点 融资成本低 2024年平均融资利息支出仅为2.61% 经营现金流入健康 资本开支连续减少[2][22] - 公司承诺2025-2027年分红率不低于50% 确保股东回报 2022年至2023年现金分红率均超过50%[2][23] - 公司海外业务发展清晰 以中材水泥为运营平台 引入中材国际持股40% 截至2025年4月在赞比亚、尼日利亚、蒙古国拥有200万吨产能 突尼斯项目交割增加150万吨产能 总计350万吨 2021-2024年海外收入复合增长率接近21% 2025年上半年因突尼斯项目并表增长73% 毛利率40%远高于国内18%水平[27] **其他重要内容** - 水泥行业需求自2020-2021年高峰后进入下行期 截至2024年底累计下滑23% 2025年预计全年水泥产量同比下滑5%-6% 相较于2024年9.5%降幅收窄 地产、基建和民用占比分别为35%、45%和20% 基建替代地产成为主要驱动力[9][10][11] - 新疆区域基建存在红利 重点项目数量同比增加70个 年度计划投资增加560亿以上 中吉乌铁路项目2025年4月开工 公司作为区域龙头有望受益于价格和需求回暖[12] - 2025年下半年水泥价格走势前高后低 9月份价格降至全年低点 四季度价格上涨概率较大 历史数据显示Q4水泥价格环比上升趋势明显 10月份提价可期[16][17] - 公司商混业务韧性强 2024年商品销量仅下降1.2% 远小于行业平均降幅 2025年上半年商混销量微跌0.29% 市占率持续提升[24] - 骨料业务销量降幅小于行业平均水平 但由于市场竞争加剧 盈利能力略有下降 骨料具有资源属性 价格不会无限下跌 预计未来稳定在合理区间[25][26] - 盈利预测方面 预计2025-2027年归母净利润分别为17.2亿、21.6亿及27.1亿元 销量降幅2025年约10% 2026、2027年收窄至5% 单吨价格稳步小幅上升 成本持续压缩[28] - 估值方面 公司PB仅为0.5倍 处于历史十年10%分位数水平 远低于A股可比公司均值0.74倍 给予0.7倍PB 对应目标价8.2元 报告发布时股价5.6元 首次覆盖并给予买入评级[3][4][28] - 股价催化剂包括水泥行业供给端政策执行情况、基建重点工程开工超预期、房地产企稳、公司超预期降低成本或加速产业链一体化发展[30]

核心交易 - 公司拟向四川马边晟隆矿业增资4900万元取得49%股权 并以其实施主体开发二坝磷铅锌矿 [1][2] - 同时提供不超过5亿元借款 期限不超过5年 利率按5年期LPR执行 用于支付矿山拍卖款及复工复产 [2] - 晟隆矿业于9月16日以7.87亿元竞得二坝磷铅锌矿采矿权及相关资产 已支付5000万元保证金 [2][3] 矿产资源详情 - 二坝磷铅锌矿磷矿保有资源量2927.10万吨 P2O5平均品位23.37% [3] - 铅锌矿保有资源量26.70万吨 含铅金属1726吨 锌金属19140吨 [3] - 该矿属高镁低硅低铁铝磷矿 可与公司现有中镁中硅磷矿搭配使用 优化湿法磷酸工艺 [6] 战略协同效应 - 交易将增加公司磷矿储备 夯实磷产业链优势 开采后优先保障公司磷矿石供应 [1][4] - 通过矿石搭配可生产精制磷酸、工业级磷酸一铵等产品 提升磷矿资源综合利用率 [6] 财务表现 - 2025年上半年营业收入114亿元 同比增长3.59% 净利润5.11亿元 同比增长12.6% [1][5] - 磷复肥业务收入72.21亿元 同比增长21.55% 毛利率14.98% 同比提升0.83个百分点 [1][5] - 黄磷业务销售收入6.2亿元 毛利率19.87% 同比上升6.32个百分点 [5] 产能布局 - 拥有黄磷年产能6万吨 磷酸盐年产能5万吨 磷矿石资源储量约5.49亿吨 [6] - 阿居洛呷磷矿290万吨采选工程已于2025年3月动工 牛牛寨东段磷矿400万吨采矿工程已形成优化方案 [6] - 湖北应城70万吨合成氨项目稳步推进 未来产能释放将提高磷复肥原料自给率 [5][6]

项目概况 - 中国石化塔河炼化公司炼化一体化项目于9月20日在新疆库车开工[1] - 项目采用中国石化自主知识产权的绿色低碳工艺技术[4] - 初步计划于2029年全部建成[4] 产能提升 - 项目建成后原油加工能力将达850万吨/年[1][4] - 目前原油加工能力为500万吨/年[5] - 新建16套炼化生产装置包括240万吨/年加氢裂化、150万吨/年连续重整、80万吨/年乙烯裂解和80万吨/年芳烃联合装置[4] - 改造现有350万吨/年2号常减压等4套装置[4] - 将150万吨/年1号常压装置扩能改造至500万吨/年常减压装置[4] 经济效益 - 每年可新增产值约202亿元[4] - 每年可新增税收约35亿元[4] - 带动就业约1万人[4] 战略意义 - 项目是中国石化推动在疆产业链一体化发展的桥头堡项目[4] - 对优化南疆产业结构、促进地方经济社会发展具有重要意义[1] - 实现新疆资源就地转化利用[4] - 助力油气生产加工、纺织服装等产业集群发展[4] - 中国石化将高质量谋划"十五五"在疆产业布局[4] 公司背景 - 塔河炼化公司是中国石化在西北地区唯一的炼化企业[5] - 近20年来向新疆、甘肃、青海等地区供应产品7000多万吨[5] - 目前生产汽油、柴油、航空煤油、沥青、石油焦、硫黄、二甲苯、液化气等产品[5] - 拥有铁路专用线、公路运输、成品油输送管道等配套系统[5]

投资评级 - 报告对新凤鸣维持买入评级 [1][3][5] - 板块评级为强于大市 [1] 核心观点 - 公司上半年盈利能力修复 第二季度业绩同比和环比均实现提升 [3] - 涤纶长丝扩产周期下主要产品价格下行 但新增产能释放推动业绩持续向好 [3][5] - 产业链一体化完善 PTA产能扩张和生物基材料布局成为未来增长点 [8] 财务表现 - 2025年上半年营业总收入334.91亿元 同比增长7.10% [3][8] - 归母净利润7.09亿元 同比增长17.28% [3] - 第二季度营收189.34亿元 同比增长12.57% 环比增长30.06% [3][8] - 第二季度归母净利润4.03亿元 同比增长22.24% 环比增长31.44% [3] - 毛利率6.42% 同比提升0.41个百分点 [8] - 财务费用率0.46% 同比优化0.61个百分点 [8] 业务分析 - 涤纶长丝上半年营收231.68亿元 同比下降5.99% 销量357.19万吨 同比增长5.44% [8] - PTA业务收入46.52亿元 去年同期为11.80亿元 销量108.79万吨 去年同期为22.65万吨 [8] - 合同负债金额16.70亿元 去年同期为3.82亿元 显示在手订单充裕 [8] 产能布局 - PTA产能达到770万吨 预计2025年底突破1000万吨 [8] - 增资合肥利夫生物科技有限公司 持股7.0175% 布局生物基材料领域 [8] 盈利预测 - 调整2025-2027年EPS预测至0.98元、1.19元、1.39元 [5][7] - 对应市盈率15.9倍、13.1倍、11.3倍 [5][7] - 预计2025-2027年归母净利润分别为14.99亿元、18.20亿元、21.12亿元 [7] - 营收增长率预计分别为2.9%、10.5%、8.4% [7]

业绩表现与展望 - 二季度业绩波动受产品需求不旺、价格下行及市场库存消化影响 [2][9] - 核心产品三氯蔗糖、安赛蜜、甲乙基麦芽酚销量自二季度末企稳回暖 [2][9] - 公司对三季度经营持审慎乐观态度 [2][9] - 三氯蔗糖全球需求增速预计维持在15%-20% [17] 定远二期项目进展 - 项目处于建设与产能爬坡期 短期受大宗商品疲软及试运行成本影响 [3][7] - 年产8万吨电子级双氧水项目已于2025年第一季度建成投产 [4] - 预计2025年第三季度末实现70%以上负荷运行 2026年初达设计产能 [4] - 电子级双氧水已通过光伏及显示面板头部客户验证并实现批量供货 [4][5] 泛半导体领域布局 - 聚焦湿电子化学品 关键金属杂质含量控制稳定 [3][5] - 正在推进显示领域核心材料的中试产线搭建及客户端验证 [3][5] - 横向延伸电子级氢氧化钾、硫酸、氨水、硝酸等高纯化学品 [4][5][8] - 全体系认证覆盖光伏、显示面板及成熟制程半导体领域 [4][5] 产品产能与规划 - 具备年产1万吨D-阿洛酮糖和1200吨甜菊糖苷生产能力 [14] - 年产1万吨双氯磺酰亚胺酸装置已投产 为LiFSI关键原料 [16] - 持续跟踪塔格糖、甘露糖醇等新兴健康甜味剂技术 [10][13][14] - 新能源材料部分产品已完成工艺路线和成本验证 [16] 研发与竞争优势 - 构建从基础化工原料到高附加值甜味剂的完整产业链 [14][17] - 依托合成生物学技术进行工艺优化和产品创新 [12][14] - 采用"技术+供应链"双重认证模式加速客户导入 [4][5] - 长三角区位优势实现200-500公里范围内行业覆盖 [5] 市值管理与投资者关系 - 实施员工持股计划建立利益共享风险共担机制 [6][7] - 通过回购、增持及多渠道投资者交流提升市值表现 [12][17] - 坚决反对网络不实信息 采取法律手段维护权益 [15] - 社保基金增持体现对公司长期价值的信心 [12]