黄金市场近期走势 - 上周五现货黄金冲高回落，一度飙升至4260美元关口附近，但随后快速转跌，尾盘收报4196.03美元，回落至4200美元关口下方 [1] - 今日欧市盘中，黄金小幅上涨，目前在4206美元附近徘徊 [1] - 从技术面看，日线级别上，上周五冲高回落收长上影阴线，行情回落至日线级别5均线以下，若跌破10均线则调整机会加大 [17] 美联储利率决议与政策前瞻 - 美联储FOMC会议将于12月9日至10日举行，利率决议结果将于北京时间12月11日凌晨3:00公布 [3][5] - FOMC预计将指标隔夜利率区间下调25个基点至3.50%-3.75% [6] - 本次会议可能罕见出现三张或以上的反对票，暴露美联储内部分歧 [8] - 美联储主席鲍威尔很可能被迫给出鹰式降息，发出谨慎、条件依赖的信号，其讲话语气将决定接下来两个月市场走势 [8] - 前纽约联储专家马克·卡巴纳指出，美联储的真正大动作可能不是降息，而是启动RMP，计划从2026年1月开始每月购买450亿美元的国债短券，至少持续到明年6月以后，以补充系统流动性 [10] - 美联储还可能同时推出term repo操作，直接向市场提供资金，以稳住年末流动性 [10] 美股市场表现与观点 - 上周美股三大股指集体收涨，道指涨0.5%，标普500指数涨0.31%，纳指涨0.91% [2] - 以准确预测2008年次贷危机闻名的Michael Burry对当前美股市场展望持极度悲观态度，认为未来几年可能会迎来一场类似2000年的长期熊市 [12] - Burry将当前的AI投资热潮类比为2000年的数据传输泡沫，指出两者都存在资本开支与股市见顶的时滞 [12] 美国政策与国际局势动态 - 美国白宫发布新版《国家安全战略》，核心是美国重新调整在西半球的军事存在以应对移民、毒品走私等问题，标志着美国长期倡导的重返亚洲战略出现重大转向 [13] - 该战略共33页，提出并实施针对门罗主义的所谓特朗普推论，将拉丁美洲提升至美国议程的首位 [13] - 巴西政坛出现变化，前总统博索纳罗的长子宣布将在2026年大选中挑战现任总统卢拉，导致巴西金融市场遭遇股汇双杀，投资者正大举削减对亲市场候选人弗雷塔斯参选的押注 [15]

中国11月外贸数据核心观点 - 11月中国出口同比增速超预期反弹，但整体外贸呈现“东方不亮西方亮”的结构性分化，对美出口降幅扩大，对欧及“一带一路”经济体出口激增，同时产业升级产品如芯片、汽车出口保持高增长，展现了外贸韧性 [1][2][4][7] 整体外贸表现 - 按美元计，11月中国进出口总额同比增长4.3%，其中出口同比增长5.9%，进口同比增长1.9% [1] - 11月出口同比增速较10月的同比下降1.1%大幅回升7.0个百分点，呈现“旺季不淡”特征 [2] - 出口金额环比增长8.2%，进口金额环比增长1.6% [1] 出口增长驱动因素 - 去年同期出口基数下移是推高同比增速的直接原因，2024年11月出口同比增速为6.6%，较前月大幅下行6.0个百分点 [2] - 11月全球贸易出现反弹，作为风向标，韩国11月出口同比增长8.4%，增速较上月加快4.8个百分点 [2] - 国内制造业转型升级叠加全球AI投资热潮，推动芯片和汽车出口高速增长，11月集成电路出口额同比增长34.2%，汽车出口额同比增长53.0%，增速分别较上月加快18.9和7.2个百分点 [3] - 机电产品和高技术产品出口较快增长，有效抵消了传统劳动密集型商品（如箱包、玩具、服装）出口下滑的影响 [3] 主要贸易伙伴表现 - **对美国出口**：11月同比下降28.6%，降幅较10月的25.2%扩大3.4个百分点，绝对金额约337.9亿美元，环比下降，占出口总额比重降至10.2% [4] - **对欧盟出口**：11月同比增长约14.8%，增速较10月的0.9%大幅提升13.9个百分点，环比明显上行 [4][6] - **对“一带一路”共建经济体出口**：11月整体同比增长10.5%，增速较上月加快7.8个百分点，主要受对非洲、拉丁美洲出口增速加快带动，前11个月累计出口增速达10.5% [6][7] - **对日本、韩国出口**：11月同比分别增长4.3%和1.9%，增速分别较上月大幅加快10.0和15.0个百分点 [6] - **对东盟出口**：11月同比增长8.2%，增速较上月放缓1.8个百分点，可能与美国上调东南亚国家关税后转出口贸易退潮有关 [6] 进口表现与展望 - 11月自美国进口同比下降19.1%，降幅比上月收窄3.8个百分点，主要因去年同期基数大幅下移，而非需求修复 [8] - 10月末中美经贸会谈成果对中国自美进口的影响预计要到2026年一季度才会体现 [8] - 伴随出口转弱及去年同期基数抬高，预计12月进口额同比增速将回落至0.0%左右 [8] - 年底前国内稳增长政策发力，将对进口增速有一定支撑作用 [9] 未来趋势与潜在波动 - 受上年同期基数抬高及美国上调关税影响全球贸易增速放缓，12月出口增速可能下行至0值附近，不排除同比负增长 [7] - 后期对美出口同比降幅有望收窄，但仍将延续较大幅度下滑局面 [4][7] - 短期内芯片及汽车出口有望继续保持高增长势头 [7] - 12月以来上海出口集装箱运价指数（SCFI）等运价指数偏弱运行，指向出口可能面临波动 [8] - 欧盟将于1月1日正式实施碳边境调节机制，可能推升中国重点商品的对欧出口价格 [8] - 对日出口相关高频数据偏强，但可能因双边贸易节奏变化，难以视作总量上行信号 [8]

全球主要央行货币政策路径 - 经合组织预测发达经济体将在2026年底前结束当前降息周期 其将2025年美国经济增速预期从1.8%上调至2% 将2026年预期从1.5%上调至1.7% 并预计美联储将在2026年底前将关键利率逐步下调至3.25%至3.5%区间 [1] - 路透调查显示 100位经济学家中有89位预计美联储将于12月10日降息25个基点至3.50%-3.75%区间 有50位预计美联储将于2026年第一季度将利率下调至3.25%-3.50%区间 [4] - 普徕仕经济学家认为 美联储可能在12月会议后暂停降息步伐 2026年上半年很可能不会降息 下半年政策路径将取决于新任美联储主席就职后的政策立场 [4] - 荷兰国际集团预期 尽管美国12月降息几成定局 但市场仅定价2026年3月将再降15个基点 该行预期2026年初将有两次额外降息 [4] 美联储政策与通胀动态 - 美国9月核心PCE物价指数同比上涨2.8% 环比上涨0.2% 9月实际个人消费支出环比意外持平 前值由上涨0.4%下修为0.2% 12月密歇根大学一年期通胀预期降至4.1% 创今年1月以来最低 [1] - 美国白宫国家经济委员会主任哈西特表示 现在是美联储“谨慎降息”的好时机 并预计美联储将在本周采取行动 [1] - 美联储副主席鲍曼表示 监管机构将致力于为银行和稳定币制定新规 以确保良性竞争 美联储将与其他监管机构合作制定稳定币发行方的资本与多元化监管规则 [1][2] 日本央行货币政策转向 - 日本央行行长植田和男释放迄今最明确加息信号 表示将在本月货币政策会议上“权衡加息的利弊” 并指出当前日本实际利率显著低于“自然利率” [2] - 据外媒报道 日本央行准备在本月的政策会议上加息25个基点 并将暗示如果其经济预期得以实现 将继续加息 [2] - 美国银行经济学家分析称 日本央行12月议息会议料将政策利率从0.5%上调至0.75% 驱动因素包括企业盈利改善 薪资谈判积极成果 日元贬值压力及政策沟通进展 预计此后将开启每六个月一次的渐进加息周期 [5] 欧洲央行与英国央行动态 - 欧洲央行已要求意大利政府重新审视其推动将该国黄金储备宣布为意大利人民财产的提案 此举最终可能导致意大利政府出售部分黄金储备 意大利央行持有黄金储备2452吨 为全球第三大黄金储备 [2] - 欧洲央行行长拉加德称 欧洲通胀将持稳于2%目标附近 需提升经济长期竞争力 首席经济学家连恩称 欧元区通胀存在“上行意外” 欧元走强将带动通胀降温 [2] - 英国央行在最新《金融稳定报告》中警示 由债务融资驱动的数万亿美元AI基础设施投资热潮 在当前股市估值“严重偏高”的背景下存在崩盘风险 一旦AI板块回调 可能波及更广泛的信贷与债务市场 威胁金融稳定 [3] 其他主要央行利率决议 - 印度央行将基准利率下调25个基点至5.25% 同时宣布将在本月购买1万亿卢比的债券 并进行50亿美元的外汇掉期操作 [1][3] - 波兰央行下调基准利率至4.00% 符合预期 波兰央行行长称 货币政策委员会将倾向于保持观望模式 随后可能还会进一步降息 [1][3]

花旗集团评级与目标价 - 花旗集团首次覆盖新思科技和铿腾电子，并给予“买入”评级 [1] - 花旗给出铿腾电子未来12个月目标股价385美元，新思科技目标股价580美元 [7] - 花旗偏好新思科技多于铿腾电子，认为其约30%的估值折价将收窄至历史平均约15%的水平 [8] 公司股价近期表现与市场背景 - 截至周一美股收盘，新思科技股价大涨超4%，铿腾电子股价收涨超1% [1] - 过去六个月，新思科技股价下跌约22%，铿腾电子股价下跌5%，跑输费城半导体指数和标普500指数 [2] - 股价跑输的原因包括地缘政治风险折价效应和“AI泡沫论”的负面催化效应 [2] EDA行业核心地位与AI驱动需求 - EDA软件被誉为“芯片之母”，是设计芯片的必备工具 [3] - 英伟达、AMD、博通等芯片设计领导者及亚马逊、微软等云计算巨头加速高性能AI芯片研发，对复杂架构AI芯片的EDA软件需求扩张 [3] - 人工智能算力需求指数级增长，引发对性能更强大、架构更复杂AI芯片的加速更新换代和定制化需求 [3] - 新思科技和铿腾电子合计占据全球EDA软件市场约70%的份额 [7] 主要客户与产业链作用 - 台积电、三星电子、英特尔是新思科技与铿腾电子的重要客户 [4] - 台积电在5nm、3nm及以下先进制程中广泛使用新思科技的EDA工具和IP解决方案 [4] - EDA产品在帮助芯片制造商优化芯片制造、加速新工艺节点开发中发挥关键作用 [4] 公司AI+EDA战略与产品进展 - 自2023年以来，两家公司已将“AI工具”深度嵌入EDA软件生态全流程，并聚焦于“全栈AI+EDA平台” [4] - 新思科技聚焦用Synopsys.ai + Copilot搭建“全栈AI EDA + GenAI助手”生态，覆盖从系统架构到制造的全流程 [5] - 铿腾电子推出JedAI数据与AI平台，支撑Verisium、Cerebrus、ChipGPT等AI工具，提升大规模SoC项目效率 [5] - 铿腾电子的ChipGPT已与Renesas等客户完成概念验证，能显著缩短从规格到成品的周期 [6] 行业财务前景与增长动力 - 花旗预计EDA软件生态将支撑可持续的双位数营收增长以及40%以上的常态化营业利润率 [7] - 行业营收在2012年、2019年和2023年的半导体下行周期中仍实现强于芯片行业的同比增长 [8] - 随着AI工具提升工程师生产力，预计EDA在芯片行业整体研发预算中的占比将从目前的13%至15%进一步提升 [8] - 新思科技和铿腾电子展现出长期可持续的15%至20%的营收增长 [7]

核心观点 - 当前流动性收紧对多个资产类别造成明显冲击，美联储面临持续降息压力，加密货币市场将成为首个感知政策转向的风向球 [1] - 2026年美联储恐重演"政策投降"被迫开启降息周期，届时三类资产将最受益：长天期零息债券、比特币、中型股 [1] 流动性影响 - 今年以来全球央行累计316次降息催生流动性盛宴，直接推动AI投资热潮、日股剧烈波动及加密货币投机行为 [1] 受益资产类别 - 长天期零息债券凭借长天期优势兑现利率下行估值溢价 [1] - 比特币对流动性变化最敏感，常领先救市信号启动上涨 [1] - 中型股对融资成本敏感，降息后将展现盈利能力上涨与补涨股特性 [1]

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报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 黄金高位震荡，白银受风险资产属性催化下跌，黄金中性、白银中性，价格区间分别为900 - 950元/克、11400 - 12400元/千克 [3] - 本周伦敦金回升0.04%，伦敦银回落5.97%，金银比从前周78.4回升至83.1，10年期TIPS回升至1.82%，10年期名义利率回落至4.06%，美元指数录得100.15 [3] - 白银大幅回落受海外风险偏好回落及权益下跌影响，其价格涨至前高有压力，回调程度超出预期，但风险相对可控 [3] - 短期金银具备“抄底”价值，需静待驱动和催化，黄金维持判断，白银基于国内外现货矛盾，年内新高仍可期待 [3] 根据相关目录分别进行总结 交易面（价格、价差、库存、资金及持仓） - 海外期现价差：本周伦敦现货 - COMEX黄金主力价差回落至1.479美元/盎司，COMEX黄金连续 - COMEX黄金主力价差为22.4美元/盎司；伦敦现货 - COMEX白银主力价差回升至0.329美元/盎司，COMEX白银连续 - COMEX白银主力价差为0.285美元/盎司 [9][12] - 国内期现价差：本周黄金期现价差为 - 4.26元/克，处于历史区间下沿；白银期现价差为17元/克，处于历史区间上沿 [16][19] - 月间价差：本周黄金月间价差为7.14元/克，处于历史区间上沿；白银月间价差为63元/克，处于历史区间下沿 [23][27] - 金银近远月跨月正套交割成本：买TD抛沪金合计成本27.93元/克；买沪金12月抛6月合计成本 - 7.43元/克；买TD抛沪银合计成本24.97元/千克；买沪银12月抛6月合计成本167.53元/千克 [30][31][32][33] - 上海黄金交易所金银现货递延费交付方向：本周金交所递延费方向，黄金以多付空为主，白银以空付多为主 [34] - 金银库存及持仓库存比：本周COMEX黄金库存减少19吨，注册仓单占比回升至52.5%；COMEX白银库存减少465吨至14329吨，注册仓单占比上升至32.8%；黄金期货库存不变，白银期货库存减少57吨至519吨，金交所白银库存减少90吨至774吨 [36][38][41] - CFTC金银非商业持仓：本周COMEX CFTC非商业净多黄金持仓小幅减少，白银非商业净多持仓小幅减少 [43] - ETF持仓：本周黄金SPDR ETF库存减少8.36吨，白银SLV ETF库存增加39.5吨 [49][51] - 金银比：本周金银比从上周78.4回升至83 [54] - COMEX黄金交割量及金银租赁利率：本周黄金3M租赁利率为 - 0.13%，白银3M租赁利率为5.6% [57] 黄金的核心驱动 - 黄金和实际利率：本周黄金实际利率相关性有所回归，10YTIPS继续下行 [62] - 通胀和零售销售表现：未提及具体总结内容 - 非农就业表现：未提及具体总结内容 - 工业制造业周期和金融条件：未提及具体总结内容 - 经济惊喜指数及通胀惊喜指数：未提及具体总结内容 - 美联储降息概率：未提及具体总结内容

港股市场表现 - 11月20日早盘港股三大指数涨跌不一 恒生科技指数高开低走 [1] - 科网股涨多跌少 芯片股走强 创新药概念股多数上涨 中资券商股普涨 [1] - 恒生科技指数ETF持仓股中快手 百度集团 联想集团 美的集团 中芯国际领涨 金山软件 小鹏汽车 哔哩哔哩 小米集团领跌 [1] 英伟达业绩与AI市场影响 - 英伟达Q3财季营收为570亿美元 同比增长62% [1] - 英伟达数据中心营收为512亿美元 高于预期的490亿美元 [1] - 英伟达对四季度营收展望为约650亿美元 远高于分析师预期 财报发布后盘后股价上涨逾5% [1] - 英伟达CEO表示AI没有泡沫 强劲业绩或有助于平息市场对AI泡沫论的忧虑 [1] 恒生科技指数估值 - 截至11月19日恒生科技指数最新估值市盈率为21.74倍 低于全球其他主要科技指数 [2] - 指数估值处于发布以来约21.18%的分位点 即当前估值低于历史上近八成的时间 [2] - 恒生科技指数处于历史低估区间 性价比凸显 具备高弹性高成长特性及更大向上动能 [2]

全球股市分化与A股市场内部结构 - 全球主要股市走势分化，A股市场日内上演V型反转，三大指数涨跌互现，而美股前期录得“四连跌” [1] - A股市场内部出现严重分化，上证50指数表现强势（涨0.58%），但全市场有近4600只个股下跌，呈现“指数稳、个股跌”现象，资金涌向权重股 [1] - 多只被热炒的高位股出现大跳水甚至跌停，如三木集团、海南海药等，显示短线炒作情绪显著降温 [2] 水产行业复苏与海洋牧场发展 - 水产股全线爆发，中水渔业4连板，国联水产、獐子岛、大湖股份、开创国际、东方海洋、好当家等个股涨停 [3] - 行业复苏主要原因为水产品价格普遍回升至历史高位，草鱼价格高点达14元/公斤，较年初上涨25%；加州鲈和黄颡鱼价格分别上涨至22.1元/斤、15.8元/斤，均突破2021年以来同期最高水平 [4] - 价格回升是行业经历2023年—2024年两年存塘消化后的必然结果，海洋牧场成为现代渔业发展重要引擎，通过创建国家级示范区，发展“渔业+”、“生态+”等多元化模式取得突破性进展 [5] - 随着海洋经济发展，深远海养殖仍有长足空间，上游饲料企业市场有望扩容，头部企业有望通过技术、服务、种苗等优势抢占先机 [5] 英伟达财报对AI科技股的影响 - 英伟达财报成为影响AI科技股走势的关键事件，是验证AI投资热潮是否存在泡沫的试金石 [6] - 从10月初开始，美股AI泡沫叙事再起，叠加产业缺乏新催化剂，港股及A股相关AI科技股持续走弱 [6] - 市场预期英伟达收入为552-560亿美元，增速在56%以上，重点看数据中心收入是否能达到480亿美元 [7] - 若财报超预期，将扭转“去风险化”情绪，推动美股AI龙头止跌，进而传导至港股科技股；若不及预期，市场可能因科技股调整进入空头趋势，甚至加速下跌 [8][9] - A股科技行情依赖全球AI产业趋势和美股科技映射，需关注美联储12月降息能否如期落地及海外科技股三季度财报等海外重要信号 [9]

资本市场对AI估值的分歧 - 美股AI概念股波动加剧，英伟达等公司市值屡创新高，但软银集团、桥水基金、花旗等机构清仓或大幅减持英伟达股票，显示资本对AI估值的分歧加大 [2] - 英伟达公司股价自ChatGPT问世以来累计上涨约11倍，同期标普500指数上涨约70%，公司市值于今年10月29日首次突破5万亿美元，超过德国全年GDP规模 [2] - 云服务商甲骨文在获得OpenAI的3000亿美元订单后股价一度飙升41%，但其AI云服务毛利率仅14%，租赁英伟达芯片单季亏损1亿美元 [2] AI概念股估值过高 - 当前市场质疑AI概念股估值过高透支业绩，被视为AI产业关键节点的ChatGPT自2022年11月出现后，推动了相关公司股价大幅上涨 [2] - 高盛数据显示，2025年至2027年，全球几大科技巨头在AI基础设施建设方面的资本开支预计将高达1.4万亿美元 [3] - 世界经济论坛总裁指出，仅今年一年AI领域投资就高达5000亿美元，但回报尚未显现，面临技术过时和沉没成本风险 [3] 循环融资模式的风险 - AI巨头通过相互投资、签订天价订单、租赁算力等方式互相放大账面收入和营收规模，例如英伟达向OpenAI投资1000亿美元，OpenAI向甲骨文支付3000亿美元购买算力，甲骨文再向英伟达购买芯片 [3] - 这种操作被质疑为循环融资，一旦某个环节出现纰漏，整个链条将面临崩塌风险 [3] 商业盈利路径不明晰 - 企业为AI支付的成本与创造的价值严重不匹配，2025年上半年美国AI相关支出对GDP增长的贡献占比高达92%，但未转化为企业层面的盈利 [4] - 麦肯锡调研显示，近80%部署AI的企业未能实现净利润提升，95%的生成式AI试点项目没有带来直接财务回报 [4] - OpenAI在今年上半年收入43亿美元的同时，净亏损高达135亿美元，第三季度单季亏损超过115亿美元 [5] 资金杠杆风险 - AI基础设施的巨额投资推动互联网公司从轻资产向重资产模式转型，挤压自由现金流并过度依赖债务融资 [5] - 截至今年9月底，科技公司在美国债券市场的融资规模达1570亿美元，同比增长70%，四季度融资动作只增不减，推高杠杆水平和信用风险 [5] 与历史泡沫的类比与反驳 - 不少业内人士将当前AI概念股狂热与2000年互联网泡沫类比，微软前首席执行官比尔·盖茨和国际货币基金组织总裁等警告AI投资热潮可能重演历史，许多投资最终可能成为坏账 [5] - AI支持者如英伟达公司首席执行官黄仁勋否认泡沫存在，表示每一块图形处理器都被使用，大客户需求旺盛，预计到2027年仅六大云计算巨头的资本支出就将增至6320亿美元 [6] - 有观点指出当前AI领导者拥有健康的盈利能力和现金流，当前热潮与1997年至1998年的科技热潮更为相似，OpenAI首席财务官称市场对"人工智能泡沫"过度担忧，反而需要更多"热情" [6] AI产业的长期前景与风险 - 应区别看待资本市场的短期价格波动与产业发展的创新性意义，资本市场定价更多反映远期盈利评判，但无人否认AI对提升生产力的革命性意义 [7] - AI与实体经济的广泛融合正推动各行业发生深刻变革，资本市场的"挤泡沫"可能带来阵痛，但AI产业的美好前景依然值得期待 [7] - 警惕经济过度AI化带来的风险，AI技术投资推动了美股过去3年牛市，哈佛大学研究指出，若排除数据中心贡献，美国经济增长仅0.1%，AI数据中心建设对GDP增长的贡献已超过消费者支出，美国经济深度与AI绑定，一旦投资出现负反馈将殃及整个经济 [7] AI发展的多元化路径 - 美国科技巨头多选择封闭式策略，强调堆叠算力与提升通用能力，以大量资本投入换取领先地位，形成垄断优势但也集聚风险 [8] - 中国AI企业依托超大市场和完备工业体系，多采取开源策略，快速融入应用场景并在场景验证中反馈升级，走出"高性能、低成本、开放普惠"的新路 [8] - 千禧年互联网泡沫破灭后，掌握真正技术和可持续盈利能力的公司脱颖而出，为数字经济兴起奠定基础，当前AI领域资本"军备竞赛"后留下的算力和模型底座将孵化出怎样的未来仍需观察 [8]