报告行业投资评级 - 建议做多国债期货，注意控制风险 [3] 报告的核心观点 - 国债期货价格普遍上涨，各国债期货主力合约对应CTD券的IRR处于低位无套利机会，短期市场利率普遍上行，各关键期限国债收益率普遍下行，美国国债收益率上行，德国和日本国债收益率下行 [2] - 央行公开市场操作净回笼，资金利率维持在一定水平，美国宣布关税政策，滞涨可能性加大，美债收益率回升，国内制造业PMI回升，财政政策积极，随着海外不利影响加深，国内关税反制措施出台，全球经济衰退担忧增强，资本市场波动加大，短期市场避险情绪主导，市场对政策预期增强，央行可能加大货币政策调控强度，预计支撑国债期货价格 [3] 根据相关目录分别进行总结 期货市场 - 上一交易日国债期货价格普遍上涨，T2506合约上涨0.56%且持仓量增加，各国债期货主力合约对应CTD券的IRR处于低位无套利机会 [2] - 短期市场利率普遍上行，SHIBOR7天利率上行0.5bp，DR007利率上行1.77bp，GC007利率上行5bp [2] - 各关键期限国债收益率普遍下行，10Y期国债收益率下行8.71bp至1.63%，长短期（10 - 2）国债收益率利差为12.85bp [2] 海外市场 - 上一交易日美国10Y国债收益率上行14bp，德国10Y国债收益率下行8bp，日本10Y国债收益率下行4.7bp [2] 宏观消息 - 4月7日央行开展935亿元逆回购操作，当日有2452亿元逆回购及1500亿元国库现金定存到期，单日全口径净回笼3017亿元 [3] - 人民日报称未来降准、降息等货币政策工具可调整，财政政策将加大支出强度，将提振国内消费、稳定资本市场 [3] - 商务部召开美资企业圆桌会，强调中方反制措施维护企业权益，促使美国回到多边贸易体制 [3] - 2025年开年热点城市土地市场热度高，一线及核心二线城市房地产交易量延续修复态势 [3] - 白宫称“对部分国家暂停90天的关税”是假新闻，美国总统重申美联储应降息 [3] - 欧盟提议对美进口商品征25%关税，自5月16日起生效，同时剔除美国波旁威士忌 [3] 行业信息 - 货币市场利率多数上行，美债收益率全线上涨 [3] 评论及策略 - 国债期货价格继续上涨，央行公开市场操作净回笼，Shibor短端品种分化，资金利率维持在1.7%左右，美债收益率回升，国内制造业PMI回升，财政政策积极，海外不利影响加深，国内关税反制措施出台，全球经济衰退担忧增强，资本市场波动加大，短期市场避险情绪主导，市场对政策预期增强，央行可能加大货币政策调控强度，预计支撑国债期货价格，建议做多为主 [3]

文章核心观点 1 - 2月财政收入端承压，与春节错位等因素有关，后续需关注PPI和名义增长，推动楼市企稳，加速项目类专项债进度，若二季度超长期特别国债发行完毕并叠加项目类专项债斜率抬升，地方政府投资对经济的支撑弹性将上升 [4][13] 分组1：公共财政收入情况 - 1 - 2月公共财政收入同比增长 - 1.6%，税收同比 - 3.9%，非税收入同比11%，开年数据距2025年财政预算草案报告目标有差距 [1][5] - 税收收入增速弱于同期工业增加值和消费增速，原因包括同期PPI偏低、春节错位效应、部分地区税收提前入库 [1][5] - 2025年一般公共预算收入目标同比增速0.1%，税收收入同比目标3.7%，非税收入同比目标 - 14.2%，开年数据显示结构优化仍有距离 [6] 分组2：各税种表现 - 受春节错位影响，1 - 2月个人所得税同比26.7%、企业所得税同比 - 10.4%，更客观情况需平滑3月数据 [2][7] - 国内消费税同比0.3%，与去年四季度提前入库因素、石油制品消费数据偏弱有关 [2][7] - 出口退税同比16.9%，与去年底至今年初出口情况吻合 [10] - 国内增值税同比1.1%，或与去年低基数、PPI同比降幅缩窄、制造业等上游产业表现良好有关 [9] 分组3：公共财政支出情况 - 1 - 2月支出增速在收入约束、高基数背景下同比3.4%，体现积极财政特征，支出进度与去年同期基本持平 [2][10] - 支出受债务付息、科技、教育等带动，其中科技支出同比增长10.6% [2][10] - 支撑支出高增与国债发行前置有关，1 - 2月普通国债净融资规模是去年同期的155% [11] 分组4：土地财政情况 - 1 - 2月政府性基金预算收入同比 - 10.7%，国有土地使用权出让收入同比 - 15.7%，预计一季度广义财政收入承压 [3][12] - 2025年政府性基金收入目标增速0.7%，需后三季度景气度显著回升 [3][12] - 政府性基金预算支出同比增速1.2%，强于收入，分化来自去年底部分专项债、特别国债未形成支出，支撑开年基建项目 [3][12] 分组5：财政展望 - 关注后续供需两侧举措，推动供给侧优化价格中枢，政策大概率推动楼市企稳修复第二本账弹性 [4][13] - 截至目前政府债净融资累计4.05万亿元，同比181%，前置特征明显，但项目类专项债进度有待加速 [4][13] - 一季度国债前置或为二季度超长期特别国债让路，若二季度发行完毕并叠加项目类专项债斜率抬升，地方政府投资支撑弹性将上升 [4][13]

以下文章来源于持志以恒2020 ，作者罗志恒 持志以恒2020 . 思索天地自然、社会与人心……在这里，追求自由与思想。 文/ 粤开证券研究院副院长、首席宏观研究员 罗志恒 今年以来中国经济总体延续去年926政治局会议以来的恢复态势，1- 2月 经济数据"开门红"，工业和服务业、消费和投资同比增速均高于去年全年 增速。一季度GDP同比或达5.5%左右，为实现全年" 5%左右"的增速目标 奠定良好基础。 经济数据"开门红"的三大动能 今年以来中国经济总体延续去年926政治局会议以来的恢复态势，生产供给稳定增长、消费投资稳中有 升，为一季度经济开局奠定良好基础。1-2月经济数据"开门红"，一季度GDP同比或达5.5%左右。生产 方面，1-2月规模以上工业增加值和服务业生产指数同比分别增长5.9%和5.6%，较去年全年分别加快0.1 和0.4个百分点；需求方面，社会消费品零售总额和固定资产投资完成额同比分别增长4%和4.1%，较去 年全年分别加快0.5和0.9个百分点。 值得注意的是，今年1-2月经济数据受到两大不利因素拖累，在这样的背景下，当前成绩更显不易。一 是工作日减少带来的不可比因素，受闰年和平年、元旦和春 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年要实施更加积极的财政政策，统筹安排各类财政资金，确保财政政策持续用力、更加给力，具体体现在提高财政赤字率、安排更大规模政府债券、优化支出结构、防范化解风险、增加对地方转移支付、加大支出强度和加快支出进度等方面 [1][7] 根据相关目录分别进行总结 2024年财政收支呈现的特点 - 非税收入支撑一般公共预算收入增速录得正值，2024年全国一般公共预算收入219702.12亿元，税收收入下降3.4%，非税收入增长25.4%，收入总量为245112.62亿元 [2] - 一般公共预算支出增速高于收入增速，赤字较上年扩大，全国一般公共预算支出284612.25亿元，支出总量为285712.62亿元，收支总量相抵，赤字40600亿元 [3] - 土地出让收入下降带动政府性基金预算收入增速下滑，全国政府性基金预算收入62090.4亿元，收入总量为111482.27亿元，支出101477.82亿元 [4] - 国有资本经营收入超预算增长，全国国有资本经营预算收入6782.88亿元，支出3128.86亿元 [5] - 社会保险基金收支与预算基本吻合，全国社会保险基金预算收入118944.7亿元，支出106061.28亿元，当年收支结余12883.42亿元，年末滚存结余143372.3亿元 [6] 2025年财政政策如何发力 - 2025年财政政策要更加积极，持续用力、更加给力，体现在提高财政赤字率、安排更大规模政府债券、优化支出结构、防范化解风险、增加对地方转移支付、加大支出强度和加快支出进度等方面 [7] - 一般公共预算收入与上年相同，支出增速提升，赤字金额和赤字率显著增加，2025年全国一般公共预算收入219850亿元，收入总量为240405亿元，支出297005亿元，赤字56600亿元 [10] - 政府性基金预算收入也与上年接近，政府债券发行量显著增加，支持支出增速大幅提升，全国政府性基金预算收入62499.09亿元，收入总量为124884.06亿元，支出124884.06亿元 [11] - 国有资本经营预算收支双双下滑，全国国有资本经营预算收入6328.04亿元，收入总量为6382.24亿元，支出2823.08亿元，调入一般公共预算3559.16亿元 [12] - 社保收支均稳步增长，全国社会保险基金预算收入124471.54亿元，支出113375.77亿元，本年收支结余11095.77亿元，年末滚存结余154468.07亿元 [13]

以下文章来源于申万宏源宏观 ，作者赵伟 贾东旭 申万宏源宏观 . 申万宏源证券研究所 | 宏观研究部 作者： 赵 伟 申万宏源证券⾸席经济学家 贾东旭 ⾼级宏观分析师 联系⼈： 企业端同样显现谨慎态度，1-2⽉中⻓贷合计同⽐少增6000亿元，PPI持续收缩制约投资意愿。 尽管1⽉ 单⽉企业中⻓贷呈现⾼增态势，但2⽉数据印证该趋势难以为继。PPI持续处于收缩区间压缩企业盈利空 间，叠加外部不确定性，企业资本开⽀保持观望姿态。 曙光初现：2⽉社融增速已获财政融资放量⽀撑，居⺠资产结构调整显露积极信号。 但化债资⾦到位滞 后（2⽉财政存款同⽐多增16374亿）与信贷需求疲软显⽰复苏基础尚不牢固。更加积极的财政政策或将 有效打破当前预期偏弱的循环格局。随着"加⼤⽀出强度、加快⽀出进度"的财政政策加速落地，预计社 融将保持稳中有升，财政资⾦直达实体有望改善微观主体现⾦流，进⽽推动信贷企稳。 常规跟踪：信贷同⽐少增，社融同⽐多增。 2⽉新增信贷10100亿，同⽐少增4400亿，边际拖累主要源于企业中⻓贷。 居⺠部⻔贷款下降3891亿， 同⽐少减2016亿，其中短贷减少2741亿，同⽐少减2127亿，中⻓贷减少1150亿， ...

文章核心观点 - 2024年四季度M1增速反弹，年初受春节效应回落，探讨推动M1增速变化因素及是否开启上行趋势 [1][4] - M1同比增速2024年10月反弹、12月转正，2025年1月放缓，财政支出和春节错位分别影响其回升和放缓，新口径M1更平滑 [1][4] - 用五因素模型分析，2024年财政对M1增速拉动升至7.3个百分点居首，实体部门需求拉动降至2.2个百分点，金融体系贡献为负 [2][11] - 对比历史，本次M1反弹实体需求贡献低、货币政策难大规模投放、同业和信贷空转拖累，财政或拉动M1，2025年M1或震荡上行 [3][14][18] 分组1：M1有什么新变化 - 财政和春节因素致近期M1波动，2024年新口径M1增速1 - 9月回落6.6个百分点，10月反弹、12月转正，2025年1月放缓，M1与M2剪刀差同步变化 [4] - 居民活期存款是新旧M1主要差异项，2025年1月旧口径M1、居民活期和非银备付金规模分布约为59:38:3 [5] - 新口径M1较旧口径更平滑，纳入个人活期削弱春节效应影响，居民活期抵消“手工补息”致企业活期收缩对M1的拖累 [6] 分组2：谁在拉动M1：五因素模型的启示 - 2018年后M1走势改变，地产对经济贡献降低、疫情后内需不足，财政政策对M1影响加大 [7] - 用央行和其他存款性公司资产负债表项目对M1各分项归因，划分财政政策、货币政策、实体活性、金融体系和外部影响五个因素 [2][8] - 2018 - 2021年实体部门需求对M1增速拉动年均约10个百分点，2024年仅2.2个百分点，2024年财政拉动升至7.3个百分点居首，金融体系贡献为负 [2][11] - 2024年四季度M1增速改善，财政拉动提升、金融体系拖累减少，实体活性需求带动仍处低位 [2][11] 分组3：M1进入上行周期了吗 - 2000年以来五轮M1反弹周期，增速累计回升超10个百分点、持续超1年，伴随经济修复等，2015年还有化债资金沉淀因素 [12] - 2024年10月以来新增资金派生活期存款拉动走低，存款定期化对M1拖累减弱，或与股市成交量提升有关 [13] - 本次M1反弹实体需求贡献低、货币政策难大规模投放、同业和信贷空转拖累增长，化债资金沉淀效应不宜高估 [14][15][16] - 财政或拉动M1增长，政府债使用拉动M1，2025年政府债预算供给增加，预计二季度发行提速，三季度M1增速有望走高，全年或震荡上行 [3][17][18]

文章核心观点 涵盖固态电池技术、政府工作报告、A股与美股行情、通用人工智能助手等多领域内容，分析各领域现状、发展趋势及潜在影响 分组1：固态电池技术发展及产业化进程 - 固态电池分半固态（5%-10%液体含量）与全固态两种，硫化物因离子电导率优势有望成主流技术路线 [1] - 解决固固界面问题的关键设备适用于硫化物电解质层成型，用于电芯堆叠压制和固态电解质膜制备 [1] - 固态电池需大压力化成，化成压力从3 - 10吨提升至60 - 80吨，催生高压化成分容设备需求 [1] 分组2：政府工作报告的四点启示 - 2025年报告延续2024年12月政治局会议和中央经济工作会议精神，明确发展目标及政策细节 [1] - 2025年通胀目标2%（较2024年3%下降），2024年实际通胀0.2%，政策更关注稳定物价 [1] - 2025年广义赤字11.86万亿，广义赤字率8.4%（同比 + 1.8%） [1] - 2025年前两月国债、地方一般债、专项债发行量高于往年同期，财政政策发力 [1] - 中央预算内投资7350亿，特别国债2000亿用于设备更新，8000亿支持“两重”项目 [1] - 动态调整高风险债务名单，专项债可用于土地、存量房收储后转为保障房，释放地方财政压力 [1] 分组3：A股独立行情中的不确定性 - 2月20日以来美股整体下跌，纳指加速器指标跌破负两倍标准差，下跌情绪极端化 [2] - 2024年9月以来A股（沪深300、TMT板块）与美股（标普500、纳指）相关性转负，达2016年以来极端值 [2] - A股科技资产虽受利好支撑，但相对美股韧性达历史极端，可能有均值回归调整风险 [2] 分组4：美股在跌什么 - 亚特兰大联储将2025年Q1 GDP增速从 + 3.9%下调至 - 2.4%，主要拖累因素是消费和净出口 [2] - 对墨西哥、加拿大计划加征25%关税，若实施将推升2025年通胀0.86个百分点，GDP下降0.1% [2] - 财政部长表示不关心股市，美股下跌容忍度提升，“特朗普Put”预期降温 [2] - 日本央行加息预期升温，资金回流日本致Carry Trade平仓，加剧美股波动 [2] 分组5：首款通用人工智能助手Manus - Manus宣称是全球首款通用人工智能助理，能自主执行任务、交付最终成果 [2] - Manus在GAIA基准测试中超越OpenAI的DeepResearch，成新一代SOTA [3] - Manus在多领域展现卓越任务执行能力，带动相关产业链发展 [3] - Manus结合多家优势，成智能体赛道领先者 [3] - AI代理人合规性问题未明确，可能受监管限制 [3]

人形机器人 - 人形机器人因与人类形态和行为高度相似，成为具身智能的理想载体，能在复杂环境中与人类协作 [1] - 国产替代趋势明显，成本和供应链优势将推动国内品牌在全球市场占据更大份额 [1] - 灵巧手和柔性皮肤技术成为机器人"手"的关键，推动精细化与安全性的末端交互 [1] - 国产机器人硬件升级和量产化加速成本降低，增强市场竞争优势 [1] - 机器人视觉技术目前由美日厂商主导，但中国厂商凭借成本优势有望崛起 [1] - 2024年全球人形机器人市场规模预计10.17亿美元，2030年将达150亿美元，CAGR超56% [3] 光刻机 - EUV光刻技术需求随芯片制程缩小而增加，光刻机分辨率提升支持更先进制程节点 [2] - 光刻机由光源、光路系统、物镜等精密部件组成 [2] - 2030年全球半导体销售额预计超1万亿美元，2025-2030年晶圆厂设备支出CAGR为9% [2] - 2025-2027年全球300mm晶圆厂设备支出预计分别为1232亿、1362亿和1408亿美元 [3] - 上海微电子作为国内唯一高端前道光刻机整机厂商，已量产90nm光刻机，未来或突破先进制程 [3] 传感器 - MEMS传感器集成微型机械与电路，具备高灵敏度、快速响应、小尺寸和低成本优势 [3] - 传感器技术向多维度、高精度、高集成度和高延展性发展，高维力矩与触觉传感器为重点 [3] - 传感器产业注重融合与集成，单一技术突破难以满足市场需求 [3] - 2024年全球智能传感器市场规模预计520.4亿美元，中国市场规模达1551.2亿元 [3] - 中国MEMS传感器进入"质量升级"阶段，2031年市场规模或达2593.76亿元 [3] 低空经济 - 2024年低空经济首次写入国务院政府工作报告，国家政策持续加码支持 [2] - 低空经济司成立和eVTOL试点城市设立推动空域管理改革与安全体系建设 [6] - 全国超50个省市发布低空经济行动方案，基础设施建设成重点 [6] - 5G-A为低空经济核心技术，提供高速率、低时延网络支持 [7] - 设计规划类央企或地方企业在低空项目中具显著优势 [4] - 低空基础设施和应用场景建设将带来巨大投资机会 [7] 财政政策 - 2025年财政政策聚焦结构性调整、内需支持及中长期经济增长动能释放 [8] - 专项债和特别国债发行规模扩大，实际赤字远超狭义赤字 [8] - 预算内新增债务总额11.86万亿元，占名义GDP约8.4%，为2008年以来新高 [8] - 支出增速目标4.4%，中央财政加码支持全国性消费与投资，地方财政侧重债务化解 [10] - 专项债配合城中村改造，通过土地收储调节商品房供需，稳定房价 [10] - 生育补贴和育儿补贴预计投入2300亿元，带动1500亿元消费 [10] - 税收增速预期3.6%，财政支出转向"投资于人"，侧重科教、民生和社保领域 [10] - 消费税目下划地方或增强地方政府对消费和经济发展的支持 [10]

金融数据前瞻 - 预计2月人民币贷款增量在1万亿元以上 社融增速小幅改善至8 2%左右 [1] - 2月资金环境维持趋紧态势 财政发力弥补信贷增长趋缓 [1] - 两会货币政策取向稳健 财政端定调积极 [1] - 3月初流动性环比有所改善 需关注月末跨季情况 [1] 利率跟踪 - 政策利率按兵不动 年内总量或结构性降准降息可期 [2] - 2月DR007平均利率2 03% 较上月上行10bps [2] - 同业存单利率较MLF利率差距收窄20bps [2] - 2月10年期国债利率回升9bps至1 72% [2] - 2月LPR与存款利率按兵不动 票据利率先升后降 [2] 流动性跟踪 - 2月央行通过MLF/OMO分别净回笼资金2000/9673亿元 [3] - 通过国库定存/买断式逆回购分别净投放资金900/14000亿元 [3] - 合计净投放流动性3227亿元 [3] - 2月政府债净发行/净缴款规模分别达1 7/1 5万亿元 [3] - 预计全年财政力度与政府债发行规模有望进一步加码 [3] 信用跟踪 - 2月信贷增量或处近年同期相对偏低水平 预计在1万亿以上 [4] - 2月政府债券净发行约1 7万亿元 高于上年同期的6779亿元 [4] - 预计2月社融增速小幅改善至8 2%左右 [4] 金融市场格局前瞻 - 3月资金面小幅改善 但流动性环境或难以显著宽松 [5] - 3月地方债发行进度截至3月6日仅35% [5] - 2025年社融增速高点或在年中前后 [6] - 预计3月信贷增量在3 0万亿左右 社融增速有望改善至8 3%左右 [6] 投资策略 - 2025年商业模型重估逻辑是核心矛盾 助力银行估值提升 [9] - 红利贡献稳健回报 选择业绩增速稳定 分红率稳定 资产质量稳定 估值波动低的个股 [9] - 商业模型优异公司 估值溢价有望回归常态区间 [9]

中国2025年经济发展目标 - 中国2025年实际GDP增长目标设定为5%左右，高于年初大部分机构预测，财政赤字隐含名义增长4.9%，显示官方对广义物价改善的预期 [2][5] - 2025年GDP规模预计达141.5万亿元，较2024年134.9万亿元增长4.9% [3][5] - CPI目标从3%下调至2%，政策导向从防通胀转向提升物价水平，具有积极意义 [2][7] 财政政策分析 - 2025年财政赤字规模达5.66万亿元，地方政府专项债4.4万亿元，特别国债1.8万亿元，合计11.86万亿元，比2024年增加2.9万亿元 [9][11] - 广义赤字率达8.4%，与2020年应对疫情冲击时持平 [9][11] - 专项债投向结构优化，重点投向投资建设、土地收储、收购存量商品房和消化地方政府拖欠企业账款等领域 [11] 货币政策取向 - 货币政策保持适度宽松基调，但降息态度偏谨慎，更关注人民币汇率稳定和宏观审慎管理 [11][13] - 央行强调结构性货币政策工具利率仍有下调空间，但短期内不倾向全面降低基准利率 [11][13] 就业与物价目标 - 城镇新增就业目标维持在1200万人以上，城镇调查失业率控制在5.5%左右 [3] - CPI目标调整为2%左右，政策更注重推动物价回升，加强在宏观调控中对资产价格的重视 [7]