财政政策与政府债券规模 - 中央财政从地方政府债务结存限额中安排5000亿元资金补充地方财力，支持经济大省项目建设[1] - 2024年政府债券新增规模达到11.86万亿元，较去年增加2.9万亿元[1] - 政府债券工具包括地方政府专项债券和超长期特别国债，用于扩投资、稳增长[1] 债券资金的具体投向与使用 - 8000亿元超长期特别国债支持1459个“硬投资”项目，覆盖新型城镇化、社会民生、高等教育提质升级等领域[1] - 4.4万亿元专项债券重点用于投资建设、土地收储和收购存量商品房用作保障性住房[1] - 专项债券扩大了投向领域和用作项目资本金的范围[1] 未来财政政策与债务管理方向 - 明年将继续实施更加积极的财政政策，预算、税收、政府债券、转移支付等工具将形成“组合拳”[2] - “十五五”规划建议加快构建同高质量发展相适应的政府债务管理长效机制[2] - 需要科学合理确定赤字率、举债规模，优化中央和地方政府债务结构[2] 债券管理与效能提升 - 需要强化债券发行使用管理，提高政府债券效能[3] - 专项债券需健全“借、用、管、还”全生命周期管理机制，防止低效无效投资[3] - 需完善专项债券偿还机制，确保按时足额还本付息[3] - 超长期特别国债需加强“两重”项目全生命周期管理，确保资金规范安全高效使用[3] 风险防范与长效机制建设 - 需推进防范化解隐性债务，守住不发生系统性风险底线[3] - 需完善全口径地方债务监测体系，推动建立统一的地方政府债务长效监管制度[3] - 需加快推动地方政府融资平台改革转型，严禁新设或异化产生各类融资平台[3] - 统筹当前与长远、发展与安全，建立科学管理的长效机制，以充分发挥政府债券作用[4]

宏观经济政策基调 - 做好明年经济工作要坚持稳中求进、提质增效 加大逆周期和跨周期调节力度 切实提升宏观经济治理效能 [1] - 去年9月26日以来已出台一系列政策措施 明年还将根据形势变化出台实施增量政策 [1] 财政政策方向 - 继续实施更加积极的财政政策 保持必要的财政赤字、债务总规模和支出总量 [1] - 优化支出结构 强化国家重大战略财力保障 推动更多资金资源投资于人 [1] - 统筹用好政府债券资金 更加注重惠民生、扩内需、增后劲 [1] - 主动靠前发力 提高资金使用效率 推动尽快形成实际支出和实物工作量 [1] 货币政策方向 - 继续实施适度宽松的货币政策 [2] - 灵活搭配、高效运用降准降息等多种政策工具 保持流动性充裕 促进社会综合融资成本低位运行 [2] - 使社会融资规模、货币供应量增长同经济增长、物价总水平预期目标相匹配 [2] - 着力畅通货币政策传导机制 做好科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融五篇大文章 [2] - 加力支持扩大内需、科技创新、中小微企业等重点领域 提升金融服务实体经济质效 [2] - 保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定 [2] 扩大内需与消费举措 - 深入实施提振消费专项行动 制定实施城乡居民增收计划 继续提高城乡居民基础养老金 [2] - 以新需求引领新供给 以新供给创造新需求 [2] - 适应消费结构变化扩大优质商品和服务的供给 [2] - 优化“两新”政策实施 给予地方更多自主空间 [2] - 清理消费领域不合理的限制措施 释放服务消费的潜力 [2]

中央经济工作会议对2026年银行业的影响 - 核心观点：中央经济工作会议为2026年经济工作定调，从银行视角看，货币政策将维持适度宽松，信用扩张稳中小降，重点化解房地产和地方债务风险，银行经营基本面预计稳中有进 [4][6][8][9] 货币政策基调与工具 - 货币政策延续“适度宽松”基调，保持流动性充裕，社会融资条件相对宽松 [4] - 数量工具层面，央行或通过逆回购、MLF、国债买卖、降准等多重渠道投放流动性，预计25Q4~2026年间需通过二级市场国债买入或降准进行“深度补水”，降准窗口期预估在25年底到26年初 [4] - 利率工具层面，中性预期下2026年政策利率或有1-2次降息，累计幅度10-20bp，预计1Q26降息落地概率较高 [5] - 利率调控框架方面，将强化政策利率指引，增强LPR报价有效性，预计2026年主要银行存款挂牌利率或不再下调，未来主要依靠政策利率调降等手段压降银行负债成本 [5] - 结构性工具在“五篇大文章”等领域或继续扩容，政策性金融工具规模也存在扩容可能 [5] 信贷与社融展望 - 总量层面，预估2026年信用稳步扩张，信贷、社融增速稳中小降，中性假设下，预估信贷增量16.5万亿，同比略多增，年末增速在6.1%附近 [6] - 社融方面，假设GDP增速目标为5%，赤字率稳定在4%，政府债增量15万亿，则2026年社融增量预计35万亿左右，增速7.9%附近 [6] - 结构层面，对公贷款将持续发挥“压舱石”作用，政策性金融工具落地、化债推动企业还清欠款或形成新增长支点 [6][7] - 零售贷款需求修复或相对缓慢，提振消费侧重从改善收入、优化供给等角度出发 [7] 重点领域风险化解 - 风险化解重点聚焦房地产和地方债务风险，明确要守牢底线 [8] - 中小金融机构风险已实现有序压降，高风险机构数量及资产规模较峰值大幅压降，风险完全可控，部分省份已实现高风险中小机构“动态清零”，政策重点转向“深入推进中小金融机构减量提质” [8] - 房地产风险演化仍具复杂性，打破房价下跌和居民观望循环难度较大，可能需要出台一揽子政策予以对冲 [8] - 地方政府债务风险方面，提出“积极有序化解地方政府债务风险，督促各地主动化债，不得违规新增隐性债务” [8] 2026年银行经营展望 - “量”：稳投资稳增长系列政策将支撑银行扩表保持一定强度 [9] - “价”：息差收窄压力趋缓，提振净利息收入增速改善 [9] - “险”：预估银行仍将维持一定强度的资产处置力度，不良率整体保持平稳 [9] - 初步测算2026年上市银行营收、盈利同比增速小幅上修至2%-3%区间，经营基本面稳中有进 [9]

宏观经济政策基调 - 坚持稳中求进、提质增效 加大逆周期和跨周期调节力度 切实提升宏观经济治理效能 [1] - 自去年9月26日中央政治局会议以来已出台一系列政策措施 明年将根据形势变化出台实施增量政策 [1] 财政政策方向 - 继续实施更加积极的财政政策 保持必要的财政赤字、债务总规模和支出总量 [2] - 优化支出结构 强化国家重大战略财力保障 推动更多资金资源投资于人 统筹用好政府债券资金 更加注重惠民生、扩内需、增后劲 [2] - 主动靠前发力 提高资金使用效率 推动尽快形成实际支出和实物工作量 [2] - 建立健全增收节支机制 增强地方自主财力 兜牢基层“三保”底线 [2] 货币政策方向 - 继续实施适度宽松的货币政策 [2] - 灵活搭配、高效运用降准降息等多种政策工具 保持流动性充裕 促进社会综合融资成本低位运行 [2] - 使社会融资规模、货币供应量增长同经济增长、物价总水平预期目标相匹配 [2] - 着力畅通货币政策传导机制 做好科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融五篇大文章 [2] - 加力支持扩大内需、科技创新、中小微企业等重点领域 提升金融服务实体经济质效 保持人民币汇率基本稳定 [2] 扩大内需与消费举措 - 深入实施提振消费专项行动 制定实施城乡居民增收计划 继续提高城乡居民基础养老金 [3] - 以新需求引领新供给 以新供给创造新需求 适应消费结构变化扩大优质商品和服务供给 [3] - 优化“两新”政策实施 给予地方更多自主空间 清理消费领域不合理限制措施 释放服务消费潜力 [3]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 本周资金面宽松，DR001 创新低，央行将开展买断式回购操作；中央经济工作会议后财政和货币政策延续 2024 年基调，预计 2026 年赤字率维持在 4%，货币政策更注重基本面，降准降息落地或需政策对基本面认知改变；若信贷扩张不及预期，Q1 基本面压力或增大，政策可能调整；预计 12 月政府债发行和净融资规模，跨年流动性有望维持宽松 [2][4][5][17][32][58] - 本周同业存单净偿还，发行利率有变动，供需指数震荡上行；票据利率周三后持续上行；债市震荡偏强，不同机构债券交易情绪有差异 [11][94][96] 根据相关目录分别进行总结 1 货币市场 1.1 本周资金面回顾 - 央行 7 天逆回购净投放 47 亿，月初资金需求低、政府债缴款压力减弱，资金宽松，隔夜匿名下限降至 1.25%，周五 DR001 降至 1.27%创 23 年 8 月以来新低，周五盘后央行宣布 15 日进行 6000 亿 6M 买断式回购操作净投放 2000 亿 [2][17] - 质押式回购成交量和整体规模回升，银行净融出和刚性净融出上升，非银刚性融出周五回升、融入规模走高，资金缺口指数震荡回落至 -7163 [3][23] - 中央经济工作会议显示政策对经济信心增强、重高质量发展，财政和货币政策延续 2024 年基调，预计 2026 年赤字率 4%，货币政策更重基本面、强调灵活运用工具；央行对降息时点审慎，淡化数量目标，维持利率低位支持实体，降准降息落地或需政策对基本面认知改变；若信贷扩张不及预期，Q1 基本面压力或增大，政策可能调整；当前基本面和政策环境与 2023 年末类似，但债券市场反应不如当时积极，广义货币扩张意愿减弱或影响 A 股 [4][5][31] 1.2 下周资金展望 - 国债缴款约 3040 亿元，6 个地区地方债发行 400 亿元、实际缴款 563 亿元，政府债净缴款规模从本周 148 亿元降至 -39 亿元；预计 12 月国债发行约 1.80 万亿、净融资约 3200 亿元，地方债发行约 3500 亿、净融资约 2300 亿，政府债发行约 2.15 万亿、净融资约 5400 亿元 [46][48][58] - 7 天逆回购到期规模升至 6685 亿元，15 日央行开展 6000 亿 6M 买断式回购净投放 2000 亿，16 日北交所新股江天科技发行或扰动资金价格；本周资金宽松反映央行呵护流动性，全月 DR001 大概率维持在 1.3%-1.4%区间且有望小幅回落，下半月资金面或有波动，但跨年流动性有望维持宽松 [10][68] 2 同业存单 - 1Y 期 Shibor 利率上行 0.1BP 至 1.65%，1 年期 AAA 级同业存单二级利率上行 0.5BP 至 1.66%，部分期限股份行存单发行利率有变动 [69] - 同业存单发行规模增幅小于到期规模，转为净偿还 1196 亿元，6M 期存单发行占比最高为 43%，1Y 期发行占比从 22%降至 15%，下周存单到期规模约 10648 亿元 [74] - 国有行、股份行和城商行存单发行成功率上升，农商行下降，各银行均在近年均值附近，城商行 - 股份行 1Y 存单发行利差收窄 [75] - 存单供需相对强弱指数震荡上行至 33.7%，较上周上升 5.2pct，1Y 品种供需指数下降，其余期限上升 [86] 3 票据市场 - 票据利率周三后持续上行，截至 12 月 12 日，国股 3M、6M 期票据利率分别较 12 月 5 日上行 3BP、9BP 至 0.45%、0.90% [94] 4 债券交易情绪跟踪 - 本周债市震荡偏强，信用和二永利差大致平稳 [12] - 大行增持债券意愿增强，对部分债券增持意愿上升、部分减持意愿上升；交易型机构中基金公司、其他产品倾向于增持，证券公司减持意愿下降，其他机构增持意愿下降；配置型机构增持意愿大幅下降，理财产品和保险公司增持意愿上升，农商行倾向于减持 [12][96]

财政政策执行与支持力度 - 今年1至11月全国发行新增地方政府专项债券42770亿元 发行进度已达97% 有力支持各地建设项目[1] - 超长期特别国债已于10月全部发行完毕 完成时间较去年提前一个月 及时支持重大基础设施及民生工程建设[1] - 财政政策更加积极 通过育儿补贴 养老服务补贴 个人消费贷款贴息等惠民政策直达个人[3] - 前十个月科学技术 社会保障和就业 节能环保等领域财政支出同比增长均超过5% 重点领域得到有力保障[3] 货币政策实施与融资成本 - 货币政策保持适度宽松 11月份新发放企业贷款利率同比下降约30个基点 个人住房贷款利率同比下降约3个基点 社会综合融资成本持续处于低位[5] - 各项结构性货币政策工具加快落地 5000亿元新型政策性金融工具已全部投放完毕[5] - 新型政策性金融工具重点支持数字经济 人工智能等领域的2300多个项目[5] 宏观政策协同效应 - 财政 货币 就业 产业 科技 环保等政策形成合力 宏观调控组合拳提质增效 不断激活经济内生动力[6]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周国债期货市场短端回暖，超长端微幅回调，中期维持大方向看震荡偏空的观点 [1][4] - 中央经济工作会议货币政策基调未变，未来以支持实体、消费并拉动通胀为主导，或采用结构与总量工具并用方式，降准降息对债市拉动有限 [1] - 财政继续发力将给市场带来总需求预期的正向引导 [4] - 资产荒逻辑延续、通缩压力缓和及货币政策宽松基调，为债市提供中长期底部支撑，但需警惕权益市场波动及政策落地节奏对长端的扰动 [6] 根据相关目录分别进行总结 周度聚焦与行情跟踪 - 本周国债期货市场短端回暖，超长端微幅回调，TL合约周三、周四回暖后周五高开低走收阴，收益率曲线趋平 [1][4] - 中央经济工作会议进一步明确明年经济工作方向和任务，传统稳增长领域释放超预期稳增长信号，对宏观资产有流动性正向利多 [4] - 财政方面预计明年赤字率维持，总赤字规模继续温和扩张，给市场带来总需求预期正向引导 [4] - 国债期货市场长端领涨、短端跟涨，30年与10年期国债利差回升至近两年高位，超长端价值显现 [6] 席位分析 - 分机构类型净多头持仓日度变化：私募减少0.67%；外资减少0.61%，理财子减少1.44% [10] - 分机构类型净多头持仓周度变化：私募减少1.91%；外资增加1.9%，理财子增加1.11% [10]

国内物价与生产 - 12月13日当周，猪肉价格环比下降0.23%，而果蔬价格环比上涨0.43%[2] - 12月13日当周，WTI原油价格环比上涨4.39%[2] - 12月14日当周，全国高炉开工率环比下降1.53个百分点至78.61%，汽车轮胎（半钢胎）开工率环比下降0.65个百分点至71.57%[3] - PTA开工率为73.81%，环比上升3.64个百分点[3] 国内需求与财政 - 12月第二周，乘用车市场日均零售量同比下降5.8%至1801.8辆[3] - 12月12日，波罗的海干散货指数(BDI)为2574.9点，环比下降16.9%[3] - 截至12月15日，中国新增地方政府专项债券发行进度达97%，累计发行3435亿元；新增一般债券发行进度达95.5%，累计发行210亿元[4] 货币与流动性 - 截至12月15日，SHIBOR 007利率为1.4510%，较前一周上升4个基点；DR 007利率为1.4691%，上升3个基点[4] - 1年期国债收益率为1.3879%，较前一周下降1个基点；10年期国债收益率为1.8396%，下降1个基点[4] 海外宏观与政策 - 美联储于12月11日宣布降息25个基点，将联邦基金利率目标区间下调至3.50%-3.75%[4] - 市场预期（CME FedWatch）显示，2026年1月会议后利率维持在3.75%-4.00%区间的概率为75.6%[37] - 特朗普倾向选择沃什出任美联储主席，并呼吁将利率降至1%以下[4]

美联储利率决议与市场反应 - 美联储于12月宣布年内最后一次利率决议，再次降息25个基点，将联邦基金利率目标区间下调至3.50%-3.75%，这是继9月、10月后的连续第三次降息[2][3] - 此次降息决议内部存在分歧，12名投票委员中有3人反对，为2019年9月以来首次，其中两名联储主席反对降息，一名理事则呼吁降息50个基点[3] - 美联储主席鲍威尔表示，通胀仍处于较高水平，目标是使其回落到2%以下，同时希望劳动力市场保持强劲，货币政策将逐次会议决定，目前政策利率处于中性区间高位[3] - 降息决定符合市场普遍预期，芝商所FedWatch工具显示降息25基点的概率为87.6%[7] - 决议公布后，资本市场反应明显，美股三大指数集体攀升，道指涨超1%，纳指涨0.48%，标普500指数涨0.77%[4] - 美债收益率集体下行，10年期美债收益率跌超4个基点，2年期美债收益率跌超8个基点，美元指数下挫0.6%至98.6455，主要非美货币兑美元均明显上涨[4] 主要央行未来政策展望 - 市场进入“超级央行周”，除美联储外，欧洲央行、日本央行、加拿大央行、瑞士央行等将陆续公布利率决议[9] - 市场分析预计日本央行12月加息25个基点成为基准情形，但表述可能偏“鸽”，日本10年期国债收益率一度升至1.965%，为2007年6月以来约18年半高位[10] - 欧洲央行已连续三次将基准利率维持在2%不变，认为通胀已达2%目标水平，其首席经济学家预计到2026年6月前再次降息的可能性约为40%至50%[11] - 市场预计加拿大联储、澳大利亚联储将保持利率不变，瑞士央行预计将利率维持在零水平而不会重返负利率[12] - 对于美联储未来路径，埃森哲全球董事总经理预计继本次降息后，2026年将再降息一到两次[8] - 摩根士丹利此前预计，美联储将连续降息至2026年1月，并在2026年4月和7月再降息两次，最终联邦基金利率目标区间将降至3.00%-3.25%[8] 中国宏观经济政策定调 - 中共中央政治局12月8日会议指出，明年经济工作要坚持稳中求进、提质增效，继续实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策[13] - 会议提出要加大逆周期和跨周期调节力度，发挥存量政策和增量政策集成效应，以提升宏观经济治理效能[13] - 中泰证券分析认为，“继续实施”意味着明年有望延续扩张性财政政策，“加大逆周期和跨周期调节力度”的表述意味着存在相机抉择推出增量政策的可能性[13] - 麦高证券研报预计，2026年广义财政赤字或将小幅扩张并优化支出结构，货币政策将保持适度宽松，注重流动性呵护与精准支持，推动融资成本稳中有降，若稳增长压力加大则会适时降准降息[13] - 国盛证券分析预计，2026年可能降准1至2次、幅度50至100个基点，降息1至2次、幅度10至20个基点，结构性政策工具也有望继续降价扩容以支持重点金融领域[14] 美联储人事与政治因素 - 现任美联储主席鲍威尔的任期将于2026年5月结束[8] - 美国总统特朗普于11月30日表示已决定下一任美联储主席人选，并明确希望其提名人能够降低利率，但未透露具体姓名[8] - 据彭博社报道及知情人士说法，白宫国家经济委员会主任凯文·哈西特是下任美联储主席的头号候选人，提名需获参议院批准[8]

文章核心观点 - 国联民生认为，2026年美元预计整体偏弱，但存在意外升值的可能性，需警惕货币政策节奏差异、欧洲财政分化以及经济表现阶段性反转等因素 [1][2] 市场对美元走弱的主流预期逻辑 - 市场预期美元偏弱，主要基于美国货币政策可能更宽松，导致与主要非美发达国家利差收窄 [3] - 欧洲尤其是德国财政发力可能带来欧元走强，而美国高债务负担或对其货币信用预期形成拖累 [3] - 非美经济体如德国和日本处于经济恢复阶段，而美国经济增长空间收窄，且美国可能下调关税进一步缓解非美压力并恶化自身财政 [3][4] 主流预期逻辑中存在的潜在“漏洞” - 美国宽松货币政策可能不会来得太快，新任美联储主席在宽松论调上可能较为谨慎，首要任务是缓解通胀担忧 [5] - 日本央行的独立性面临考验，主张宽松货币政策的新首相可能干预央行，防止其过度紧缩 [5] - 欧洲财政扩张可能仅限于德国，法国、意大利等高债务国家可能继续推行中性甚至偏紧的财政政策 [6] - 若法国等高债务国家财政整顿不利，可能导致其与德国国债利差扩大，成为欧元走弱、美元反弹的导火索 [6] - 非美经济体的经济韧性是相对问题，其领先优势未必贯穿全年，中国和欧洲的经济节奏至关重要 [6] 需重点关注的经济节奏与时间窗口 - 需特别关注2026年第三、四季度，因经济节奏可能出现阶段性反转 [1][7] - 为应对四季度中期选举，白宫可能在二或三季度加大财政补贴和降息力度，推动下半年美国经济表现优于上半年 [7] - 非美经济体可能出现相反节奏，例如中国经济可能呈现“前高后低”，欧洲经济也会受到中国及前期汇率升值的影响 [7]