行业驱动力 - PCB产业高端化与国际化需求高增长 由AI算力爆发 新能源汽车电子化及全球供应链重构三大核心驱动力推动 [1] 公司经营状况 - 今年以来公司订单强劲 从3月开始进入产能满载状态 [1] - 公司将积极把握机遇以实现订单持续稳定增长 [1]

市场风格转变 - A股市场风格发生转变 电池ETF上涨10.04% 新能源ETF上涨9.15% 新能源板块成为结构性亮点 [1] 新能源板块表现 - 新能源板块异军突起 在调整后表现突出 资金对风险可控且高景气的主题方向重新定价 [1][4] - 新能源相关ETF集体走强 被视为兼具政策托底与景气弹性的代表性方向 [4] 策略观点 - 市场急跌调整后结构会出现切换 新能源板块被选择为景气政策主题逻辑兼备且前期涨幅有限的方向 [4] - 策略观点认为调整后市场仍有新高可能 新能源虽与AI算力不可比但具备多重优势 [4]

核心观点 - 报告认为市场在9月将延续震荡向上趋势，核心资产赚钱效应回归，但短期波动可能加大，主题轮动式上涨格局有望延续 [9] - 美联储大概率在9月开启降息周期，预计年内降息2次，美元指数短期或迎来修复行情 [8][32][37] - 国内经济修复有所放缓，政策处于观察期，侧重落实已有政策及薄弱环节应对，同时关注长期战略目标如经济高质量发展转型 [8][40] - 资产配置建议对A股维持相对乐观，港股、美股中性，美债和美元相对乐观，原油相对谨慎 [10][96][97] 宏观主线梳理 海外经济环境 - 美国劳动力市场边际走弱但未全面恶化，高频指标如初次及连续申请失业金人数尚未明显回落，失业率因移民政策收紧获得缓冲 [8][27] - 美国7月CPI同比上涨2.7%，持平前值且略低于预期的2.8%，关税敏感商品价格环比回落，显示关税影响低于预期 [8][32] - 纽约联储预测美国陷入衰退概率接近30%，但实现软着陆的可能性较高 [27] - 美股9月季节性表现较弱，潜在波动风险上升，美元指数已跌至阶段性低点，进一步下行空间有限 [37] 国内经济环境 - 7月经济修复放缓，工业增加值同比5.7%，服务业生产指数同比5.8%，投资、消费进一步回落，房地产投资同比-12.00% [40][41][42] - 消费增速回落至3.7%，内生动能修复偏慢，出口同比8.0%，韧性偏强 [42][50] - M1同比进一步回升，M2-M1剪刀差收窄，政府债融资支撑社融，但信贷需求明显回落，7月新增信贷-500亿元 [60] - CPI同比0%，PPI同比-3.6%，在反内卷政策推动下低位企稳 [63] - 8月制造业PMI回升至49.4，服务业PMI回升至50.5，价格指标明显回升 [66] 市场回顾 大类资产表现 - 2025年8月A股延续强势上涨，Wind全A涨10.93%，创业板指涨24.13%，港股小幅跟涨，恒生指数涨1.23% [13][14] - 海外市场整体震荡，标普500涨1.91%，德国DAX跌-0.68%，日经225涨4.01% [13] - 商品中COMEX黄金涨5.54%，ICE布油跌-6.08%，美元指数跌-2.20% [13][14] - 债市震荡，中债总财富指数跌-0.44% [13][14] A股行业表现 - 8月行业基本全线上涨，通信、电子、有色金属、计算机领涨，银行下跌 [16] - 成长和周期风格占优，稳定风格落后，行业轮动速度提升，收益差维持低位 [15][69][73] - 股指估值全线上升，创业板指处于中位数以上区间，沪深300、上证50等均处于3/4以上区间 [83] - 风险偏好上升，万得全A风险溢价率回落至2.71，接近5年滚动均值 [79] 资产配置观点 A股策略 - 对A股大盘维持相对乐观，核心逻辑包括经济基本面偏弱但资金面热度较高，政策面以落实为主，外部环境短期缓和 [9][98] - 建议均衡配置宽基指数如沪深300、中证500、中证1000、创业板，科技成长方向弹性更高 [9][98] - 关注科技、稀土、有色金属、新能源等主题调整后的布局机会 [9][98] 全球化配置 - 港股中性，因业绩压力上升且上涨动能弱于A股 [96] - 美股中性，9月季节性较弱且估值偏高，但AI与云计算领域投资势头不减 [96] - 美债相对乐观，收益率维持在4%以上，具备票息优势且降息周期临近 [96] - 美元相对乐观，短期或迎来修复行情，但中长期维持弱势震荡 [37][96] - 黄金中性，短期偏震荡但中长期配置价值存在 [97] - 原油相对谨慎，OPEC+增产计划可能加剧供应过剩担忧，WTI原油波动区间预计60-67美元/桶 [97] FICC资产 - 利率债中性，短期受股债跷跷板压制，十年期国债收益率或在1.7%-1.8%区间震荡 [93][97] - 信用债中性，基本面偏弱下行风险有限 [97] - 可转债中性，估值已相对偏高且上涨空间有限 [97]

算力板块市场表现 - 算力板块集体反弹 通信ETF（515880）单日涨幅超4%且盘中成交活跃[1] - 资金持续布局 通信ETF连续5日净流入额超38亿元 连续10日净流入额超53亿元[1] - 通信ETF当前规模超114亿元 位居同类ETF首位[1] 算力行业前景与投资逻辑 - AI用户渗透率仍较低 大模型发展处于中初级阶段 产业化周期刚开始[1] - 大模型带来的算力投资方兴未艾 资本开支将随大模型收入增长而增长[1] - AI算力被认定为板块性大行情 存在相关布局机会[1] 通信ETF产品结构 - 通信ETF（515880）光模块占比近50%[1] - "光模块+服务器+光纤+铜连接"合计占比超75%[1] - 该ETF一键布局算力核心引擎[1] 替代投资渠道 - 无股票账户投资者可关注通信ETF联接基金（联接A：007817 联接C：007818）[2]

市场表现 - A股市场回暖 电池 光伏设备 CPO 创新药板块涨幅居前[1] - 创业板指全天上涨 截至14:00涨幅接近5%[1] - 创业板ETF（159915）交投活跃 盘中成交额突破55亿元 位居深市ETF第一[1] 创业板指数结构 - 创业板指数战略性新兴产业权重占比92%[1] - 新一代信息技术领域占比34%[1] - 新能源汽车领域占比24%[1] - 生物领域占比12%[1] 投资策略观点 - 9月市场保持震荡上行概率较大 但上行斜率较8月可能放缓[1] - 市场驱动力量来自赚钱效应积累后增量资金流入形成的正反馈[1] - 后市将继续沿着低渗透率赛道展开[1] 重点投资领域 - AI算力 半导体自主可控 固态电池 商业航天 可控核聚变 创新药是当前主战场[1] ETF产品特征 - 创业板ETF（159915）近一个月日均成交额超50亿元[1] - 产品流动性好 管理费率仅为0.15%/年[1] - 产品规模在同类中领先 助力投资者低成本布局新兴产业发展机遇[1]

行业出口表现 - 2025年7月PCB产业出口额达171.03亿元，环比增长10%，同比增长34%，创2024年以来月度新高 [1] - 四层以上PCB出口金额为106.81亿元，环比增长12%，同比大幅增长54% [2] - 四层及以下PCB出口金额为64.22亿元，环比增长6%，同比增长10% [2] 产品结构变化 - 四层以上PCB平均每块出口金额为20.40元，同比增长29%，环比增长7% [2] - 四层及以下PCB平均每块出口金额为1.30元，同比下降19%，但环比回升26% [2] - 高多层板及HDI市场需求增速相对较快，AIPCB需求旺盛 [1] 区域出口分布 - 前五大贸易伙伴均位于亚洲地区，合计出口金额占比达72.27% [3] - 对台湾地区出口金额22.61亿元，同比增长202.38%；对越南出口21.54亿元，增长97.49%；对泰国出口7.18亿元，增长119.25% [3] - 四层及以下PCB出口中，对香港出口24.29亿元（增长1.3%），对越南出口9.36亿元（增长50.53%） [3] 行业增长动力 - AI算力产业链加速建设推动行业保持高景气发展态势 [1] - 推理需求爆发带动AI服务器和高速交换机出货增长 [1] - 机器人、汽车电子等新兴领域快速发展同步拉动PCB需求 [1]

财务表现 - 2025年上半年营业收入111.83亿元 同比增长21.60% 归母净利润14.37亿元 同比减少13.87% [1] - 2025年第二季度营业收入63.45亿元 同比增长22.40% 环比增长31% 归母净利润7.97亿元 同比减少13.12% 环比增长25% [1] - 预计2025-2027年归母净利润分别为37.3亿元 41.8亿元 46.7亿元 同比增长率分别为11% 12% 12% [3] 业务发展 - 防务领域在手订单明显恢复 新能源车 数据中心 工业装备业务高速增长 [2] - 液冷解决方案业务同比增长27.08% 高于光电产品增速 数据中心业务规模同比翻番增长 [2] - 新能源汽车业务实现超50%高速增长 覆盖国内主流车企阵营 市场热销车型广泛渗透 [3] - 全面参与无人 深水 星箭等新兴防务领域 巩固首选供应商地位 [3] - 商业航天 深海装备业务发展壮大 民机与工业产业园建成投用 高端互连科技产业社区项目有序推进 [2] 盈利能力 - 原材料价格上涨导致成本上升 特别是防务连接器产品镀金需求受金价影响 [2] - 高景气民用业务收入占比提升 但其毛利率水平低于防务业务 [2] - 部分产品降价对盈利能力产生影响 [2] 战略布局 - 围绕战略性新兴产业和未来产业建立健全重大业务拓展项目管理机制 [2] - 新能源汽车领域锚定国际一流 国内主流核心客群 布局智能网联战略业务赛道 [3] - 由高压互连向整车互连加速转型 成功跻身国内头部车企核心供应链体系 [3] - 通讯网络领域巩固传统市场 大力拓展卫星通讯新业务 [3]

板块表现 - 光模块板块多只核心个股大幅上涨 腾景科技以20.00%涨幅涨停 沃格光电以10.00%涨幅涨停 新易盛涨9.52% 德科立涨9.41% 中际旭创涨8.32% 炬光科技涨8.00% [1][2][3] 腾景科技 - 公司最新价92.77元 在CPO领域深度推进 重点开发FAU光纤阵列等CPO光互联组件产品 凭借高端光组件领域技术突破成为板块领涨标的 [1] 沃格光电 - 公司最新价38.94元 玻璃基封装载板产品应用场景广泛 覆盖CPO光模块 5G/6G通信基站射频 GPU/HBM封装 AI算力服务器等领域 采用chiplet多芯粒集成 FOPLP板级封装等先进封装形式 为光模块及算力硬件提供核心封装支撑 [1] 新易盛 - 公司最新价341.80元 作为光模块领域绩优选手 在CPO领域深度布局 主力产品涵盖点对点光模块和PON光模块 不同型号光模块超3000种 广泛应用于数据宽带 电信通讯 数据中心 安防监控 智能电网等行业 可提供定制化产品与一站式解决方案 充分受益于AI算力驱动的光模块需求爆发 [2] 德科立 - 公司最新价104.38元 作为光传输全产业链企业 围绕募集资金项目聚焦800G及CPO等高速率 小型化 长距离光收发模块技术方案研发 技术迭代方向精准契合行业高景气主线 [2] 中际旭创 - 公司最新价399.87元 作为全球领先的光模块解决方案提供商 聚焦光模块行业发展 布局10GSFP+ 400GQSFP等多系列产品 CPO是光模块重要演进方向 公司已在该领域开展研发与布局 充分受益于全球算力网络升级浪潮 [2] 炬光科技 - 公司最新价121.50元 收购的瑞士标的公司SMO基于折射光学原理制备微纳光学元器件 可用于通信光模块 硅光模块中的激光光源高效准直 聚焦或光纤耦合 助力光模块实现光源小型化与高效率 为光模块核心性能提升提供关键光学组件支持 [3]

行业投资评级 - 领先大市-A，维持评级 [5] 核心观点 - AI算力驱动电子行业进入新纪元，国产替代进程加速突破 [1] - PCB行业受益于全球AI基建高景气度，产品向高端化迭代，18层以上PCB板2024-2029年复合增长率达17.4%，AI相关领域达20.6% [1][28] - 半导体行业25H1保持高景气，中国板块收入同比+15.6%，利润同比+32.8%，AI需求与国产替代双主线驱动 [2][46] - 国产算力芯片实现模型-芯片-代工多环节突破，2024年国产AI芯片出货量超82万张，同比+310%，市场份额达30% [3][68] - 消费电子25H1营收同比+24.8%，利润同比+14.9%，AI手机、智能眼镜等结构性机遇突出 [9][72] 分板块总结 PCB行业 - AI服务器推动PCB高端化，GPU加速卡需20层以上HDI板，GPU模组板需16层以上覆铜板 [1][21] - COWOP技术可提升传输效率并降低成本，有望广泛应用 [1][25] - 上游设备材料国产化趋势显现，高精度钻孔、激光加工设备需求提升 [1][30] 半导体行业 - 25H1全球半导体销售额3429亿美元，同比+19.8%，中国市场份额28% [39] - 设备领域国产化攻坚光刻、刻蚀、离子注入等卡脖子环节，2024年部分设备国产化率低于5% [53] - 零部件/材料板块受益于晶圆厂扩产，耗材属性带来高确定性成长 [56] - 中芯国际25H1新增2万片12英寸产能，华虹收购华力微新增3.8万片/月产能 [61] 国产算力芯片 - 国内云厂商资本开支大幅增长：阿里计划25-27年投入3800亿元，字节2025年开支1600亿元（同比+100%），腾讯25Q2开支191亿元（同比+119%） [57] - DeepSeek-V3.1支持FP8精度，国产芯片厂商如摩尔线程、寒武纪加速适配 [63][66] - 2029年中国AI芯片市场规模预计达13368亿元，2024-2029年复合增长率+56.47% [67] 消费电子 - 25H1智能手机出货1.4亿台（同比-0.6%），但中端机销量+40%，折叠屏出货翻倍 [74] - 智能眼镜高增长：25Q2全球AI眼镜销量87万台（同比+222%），中国AI眼镜销量7.2万台（同比+454%） [80] - 25年9月多品牌集中发布新品，包括华为三折叠手机、iPhone 17系列等 [86] - 政策支持：2025年已下达三批超长期特别国债资金，10月将下达第四批690亿元 [9][87] 投资建议覆盖公司 PCB领域 - 头部厂商：胜宏科技、沪电股份、鹏鼎控股等 [10] - 设备材料厂商：生益科技、大族数控、东威科技等 [10] 半导体领域 - 代工：中芯国际、华虹公司、晶合集成 [10] - 设备：北方华创、中微公司、拓荆科技 [10] - 材料：沪硅产业、立昂微、安集科技等 [10] 国产算力芯片 - AI GPU：寒武纪、海光信息 [11] - 存储：兆易创新、北京君正 [11] - 光芯片：源杰科技 [11] 消费电子 - 零部件/组装：立讯精密、工业富联、蓝思科技 [11] - 品牌端：漫步者、传音控股 [12]

行业整体表现 - 中国泛科技领域上半年呈现AI算力引领、赛道分化明显、龙头企业领跑的特征 [1] - AI算力、光模块、半导体等细分赛道净利润表现亮眼 传统硬件领域在结构调整中探索新增长路径 [1] - 全球半导体市场规模达3460亿美元 同比增长18.9% 其中逻辑半导体增长37% 存储半导体增长20% 传感器增长16% [2] AI算力发展 - 中国智能算力规模达788EFLOPS 同比增长40% [2] - 生成式大模型普及、自动驾驶技术发展和智慧城市建设推动算力竞赛走向实际应用 [2] - 大模型能力不断增强推动AI推理算力需求持续爆发 带动AI硬件需求成长 [4] 光模块市场 - AI产业驱动光模块市场需求同比增长45% [3] - 2025年全球1.6T光模块收发器出货量预计达470万只 [3] - 800G及以上高端光模块产品成为企业盈利核心支撑 [3] 政策支持 - 算力互联互通行动计划目标2028年实现全国公共算力标准化互联 [3] - 东数西算工程成效显著 贵州枢纽签约订单超1.55亿元 内蒙古和林格尔数据中心绿电使用率达80%以上 [3] - 人工智能+行动意见目标2027年实现AI与6大重点领域深度融合 智能终端应用普及率超70% [3] 龙头企业业绩 - 工业富联营业收入3608亿元同比增长35.6% 净利润121.1亿元同比增长38.6% AI服务器大规模出货驱动增长 [5] - 寒武纪-U营业收入28.81亿元同比暴增4347.82% 净利润10.38亿元实现上市以来首次半年度盈利 [6] - 中际旭创营业收入147.89亿元同比增长36.95% 净利润39.95亿元同比增长69.40% [6] - 新易盛净利润同比增长超30% [7] - 海康威视营业收入418.18亿元同比增长1.48% 净利润56.57亿元同比增长11.71% 经营现金流净额53.43亿元激增2917.51% [7] - 立讯精密营业收入1245.03亿元同比增长20.18% 净利润66.44亿元同比增长23.13% [8] 业务结构变化 - 中际旭创光通信收发模块业务营收144.32亿元 毛利率达39.96% [7] - 海康威视创新业务收入117.66亿元同比增长13.92% 占比28.14% 其中汽车电子业务增长46.48% [7] - 立讯精密224G高速线缆实现量产 448G产品展开预研 800G硅光模块量产 1.6T产品进行客户验证 [8] 技术发展前景 - 光模块向1.6T及以上速率技术迭代加速 [6][9] - 国产AI芯片性能提升 寒武纪思元590芯片达英伟达A100的80%性能 [6][9] - 国产电子束光刻机实现0.6纳米精度突破 能支持3纳米以下制程研发 [9] - 流片地=原产地新规2025年4月实施加速供应链本土化 [10] 投资与产能 - 中国半导体产业总投资额4550亿元同比下滑9.8% 但较去年同期41.6%降幅明显收敛 [2] - 半导体设备投资逆势增长53.4% 成为唯一正增长领域 [2]