英伟达AI服务器液冷组件价值 - 英伟达GB300 NVL72机架级AI系统的液冷散热组件价值高达49860美元（约合人民币近36万元），比GB200 NVL72系统高约20% [2] - 下一代Vera Rubin NVL144平台的散热总价预计每个机柜将增长17%，达到约55710美元（约合人民币近40万元） [2] - 下一代平台中，为交换机托架设计的冷却模块预计价值将显著增长67% [2] 数据中心散热需求与趋势 - 数据中心CPU和GPU性能提升导致功耗激增，散热成本上涨趋势明显 [3] - 英伟达芯片功率不断突破上限，从H100的700W TDP，到B200的1000W，GB200的1200W，未来Vera Rubin（VR200）平台GPU最大TDP将飙升至2300W，2027年的VR300（Kyber架构）高达3600W [4] - 液冷已从数据中心散热备选方案变为必需品，以应对高密度算力设备的散热需求 [4] 英伟达液冷技术路线演进 - 早期GB200采用单板单向冷板+风冷组合方案，冷板覆盖CPU、GPU等高温区，风冷负责电源等低温部件 [4] - 新一代GB300全面升级为全冷板液冷方案，可稳定应对1400瓦散热需求 [4] - 面向未来Rubin芯片的超高功耗场景，英伟达已布局两相冷板液冷与静默式（浸没式）液冷耦合方案 [4] 中国液冷服务器市场预测 - 预计2025年中国液冷服务器市场规模达33.9亿美元，同比增长42.6% [5] - 2025至2029年复合增长率将保持48%的超高增速，2028年市场规模有望突破162亿美元 [5] - 英伟达相关芯片配套的液冷需求占据核心份额，成为市场增长的主要引擎 [5] 液冷概念股市场表现与机构关注 - 多只液冷概念股年内股价翻番，包括思泉新材、英维克、科创新源、同飞股份等 [7] - 多只概念股今年前三季度归母净利润同比翻倍，包括依米康、同飞股份、科创新源、飞荣达等；高澜股份、曙光数创、思泉新材、依米康、同飞股份等营收同比增幅超50% [7] - 多只概念股获机构集中调研，冰轮环境、银轮股份、飞龙股份、中石科技、思泉新材、同飞股份获调研机构在100家及以上 [7] 液冷概念公司业务布局 - 冰轮环境旗下公司为数据中心乃至液冷系统提供一次侧冷源装备和热交换装置等冷却装备 [7] - 银轮股份明确数据中心液冷1+2+N发展战略规划，远期展望数据中心热管理会超过数字与能源事业部整体规模的50% [7] - 飞龙股份液冷领域产能可以支持业务快速增长，子公司安徽航逸科技有限公司已拥有4条液冷领域生产线 [7] - 中石科技全新VC吸液芯散热技术已应用于国内大客户新一代AI PC中 [7] - 同飞股份在数据中心领域推出了冷板式液冷和浸没液冷全套解决方案 [8]

公司项目进展 - 公司廊坊B区单体200MW智算中心项目已按液冷标准完成规划设计 [1] - 该项目目前正有序推进配套建设 [1] - 公司现阶段核心策略是等待液冷需求大规模释放时 以现货快速响应客户需求 [1]

合作概况 - 川润股份与西门子于11月6日进博会期间签署战略合作协议 [1] - 合作聚焦AI算力、数据中心、零碳能源解决方案与工业AI融合领域 [1] - 旨在构建技术共研、市场共建、资源互通的深度合作体系 [1] 合作背景与市场方向 - 全球AI算力需求爆发式增长，液冷成为AI算力中心能效升级关键路径 [2] - 在双碳目标下，零碳能源与AI能源电力建设加速 [2] - 合作精准契合当前市场核心发展方向，为行业提供高经济性解决方案 [2] 具体合作方向 - 绿色算力基础设施：结合川润股份液冷技术（极致PUE可达1.05，可靠性达5000次插拔零泄漏）与西门子智能微网及AI算法，推出整体解决方案 [3] - 零碳园区规模化落地：整合川润股份源网荷储系统集成能力与西门子能碳管理平台，打造高效节能零碳园区样板 [3] - AI创新应用：共建联合实验室，研发垂直行业大模型，开发预测性维护、碳管理管家等智能化服务 [3] 合作意义与公司展望 - 合作结合西门子在数字化、自动化和能碳管理的全球技术优势与川润股份强大的本土市场洞察和装备制造能力 [4] - 有望在AI算力液冷、绿色能源电力、储能、AI创新应用等新兴赛道形成先发优势 [4] - 为川润股份长期增长注入确定性动能，强化其在高端能源装备领域的标杆地位 [4]

核心业绩表现 - 2025年前三季度公司总营业收入同比增长8.1%至209.3亿元，归母净利润同比下降12.0%至19.7亿元 [4] - 第三季度（3Q25）营业收入同比增长12.1%至79.9亿元，归母净利润同比下降13.7%至6.7亿元 [4] - 第三季度业绩承压主要受大客户皮卡车型销量走低、墨西哥及泰国新工厂建设投入、以及新业务研发投入增加影响 [4] 盈利能力与费用 - 2025年前三季度公司毛利率同比下降2.0个百分点至19.2%，销售、管理及研发费用率同比上升0.9个百分点至8.9% [5] - 第三季度毛利率同比下降2.2个百分点至18.6%，销管研费用率同比微增0.2个百分点至8.2% [5] 分业务表现 - 汽车电子业务（空气悬架/智能驾驶/智能座舱部件）收入同比大幅增长52.4%至19.7亿元 [5] - 内饰功能件收入同比增长14.0%至68.7亿元 [5] - 减震系统、底盘系统及热管理系统业务受大客户影响，收入同比下滑或微增 [5] 新业务进展与潜力 - 机器人业务方面，直线及旋转执行器、灵巧手电机已多次向客户送样 [5] - 液冷业务已实现热管理电子膨胀阀等核心部件全面自研，并延伸至液冷服务器、储能、机器人领域 [5] - 液冷业务已对接华为、A客户、英伟达等数据中心提供商，并取得首批订单15亿元，预计2026年开启交付 [5] 战略布局与产能规划 - 国内计划于2025年将闭式空气悬架产能提升至150万套/年，杭州湾九期工厂已投入使用 [6] - 墨西哥一期项目已全部投产，泰国一期工厂计划于2026年初投产，波兰工厂二期在筹划中 [6] - 公司在智能汽车领域单车配套金额最高可达3万元，已配套特斯拉、赛力斯、极氪、小米、比亚迪等客户 [6] - 机器人业务已布局直线执行器、旋转执行器、灵巧手电机、传感器、结构件等多类产品，预计将形成平台化供应优势 [6][7]

公司经营业绩 - 2025年1-9月公司实现营业收入24029亿元，同比上升1686% [2] - 2025年1-9月公司实现归母净利润3242亿元，同比上升4085% [2] - 2025年7-9月公司实现营业收入7767亿元，同比上升1277% [2] - 2025年7-9月公司实现归母净利润1132亿元，同比上升4381% [2] 盈利能力提升原因与可持续性 - 毛利率提升源于产品结构改变、规模化效应体现以及降本增效 [2] - 高毛利且有竞争力的集成类产品销售量提升 [2] - 净利润提升得益于自2024年下半年开始推行的"精兵强将"策略以提升经营质量 [2] - 利润增长趋势具备可持续性，相关策略将作为常态化工作形成正向循环 [2] 机器人业务发展 - 公司坚定看好机器人作为未来核心产业，预计将重塑全球经济格局并替代传统劳动密集型工作 [3] - 机器人业务板块发展稳步推进，2025年已正式设立机器人事业部 [3] - 海外生产基地正在建设中，旨在优化供应链布局并为后续产能扩张奠定基础 [3] 液冷行业布局 - 液冷行业热度高涨，受益于人工智能数据中心的快速发展 [4] - 公司在阀、泵、换热器等零部件领域稳居全球龙头地位 [4] - 液冷相关产品目前主要聚焦外机侧与冷媒侧，后续向服务器端产品延伸将成为新增长引擎 [4] - 公司已为液冷系统集成商提供零部件配套服务，并将成熟的微通道产品与技术应用于液冷场景 [4] 产能利用与管理 - 制冷空调电器零部件板块前期投资保守，近期逐步加大投入 [5][6] - 汽车零部件板块通过调整投入节奏，经营状况得到显著改善 [6] - 当前产能利用率与订单需求匹配良好，未出现产能过剩情况 [6] - 公司秉持稳健的产能管理策略以优化生产效率并保障产能弹性 [6] 资本开支规划 - 资本开支聚焦于全球化产能布局、持续研发投入及数字化转型 [7] - 产能建设正在波兰、泰国、墨西哥、广东中山、绍兴滨海等地推进 [7]

投资评级 - 维持“买入”评级 [3] 核心观点 - 公司3Q25业绩短期承压，但机器人及液冷业务有望接替汽车业务成为新增长点，长期增长逻辑不变 [1][2][3] - 2025年前三季度公司总营业收入同比增长8.1%至209.3亿元，归母净利润同比下降12.0%至19.7亿元 [1] - 第三季度（3Q25）公司营业收入同比增长12.1%至79.9亿元，归母净利润同比下降13.7%至6.7亿元 [1] - 业绩承压主要由于大客户皮卡车型销量走低、墨西哥/泰国新工厂建设投入以及新业务研发投入增加 [1] - 看好公司凭借核心零部件自研与平台化供应优势，实现客户与业务多元化拓展 [2] 3Q25业绩表现 - 2025年前三季度总营业收入为209.3亿元，约占全年预测的63% [1] - 2025年前三季度归母净利润为19.7亿元，约占全年预测的59% [1] - 3Q25营业收入环比增长11.5% [1] - 3Q25归母净利润环比下降7.9% [1] - 2025年前三季度毛利率同比下降2.0个百分点至19.2% [2] - 3Q25毛利率同比下降2.2个百分点，环比下降0.6个百分点至18.6% [2] 分业务表现 - 汽车电子业务（空气悬架/智能驾驶/智能座舱部件）收入同比高增52.4%至19.7亿元 [2] - 内饰功能件收入保持稳步增长，同比增长14.0%至68.7亿元 [2] - 减震系统、底盘系统及热管理系统业务受大客户影响，收入同比下滑或微增 [2] - 机器人业务（直线及旋转执行器、灵巧手电机）已多次向客户送样，1H25电驱系统业务毛利率达30.6% [2] - 液冷业务已实现热管理电子膨胀阀等核心部件全面自研，并延伸至液冷服务器、储能、机器人领域 [2] - 液冷业务已对接华为、A客户、英伟达等数据中心提供商，并取得首批订单15亿元，预计2026年开启交付 [2] 战略布局与产能规划 - 全球化布局加速：国内计划于2025年将闭式空气悬架产能提升至150万套/年，杭州湾九期工厂已投入使用 [2] - 国外：墨西哥一期项目全部投产，泰国一期工厂计划于2026年初投产，波兰工厂二期在筹划中 [2] - 智能汽车平台化：单车配套金额至高可达3万元，已配套特斯拉、赛力斯、极氪、小米、比亚迪等客户 [2] - 机器人平台化：已布局直线执行器、旋转执行器、灵巧手电机、传感器、躯体结构件等产品，预计形成平台化供应优势 [2] 盈利预测与估值 - 下调2025年归母净利润预测14%至28.3亿元，下调2026年预测20%至36.4亿元，下调2027年预测13%至46.7亿元 [3] - 预计2025年营业收入为309.78亿元，同比增长16.46% [3] - 预计2025年每股收益（EPS）为1.63元，2026年为2.09元，2027年为2.69元 [3] - 当前股价为74.05元，总市值为1286.87亿元 [4] - 基于2025年预测净利润的市盈率（P/E）为45倍，2026年降至35倍，2027年降至28倍 [3]

财务业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营收7.96亿元，同比增长43.84%，归母净利润1.30亿元，同比增长37.24%，扣非归母净利润1.28亿元，同比增长50.98% [1] - 2025年第三季度单季实现营收2.93亿元，同比增长42.13%，归母净利润0.45亿元，同比增长32.37%，扣非归母净利润0.44亿元，同比增长40.59% [1] - 公司盈利预测显示，2025至2027年归母净利润预计分别为1.86亿元、2.43亿元、3.16亿元，同比增速分别为34.96%、30.6%、30.09% [4] 业务驱动因素 - 公司业绩高增长得益于下游汽车行业高景气度，2025年前三季度中国汽车产销量分别为2433万辆和2436万辆，同比分别增长13.3%和12.9%，新能源汽车产销量分别为1124万辆和1122万辆，同比分别增长35.2%和34.9%，渗透率达46.1% [2] - 执行器类产品加速放量，2025年上半年该业务营收同比增长77.41%，销售占比从上年同期的36.67%提升至44.91% [2] - 公司订单充裕，产能处于饱和状态，截至第三季度末固定资产较年初增长51.66%，为未来业绩放量提供保障 [2] 新业务布局与拓展 - 公司积极布局具身智能新赛道，2025年7月联合成立合资公司，已完成六维力传感器、电子机械制动（EMB）力传感器的样品开发并与潜在客户接洽送样 [3] - 公司拓展液冷赛道，现有管路温度传感器等产品已应用于新能源汽车液冷场景，并正推动产品向计算中心、储能系统等场景拓展 [3] - 2025年10月，公司与豪特节能签署战略合作，共同构建储能与数据中心产业链，标志着公司进入储能算力中心热管理赛道 [3]

公司业务定位 - 公司为水务行业国家高新技术企业 [1] - 主营业务包括二次供水和污水处理 [1] - 同步开展智慧管理平台的研发与搭建 [1] - 目前聚焦于城镇智慧供排水及污水处理业务领域 [1] 业务澄清 - 公司目前并未涉及液冷相关业务 [1]

投资评级与目标价 - 报告对凌云股份的投资评级为“强推”，并予以维持 [2] - 报告给出的目标价区间为15.7元至19.6元 [2] - 基于2026年20-25倍目标市盈率进行估值 [8] 核心业绩表现 - 2025年前三季度公司营收140.7亿元，同比增长5.4%，归母净利润5.9亿元，同比增长17% [2] - 2025年第三季度单季营收48.1亿元，同比增长9%，环比下降2.3%，归母净利润1.6亿元，同比增长53%，环比下降29% [8] - 第三季度毛利率为16.0%，同比下降1.1个百分点，环比上升0.3个百分点，净利率为4.6%，同比上升0.7个百分点 [8] 财务预测与估值 - 预测公司2025年至2027年归母净利润分别为8.41亿元、9.61亿元、10.56亿元，同比增速分别为28.4%、14.2%、10.0% [4] - 预测公司2025年至2027年营业收入分别为201.22亿元、214.99亿元、231.24亿元，同比增速分别为6.8%、6.8%、7.6% [4] - 对应2025年至2027年的预测市盈率分别为19倍、17倍、15倍 [4] 新业务进展 - 机器人传感器项目取得实效，拉压力、扭矩力传感器产品已交付小批量订单，六维力传感器完成设计 [8] - 汽车线控转向系统已完成无人物流车转向系统设计，进入样机制造阶段 [8] - 液冷产品已成功开发并获得储能、充电站、数据中心等场景订单，有望成为新的增长点 [8] 传统主业驱动 - 公司营收增长主要受热冲压及电池盒业务放量影响 [8] - 传统主业热冲压及电池盒业务被视作公司发展的双轮驱动 [8]

投资评级 - 首次覆盖，给予公司"增持"投资评级 [13] 核心观点 - 公司作为国内稀缺的平台型优质汽车零部件供应商，在智能电动汽车产业具备广阔的产品线、较强的系统研发能力及Tier0.5级创新商业模式，凭借技术领先、客户结构优质、海外份额扩张与机器人、液冷新业务加速落地，将持续保持成长 [13] 财务业绩总结 - 2025年前三季度实现营业收入209.28亿元，同比增长8.14% [6] - 2025年前三季度实现归母净利润19.67亿元，同比下降11.97% [6] - 2025年第三季度实现营业收入79.94亿元，同比增长12.11%、环比增长11.54% [6] - 2025年第三季度实现归母净利润6.72亿元，同比下降13.65%、环比下降7.82% [6] - 2025年第三季度毛利率为18.64%，同比下降2.24个百分点、环比下降0.64个百分点 [8] - 2025年第三季度净利率为8.42%，同比下降2.54个百分点、环比下降1.76个百分点 [8] - 前三季度经营活动产生的现金流量净额29.71亿元，同比大幅增长160.88% [6][8] 营收增长驱动因素 - 客户与产品结构优化驱动营收稳步增长，持续拓展国内市场与华为-赛力斯、小米、吉利、比亚迪、奇瑞、理想、蔚来、长城、小鹏等车企合作，单车配套金额及订单量持续提升 [7] - 完成对芜湖长鹏汽车零部件有限公司收购，与奇瑞合作深化，提升公司内饰产品市场占有率 [7] - 在国际市场与美国的创新车企以及FORD、GM、STELLANTIS、BMW、MERCEDES-BENZ等车企在新能源汽车领域展开全面合作 [7] - 持续推进产品平台化战略，拓宽产品线，优化产品结构，内饰功能件、轻量化底盘、热管理业务等综合竞争力不断提高，空气悬架等汽车电子类产品订单开始放量 [7] 利润端表现分析 - 利润端承压主要由于墨西哥等海外基地投产导致固定资产折旧摊销增加 [8] - 研发费用大幅增长，前三季度研发费用达10.85亿元，同比增长26.12%，主要用于新客户、新产品开拓及机器人新赛道前瞻性投入 [8] - 毛利率下降受到汽车行业竞争激烈导致核心客户降价、产能利用率不足致使折旧摊销占营收比例上升以及研发投入加大影响 [8] - 25Q3期间费用率8.69%，同比上升0.12个百分点，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为0.86%、2.57%、4.75%、0.51% [8] 国际化战略与产能布局 - 加速拓展欧洲及北美市场，海外业务占比持续提高，全球化产能建设有序推进 [11] - 墨西哥一期项目全部投产，波兰工厂二期筹划中，为承接更多欧洲本土订单奠定基础 [11] - 积极布局东南亚市场，泰国生产基地预计将于2025年底建成投产，进一步完善国际地域布局并实现全产品线的境外布局 [11] 新业务进展 - 在机器人领域具备较强竞争力，在执行器业务具备核心优势，包括自研永磁伺服电机、无框电机等各类电机能力，具备整合电机、减速机构、控制器经验，具备精密机械加工能力 [12] - 机器人产品从直线执行器到旋转执行器，再到灵巧手电机，并积极布局机器人躯体结构件、传感器、足部减震器、电子柔性皮肤等，形成平台化产品布局 [12] - 热管理业务取得突破，将热管理技术及产品应用于液冷服务器、储能、机器人等行业，并取得首批订单15亿元，向华为、NVIDIA、META等客户推广相关产品 [12] 盈利预测 - 预计2025年、2026年、2027年公司可实现归母净利润分别为30.34亿元、36.00亿元、44.25亿元 [13] - 对应EPS分别为1.75元、2.07元、2.55元 [13] - 对应PE分别为42.27倍、35.61倍、28.98倍 [13]