监管和行业动态 - 中国人民银行等六部门联合印发《关于金融支持提振和扩大消费的指导意见》，提出创新适应家庭财富管理需求的金融产品，规范居民投资理财业务，提高居民财产性收入 [2][5] - 银行理财估值整改迎来"年中考"，多家银行理财公司透露6月底前完成估值整改的半年度计划，整改主要内容为"以丰补歉"和收盘价估值法，其中收盘价估值法涉及产品数量更多、资金规模更大 [2][5] - 截至2025年5月底，我国境内公募基金管理机构共164家，管理的公募基金资产净值合计33.74万亿元，较4月底增长6,255.33亿元，为2024年以来第八次创历史新高 [2][6] 同业创新动态 - 工银理财、中邮理财参与三花智控港股IPO基石投资，分别获配2000万美元投资份额，其他基石投资人包括英国施罗德集团、新加坡政府投资基金等全球一线投资机构 [2][7] - 工银理财创新推出"固收+港股IPO"策略系列产品，采用港股IPO投资策略增厚收益，重点关注科技创新、先进制造等领域港股IPO项目 [7] - 中邮理财以"五篇大文章"为指引，夯实权益投资能力建设，秉承绝对收益、稳健低波理念，积极布局多资产多策略，"固收+产品"快速发展 [7] 收益率表现 - 上周现金管理类产品近7日年化收益率录得1.42%，环比上行1BP；货币型基金近7日年化收益率报1.32%，环比上行2BP，两者收益差环比回落1BP [3][8] - 各期限纯固收和固收+产品年化收益率多数环比回落，受股债跷跷板效应、资金面季节性收敛等因素影响，债市震荡偏弱 [3][9] - 银行理财公司普遍下调业绩比较基准，预示理财产品收益率中长期或仍将承压，加强多资产、多策略布局和投研体系是关键破局路径 [3][10] 破净率跟踪 - 上周银行理财产品破净率0.83%，环比上行0.1个百分点，仍位于低位，信用利差环比收窄1.56BP [3][14] - 5月以来信用利差持续收敛，目前被压缩至2024年9月以来历史低位附近，性价比有限，后续若持续走扩或令破净率承压上行 [3][15]

债市近期表现 - 30年期国债期货6月30日盘中大跌0.5%，自6月23日以来最大回撤幅度超过1%，7月1日反弹涨超0.3% [1] - 10年期国债期货回撤幅度接近0.3%，5年期和2年期国债期货也出现不同程度回撤 [4] - 6月PMI数据公布后，30年期、10年期和5年期国债期货反弹，2年期继续回撤 [5] 影响债市的因素 - 资金面收敛、风险偏好回升及债券供应放量导致近期期债市场回落 [1] - 中东局势降温削弱避险情绪，股债跷跷板效应打压债市 [3] - 地方债供给放量对流动性形成边际挤压，6月利率债净融资额17070亿元，环比减少878亿元，同比增加8612亿元 [5] - 央行6月开展1.4万亿元买断式逆回购操作填补流动性缺口 [7] 机构观点 - 西部证券认为基本面偏弱、地缘冲突加剧及央行呵护措施使债市利好因素累积，但止盈情绪制约上涨空间 [5] - 浙商证券指出权益市场上涨未对债市构成实质性利空，调整确认债市韧性，看好下一阶段上涨行情 [6] - 西南证券预计7月债市震荡偏多，10年期和30年期国债收益率阻力位分别为1.6%和1.8% [7] - 中信证券提示7月税期或抽紧流动性，建议长短端兼顾策略博弈央行宽松动作 [8] 未来展望 - 基本面偏弱和流动性宽松环境下债市或逐步走强 [1] - 7月债市逻辑将围绕资金价格、财政供给和机构需求展开，资金面有望维持宽松但利率波动可能加大 [7][8] - 新一轮降息预期前市场大概率维持震荡偏多走势 [7]

债市近期表现 - 30年期国债期货6月30日盘中大跌0.5%，自6月23日以来最大回撤幅度超过1%，但7月1日反弹一度涨超0.3% [1] - 6月下旬国债期货各品种普遍回落：10年期回撤0.3%，5年期和2年期也出现不同程度回撤 [3] - 7月1日6月PMI数据公布后，30年、10年和5年期国债期货反弹，2年期继续回撤 [3] 影响债市的核心因素 - 资金面收敛、风险偏好回升及债券供应放量导致近期债市回落 [1] - 中东局势降温削弱避险情绪，股债跷跷板效应压制债市表现 [3] - 地方债供给放量边际挤压流动性：6月利率债净融资额17070亿元，同比增加8612亿元 [3] - 央行6月通过1.4万亿元买断式逆回购操作缓解同业存单到期和跨季资金压力 [6] 机构观点分歧 - 西部证券认为基本面偏弱和地缘冲突累积利好债市，但止盈情绪制约上涨空间 [3] - 浙商证券指出权益市场上涨未实质性利空债市，调整确认债市韧性，看好后续上涨 [4] - 西南证券预计7月债市震荡偏多，10年期和30年期国债收益率阻力位分别为1.6%和1.8% [7] 7月债市展望 - 基本面数据预期已定价，房地产数据持续性待观察，财政供给和机构需求成关键变量 [7] - 税期走款可能阶段性抽紧流动性，需央行通过货币政策工具补充流动性 [8] - 中信证券建议采用长短端兼顾的哑铃策略，博弈央行宽松动作 [8]

国债期货市场回落原因分析 - 6月下旬以来国债期货各品种回落主要受资金面收敛、风险偏好回升及债券供应放量影响 [1] - 银行间市场资金利率明显抬升 DR007利率从1 5%大幅上升至2%以上创1个多月新高 [1] - A股持续上涨形成股债跷跷板效应上证指数周涨幅达3 25%风险资产吸引力增强导致部分债市资金转向股市 [1] - 6月地方政府专项债券与超长期特别国债发行量大增最后一周专项债净融资额达5292亿元创年内单周新高长期国债发行溢价加剧期货市场抛压 [1] 现券市场表现及压制因素 - 6月中旬现券利率逼近前期低点国债期货价格接近震荡区间上沿部分投资者选择止盈 [2] - 股市表现偏强压制债券市场表现 [2] - 资金面季节性收敛动力仍存不利于债市表现 [2] - 国内经济基本面韧性对债市形成压制 [2] 7月债市走势展望 - 基本面压力上升流动性宽松预期难被证伪预计债市将逐渐走强 [2] - 房地产市场等内需下行压力显现第三季度企业抢转口动能转弱将进一步传导压力至内需 [2] - 央行二季度货币政策例会新增物价持续低位运行贸易壁垒增多等表述删除稳汇率相关表述三季度增量货币政策落地逻辑难被证伪 [2] - 7月需关注货币政策与流动性变化月初资金面大概率回归偏宽松局面 [3] - 财政政策力度与利率债供给情况需跟踪地方政府专项债发行加速或推升发行利率使期债承压 [3] - 经济数据与预期变化是重要观察指标 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 短期内国债期货以震荡整理为主，TL2509短期、中期、参考观点均为震荡，日内震荡偏弱，核心逻辑是制造业PMI数据边际向好 [1][5] 根据相关目录分别进行总结 品种观点参考 - TL2509短期、中期、参考观点为震荡，日内震荡偏弱，核心逻辑是制造业PMI数据边际向好 [1] 主要品种价格行情驱动逻辑 - 国债期货品种TL、T、TF、TS日内观点震荡偏弱，中期观点震荡，参考观点震荡 [5] - 核心逻辑为昨日国债期货均震荡回调，6月制造业PMI为49.7，上月为49.5，新订单指数回升至扩张区间，制造业PMI边际向好使未来降息紧迫性下降，国债期货价格承压，且近期股市风险偏好回升快，股债跷跷板效应增强，国债投资者偏好下降，但内需复苏需政策托底需求端，未来需偏宽松货币环境，国债期货下方支撑强 [5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 缩表周期下股债性价比趋势性偏向债券，权益风格趋势性偏向价值；目前长债性价比略优于价值类权益资产，若权益类价值资产继续下跌，或出现较好介入窗口 [4] - 最新转债组合股性转债仓位为 0，全部配置价值风格双低和低价转债（类债资产），总仓位 70% [4] 各部分总结 股债、转债市场回顾 - A 股震荡上行但分化显著，金融科技、小盘成长及微盘股表现强势，金融权重股承压；板块轮动加速，算力、数字货币、消费电子、军工、有色金属等板块受不同因素刺激表现活跃 [2] - 港股分化，创新药承压，虚拟资产牌照概念股暴涨；避险资产承压，黄金止盈下跌，WTI 原油暴跌创 27 个月新低 [2] - 国内债市受股债跷跷板效应震荡，长债卖出压力较大，30 年国债期货出现短线跳水行情 [2] - 中证转债指数突破前高，转债性价比受限，择券空间缩窄，整体以估值有待调整的惰性转债占比最大且占比进一步提高；部分行业转债出现估值主动提升甚至正股跌而转债涨 [3] - 目前择券空间较大的行业有银行、有色、汽车、商业贸易等，以弹性较好的双低和股性转债居多 [3] - 转债全市场周均成交 563 亿元，环比下降 6%；次新债、低评级转债、双高转债等传统炒作券交易持续低迷 [3] 市场展望与策略推荐 - 大类资产配置上，缩表周期下股债性价比偏向债券，权益风格偏向价值；长债性价比略优于价值类权益资产，后续权益类价值资产下跌或出现介入窗口 [4] - 自上而下宽基组合观点为：权益价值风格（仓位 80%），30 年国债 ETF（仓位 20%） [4] - 最新转债组合股性转债仓位为 0，全部配置价值风格双低和低价转债（类债资产），总仓位 70% [4] - 价值风格低价转债剩余时间长且具备下修预期，银行转债退市带来的流动性可逐步逢低布局 [4] - 价值风格双低转债正股所属行业估值普遍偏低，转债以高评级为主，估值持续被压制、稀缺性逐渐增强 [5] - 转债宽基组合上周跑输中证转债指数 -0.24pct，2024 年 7 月建仓以来累计跑赢 15.85pct，最大回撤 7.7%（同期中证转债指数最大回撤 7.5%） [5] 转债宽基组合标的 - 展示了下周转债宽基组合标的，包括价值风格双低转债和价值风格低价转债，涉及银行、电气设备、化工等多个行业 [10] 转债市场表现相关图表 - 分行业展示了上周转债市场表现，包括收益率、转股溢价率变动、成交量、日均换手率等指标 [13] - 分股性债性展示了上周转债市场表现，包括收益率、转股溢价率变动、成交量、日均换手率等指标 [14] - 分评级展示了上周转债市场表现，包括收益率、转股溢价率变动、成交量、日均换手率等指标 [15] - 分正股市值展示了上周转债市场表现，包括收益率、转股溢价率变动、成交量、日均换手率等指标 [16] - 分转债余额展示了上周转债市场表现，包括收益率、转股溢价率变动、成交量、日均换手率等指标 [17] - 分上市至今时长展示了上周转债市场表现，包括收益率、转股溢价率变动、成交量、日均换手率等指标 [18] - 展示了各行业转债股性、债性特征，包括低价转债、惰性转债、双低转债、股性转债、双高转债占比等 [19] - 展示了各行业转债评级、规模、转换价值情况 [20]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 本周债市先弱后强曲线小幅走陡 跨季资金整体无虞银行负债端压力可控 市场博弈货币政策进一步动作 7 月流动性偏宽但国债买卖不一定出现 市场短期或震荡等待政策确认后下行[1][2][5] 各部分内容总结 股市压制，债市先弱后强，曲线小幅走陡 - 本周跨季与股债“跷跷板”主导债市行情 上半周股市走强压制债市 央行投放和保险补配提供支撑 下半周债市修复 股市回落和工企利润数据利好债市[1][8] - 周一债市先强后弱 地缘局势带动早盘走强 权益修复和资金波动压制午后行情 1Y、5Y、10Y、30Y 国债收益率分别变动 0、0、0.2、0.1BP 至 1.36%、1.5%、1.64%、1.84%[8] - 周二股市压制债市跌幅扩大 受停火消息和发行结果影响 1Y、5Y、10Y、30Y 国债收益率分别变动 0.8、1、0.6、1.3BP 至 1.36%、1.51%、1.65%、1.85%[8] - 周三债市延续走弱 长端更弱 央行投放和化债消息提振后受股市涨幅扩大压制 1Y、5Y、10Y、30Y 国债收益率分别变动 0.2、0.9、0.6、1.2BP 至 1.37%、1.52%、1.65%、1.86%[8] - 周四债市修复 央行投放支撑 股债联动减弱 股市跌幅扩大带动情绪修复 长端表现优 1Y、5Y、10Y、30Y 国债收益率分别变动 -0.2、-0.8、-0.8、-1.3BP 至 1.36%、1.51%、1.65%、1.85%[8] - 周五债市窄幅震荡整体走强 跨季央行呵护 资金“量稳价高” 工企利润数据支撑 短端强势 1Y、5Y、10Y、30Y 国债收益率分别变动 -1.8、-0.7、0、0BP 至 1.35%、1.51%、1.65%、1.85%[8] - 全周 1Y、5Y、10Y、30Y 国债收益率分别较上周五变动 -1、0.4、0.7、1.2BP 至 1.35%、1.51%、1.65%、1.85% 曲线小幅走陡 7Y 品种利率上行幅度大 存单多数期限收益率上行[8] 跨季整体无虞，银行负债端压力可控 - 本周资金面整体平稳 临近跨季波动增加 7 天资金利率大幅上行 上半周政府债发行规模大 但央行呵护意图明显 全周逆回购投放超 2 万亿元 存单利率低波震荡小幅上行 大行融出稳定 跨季资金无虞 银行负债端压力可控[2][13] - 7 天资金利率中枢抬升 DR001 运行于政策利率下方 截至 6/27 DR001、R001 周均值分别较前周变动 -0.53、0.58 DR007、R007 周均值分别较前周变动 12.75、24.03BP[13] - 资金分层现象凸显 跨季非银资金压力增加 R001 - DR001 周均值为 7.32BP 较前周上行 1.11BP R007 - DR007 周均值为 16.65BP 较前周上行 11.28BP[13] 央行货币政策的“为”与“不为” - 6 月市场讨论央行是否重启国债买卖 因季末资金收敛 存单到期和银行负债压力 政府债供给压力大 且 6 月大行买入短端国债规模同环比增长 历史上该时期多为国债买入操作期[19] - 国债买卖工具 2024 年 8 月启用 8 - 12 月分别净买入 1000、2000、2000、2000、3000 亿元护航流动性 大行买入短端国债规模明显增长[23] - 2025 年 1 月央行暂停买入国债 一是改善政府债供求关系 二是避免形成太强一致预期 后续视市场情况择机恢复[25][26] - 2025 上半年货币政策在多重目标间动态均衡、相机决策 投放由“克制”到“呵护” 对应政策目标从“防风险”到“稳增长”切换[4][29] - 当下货币政策“不为”之处：央行流动性调控灵活精准 6 月平稳渡过多重考验；大行买短端国债不一定等同于央行操作；央行关注债市利率风险；6 月政府债供给压力环比回落 下一个高峰在 8 - 9 月[4][30][35] - 市场博弈货币政策进一步动作 7 月流动性偏宽 但国债买卖不一定在此时出现 市场短期或震荡 等待政策确认后下行[5][35] 下周关注 - 6/30 关注中国 6 月官方制造业 PMI、欧元区 5 月 M1/M2/M3、德国 6 月 CPI[38] - 7/1 关注欧元区 6 月 CPI、美国 6 月 ISM 制造业 PMI[38] - 7/2 关注美国 6 月 ADP 就业人数[38] - 7/3 关注美国 6 月非农就业人口、美国 6 月 ISM 非制造业 PMI[38] - 7/4 关注欧盟 5 月 PPI[39]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 本周A股主要指数和四期指集体走强，国债现券收益率集体走弱，大宗商品价格下跌，外汇市场中欧元兑美元上涨、日元震荡；市场受海内外利多消息提振，成交活跃度回升；后续市场交易主线受下半年政策扰动尚不明确，各资产配置建议多为谨慎观望，商品可逢低做多 [8] 根据相关目录分别进行总结 本周小结及下周配置建议 - 股票方面，沪深300涨1.95%，沪深300股指期货涨2.78%，A股主要指数除上证指数外均涨超2%，四期指集体走高，中小盘股强于大盘蓝筹股；海内外利多消息提振市场，成交活跃度回升；配置建议为谨慎观望 [8] - 债券方面，10年国债到期收益率+0.05%、本周变动+0.08BP，主力10年期国债期货 -0.11%，国债现券收益率集体走弱，1 - 7Y上行0.10 - 1.60bp左右，10Y、30Y收益率上行0.5bp、1.15bp左右至1.65%、1.85%；债市调整因风险偏好切换，“股债跷跷板”效应触发利率上行；配置建议为谨慎观望 [8] - 大宗商品方面，Wind商品指数 -1.01%，中证商品期货价格指数 -1.60%，5月国内进出口等数据回落，房地产市场下行，仅社零走高，物价有压力，中美贸易关系或改善，美元指数承压对商品价格有支撑；配置建议为逢低做多 [8] - 外汇方面，欧元兑美元 +1.51%，欧元兑美元2509合约 +1.31%，避险资金流出美元，美联储官员释放鸽派信号，美元承压，欧元区经济预期向好，日元因通胀和贸易摩擦震荡；配置建议为谨慎观望 [8] 重要新闻及事件 - 国务院总理李强出席2025年夏季达沃斯论坛开幕式并致辞，强调拥抱经济全球化，中国将融入全球市场 [16] - 央行等六部门联合印发《关于金融支持提振和扩大消费的指导意见》，提出19项重点举措，设立5000亿元服务消费与养老再贷款，推动中长期资金入市 [16] - 9月3日将举行纪念抗战胜利80周年大会，习近平将出席并讲话，阅兵式有新型作战力量参阅 [16] - 中方强烈谴责美打击伊朗，呼吁停火对话 [16] - 以色列和伊朗同意全面停火 [17] - 美国和欧盟即将就多项非关税贸易争端达成“互惠贸易协议”，但关税问题有不确定性 [17] - 美联储副主席鲍曼暗示可能7月降息，鲍威尔重申观望态度，特朗普喊话降息 [17] 本周国内外经济数据 - 中国5月规模以上工业企业利润同比下降9.1%，1 - 5月累计下降1.1%；私营企业利润增长3.4%，外资企业微增0.3%，国有控股企业利润下降7.4%；制造业利润增长5.4%，采矿业大幅下降29.0%，装备制造业利润增长7.2%，“三航”产业利润飙升56.0% [13] - 美国6月标普全球制造业PMI初值52，4月FHFA房价指数月率 -0.4%，4月S&P/CS20座大城市未季调房价指数年率3.4%，至6月21日当周初请失业金人数23.6万人，第一季度实际GDP年化季率终值 -0.5%，第一季度实际个人消费支出季率终值0.5%，第一季度核心PCE物价指数年化季率终值3.5% [18] - 欧盟6月制造业PMI初值49.4；英国6月制造业PMI初值47.7；德国6月制造业PMI初值49，7月Gfk消费者信心指数 -20.3；法国6月制造业PMI初值47.8；日本5月失业率2.5% [18] 下周重要经济指标及经济大事 - 6月30日将公布中国6月官方制造业PMI、德国6月季调后失业率等多项数据 [85] - 7月1日将公布法国、德国、欧元区、英国6月制造业PMI终值等数据 [85] - 7月2日将公布欧元区5月失业率、美国6月ADP就业人数等数据 [85] - 7月3日将公布美国6月失业率、季调后非农就业人口等数据 [85] - 7月4日将公布法国5月工业产出月率、欧元区5月PPI月率等数据 [85]

公募基金规模增长 - 截至2025年5月底公募基金总规模达33.74万亿元较4月末增加0.62万亿元增幅1.87% [1] - 开放式基金净值增长显著从4月末的293528.56亿元增至5月末的299821.03亿元 [2] - 股票基金、债券基金、货币基金和QDII基金规模分别增长34.31亿元、2218.76亿元、4071.30亿元、102.54亿元混合基金规模下降 [2] 债券ETF市场发展 - 债券ETF总规模首次突破3000亿元截至6月24日已超3600亿元 [4] - 信用债ETF规模增长显著首批8只基准做市信用债ETF规模5个月猛增约416% [4] - 债券ETF仍以机构参与者为主但个人投资者占比有望提升 [4] 政策与产品创新 - 中国证监会发布《推动公募基金高质量发展行动方案》提出25项具体举措涵盖投资者保护、产品创新等 [5] - 富国基金、嘉实基金、工银瑞信基金旗下中证诚通国企数字经济ETF上市北京诚通金控分别认购各2亿元嘉实基金自购5000万元 [5] - 首批26只新型浮动费率基金中15只成立募集总规模逾150亿元有效认购总户数超18万户 [6] 市场趋势与投资者行为 - 货币基金和债券基金是增长主力投资者倾向选择低风险、高流动性产品 [3] - 股债跷跷板效应放大居民存款流向理财行为是重要原因 [4] - 行业通过多元化产品矩阵、费率改革和精细化服务探索长期投资者收益 [5]

债券ETF市场概况 - 全市场债券ETF规模已突破3600亿元大关 在利率中枢下移、市场波动加剧的背景下 长端品种波动加大 下行空间有限 [1] - 信用债ETF因票息优势和货币宽松预期成为规模增长较大品类 博时信用债ETF（159396）规模突破百亿 [1] 债券ETF规模增长驱动因素 - 债券ETF为稀缺资源 30年期国债指数基金和可转债指数基金全市场均仅有2只且均为ETF形式 博时均有布局 [2] - 债券ETF具有操作便捷、交易灵活、可场内质押等优势 相比场外债券指数基金更具吸引力 管理费率低、工具属性强、底层资产透明 [3] - 机构投资者占比超80% 包括银行自营、保险、年金等配置类机构及银行理财、券商自营等交易属性资金 个人投资者参与度逐步提升 [4] 信用债ETF纳入质押的影响 - 纳入通用质押式回购后 投资者可通过质押融资增厚收益 相比货币ETF更具优势 [5] - 质押操作便捷、风险低、成本低 适合场内投资需求 信用债ETF流动性显著优于单只公司债 [5] - 纳入质押后信用债ETF规模普遍大幅增长 利率债ETF因银行间市场主导而发展受限 [5] 股债跷跷板效应分析 - 2021-2022年股债反向波动交易日占比48% 2023-2024年升至50%以上 相关系数从4%升至30%附近 [6][7] - 效应放大原因包括居民存款流向理财行为及负利差环境下债市对利空敏感度提升 [6]