市场行情 - 债市整体偏强整理，国债期货主力多数收涨，银行间现券收益率小幅下行约0.5BP [1] - 国债期货具体表现：30年期主力合约涨0.30%报111.2，10年期主力合约涨0.06%报107.845，5年期主力合约涨0.05%报105.625，2年期主力合约持平于102.34 [2] - 银行间主要利率债收益率多数小幅下行，例如30年期国债活跃券收益率下行0.3BP至2.3%，10年期国开债下行0.2BP至1.968% [2] - 中证转债指数收盘上涨1.37%至520.82点，成交金额1079.73亿元，多只个券涨幅显著，如嘉美转债上涨20.00% [2] 海外债市 - 美债收益率多数上涨，2年期涨4.60BPs至3.532%，10年期微涨0.4BP至4.167%，30年期跌2.03BPs至4.814% [3] - 日债收益率多数延续上行，5年期和10年期分别走高2.5BPs和2BPs，至1.561%和2.098% [3] - 欧元区主要国债收益率涨跌互现，10年期德债收益率微跌0.01BP至2.863%，10年期意债收益率跌1.4BP至3.493% [3] 一级市场 - 农发行发行多期限金融债，其中1.0356年期中标收益率1.4982%，全场倍数3.06；3年期中标收益率1.6494%，全场倍数3.82；10年期中标收益率2.0047%，全场倍数3.65 [4] 资金面 - 央行通过7天期逆回购操作单日净投放资金361亿元 [5] - Shibor短端品种多数上行，隔夜品种上行4.4BPs至1.316%，7天期上行1.2BP至1.473% [5] 机构观点 - 有机构认为，陡峭的收益率曲线或意味着年初阶段性高点正在出现，利空正在出尽 [1] - 华泰固收观点：市场出现“开门红”，春季行情大概率延续，但局部行情演绎过快，建议强势方向内部“高切低”、挖补涨；转债建议保持中高仓位享受β机会 [6] - 中邮证券观点：长端收益率没有趋势性大幅上行的基础，冲击早来则高点早现，政策利率降息所引导的广谱利率下行还会到来 [7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告通过三十张图分析2025年债市表现，涉及债市走势、大类资产表现、股债表现、债券供需、基本面、机构行为等方面，展现债市在不同因素影响下的特征及机构投资倾向[1] 各部分总结 2025年债市走势 - 长端利率债受赔率偏低制约，长端利率多次尝试突破前低，呈圆弧底状态，10Y国债收益率全年5次尝试突破前低均未成功，不同时段受基本面、资金面、机构预期/投资者行为、海外环境等因素影响[3][5][6] - 杠杆策略有效性提升，中短久期信用债套息空间大，10 - 1年国债期限利差先压缩再扩大，国债30Y - 10Y利差震荡后扩大，2025Q4长久期国债持有体验一般，万得全A波动下降、收益稳健[9][10][13] 2025年大类资产表现 - 金属商品>权益>信用>利率，2025Q4金属商品强于权益，信用强于利率[22][23] 2025年股债表现 - 蕴含较高经济增长预期，存量政府债久期拉长，超长期限地方债贡献较多[24][28] 债券供需 - 超长久期债券供需结构生变，基金和保险对超长期限国债净买入量回落[34] 基本面 - “反内卷”推动物价回升预期，涉及PPI、CPI同比预测，社融新增规模及存量同比，制造业PMI及生产指数等指标情况，六大行存款到期分布，新增非银机构和住户存款季节性变化[39][44][46] 机构行为 - 2025年中长期利率债基收益明显低于信用债基，中长期利率型纯债基金久期有变化，红利指数股息率中枢持续抬升[62][63][65] - 保险减配债券和银行存款，增配权益，可根据保险机构对固收类资产静态YTM要求逆推30Y国债对应点位[67][69] - 理财可能有增量负债，但偏好短久期，杠杆运用有限，2026年理财产品控净值回撤诉求或抬升，收益率仍有相对优势[71][73]

市场概况与回顾 - 年初资金面如期转松，1月5-9日R001周均值环比下行5个基点至1.34%，R007周均值下行54个基点至1.51%[10] - 尽管央行当周净回笼1.72万亿元，但银行体系净融出周平均达5.38万亿元，大行日均净融出创历史新高，达5.84万亿元[13] - 1月首周超储下降约1.2万亿元，主要因公开市场净回笼1.7万亿元及政府债净缴款0.4万亿元[25] 短期展望与扰动因素 - 下周（1月12-16日）资金面大概率维持平稳宽松，隔夜利率或围绕1.35%波动，7天利率或分布在1.50%水平[2] - 下周公开市场到期压力不大，逆回购到期1387亿元，远低于2025年周平均万亿水平[3][28] - 下周政府债净缴款预计为-531亿元，对资金面扰动有限[5][20] - 主要扰动来自税期，1月为季初缴税大月，税期资金缺口或在2.0万亿元之上，预计下周五（16日）7天资金利率可能出现波动[2][21] 关键市场动态 - 票据利率全线上行，1月4-9日1M票据利率上行159个基点至1.60%，大行在此期间净卖出112亿元[4][32] - 同业存单到期压力回升，下周（1月12-16日）到期8339亿元，高于2025年6326亿元的到期中枢；2026年1月全月到期2.3万亿元，显著高于2021-25年同期1.1-1.4万亿元的水平[6][44]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 节后银行间市场资金面维持宽松格局 预计股指短期仍以偏多格局为主 2026年股指或在2025年基础上继续上行 建议投资者以择机布局多头仓位为主 [5][7] 各目录内容总结 货币市场 - DRO01收盘价1.27 较前值变动0.21bp DR007收盘价1.47 较前值变动1.15bp GC001收盘价1.12 较前值变动 -50.00bp GC007收盘价1.48 较前值变动 -5.50bp SHBOR 3M收盘价1.60 较前值变动 -0.20bp LPR 5年收盘价3.50 较前值变动0.00bp [4] - 1年期国债收盘价1.34 较前值变动0.00bp 5年期国债收盘价1.65 较前值变动 -0.70bp 10年期国债收盘价1.88 较前值变动0.60bp 10年期美债收盘价4.15 较前值变动0.30bp [4] - 央行开展286亿元7天期逆回购操作 操作利率1.40% 当日5288亿元逆回购到期 单日净回笼5002亿元 [4] - 本周央行公开市场有13236亿元逆回购到期 周四有11000亿元买断式逆回购到期 周五有600亿元国库现金定存到期 节后银行间市场资金面维持宽松格局 DR001加权平均利率微升并徘徊于1.27%附近 [5] 股票市场 - 沪深300收盘价4738 较前一日变动 -0.82% 上证50收盘价3122 较前一日变动 -0.73% 中证500收盘价7895 较前一日变动0.25% 中证1000收盘价7972 较前一日变动0.82% [6] - IF当月收盘价4738 较前一日变动 -0.7% IH当月收盘价3122 较前一日变动 -0.7% IC当月收盘价7889 较前一日变动0.3% IM当月收盘价7954 较前一日变动0.9% [6] - IF成交量119688 较前一日变动6.2% IF持仓量288744 较前一日变动2.1% IH成交量44844 较前一日变动 -5.7% IH持仓量91182 较前一日变动1.0% IC成交量147847 较前一日变动 -1.1% IC持仓量294237 较前一日变动 -2.7% IM成交量196014 较前一日变动10.4% IM持仓量374177 较前一日变动0.8% [6] - 沪深两市成交额28265亿 较前一日缩量552亿 行业板块涨多跌少 船舶制造、航天航空等板块涨幅居前 能源金属、保险、证券板块跌幅居前 [6] - 昨日市场情绪小幅降温 商品市场显著走弱 股指呈震荡走势 成交量收缩 周初市场情绪过热后进入震荡整固阶段 后续应重点观察资金流向与市场情绪变化 [7] 期货升贴水情况 - IF升贴水：当月合约 -0.14% 下月合约2.05% 当季合约2.09% 下季合约3.07% [8] - IH升贴水：当月合约0.68% 下月合约0.34% 当季合约 -0.06% 下季合约0.64% [8] - IC升贴水：当月合约2.97% 下月合约4.88% 当季合约5.22% 下季合约7.24% [8] - IM升贴水：当月合约10.07% 下月合约9.71% 当季合约9.74% 下季合约10.58% [8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 股指短期预计在10月以来构建的震荡中枢内震荡，相关资金可能不会因跨年结束大幅净流出，春季躁动行情可能不如往年剧烈 [1] - 国债期货短期走势偏强，债市短期难以摆脱区间震荡格局 [1][2] 根据相关目录分别进行总结 研究观点 股指 - 昨日A股市场冲高回落后震荡，Wind全A涨0.19%，成交额2.88万亿元，中证1000指数涨0.53%，中证500指数涨0.78%，沪深300指数跌0.29%，上证50指数跌0.43%，电子、电力设备等板块走高，石油石化、非银金融等板块回调，风格分化 [1] - 宽基型ETF12月净申购1100亿元，其中近1020亿元为A500ETF，A500指数长期与沪深300走势高度相关，相关系数超0.98，成长标的稍多 [1] - Top5会员单位IF净空头近期显著上涨，与A500ETF大幅申购可能存在对冲关联 [1] - 中证1000三季度营业收入累计同比增速2.6%左右，对其当前估值构成明显支撑，不易发生流动性风险 [1] - 春季躁动行情对小盘指数需政策边际放宽流动性，对大盘需通胀预期持续改善，当下条件不突出 [1] 国债 - 周三国债期货收盘，30年期主力合约跌0.44%，10年期主力合约跌0.08%，5年期主力合约跌0.06%，2年期主力合约跌0.03% [1] - 中国央行1月7日开展286亿元7天期逆回购，中标利率1.4%，公开市场有5002亿元7天逆回购到期，实现净回笼 [1][2] - 资金面合理充裕是债市最大支撑，但经济稳、通胀回升、降息偏谨慎对债市形成制约，多空交织下，利率向上突破需通胀显著回升，向下突破需降息引导 [2] 日度价格变动 - 股指期货中，IH从3025.0涨至3098.8，涨幅2.44%；IF从4599.8涨至4697.0，涨幅2.11%；IC从7362.8涨至7596.0，涨幅3.17%；IM从7436.2涨至7639.0，涨幅2.73% [3] - 股票指数中，上证50从3031.1涨至3099.7，涨幅2.26%；沪深300从4629.9涨至4717.7，涨幅1.90%；中证500从7465.6涨至7651.2，涨幅2.49%；中证1000从7595.3涨至7753.9，涨幅2.09% [3] - 国债期货中，TS从102.45跌至102.41，跌幅0.04%；TF从105.76跌至105.71，跌幅0.05%；T持平；TL持平 [3] 市场消息 - 1月7日外交部发言人毛宁回应特朗普称美国将从委内瑞拉获得5000万桶石油一事，表示美国要求违反国际法，侵犯委内瑞拉主权，损害其人民权利，中国在委内瑞拉合法权益须得到保护 [4] 图表分析 股指期货 - 展示IH、IF、IM、IC主力合约走势，IH、IF、IC、IM当月基差走势 [6][7][8][9][10] 国债期货 - 展示国债期货主力合约走势、国债现券收益率、2年、5年、10年、30年期国债期货基差、跨期价差、跨品种价差、资金利率 [13][14][15][16][17][20] 汇率 - 展示美元对人民币中间价、欧元对人民币中间价、远期美元兑人民币1M、3M，远期欧元兑人民币1M、3M，美元指数、欧元兑美元、英镑兑美元、美元兑日元 [22][23][24][26][27] 成员介绍 - 朱金涛为光大期货研究所宏观金融研究总监，有吉林大学经济学硕士学位 [29] - 王东瀛为股指分析师，有哥伦比亚硕士学位，主要跟踪股指期货品种 [29]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - A股短期股指预计延续偏强走势，2026年或在2025年基础上继续上行，建议投资者择机布局多头仓位 [1] - 资产荒和弱经济利好债期，但短期需关注央行利率风险和日本央行利率决策 [1] - 有色金属各品种价格走势不一，铜价预计上行，铝价偏强，氧化铝震荡，锌价上行但上方空间需谨慎看待，镍价短期偏强震荡 [1] - 黑色金属中，螺纹钢、热卷不建议追空，铁矿石远月有向上机会，硅锰、硅铁短期预期主导，纯碱、玻璃、焦煤、焦炭价格偏强 [1] - 农产品中，棕榈油后续将反转，豆油建议多配，菜油仍有下跌空间，棉花短期“有支撑、无驱动”，白糖空头共识较强 [1] - 能源化工各品种价格走势受多种因素影响，如原油受OPEC+、俄乌和平协议等影响，PTA、乙二醇等价格有不同表现 [1] 根据相关目录分别进行总结 A股市场 - A股连续放量，短期股指预计延续偏强走势，2026年或在2025年基础上继续上行，因宏观政策发力、通胀回升、资本市场改革和中央汇金支撑等因素，建议投资者择机布局多头仓位 [1] 国债市场 - 资产荒和弱经济利好债期，但短期央行提示利率风险，近期需关注日本央行利率决策 [1] 有色金属市场 - 铜价冲高后虽有调整，但预计上行趋势未改，因矿端供应扰动升温且宏观情绪好转 [1] - 铝价偏强运行，国内电解铝虽有累库、产业驱动有限，但宏观情绪向好且全球铝锭供应趋紧预期提前发酵 [1] - 氧化铝价格预计震荡运行，供应端有释放空间、产业面偏弱施压价格，但当前价格基本处于成本线附近 [1] - 锌价上行，但基本面仍存压力，需谨慎看待上方空间 [1] - 镍价短期或偏强震荡，印尼消息提振市场对镍矿供给担忧，但LME镍库存大幅累增，期价高位风险波动加剧，操作上短线低多为主 [1] - 不锈钢期货短期偏强震荡，原料端担忧主导市场，操作上建议短线低多为主，企业等待逢高卖套机会 [1] - 锡价震荡走强，后续走势主要受市场情绪影响，操作上需警惕资金撤出行为 [1] - 金银价格料宽幅波动，交易所出台对白银多项风控措施，短期贵金属市场进入博弈阶段 [1] - 铂、钯短期以宽幅震荡格局为主，中长期铂可逢低做多或以【多铂空钯】套利策略为主 [1] 工业硅市场 - 西北增产、西南减产，多晶硅、有机硅12月排产下降 [1] 多晶硅市场 - 产能收储平台公司成立，产能中长期有去化预期，四季度终端装机边际提升，大厂挺价意愿强、交货意愿低，短线投机情绪高 [1] 碳酸锂市场 - 新能源车传统旺季，储能需求旺盛，供给端复产增加，短期加速上涨，期现正套头寸可滚动止盈，不建议追空 [1] 螺纹钢和热卷市场 - 期现正套头寸可滚动止盈，期现基差和生产利润不高，价格估值不高，不建议追空 [1] 铁矿石市场 - 近月受限产压制，但商品情绪较好，远月仍然有向上机会 [1] 硅锰和硅铁市场 - 弱现实与强预期交织，短期预期主导，能耗双控与反内卷或对供应有扰动 [1] 玻璃市场 - 近期市场情绪大幅转暖，供需有支撑，估值偏低，价格短期偏强 [1] 纯碱市场 - 纯碱跟随玻璃为主，供需尚可，价格偏强 [1] 焦煤和焦炭市场 - 若“去产能”预期继续发酵，加上现货年前补库，焦煤后续或仍有上涨空间，但上涨空间难以判断，大幅上涨后波动加剧，需谨慎对待，焦炭逻辑同焦煤 [1] 棕榈油市场 - MPOB 12月数据预计对棕榈油有利空，后续将在季节性减产、B50政策、美国生柴等题材下反转，短期警惕宏观情绪带来的反弹 [1] 豆油市场 - 豆油自身基本面较强，建议在油脂中多配，考虑多Y空P价差 [1] 菜油市场 - 待1月USDA报告，中加贸易关系或有转机，澳籽将顺利进口，菜籽贸易流打通后，菜油交易逻辑逐渐转移至全球菜籽增产预期，仍有下跌空间，短期警惕宏观情绪带来的反弹 [1] 棉花市场 - 国内新作丰产预期强，但籽棉收购价支撑皮棉成本，下游开机维持低位，但纱厂库存不高，存在刚性补库需求，新作市场年度用棉需求韧性较强，目前棉市短期处于“有支撑、无驱动”局面，未来关注中央一号文件、植棉面积意向、种植期天气、旺季需求等情况 [1] 白糖市场 - 白糖全球过剩、国内新作供应放量，空头共识较为一致，盘面继续下跌则下方成本支撑较强，短期基本面缺乏持续驱动，关注资金面变化情况 [1] 玉米市场 - 受宏观情绪提振，商品普涨，本周储备粮、进口粮陆续拍卖，补充国内玉米市场供应，基层售粮进度偏快，目前港口和下游库存水平仍偏低，大部分贸易商尚未开启战略性建库，预期在中下游补库需求下，现货短期仍较为坚挺，盘面以区间震荡为主，关注1月USDA报告调整及巴西收割卖压在CNF升贴水上的体现 [1] 大豆市场 - 季度进口大豆货权集中带来国内供应结构性问题，对MO3带来支撑，MO3 - MO5短期仍偏正套，风险在于国内海关政策、进口大豆拍卖和定向政策变化，建议谨慎操作 [1] 纸浆市场 - 纸浆当前受“强供给”和“弱需求”交易逻辑拉扯，短期缺乏明确方向，05合约预计在5400 - 5700元/吨区间震荡 [1] 原木市场 - 原木现货价格近期有触底反弹迹象，预计期货价格进一步下跌空间有限，但1月外盘报价仍略有下跌，期现市场缺乏上涨驱动因素，预计760 - 790元/m³区间震荡 [1] 生猪市场 - 近期现货逐渐维持稳定，需求支撑叠加出栏体重尚未出清，产能仍有待进一步释放 [1] 原油市场 - OPEC+暂停增产至2026年底，俄乌和平协议不确定性影响，美国制裁委内瑞拉原油出口 [1] 燃料油市场 - 短期供需矛盾不突出跟随原油 [1] 沥青市场 - 十四五赶工需求大概率证伪，供给马瑞原油不缺，沥青利润较高 [1] 沪胶市场 - 原料成本支撑较强，期现价差大幅反弹，中游库存大幅增加 [1] BR橡胶市场 - 盘面持仓下滑，仓单新增较多，BR涨幅阶段性放缓，现货领涨修复基差，BD/BR挂牌价持续上调，顺丁加工利润收窄，海外裂解装置产能出清，利多远期国内丁二烯出口预期，石脑油征税对丁二烯价格有利多支撑，顺丁维持高开工、高库存运行，成交重心一般，丁苯相对好于顺丁 [1] PTA市场 - PX市场经历一轮迅猛上涨，并非源于基本面突变，PX基本面有支撑，2026年市场预计持续趋紧，国内PTA维持高开工，受益于内需稳定及11月底起对印度出口恢复，汽油价差仍处高位对芳烃有所支撑 [1] 乙二醇市场 - 市场传出中国台湾两套共计72万吨/年的MEG装置因效益原因计划下月起停车，乙二醇在持续下跌过程中受供给端消息刺激出现快速反弹，当前聚酯下游开工率维持在90%以上，需求表现略超预期 [1] 短纤市场 - 短纤价格继续跟随成本紧密波动 [1] 苯乙烯市场 - 亚洲苯乙烯市场整体持稳，供应商受制于持续亏损不愿降价，买家因下游聚合物需求疲软和利润压缩坚持压价，虽下游需求端疲弱，但国内因出口支撑使得市场看涨情绪并不弱，市场处于弱平衡状态，短期上行动力需关注海外市场带动 [1] 尿素市场 - 出口情绪稍缓，内需不足上方空间有限，下方有反内卷及成本端支撑 [1] PE市场 - 检修减少，开工负荷高位，远洋到港，供应增加，下游需求开工走弱，2026年投产偏多，供求过剩进一步加剧，市场预期偏弱，地缘冲突加剧，原油有上涨风险 [1] 聚丙烯市场 - 检修较少，开工负荷较高，供应压力偏大，下游改善不及预期，丙烯单体高位，原油价格上涨，成本支撑较强，地缘冲突加剧，原油有上涨风险 [1] PVC市场 - 2026年全球投产较少，未来预期偏乐观，当前检修较少，新产能放量，供应压力攀升，需求减弱，订单不佳，西北地区差别电价有望实行，倒逼PVC产能出清 [1] LPG市场 - 1月CP超预期上涨出台，进口气成本端支撑偏强，美委、中东地缘冲突升级，短期风险溢价抬升，EIA周度C3库存累库趋势放缓，预计逐步转为去库表现，国内港口库存同样去化，国内PDH维持高开工、深度亏损运行，全球民用燃烧刚需表现，海外烯烃调油对MTBE需求阶段性下滑，自2026年1月1日起石脑油重新征税，LPG等轻质化裂解原料远期需求预期增加，下游烯烃产品表现偏强 [1] 航空煤油市场 - 预计一月中旬见顶，航司试探性复航仍较为谨慎 [1]

公开市场操作与流动性 - 央行于1月7日开展286亿元7天期逆回购操作，利率1.40%，因当日有5288亿元逆回购到期，实现单日净回笼5002亿元 [1] - 央行于1月8日开展1.1万亿元3个月期买断式逆回购操作，因当日有1.1万亿元同期限操作到期，实现等量续做 [12] 资金市场状况 - 银行间市场资金面维持宽松，DR001加权平均利率在1.26%附近，非银机构质押存单及信用债隔夜报价在1.40%附近 [3] - 交易员观点认为，尽管逆回购集中到期导致央行净回笼规模加大，但对资金面扰动有限，央行最新工作会议重提降准降息安抚了市场情绪 [3] - 全国和主要股份制银行一年期同业存单最新成交在1.63%附近，较上日小幅上行 [7] - 海外方面，美国隔夜融资担保利率为3.70% [4] 利率债市场表现 - 银行间主要利率债收益率普遍上行，具体变动如下 [9]： - 国债：1年期下行0.10个基点至1.3050%，2年期上行3.75个基点至1.4475%，3年期上行3.50个基点至1.4700%，5年期上行1.00个基点至1.6550%，7年期上行1.05个基点至1.7730%，10年期上行1.45个基点至1.8975%，超长债上行2.25个基点至2.3325% - 国开债：1年期持平于1.5650%，2年期上行0.50个基点至1.6400%，3年期上行0.75个基点至1.6925%，5年期上行1.00个基点至1.7925%，7年期上行0.50个基点至1.9400%，10年期上行1.55个基点至1.9940%，超长债上行2.25个基点至2.3525% - 口行债与农发债各期限收益率亦多数上行 - 地方债：超长债上行0.75个基点至2.5100% - 国债期货主力合约全线下跌，30年期主力合约跌0.44%，10年期主力合约跌0.08%，5年期主力合约跌0.06%，2年期主力合约跌0.03% [11] 宏观经济与政策动态 - 国务院国资委主任张玉卓调研中央企业时强调，要狠抓提质增效，深化精益管理，以有效投资积蓄发展潜力，靠前谋划实施一批重大项目和标志性工程，同时加快推动产业升级，统筹推进传统产业巩固提升和新兴动能培育壮大 [12] - 国家外汇管理局数据显示，截至2025年12月末，中国外汇储备规模为33579亿美元，较11月末上升115亿美元，升幅0.34% [13] - 2025年12月份全球制造业PMI为49.5%，较上月微幅下降0.1个百分点，连续10个月运行在49%-50%区间；2025年全年全球制造业PMI均值为49.6%，较2024年上升0.3个百分点 [15] 债券发行与偿还事件 - 国家开发银行将于1月8日招标增发不超过210亿元三期固息债，并招标发行不超过80亿元两期固息债 [17] - 龙湖集团如期偿还10.38亿元公司债，并在去年提前偿还92.27亿港元银团贷款 [17] - 法国电信公司Orange SA计划实施自2016年以来首次高评级美元债发行，拟融资60亿美元 [18] - 30年期日本国债收益率上涨1.5个基点，达到3.505%的创纪录高点 [18] 信用风险事件 - 近期发生多起债券相关负面事件，涉及主体评级下调、隐含评级下调、债券违约及发行人被列入评级观察等，涉及发债主体包括郑州中瑞实业集团、贵阳铁路建设投资、花样年集团(中国)、融信(福建)投资集团等 [18] - 本月（截至报告期）城投非标资产风险事件频发，共列出12起，风险类型包括违约和风险提示，涉及产品类型包括信托计划、债权计划、私募基金等，地域上多起事件与贵州省相关 [19]

公开市场操作与流动性 - 中国人民银行于1月7日开展286亿元7天期逆回购操作，操作利率为1.40%，与此前持平[1] - 鉴于当日有5288亿元7天期逆回购到期，公开市场实现净回笼5002亿元[1] - 人民银行公告将于1月8日以固定数量、利率招标、多重价位中标方式开展11000亿元买断式逆回购操作，期限为90天[13] 上海银行间同业拆放利率 - 隔夜Shibor上涨0.30个基点，报1.2660%[1] - 7天Shibor上涨2.80个基点，报1.4500%[1] - 14天Shibor下跌1.20个基点，报1.4530%[1] - 1个月Shibor报1.5640%，上涨0.50个基点[2] - 3个月Shibor报1.5970%，上涨0.10个基点[2] - 6个月Shibor报1.6190%，上涨0.10个基点[2] - 9个月Shibor报1.6370%，与前一交易日持平[2] - 1年期Shibor报1.6490%，上涨0.10个基点[2] 银行间质押式回购市场 - DR001加权平均利率上行0.5个基点至1.2674%，成交额增加1502亿元[5] - R001加权平均利率上行0.6个基点至1.3365%，成交额增加3763亿元[5] - DR007加权平均利率上行3.0个基点至1.4625%，成交额减少1亿元[5] - R007加权平均利率上行3.9个基点至1.5323%，成交额减少550亿元[5] - DR014加权平均利率上行0.5个基点至1.4532%，成交额减少11亿元[5] - R014加权平均利率上行3.8个基点至1.5619%，成交额减少66亿元[5] 资金市场交易情况 - 1月7日资金面整体呈均衡偏松态势，早盘大行国股行部分融出[10] - 非银机构隔夜资金成交在押利率加权至加权加10个基点，以及定价1.40%的位置[10] - 7天期押利率资金成交在加权和定价1.43%至1.46%区间[10] - 午后资金面延续宽松，临近尾盘利率隔夜最低成交至1.20%，存单隔夜最低成交1.40%[10] 同业存单市场 - 二级存单市场整体交投情绪一般，月内、3个月和6个月期限买卖盘交投情绪较好[11] - 1个月期国股大行存单日终收益率收在1.54%附近，较前一日上行约1个基点[11] - 3个月期国股大行存单日终收益率收在1.61%附近，较前一日上行约1个基点[11] - 6个月期国股存单日终收益率收在1.63%附近，较前一日上行约0.5个基点[11] - 9个月期国股存单日终收益率收在1.6375%附近，较前一日上行约0.25个基点[11] - 1年期国股存单日终收益率收在1.635%附近，较前一日持平[11] 金融机构动态 - 国家金融监督管理总局上海监管局核准林慧虹担任恒生银行（中国）有限公司董事长的任职资格[13] - 中国平安人寿保险股份有限公司公告，其委托平安资管投资农业银行H股股票，于2025年12月30日持股达到农业银行H股股本的20%，触发举牌[14]

央行公开市场操作 - 央行于1月8日开展11000亿元3个月期买断式逆回购操作，与当日到期量完全等量，实现等量续作，且为该工具连续第三个月等量续作 [1] - 1月3个月期买断式逆回购未加量续作，可能与金融机构资金需求的期限结构有关，不代表央行降低流动性投放力度 [1] - 1月还有6000亿元6个月期买断式逆回购到期，预计央行当月会再开展一次6个月期操作，且加量续作的可能性较大 [1] - 1月还有2000亿元MLF到期，央行也可能加量续作，预计央行将综合运用买断式逆回购和MLF工具向市场注入中期流动性 [4] 近期资金面状况与展望 - 节后银行间市场资金价格整体相对平稳，DR001在1.24%-1.26%之间 [1] - 历年来1月份DR001均值高于12月份，随着央行逆回购和买断式逆回购到期，预计资金面会略有收紧，资金价格将小幅上升 [1][3] - 年末时点过后，本周资金面将明显转向宽松，其中DR007均值会有一定幅度下行 [4] - 本周（1月6日当周）央行公开市场将有13236亿元逆回购到期，其中周一至周三分别到期4823亿元、3125亿元、5288亿元，周四有11000亿元买断式逆回购到期，周五有600亿元国库现金定存到期 [3] 影响1月资金面的主要扰动因素 - 2026年新增地方政府债务限额已提前下达，意味着1月会有一定规模的政府债券开闸发行，将收紧资金面 [2][4] - 2025年10月投放的5000亿元新型政策性金融工具将继续带动今年1月配套贷款较快增长，放大年初信贷“开门红”效应，从而收紧资金面 [4] - 1月信贷预计处于季节性高位，银行“早投放早收益”诉求抬升，且储备项目提前、12月票据利率月尾抬升，信贷可能有超季节性表现，增加资金缺口 [4] - 1月是全年缴税最高点，核心是企业对前一年所得税进行首次确认和申报，将对资金面产生扰动 [4] - 春节取现因素也将对资金面构成扰动 [3] 对央行未来政策的预期 - 1月的资金面状态最能体现央行态度变化，预计央行操作会更加积极，可能会加大买入国债力度，资金利率波动和资金分层现象将小于季节性 [3] - 多位专家和机构认为，1月份央行或加大国债买卖的力度，同时也不排除降准在春节前落地的可能性 [6] - 鉴于2025年12月制造业PMI指数大幅回升至扩张区间，降准延后落地的可能性增大 [6] - 着眼于强化逆周期调节，一季度央行会逐步推进数量型宽松 [6] - 2026年一季度降息降准落地值得期待，春节后两会附近可能是值得关注的第一个窗口期，无论降息降准落地与否，资金宽松都是2026年确定性最大的因素 [5] - 如果资金面出现较大波动，不排除央行通过降准等操作进行对冲 [6]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 开年债市连续调整 10 年和 30 年国债相继破位 从历史看债市利率通常在 1 月中旬前后选择方向 未来可能出现持续单边上行的概率低 1 月中旬后利率方向取决于真空期结束后的预期验证 若验证不及预期 利率通常回到预期前水平 市场担忧因素已不断给出利空定价 后续超预期可能性不高 债市需耐心等待 10 年和 30 年国债利率有效上限分别是 1.85%和 2.3% 短期偏离不代表持续突破 等待 1 月中旬机会 [2] 根据相关目录分别总结 1 如何评估开年的各项指标？ - 2022 年以来 一季度债市主导原因包括开门红成色、资金面变化等 首要因素是预期变化 [9] - 2022 年初预期差为宽货币与宽信用验证 1 月中旬降息强化宽松预期使利率先下行 1 月下旬开门红迹象凸显使利率反弹 最终反弹位置与下行起始位置基本类似 [10] - 2023 年初预期差是疫后经济修复成色 虽资金面收敛 但复工数据验证和经济定调目标不高使债市利率下行 一季度利率高点与 12 月负反馈时高点相当 年中利率基本修复至疫情政策调整前低点 [11] - 2024 年初预期差是增量政策与开门红验证不及预期 资金宽松、降准降息和股市走势有影响但非根本因素 地产和财政政策不及预期、政府债发行进度慢、社融增速震荡下行使债市利率开启第二阶段下行 [12] - 2025 年初预期差是货币宽松预期显著扭转 根本原因是开门红、中美和科技叙事提振风险偏好 10 年国债利率调整高点基本与“适度宽松”定调前后点位对应 在 1.9%附近 [13] - 开门红最终验证在 3 - 4 月 短期内市场关注金融数据和 PMI 过去 4 年经验显示 1 - 2 月政府债净融资增量与利率变化最相关 同比多增 5000 亿以上债市有压力 开年信贷、PMI 与利率变化相关性弱 社融变化与利率关系不稳固 取决于市场预期 [18] - 2022 年以来开年股债波段方向有一定相关性 1 月中旬以后可能脱钩 [19] - 现阶段中美是关键扰动 影响在于对比实际情况与市场预期 [23][24] - 资金面一定程度上是基本面变化、中美关系、股市等因素的结果 开年时段关键 春节前资金利率易季节性上升 是否演变为资金紧张取决于央行态度 资金紧张可能阻碍利率下行 [26] 2 还有没有最后一跌？ - 预计 1 - 2 月社融增速持平或略升 0.1 个百分点 政府债净融资比去年同期多 7000 亿以上 按过去 4 年经验债市有压力 但今年年初央行继续买债 供给影响偏中性 [28] - 目前处于春季躁动阶段 债市会受扰动 但股市能否连续大涨存疑 且 1 月中旬前后股债走势可能脱钩 股市不构成趋势性利空 [29][30] - 去年三季度以来市场对中美关系乐观 现阶段预期中美关系偏积极 后续超预期缓和可能性小于负面变化可能性 对债市相对有利 [31][32] - 12 月以来资金面积极 今年年初政府债靠前发行 央行认为利率回到合理水平 后续大概率维持呵护 四季度担心的因素已定价 未来超预期可能性不大 低于预期可能性更大 [34] - 观察前一年 11 月到次年 3 月债市利率变化 2016 年以来阶段性反转走势常见 5 年 V 型、2 年倒 V 型、2 年单边下行、1 年单边上行 单边上行概率最小 [35] 3 近年一季度行情如何？ - 2022 年一季度利率先下后上 降息与疫情扰动推动下行 宽信用预期升温、地方地产政策放松等推动回升 [46] - 2023 年一季度利率先上后下 元旦后资金收敛和市场博弈疫后复苏推动上行 春节后强预期未兑现、两会调低经济目标、硅谷银行暴雷、降准落地等推动下行 [47][49] - 2024 年一季度利率震荡下行 基本面弱势、股市表现弱、降准落地、增量政策不及预期、存款利率下调等推动下行 3 月监管对利率风险关注上升形成阻力 [52] - 2025 年一季度利率震荡上行 央行暂停买债并引导资金收敛、Deepseek 推升股市、基本面结构性企稳、美国关税限制好于预期等推动上行 3 月下旬资金转松 利率开始下行 [54]