地缘政治紧张局势与能源市场 - 特朗普向伊朗发出最后通牒，威胁若不在周二晚间前重新开放霍尔木兹海峡，将摧毁伊朗所有的发电厂和桥梁[1] - 这是自2月28日美以联合军事打击以来，首次公开将伊朗民用设施划入打击目标[3] - 威胁发布后，布伦特原油价格上涨约1.4%，每桶价格超过110美元[6] 霍尔木兹海峡航运状况 - 全球约五分之一石油与液化天然气的运输要道霍尔木兹海峡目前近乎一潭死水[5] - 过去24小时内，仅有15艘船只在经伊朗允许后通过海峡，这个数字比2月28日冲突爆发前减少约90%[5] - 伊朗对海峡的持续封锁导致全球航空燃油、柴油等产品价格飙升[5] 美国军事行动与政治背景 - 美军成功营救两名遇险F-15E战机飞行员，投入了数百名特种部队士兵，出动数十架战机[4] - 此次营救行动被特朗普高度赞扬，并充实了其吹嘘领导能力的资料库[5] - 特朗普政府面临国内政治压力，其竞选承诺之一是使汽油零售价回归到每加仑3美元以下，而目前美国国内平均汽油零售价自2022年以来首次突破每加仑4美元[7] - 距离中期选举还有不到7个月，油价上涨成为特朗普政府与共和党目前最紧要的政治风险[7] 行业影响与市场反应 - 霍尔木兹海峡封锁导致全球石油与液化天然气运输严重受阻，引发对新一轮通胀的担忧[5] - 尽管战争导致欧佩克成员和多个主要产油国的原油生产与运输受限，但欧佩克仍象征性地上调了5月份的生产配额[5] - 特朗普的威胁直接刺激了国际油价的上涨[6]

文章核心观点 - 近期全球主要资产同步下跌并非多元配置策略失效，而是由特殊宏观环境（如地缘冲突引发的流动性冲击）导致资产间相关性发生暂时性改变所致 [3][11][18] - 多元配置降低风险的核心原理在于配置低相关或负相关的资产，但其效果依赖于资产间相关性的稳定，当宏观驱动因子（如QE政策、流动性危机）改变相关性时，策略效果会下降 [7][9][12] - 对于当前市场下跌，分析认为主要驱动因素是短期流动性危机，而非市场流行的“滞涨逻辑”；在流动性冲击下，投资者倾向于抛售各类流动性好的资产换取现金，导致资产价格同步下跌 [14][18] - 面对流动性冲击，多元配置策略需主动调整，例如事先做好风险预算并留有余地、在流动性趋紧时主观上调风险度量、收紧总体风险预算而非简单止损，并通过观察资产价格行为本身来研判流动性是否缓解 [20][21][22][23] 多元配置降低风险的原理 - 多元配置降低风险的效果依赖于资产间的低相关性或负相关性，其原理类似于“不把鸡蛋放在一个篮子里” [7][8] - 股票和债券在大部分时候表现负相关，同时配置可以相互抵消部分波动，实现更稳健的回报，这就是“资产配置是唯一的免费的午餐”说法的来源 [10] - 具体而言，配置20%股票和80%债券的组合，其收益是两类资产收益的加权，但承担的波动显著小于两类资产波动的加权 [10] 资产相关性变化对多元配置的影响 - 当资产间的相关性发生变化时，多元配置降低风险的效果会大打折扣 [11] - 以2008年金融危机后的QE政策为例，它导致美股和美债经常出现同涨同跌，从长期的负相关转变为阶段性的正相关，显著降低了股债分散配置的效果 [12] - 当宏观因素改变导致相关性变化时，不能再简单沿用历史数据计算的相关性进行配置，而应分析新的宏观驱动因子，寻找历史上类似的宏观环境样本，或根据对宏观因素的理解主观给定参数 [13] 对当前市场下跌驱动因素的分析 - 市场流行的解释是“滞涨逻辑”：油价上涨推升通胀，导致美联储加息预期升温，进而打压美股、美债、黄金和有色金属 [14][15] - 但分析指出，“滞涨逻辑”在解释黄金和有色金属下跌时存在矛盾：历史上滞胀周期黄金通常表现良好，且通胀通常推高有色金属成本和价格 [15][17] - 通过检索权威资料发现，关于通胀对黄金的影响存在两种对立观点：一种认为通胀推高金价，另一种认为通胀引发加息预期从而打压金价 [15][16] - 专业的分析关键在于考察实际利率（名义利率-通胀预期），通胀本身利好黄金，但为对抗通胀而进行的强力加息（导致实际利率上升）则利空黄金 [16] - 本次由中东石油供给冲击引发的通胀，伴随着疲软的就业和经济衰退预期，属于滞涨预期，各国央行对加息会比较谨慎，这对黄金有利 [17] - 因此，更倾向于认为本轮全球资产同步大跌的主要驱动因素是短期流动性问题，而非交易“滞涨”预期；在流动性危机中，投资者倾向于卖出所有流动性好的资产以换取现金 [18] - 流动性冲击的来源可能包括资产管理机构的赎回压力，以及中东产油国收入减少、石油进口国支出骤增导致的财政压力，这可能使冲击持续时间相对较长 [18] 流动性冲击下的多元配置应对策略 - **事先做好风险预算并留有余地**：例如，若希望组合最大回撤控制在-5%以内，平时则按-3%来控制，为不可预测的冲击预留空间，避免因触及回撤线而被动止损引发踩踏 [20] - **流动性趋紧时主观上调风险度量**：流动性压力会快速推高资产波动率，此时可在基于历史波动率进行风险预算的基础上，暂时主观地上调一定的系数 [21] - **收紧总体风险预算而非简单止损**：流动性冲击导致组合回撤后，应减少总风险资产头寸以收紧风险预算，但头寸分配仍取决于配置观点；不应简单地谁跌得多就止损谁，需区分资产质量 [22] - **从资产价格行为观察流动性缓解信号**：应减少对纷繁事件消息的依赖，转而观察资产价格本身的同步性是否下降（如股、债、金价格联动减弱）、黄金与原油的负相关性是否减弱等，这些可能是流动性危机缓解的信号 [23]

报告行业投资评级 - 黄金：震荡 [1] 报告的核心观点 - 美伊局势继续扰动市场，美国就业数据有反弹但就业市场新增需求有限，通胀压力受能源价格影响，美联储货币政策短期观望，黄金价格震荡寻底，建议等待回调买入机会 [3][4] 根据相关目录分别进行总结 黄金高频数据周度变化 - 内盘基差周度环比变化率 -128.8%，内外期货价差周度环比变化率 -1709.5%，上期所黄金库存周度环比增 1.4%，COMEX 黄金库存周度环比降 1.68%，SPDR ETF 持有量周度环比增 0.14%，CFTC 黄金投机净多仓周度环比增 1.2%，美债收益率周度环比降 2.2%，美元指数周度环比增 0.02%，SOFR 周度环比增 0.3%，美国 10 年期盈亏平衡利率周度环比增 2.30%，标普 500 指数周度环比增 3.4%，VIX 波动率指数周度环比降 23.1%，黄金跨市套利交易周度环比降 2.1%，美国 10 年期实际利率周度环比降 6.7% [10] 金融市场相关数据跟踪 美国金融市场 - 美元指数跌 0.39%，美债收益率降至 4.34%，标普 500 涨 3.36%，VIX 指数回落至 23.8，美国隔夜担保融资利率 3.65%，油价涨 17%，美国通胀预期 2.37% [16][17] 全球金融市场--股、债、汇、商 - 发达国家股市多数上涨，标普 500 涨 3.36%，发展中国家股市多数上涨，上证指数跌 0.86%，实际利率微降至 1.97%，金价涨 4.1%，现货商品指数反弹，美元指数跌 0.39%，美债、德债微降，美德利差 1.35%，英国国债收益率 4.83%，日债 2.38%，欧元升值 0.49%，英镑升值 0.21%，日元升值 0.09%，瑞郎贬值 0.18%，美元指数跌 0.39%至 100，非美货币多数升值 [21][23][26] 黄金交易层面数据跟踪 - 有黄金投机持仓数据，SPDR 黄金 ETF 持有量回落至 1051 吨，人民币小幅升值，内盘小幅折价，黄金、白银反弹，金银比微降至 64 [32][36] 周度经济日历 - 周一美国 3 月 ISM 非制造业 PMI，周二中国 3 月外汇储备、美国 3 月纽约联储通胀预期，周三欧元区 2 月 PPI 和零售销售，周四美国 2 月核心 PCE，周五中国 3 月 CPI、美国 3 月 CPI、美国 4 月密歇根大学消费者信心指数和通胀预期 [38]

地缘政治局势与停火方案 - 伊朗外交部发言人表示，伊朗已就调解方转达的结束战争方案准备好回应，并将适时对外公布[2][8] - 有消息称，美国和伊朗已收到关于停火协议的方案，该方案可能在4月6日生效，方案拟先立即停火、重新开放霍尔木兹海峡，随后在15至20天内达成最终协议[2][5] - 伊朗方面批评美方此前的建议“极为过分”且无法接受，并强调谈判不能建立在“最后通牒、暴行或战争罪行”的威胁之上[8] - 伊朗外交部长警告，美国的威胁若付诸实施，伊朗将坚决回击，其后果将对全球能源市场和经济体系造成破坏性影响[8] 军事行动与地区局势 - 伊朗伊斯兰革命卫队海军与空天部队联合发动“真实承诺4”第98波打击[2][9] - 伊朗方面打击了载有5000多名美国水兵和海军陆战队员的美国两栖攻击舰“的黎波里”号，致其撤退至印度洋南部深处[2][9] - 伊朗使用巡航导弹袭击了以色列集装箱船SDN7，并发射弹道导弹袭击了以色列特拉维夫、海法、贝尔谢巴及佩塔提克瓦的多处战略目标[9] - 科威特阿里·萨利姆空军基地内的数架飞机也遭到伊朗无人机和导弹的精确打击[9] 金融市场反应 - 受停火协议消息影响，加密货币市场全线大涨，比特币大涨3.88%至69579美元，以太坊大涨5.34%至2150美元，SOL、XRP、狗狗币、BNB等大涨超3%[2][3] - 美股加密货币概念股盘前普涨，Coinbase涨超3%，Strategy、Circle大涨超4%[4] - 现货黄金涨0.36%至4688.46美元/盎司，现货白银涨0.35%至73.29美元/盎司，两者此前一度分别大跌1.5%和2.5%[4] - 国际油价大幅跳水，WTI原油期货现跌1.34%，布伦特原油期货现跌0.47%，两者此前一度分别大涨超3%和2%[4] - 市场恐慌指数VIX期货持续走低，现跌1.55%[5] 市场分析与机构观点 - 分析指出，美伊停火协议的相关消息提振了市场信心[5] - 新加坡隆奥银行策略师表示，投资者的关注点集中在波斯湾的军事行动以及霍尔木兹海峡的船只通航情况能否改善[5] - 野村全球宏观研究主管指出，市场面临停火或局势升级两种结果，并警告若局势升级，通胀冲击可能演变为增长冲击，带来需求萎缩和全面滞胀[5] - 摩根大通CEO表示，与战争相关的风险可能导致通胀更为顽固，利率高于市场预期，并增加出现重大“石油和大宗商品价格冲击”以及全球供应链重塑的可能性[6]

核心观点 - 报告核心观点为“油价上行的量价影响，关注国内自主的科技、服务消费、创新药等板块” [1][2][4][8] - 中东局势自2月28日持续升级，导致原油价格大幅波动，现货市场（如阿曼、迪拜、俄罗斯ESPO）价格波动更大，对下游生产企业实际采购成本影响显著 [2][8] - 地缘冲突对伊拉克原油生产、卡塔尔LNG供应及沙特、阿联酋石化基础设施造成长期影响，装置中短期复产较难，长期看将增强国内石化化工竞争力 [2][8] - 本轮油价上涨主要受供给端影响，高成本可能抑制下游需求复苏，因此投资时“量比价重要” [2][8] - 在资产配置上，对商品维持谨慎，美债仍有避险功能，国内债券具备配置价值；国内权益市场建议关注国内自主的科技（如安全算力、新能源）、服务消费（如国内旅游业）、创新药（如AI应用、BD交易）等板块 [2][8] 全球大类资产回顾 - **权益市场**：4月3日当周，全球股市涨跌不一，欧美股市表现较好，表现排序为：英国富时100 > 纳指 > 法国CAC40 > 标普500 > 道指 > 德国DAX30 > 恒生指数 > 日经225 > 上证指数 > 沪深300 > 恒生科技指数 > 深证成指 > 科创50 > 创业板指 [1][11] - **商品市场**：主要商品期货中黄金、原油、铝、铜均收涨，中东局势日内变化反复扰动黄金和原油价格，黄金在前期调整后存在技术性反弹需求 [1][11][12] - **工业品与高频数据**：南华工业品价格指数下跌，螺纹钢、水泥小幅下跌，炼焦煤、混凝土小幅上涨；3月21日当周乘用车销量5.35万辆，环比增长27.89%；高炉开工率环比上涨；BDI指数环比上涨1.72% [1][12] - **利率市场**：全周中债1年期国债收益率下跌1.56个基点至1.2362%，10年期国债收益率上涨0.27个基点至1.8199%；2年期美债收益率当周下跌4个基点至3.84%，10年期美债收益率下跌9个基点至4.35% [1][12] - **外汇市场**：美元指数收于100.19，周上涨0.01%；离岸人民币对美元升值0.48%；日元对美元升值0.30% [1][12] 国内权益市场回顾 - **市场风格与成交**：4月3日当周，市场风格表现为消费 > 金融 > 周期 > 成长，日均成交额为18851亿元，前值为20994亿元 [2][17] - **行业表现**：申万一级行业中仅4个行业上涨，27个行业下跌，涨幅靠前的行业为通信(+3.01%)、医药生物(+2.26%)、食品饮料(+0.87%)；跌幅靠前的行业为公用事业(-8.62%)、电力设备(-8.32%)、房地产(-5.37%) [2][17] 利率及汇率跟踪 - **资金面**：跨季后资金面继续转松，DR001周内运行区间为1.23%-1.31%，DR007运行区间为1.34%-1.43%，周五均价分别较前一周下行约8个基点和10个基点；AAA级同业存单各期限收益率普遍下行4-5个基点；央行公开市场操作在跨季后转为净回笼，但强调“全额满足了一级交易商需求”，反映机构短期流动性需求有限，市场整体偏宽松 [9][19][20] - **利率债**：债市呈现“短端下、长端稳、超长端偏弱”格局，10年期国债收益率上行0.27个基点至1.82%，30年期上行2.28个基点至2.37%；长端利率受基本面修复、风险偏好回升与配置力量博弈，预计维持震荡格局 [9][21][22] - **美债**：美国3月非农新增17.8万人，失业率降至4.3%，数据强于预期，市场对美联储降息预期收敛；美债市场对地缘冲突的定价正从情绪驱动转向数据验证，若后续数据走弱，10年期美债收益率有望向4.25%回落 [9][23][24] - **汇率**：美元指数高位震荡，离岸人民币对美元由6.9198升至6.8865，全周升值约334个基点；人民币短期受外部扰动，但6.90附近支撑较明确 [9][25] 大宗商品跟踪 - **能源（原油）**：截至4月2日当周，WTI原油收于111.54美元/桶，较上周上涨18.1%；美国原油产量为1365.7万桶/天，同比增长7.7万桶/天；俄罗斯3月交付至进口国的原油量达461万桶/日，为2016年以来最高；报告预计短期布伦特原油将在90-120美元/桶区间震荡，若局势恶化可能冲击150美元/桶 [26][27][29] - **黄金**：截至4月2日当周，金价收于4676.86美元/盎司，较上周上涨6.78%；2月中国央行增持黄金储备3万盎司；长期看，美元及美债避险属性被削弱，黄金避险需求凸显，建议逢低买入 [45][46] - **金属铜**：4月3日当周，SHFE电解铜连续合约结算平均价格为95964元/吨，环比上升1.3%，同比上涨20.3%；电解铜现货库存为40.09万吨，环比下降13.5%；铜价受宏观情绪改善、下游需求边际修复及库存下降推动，预计维持震荡偏强格局 [62][63][64] 行业及主题 - **行业高频数据**：提供了房地产（30城商品房成交面积环比+70.6%）、消费（电影票房环比-20.5%）、工业生产（高炉产能利用率等）及物价（猪肉价格环比+3.2%）等方面的周度跟踪数据 [92] - **主要指数及行业估值**：主要指数PE分位数水平从低到高为：创业板指(26.12%) < 创业板50(30.44%) < 中证1000(60.38%) < 上证180(73.18%) < 中证500(73.29%) < 上证50(73.79%) < 沪深300(76.02%) < 科创50(89.14%)；分行业看，周期中的有色金属(29.82%)、消费中的商贸零售(0.00%)、科技中的通信(28.00%)、金融地产中的房地产(0.00%)的PE分位数相对较低 [93][94][95][96] 重要市场数据 - **3月PMI数据**：3月制造业PMI为50.4%，较前值上升1.4个百分点，需求恢复好于预期；新订单指数上升3.0个百分点至51.6%，新出口订单指数大幅反弹4.1个百分点至49.1%；主要原材料购进价格指数大幅上升9.1个百分点至63.9%，出厂价格指数上升4.8个百分点至55.4%，输入性价格影响显现，两者剪刀差走扩 [97][98][101] - **非制造业PMI**：3月非制造业PMI为50.1%，环比+0.6个百分点，但弱于季节性；服务业PMI为50.2%，建筑业PMI为49.3%，反映节后复工偏慢 [99][100] - **资金与流动性**：4月2日融资余额为25801.99亿元，较上周末减少105.84亿元；4月3日当周普通股票型基金平均仓位为82.38%，环比下降0.03个百分点，偏股混合型基金平均仓位为78.53%，环比上升3.33个百分点；DR007周均值为1.4043%，环比下降2.88个基点 [105] 市场资讯 - **海外市场**：伊朗战争爆发逾月，霍尔木兹海峡封锁出现松动，有法国和日本船只通行，伊朗主导的通行机制逐步成形；特朗普称对伊朗战事取得胜利并将进一步打击，建议他国购买美油；美国3月非农新增17.8万人远超预期；特朗普政府发布2027财年预算草案，国防开支大幅增加；美国对关键工业品和进口药品加征新关税 [109][110] - **经济数据**：美国3月ISM制造业PMI升至52.7，创2022年8月以来新高；欧元区3月CPI初值同比升2.5% [112]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周外汇市场受地缘和原油价格影响大，G10货币组和亚洲货币组大多对美元低估，打分偏高，美元受地缘 - 油价影响基本面偏离加剧，关注美元伴随油价和风险情绪波动震荡偏强，中长期维持宽幅区间震荡 [29][30] - 预计4月10日中美通胀数据出炉，美国CPI数据环比预期反弹1.0%，同比预期反弹至3.4%，中国通胀绝对水平仍旧偏低，通胀冲击下的宏观经济政策区间或优于境外 [16] - 美伊战事第六周局势升级，但主要资产表现较稳定，4月停火概率滑落至26%，霍尔木兹海峡仍处实质性封锁状态，船只通行数量缓慢攀升 [11][14] - 美股继续破位下跌时黄金企稳反弹，黄金中期以区间震荡为主，下跌风险未完全出清，但已具买入性价比，金银比处于向上修复通道 [30] 各目录总结 周度重点宏观逻辑追踪及资产观点 周度海外宏观要点 - 第六周美伊战事升级，4月停火概率滑落至26%，原油价格相对稳定在110美元附近，权益市场仍旧偏弱，周二是关键节点，特朗普要求伊朗无条件开放霍尔木兹海峡，否则将打击伊朗 [11] - 周末美伊战事再度升级，伊朗反击力度扩大，美军损失上升，美国、伊朗及地区斡旋方正在就一项可能的45天停火协议讨论相关条件，但未来48小时内达成协议可能性不大 [12] - 霍尔木兹海峡仍处实质性封锁状态，船只通行数量缓慢攀升，但油运船只、以及新进波斯湾船仍旧未有改善，Citrini海峡调研报告为海峡通行提供一丝偏乐观预期 [14][15] 周度经济数据前瞻 - 预计4月10日中美通胀数据出炉，美国CPI数据环比预期反弹1.0%，同比预期反弹至3.4%，Bloomberg Nowcast预计3月CPI同比反弹至3.43%，掉期计价3.31%，克利夫兰联储实时CPI读数3.25%，汽油价格飙升将成为对CPI上行冲击的直接驱动，中国通胀数据市场预期CPI同比依旧偏弱，但PPI同比将从 - 0.9%转正至0.4% [16] 周度海外宏观要点（Charts of the Week） - 美国4月份除通胀外经济数据仍旧维持韧性，非农数据单月新增好于预期，但薪资增速仍旧下行 [18] - 按照70%服务业PMI、30%制造业PMI制作的周期指标明显反弹，显示战争之前美国经济周期扩展态势 [20] - 就业、零售销售、商业周期调查类数据好于预期，推动美国硬经济惊喜指数反弹，“滞胀”中“滞”的逻辑尚未有效开启 [22] - 从美、欧、日10y通胀预期来看，美债长端通胀预期极为克制，欧元区和日本上行幅度较大 [24] 周度货币组评分 - 通过货币组打分模型追踪潜在机会，本周外汇市场受地缘和原油价格影响，G10货币组中打分全线对美元低估，打分偏高，挪威克朗、澳元和瑞典克朗打分较高，亚洲货币组亦大多对美元低估，印度卢比打分偏高 [29] FICC资产观点 |资产|周度观点|中长期观点| | ---- | ---- | ---- | |美元|油价冲击 + 关键数据走弱共同影响，地缘存在超预期可能性，关注美元伴随油价和风险情绪波动震荡偏强，预计美元支撑99.0，上方目标较上周下调至102|维持宽幅区间震荡，年度震荡区间预计96 - 108，偏向上行风险，2026年1Q震荡区间97.7 - 102，1Q关注美国经济动能，2H关注非农经济弹性 [30]| |非美汇率|G10货币组中打分全线对美元低估，打分偏高，挪威克朗、澳元和瑞典克朗打分较高，亚洲货币组亦大多对美元低估，印度卢比打分偏高，本期打分凸显美元上涨受地缘因素而非基本面因素影响，长期视角关注地缘从强化到反转计价|均衡理论汇率与即期汇率偏差维度看，欧元、英镑兑美元相对平衡，日元即期汇率被明显低估，其他汇率组种，关注存在升息预期的加拿大、澳大利亚和新西兰货币表现 [30]| |USD/CNH|中国央行远期售汇业务的外汇风险准备金率对当前人民币升值趋势给予一定缓冲，当前适逢地缘风险推升美元，关注国内资产反馈|贡献经常账户顺差延续高位使得人民币在中长期汇率估值模型中偏低估，风险溢价平复，中美目前仍旧维持对话通道，剧烈脱钩转向缓慢脱钩，利差端，国内逆周期转向财政及价格改善趋势使得中债利率震荡，美债整体亦持震荡判断 [30]| |10年期美债收益率|10y美债收益率目标4.45%已经触及，美债短期情绪有所平复，但油价上行和通胀传到逻辑并未结束，美债配置意义暂不大，考虑4.35%支撑后继续偏强，关注本周通胀数据对美债影响|长端美债收益率趋势有限，10y美债利率中枢或在4.20%，下方支撑3.95 - 4.00区域，上方第一目标4.35%，第二目标4.65%，全年倾向于利率上行风险，或在2H [30]| |2年期美债收益率|2y美债收益率短期情绪有所平复，但油价上行和通胀传到逻辑并未结束，仍旧对美债偏空观点，可再度考虑利差走平，10 - 2利差55bp附近或有阻力，初步目标30bp|2y美债收益率下方支撑3.20%附近，上方目标3.68%，预计2026年短端利率较长端利率稳定，不确定在于新主席任期下美联储“政治性压力”几何，保持追踪，1H美联储降息逻辑仍旧存在，但对曲线形成“牛陡”的助推相对有限，2H随着美联储接近降息尾声，或是计价2027年年中开启升息周期，则需要预防美债曲线出现“熊陡” [30]| |伦敦金现|本周美股继续破位下跌的情况下黄金企稳反弹，第一波流动性冲击后黄金重新回到“最优资产”地位，尽管仍然警惕地缘政治延续悲观预期不减，但第二波破位下跌逐渐成为小概率事件，中期黄金以区间震荡为主，下跌风险未能完全出清，但已具买入性价比 [30]|无| |金银比|白银方面承担了更大的弹性与波动，但金银比处于向上修复通道，白银单边可作为黄金的风险对冲工具，否则不具备交易价值 [30]|无| 大类资产周度表现及市场高频数据 固定收益 - 各期限美债收益率周度变化：3M美债收益率3.68%，周度变化 - 0.28bp；2年美债收益率3.85%，周度变化2.41bp；10年美债收益率4.35%，周度变化0.43bp；30年美债收益率4.92%，周度变化0.72bp；10年期TIPS收益率1.98%，周度变化 - 5.8bp [33] - 主要发达国债收益率周度变化：10年期德债收益率2.99%，周度变化 - 10.2bp；10年期英债收益率4.83%，周度变化 - 14.1bp；10年期日债收益率2.40%，周度变化3.7bp；10年期意大利债收益率3.85%，周度变化 - 13.3bp；10年期西班牙债收益率3.47%，周度变化 - 9.1bp [33][34] - 美国信用债ETF周度表现：Aaa级ETF周度涨幅0.98%，高收益ETF周度涨幅0.81% [33] - 彭博全球国债集合指数为223 [33] 汇率市场 - 主要汇率周度表现：美元指数100.1520，周度变化 - 0.36%；欧元1.1523，周度变化0.51%；日元159.5600，周度变化 - 0.09%；加元1.3938，周度变化0.10%；瑞士法郎0.8006，周度变化0.15%；澳元0.6909，周度变化0.82%；挪威克朗9.7726，周度变化0.28%；在岸人民币即期6.8818，周度变化 - 0.43%；离岸人民币即期6.8847，周度变化 - 0.46% [68][69] - 中国货币政策框架演进：银行间7天逆回购做为“政策利率”，SLF作为顶部、超额储蓄金率作为底部形成中国“利率走廊”，当前区间较宽，传统工具依赖MLF作为政策指引利率 [78] - 人民币汇率月频指标：包含中国央行黄金与外汇储备、中国进出口同比、银行结售汇、人民币月度压力指数等数据 [83][88] - 人民币汇率高频指标：包含DR007、HIBOR 7、人民币无本金交割12月远期、人民币无本金交割3月远期、离岸人民币与在岸人民币1个月点数、中美10年期和3个月国债收益率利差、人民币中间价与彭博中间价预期价差、人民币日度压力指标及CNH 1M隐含波动率、北向资金净流入/出、离岸人民币与在岸人民币价差等数据 [92][94][95][98][99][104] 大宗商品 - 全球主要大宗商品周度表现：沪金周度涨幅3.44%；沪铜周度涨幅0.33%；沪铝周度涨幅3.03%；PTA周度涨幅1.63%；铁矿石周度涨幅 - 1.54%；碳酸锂周度涨幅 - 6.82%；布伦特原油周度涨幅1.54%；伦敦金现周度涨幅4.03%；LME铜周度涨幅1.75%；LME原铝周度涨幅6.12%；CBOT大豆周度涨幅0.11% [109][110] - 主要大宗商品比价及产业链相对强弱：包含金银比与通胀预期、金铜比与美债10 - 2利差、金油比与通胀预期、能化及黑色金属产业链下游/上游相对强弱等数据 [112][113][115][117][118][119] - 大宗商品价格与其在权益、债券市场的映射：包含大宗商品与全球权益和国债指数相对强弱、彭博大宗商品指数与10年期Breakeven、1年期通胀swap走势、上游彭博大宗商品和下游权益周期板块滚动相关性、主要大宗商品与其对应权益板块指数走势对比等内容 [121][124] - 宏观商品高频数据：包含OPEC + 原油产量配额、总产量及预测产量、美国能源部原油总产量及原油天然气钻井数、全球原油和铜库存变化、黄金ETF和标普ETF资金流量高频数据等内容 [130][133] 海外权益 - 全球主要指数及美股行业周度表现：标普500指数周度涨幅1.63%；纳斯达克综合指数周度涨幅2.20%；道琼斯工业平均指数周度涨幅1.18%；欧洲Stoxx600指数周度涨幅2.72%；日经225指数周度涨幅3.59%；MSCI新兴市场指数周度涨幅0.26%；iShares新兴市场除中国ETF周度涨幅1.88%；恒生指数周度涨幅1.05%；沪深300周度涨幅 - 1.37%；MSCI全球指数周度涨幅2.88% [137][138] - 标普指数分行业周度表现：标普材料指数周度涨幅3.06%；标普工业指数周度涨幅1.55%；标普必选消费指数周度涨幅1.46%；标普可选消费指数周度涨幅 - 0.40%；标普能源指数周度涨幅 - 3.57%；标普通讯指数周度涨幅4.00%；标普信息技术指数周度涨幅2.50%；标普金融指数周度涨幅0.98%；标普医疗保健指数周度涨幅0.68%；标普公用事业指数周度涨幅2.22%；标普房地产指数周度涨幅3.36% [140][141] - 周度美股风格表现、估值及盈利追踪：美国大盘成长周度涨幅1.87%；美国大盘价值周度涨幅1.19%；美国小盘成长周度涨幅2.05%；美国小盘价值周度涨幅0.49%；Magnificent7周度涨幅2.55%；标普ESG Index周度涨幅1.92%；彭博股债60 - 40配置指数周度涨幅2.27% [144][145] - 全球主要指数估值：标普500指数估值20.34，五年平均21.61，10年平均20.70；纳斯达克综合指数估值24.08，五年平均32.04，10年平均29.77；道琼斯工业平均指数估值20.54，五年平均19.84，10年平均19.54；欧洲Stoxx600指数估值15.04，五年平均14.53，10年平均15.56；日经225指数估值21.40，五年平均20.39，10年平均20.62；MSCI新兴市场指数估值11.99，五年平均13.32，10年平均13.50；恒生指数估值11.21，五年平均10.68，10年平均11.32；沪深300估值17.08，五年平均14.06，10年平均13.88；MSCI全球指数估值17.77，五年平均18.34，10年平均18.05 [146] - 全球主要指数盈利（EPS）同比：标普500指数EPS同比14.0%；纳斯达克综合指数EPS同比28.8%；道琼斯工业平均指数EPS同比20.5%；欧洲Stoxx600指数EPS同比5.8%；日经225指数EPS同比26.3%；MSCI新兴市场指数EPS同比15.6%；恒生指数EPS同比 - 4.2%；沪深300EPS同比5.4%；MSCI全球指数EPS同比15.8% [147] - 美股各板块BEst PE与EPS跟踪及与1Q前对比、美股各板块现价PE与EPS跟踪及与1Q前对比：展示了美股11个板块当前与1Q前Best PE与EPS坐标变动以及现价PE与EPS坐标变动 [148][150] - 盈利周期定位 - 主要指数EPS季度同比趋势：展示了标普指数、纳斯达克、日经指数、MSCI新兴市场指数EPS同比趋势 [153][154][155][157][158] - 波动率与风险情绪指标：包含芝加哥标普波动率VIX指数与ICE债券波动率MOVE指数、CBOE期权PUT/CALL比例、S&P 500 90 - 110%偏度、CME E - Mini S&P 500期货非商业净持仓等数据 [160][161][162][164][165][166] - Tracking Factors：美国股票市场因子YTW总回报（简单增长）表现追踪 [168] 加密货币 - 包含比特币期货主力合约与非商业净持仓、加密货币相关股票表现、比特币、以太坊、黄金与美元、主要比特币ETF与其资金流量追踪等内容 [172][174] BOJ后YCC时代 - 包含日本投资者购买海外债券&股票净额（周度）、美元 - 日元Carry回报指数、日元和权益市场指数、USDJPY 1年期汇率对冲成本、日元3M波动率和2Y利差、CFTC CME日元对冲基金和资产管理机构日元净持仓等数据 [179][181] 宏观数据全息图及基本面高频数据 实时经济动能 - 包含美联储名义及实际实时GDP模型（季环比折年率）、美国GDP及各板块分项、美欧中经济体增长经济惊喜指数（Bloomberg口径）、美国经济各板块经济惊喜指数等内容 [189][193] 金融条件 - 包含美联储资产负债表及周度环比变化、G4国家央行资产负债表占GDP比重、美国金融条件指数（高盛 & 美联储模型）、欧元区金融条件指数与美国金融条件指数对比等内容 [197][200] 财政政策 - 包含美国联邦政府财政支出分项（月度）、美国联邦政府财政收入分项（月度）、美国政府各

黄金价格动态 - 黄金6月期货周一开盘价为每盎司4,648.60美元，较周四收盘价4,679.70美元下跌0.7% [1] - 在早盘交易中，金价一度上涨至4,700美元上方，截至美国东部时间上午7点，金价为4,720美元 [1] - 与一周前相比，金价上涨3.7%，与一月前相比下跌9.2%，与一年前相比上涨49.4% [9] - 截至1月29日，黄金的同比增长率为95.6% [5] 影响金价的市场因素 - 美国3月非农就业人数增加178,000个，为一年多以来最高月度增幅，这可能减轻美联储降息的压力 [2] - 持续的油价高企加上美国就业市场复苏，可能导致利率维持高位，高借贷成本会抑制黄金需求和价格 [4] - 地缘政治事件是影响黄金供需及价格的因素之一 [13] 地缘政治局势影响 - 美国威胁若伊朗不同意重新开放霍尔木兹海峡，将攻击伊朗的发电厂和桥梁 [3] - 霍尔木兹海峡此前承担全球20%的石油供应，其关闭是推高油价的主要原因 [3] - 伊朗已确认收到来自巴基斯坦的停火提议 [3] 黄金定价机制 - 黄金价格主要有现货价格和期货价格两种形式 [7] - 黄金现货价格是实物黄金作为原材料的当前市场价格，以每盎司计价 [7] - 黄金期货是约定在未来特定日期以特定价格进行黄金交易的合约，在交易所交易，流动性高于实物黄金 [9] - 期货合约在到期日或之前通过现金或实物交割进行结算 [10] 黄金价格构成 - 黄金现货价格低于购买金币、金条或珠宝的总价，总价包含称为“黄金溢价”的加价，涵盖精炼、营销、经销商运营成本和利润 [8] - 现货价格类似于批发价，现货价加上黄金溢价即为零售价 [8] - 由实物黄金资产支持的黄金ETF通常跟踪黄金现货价格 [7] 行业工具与资源 - 可通过Yahoo Finance筛选器探索黄金行业表现最佳的上市公司列表，该工具提供超过150种不同的筛选标准 [6] - 提供24/7全天候黄金价格追踪服务 [5]

文章核心观点 文章核心观点认为，尽管美国3月非农就业等经济数据表现强劲，但这种反弹可能仅是“暂时性”的，美国劳动力市场仍处于“低增长”下的弱平衡状态[98] 同时，中东地缘政治冲突（美伊冲突）导致的霍尔木兹海峡航运中断，引发了全球能源供给冲击，油价上涨将对全球经济产生下行压力，其中欧洲和亚洲部分经济体将面临更大冲击，而美国经济则相对更具韧性[132][133] 大类资产表现 - **全球股市普遍上涨**：当周，海外风险偏好回升，发达市场与新兴市场股指多数上涨 其中，标普500指数上涨3.4%，英国富时100指数上涨4.7%，纳斯达克指数上涨4.4%，德国DAX指数上涨3.9%[2][3] 新兴市场中，南非富时综指上涨3.9%，巴西IBOVESPA指数上涨3.6%[3] - **美股行业多数上涨**：美国标普500行业指数中，通讯服务、信息技术、房地产行业分别上涨6.4%、4.6%、3.8%[10] - **港股表现分化**：当周，恒生指数上涨0.7%，恒生中国企业指数微涨0.04%，但恒生科技指数下跌2.1% 行业层面，医疗保健、原材料、必需性消费分别上涨6.8%、3.7%、2.9%，而能源、非必需性消费、资讯科技则分别下跌4.5%、1.7%、1.6%[16] 债券与利率市场 - **发达国家国债收益率多数下行**：当周，美国10年期国债收益率下行13.0个基点至4.31%，德国10年期国债收益率下行8.0个基点至3.10%，法国下行15.0个基点至3.68%[20] 日本10年期国债收益率是少数上行的，上行1.5个基点至2.40%[20] - **新兴市场国债收益率多数下行**：土耳其10年期国债收益率大幅下行121.0个基点至30.45%，巴西下行23.0个基点至14.06%，南非下行17.5个基点至9.101%[26] - **美债发行与财政账户**：截至2026年4月2日，美国财政部一般账户（TGA）余额降至7761亿美元，较3月初下降[65] 美国2026日历年累计财政赤字规模为5328亿美元，低于去年同期的6139亿美元[71] 外汇市场 - **美元指数持平，主要货币涨跌互现**：当周，美元指数持平于100.19[31] 欧元兑美元升值0.1%，英镑兑美元贬值0.5%，日元兑美元升值0.4%[31] 主要新兴市场货币兑美元多数下跌，其中埃及镑兑美元贬值3.0%，墨西哥比索和巴西雷亚尔则分别升值1.2%和1.6%[31] - **人民币汇率升值**：美元兑在岸、离岸人民币汇率分别变动至6.8936和6.8895，人民币兑美元升值[40] 大宗商品市场 - **原油价格延续上涨**：当周，布伦特原油价格上涨0.9%至109.0美元/桶，WTI原油价格大幅上涨18.1%至111.5美元/桶[46] - **贵金属价格悉数大涨**：COMEX黄金价格上涨5.2%至4672.0美元/盎司，COMEX白银价格上涨8.4%至72.9美元/盎司[2][53] 10年期美债实际收益率下行14个基点至1.99%[53] - **有色金属多数上涨**：LME铝价格上涨4.7%至3424美元/吨，LME铜价格上涨0.4%至12236美元/吨[53] - **部分商品价格下跌**：玻璃价格下跌6.1%至977元/吨，生猪价格下跌5.9%至9380元/吨[46] 美国经济数据与事件 - **就业市场数据强劲但存疑**：美国3月非农新增就业17.8万人，远超预期的6.5万人，失业率回落至4.3%[2][98] 文章指出，这主要是由于2月罢工、寒冬天气等暂时性因素的逆转，由医疗、休闲酒店等行业推动，因此此次强劲表现或仅为“暂时性”反弹[98] 2月JOLTs职位空缺数为688.2万人，基本符合市场预期[98] - **制造业与消费数据超预期**：3月美国ISM制造业PMI升至52.7，强于预期，其中物价分项大幅上涨7.8至78.3，显示投入成本压力显著上升[2][103] 2月美国零售销售环比增长0.6%，强于市场预期，消费韧性超出担忧，与就业稳定、工资增长及税收退税形成的“顺风”相符[2][104] - **高频数据**：截止3月28日当周，美国初请失业金人数为20.2万人，低于市场预期的21.2万人[113] 海外央行与政治动态 - **央行政策预期**：市场预期美联储在2026年维持利率不变的概率提升至92.1%[106] 市场开始预期欧洲央行将在4月会议上加息[106] - **美国财政预算**：特朗普政府公布2027财年预算提案，核心是大幅增加国防开支，总额高达1.5万亿美元[71] - **政治支持率**：截至2026年4月3日，特朗普的净支持率为-17.5%，其经济、贸易、通胀政策的净支持率均为负值[83] 地缘政治局势（美伊冲突） - **霍尔木兹海峡航运近乎中断**：自冲突开始以来，霍尔木兹海峡航运船只通过数量从2月28日的69艘大幅降至4月4日的7艘[2][92] - **伊朗军事活动下降**：伊朗每日弹道导弹发射总量由2月28日的428枚下降至4月1日的24枚，无人机发射数量由3月28日的345架降至4月1日的77架[2][92] 全球经济影响分析 - **能源冲击对全球经济的影响**：文章分析指出，中东变局导致的石油供给缺口超过全球供给的10%，为历史最大规模[132] 霍尔木兹海峡封闭对亚洲国家的油气供给冲击最强，而欧洲则因进口依赖度高、储备水平低，受能源价格上涨冲击更大[132] - **经济下行压力测算**：据IMF测算，若油价涨幅维持10%，将减少全球经济产出0.1-0.2个百分点[133] 当前局势对发达经济的冲击力度排序可能为：欧元区 > 日本 > 美国[133] - **冲击传导路径**：油价对实体经济的冲击或将呈现“消费者信心 -> 耐用品消费 -> 企业投资”的顺序[134]

文章核心观点 - 欧盟委员会正敦促成员国在应对因伊朗战争导致的能源价格飙升时，采取有限制、协调且谨慎的财政支持措施，以避免重蹈2022年能源危机覆辙，防止能源危机演变为财政危机并加剧通胀 [1][6][10] 当前能源市场状况与直接冲击 - 自美国和以色列对伊朗发起战争以来，欧洲油气价格上涨约60% [4] - 能源价格上涨引发了对柴油和航空燃油短缺的担忧 [4] - 这场冲突带来了巨大的风险，可能导致通胀加剧并引发一系列负面影响 [5] 欧盟的政策立场与担忧 - 欧盟委员会坚持认为，成员国拟议的能源补贴、减税和价格上限措施应在时间和范围上加以限制 [1] - 欧盟方面试图避免重蹈2022年能源危机的覆辙，当时危机推高了通胀并导致财政赤字激增 [1] - 欧盟委员会正敦促各国在出台缓解能源价格压力的措施时保持“协调与谨慎” [6] - 官员们担心，这场冲突可能成为欧盟六年来的第三次经济危机 [6] - 欧洲央行行长警告，“广泛且没有期限的措施”可能适得其反，因为它们可能“过度”刺激需求并推高通胀 [8] - 欧盟经济事务专员警告，过度支出将“带来严重的财政影响”，因疫情、乌克兰危机及国防开支激增已使各国财政空间大幅收窄 [10] 成员国的行动与诉求 - 意大利、波兰和西班牙等国已削减燃料税 [2] - 一些国家呼吁放宽欧盟国家援助规则 [2] - 意大利推动欧盟放松财政约束，以便各国拥有更大的政策空间 [2] 欧盟的指导建议与财政背景 - 欧盟委员会正在向各国提供“技术建议和支持，帮助它们在现有财政空间内制定所需的政策工具” [3] - 欧洲央行行长建议政府政策应“有针对性的”，通过降低能源需求、补偿低收入家庭来缓解冲击 [8] - 政策制定者被敦促采取“临时性、针对性和定制化”的措施 [9] - 欧盟经济事务专员告知各国，只应采取“协调一致”的短期紧急措施 [10] - 根据最新数据，欧盟一般政府债务占GDP的比重已从2019年底的77.8%上升至去年第三季度的82.1% [7]

报告行业投资评级 - 国债：震荡 [7] 报告的核心观点 - 通胀等数据对债市有一定扰动但整体有限，市场更关注资金面变化 [3][12] - 短端交易拥挤，曲线中短端走平概率高，建议关注多 T 空 TS 等策略 [3][14] - 因央行态度不明、供给放量和通胀上升等利空扰动，暂不建议布局多 TL 空 T 等策略 [3][15] - 单边策略暂以震荡思路对待，关注空头套保策略，T06 合约正套机会不显著，后续关注做窄基差等策略 [3][16][18] 根据相关目录分别进行总结 一周复盘及观点 - 本周（03.30 - 04.05）国债期货震荡，周一资金面均衡略偏松、基金季末冲量，国债期货全线上涨；周二资金面均衡，3 月官方制造业 PMI 超预期，国债期货多数小幅上涨、现券偏弱；周三特朗普发言致市场风险偏好上升，国债期货下跌；周四特朗普讲话未释放地缘降温信号、油价上涨，各类资产下跌、长债偏弱，资金面均衡偏松，TS 略强；周五资金面均衡略偏松、股市震荡走弱，国债期货上午略强、午后跳水后拉升；截至 4 月 3 日收盘，两年、五年、十年和三十年期国债期货 06 合约结算价分别为 102.490、105.975、108.225 和 111.270 元，较上周末变动 -0.016、 -0.005、 +0.000 和 +0.090 元 [2][11] - 下周通胀等数据对债市扰动有限，市场更关注资金面变化，短端交易拥挤，曲线中短端走平概率高，建议关注多 T 空 TS 策略，暂不建议布局多 TL 空 T 策略；单边策略暂以震荡思路对待，关注空头套保策略，T06 合约正套机会不显著，后续关注做窄基差等策略 [3][12][14] 利率债周度观察 一级市场 - 本周共发行利率债 48 只，总发行量和净融资额分别为 5830.84 亿元和 286.28 亿元，较上周变动 -814.75 亿元和 -1773.19 亿元；地方政府债发行 19 只，总发行量和净融资额分别为 1184.24 亿元和 399.68 亿元，较上周变动 -1901.35 亿元和 -906.29 亿元；同业存单发行 184 只，总发行量和净融资额分别 3334.40 亿元和 1821.10 亿元，较上周变动 -4370.20 亿元和 +1098.50 亿元 [20][21] 二级市场 - 国债收益率下行，截至 4 月 3 日收盘，2 年、5 年、10 年和 30 年期国债到期收益率分别为 1.29%、1.53%、1.82%和 2.37%，较上周末收盘变动 -1.12、 -1.70、 +0.45 和 +1.70 个 bp；国债 10Y - 1Y 利差走阔 2.55bp 至 59.34bp，10Y - 5Y 利差走阔 2.15bp 至 29.09bp，30Y - 10Y 利差走阔 1.25bp 至 54.33bp；1 年、5 年和 10 年期国开债到期收益率分别为 1.41%、1.68%和 1.94%，较上周末变动 -4.29、 -1.52 和 -1.71bp [24][26] 国债期货 价格及成交、持仓 - 国债期货震荡，截至 4 月 3 日收盘，两年、五年、十年和三十年期国债期货 06 合约结算价分别为 102.490、105.975、108.225 和 111.270 元，较上周末变动 -0.016、 -0.005、 +0.000 和 +0.090 元 [36] - 2 年、5 年、10 年和 30 年期国债期货本周成交量分别为 43651、78260、93003 和 91180 手，较上周变化 +5952、 +3558、 +16684 和 +4316 手；持仓量分别为 78375、197948、310826 和 158580 手，较上周变化 +2204、 +4313、 +13117 和 +949 手 [38] 基差、IRR - 资金面持续均衡偏松，国债期货基差小幅抬升，IRR 继续震荡压缩，目前正套机会不明显；资金利率进一步下行空间有限，基差难以明显抬升，后续建议把握基差偏高时的压缩机会 [43] 跨期、跨品种价差 - 截至 4 月 3 日收盘，2 年、5 年、10 年和 30 年期国债期货 06 - 09 合约跨期价差分别为 +0.014、 +0.185、 +0.090 和 +0.310 元，较上周末变动 +0.006、 -0.015、 -0.010 和 +0.010 元 [51] 资金面周度观察 - 本周央行公开市场开展 3040 亿元逆回购操作，因 4742 亿元逆回购到期，实现净回笼 1702 亿元 [54][55] - 截至 4 月 3 日收盘，R001、DR001、SHIBOR 隔夜和 SHIBOR1 周分别为 1.29%、1.23%、1.24%和 1.34%，较上周末收盘变动 -9.79、 -8.39、 -7.90 和 -9.00bp；银行间质押式回购日均成交量为 7.19 万亿元，比上周少 7461 亿元，隔夜占比为 89.79%，略高于前一周水平 [58][59] 海外周度观察 - 美元指数高位震荡，10Y 美债收益率下行，截至 4 月 3 日收盘，美元指数较上周末收盘涨 0.02%至 100.1948；10Y 美债收益率报 4.31%，较上周末下行 13BP，中美 10Y 国债利差倒挂 248.8BP；本周特朗普发言致油价、美元偏强运行，美国 3 月非农数据超预期，市场认为美联储年内降息概率降低，但美债利率未上行，曲线呈小幅牛平走势 [60][62] 通胀高频数据周度观察 - 本周工业品价格齐跌，截至 4 月 3 日收盘，南华工业品指数、金属和能化指数分别为 4158.8、7125.11 和 2012.07 点，较上周末变动 -63.26、 -68.99 和 -50.63 个点；农产品价格齐跌，截至 4 月 3 日收盘，猪肉、28 种重点蔬菜和 7 种重点水果的价格分别为 15.15、4.60 和 7.65 元/公斤，较上周末变动 -0.58、 -0.17 和 -0.07 元/公斤 [63] 总结与展望 - 建议关注多 T 空 TS 等做平曲线中短端的策略 [4][66]