2025年三季报核心财务表现 - 前三季度营业收入905.64亿元，同比增长1.71%，归母净利润104.26亿元，同比下降4.07%，呈现增收不增利态势 [3] - 第三季度单季营收285.63亿元，同比下降1.63%，归母净利润32.26亿元，同比下降3.35%，增长节奏放缓且再度转负 [3][5] - 扣非净利润同比增长18.7%至101.03亿元，体现增长韧性 [5] - 第三季度毛利率33.76%，同比下降1.09个百分点，环比下降0.43个百分点 [5] 业务板块表现与结构性分化 - 液体乳业务前三季度总收入549.4亿元，同比下降4.5%，第三季度收入188.1亿元，同比下滑约8.7%，是拖累整体业绩的主因 [8] - 液体乳营收占比从2020年的78.86%持续下滑至2025年前三季度的61.31%，利润占比降至51.49% [8] - 奶粉及奶制品板块前三季度营收242.61亿元，同比增长13.74%，第三季度收入76.83亿元，同比增长12.65%，成为最大亮点 [10] - 奶粉业务收入占比从2020年的13.35%攀升至27.08%，正成长为第二增长曲线 [10] - 冷饮业务前三季度营收94.28亿元，同比增长13%，第三季度单季收入11.99亿元，同比增长17.35% [11] - 非乳业务等其他业务营收占比仅为1.09%，贡献有限 [11] 费用与现金流状况 - 第三季度销售费用52.2亿元，同比减少5.5%，费用率18.27%，同比降低0.75个百分点 [6] - 第三季度管理费用11.39亿元，同比增长10.58%，费用率3.99%，同比增加0.44个百分点 [6] - 第三季度研发费用同比增长15.1%至2.47亿元 [6] - 前三季度经营活动现金流净额同比下滑32.23%至94亿元，主要因预收经销商货款下降幅度增加 [7] 分红政策与资本市场反应 - 2025年中期利润分配预案为每股派现0.48元，合计拟派现约30.36亿元，占归母净利润比例达29.12% [4] - 管理层表示未来几年分红率水平希望不低于70%，且分红额有望随利润提升而继续提升 [4] - 公司股价在业绩公布次日冲高回落，近一年在30元关键点位下方震荡徘徊，与行业龙头地位形成反差 [12][15] - 2023年至2025年前三季度，公司营收增速分别为2.44%、-8.24%和1.71%，整体增长近乎停滞 [14] 行业环境与长期挑战 - 2025年前三季度A股上市乳企中仅有4家实现营收与净利润双增长，超过六成企业面临营收下滑困境 [5] - 2025年1-9月我国乳制品产量累计2197.9万吨，同比减少0.5%，终端消费动能依然不足 [13] - 行业面临长期供给过剩压力，预计乳制品消费需求自然增长率维持在2%-3%，而生产端增速持续保持在6%-7%的高位 [13] - 人口红利消退是奶类消费持续疲弱的重要因素，新生人口逐年下降直接影响乳品市场规模和增长速度预期 [14]

投资评级 - 报告对恒立液压的投资评级为“买入”，并予以维持 [2][8] 核心观点 - 公司25年第三季度业绩加速向上，收入与利润实现快速增长，业绩表现符合市场预期 [5] - 国内外挖掘机需求共振，带动公司主业快速增长，行业周期已现反转，未来增长具备高度确定性 [8] - 公司毛利率与净利率同比提升，主要得益于产能利用率提升及产品结构优化 [8] - 海外产能布局持续推进，墨西哥工厂已投产；线性驱动器项目在技术研发与市场拓展方面取得显著进展 [8] 财务业绩表现 - 2025年前三季度：实现营业收入77.90亿元，同比增长12.31%；归母净利润20.87亿元，同比增长16.49% [5] - 2025年第三季度单季：实现营业收入26.19亿元，同比增长24.53%；归母净利润6.58亿元，同比增长30.60% [5] - 前三季度毛利率为41.96%，同比提升0.50个百分点；第三季度单季毛利率为42.18%，同比提升1.15个百分点 [8] - 前三季度净利率为26.85%，同比提升0.98个百分点；第三季度单季净利率为25.17%，同比提升1.18个百分点 [8] 行业需求与公司业务 - 根据工程机械协会数据，1-9月挖掘机销量174,039台，同比增长18.1%，其中国内销量89,877台，同比增长21.5%，出口84,162台，同比增长14.6% [8] - 线性驱动器业务累计开发超过50款新产品，均已实现量产并投放市场；上半年新增建档客户近300家 [8] - 公司海外最大生产基地墨西哥工厂已正式投产运营，销售网络覆盖全球30多个国家和地区 [8] 盈利预测与估值 - 预测2025-2027年归母净利润分别为28.24亿元、32.75亿元、38.58亿元 [8] - 对应每股收益分别为2.11元、2.44元、2.88元 [7] - 当前股价对应2025-2027年市盈率分别为46倍、39倍、33倍 [7][8]

行业投资评级 - 行业投资评级为“看好”，并予以维持 [8] 核心观点 - 航空业四要素（需求、供给、油价、汇率）同步改善，行业有望迎来收入与成本共振，周期反转在即 [5] - 海运业受益于旺季需求与地缘政治因素，运价普遍上涨，油运、集运、散运均呈现景气上行 [6] - 物流快递行业通达系单价同比转正，二次涨价开启，反内卷持续推进，四季度利润弹性可期 [6] 航空业分析 - 需求侧：9月开始出行需求逐步爬坡，商务需求呈现爆发式反弹，典型商务航线量价齐升，10月17日国内客运量七日移动平均同比增长5%，国际客运量同比增加18% [5][43] - 供给侧：2025年行业飞机引进维持低速，发动机维修挤出产能，PW1100G发动机问题预计对行业供给产生约3%的挤出影响，C919实际交付大幅低于预期（年初计划30架，截至8月三大航仅引进5架） [5][16][18][29] - 成本端：航油成本占营业成本30%-40%，油价中期趋势性下行，2025Q4布伦特油价预计维持低位；美元兑人民币汇率有望保持稳定，汇兑亏损大幅减少 [5][30][34][36] - 业绩指标：10月17日国内客座率七日移动平均同比增加2.5个百分点，国际客座率同比增加4.2个百分点，国内含油价格同比增加4.9% [46][48][50][52] 海运业分析 - 油运市场：克拉克森平均VLCC-TCE周环比上涨8.7%至86,000美元/天，中东-印度日度租金突破十万美金，OPEC+增产及地缘事件支撑景气 [6][66][71][76] - 集运市场：外贸集运SCFI综合指数周环比上涨12.9%至1,310点，中美互制导致船舶挂靠港效率损失及抢出口预期推动美线上涨；内贸集运PDCI指数环比上涨7.0%至1,109点 [6][66][73] - 散运市场：BDI指数周环比上涨6.9%至2,069点，情绪推动大船运价上涨，海外矿山发运需求稳定支撑运价 [6][66][74] - 投资机会：西芒杜铁矿项目投产有望拉动Capesize船需求6.9%，推荐招商轮船、中远海能、海通发展；IMO净零框架审议延期，短期减排进程或有放缓 [77][80][83] 物流快递业分析 - 业务量：10月6日-12日邮政快递揽收量36.26亿件，同比降低0.7%，季节性效应及末端涨价影响件量增速 [6][83] - 单价改善：9月通达系单价同比转正，圆通/申通/韵达单票收入分别为2.21/2.12/2.02元，环比分别上涨0.06/0.06/0.10元，行业进入第二轮涨价 [6][97][99][100] - 公司表现：顺丰9月件量同比增长31.8%至15.0亿件，圆通、申通、韵达件量分别增长13.6%、9.5%、3.6%，重点推荐圆通、申通、极兔、中通和韵达 [6][97][100] 高股息资产 - 交运行业具备高股息特征，主要集中于公路、铁路、港口等垄断类基础设施及大宗供应链、货运代理等竞争性行业 [63] - 投资策略包括低波稳健分红型（招商公路、粤高速、大秦铁路）、底部反转弹性型（厦门象屿、厦门国贸）及独立景气成长型（中国外运、华贸物流） [63][64]

报告公司投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年一季报显示公司业绩反转趋势确立，预计棉籽业务扭亏为盈、植提业务平稳略增，利润大幅提升，中期行业周期有望见底，公司将展现利润弹性 [1][3] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 公司公布2025年一季报，25Q1实现营业收入17.16亿元，同比-0.92%；归母净利润1.09亿元，同比+183.69%；扣非归母净利润9592万元，同比+97.83% [1] 点评 - 收入表现平稳，多款产品销量创新高，Q1植提业务收入8.67亿元，同比+13.78%；棉籽业务收入7.60亿元，同比-9.49%，植提业务中辣椒红、辣椒精、叶黄素等产品销量有不同程度增长 [3] - 毛利率同比提升，净利润同比大增，Q1毛利率14.16%，同比+5.95pct，植提业务毛利率20.18%，同比+2.15%，棉籽业务毛利率大幅改善，费用率整体略有上升，归母净利润率同比+4.15pct [3] - 产品价格低位，部分触底回升，主力产品辣椒红、辣椒精和叶黄素价格处于近年来低位，棉籽蛋白、甜菊糖苷价格已回升 [3] 盈利预测 - 预计公司2025 - 2027年收入为67.22/73.47/83.92亿元，归母净利润为3.46/4.21/5.63亿元，分别对应2025 - 2027年15X、13X和9X PE [3] 重要财务指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入(百万元)|6,872|6,994|6,722|7,347|8,392| |增长率YoY %|9.1%|1.8%|-3.9%|9.3%|14.2%| |归母净利润(百万元)|480|94|346|421|563| |增长率YoY%|10.5%|-80.4%|267.8%|21.6%|33.8%| |毛利率%|11.6%|8.0%|10.8%|11.7%|12.6%| |净资产收益率ROE%|13.8%|3.0%|10.0%|10.9%|12.7%| |EPS(摊薄)(元)|0.90|0.18|0.72|0.87|1.17| |市盈率P/E(倍)|14.89|47.96|15.31|12.58|9.41| |市净率P/B(倍)|2.06|1.35|1.53|1.37|1.19| [4] 资产负债表、利润表、现金流量表 - 展示了2023A - 2027E会计年度的资产负债、利润、现金流量等相关财务数据 [5] 研究团队简介 - 赵雷为食品科学研究型硕士，覆盖乳制品和食品添加剂行业 [6] - 程丽丽为金融学硕士，覆盖休闲食品和连锁业态 [6] - 赵丹晨为经济学硕士，覆盖白酒行业 [6] - 王雪骄有美国康奈尔大学管理学硕士学位等，覆盖啤酒、饮料、低度酒行业 [6]

报告公司投资评级 未提及 报告的核心观点 - 公司2025年一季报显示业绩反转趋势确立，预计棉籽业务扭亏为盈，植提业务平稳略增，利润大幅提升；中期看行业周期有望见底，公司在周期反转后有望展现利润弹性 [1][3] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 公司公布2025年一季报，25Q1实现营业收入17.16亿元，同比-0.92%；归母净利润1.09亿元，同比+183.69%；扣非归母净利润9592万元，同比+97.83% [1] 点评 - 收入表现平稳，多款产品销量创新高，Q1植提业务收入8.67亿元，同比+13.78%；棉籽业务收入7.60亿元，同比-9.49%；辣椒红、辣椒精、叶黄素、花椒提取物、甜菊糖苷等产品销量有不同程度增长 [3] - 毛利率同比提升，净利润同比大增，Q1毛利率14.16%，同比+5.95pct；植提业务毛利率20.18%，同比+2.15%；棉籽业务毛利率6.05%，同比大幅改善；费用率整体略有上升；归母净利润率同比+4.15pct [3] - 产品价格低位，部分触底回升，主力产品辣椒红、辣椒精和叶黄素价格处于近年来低位，棉籽蛋白、甜菊糖苷价格已回升 [3] - 盈利预测方面，反转趋势确立，预计2025 - 2027年收入为67.22/73.47/83.92亿元，归母净利润为3.46/4.21/5.63亿元，对应2025 - 2027年15X、13X和9X PE [3] 重要财务指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入(百万元)|6,872|6,994|6,722|7,347|8,392| |增长率YoY %|9.1%|1.8%|-3.9%|9.3%|14.2%| |归母净利润(百万元)|480|94|346|421|563| |增长率YoY%|10.5%|-80.4%|267.8%|21.6%|33.8%| |毛利率%|11.6%|8.0%|10.8%|11.7%|12.6%| |净资产收益率ROE%|13.8%|3.0%|10.0%|10.9%|12.7%| |EPS(摊薄)(元)|0.90|0.18|0.72|0.87|1.17| |市盈率P/E(倍)|14.89|47.96|15.31|12.58|9.41| |市净率P/B(倍)|2.06|1.35|1.53|1.37|1.19| [4] 资产负债表、利润表、现金流量表 - 资产负债表展示了2023A - 2027E各年度流动资产、非流动资产、流动负债、非流动负债等项目情况 [5] - 利润表展示了2023A - 2027E各年度营业总收入、营业成本、营业利润等项目情况 [5] - 现金流量表展示了2023A - 2027E各年度经营活动现金流、投资活动现金流、筹资活动现金流等项目情况 [5] 研究团队简介 - 赵雷为食品科学研究型硕士，覆盖乳制品和食品添加剂行业 [6] - 程丽丽为金融学硕士，覆盖休闲食品和连锁业态 [6] - 赵丹晨为经济学硕士，覆盖白酒行业 [6] - 王雪骄有美国康奈尔大学管理学硕士学位等，覆盖啤酒、饮料、低度酒行业 [6]

报告公司投资评级 - 维持增持评级，参考可比公司估值给予2025年20X PE，上调目标价至35元 [13] 报告的核心观点 - 2025年乳业有望迎来拐点，利于龙头提升份额，预计伊利液奶良性增长、其他业务提供增量，减值降低后释放利润弹性，政策驱动下液奶景气改善有望催化 [3] - 2024年乳业受供给过剩、需求走弱、库存偏高三重因素压制，行业最悲观时点已过，预计2025Q3生鲜乳均衡点出现，奶价企稳推动行业格局改善，龙头在奶价上行期通常毛销差改善、开支及损失减少，带来盈利修复和份额提升 [13] - 2025Q1液奶大盘仍下滑，伊利开门红以自然动销为主，价盘平稳、新鲜度好，2025年轻装上阵，全年展望谨慎乐观，其他业务有望提供收入增量，婴儿粉、成人粉、冷饮、非乳业务、国际化及2B业务均有积极进展 [13] - 2025年行业对奶价筑底预期强，原奶平均价预计低于2024年，成本红利仍在，乳制品企业控制收奶量，伊利增加耗奶量，喷粉量有望降低，成本降低、减值损失减少、费用摊薄等因素预计释放利润弹性，公司维持2025年核心净利率9%目标不变，政策表态积极或催化公司收入和利润 [13] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|123,171|126,179|120,414|124,520|132,564| |(+/-)%|11.4%|2.4%|-4.6%|3.4%|6.5%| |净利润（归母，百万元）|9,431|10,429|11,826|11,099|12,499| |(+/-)%|8.3%|10.6%|13.4%|-6.1%|12.6%| |每股净收益（元）|1.48|1.64|1.86|1.74|1.96| |净资产收益率(%)|18.8%|19.5%|21.0%|19.0%|20.6%| |市盈率(现价&最新股本摊薄）|20.08|18.16|16.01|17.06|15.15| [4] 交易数据 - 52周内股价区间为21.37 - 30.23元 - 总市值189,386百万元 - 总股本/流通A股为6,366/6,334百万股 - 流通B股/H股为0/0百万股 [5] 资产负债表摘要 - 股东权益56,227百万元 - 每股净资产8.83元 - 市净率3.4 - 净负债率18.73% [6] 股价走势 - 展示了2024 - 03至2025 - 03伊利股份与上证指数的升幅对比 [8] - 1M、3M、12M绝对升幅分别为8%、2%、10%，相对指数升幅分别为6%、1%、 - 2% [9] 相关报告 - 《渠道调整静待花开，分红回购亮眼》2024.05.04 - 《景气修复，盈利改善》2023.11.01 [10] 可比公司盈利预测表 |股票代码|公司|总市值（亿元）|EPS (元)（23A/24E/25E）|CAGR（2023 - 25）|PE（23A/24E/25E）|PEG|PS（23A/24E/25E）| |----|----|----|----|----|----|----|----| |2319.HK|蒙牛乳业|716|1.22/0.23/1.28|3%|15/79/14|5.6|0.7/0.8/0.8| |600597.SH|光明乳业|125|0.70/0.20/0.36|-28%|13/46/25|-0.9|0.5/0.5/0.5| |002946.SZ|新乳业|132|0.50/0.64/0.77|24%|31/24/20|0.8|1.2/1.2/1.1| |板块平均| - | - | - | - |20/50/20| - |0.8/0.8/0.8| |600887.SH|伊利股份|1,894|1.64/1.86/1.74|3%|18/16/17|5.4|1.5/1.6/1.5| [16]