投资评级 - 维持“买入”评级，预计公司26-28年PE为14.94X、13.73X、12.49X [4] 核心观点 - 公司25年业绩受汇兑损失拖累，但主营业务稳健，薄膜与海外业务快速放量，成为重要增长引擎 [1][2] - 公司延续高分红传统，25年现金分红3.37亿元，分红比例77%，股息率4.6%，是优质高股息标的 [4] - 公司已公告26年开展套期保值业务，预计汇率影响将减弱，实际经营利润率较优 [3] 业绩表现 - **25年全年业绩**：实现营业收入37.23亿元，同比增长5.61%；归母净利润4.38亿元，同比下降6.33%；扣非净利润4.09亿元，同比下降7.17% [1] - **25年第四季度业绩**：实现营业收入10.17亿元，同比增长3%；归母净利润1.29亿元，同比下降21%；扣非净利润1.18亿元，同比下降23%，主要系汇兑损失增加较多所致 [1] - **26年第一季度业绩**：实现营业收入9.40亿元，同比增长11%；归母净利润0.91亿元，同比增长2%；扣非净利润0.84亿元，同比增长1% [1] 业务分析 - **彩印主业**：25年收入25.50亿元，同比增长2.95%，销量同比增长8.63%，增长稳健 [2] - **薄膜业务**：25年收入8.31亿元，同比增长14.7%，销量同比增长21.05%，毛利率同比提升4.56个百分点，成长性突出，成为公司重要增长引擎 [2][3] - **国际市场业务**：25年收入5.6亿元，同比增长24.04%，毛利率为23.62%，高于国内市场的22.24%，海外业务占比提升有助于优化公司整体盈利能力 [2] - **产能布局**：公司正推进年产2.2万吨新型功能膜材料、3万吨双向拉伸多功能膜、4万吨彩印复合软包装材料智能工厂项目等重点项目，并启动年产2000吨宠物食品包装材料、4500吨精密注塑制品扩建等新项目，以精准对接细分市场需求 [2] 盈利能力与费用 - **毛利率**：25年全年毛利率为23%，同比下降0.78个百分点，其中薄膜业务毛利率显著提升；25Q4和26Q1毛利率分别同比下降1.1和0.44个百分点，预计受汇率波动影响 [3] - **财务费用**：25Q4和26Q1财务费用率分别同比提高2.95和0.51个百分点，主要系汇兑损失增加较多；25年全年汇兑损失达5000万元（24年仅382万元） [3] 财务预测 - **收入预测**：预计公司26-28年营业收入分别为41.02亿元（同比增长10.16%）、45.02亿元（同比增长9.76%）、49.56亿元（同比增长10.09%） [4] - **净利润预测**：预计公司26-28年归母净利润分别为4.76亿元（同比增长8.73%）、5.18亿元（同比增长8.81%）、5.70亿元（同比增长9.92%） [4] - **每股收益预测**：预计公司26-28年每股收益分别为0.78元、0.85元、0.93元 [4][10]

报告投资评级 - 给予奥瑞金“买入”评级，基于2026年15倍市盈率估值，合理价值为6.76元/股 [7][14] 核心观点 - 公司通过收购中粮包装实现规模扩张，市场地位巩固，并表效应推动2025年营收大幅增长，同时市场集中度提升有望改善供需格局，增强议价能力，推动盈利从底部修复 [2][7] - 尽管短期毛利率因并表及成本传导时滞而承压，期间费用因并购整合上升，但核心业务盈利已呈现改善趋势，2026年一季度扣非净利润预计将实现显著同比增长 [7] - 公司积极布局海外市场，在东南亚和中亚投资建设二片罐产能，境外收入快速增长，为未来成长打开空间 [7] 财务表现与预测 - **整体业绩**：2025年预计实现营业总收入240.65亿元，同比增长76.0%；归母净利润10.14亿元，同比增长28.3% [3][7]。2026年一季度预计归母净利润为4.5至5.8亿元，扣非归母净利润为3.0至3.4亿元，同比增长58%至80% [7] - **收入拆分**： - **金属包装产品及服务**：是核心业务，2025年上半年收入109.42亿元，占总收入93.31% [7]。预计2025-2027年收入分别为224.04亿元、239.28亿元、253.78亿元，同比增长84.8%、6.8%、6.1% [8][10]。其中，两片罐收入增长尤为强劲，预计2025年同比增长109.2%至134.43亿元 [10] - **灌装服务**：预计2025年收入1.20亿元，同比下降27.4%，主要因业务结构调整，后续随整合优化逐步恢复 [8][10] - **其他业务**：预计保持平稳增长 [8] - **盈利能力**： - **综合毛利率**：预计2025-2027年分别为13.7%、16.4%、17.2%，呈持续改善趋势 [9][13] - **分业务毛利率**：金属包装业务毛利率预计从2025年的15.2%改善至2027年的18.3%；灌装服务及其他业务虽仍为负值，但亏损预计收窄 [9][10] - **归母净利润率**：预计从2025年的4.1%回升至2027年的5.7% [23] - **费用率**：预计2025年因并表处于调整期，销售、管理、研发、财务费用率分别为1.8%、4.6%、0.4%、0.9%；2026-2027年管理费用率和研发费用率预计略有上升 [13] - **股东回报**：预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.40元、0.55元、0.62元 [3]。报告另一处预测值为0.41元、0.45元、0.53元 [7][14] - **估值指标**：基于预测，2025-2027年市盈率（P/E）分别为13.6倍、9.9倍、8.7倍；EV/EBITDA分别为6.9倍、5.0倍、4.1倍 [3] 业务驱动与成长空间 - **并购整合**：收购中粮包装是公司2025年营收跃升的核心驱动力，并显著提升了公司在金属包装行业的市场集中度 [7][8] - **核心客户与需求**：三片罐业务受益于红牛等核心客户需求稳定；二片罐业务受益于啤酒罐化率持续提升 [8] - **海外扩张**：公司在东南亚和中亚投资建设二片罐产能，2025年上半年境外收入同比增长92.07%，海外产能释放将成为重要增长点 [7][8] - **议价能力提升**：市场集中度提升改善供需格局，公司对客户的话语权增强，有助于实现价格提升和成本传导，从而改善盈利能力 [7][9]

报告投资评级 - 首次覆盖给予“买入”评级 [4] 核心观点 - 公司已从传统烟标主业成功转型为“精品包装现金牛+澳大利亚管制药第二主业+AI新消费前瞻布局”的三轮驱动业务矩阵，有望打开新的成长空间 [2] - 传统烟标基本盘稳固，为业务转型提供稳定现金流；澳洲管制药业务实现全产业链布局，营收高速翻倍增长，成为核心业绩支撑；前瞻布局AI漫剧与卡牌两大高景气赛道，构筑长期成长新曲线 [2][3][4] 公司概况与战略转型 - 公司为贵州区域烟标包装龙头，成立于1997年，2025年Q1-Q3收入分别为2.27亿元、2.01亿元、2.50亿元 [14] - 公司战略转型路径清晰：从聚焦精品纸包装，到2020年并购澳洲TB切入管制药品，2025年通过设立卡匠文化、控股叁圭动漫，布局AI漫剧与卡牌业务，进入“第二主业兑现+新消费起步”阶段 [15][17] - 公司股权结构集中，实际控制人邓代兴合计控制约39%的表决权，决策效率高 [19] 财务表现与业务结构 - 营收稳步增长：营业收入从2020年的4.39亿元增长至2024年的9.05亿元，2020-2024年复合年增长率约19.8% [22] - 盈利能力创新高：2024年归母净利润1.60亿元，同比增长59.8%；毛利率升至40.2%，净利率升至17.7% [22] - 业务结构持续优化：烟标收入占比从近80%降至约65%，但绝对收入从2020年3.5亿元增至2024年5.93亿元；管制药品收入占比从1.08%大幅提升至约15.7%，2025年上半年占比已达26.6%，成为第二主业 [24][25] - 2025年上半年，精品纸包装业务收入2.81亿元，同比-9.52%；医药大麻业务收入1.14亿元，同比+101.13% [25] 传统包装业务：现金牛基础稳固 - **烟标业务**：下游需求稳定，2025年全国卷烟产量24,703.9亿支，同比微增0.2% [39]；行业呈现“量稳价升”趋势，预计2025-2030年中国烟标市场规模CAGR约7%，2030年达567.98亿元 [39]；公司作为贵州烟标龙头，2023年成功拓展江苏中烟等省外客户，业务区域集中度降低 [45][49] - **酒盒业务**：依托贵州白酒产业优势，主要服务茅台等高端客户；2022年通过可转债募资建设酒盒生产基地，设计年产能680万件 [50]；2024年受行业需求疲软影响，酒盒收入0.93亿元，同比-24.81% [51]；2025年受行业竞争加剧影响，部分主供产品单价降幅超15% [52] 第二增长曲线：澳洲管制药业务 - **行业高景气**：全球医药大麻市场预计从2023年约166亿美元增长至2030年约659亿美元，CAGR约21.8% [55]；澳大利亚市场预计2020-2028年CAGR达46% [3][56]；2024年上半年澳大利亚医药大麻产品销售量达287万单位，需求快速增长 [57] - **公司全产业链布局**：通过子公司TB（Tasmanian Botanics）和Phytoca Holdings实现“种植+生产+品牌+渠道”闭环 [3][64] - **TB（种植与生产）**：位于塔斯马尼亚，拥有约20英亩种植基地，采用室内温室与室外种植双模式 [65]；室内温室从4000平米扩张至14000平米，干花年产能从2023年约1950kg提升至2025年约5200kg [66][108]；TB营业收入从2023年0.81亿元增至2024年1.42亿元，同比+75.31% [65][108] - **Phytoca（品牌与渠道）**：拥有Phytoca与Pouch两大自主品牌，产品覆盖干花、精油等四大类，销售网络覆盖约900家药房 [73]；2024年市占率约2.29% [73]；2025年4-6月并表后实现营收3,817.71万元，超出预期 [25][80] - **财务贡献显著**：医药大麻业务毛利率高，2024年为43.76% [34]；该业务放量是2024年公司净利润同比增长59.77%的关键驱动力 [85] 第三增长曲线：AI新消费前瞻布局 - **AI漫剧业务**：2025年12月控股重庆叁圭动漫科技（持股51%），切入AI漫剧赛道 [4][96]；2025年漫剧市场规模估计接近200亿元，DataEye研究院预估2026年中国微短剧、漫剧市场规模将突破1200亿元 [4][86]；行业受益于AIGC技术降本增效，精品AI漫剧单部成本约30万元，远低于传统动漫 [95]；抖音、快手等头部平台推出保底激励、流量扶持等政策推动行业发展 [91][94] - **卡牌业务**：2025年6月设立上海卡匠文化，切入卡牌生产领域 [4][100]；中国集换式卡牌市场规模预计从2024年的263亿元增长至2029年的446亿元，CAGR为11.1% [4][97]；公司依托在精品纸包装领域积累的印刷工艺、防伪技术及供应链优势切入该赛道 [100][101] 盈利预测与估值 - **盈利预测**：预计公司2025-2027年营业收入分别为10.04亿元、11.13亿元、12.31亿元，CAGR为10.7%；归母净利润分别为1.34亿元、2.00亿元、2.24亿元，CAGR为29.3% [4][105]；对应EPS分别为0.32元、0.48元、0.54元 [4][105] - **分业务预测**： - 精品纸包装业务：预计2025-2027年收入增速分别为-12.0%、5.0%、5.0%，毛利率分别为33.2%、35.0%、35.0% [104][108] - 医药大麻业务：预计2025-2027年收入增速分别为110.71%、36.27%、20.38%，毛利率分别为41.0%、43.5%、43.5% [104][108]；其中TB收入增速预计为26%、10%、10%；Phytoca收入增速预计为45%、30% [104] - **估值**：采用可比公司估值法，2026年可比公司平均PE为24.6倍，报告认为公司业务矩阵占优，应享受一定溢价 [4][109][110]

核心观点 - 北证50指数基金份额上限放宽，为市场引入中长期资金，同时北交所2024年至今上市的优质次新股已进入高性价比配置窗口期 [2] - 报告建议后市采取两手策略：一方面关注北证50成分股及专精特新中业绩确定、估值合理的稀缺性标的；另一方面关注具备高稀缺性的优质次新股 [2][3] 市场流动性及资金面 - 2026年4月17日，10家基金公司将北证50指数基金产品份额上限由5亿份放宽至15亿份，有助于优化资金结构，增强市场韧性 [2][12] - 北证A股本周（2026.4.13-2026.4.17）日均成交额163.08亿元，较上周增长20.39%，日均换手率达3.71%，较上周增长0.51个百分点 [40][43] - 2026年至今，北交所日均成交额均值为211.77亿元，日均换手率均值为4.33% [44][45] 北交所次新股投资价值分析 - **估值处于低位**：截至2026年4月17日，2024年至今上市的北交所次新股PETTM为38.75X，位于2025年至今17.40%分位点，估值低于北证A股、北证50和北证专精特新指数同期均值 [2][12] - **估值分布集中**：北交所次新股市盈率主要集中在15-30X区间，共有32家，占比达46.38% [14][16] - **流动性较好**：2026年至今，北交所次新股换手率均值达6.85%，高于北证A股整体2.52个百分点 [2][18] - **市值结构**：次新股总市值2591.15亿元，占北证A股总市值29.03%，其中56.52%的企业市值集中在20-40亿元之间，市值超100亿的企业有蘅东光（353.97亿元）、星图测控（160.54亿元）、天工股份（142.13亿元）、开发科技（122.08亿元） [2][20] - **盈利能力强**：2025年，次新股营收和归母净利润占北证A股比例分别为25.82%和56.89%，其营收均值和中值（7.78亿元和5.81亿元）及归母净利润均值和中值（9679.93万元和8005.16万元）均优于北证A股整体 [2][27] 北交所市场整体表现 - **指数表现**：截至2026年4月17日当周，北证50指数报1,404.80点，周涨幅+7.43%；北证专精特新指数报2,339.78点，周涨幅+9.32% [3][46] - **估值变化**：本周北证A股整体PE估值从42.14X上涨至45.09X，创业板从45.66X涨至46.67X，科创板从79.30X涨至81.60X [35][37] - **估值比较**：截至2026年4月17日，北交所市盈率TTM为45.09X，与创业板估值差为-1.58X（折价），与科创板估值差扩大至-36.51X [37][38] - **行业估值**：按开源证券分类，北交所五大行业PETTM（剔负）分别为：高端装备36.77X、信息技术97.39X、化工新材44.37X、消费服务42.07X、医药生物33.11X [3][54] - **估值结构优化**：与2025年9月8日高点相比，截至2026年4月17日，北交所PETTM超过45X的企业数量减少15家，其中超过90X的企业减少10家；PETTM处于0-30X的公司数量增加14家 [61] 新股上市情况 - **上市节奏**：2025年1月1日至2026年4月17日，北交所共有46家企业新发上市；2026年至今已上市20家企业 [69][80] - **首日表现**：同期上市企业首日涨跌幅均值为273.20%，中值为185.78%；本周新股恒道科技和创达新材首日涨幅分别为163.89%和67.80% [75][79] - **发行估值**：2025年至今上市企业的发行市盈率均值为13.52X，中值为14.51X [75][76] 新三板市场概况 - **市场规模**：截至2026年3月底，新三板挂牌企业5928家，总市值26109.54亿元，对应市盈率为17.88倍 [83][84] - **流动性**：新三板月成交额自2022年以来维持在较低位置，2024年月成交额均值降至37.55亿元，2026年3月成交额为52.45亿元 [87][90] - **融资功能**：2026年新三板定增募资额度合计14.45亿元；定增募资均值在2024年曾提升至6173.50万元/次，2025年回落至3595.96万元/次 [88][91] - **行业分布**：挂牌企业中，软件服务、机械、硬件设备、化工、企业服务的企业数量占比均超过5% [92][95] - **孵化功能**：新三板长期培育了大量上市企业，截至2026年4月17日，累计培育出在科创板、创业板、北交所上市的企业分别为133家、247家和308家 [95][96] 北交所IPO审核动态 - **审核进展**：本周（2026.4.13-4.17）有3家企业更新状态至“已过会”（富印新材、双英集团、吉和昌），2家企业待上会（益坤电气、凯达重工） [3][105] - **排队情况**：截至2026年4月17日，北交所已过会未申购的待上市企业有32家；已注册企业9家；提交注册企业15家；已过会企业8家 [106] 重点推荐股票池 - 报告按产业链推荐了具体公司组合，涵盖信息技术、化工新材料、高端装备、医药生物、消费服务五大方向 [3][65] - 股票池包括万源通、奥迪威、雅葆轩、佳先股份、中裕科技、广信科技、锦华新材、瑞华技术、新恒泰、开发科技、同力股份、五新隧装、长虹能源、林泰新材、三协电机、海希通讯、捷众科技、世昌股份、锦波生物、梓橦宫、普昂医疗、海昇药业、海菲曼、骑士乳业、润农节水等公司 [3][65][67]

行 业 及 产 业 轻工制造 业 研 究 / 行 业 点 评 证券分析师 屠亦婷 A0230512080003 tuyt@swsresearch.com 黄莎 A0230522010002 huangsha@swsresearch.com 庞盈盈 A0230522060003 pangyy@swsresearch.com 张海涛 A0230524080003 zhanght@swsresearch.com 魏雨辰 A0230525010001 weiyc@swsresearch.com 联系人 魏雨辰 A0230525010001 weiyc@swsresearch.com 2026 年 04 月 15 日 26Q1 包装、轻工消费业绩较稳 健，家居、出口板块承压 看好 —— 轻工造纸行业 2026 年一季报业绩前瞻 本期投资提示： 行 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 本研究报告仅通过邮件提供给 博时基金 博时基金管理有限公司(researchreport@bosera.com) 使用。1 相关研究 - ⚫ 包装印刷：行业竞争升维，26Q1 头部份额集中+盈利改善逻辑逐步验证。纸包装裕同科 技 2 ...

2025年度财务业绩概览 - 2025年公司实现营业收入39.70亿元，同比下降0.92% [3] - 2025年公司实现归母净利润2.61亿元，同比下降7.34% [3] - 2025年第四季度净利润下降，受多项非经常性或短期因素影响 [3] 第四季度业绩下滑具体原因 - 投资性房地产公允价值变动导致损失1,456.63万元 [3] - 汇兑损失678.41万元 [3] - 因租户退租，在第四季度冲减租金收入1,422.00万元 [3] - 白酒包装板块因订单量不饱和导致亏损878.27万元 [3] - 原纸价格短期波动较大，客户端未能有效调整，导致第四季度毛利率下降 [3] 各业务板块表现与挑战 - 国内业务承压，市场竞争激烈影响毛利 [3][4] - 海外业务快速增长，是公司稳健发展的保障 [3] - 白酒包装业务受下游行业影响，收入和利润下滑，并在2025年第四季度出现亏损 [3] - 关键客户合作持续深化 [3] 海外业务与产能布局 - 海外业务整体增速较好 [4] - 公司在越南、泰国、马来西亚和墨西哥等国家均设有工厂 [4] - 海外工厂目前仍有一定的产能空间 [4] - 未来将在有增量订单的区域，根据下游市场需求针对性安排产能扩张计划 [4] 风险因素与应对措施 - 汇率波动对公司业绩有影响，公司有一定量的业务以外币结算并持有外币 [4] - 应对措施包括与银行合作适时结汇，并研究套期保值等风险对冲工具 [4] - 国内外业务销售毛利存在差距，原因包括海外高附加值客户集中及国内外行业格局不同 [4] 公司治理与投资者关系 - 未来分红政策等重大事项需以公司公告为准 [3] - 酒包事业部未来将加强业务拓展与成本控制以改善业绩 [3] - 本次业绩说明会未涉及应披露重大信息 [4]

公司：方大新材 一、 2025年经营业绩与财务表现 * 2025年营业收入增长16%至8亿元人民币[3] * 净利润与2024年基本持平[3] * 扣非净利润为4600万元，同比增长3.28%[3] * 经营性现金流净流入达到9000万元[3] * 不干胶材料业务毛利率逆势增长1个百分点[2][9] * 2025年新增设备折旧为3000多万元[20] 二、 产能布局与建设进展 * **石家庄总部**：拥有4条高速自动化不干胶涂布生产线（2条水性胶、2条热熔胶）及2条自用前道工序生产线[5] * **惠州基地**：占地30亩，厂房面积约16000多平方米[3]；已于2025年12月底基本进入可投产状态[3]；已安装2条不干胶涂布生产线和17条可变信息标签模切机生产线[3][5]；规划设置5条不干胶生产线和27条可变信息标签生产线[3]；完全投产后预计产值15-20亿元[2][3] * **海外基地**：加拿大生产基地从事后道加工，配备3台分切机[5] * 石家庄总部新增的两条自动化不干胶生产线已于2025年投产，但产能利用率未达预期[6] 三、 市场策略与客户结构 * **市场拓展策略**：以出口转内销的产品品质和高性价比定价参与国内市场竞争，引领行业集中度提升[6]；通过惠州工厂重点拓展东南亚市场（如印度尼西亚、菲律宾、马来西亚）以对冲美国关税影响[2][15] * **客户结构**：非常分散，不依赖单一客户，最大客户销售占比仅约6%[2][6]；未按行业进行具体统计，客户群体未集中于特定行业[8] * **下游应用**：不干胶材料直接客户为全国分切厂，最终应用于食品、饮料、日化等领域[8]；可变信息标签直接销售给京东、顺丰、小米等终端用户[8] * 未与大型连锁餐饮或新消费品牌建立直接供应关系，主要通过下游客户间接供货[8] 四、 业务表现与竞争格局 * **不干胶材料业务**：2025年高速增长，驱动因素为新增产能释放和深耕材料领域战略[9]；采取价格竞争策略，但通过规模效应摊薄折旧维持了毛利率稳定并略有上升[9]；行业集中度极低，公司目标是通过竞争淘汰落后产能，推动行业向寡头垄断格局演变[2][13] * **可变信息标签业务**：竞争激烈程度低于不干胶材料领域[12] * **制袋业务**：2025年下滑约15%，主因美国市场销售额受加征关税影响减少[14]；该产品为欧美市场小众产品，全球市场规模不大[14] * 外销业务占比达50%，毛利率相对乐观，为整体利润提供支撑[2][11] 五、 成本、价格与毛利率展望 * **成本控制**：惠州基地本地化生产可大幅缩小运费差距，预计每平方米可节约几分钱成本[5]；公司能将原材料价格上涨传导至下游[13] * **价格趋势**：2025年3月后因原材料价格上涨，不干胶材料单价随之上升[10]；预计2025年单价将维持在较为平稳的低毛利状态[10]；产品无统一单价，取决于面材、胶黏剂、底纸等多种因素及国内外市场差异[19] * **毛利率展望**：预计2026年毛利率将略有上升，主因规模扩大带来边际成本降低，以及外销业务的有力支撑[2][11] * **折旧影响**：预计2026年设备和厂房折旧费用将进一步增加，规模高于2025年，并可能在2026年达到一个相对的历史高峰[20] 六、 行业动态与外部影响 * **物流行业“反内卷”**：理论上有利于提升标签产品毛利率，但截至2025年仍主要停留在口号阶段，未观察到实质性行业层面利好（如快递价格上涨）[17] * **外卖平台竞争**：未对公司可变信息标签业务带来显著直接促进作用[18] * **汇率波动**：2025年汇率保持相对稳定，未进行实际锁汇操作[21] * **原材料库存**：以保障生产连续性为原则维持安全库存，不会通过预判价格大量囤货[13] 七、 未来发展战略 * 2026至2027年两大战略：1) 作为上市公司主动引领和提升行业集中度，淘汰落后产能，推动行业向寡头垄断发展；2) 坚持国际化发展战略，利用海外市场较高毛利率参与国际竞争[21] * 短期经营上，在控制风险的前提下努力释放产能，力争营收规模跃上新台阶[21] * 预计不干胶材料和可变信息标签业务在2026年将继续保持增长[16] * 2026年新增几条生产线后，未来几年内可能不会再有大规模新增资本投入[20]

投资评级与核心观点 - 报告对裕同科技给予“买入”评级，其合理价值为38.31元/股，当前价格为38.05元/股 [4] - 报告核心观点认为，公司通过股份回购提振信心，并正开启向科技转型的进程，包装主业提供稳健支撑，科技转型与全球化战略将打开成长空间 [2][4] 公司业务与战略 - 公司包装主业基本面扎实，2024年营收达171.57亿元，创历史新高，同比增长12.71% [4] - 公司产品覆盖消费电子、酒、烟、化妆品等领域，在消费电子包装市场处于领先地位 [4] - 公司全球化布局领先，已在10个国家、40多座城市设有40多个生产基地，2025年上半年海外收入占比持续提升 [4] - 公司积极推进科技转型战略，2026年2月公告拟以4.49亿元收购华研科技51%股份，切入精密零组件赛道，打造第二增长曲线 [4][13] - 公司发布公告拟以集中竞价交易方式回购A股普通股，回购金额不低于2亿元且不超过4亿元，回购价格不超过50.35元/股，回购股份将用于员工持股计划或股权激励 [4] 财务预测与业绩分析 - **整体业绩预测**：预计公司2025-2027年营业收入分别为191.07亿元、218.79亿元、246.49亿元，同比增长率分别为11.4%、14.5%、12.7% [3][11] - **净利润预测**：预计公司2025-2027年归母净利润分别为16.33亿元、17.83亿元、20.08亿元，同比增长率分别为16.0%、9.1%、12.6% [3][11] - **每股收益预测**：预计公司2025-2027年每股收益（EPS）分别为1.76元、1.92元、2.16元 [3][11] - **估值水平**：基于2026年20倍市盈率（PE）估值，得出合理价值38.31元/股 [4][13] 分业务板块分析 - **纸质精品包装**：2024年收入124.20亿元，同比增长12.5% [5][8]。预计2025-2027年收入分别为139.70亿元、160.93亿元、181.22亿元，同比增长12.5%、15.2%、12.6%，主要受消费电子回暖及海外产能释放拉动 [5] - **包装配套产品**：2024年收入25.00亿元，同比下降4.4% [6][8]。预计2025-2027年恢复增长，收入分别为26.25亿元、28.87亿元、31.76亿元，同比增长5.0%、10.0%、10.0% [6] - **环保纸塑产品**：2024年收入12.71亿元，同比增长19.4% [6][8]。预计2025-2027年收入分别为14.24亿元、16.51亿元、19.02亿元，同比增长12.0%、16.0%、15.2%，受益于全球“以纸代塑”趋势及产能向东南亚转移 [6] - **其他产品**：2024年收入6.18亿元，同比大幅增长239.3%，主要得益于注塑及声学件等新材料业务放量 [7][9]。预计2025-2027年收入分别为7.11亿元、8.38亿元、10.06亿元，保持15%-20%的高速增长 [7] 盈利能力与费用预测 - **毛利率**：2024年公司整体毛利率为24.8% [9]。预计2025-2027年整体毛利率将稳步提升，分别为25.1%、25.3%、25.5% [9] - **费用率**：预计2025-2027年销售费用率稳定在2.9%，管理费用率稳定在6.3% [11]。研发费用率预计从2025年的4.4%提升至2027年的5.2%，主要因公司深化科技转型及收购华研科技后加大研发投入 [11]

核心市场观点 - 近期全球大类资产普遍承压，核心矛盾在于美伊冲突升级扭转了此前“弱美元”的叙事，导致美元流动性在金融资产中再分配，而非单纯的经济衰退担忧 [2][10] - 美伊冲突后，美国凭借以服务业为主的经济结构和自身油气资源优势，受到的冲击相对较小，而全球制造业部门（尤其是金属、化工）面临更大压力，这逆转了美元流动性外溢的趋势，使资金回流美国 [2][11] - 市场见底的潜在标志是过去下跌过程中的强势资产（如美国科技股）出现补跌 [2][11] - 全球实物资产崛起的叙事并未终结，投资应聚焦于：1) 能源安全（原油、油运、煤炭、铜、铝、金、橡胶）；2) 价值重估的中国制造业（电力设备新能源、机械设备、化工）；3) 消费结构性机会（旅游及景区、调味发酵品、啤酒及其他酒类、医药商业、医美） [4][14] 宏观与行业分析 - 有色金属板块的下跌主要源于美元流动性总量收缩预期叠加结构再分配，而非经济衰退 [3][12] - 当前市场对美联储货币政策收紧的定价已极为极端，明显比美联储自身立场（如点阵图显示维持年内降息一次）更为悲观，存在预期差修复空间 [3][12] - 美国通胀较难大幅上行，因AI压低相关从业人员薪资压制服务通胀，能源在消费和CPI中的权重下降，且长期通胀预期稳定 [3][12] - 在全球能源安全焦虑加剧背景下，中国资产的独特优势显现：拥有全球领先的煤化工与电力设备产业链，能源系统完备；中国制造业龙头在PE估值与产能价值维度上相较海外巨头处于历史性低估区间 [3][13] - 中国内需呈现内生性修复迹象，1-2月社零增速企稳回升，烟酒、珠宝等非补贴类商品表现亮眼，显示消费改善并非单纯依赖政策刺激 [13] 月度金股组合摘要 报告基于上述策略观点，精选出10只月度金股，覆盖多个行业，具体公司及核心推荐理由如下 [1][16][27]： - **国城矿业 (000688.SZ)**：工业金属行业，推荐中长期理由为钼锂双驱，享受量价双重弹性，短期催化包括资产注入及钼价锂价上涨 [16][17] - **中国海油 (600938.SH)**：油气开采行业，推荐中长期理由为增储上产和降本提质战略效果显著，桶油成本优势带来强劲盈利能力，短期催化为美伊冲突等地缘冲突带来国际原油价格剧烈上升 [18] - **思源电气 (002028.SZ)**：电网设备行业，推荐中长期理由为管理优秀、产品矩阵完善，受益于全球电网升级改造与AI数据中心建设浪潮，看好其全球份额提升，短期催化为海外订单及一季度业绩超预期 [19] - **应流股份 (603308.SH)**：通用设备行业，推荐中长期理由为全球燃气轮机需求爆发，看好公司燃机叶片全球份额提升，短期催化为主机厂订单超预期 [20] - **华电国际 (600027.SH)**：电力行业，推荐中长期理由为作为全国性龙头，关注其市值管理与资本运作，2025年经营现金流净额达272亿元（同比+40%），自由现金流达130亿元（同比+42%），分红比例占可分配利润的48.5%，短期催化为一季度发电量有望增长及算电融合背景下电力资产价值提升 [21] - **中国船舶租赁 (3877.HK)**：多元金融行业，推荐中长期理由为船队多元化、年轻化（25H1末平均船龄4.13年），绿色转型领先，25H1平均资金成本3.1%低于行业，分红率约40%，股息率约6%，短期催化为近期回调后股息率吸引力提升 [22] - **裕同科技 (002831.SZ)**：包装印刷行业，推荐中长期理由为防御价值凸显，当前估值具备安全边际，同时液冷等新业务（N业务）进攻期权值得关注，有望切入海外大客户供应链，短期催化为N业务进展及26Q1业绩预计稳健，2026年有望达到4%+股息率 [23] - **锦江酒店 (600754.SH)**：酒店餐饮行业，推荐中长期理由为受益于服务消费政策红利及行业供需格局优化（供给扩张放缓，休闲旅游需求增长），短期催化为报表业绩有望超预期、政策落地（如春秋假、带薪年休假）及旅游消费回流 [25] - **洪都航空 (600316.SH)**：航空装备行业，推荐中长期理由为国内稀缺的全谱系教练机总装单位，受益于教练机、无人机景气向上及军贸步入收获期，短期催化为全球地缘政治升级 [26] - **康诺亚-B (2162.HK)**：生物制品行业，推荐中长期理由为深度布局自免慢病和肿瘤赛道，核心产品已获批上市，CM512（双抗）全球进度靠前，授权AZ的CMG901有望2026年于美国递交NDA，短期催化为CM336的NewCo二次BD带来价值重估及CMG901的III期临床数据读出 [27] 建议关注的ETF 报告基于3月26日数据，建议关注3只ETF [15]： - **石油ETF国泰 (561360.OF)**：3月26日总净值48.61亿元，3月复权净值增长-2.13%，2026年以来复权净值增长25.73% [15] - **煤炭ETF国泰 (515220.OF)**：3月26日总净值108.66亿元，3月复权净值增长6.36%，2026年以来复权净值增长24.60% [15] - **创业板新能源国泰ETF (159387.OF)**：3月26日总净值14.81亿元，3月复权净值增长2.37%，2026年以来复权净值增长6.68% [15]

投资评级 - 报告未明确给出昇兴股份的具体投资评级（如买入、增持等），但提供了未来三年的盈利预测和估值数据 [1][3] 核心观点 - 公司2025年业绩承压，但第四季度盈利已显现修复迹象，未来在出海加速和行业格局优化的驱动下，利润中枢有望改善 [1][2] - 2025年全年实现营业收入71.74亿元，同比增长0.6%；归母净利润3.07亿元，同比下降27.4% [1] - 2025年第四季度实现营业收入21.04亿元，同比下降1.5%；归母净利润0.91亿元，同比增长13.8%，显示季度盈利修复 [1] - 核心驱动力来自两方面：一是海外业务高速增长，二是两片罐行业竞争格局优化带来提价预期 [2] - 分析师预计公司2026-2028年归母净利润分别为4.5亿元、5.5亿元、6.4亿元，对应市盈率估值分别为14.1倍、11.4倍、9.8倍 [3] 财务业绩与运营分析 - **收入与利润**：2025年收入微增，但利润下滑；第四季度利润同比转正 [1] - **分区域表现**：2025年下半年，国内收入33.36亿元（同比-1.3%），海外收入6.13亿元（同比+16.1%），海外增长显著 [2] - **分产品展望**：两片罐受益于行业“反内卷”，基准价格提升已落地，预计第二季度进一步提价将显现盈利拐点；三片罐全年预计平稳增长 [2] - **盈利能力**：2025年第四季度毛利率为13.43%（环比+3.96个百分点），净利率为4.31%（同比+0.58个百分点，环比+0.56个百分点），环比改善主要源于产品结构优化 [3] - **费用情况**：2025年第四季度期间费用率为6.27%（同比+1.20个百分点），销售、研发、管理、财务费用率分别为0.61%、0.38%、4.59%、0.69%，整体表现平稳 [3] - **现金流与营运**：2025年第四季度经营性现金流净额为0.15亿元（同比增加0.53亿元）；存货、应收账款、应付账款周转天数分别为52.7天、94.4天、36.8天 [3] 未来展望与预测 - **短期展望（2026年第一季度）**：受春节因素影响，部分三片罐客户出货旺季延后至2026年1月，且两片罐价格同比提升，预计第一季度收入端有望实现稳健增长，盈利端受短期原材料压力或保持平稳 [2] - **长期增长动力**：公司柬埔寨产能持续爬坡，越南基地未来有望落地贡献新增量，出海战略持续推进 [2] - **盈利预测**：预计2026-2028年营业总收入分别为81.46亿元、89.52亿元、97.07亿元，同比增长13.6%、9.9%、8.4%；同期毛利率预计逐步修复至12.6%、13.2%、13.5% [3] - **估值指标**：基于预测，2026-2028年每股收益（EPS）分别为0.46元、0.56元、0.66元 [3]