报告行业投资评级 - 对A钢铁/有色行业维持“增持”评级 [6] 报告的核心观点 - 2025年2月8日工信部修订《钢铁行业规范条件（2015年修订）》形成2025年版，在发改委“供给侧更好适应需求变化”政策目标下，钢铁板块盈利有望修复到历史均值水平，钢铁股PB也有望随之修复 [5][203] 各部分总结 量价利汇总 - 螺纹钢价格3180元/吨，7日涨幅2.9%；钢铁行业综合毛利322元/吨，7日涨幅8.0%；全国高炉产能利用率90%，7日涨幅 -0.5%等多品种量价利数据 [11] 流动性 - 2025年5月M1和M2增速差为 -5.6个百分点；美联储总负债本周6.61万亿美元，环比 -0.04%；伦敦金现价格3337美元/盎司，环比 +1.94%；中美十年期国债收益率利差本周五 -271个BP，环比 -7个BP；一年期国债收益率1.34%，环比 -0.90个bp，螺纹钢价格3180元/吨，环比 +2.91% [12] 基建地产新开工链条 - 2025年1 - 5月全国房地产新开工面积累计同比 -22.80%，商品房销售面积累计同比 -2.90%；全国基建投资额（不含电力）25年1 - 5月累计同比 +5.60%；6月下旬重点企业粗钢旬度日均产量212.90万吨，环比 -0.88%；全国水泥价格指数环比 -1.68%，开工率环比 +16.0个百分点；全钢胎本周五开工率63.75%，环比 -1.89pct [24][34][42] 地产竣工链条 - 全国商品房竣工面积1 - 5月累计同比 -17.30%；钛白粉价格13400元/吨，环比 -1.47%，毛利润 -1227元/吨；平板玻璃价格1235元/吨，环比 +0.00%，毛利润 -58元/吨 [76][79] 工业品链条 - 6月PMI新订单指数为50.20%，环比 +0.4个百分点；全国工业产能利用率2025年3月为74.10%；本周全国半钢胎开工率70.41%，环比 -7.64个百分点；冷轧钢板价格3688元/吨，环比 +0.27% [95][99] 细分品种 - 石墨电极普通、高功率、超高功率价格环比均为 +0.00%，综合毛利润环比 -5.56%；85家电炉钢本周开工率66.87%，环比 -3.27个百分点；不锈钢价格环比 +0.54%；电解铜价格环比 +0.22%，电解铝价格环比 -0.91%；钨精矿价格环比 +0.58%等 [107][113][135] 比价关系 - 螺纹与铁矿价格比值周内创近7月新高；新疆和上海螺纹钢价差本周五220元/吨；上海冷轧钢和热轧钢价格差本周五340元/吨，环比 +170元/吨等多种比价关系数据 [155] 外需指标 - 中国CCFI综合指数本周1342.99点，环比 -1.92%；2025年6月中国PMI新出口订单47.70%，环比 +0.2pct；6月美国失业率4.10%，环比 -0.10个百分点；6月全球PMI新订单值50.10%，环比 +1.10个百分点；美国粗钢产能利用率本周79.10%，环比 -0.50个百分点 [180] 股票投资 - 本周沪深300指数 +1.54%，周期板块中普钢表现最佳（ +6.52%）；有色金属板块涨幅前五有福达合金等；钢铁板块表现前五有柳钢股份等；多个板块PB相对于沪深两市估值处于2013年以来较低位置；基建地产、半钢胎、螺纹、钢材、铜等基本面数据有相应变化；建议关注钢铁板块盈利和PB修复 [190][195][203]

中信证券观点 - 市场环境与2014年底相似 包括港股和小微盘赚钱效应 新发产品回暖 非金融板块盈利预期触底 投资者耐心改善但信心待恢复 政策反内卷和提振内需明确[1] - 中报季配置三条主线：超强产业趋势行业如AI和创新药 业绩估值匹配行业如通信电子北美算力链/有色/游戏 主题博弈行业如军工和新能源[1] - 有色 AI硬件 创新药 游戏 军工轮动或成中报季主旋律[1] 东吴证券观点 - 金融股助推指数突破但行情接近尾声 成长板块尤其是泛科技方向将接棒 因筹码和位置优势显著[2] - AI板块成交占比处于2023年以来23%历史分位 人工智能和算力产业链配置价值突出[2] 华泰证券观点 - 机器人产业从主题行情转向趋势行情 技术突破推动工业/特种场景落地 投资标的从T链扩散至国产链[3] - 机器人投资范式转向去伪存真 需关注实际订单供应链 业务边际变化大个股 或新技术/国产大厂链条等低预期方向[3] 湘财证券观点 - A股处于新"国九条"与类"四万亿"政策叠加期 2025年或现慢牛 科技/绿色/消费/基建是主要方向[4] - 7月市场或小幅震荡上行 关注科技突破领域(半导体/元件/游戏) 红利板块(银行/保险) 及基本面稳健消费板块[4] 市场表现数据 - 沪指周涨1.4% 深证成指涨1.25% 创业板指涨1.5%[1]

核心观点 - 反内卷将成为未来3-5年影响中国经济和社会的关键事件之一，并带来资本市场的投资机会，尤其是商品领域 [2] - 本轮产能过剩与2015-2016年供给侧改革存在显著差异，主要体现在结构性过剩、政策定位和执行方式上 [4][5][9] - 产业利润传导机制不同：2015年上游利润改善挤压中下游，本轮则可能通过下游供给减少带动上游价格下跌，实现利润向下游转移 [7][8][11] 背景与性质差异 - **2015-2016年**：产能过剩集中于中上游（钢铁、水泥、电解铝等），同质化竞争严重，周期性因素主导，通过行政手段快速去产能 [4][5] - **本轮（2025年）**：产能过剩集中在终端消费领域（如光伏、新能源汽车），产品异质性强，叠加内需压力和外需疲软，需通过技术升级和市场淘汰优化供给 [4][5][9] 产业链差异 - **2015-2016年**：上游同质化过剩，下游需求压力较小，行政去产能释放上游利润，改善行业资产负债表 [7][8] - **本轮（2025年）**：下游“内卷”严重（如新能源汽车价格战），上游资源品（有色、煤炭、石油）因下游超量生产维持强势价格，进一步挤压终端利润 [7][8] 政策与执行差异 - **2015-2016年**：行政主导“休克疗法”，强制关停无效产能，短期阵痛换取供需平衡 [9][10] - **本轮（2025年）**：市场化“动态疗法”，通过碳排放管控、绿证交易等法制化手段推动技术升级，地方保护主义增加去产能难度 [9][10] 潜在影响 - 头部企业可能率先走出困境，但利润修复更依赖下游供给收缩而非价格上涨，过程将更缓慢 [11] - 与2015年供给侧改革的“暴风骤雨”相比，本轮反内卷政策更倾向于“润物细无声”的长期结构调整 [11]

市场环境分析 - 当前市场环境与2014年底相似，投资者在港股、小微盘和产业赛道已积累一定赚钱效应，新发产品开始温和回暖 [1] - 非金融板块盈利预期趋近于底部，投资者耐心有所好转但信心仍需恢复 [1] - 反内卷和提振内需成为明确政策目标，"十五五"规划可能展示新的政策路径 [1] 潜在催化剂 - 市场缺乏的催化因素可能是中美政策超预期或科技产业新变化 [1] 配置思路 - 具备超强产业趋势特征的行业：关注AI和创新药 [1] - 业绩和估值匹配驱动的行业：关注通信和电子中的北美算力链、有色和游戏 [1] - 带有主题和持仓博弈性质的行业：关注军工和反内卷相关的新能源 [1] 行业轮动预期 - 中报季主旋律可能是有色、AI硬件、创新药、游戏和军工的轮动 [1]

行业季节性表现 - 近十年7月市场表现中军工、新能源等制造板块及钢铁、化工、有色等资源品胜率较高 [1] - 国防军工7月胜率达80% 显著高于其他月份 [2] - 钢铁板块7月胜率70% 仅次于1月和4月 [2] - 基础化工7月胜率70% 与2月并列最高 [2] - 农林牧渔7月胜率70% 为全年次高月份 [2] 行业资金动向 - 银行股自2022年起持续上涨 机构资金提前布局 [5] - 白酒板块2023年10月起机构资金彻底撤离 反弹缺乏持续性 [7] - 军工和资源品板块逻辑需结合资金流向验证 [9] 投资方法论 - 历史数据参考价值有限 需关注正在发生的市场变化 [5] - 投资核心原则为"适时换股强于盲目持股" [5] - 需避免受板块冷热、价格涨跌和估值高低表象干扰 [5] - 量化数据可有效识别资金真实动向和趋势变化 [9]

政策催化与行业影响 - 中央财经委员会第六次会议首次将"反内卷"政策提升至战略高度，重点治理光伏、钢铁等行业低价无序竞争、产能过剩问题 [2] - 政策部署三大方向：治理低价竞争、引导品质提升、有序退出落后产能，通过法制化手段推动竞争焦点转向质量与创新 [3] - 光伏组件价格2024年暴跌49%，新能源汽车行业利润率跌破4%，钢铁、水泥等行业陷入全行业亏损 [2] 光伏行业 - 工信部光伏行业座谈会释放"很猛"减产信号，通威、隆基、晶科等龙头企业表态支持政策导向 [4] - 光伏板块15只概念股受益，亚玛顿周涨36.55%（换手率51.45%）、亿晶光电涨27.27%（换手率72.6%）、大全能源涨22.61%（换手率23.24%） [5] - 行业减产政策驱动光伏玻璃企业海外扩张，硅料龙头业绩预期大幅提升 [5] 钢铁基建行业 - 政策推动钢铁行业淘汰低效产能，吨钢利润从不足200元提升至250-300元，头部企业定价权增强 [6] - 柳钢股份周涨47.85%（换手率96.07%），首钢股份、新钢股份等涨幅居前，宝钢股份换手率仅6.96%但涨幅较低 [7] - 特钢企业受益于高端化转型，氢能冶金技术突破推动出口增长 [7] 化工有色行业 - 化工行业PPI连续31个月负增长，有机硅、农药等领域产能过剩率超50%，有色行业工业硅、电解铝价格跌破成本线 [8] - 东岳硅材周涨13.1%（换手率52.27%），西部矿业涨7.75%（换手率16.96%），云图控股涨6.45%（换手率19.6%） [9] - 铜冶炼龙头受益于硫酸涨价，氟化工企业受制冷剂配额制推动涨价预期 [9]

政策导向与市场影响 - 中央财经委会议提出治理企业低价无序竞争，引导提升产品品质，推动落后产能有序退出，大宗商品市场情绪明显回暖[3] - 政策重点针对产能严重过剩、企业普遍亏损、老旧产能占比较高且政策约束力强的行业，如多晶硅、工业硅、PVC等[4] - 铝产业链在上轮去产能中通过强政策约束实现利润持续改善，2015年政策出台到市场反弹存在时滞[4] 行业利润与产能分析 能化板块 - PTA利润-0.5%，产能集中度87.4%，民营主导，老旧装置占比34.2%[8] - 乙醇利润-1.8%，产能集中度51%，民营/国营混合，老旧装置占比18.9%[8] - PX利润2.1%，产能集中度72%，民营/国营混合，老旧装置占比30%[8] - 燃料油低硫利润5%-8%，高硫1%-3%，产能集中度60%-65%，国营主导，老旧装置占比40%-45%[8] 黑色板块 - 钢材利润8.3%，产能集中度42%，国营主导[9] - 焦炭利润4%，产能集中度12%，民营主导[9] - 焦煤利润10%，产能集中度50%，国营主导[9] 有色及新能源板块 - 电解铜利润0.31%，产能集中度35.56%，国有主导[9] - 锂电铜箔利润26.07%，产能集中度42.1%，民营主导[9] - 多晶硅利润-13.5%，产能集中度82.23%，民营主导，老旧装置占比6%[10] - 工业硅利润-6.8%，产能集中度39.3%，民营主导[10] 农产品板块 - 生猪利润7%，产能集中度30%，民营主导（牧原15%、温氏6%、正大中国1.5%）[10] - 鸡蛋利润-10%，产能集中度8%，民营主导（德青源1%、晋龙1.5%）[10] - 白糖利润14%（广西），产能集中度58%，国营主导[11] 政策执行与行业展望 - 多晶硅龙头企业已制定产能优化方案，但产能实质性出清受企业性质差异、利益博弈及市场化约束影响，需更长时间验证[5] - 行业利润持续改善依赖政策执行力度和产能出清效果，历史经验显示铝产业链成功案例可作为参考[4]

市场表现分析 - 过去15年全A指数6月平均收益率为-1 1%，7月反弹至0 9%，形成"探底—反弹"节奏 [2] - 7月全A指数胜率为60%，2015年因流动性危机跌幅超15% [2] - 7月行情呈现结构性特征，军工、新能源、钢铁、化工、有色等行业胜率较高 [2] 驱动逻辑 - 6月流动性趋紧，DR007中位数达2 28%，高于5月和7月 [5] - 7月流动性边际回暖，中央政治局会议政策定调提振市场情绪 [5] - 中报业绩预期发酵提升景气投资胜率，催化结构性行情 [5] 配置方向 - 中报业绩预告集中披露期，关注非美出口链、涨价链、AI链、金融板块 [6] - 军工行业处于"十四五"收官与"十五五"筹备期，地缘局势催化军贸业务 [6] - AI板块估值、情绪、资金位置较低，产业趋势支撑持续修复 [6] - 资源品三季度进入传统旺季，供需错配推动有色、化工景气改善 [6]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 美国 6 月非农就业数据好于预期，美联储降息预期下降，美债收益率和美元指数上涨，全球市场情绪受提振；中国 6 月 PMI 数据回升，经济增长加快，国内消费政策刺激加强，市场情绪回暖；各类资产表现不一，股指短期震荡偏强，国债短期高位震荡，商品板块中黑色、有色短期震荡偏强，能化短期震荡，贵金属短期高位震荡 [2]。 各板块总结 宏观金融 - 海外美国 6 月非农就业岗位增加 14.7 万个高于预估，失业率降至 4.1%，市场预期美联储 7 月不降息、9 月降息概率下降，美债收益率和美元指数上涨；国内 6 月 PMI 数据回升，经济增长加快，消费政策刺激加强，中央财经委会议强调“反内卷”，国内外市场情绪回暖，风险偏好升温 [2] - 资产表现上，股指短期震荡偏强运行，谨慎做多；国债短期高位震荡，谨慎观望；商品板块中黑色短期低位震荡反弹，谨慎做多；有色短期震荡偏强，谨慎做多；能化短期震荡，谨慎观望；贵金属短期高位震荡，谨慎做多 [2] 股指 - 国内股市在苹果产业链等板块带动下小幅上涨，6 月 PMI 回升、政策刺激、国外市场回暖及人民币升值使市场情绪和风险偏好升温，交易逻辑聚焦国内增量政策和贸易谈判进展，短期宏观向上增强，后续关注中美贸易谈判和国内增量政策实施情况，短期谨慎做多 [2][3][4] 贵金属 - 黄金周四小幅回落至 775 元/克，ADP 就业报告显示美 6 月民间就业岗位减少，非农数据超预期使美联储降息预期回落，美国减税与支出法案通过或刺激通胀和增加债务，美越达成关税协议利于美国经济；黄金短期震荡偏弱，长期货币及避险属性支撑稳健 [4] 有色新能源 - 铜：非农数据有隐忧，私营部门就业增长放缓，25 年 1 - 5 月国内精炼铜产量达 659.3 万吨，同比增 11.4%，刨除样本扩容增幅 6.7%，需求增速高使库存中偏低 [5] - 铝：周四铝价小幅上涨，沪铝加权增仓 5536 手，LME 库存小幅增加，国内铝锭和铝棒累库，去库拐点已至，仓单降至 3 万吨以下 [5] - 铝合金：步入需求淡季，制造业订单增长乏力，废铝供应偏紧支撑价格，短期震荡偏强但上方空间有限 [5] - 锡：供应端国内锡矿偏紧，加工费低，云南江西开工率回升至 50.97%仍处低位，缅甸佤邦矿山复产不及预期，泰国运输禁令影响供应；需求端进入淡季，订单环比下降，库存增加 251 吨，短期价格震荡偏强，中期受高关税、复产预期和需求回落压制 [6] - 碳酸锂：周四加权合约涨 0.88%，增仓 1.37 万手，电池级碳酸锂现货报价 62300 元/吨，原料反弹；市场对供给侧调控预期升温，但基本面宽松，6 月动力电芯产量下滑，正极材料下跌，下游需求放缓，供给端冶炼开工上升，盐湖季节性放量，谨慎多单介入 [6] - 工业硅：周四加权合约跌 0.8%，减仓 2558 手，总持仓 61.5 万手；市场对供给侧调控预期升温，基本面无大变化，西南多家厂复产，新疆有复产预期，供给扰动大，谨慎多单介入 [7] - 多晶硅：周三多个合约涨停封板 7%，加权合约增仓 55930 手，周四跳空高开后回落收涨 2.18%，减仓 29712 手；中央财经委会议提及治理企业低价无序竞争，光伏新能源和黑色建材板块上涨，国内光伏玻璃龙头预计 7 月减产 30%，多晶硅行业集中度高易联合减产，关注市场反馈和资金行为，谨慎多单介入 [8] 能源化工 - 甲醇：太仓现货价格窄幅波动，基差维稳，陕蒙市场价格上行；7 月 2 日中国甲醇装置检修/减产日损失量 10640 吨，暂无恢复等情况；港口库存 67.37 万吨，较上期增加 0.32 万吨，生产企业库存 35.23 万吨，较上期增加 1.07 万吨，样本企业订单待发 24.13 万吨，较上期增加 0.05 万吨；内地到货增加、港口累库超预期和下游利润不佳压制价格，7 月内地检修和港口进口偏少形成支撑，价格有所走强但基本面限制上行空间 [9] - PP：市场价格稳中偏强，调整幅度 0/+10 元/吨；本周国内聚丙烯产量 77.37 万吨，较上周减少 1.55 万吨，跌幅 1.96%，较去年同期增加 12.52 万吨，涨幅 19.31%；周内检修和新产能投放并存，下游需求淡季订单不乐观，地缘政治和贸易摩擦提供成本支撑，价格预计震荡偏弱 [10] - LLDPE：聚乙烯市场价格偏强整理，线性成交价 7200 - 7500 元/吨；本周我国聚乙烯产量 61.89 万吨，较上周增加 3.95%；装置有检修但产量仍增长，下游淡季，库存高，开工低，环比预计走弱，成本端支撑走弱，价格预计震荡偏弱 [10] 农产品 - 美豆：隔夜 CBOT 市场 11 月大豆收 1048.25 涨 0.25 或 0.02%，未来两周美豆主产区降雨减少、气温偏高，叠加长周末假期，空头回补；6 月 26 日止当周，美国当前市场年度大豆出口销售净增 46.24 万吨，较前一周增加 15%，较前四周均值增加 62%，下一市场年度大豆出口销售净增 23.90 万吨 [12] - 豆菜粕：油厂高开机稳定，豆粕供需宽松，市场心态震荡偏弱，7 - 9 月进口大豆月均到港量或 1100 万吨左右，供给压力难缓解，弱基差行情预期不变；美豆阶段性稳定，进口大豆成本预期上涨，为豆粕提供支撑 [12] - 豆菜油：油厂高开机，豆油供需宽松，库存季节性修复但仍处同期低位，基本面矛盾不突出，受油料及相关油脂走弱影响或同步承压；菜油方面，国内进口菜籽买船消息缓解供应担忧，港口高库存逐步消化 [12] - 棕榈油：国内棕榈油集中到港增多，商业库存增加，基差下行，企业报价不积极；国际原油溢价和美国生物柴油政策利好出尽，马棕增产节奏放缓，马来西亚 6 月毛棕榈油产量预计环比下降 4.04%至 170 万吨，出口预计增加 4.16%至 145 万吨，库存料降至 199 万吨，较 5 月减少 0.24% [13] - 玉米：玉米港口库存压力减小，北港往山东发货去化快，山东深加工进入季节性检修，玉米原料库存增多，山东 - 北港价差收缩，7 月后北港往南港发，南港进口供应少、需求回归，库存加速去库；进口玉米拍卖对东北影响小，现货市场看紧供应，期货在进口玉米季节性轮出月份难上涨，预期 8 月加速收缩基差，若 8 - 9 月小麦价格上涨，玉米期货预期反弹顺畅，C2509@2400 一线压力有效，短期玉米承压，下方难让期货贴水，短期支撑看 C2509@2350 - 2380 元/吨 [13][14] - 生猪：全国均价稳定，河南 14.9 - 15.3 元/公斤；7 月以来集团场月初出栏压力小，肥标价差走扩，二育压栏惜售、挺价情绪浓；6 月中旬至今屠宰量持续下滑，短期基本面供需双弱，除出栏节奏和情绪主导外无突出矛盾支撑上涨，市场养殖端看涨情绪存在，但淡季压栏风险升高，期货预期拉高会面临产业卖套压力，7 月下旬及 8 月初易出现修复性下跌 [14]

市场表现 - A股三大指数集体上涨，沪指创年内新高，创业板指涨近2% [1][2] - 两市成交额达1.31万亿元，消费电子、电子元件、通信设备等科技板块领涨 [4] - 6月A股新开户165万户，同比增长53.35%，上半年累计新开1260万户 [20][22] 科技板块动态 - 美国取消全球三大芯片设计软件供应商（新思科技、楷登电子、西门子）对华出口限制，利好国内芯片产业 [6][7] - 消费电子板块受荣耀Magic V5新品发布刺激领涨 [8][9] - 7月券商金股配置中电子行业占比最高（12.8%），电力设备（7.7%）、医药生物（7.4%）次之 [12][13] - AI板块当前拥挤度低，兴业证券建议关注上游算力、中游软件服务及下游应用领域 [15][16][17] 行业配置建议 - 7月日历效应显示军工（80%胜率）、钢铁（70%）、基础化工（70%）、有色（60%）等资源品胜率较高 [23][24] - 军工行业受"五年计划"订单释放及政策催化预期驱动；资源品因旺季需求及供给偏紧具备业绩确定性 [25] 基金参考标的 - **科技细分领域**：东财通信C（算力）、国泰中证全指软件ETF联接C（软件）、中欧中证机器人指数发起C（应用） [19] - **军工/资源品**：长信国防军工量化混合C（军工）、东财有色增强C（有色） [26] 市场展望 - 东兴证券认为A股突破3400点后开启结构性慢牛，市场呈现温和放量上行趋势 [22] - 兴业证券指出国内经济"政策托底+结构转型加速"，产业政策推动制造业升级，资本市场改革支撑长期上涨动力 [5]