白银市场表现 - 白银成为年内贵金属市场领涨品种，年内累计涨幅达95.24%，大幅跑赢黄金 [1][3] - COMEX白银和伦敦现货白银价格分别刷新历史最高纪录至57.245美元/盎司和56.533美元/盎司 [1] - 国内市场沪银期货主力连续合约突破13000元/千克大关，最高升至13239元/千克，创上市以来新高 [1] 价格走势轨迹 - 10月9日晚间现货白银首次站上50美元/盎司，10月17日冲高至54.468美元/盎司后进入高位震荡，期间一度急跌至45.513美元/盎司 [3] - 11月起白银重拾涨势，从48美元/盎司一线震荡走高，再度突破50美元关口并触及54.394美元 [3] - 11月28日现货白银单日最大涨幅超6%，突破56美元/盎司至56.533美元/盎司的历史新高 [3] 价格上涨驱动因素 - 金融属性与市场情绪方面，美联储降息周期开启后全球私人投资者资金大规模涌入贵金属ETF，市场认为白银相对黄金存在估值洼地，催生补涨需求 [4] - 实物供需层面，全球交易所白银库存降至近十年低位，伦敦市场可自由流通白银较2019年峰值下降约75%，而光伏、电动汽车等工业领域需求持续增长 [4] - 短期市场机制方面，美国贸易政策不确定性促使实物白银提前运往美国避险，导致伦敦市场库存骤降、租赁利率暴涨，形成典型逼仓条件 [4] - 上涨前金银价格比处于历史高位，白银的高性价比吸引资金持续流入，同时受益于美联储货币政策宽松的市场预期 [4] 全球供需格局 - 白银市场已连续五年陷入供应短缺，2024年赤字规模达1.489亿盎司，预计2025年将收窄至1.177亿盎司，但短缺格局未变 [5] - 供应端增速低迷，2024年全球白银供应量为10.15亿盎司，仅较2023年增长1.73%，其中矿产银占比超八成 [5] - 受矿山品位下降、大型新银矿稀缺及伴生矿产出限制等因素影响，2025年全球白银供应预计仍将保持稳定或仅小幅增长 [5] - 需求端呈现持续刚性，2024年全球白银需求量达11.64亿盎司，工业需求成为核心支柱并在2024年创下6.8亿盎司新高 [5] 供需格局对价格的影响 - 供应增长瓶颈与需求结构刚性的矛盾持续，伴生矿属性制约供给弹性，矿山品位下降与资本开支不足限制增产，而光伏、汽车电子等工业领域需求具备持续性 [6] - 库存持续消耗加剧市场紧张，上海期货交易所白银库存曾出现11年最大单周流出量，低库存状态放大供需扰动对价格的影响 [6] - 即使供需缺口数值收窄，供应紧张本质仍将为白银价格提供有力支撑，支撑形式可能从推动价格快速上涨转为构筑坚实价格底部 [6] - 当前价格对供需格局变化的定价已较为充分，后续供需因素对价格的拉动作用可能有限 [6] 中长期走势展望 - 随着投资者对美联储货币政策宽松预期的定价逐渐充分，白银价格进一步上涨需更多催化因素，需重点关注美联储货币政策调整、美国劳动力市场改善等风险信号 [7] - 结合当前宏观环境，白银的中长期上涨趋势或持续数年，判断基于美联储宽松预期下实际利率下行、美元可能走弱以及工业需求复苏的综合支撑 [7] - 投资者需警惕短期回调风险，主要风险信号包括伦敦市场流动性缓解导致现货溢价下降、美联储政策立场转向鹰派、价格涨幅过大后投机资金获利了结 [7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2026年是“十五五”开启之年，经济坚持高质量发展，政策以结构调整为目标，多种政策协同配合；预计实施积极财政政策，央行降息10 - 20BP、降准1次；投资、消费温和回升，通胀回升是债市最大不确定性，PPI跌幅收窄，CPI同比或回正增0.4%；资金价格窄幅震荡，10年期国债税后利率围绕1.7% - 1.9%震荡，中债估值1.75 - 1.95%，节奏前低后高 [7] 根据相关目录分别进行总结 “十五五”坚持高质量发展，统筹发展与安全 - 外部环境：我国发展处于战略机遇和风险挑战并存、不确定难预料因素增多时期，需统筹发展与安全，且对不确定性关注提升 [16] - 目标定位：“十五五”是基本实现社会主义现代化关键时期，要以经济建设为中心，2035年人均GDP达中等发达国家水平，“十五五”和“十六五”GDP需年均增4.17% [17][21] - 发展主线：坚持以经济建设为中心，推动高质量发展，以改革创新为动力，与“十四五”规划一脉相承 [21] - 供需发力：供给侧以实体经济为着力点，发展新质生产力；需求侧提振消费、扩大有效投资，清理消费限制措施，提高民生类投资比重 [24] - 短期基本面：经济回升向好基础需巩固，但完成2025年目标难度不大，前三季度GDP增速5.2%，Q4隐含增速要求4.6%以上，且Q4万亿增量资金落地 [25][27] 财政助力扩大内需，货币延续新模式 - 宏观政策框架：中国形成完备框架，不依赖总量刺激，构建内生增长模式，结合多种经济学理论，以结构转型为目标，多种政策协同配合 [32] - 财政政策：继续积极，控制债务，扩大内需；赤字率或4%、4.5%，对应赤字规模6万亿、6.7万亿；投资投向民生等领域，提振消费用补贴等工具 [34][40] - 货币政策：降息降准有空间但谨慎，预计降息10 - 20BP、降准1次；新模式为谨慎用降息降准、积极用结构性工具，协同各政策；综合运用工具保持宽松 [43][46][49] 投资更注重效率，通胀或持续好转 - 房地产：周期磨底，销售同比为负但收窄，投资同比下行；“十五五”定位民生，大幅刺激概率小，或低位徘徊 [54] - 基建投资：周期暂未发力，“十五五”提高投资效率，节奏或加快；方向为两重工程、重点区域、重点产业相关 [56][57][60] - 制造业投资：设备更新温和，库存周期磨底；“十五五”聚焦新质生产力及重点产业相关投资 [63] - 消费：2025年以来好转，消费者信心指数上升，居民收入增速高于GDP增速；2026年特别国债用于以旧换新支出或不低于3000亿元 [66] - 通胀：PPI跌幅持续收窄，2025年预计下跌2.6%；CPI同比或回正，2026年增长0.4%左右，节奏温和回升 [71] 流动性和利率展望 - 资金价格：央行精准调控，资金价格稳定低波，DR001、DR007围绕政策利率窄幅波动 [75] - 美联储影响：2025年中美利差收窄，人民币升值，企业结汇意愿增强；2026年若美联储降息，企业结汇或紧缩流动性，央行将对冲 [81] - 存款搬家：2026年上半年高息定存到期，存款或搬家至非银机构，银行负债压力大，存单利率小幅震荡 [87] - 债市走势：经济向好与货币政策转紧推动债市走熊；2026年10Y国债税后利率围绕1.7% - 1.9%震荡，中债估值1.75 - 1.95%，节奏前低后高；中长期利率低位震荡 [88][103]

理财市场规模 - 11月理财规模仅小幅增长729亿元至33.57万亿元，远低于2020年以来同期平均增幅2300亿元[1][9] - 11月最后一周（24-28日）理财规模环比下降1328亿元，主要受净值回撤和月末季节性资金回表影响[1][8] - 12月作为传统季末月，理财规模面临挑战，过去五年（剔除2022年）平均降幅为5600亿元[1][9] 理财产品风险 - 理财产品净值回撤幅度扩大，含权类产品周内回撤持续高于25个基点，短债和中长债类产品最大回撤分别达4个和2个基点[16] - 近一周理财产品负收益率占比升至25.0%，较上周上升9.7个百分点，但低于今年前三轮赎回风波的高点[16] - 全部理财产品破净率较上周上升0.19个百分点至0.9%，业绩不达标率上升1.3个百分点至25.0%[25] 市场杠杆水平 - 银行间市场平均杠杆率由前一周的107.01%升至107.13%，周内先升后降，周四达到高点107.32%[2][36] - 交易所市场平均杠杆率持续上升，由前一周的122.75%升至123.01%[2][36] - 非银机构平均杠杆率由前一周的111.71%升至112.19%，周内高点为周四的112.55%[2][36] 债券基金久期 - 利率型中长债基久期周度平均值由3.51年压缩至3.49年，信用型中长债基久期由2.14年压缩至2.13年[3][45] - 中短债基金久期均值由1.40年压缩至1.38年，而短债基金久期中枢由0.75年小幅升至0.76年[3][49] 政府债券供给 - 12月首周（1-5日）政府债发行量预计为2317亿元，较前一周的6036亿元显著放缓，净缴款预计为866亿元[51] - 截至12月5日，用于偿还存量债务的3000亿元结转限额发行进度达90.56%，2万亿元化债专项债已实际发行20085亿元[54] - 2025年1月1日至12月5日，地方债累计净发行71729亿元，同比多增10035亿元，新增地方债发行额度已完成97%[54]

头部券商违规处罚 - 某头部券商原副总裁陈某涛因利用未公开信息交易股票盈利1875万元及违规买卖证券盈利2640万元 被罚没1.35亿元并被采取市场禁入措施[2] 日本经济政策 - 日本政府拟增发约11.7万亿日元国债为新一轮经济刺激方案提供资金 引发对长期财政前景的担忧[2] - 投资者因担忧财政前景持续抛售日元和日债 导致日元兑美元处于低位且日本长期国债收益率上涨[2] 美股市场动态 - 11月美股三大股指周五收高 本周涨幅均超过3% 市场情绪重回风险偏好模式[2] - 超过80%投资者预计美联储将在几周内降息 科技股反弹推动本周股指上涨 但纳指11月表现不佳[2] 大宗商品市场波动 - 芝商所集团系统故障导致全球外汇、大宗商品及股票期货交易停滞近11小时 故障后白银和铜价飙升创纪录新高[3] - 白银价格上涨受美联储降息预期、资金流入ETF及供应紧张支撑 铜价因供应短缺和看涨预测上涨[3] 中国银行业动态 - 工商银行等六大国有行官网及App均停售5年期大额存单产品 此前部分中小银行已密集调整长期限存款产品[3] - 银行业举措旨在降低负债成本及稳定净息差 业内人士预计后续存款产品利率将继续下降[3] 万科债券事件 - 浦发银行公告拟召开"22万科MTN004"持有人会议审议债券展期事项 引发万科股债价格大幅下跌[3] - 万科2025年前三季度营收下降且净利润亏损 房地产市场调整使企业资金链紧张 此次会议或成发展重要拐点[3] 投资策略展望 - 分析师李超看好2026年资本市场 认为牛市核心驱动力是利率下行 建议关注科技股与红利股[4] - 分析师李蓓指出全球资产配置进入"乱世" A股和港股存在"小确幸" 未来有望迎来大牛市[4] - 分析师但斌认为AI行业刚起步 谷歌和英伟达市值可能达10万亿美元 国内有两家公司可对标谷歌[4] A股指数调整 - 上交所、深交所及中证指数有限公司发布公告 上证50、科创50、沪深300等多个指数将于12月进行样本股更换[5] - 调整后信息技术等行业样本数量及权重上升 A系列指数行业配比更均衡 投资者关注市场反攻势头[5] 人工智能产业前景 - "人工智能+"产业生态大会将于12月1-3日在北京举行 政策层面推进"人工智能+"行动有望激活万亿规模增量市场[5] - A股有超过260只AI应用概念股 其中22只被5家及以上机构一致预测2025-2027年净利润增速超过20%[5] 比特币市场预测 - BitMEX联合创始人Arthur Hayes坚持预测比特币年内将涨至25万美元 认为上周回落至80,600美元为本轮"底部"[5] - 机构去杠杆基本完成 美元流动性见底、量化紧缩结束及降息预期将推动比特币新一轮上行[5]

基金基本信息 - 招商上证综合增强策略交易型开放式指数证券投资基金（招商上证综合增强策略ETF）已获中国证监会准予注册（证监许可〔2025〕2010号文）[1] - 基金类别为股票型证券投资基金，运作方式为交易型开放式[1] - 基金管理人为招商基金管理有限公司，托管人为中国工商银行股份有限公司，登记机构为中国证券登记结算有限责任公司[1] - 基金募集对象为符合法律法规规定的个人投资者、机构投资者、合格境外投资者等[1] - 募集时间为2025年12月10日至2025年12月19日，投资者可选择网上现金认购和网下现金认购两种方式[1][5] - 基金简称：招商上证综合增强策略ETF，证券简称：上指增强，扩位证券简称：上证增强ETF，认购代码：563933，证券代码：563930[36] - 基金份额发售面值为人民币1.00元[36] - 基金存续期限为不定期[36] 投资目标与策略 - 基金投资目标为控制基金份额净值增长率与业绩比较基准之间的日均跟踪偏离度的绝对值不超过0.35%，年化跟踪误差不超过6.5%，同时力求实现超越标的指数的业绩表现[37] - 基金投资于标的指数成份券及备选成份券的资产比例不低于基金资产净值的80%，且不低于非现金基金资产的80%[8] - 基金采用增强策略，可在被动跟踪指数基础上进行优化调整，如在一定幅度内降低或提高成份券权重、替换或增加非成份券[16] 认购安排 - 网上现金认购通过上海证券交易所网上系统进行，单一账户每笔认购份额需为1,000份或其整数倍，最高不得超过99,999,000份[1][2] - 网下现金认购通过基金管理人及发售代理机构进行，通过发售代理机构办理每笔认购份额需为1,000份或其整数倍，通过基金管理人办理每笔认购份额须在50万份以上（含50万份）[2] - 认购费用由投资人承担，基金管理人办理网下现金认购的费率为0.5%，发售代理机构办理网上现金认购、网下现金认购可收取不超过认购份额0.8%的佣金[39] - 认购资金在募集期间产生的利息将折算为基金份额归基金份额持有人所有[41][42] 发售机构与开户 - 发售协调人为招商证券股份有限公司[37] - 网下现金认购的直销机构为招商基金管理有限公司[37] - 网上现金认购的发售代理机构为具有基金销售业务资格的上海证券交易所会员单位[38][63] - 投资者认购本基金需具有上海证券交易所A股账户或上海证券交易所证券投资基金账户[44] - 如投资人已开立证券账户但未办理指定交易或指定交易在不办理本基金发售业务的证券公司，需提前至少1个工作日办理指定交易或转指定交易手续[45] 基金备案条件 - 基金自发售之日起3个月内，需满足募集份额总额不少于2亿份，募集金额不少于2亿元人民币且认购人数不少于200人的条件方可办理基金备案手续[58] - 若募集期限届满未满足备案条件，基金管理人将在30日内返还投资人已交纳的款项并加计银行同期活期存款利息[60]

大会概况 - 2025“易融荟 产融通”金融赋能中小企业年度大会于11月26日举行，由成都市经济和信息化局等部门指导，约260名政府及金融机构人士参会[1] - 大会旨在探讨金融赋能实体经济新路径，将政策红利转化为发展动能，精准破解企业融资难题[1] 成都产业与中小企业基础 - 成都已形成2个万亿级产业集群和10个千亿级产业集群[1] - 成都拥有8个国家级中小企业特色产业集群[1] - 大会目标包括助力410家国家级专精特新“小巨人”企业成长，推动“科技—产业—金融”高水平循环[1] 金融支持成果与措施 - 2024年，“壮大贷”、“蓉易贷”等金融产品帮助科技型中小企业获得信用贷款104亿元[1] - 活动现场发布了“经新场景管家”线上通道，实现创新服务与市场需求“零时差”链接[1] - 成都市中小企业服务中心举行了“专家服务团代表授牌仪式”，以强化服务体系智力支撑[2] 政府服务平台与创新 - 成都市经信局市新经济委推介了“成工精销 工业淘宝”平台，旨在帮助企业拓市场、强品牌、抢订单，助推“成都造”好货出川出海[1] - 为深化制造业与前沿科技融合，成都市经信局市新经济委新设“场景应用推进处”，并推出“四专一家”服务模式[1] - 《2025年政策一本通》电子书首发，实现政策的快速查询与智能匹配，帮助企业掌握政策红利，打通政策落地“最后一公里”[2]

宏观数据速览 - 2025年9月GDP不变价当季同比4.80%，较上期5.20%下降，去年同期为4.60% [1] - 2025年10月制造业PMI为49.00%，较上期49.80%下降，去年同期为50.10% [1] - 2025年10月非制造业PMI商务活动为50.10%，较上期50.00%上升，去年同期为50.20% [1] - 2025年10月社会融资规模增量当月值为8161.00亿元，较上期35299.00亿元大幅下降，去年同期为14120.00亿元 [1] - 2025年10月M0同比10.60%，较上期11.50%下降，去年同期为12.80% [1] - 2025年10月M1同比6.20%，较上期7.20%下降，去年同期为 -2.30% [1] - 2025年10月M2同比8.20%，较上期8.40%下降，去年同期为7.50% [1] - 2025年10月金融机构人民币贷款当月新增2200.00亿元，较上期12900.00亿元大幅下降，去年同期为5000.00亿元 [1] - 2025年10月CPI当月同比0.20%，较上期 -0.30%上升，去年同期为0.30% [1] - 2025年10月PPI当月同比 -2.10%，较上期 -2.30%上升，去年同期为 -2.90% [1] - 2025年10月固定资产投资不含农户完成额累计同比 -1.70%，较上期 -0.50%下降，去年同期为3.40% [1] - 2025年10月社会消费品零售总额累计同比4.28%，较上期4.50%下降，去年同期为3.50% [1] - 2025年10月出口总值当月同比 -1.10%，较上期8.30%下降，去年同期为12.64% [1] - 2025年10月进口总值当月同比1.00%，较上期7.40%下降，去年同期为 -2.38% [1] 商品投资参考 综合 - 11月27日广期所铂、钯期货和期权上市交易，铂期货收涨6.25%报430.30元/克，成交量6.67万手，持仓量0.76万手，成交额292.31亿元；钯期货收涨1.53%报370.60元/克，成交量3.42万手，持仓量0.27万手，成交额130.49亿元 [2] - 10月份规模以上工业企业利润同比下降5.5%，1 - 10月份全国规模以上工业企业实现利润总额59502.9亿元，同比增长1.9% [2] - 中国贸促会12月初将组织中国企业家代表团访问美国，企业涉及农业食品等多领域，将与美政商各界交流 [2][13] - 11月27日国内43个商品品种基差为正，27个为负，沪镍等基差最大，丁二烯橡胶等基差最小 [3] 金属 - 全球矿业公司加速锑矿资源勘探开发，近期有新锑矿发现，美国锑生产中断24年后重启 [4] - 11月26日锌库存50800吨创逾2个月新高，铜等部分金属库存有增减变化 [5] - 高盛预计明年晚些时候金价攀升至每盎司4900美元，将黄金列为最推荐做多的大宗商品 [5] - 11月27日电池级碳酸锂和氢氧化锂价格创逾1年新高且连涨 [5] 煤焦钢矿 - “十四五”时期山西构建“以煤为基、多元发展”产业体系，上市公司总量达41家，市值、营收等指标大幅增长 [6] - 四川松潘县东北寨金矿新增金资源量28.24吨，累计查明81.06吨，规模达特大型 [6] 能源化工 - OPEC+可能在本周末会议坚持2026年初暂停增产决定，线上会议预计简单，批准此前政策 [7] - 黑海里海管线原油出口量预计从11月每天145万桶增至12月每天170万桶 [8] - 11月俄罗斯乌拉尔原油对布伦特原油价格折扣扩大至23% [8] - 匈牙利总理将确保原油和天然气供应，若塞尔维亚同意将接管NIS所有权，继续从俄、塞进口 [8] - 加拿大艾伯塔省联邦政府同意不对石油出口征税设限 [8] 农产品 - 南非2025年玉米收成预计1644万公吨，比2024年增加28%，小麦产量预计203万公吨 [9] - 欧盟委员会预测2025/26年度普通小麦等农产品产量和库存有变化，油菜籽进口量持平 [9] - Agroconsult预计巴西2025/26年度大豆产量达1.781亿吨，播种面积增长2.1% [10] 财经新闻汇编 公开市场 - 11月27日央行开展3564亿元7天期逆回购操作，利率1.40%，当日3000亿元逆回购到期，净投放564亿元 [12] 要闻资讯 - 万科股债跌幅加剧，多只债券大幅下跌且临时停牌，H股和A股股价创新低，因财务状况恶化寻求债券展期 [13] - 国务院常务会议听取督查汇报，部署医保统筹等工作，审议相关条例草案 [14] - 中国与马来西亚就“马美对等贸易协议”沟通，中方有严正关切 [14] - 国家发改委推动基础设施REITs扩围，防范人形机器人产业风险 [15] - 国家发改委安排特别国债支持“两重”建设，推进“软建设”举措 [15] - 国家发改委研究治理企业价格无序竞争，维护市场秩序 [15] - 1 - 10月全国规模以上工业企业利润总额同比增长1.9%，10月同比下降5.5% [16] - 商务部推进汽车流通消费改革，发展首发经济等培育消费新增长点 [16] - 9月全球经贸摩擦指数高位，措施涉及金额同比增7.9%，环比降15.6%，美等国指数居前 [16] - 上交所绿色债券和ESG债券累计发行规模可观 [17] - 日本政府计划新发债券筹措经济刺激资金 [17] - 韩国央行维持基准利率不变，上调今明两年GDP增长和通胀预期 [17] - 欧洲央行强化降息周期终结预期，管委称讨论再次降息尚早 [17] - 多只债券将全额赎回，部分公司有股权出售、被执行等事件 [18] - 标普等对多家公司信用评级进行确认或调整 [18] 债市综述 - 中国债市整体偏弱震荡，利率债收益率上升，国债期货主力合约多下滑，银行间流动性充沛 [19] - 万科债跌势加剧，影响信用债，对利率债影响暂中性，交易所万科债深度调整 [20] - 中证转债指数等下跌，部分转债涨跌居前 [21] - 货币市场利率涨跌参半，Shibor短端品种分化，银行间回购定盘利率等有变化 [21][22] - 国开行等金融债中标收益率和倍数公布，欧债收益率集体上涨 [22][23] 汇市速递 - 在岸人民币对美元收盘下跌，中间价上涨，纽约尾盘美元指数等有涨跌变化 [24] 研报精粹 - 中信证券认为城商行配合化债政策，资负和盈利受影响，未来兑现浮盈力度或减小 [25] - 华泰固收预计2026年REITs市场趋势性机会有限，投资回归价值逻辑，一级市场发行规模或增长 [25] 今日提示 - 11月28日多只债券上市、发行、缴款、还本付息 [26] 股票市场要闻 - A股冲高回落，商业航天等概念走势分化，成交额1.72万亿元 [27] - 香港恒生指数等有涨跌，内房股下挫，新消费行业走强，南向资金有买卖情况 [27]

国际货币体系的历史演进 - 国际货币体系在大多数时期内自发形成稳定的“中心-外围”结构，每个中心货币的主导地位往往延续一至两个世纪[5] - 16世纪西班牙凭借波托西银矿的白银产量占全球总量约85%，其“双柱”银元成为国际贸易主要货币，但白银大量涌入导致西班牙16世纪物价上涨约400%，并引发三次王室破产，最终体系崩溃[7][8] - 17世纪荷兰通过阿姆斯特丹银行的记账货币创新和1602年东印度公司股份制改革，使荷兰盾取代银元成为新的中心货币，标志着国际货币竞争从金属含量转向技术、金融和制度竞争[9][10][11] - 19世纪英国通过1816年《铸币法》确立金本位，形成以英镑为中心的国际金本位制度，其稳定依赖价格-铸币机制和央行利率操作，但一战后金本位瓦解，体系进入无序状态[12][13][14][17][18] - 1944年布雷顿森林体系建立美元与黄金挂钩的固定汇率制度，但美国黄金储备从1940年代占全球GDP近一半降至1970年代初四分之一，1971年美国黄金储备仅110亿美元而外债超600亿美元，导致体系解体[20][21][22] - 1990年后美元凭借金融市场深度自发形成布雷顿森林体系2.0，但2015年起全球经济转向中美“双轮驱动”，人民币汇率市场化改革标志体系加速多元化[24][25][26] 货币秩序的形成机制 - 货币本质是一种“高阶信仰”，其价值基于社会契约和集体共识，主权货币凭借国家信用和法偿性在国内形成自然垄断[27][28] - 货币的网络效应使其使用越多流动性越强，形成自我加强的正反馈循环，解决交易中的“双重巧合”问题[29] - 国际货币秩序通过自由竞争和制度约束形成“中心-外围”结构，而非完全国家垄断或纯粹市场竞争[30] - 货币金字塔模型按功能将货币分为七个层级，但仅静态描述等级差异，而中心-外围模型能动态解释体系演化[31][32][35] - 布雷顿森林体系1.0和2.0均呈现中心-外围互补关系，但后者以美元信用替代黄金锚，外围国家从欧洲日本转向新兴市场，形成新的美元循环[36][37] 货币秩序的推动力量 - 中心货币的形成依赖经济实力、金融市场深度、制度信誉和技术能力的综合作用，这些力量相互强化构成高进入壁垒[41][42][43][44][45] - 经济规模为货币国际化提供需求基础，金融市场深度决定货币能否承担储值和投资功能，制度框架提供信任基础，技术变革塑造货币形态[42][43][44][45] - 美元崛起历史显示，美国19世纪末经济规模已超英国，但凭借二战后国债市场扩张和欧洲美元市场兴起，才巩固全球核心地位[43][46][47] - 军事实力与货币信用的关系更接近“伴生”而非“因果”，欧元衰落主因是内部财政机制分散和资本市场割裂，而非军事力量薄弱[48][49][50][51] 货币秩序的稳定性 - 中心货币地位稳定依赖高进入壁垒、规模效应和制度设计三重机制，使货币秩序易守难攻[53][54] - 经济、金融、制度和技术四维优势相互强化形成正反馈，进一步抬升进入壁垒，过去五个世纪仅诞生4个中心货币[55] - 经济规模与货币使用需求形成正向循环，金融市场流动性强化资产吸引力，制度信任赋予安全资产属性，危机中反而巩固中心地位[56][57] - 中心国通过规则制定权、清算体系和金融基础设施等制度安排主动强化地位，如英国金本位规则和美国SWIFT系统，使新兴经济体难以绕过[58] 货币秩序的变革机制 - 货币秩序演化取决于“集聚力量”和“分散力量”的动态平衡，当外围国家使用中心货币的成本上升时，体系可能转向多元化[60][61] - 旧中心衰落往往源于自身重量，如西班牙产业空心化、荷兰金融依赖和英国竞争力衰退，信用循环的自我膨胀导致体系瓦解[62][63] - 中心国债务扩张与全球安全资产需求存在结构性矛盾，即特里芬难题的财政版本，滥用货币特权可能加速制度信任流失[64][65] - 新中心崛起需经济实力、金融市场深度和制度可信度三者兼备，美元取代英镑靠的是抓住一战后窗口期推进美联储建立和国债市场扩容[66][67][69] - 日元国际化失败主因是改革滞后，1996年启动金融大爆炸改革时已错过1985年美元地位松动窗口期，显示“时机+改革”缺一不可[70][71]

公开市场操作与资金面 - 央行开展3564亿元7天期逆回购操作，利率1.40%，单日实现净投放564亿元[1] - 银行间市场流动性充沛，存款类机构隔夜回购利率微降至1.31%附近，匿名点击系统隔夜报价1.28%，供给接近2000亿元[3] - 非银机构以信用债为抵押的隔夜资金报价跌破1.4%，月末央行加大投放呵护市场[3] 债券市场表现 - 银行间主要利率债收益率以上行为主[9] - 国债期货主力合约多数下跌，30年期跌0.01%，10年期跌0.06%，5年期跌0.01%，2年期涨0.01%[11] - 全国和主要股份制银行一年期同业存单最新成交在1.65%，较上日小幅上行[6] 宏观经济数据与政策 - 10月份规模以上工业企业利润同比下降5.5%，1-10月利润总额59502.9亿元，同比增长1.9%[12] - 去年和今年分别安排7000亿元、8000亿元超长期特别国债支持“硬投资”项目建设[12] - 国家发改委正推动基础设施REITs扩围至城市更新设施、酒店、体育场馆等更多领域[13] 全球宏观动态 - 日本政府计划新发约11.7万亿日元债券为总额18.3万亿日元的经济刺激方案提供资金[15] - 韩国央行维持关键利率在2.5%不变，预计2025年GDP增长率为1.0%，此前预测为0.9%[15] 债券市场重大事件 - 万科债周四跌势加剧，“21万科02”跌超57%，“21万科06”、“22万科02”跌超四成[17] - 浦发银行拟于12月10日召开“22万科MTN004”持有人会议审议展期事项[17] - 天风证券拟发行不超过9.6亿美元境外债券，滨江集团以24.62亿元竞得杭州两住宅地块[17] 债券负面事件与风险 - 一周内发生10起债券负面事件，涉及幸福人寿、北京远洋控股等发债主体，事件包括隐含评级下调、展期等[17] - 本月城投非标资产风险事件13起，主要为信托计划违约或风险提示，涉及中建投等多只产品[18]

全球市场情绪与驱动因素 - 市场对美联储降息预期持续升温，推动全球股市普遍回升，主要股指接近收复11月全部跌幅，美元指数相应走软 [1] - 投资者对人工智能泡沫担忧引发的抛售潮暂告段落，为市场回升提供支撑 [1] 主要股指表现 - 日本日经225指数收盘上涨1.2%，报50167.10点 [5] - 日本东证指数收盘上涨0.4% [5] - 韩国首尔综合指数收盘上涨0.7% [5] - 欧洲斯托克50指数跌0.14%，英国富时100指数跌0.12%，法国CAC40指数涨0.03%，德国DAX30指数涨0.16% [5] 外汇市场动态 - 美元指数承压走低，基本持平于99.596 [5] - 英镑兑美元汇率基本持平，报1.3245美元 [5] - 日元兑美元报156.22，在日本首相高市早苗口头干预后仍疲软 [8] - 摩根士丹利结束对英镑的看涨立场，认为其近期可能已处于"利空出尽"状态 [1] 英国经济与预算案影响 - 英国财政大臣公布秋季预算报告，财政缓冲增至220亿英镑，但大幅下调2026年GDP增速至1.4% [1] - 预算案细节意外提前泄露，引发市场剧烈反应，英镑汇率一度上扬 [1] 大宗商品走势 - 现货白银涨近0.7%至53.69美元/盎司 [5] - 现货黄金跌0.05%至4151.69美元/盎司 [5] - 布伦特原油跌近0.2%至62.42美元/桶 [5] - 油价小幅下跌，市场观望俄乌前景并展望本周末的欧佩克+会议 [10] 加密货币市场 - 比特币上涨1.1%，至91208.2美元 [5] 美国经济数据与政策展望 - 美国9月耐用品订单环比增速符合预期，当周初请失业金人数有所回落 [1] - 美联储经济褐皮书显示当前经济环境中就业市场疲软与通胀压力并存 [1] - 西太平洋银行策略师指出美元面临的主要风险来自劳动力市场可能疲软和美联储独立性受挑战 [2]