市场整体走势研判 - A股有望走出红十月行情，看好四季度和跨年行情 [2] - 长假后市场多呈现涨多跌少格局，指数层面需重视量价配合情况 [3] - 市场预计延续震荡抬升格局，10月迎来关键政策窗口期，风险偏好进一步回暖 [5] - 长假后A股有望延续震荡偏强走势，政策基调和外部环境偏积极 [9] - 十月市场迎来财报季与政策窗口双重催化，A股结构性行情有望延续 [11] 市场风格与轮动 - 短期内市场风格或偏向具备催化、远期成长属性更强、估值约束更低的方向 [3] - 市场进入基本面驱动上涨第二阶段，中期上行过程中可能出现风格轮动，可阶段性重视前期涨幅落后领域如地产、券商、白酒消费等 [4] - 科技成长板块中短期或存估值压力，但有望延续趋势行情 [2] - 长假后科技成长占优的风格有望延续，人工智能、机器人等产业趋势进一步演绎 [8][9] - 本轮行情扩散分为三步：从核心科技板块到泛科技成长风格，最后至反内卷概念及大消费方向 [10] 核心投资主线与行业配置 - 资源安全、企业出海和科技创新是最重要的结构性行情线索，对应资源+出海+新质生产力的行业配置框架 [1] - 科技产业催化将不断强化中国资产重估逻辑，AI算力和应用、创新药、机器人、高端装备制造等科技板块是最强主线 [7] - 建议关注三大主线：高景气+高弹性方向如通信、有色、游戏、港股互联网；预期事件催化方向如低空经济、具身智能等新质生产力概念；价值方向如基本面改善的非银金融板块 [11] - 政策提振叠加涨价逻辑支撑的顺周期链条有望表现 [3] - 受益于全球流动性宽松的科技成长股、贸易格局改善的出口链企业以及政策支持的新兴产业龙头有望迎来估值与业绩双重修复 [6] 具体领域热点 - 长假期间热点集中在资源和AI领域：贵金属、基本金属和能源金属价格全面上涨，AI从企业级向消费级扩散趋势明显，用户入口抢夺或带来端侧硬件和应用大爆发 [1] - 2026年春季前，科技产业催化或显著多于顺周期板块 [2] - 海外美联储降息预期升温、AI产业趋势催化显著 [3][6] - 当前A股行情演绎仍处于第一阶段，建议投资者继续关注科技核心方向如AI算力、端侧等 [10]

文章核心观点 - 文章围绕A股市场四季度会否出现风格切换展开讨论，呈现了基于历史统计看空前期主线的“日历效应”观点与基于信用周期、产业景气看多成长风格的两种对立视角 [2][5][7] 日历效应与风格切换 - 历史统计显示Q3-Q4多存在明显风格切换，前三季度涨幅靠前的主流品种在四季度多数无法延续强势 [2] - 2010年至2024年数据显示，当年前三季度涨幅靠前的行业在四季度涨幅排名通常靠后 [2] - 银行、家用电器等行业在四季度的超额收益胜率高达60%，反映市场参与者可能获利了结并调仓至防御性板块以稳定年度收益 [2] - 四季度机构核心诉求从赚取超额收益转向锁定盈利、规避排名风险，前期主线因涨幅可观、交易拥挤导致风险收益比下降 [4] - 当前市场“冷热不均”的高度结构化现状可能触发风格切换 [4] - “A股高切低行情指数”显示指标已触顶回落，意味着低位补涨可能性上升 [5] - 当前市场高度结构化，多头和杠杆集中于AI上游算力硬件龙头，若市场缩量则高杠杆方向“多杀多”风险加剧，资金可能流向性价比更高方向 [5] 成长风格延续的支撑因素 - 信用周期角度看，中长贷增速可能已见底并出现回升趋势，四季度或继续处于回升周期 [7] - 2010年以来科技盈利和信用周期基本同步，盈利结构性回升、信用回升时大盘和中小盘成长相对占优 [7] - 科技盈利增速和中长贷增速回升期间，外资、融资、新发基金均出现明显流入，核心资产和周期也有配置机会 [7] - 成长产业景气周期规律显示，历史上三轮成长行情均经历“估值→业绩→估值”三阶段驱动 [7] - 2024年9月至今的成长行情指数上涨92%，PEttm上涨118%，正处于新一轮成长产业景气周期第一个由估值驱动阶段 [7] - 从成长切向价值需要三大催化因素：经济强复苏或强力政策刺激、价值ROE相对成长差值增加、压制风险偏好的政策，但目前看三大催化因素均有限，因此预期成长风格占优 [8]

私募机构仓位与板块偏好 - 65.38%的受访私募机构表示将维持七成以上仓位 [1] - 近六成私募机构看好AI、半导体、人形机器人、智能驾驶、创新药等科技成长板块 [1] 市场情绪与资金流向 - 多元化资金进场带来的情绪改善带动A股快速上涨并吸引更多投资者入市 [1] - 中国是8月全球对冲基金净买入量最大的市场 对冲基金正以近两个月来最快速度净买入A股 [1] - 中国证监会持续引导保险资金、社保基金和养老金等长期资金入市 旨在通过增加耐心资金比重来减少市场剧烈波动 [2] 机构对市场前景的研判 - 高盛首席中国股票策略师团队上调沪深300指数目标价 暗示未来一年可能还有10％上行空间 [1] - 高盛团队分析认为中国股市估值仍具吸引力 主要指数盈利今明两年仍将维持高个位数增长趋势 各类投资者仓位也未达到拥挤状态 [1] - 摩根士丹利警告A股已出现零星过热迹象 需尽快看到企业基本面改善和更强有力政策支持才能维持涨势 [1]

核心观点 - 节前市场波动加大但长假风险可控 持股过节可博弈节后机会 科技成长仍是核心方向[2][3][13] - 债市季末压力可控但做多情绪不强 节前维持震荡格局[2][13] - 海外市场利好催化有限 美股震荡休整 日股上涨势头或放缓[14] 债市表现与展望 - 近期债市情绪偏弱呈弱势震荡 十年期国债收益率一度升至1.83%上方[10] - 央行呵护流动性使季末压力相对可控 但市场做多情绪不强[2][13] - 节前大概率维持震荡走势 收益率随央行干预有所回落[10][13] 股市表现与展望 - A股延续震荡分化 创业板再创新高 新能源/电子/AI轮动偏强[10] - 两市日均成交额回落至23132亿元 较上周减少2047亿元 换手率下滑[20] - 节前波动上升因部分资金获利了结 但假期风险较低 节后或有政策催化[3][13] - 科技成长风格受青睐 建议关注中大盘宽基指数 科技/新能源/有色金属/恒生科技等成长行业调整布局机会[3][13] 海外市场表现 - 港股冲高回落 云栖大会利好科技股但利好落地后回落[10] - 美股高位震荡回调 缺乏上涨动能[10][14] - 日股延续走强 欧股止跌修复[10][14] - 海外市场普遍回归震荡 日股自民党总裁选举后上涨势头或放缓[14] 市场指标监测 - 期限利差处于历史低位 资金面总体平稳但季末利率小幅上升[17][18] - 股债性价比分化 红利指数性价比回升 小盘指数性价比持平[18] - A股估值基本持平 行业轮动速度回落 成长行业表现偏强[19][20] 资产配置组合表现 - 国内宏观多资产组合年初至今收益率10.82% 超额收益3.72% 夏普比率2.63[21] - 全球宏观多资产组合年初至今收益率8.97% 超额收益1.87% 夏普比率2.01[24] 重要事件追踪 - 阿里巴巴发布Qwen3-Max模型 宣布3800亿AI基础设施建设计划[9] - 美国宣布10月1日起对重型卡车/家具/药品等加征25%-100%关税[9] - 重点关注9月30日中国PMI数据及10月3日美国非农数据[27]

市场整体表现 - 自2024年9月24日政策驱动市场反弹以来，上证指数从2700点涨至3800点以上，一年涨幅达40% [1] - 代表全市场的中证全指从3645点最高涨至5879点，涨幅达61% [1] - 代表科技成长板块的科创50、创业板及北证50指数均实现翻倍行情 [9] - 市场波动性显著降低，近五年上证综指年化波动率为15.9%，较上一个五年下降2.8个百分点 [6] 行情发展阶段 - 第一阶段（2024年9月24日至10月8日）：上证指数在6个交易日内从约2700点急速抬升至3674点，涨幅近千点，源于低估值、明确政策支持及海外降息 [4][5] - 第二阶段（2024年10月8日至2025年4月7日）：市场震荡，受关税冲击影响，在3000点上方游走 [6] - 第三阶段（2025年4月7日至今）：市场小幅震荡中上涨近900点，从3040点递进至近3900点，呈现低波动、低回撤的“慢牛”特征 [6] 行业与板块表现 - 科技成长板块是本轮行情最强劲主线，科技行业市值占比已超过四分之一 [9] - 个股表现分化，截至2025年9月23日，仅59%的个股股价恢复至2024年10月8日开盘价上方，仍有超过40%的个股未回到当时高点 [28] 市场情绪与资金面 - 居民入市情绪指标（如牛市关键词搜索量、炒股APP下载量、新开户数）在2025年8月中旬明显抬升，但热度仅为去年924时期的二分之一，及2015年牛市高点的三分之一 [13] - 当前通过融资盘、新发基金、ETF等渠道流入市场的资金规模，相较2020-2021年及2014-2015年牛市仍有差距 [15] 未来市场展望 - 基于历史经验，若沪深300指数能达到前几轮牛市高点约5500点，则从当前4500点水平看，尚有约22%的上涨空间 [18] - 从股息率角度看，若沪深300股息率向历史牛市低点1.5%靠拢，相较当前2.2%的股息率，指数存在约46%的上涨空间 [21] 投资策略启示 - 市场波动降低有利于长期持有，当前沪深300指数波动率近乎达到最优水平 [6][9] - 建议采取“哑铃策略”，同时配置长期逻辑顺畅的科技成长板块与具备“红利”和“低波”属性的防御型资产 [32] - 投资应避免因急涨而贪婪、因回撤而恐惧，在情绪狂热时保持冷静，在悲观时保持乐观，耐心在低位布局优质资产并长期持有 [27][29][31]

根据提供的研报内容，以下是关于量化因子的总结。报告主要对多个市场的“中观因子”进行跟踪和描述，并未涉及具体的量化模型，也未提供因子构建的详细公式和具体的回测指标取值。因此，总结将集中于报告中明确提及的因子。 量化因子与构建方式 **1. 权益市场中观因子** * **因子名称**：大小盘风格[14] * **因子构建思路**：用于衡量市场在市值维度上的风格偏向，即市场资金更倾向于大盘股还是小盘股[14] * **因子名称**：价值成长风格[14] * **因子构建思路**：用于衡量市场在估值与成长性维度上的风格偏向，即市场资金更倾向于价值股还是成长股[14] * **因子名称**：大小盘风格波动[14] * **因子构建思路**：用于衡量大小盘风格的稳定性或变化剧烈程度[14] * **因子名称**：价值成长风格波动[14] * **因子构建思路**：用于衡量价值成长风格的稳定性或变化剧烈程度[14] * **因子名称**：行业指数超额收益离散度[14] * **因子构建思路**：用于衡量不同行业之间表现差异的程度，离散度高表明行业分化明显[14] * **因子名称**：行业轮动度量[14] * **因子构建思路**：用于衡量市场热点在不同行业间切换的速度[14] * **因子名称**：成分股上涨比例[14] * **因子构建思路**：通过计算特定指数中上涨股票的数量占比，来反映市场的整体赚钱效应和广度[14] * **因子名称**：前100个股成交额占比[14] * **因子构建思路**：通过计算成交额前100的个股总成交额占市场总成交额的比例，来反映资金在个股层面的集中度[14] * **因子名称**：前5行业成交额占比[14] * **因子构建思路**：通过计算成交额前5的行业总成交额占市场总成交额的比例，来反映资金在行业层面的集中度[14] * **因子名称**：指数波动率[14] * **因子构建思路**：用于衡量市场整体价格的波动程度，是市场风险的表征之一[14] * **因子名称**：指数换手率[14] * **因子构建思路**：用于衡量市场的交易活跃程度和流动性水平[14] **2. 商品市场中观因子** * **因子名称**：趋势强度[30] * **因子构建思路**：用于衡量商品期货价格趋势的强弱程度，通常基于价格动量和趋势跟踪指标[30] * **因子名称**：成交活跃度[30] * **因子构建思路**：用于衡量商品期货市场的交易活跃程度，报告中指出其与波动率相关[30] * **因子名称**：市场流动性[30] * **因子构建思路**：用于衡量商品期货市场的流动性状况[30] * **因子名称**：期限结构[30] * **因子构建思路**：在报告中具体体现为基差动量，用于衡量期货合约不同期限之间价差关系的变化[30] **3. 期权市场中观因子** * **因子名称**：隐含波动率水平[33] * **因子构建思路**：从期权价格中反推得出的市场对未来波动率的预期，是衡量市场情绪和风险预期的重要指标[33] * **因子名称**：看跌期权偏度[33] * **因子构建思路**：用于衡量不同行权价的看跌期权隐含波动率之间的差异，反映市场对下行风险的担忧程度[33] * **因子名称**：看涨期权偏度[33] * **因子构建思路**：用于衡量不同行权价的看涨期权隐含波动率之间的差异，反映市场对上行风险的预期[33] **4. 可转债市场中观因子** * **因子名称**：百元转股溢价率[36] * **因子构建思路**：用于衡量可转债价格相对于其转换价值的溢价程度，是评估可转债估值水平的核心指标之一[36] * **因子名称**：低转股溢价率转债占比[36] * **因子构建思路**：通过统计市场中转股溢价率处于低水平的可转债数量或规模占比，来反映转债市场的股性强弱和整体估值结构[36] * **因子名称**：可转债市场成交额[36] * **因子构建思路**：用于衡量可转债市场的整体交易活跃度和流动性[36] 因子的回测效果 本报告为市场因子跟踪周报，主要描述各因子在特定时间窗口（2025年9月15日至9月19日）的状态和短期变化方向，未提供因子长期的历史回测效果指标（如IC值、IR、多空收益等）[3][12][13][24][33][36]。

市场整体展望 - 长假临近 市场短期或延续震荡格局 结构性行情有望延续 [2][5] - 顺经济周期相关板块整体相对偏弱 受经济数据连续回落影响 需要有增量政策支撑 [2][5] - 成长风格弹性更大 在产业趋势及业绩增长前景支撑下表现偏强 预计10月重磅会议仍有政策催化 [2][5] - 建议以均衡为基础 布局中大盘宽基 创业板等指数 风险偏好较高投资者可关注科技 新能源 恒生科技等热点科技成长行业轮动机会 [2][5] 股票市场表现 - 市场风格偏向小盘和价值成长风格偏向成长 [2][7] - 大小盘风格波动下降 价值成长风格波动上升 [2][7] - 行业指数超额收益离散度较上周持平 行业轮动速度下降 成分股上涨比例下降 [2][7] - 前100个股成交额及前5行业成交额占比较上期持平 [2][7] - 市场波动率略有下降 市场换手率维持在近一年高位 [2][8] 商品市场表现 - 黑色及贵金属板块趋势强度上升 能化板块趋势强度下降 [3][17][19] - 各板块基差动量均下降 [3][17][19] - 各板块波动率均略有上升 [3][17][19] - 各板块流动性表现分化 [3][17][19] 期权市场表现 - 上证50和中证1000隐含波动率处于震荡状态 看跌期权偏度呈现同样规律 [3][21][22] - 看涨期权偏度逐渐下降 说明市场处于横盘调整 缺乏继续上攻信心 但短期内没有过度担忧大幅回调风险 [3][21][22] 可转债市场表现 - 转债市场上周小幅调整 百元转股溢价率变化不大 [3][23][24] - 低转股溢价率转债占比显著升高 呈现震荡抬升趋势 [3][23][24] - 市场成交额继续维持在相对健康状态 [3][23][24]

去年9月24日至今，A股从低位走出震荡上行行情，当前行情已持续一年时间。其间，上证指数经历了底部回 稳、震荡波动、再度回升的过程，一度创下近10年高点；A股成交额明显抬升，市场总市值历史性地突破100万亿 元大关；A股新开户投资者数量持续增长，海外资金也持续加码中国资产。 | | | 年来Ａ股主要指数变化情况 | | | --- | --- | --- | --- | | 代码 | 证券简称 | ×间涨跌幅 起始交易日期] 2024-9-24 | ×间日均成交额 起始交易日期 2024-9-24 [截止交易日期] 2025-9-22 | | | | 单位 % | 单位 亿元 | | 000001. SH | 上证指数 | 39. 28 | 6741.65 | | 399001. SZ | 深证成指 | 62. 78 | 9776. 03 | | 399006. SZ | 创业板指 | 103. 06 | 4672. 09 | | 000300. SH | 沪深 300 | 40. 77 | 3823. 77 | | 000688. SH | 科创50 | 119. 06 | 432. 35 | | 89905 ...

货币政策决议 - 美联储宣布降息25个基点 [2] 美国经济数据 - 8月非农就业人口仅增长2.2万人，远低于预期的7.5万人，失业率攀升至4.3%，创近两年新高 [4] - 8月CPI同比上涨2.9%，核心CPI维持在3.1%，双双高于美联储2%的政策目标 [4] 政策决策背景 - 就业数据恶化速度和潜在风险远超通胀温和反弹，迫使美联储采取预防性降息 [4] - 美国国债规模已突破37万亿美元，每降息25个基点每年可节省近千亿美元利息支出 [5] - 2025财年财政赤字将达1.9万亿美元，占GDP的6.2% [9] 政治因素影响 - 美联储理事斯蒂芬·米兰的闪电就职打破了历史惯例，其政策倾向支持更大幅度宽松以刺激经济增长 [1][6] - 若点阵图暗示年内降息75个基点或更多，将被视为政策向政治妥协的信号 [6] 市场影响与资产表现 - 纽约国际金价突破每盎司3730美元，创历史新高，较去年9月降息周期启动时累计上涨48.94% [10] - 机构投资者对黄金的询价量较上月激增35% [10] - 降息周期初期科技成长股跑赢周期价值股的概率较大，美股科技板块短期有望获得提振 [10] - 港股与A股市场中，稀缺科技资产及高股息国企或成为配置主线，创新药、半导体等利率敏感型板块弹性更大 [10] - 若全球两大央行同步宽松，有色金属可能在四季度迎来价格反转，铜、铝等战略性资源或紧随黄金启动行情 [12] 历史经验与财政逻辑 - 高盛测算显示，若本轮降息周期累计达100个基点，未来十年可减少利息支出超万亿美元 [9] - 2000年以来，美联储宣布降息当日标普500下跌概率达56% [10]

摩根士丹利美联储降息预测修正 - 大幅修正美联储降息路径预测 预计2024年剩余三次议息会议（9月 11月 12月）连续各降息25个基点 而非市场普遍预期的仅降息两次 [1] - 首次对2025年后路径给出预测 2026年1月 4月和7月还将分别降息25个基点 预测远比市场主流观点更为激进 [1] 预测转向核心逻辑 - 通胀降温速度超预期 美国CPI PCE等核心通胀指标回落速度加快 住房通胀等顽固分项出现松动迹象 [2] - 劳动力市场显著降温 非农就业 职位空缺及失业率数据表明劳动力市场正从极度紧张回归平衡状态 [3] - 经济衰退风险迫近 多项领先经济指标如制造业PMI 消费者信心指数暗示美国经济动能正在减弱 [4] 与市场预期对比 - 2024年降息次数：市场主流预期为2次（9月 12月） 摩根士丹利新预测为3次（9月 11月 12月） [5] - 2025年降息幅度：市场主流预期为降息2-3次 摩根士丹利新预测为降息4次且节奏更快 [5] - 2026年降息路径：市场极少机构对2026年进行预测 摩根士丹利明确预测3次降息（1月 4月 7月） [5] 对全球市场影响 - 黄金成为最大受益者 降息预期升温导致实际利率下性和美元走弱 提升黄金吸引力和购买力 金价有望突破前高开启新一轮长期牛市 [6][7] - 美股流动性宽松预期推高估值 但对经济衰退担忧可能抑制涨幅 利率敏感科技成长股最为受益 银行股可能因息差收窄承压 [8][9] - 外汇市场美元霸权遭遇挑战 更快降息路径意味着美欧 美日利差将更快收窄 美元指数可能进入长期下行通道 非美货币如欧元 人民币 日元将获得喘息空间 [10] - 加密货币风险偏好回归 全球流动性预期改善助推高风险资产需求 比特币等加密货币可能作为数字黄金和风险资产受双重利好推动 [11][12] 投资者布局策略 - 长期投资者逢低配置降息受益资产 黄金作为资产配置压舱石（5%-10%）利用回调机会分批买入 科技股/成长股精选现金流充沛优质公司长期持有 [13][14] - 短期交易者关注预期差警惕波动 交易重点是利用市场预期与现实差 密切关注CPI 非农等经济数据 若数据强于预期可能证伪激进预测导致市场剧烈反转 [15] - 所有投资者保持灵活性避免单边押注 避免基于单一预测重仓押注 保持资产配置平衡与灵活应对各种可能性 [16]