投资评级与目标价格 - 报告对昆药集团的投资评级为“谨慎增持” [1][6] - 报告给出的目标价格为13.06元，当前股价为11.62元，存在约12.4%的潜在上行空间 [1][6] 核心观点与业绩总结 - 报告核心观点：公司正处于渠道切换阵痛期，去库存完成和渠道理顺后有望迎来快速恢复，实现快于行业增速的增长 [12] - 2025年公司业绩阶段性承压，实现营业收入65.75亿元，同比下降21.74%；实现归母净利润3.50亿元，同比下降46.00% [4][12] - 业绩下滑主要受内外部双重影响：外部环境如中成药集采执行进度滞后、医保控费深化、零售端客流波动及行业竞争加剧；内部则因公司深化渠道与模式变革，在品牌建设、市场拓展等方面的投入对短期业绩造成压力 [12] - 2025年公司扣非后归母净利润为1.07亿元，同比下降74.45%，非经常性损益达2.43亿元，主要因参股公司维立志博在中国香港上市，带动相关金融资产公允价值变动和投资收益显著增长，合计增加利润1.19亿元 [12] 分业务表现 - 口服剂产品收入承压，2025年实现收入23.13亿元，同比下降37.36%，主要因血塞通软胶囊受药店统筹支付药品处方管控及慢病病种限制影响，产销量下降；精品国药部分产品渠道拓展受行业周期影响 [12] - 针剂业务实现增长，2025年收入为6.07亿元，同比增长12.57%，其中注射用血塞通（冻干）在集采中标的带动下销量增长5.65% [12] 战略与改革进展 - 公司战略归核于银发经济，改革进入深水区 [12] - 渠道端：整合商业渠道、优化原有商业模式，完成全国范围内的零售、医疗体系销售渠道整合建设，线上线下双向拓展 [12] - 产品端：完善三七系列口服产品和昆中药的品牌建设，挖掘品种潜能，推出涵盖“治、补、养”三位一体，覆盖补肾养肾、健脾益胃、女科要药、清肺咳感和安神舒心五大品类的27款新品 [12] - 研发端：布局了多款创新药和仿制药，强化在老龄化/慢病管理领域的产业布局 [12] 财务预测与估值 - 报告下调了盈利预测，调整2026/2027年预测EPS为0.29/0.40元（原预测为0.93/1.14元），新增2028年预测EPS为0.50元 [12] - 预测公司2026-2028年营业总收入分别为66.99亿元、69.83亿元、73.48亿元，同比增长率分别为1.9%、4.2%、5.2% [4] - 预测公司2026-2028年归母净利润分别为2.20亿元、3.03亿元、3.79亿元，同比增长率分别为-37.2%、38.0%、25.1% [4] - 给予公司2026年45倍市盈率估值，高于可比公司平均值（2026年PE平均值为21.31倍），以得出13.06元的目标价 [12][14] - 当前股价对应2026年预测市盈率为39.27倍 [4] 财务与市场数据摘要 - 公司2025年净资产收益率为6.5%，每股净资产为7.08元 [4][8] - 公司总市值为87.96亿元，总股本为7.57亿股 [7] - 公司净负债率为-10.25%，处于净现金状态 [8] - 股价表现：过去12个月绝对跌幅为32%，相对指数跌幅为50% [11]

投资评级与核心观点 - 报告维持对同仁堂的“买入”评级 [1][5][7] - 报告核心观点：尽管公司2025年收入利润承压，但作为品牌力最强的中药企业之一，公司有望凭借强大的品牌力穿越行业周期，期待重回增长 [1] - 基于2026年35倍市盈率（考虑品牌溢价，可比公司均值为26倍），给予目标价35.92元人民币 [5][7] 2025年整体财务表现 - 2025年公司实现营业收入172.6亿元，同比下降7% [1] - 2025年实现归母净利润11.9亿元，同比下降22%；扣非净利润11.5亿元，同比下降23% [1] - 业绩不及预期，报告此前预测2025年归母净利润为18.0亿元 [1] - 收入利润下滑主要原因为行业竞争加剧与需求放缓 [1] 各业务板块经营状况 - **股份公司**：2025年收入46.5亿元，同比下降5%；毛利润19.9亿元，同比下降7%；剔除投资收益的营业利润9.9亿元，同比下降16% [2] - **安宫牛黄丸**：估算2025年收入同比明显下滑，预计随着供需关系回暖、牛黄价格回落及加大进口，其收入有望恢复平稳，毛利率逐步回暖 [2] - **御药传奇**：第一批于2024年4月推出11个品种，2024年销售收入1.5亿元；2025年推出第二批12个品种，估算2025年收入快速增长，2026年有望保持增长 [2] - **二线品种**：如五子衍宗、乌鸡白凤等OTC品种加大广告力度，清心、大活络等处方药品种深耕中老年用户，看好其长期表现 [2] - **科技公司（本部）**：2025年收入40.2亿元，同比下降10%；净利润2.1亿元，同比下降2%；收入下滑主因渠道去库存，预计2026年收入有望明显增长 [3] - **国药公司**：2025年收入13.9亿元，同比下降6%；净利润3.8亿元，同比下降21% [3] - 香港地区收入同比下滑12%（上半年同比增长30%），内地收入同比增长17%，海外收入基本平稳；预计2026年收入有望转正 [3] - **商业公司**：2025年收入97.3亿元，同比下降8%；净利润1.8亿元，同比下降62% [3] - 业绩承压主因新开门店培育期费用较高、药店客流承压、中药材降价等因素，期待2026年有序恢复 [3] 盈利能力与现金流分析 - **毛利率**：2025年第一季度至第四季度毛利率分别为42.9%、45.0%、43.2%、44.7%、45.5%、42.8%、42.7%、39.5%，季度毛利率仍然承压 [4] - 期待毛利率随着牛黄降价、中药材价格回落、御药放量等因素稳步恢复 [4] - **费用率**：2025年销售/管理/研发费用率分别为20.5%、8.2%、1.7%，同比分别上升1.1、0.3、0.2个百分点 [4] - 销售与管理费用整体微降，费率因收入下降而微升；研发费率上升主因开展药品海外注册 [4] - **现金流**：2025年销售商品、提供劳务收到的现金为184.5亿元，高于营业收入；经营活动现金流净额达26.9亿元，高于净利润，主因药材采购支出大幅减少且回款效率提升 [4] 盈利预测与估值调整 - **盈利预测下调**：考虑到行业承压影响收入、中药材降本速度不及预期影响毛利率，报告下调了2026-2027年并新增2028年盈利预测 [5][12] - 预计2026-2028年归母净利润分别为13.7亿元、15.3亿元、17.1亿元 [5] - 2026-2027年预测值较此前预测分别下调34%和36% [5] - **营收预测**：预计2026-2028年营业收入分别为180.23亿元、191.99亿元、204.56亿元 [11] - **毛利率与净利率预测**：预计2026-2028年毛利率分别为42.8%、43.1%、43.5%；净利率分别为10.4%、10.9%、11.5% [12] - **可比估值**：报告选取的可比公司（东阿阿胶、片仔癀、达仁堂）2026年预测市盈率均值为26倍，同仁堂2026年预测市盈率为29倍，报告给予其35倍市盈率，系考虑其品牌力给予溢价 [5][13] 基本数据与市场表现 - 截至2026年4月1日，公司收盘价为28.66元人民币，总市值为393.06亿元人民币 [8] - 52周价格区间为27.78-38.14元人民币 [8] - 2025年每股收益（EPS）为0.87元人民币，预计2026-2028年EPS分别为1.00、1.12、1.25元人民币 [11]

投资评级 - 买入（维持） [1] 核心观点 - 公司2025年盈利能力稳步提升，降本增效效果明显，利润端实现增长 [4] - 公司围绕“大单品、强品类”发展战略，持续加强品牌打造，并持续推进OTC业务产品梯队建设 [9][10] - 分析师预计公司2026至2028年收入与利润将保持增长，维持“买入”评级 [11][12] 2025年业绩表现 - 2025年全年实现营业收入42.20亿元，同比下降4.87% [3][4] - 2025年全年实现归母净利润9.07亿元，同比增长15.03% [3][4] - 2025年全年实现扣非归母净利润8.33亿元，同比增长11.22% [3][4] - 2025年第四季度实现营业收入12.86亿元，同比减少12.11% [5] - 2025年第四季度实现归母净利润2.23亿元，同比增长45.09% [5] - 2025年第四季度实现扣非归母净利润1.93亿元，同比增长44.58% [5] 盈利能力与费用分析 - 2025年整体毛利率为65.37%，同比增长1.85个百分点 [7] - 2025年净利率为23.40%，同比增长4.00个百分点 [7] - 2025年销售费用率为30.84%，同比下降2.86个百分点 [7] - 2025年管理费用率为5.32%，同比增长0.16个百分点 [7] - 2025年研发费用率为3.62%，同比增长0.68个百分点 [7] - 2025年财务费用率为-1.73%，同比下降0.03个百分点 [7] - 2025年经营性现金流净额为9.71亿元，同比增长23.48% [7] 分业务板块表现 - OTC业务2025年营业收入为29.92亿元，同比下降8.39% [8] - OTC核心品种健胃消食片销售量为16,489万盒，同比下降2.36% [8] - OTC核心品种乳酸菌素片销售量为7,484万盒，同比下降8.02% [8] - 处方药业务2025年营业收入为7.2亿元，同比下降9.15% [8] - 健康消费品业务2025年营业收入为4.94亿元，同比增长43.19% [8] 公司战略与产品梯队 - 公司构建以“江中”母品牌为核心的多层次协同化品牌矩阵 [10] - OTC业务已形成三级产品梯队 [10] - 第一梯队为10亿级单品健胃消食片 [10] - 第二梯队为5亿级单品乳酸菌素片及贝飞达 [10] - 第三梯队为潜力产品集群，包括多维元素片、复方草珊瑚含片等过亿级单品以及川贝枇杷胶囊、蛇胆川贝液等千万级单品 [10] 财务预测与估值 - 预计2026年营业收入为43.60亿元，同比增长3.3% [11][14] - 预计2027年营业收入为47.60亿元，同比增长9.2% [11][14] - 预计2028年营业收入为51.97亿元，同比增长9.2% [11][14] - 预计2026年归母净利润为9.84亿元，同比增长8.5% [11][12] - 预计2027年归母净利润为11.23亿元，同比增长14.2% [11][12] - 预计2028年归母净利润为12.87亿元，同比增长14.6% [11][12] - 对应2026年预测市盈率(P/E)为17倍 [12] - 对应2027年预测市盈率(P/E)为15倍 [12] - 对应2028年预测市盈率(P/E)为13倍 [12]

会议基本信息 - 会议类型为业绩说明会 [1] - 会议于2026年4月1日在集团总部举行 [1] - 共有来自151名机构和个人投资者参与 [1] - 公司董事长、总裁、多位高级副总裁及核心业务负责人出席接待 [1] 会议核心内容 - 会议主要目的是了解公司生产经营情况及2025年度业绩 [2]

策略核心观点 - 国内基本面和资金面环境有望对A股形成中期重要支撑，但短期A股节奏受中东局势演进及海峡控制权争夺影响，进入4月A股或面临决断期，中东冲突走向将逐步明朗，冲击或降低，同时财报窗口期打开，盈利因子或有望逐步回归 [2][4] - 潜在风险在于美债利率加速上行或压制A股估值，需观察美债利率持续上行至关键点位后的局势变化 [2][4] - 配置上，关注前期超跌且盈利稳健板块的趋势修复 [2][4] - 短期来看，在油价高位震荡、美以伊冲突走向不确定性高的背景下，新能源投资机会凸显，因光伏、风电等发电受地缘冲突与化石能源价格影响小，且新能源汽车渗透率提升能帮助摆脱石油依赖，储能系统能平抑新能源波动性、提升消纳能力 [2][4] - 中期来看，有色、科技板块在市场流动性危机修复后有望重回趋势，因战争开始至今有色、科技两大前期趋势方向跌幅较大，而二者盈利趋势向好，有望成为市场止跌企稳后的主要修复方向 [2][4] 4月金股组合 - 4月中银证券金股组合共10只股票，覆盖房地产、交运、化工、电新、医药、食品饮料、社服、电子等行业 [2][6] - 具体组合及估值如下（数据截至2026年3月31日）： - 保利置业集团（0119.HK，地产），收盘价1.55元，2026年预测PE 25.83倍 [7] - 中远海特（600428.SH，交运），收盘价8.99元，2026年预测PE 10.45倍 [7] - 极兔速递-W（1519.HK，交运），收盘价8.93元，2026年预测PE 19.41倍 [7] - 卫星化学（002648.SZ，化工），收盘价27.62元，2026年预测PE 11.70倍 [7] - 雅克科技（002409.SZ，化工），收盘价78.74元，2026年预测PE 24.38倍 [7] - 宁德时代（300750.SZ，电新），收盘价401.70元，2026年预测PE 19.70倍 [7] - 天士力（600535.SH，医药），收盘价14.35元，2026年预测PE 16.88倍 [7] - 贵州茅台（600519.SH，食品饮料），收盘价1，450.00元，2026年预测PE 19.13倍 [7] - 科锐国际（300662.SZ，社服），收盘价23.40元，2026年预测PE 14.18倍 [7] - 海星股份（603115.SH，电子），收盘价43.95元，2026年预测PE 35.16倍 [7] 地产行业：保利置业集团 - 2026年1月公司销售排名逆势提升至行业第12位，销售均价达2.48万元/平，销售金额37亿元，同比下降22.9%，但降幅好于百强房企（-24.7%） [8] - 2025年公司实现销售金额502亿元，超额完成目标，同比下降7.4%，降幅好于百强房企（-19.8%）和TOP20房企（-17.8%），销售均价3.09万元/平，同比提升21.0%，增幅高于行业 [8] - 2025年前三季度公司实现营业收入227.6亿元，同比增长82.1%，归母净利润6331.1万元，同比增长208.8%，资产负债率为82.6%，同比下降0.4个百分点 [9] - 公开融资渠道畅通，2025年发行债券及ABS合计84.1亿元，平均发行利率2.46%，未来三年公开市场偿债压力不大，2026年到期规模合计26.3亿元 [10] - 公司为“小而美”、高能级布局、低估值的央企，销售排名从2021年的第60名提升至2026年1月的第12名，重点布局高能级城市，2025年上半年上海、杭州、广州土地投资占比88%，土储中一线城市占比30%，二线占比45% [11] - 2025年上半年毛利率同比提升3.2个百分点至17.5%，2024年分红率为40%，未来分红率将不低于40%，当前股价对应PB为0.2倍，估值提升空间较大 [11] 交运行业：中远海特 - 2025年前三季度公司实现营业收入166.11亿元，同比增长37.92%，归母净利润13.29亿元，同比增长10.54%，扣非归母净利润增幅达32.19%，经营活动现金流量净额42.62亿元，同比增长82.69% [13] - 营业收入增长主要得益于运力规模扩大和航运业务增加，营业成本同比增长36.48%，与收入增长基本匹配 [13] - 公司经营多用途船、重吊船、纸浆船、汽车船等多种船型，2025年预计交付53艘新船，合计317.2万载重吨，船队规模有望继续扩大 [14] 交运行业：极兔速递-W - 2025年上半年公司实现总收入54.99亿美元，同比增长13.1%，其中东南亚市场收入19.70亿美元，同比大幅增长29.6%，中国市场收入31.37亿美元，同比增长4.6%，新市场收入3.62亿美元，同比增长24.3% [15] - 新市场经调整EBITDA为157万美元，首次实现转正，跨境业务经调整EBITDA实现扭亏为盈，达288万美元 [15] - 2025年上半年东南亚市场包裹量达32.3亿件，同比增长57.9%，市占率提升至32.8%，较去年年底提升5.4个百分点，稳居行业第一，中国市场包裹量达106亿件，同比增长20%，市占率11.1% [16] - 公司通过规模效应和中国经验赋能，东南亚区域单票成本从0.60美元降至0.50美元，中国市场单票成本从0.32美元降至0.28美元，形成“成本优化-价格下调-业务增长-成本再降”的良性循环 [17] 化工行业：卫星化学 - 2025年公司毛利率为22.31%，净利率为11.52%，资产负债率为51.74%，同比下降3.89个百分点，预计2025年现金分红总额16.78亿元，分红比例35.70% [18] - 全球石化行业竞争格局重塑，轻烃路线优势增强，公司作为国内领先的乙烷裂解制乙烯企业，竞争优势进一步增强 [19] - 产业链一体化水平持续加深，2025年多个项目投产，丙烯酸总产量实现“三年连增”，与全球超过160个国家地区的客户建立合作，将海外市场视为增长“第二曲线” [20] 化工行业：雅克科技 - 2025年上半年公司营收同比增长，但归母净利润同比增幅低于营收，主要因汇兑损失及研发费用增加，其中汇兑损失导致同比产生5689.45万元的汇兑损益差异，研发费用同比增长46.88% [21] - 2025年上半年电子材料板块实现营收25.73亿元，同比增长15.37%，其中半导体化学材料、光刻胶及配套试剂合计实现营收21.13亿元，同比增长18.98% [22] - 前驱体材料收入同比增长超过30%，公司已构建中韩双研发部门，开发先进制程所需前驱体材料，并积极布局原材料国产化 [22] - 2025年上半年LNG保温绝热板材实现营收11.65亿元，同比增长62.34%，为20余艘大型LNG运输船提供材料，并完成新一代材料的GTT认证 [24] 电新行业：宁德时代 - 2025年公司实现营业收入4237.02亿元，同比增长17.04%，归母净利润722.01亿元，同比增长42.28% [25] - 2025年公司动力电池销量541GWh，同比增长41.85%，全球动力电池使用量市占率提升1.2个百分点至39.2%，连续9年位居全球第一，海外动力电池使用量市占率提升至30.0% [25] - 2025年储能电池销量121GWh，同比增长29.13%，出货量连续5年位居全球第一，期末锂电池产能772GWh，在建产能321GWh [26] 医药行业：天士力 - 2025年3月华润三九成为公司控股股东，公司制定“十五五”战略规划，力争2030年实现工业营业收入翻番（150亿元）、利润翻番 [27] - 2025年公司实现营业收入82.36亿元，同比下降3.08%，其中医药工业收入73.82亿元，同比下降2.54%，核心产品复方丹参滴丸销量稳步上升但营收受集采影响小幅下降，芪参益气滴丸等潜力品种保持增长 [28] - 2025年公司研发投入8.45亿元，占医药工业收入比例达11.45%，在研创新药项目达31项，其中4项处于NDA/PreNDA阶段，普佑克治疗急性缺血性脑卒中适应症于2025年9月获批 [29] 食品饮料行业：贵州茅台 - 公司认为白酒行业仍处深度调整期，未来五年茅台酒在供给端或将不会有明显增加，需求侧短期承压，公司积极推进“三个转型”、“三端变革” [32] - 2025年第三季度公司实现营收390.6亿元，同比增长0.6%，归母净利192.2亿元，同比增长0.5%，增速较上半年主动调整，其中茅台酒营收同比增长7.3%，系列酒下滑42.8% [33] - 公司拟每股派发现金红利23.957元，合计300亿元，并公告拟回购不低于15亿元且不超过30亿元股份用于注销 [33] 社服行业：科锐国际 - 2025年公司预计实现归母净利润2.67-3.34亿元，同比增长30.00%-62.50%，预计扣非归母净利润1.45-2.11亿元，同比增长6.46%-54.52% [35] - 公司以数智科技为重点驱动业务，构建一站式人才供应链解决能力，并已系统性启动Agent相关的技术和产品准备 [35] 电子行业：海星股份 - AI服务器功耗增长推动供电架构向800VDC升级，带动对高端铝电解电容器及电极箔的需求，预计2026/2027/2028年全球AI服务器用电极箔市场规模将分别达到25.9/50.2/86.6亿元 [37] - 公司技术壁垒深厚，2024年全球电极箔市占率达9.1%，排名第一，其车载电子、AI服务器用电极箔均已通过客户认证 [37] - 高端产能紧张叠加上游金属铝价格上涨，电极箔行业存在涨价可能性 [38]

核心观点 - 汽车行业2026年总量难有惊喜但结构存有机会，自主品牌高端化、智能化加速渗透，维持“推荐”评级 [4][6] - 信用债ETF规模由降转增，科创债ETF出现季末冲量迹象，成份券溢价处于低位，短期或上行 [8][9][10] - 超节点（SuperPod）已成为AI算力基础设施新常态，其技术复杂性和快速迭代为具备系统级能力的OEM厂商构筑护城河并驱动盈利能力提升 [70][71][74] - 工信部发布GB1589征求意见稿，不额外放宽BEV重卡总质量限值，有助于行业行稳致远 [84] 行业研究总结 汽车行业 - **市场表现**：2026年3月23日至27日，A股汽车板块指数下跌0.4%，跑赢上证指数（-1.1%），板块成交额环比提升 [4] - **周度动态**：华为春季发布会发布多款焕新车型，部分支持896线双路激光雷达；零跑A10上市，售价6.58-8.68万元，定位纯电小型SUV，续航最长505km [5] - **核心观点**：2026年汽车总量难有惊喜，但看好自主品牌高端化、智能化加速渗透及具身智能量产落地带来的结构性机会 [6] - **投资方向**：看好自主高端化、重卡产业链盈利加速、智能化核心硬件放量、人型机器人供应链及强阿尔法零部件 [6] 债券市场 - **信用债ETF**：截至2026年3月27日，信用债ETF总规模5446.6亿元，较上月末环比增加219.7亿元；科创债ETF当周规模增长122.2亿元，结束连续10周缩量 [8][9] - **市场分析**：本轮规模增长驱动因素或不仅在于季末冲量，部分产品更倾向于配置中长久期成份券 [10] - **后市展望**：科创债ETF成份券溢价边际回升至2.8bp但仍处低位，若规模扩容有限，溢价上限或在5至10bp之间 [11] AI与算力基础设施 - **超节点定义**：为构建大规模AI算力集群设计的新型技术架构，通过高速互联将多个GPU整合为逻辑上统一编址的协同计算系统 [71] - **市场趋势**：2025年为超节点产品“元年”，2026年中国国产AI超节点或将进入规模化应用阶段 [71] - **需求与供给**：国内CSP厂商资本开支展望乐观；国产大模型调用量保持对美国模型的反超；晶圆厂、算力租赁公司产能及订单景气度走高 [72][73] - **投资逻辑**：超节点方案复杂度高，驱动OEM厂商盈利能力提升，价值重心上移至复杂的定制化系统设计与全栈集成服务 [74] 重卡行业 - **政策影响**：工信部发布GB1589第四次修订征求意见稿，明确不额外放宽新能源重卡（BEV）总质量限值 [84] - **行业影响**：该政策有助于行业行稳致远，未来将基于安全性、公平性、技术发展及经济手段调控全生命周期收益等角度发展 [84] 公司研究总结 三环集团 - **业绩表现**：2025年营收90.07亿元，同比+22.1%；归母净利润26.18亿元，同比+19.5% [11] - **业务亮点**：MLCC产品客户认可度提升及光通信需求增长驱动多业务放量，电子元件业务营收同比+43.95%至33.08亿元 [13] - **未来看点**：为Bloom Energy核心燃料电池隔膜板供应商，SOFC隔膜片全球市场份额第一；正在开发大功率SOFC系统，推进兆瓦级示范应用 [15][16] - **盈利预测**：预计2026-2028年营收分别为123.74、157.72、196.26亿元，归母净利润分别为36.79、46.22、62.46亿元 [19] 思特威 - **业绩表现**：2025年营收90.31亿元，同比+51.32%；归母净利润10.01亿元，同比+154.94% [20] - **分业务增长**：汽车电子收入11.22亿元，同比+113.02%；智能手机收入46.75亿元，同比+43.03%；智慧安防及AIoT收入24.88亿元，同比+52.38% [21] - **发展战略**：构建以人工智能为核心的“视觉AI-AI互连-端侧AI ASIC”全链路技术生态（“3+AI”战略） [23] - **盈利预测**：预计2026-2028年营收分别为122.27、150.71、181.68亿元，归母净利润分别为14.98、20.05、24.26亿元 [24] 长城汽车 - **业绩表现**：2025年总营收2228亿元，同比+10.2%；归母净利润98.7亿元，同比-22.1% [25] - **季度分析**：2025Q4单车均价17.3万元，同比+1.5万元；销售费用率同比提升，因加速构建直连用户的新渠道模式 [26] - **未来看点**：魏牌V9X预计2026年二季度上市；2026年1-2月海外累计销量8.3万辆，同比+40.4%；2026年海外销量目标60万辆 [27][28] - **盈利预测**：预计2026-2028年营收分别为2868、3351、3863亿元，归母净利润分别为136.7、169.0、197.7亿元 [29] 淮北矿业 - **业绩表现**：2025年营收411亿元，同比-37%；归母净利润15亿元，同比-69% [30] - **煤炭业务**：2025年对外销售商品煤1331.1万吨，同比-13.4%；吨煤价格806.9元/吨，同比-26.7% [32] - **煤化工业务**：2025年乙醇产量54.7万吨，同比+47.3%；焦炭销量365.1万吨，同比+3.7% [33] - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为31、43、46亿元，同比+107%、+39%、+7% [35] 吉比特 - **业绩表现**：2025年营收62.05亿元，同比+67.89%；归母净利润17.94亿元，同比+89.82% [35] - **产品表现**：2025年上线的《杖剑传说（大陆版）》《问剑长生（大陆版）》《道友来挖宝》共同推动利润大幅增长 [37] - **分红政策**：2025年全年累计现金分红14.06亿元，占归母净利润78.41% [36] - **盈利预测**：预计2026-2028年营收分别为65.15、68.41、71.83亿元，归母净利润分别为18.09、19.34、20.66亿元 [40] 汇量科技 - **公司定位**：全球AI+程序化广告龙头，日均处理3000亿次+广告请求，触及35亿+活跃设备 [41] - **市场空间**：预计2030年海外三方程序化广告市场规模达1632亿美元，2025-2030年CAGR为20.5% [42] - **竞争优势**：Mintegral平台在游戏领域广告曝光量市占率3.7%（2025Q2）；智能出价策略贡献总收入80%+ [41][43] - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为1.6、2.7、4.1亿美元 [44] 中煤能源 - **业绩表现**：2025年营收1480.57亿元，同比-21.8%；归母净利润178.84亿元，同比-7.3% [47] - **煤炭业务**：2025年自产煤吨煤成本251.5元/吨，同比-10.7%；2025Q4自产煤吨煤毛利283.5元/吨，环比+20.7% [48] - **煤化工业务**：2025年尿素吨毛利455元/吨，同比+16.37%；甲醇吨毛利416元/吨，同比增加438元/吨 [49] - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为215、237、255亿元，同比+20%、+10%、+8% [50] 国泰海通 - **业绩表现**：2025年营收631.07亿元，同比+87.40%；归母净利润278.09亿元，同比+113.52% [53] - **业务亮点**：经纪业务股基交易市场份额8.56%，行业第一；资产管理业务中富国基金公募规模达13521.20亿元，同比+24.4% [54] - **股东回报**：2025年全年现金分红合计87.57亿元，分红与回购合计金额占归母净利润35.84% [55] - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为269.46、314.67、329.52亿元 [55] 太极集团 - **业绩表现**：2025年营收105.00亿元，同比-15.23%；归母净利润1.20亿元，同比+352.38% [61] - **业务转型**：工业营销深度重塑，藿香正气口服液终端销量同比+47%；院内销售鼻窦炎口服液、通天口服液分别同比+40.5%、+35.2% [64] - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为3.76、5.00、6.52亿元 [65] 工商银行 - **业绩表现**：2025年营收同比+2.00%，归母净利润同比+0.74% [67] - **业务亮点**：2025年存款成本率同比下降36bp；国际业务营收占比达13.7%，同比提升0.6个百分点 [67][68] - **客户深耕**：个人长尾与对公底尾客户资产增量占同期全量个人、对公客户资产增量的61.8%、26.5% [67] - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润同比增速分别为3.18%、4.03%、4.42% [69] 新集能源 - **业绩表现**：2025年营收122.8亿元，同比-3.5%；归母净利润21.36亿元，同比-10.7% [76] - **煤炭业务**：2025Q4商品煤吨煤价格558元，环比+8.8%；吨煤毛利248.3元，环比+34.0% [79] - **火电业务**：2025年发电量146.1亿度，同比+12.6%；平均上网电价0.38元/千瓦时，同比-7.45% [80] - **未来看点**：电厂建设有序推进，2026年将建成超9GW煤电机组，基本实现煤电一体化 [81][82] - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为24.32、26.83、26.99亿元 [82]

报告投资评级 - 首次覆盖，给予太极集团“买入”评级 [2][5][6] 报告核心观点 - 报告认为，尽管太极集团2025年业绩因市场存量消耗及医药相关政策影响出现短期较大波动，但其工业营销体系已进行深度重塑，为“十五五”期间的稳健增长奠定了基础 [5] - 长期看好“太极”品牌力的培育以及公司以藿香正气口服液、急支糖浆等为核心的产品矩阵，认为其工业药品管线长期成长空间较大 [5] - 看好公司费用、成本管控带来的盈利能力改善，以及市场开发潜力，认为公司具备长期成长性 [5][6] 2025年业绩表现 - 2025年，太极集团实现营业收入105.00亿元，同比下降15.23% [2][5] - 实现归母净利润1.20亿元，同比大幅增长352.38% [2] - 实现扣非归母净利润0.44亿元，同比增长13.32% [2] - 分板块看，医药工业销售收入为52亿元，同比下降26.11%；医药商业销售收入为62.10亿元，同比下降7.86%；中药材资源板块销售收入为11.83亿元，同比增长12.39% [5] 工业营销重塑举措 - 在“销”的基础上强化“营”，持续加强产品策略、学术建设、品牌建设 [5] - 在OTC基础上强化医疗销售：院内销售方面，鼻窦炎口服液、通天口服液分别同比增长40.5%、35.2%；院线准入方面，新增医疗机构准入超1.6万家次，其中三级医院超800家；麻精专线方面，开展高标准学术活动，加快配送归渠 [5] - 在渠道销售的基础上强化终端动销：藿香正气口服液终端销量同比增长47%，头部及百强连锁销售突破1亿元；通天口服液、鼻窦炎口服液、散列通动销呈双位数增长 [5] - 在代理基础上强化自营式代理，加快推进由代理向自营或自营式代理转化 [5] 盈利预测与估值 - 预计2026-2028年公司营业收入分别为112.03亿元、121.72亿元、129.75亿元 [5][7][8] - 预计2026-2028年归母净利润分别为3.76亿元、5.00亿元、6.52亿元 [5][7][8] - 基于当前股价，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为24.64倍、18.54倍、14.22倍 [5][7][8] - 预计2026-2028年销售净利率分别为3%、4%、5% [8] - 预计2026-2028年净资产收益率（ROE）分别为10%、11%、13% [7][8] 市场与财务数据 - 截至2026年3月30日，公司当前股价为16.82元，52周价格区间为15.09-25.51元 [4] - 总市值为92.75亿元，总股本为5.51亿股 [4] - 近一年股价表现落后于沪深300指数，太极集团下跌16.7%，而沪深300指数上涨14.7% [4]

纪要涉及的行业或公司 * 医药行业，涵盖创新药、医疗设备、中药、原料药、CRO/CDMO、医疗服务、高值耗材、低值耗材、IVD等多个子板块[1][2][5][6][8][10][13][14] * 提及的公司包括：信达生物、百利天恒、科伦博泰、中国生物制药、乐普生物、莱凯医药、佳辰生物、荃信生物、和誉-B、澳华内镜、开立医疗、迈瑞医疗、联影医疗、鱼跃医疗、可孚医疗、微电生理、惠泰医疗、迈普医学、春立医疗、英科医疗、威利、奥美医疗、振德医疗、新产业、以岭药业、济川药业、天士力、方盛制药、云南白药、东阿阿胶、江中药业、羚锐制药、川宁生物、联邦制药、天宇股份、华海药业、普洛药业、国邦医药、康龙化成、通策医疗、固生堂、海吉亚医疗、信立泰、苑东生物、华东医药、恩华药业、丽珠集团、京新药业、人福医药、爱尔眼科、普瑞眼科、华夏眼科、凯莱英、通化东宝、司太立、百普赛斯、毕得医药、维力医疗、心通医疗、海泰新光、海尔生物、万孚生物、同仁堂、益丰药房、贝达药业等[1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19][20] 核心观点和论据 **创新药板块** * **市场情绪与投资策略**：板块自2025年8-9月见顶后已单边调整约7个月，筹码结构干净，机构配置和市场关注度处于低位，为反弹创造了条件[2] 二季度密集的学术会议（如AACR、ASCO）为市场情绪修复提供了契机[1][2] 投资策略上首选受益于配置型资金、流动性好的头部biopharma，如信达生物、百利天恒、科伦博泰、中国生物制药等[2] 对于中小市值公司，建议关注未来一个季度内有重大变化预期的标的[2] * **重点公司分析**： * **乐普生物**：2025年年报实现盈利近2亿元，预计2026年将凭借新品上市维持持续盈利[2] 2026年第二季度将公布Claudin ADC治疗胃癌的国际多中心三期临床数据，以及GPT-3 EDC治疗肝癌的数据，两款产品均为first-in-class[2] 公司在AACR上公布的PD-1/白介素双抗具备良好的BD潜力[2] * **莱凯医药**：其ACTRIIA单抗LAE102在增肌减脂赛道疗效显著，治疗一个月在增肌和减重方面的疗效已显著超过Inhibin小核酸药物6个月的数据[3] 短期内几乎没有明显竞品[3] AKT小分子抑制剂LAE002治疗乳腺癌的三期临床预计在二季度揭盲[1][3] * **荃信生物**：其授权给罗氏的TSLP/IL-33双抗，在阿斯利康IL-33单抗取得阳性结果的背景下，是值得重点关注的有潜力分子[3][4] **医疗设备与器械板块** * **医疗设备**：板块去库存已基本结束，预计将在2026年的季度业绩中看到改善[1][5] 行业增长驱动力包括：终端需求随诊疗活动恢复而好转、设备更新政策拉动、招采节奏恢复正常[5] 重点关注有新品推出的头部公司，如澳华内镜、开立医疗、迈瑞医疗、联影医疗等[1][5] * **家用医疗器械**：2025年在相对低迷的消费环境下维持了稳定增长，主要得益于出海业务拓展以及CGM等新品放量[5] 未来投资逻辑在于国内市场的稳定增长以及相关公司的出海进展，如鱼跃医疗、可孚医疗等[5] * **高值耗材**： * **电生理**：是主要的创新赛道之一，市场正期待相关集采政策的尽早落地[6] * **神经外科**：业绩增长主要由可吸收硬脑膜封合胶、可吸收止血纱等创新单品的放量驱动[6] 未来将进入国产替代和集采放量的阶段[7] * **骨科**：逻辑主要是“集采反转+出海”，国内集采已基本出清，出海势头强劲[7] 未来增长将更多依赖国内新品的推出和海外市场的拓展[7] * **低值耗材**：2025年受关税影响，企业普遍加速出海和海外建厂[8] 许多公司（如英科医疗、威利、奥美医疗、振德医疗）的海外产能预计在2026年上半年陆续投产或已投产，以重返美国市场并拓展当地增长潜力[8] * **IVD**：2025年面临量价双重压力，2026年行业有望筑底反弹[8] 量的压力预计将有所减轻，价格压力也在缓解[8] 以新产业为代表的龙头企业，其国内收入预计从2025年第四季度开始已实现转正，被视为行业筑底的信号[9] **中药板块** * **投资价值**：估值处于历史低位，筹码结构良好[1][10] 基本面处于筑底回升阶段，各细分赛道复苏节奏为：院内中药快于“四类药”，快于OTC普药，快于高值消费中药[10] 板块内存在较多现金流良好、分红率高的标的[10] * **2026年增量机会**： * **院内市场**：最重要的政策增量是基药目录的增补[1][10] “986”政策执行力度的担忧可能过度[10] 新版基药目录品种的入院速度可能比2018年版更快[10] * **院外市场**：2026年1-2月，头部连锁药店在2025年同期高基数下仍实现了同店正增长，为全年奠定了良好基础，预计全年存量门店实现同比正增长的概率较大[10] * **关注公司**：可能受益于政策的公司（如以岭药业、济川药业、天士力、方盛制药）以及现金流充裕、保持较高分红的公司（如云南白药、东阿阿胶、江中药业、羚锐制药）[10] **原料药板块** * **行业特点**：格局更为分散，尽管上游化工品持续涨价，中游原料药尚未出现大面积提价[11] * **涨价机会品种**： * **抗生素产业链**：青霉素工业盐、6-APA和阿莫西林原料药价格自2026年1月份以来持续上行[11] 核心驱动是印度出台的最低进口价政策，倒逼中国企业提价[11] 预计将对川宁生物和联邦制药的利润产生正向贡献[11] * **氟苯尼考**：价格已处于接近成本线的极低位置，头部企业毛利率仅为低个位数，行业处于亏损和出清的边缘[11] 行业龙头和次龙头企业的出货量已接近满产状态，预计在2026至2027年间出现涨价的可能性较大[11][12] * **沙坦类特色原料药**：市场格局已比较明确，价格处于非常底部的位置[12] 龙头企业天宇股份预计未来沙坦类产品年收入将稳定在14亿元左右[12] 随着格局日趋清晰，未来提价可能性较高[12] * **天宇股份增长动力**：2026年基本面预计稳健向好，增长主要受益于新品种推动，包括非沙坦类的特色原料药新品，以及得益于下游小核酸和多肽客户持续放量的高纯乙腈溶剂[12] **CRO/CDMO板块** * **整体预期**：预计2026年CRO板块将维持较为稳健的增长[13] * **康龙化成**：拉动公司2026年整体增长的核心动力仍将是小分子CDMO业务，预计其增速有望从2025年的15%-16%提升至15%-20%[13] 公司首个API相关的美国新药已于2025年12月获批，具有重大象征意义[13] 2026年有望在肿瘤、代谢等领域迎来多个下游制剂的NDA里程碑[1][13] 实验室服务业务预计2026年将保持10%-15%的平稳增长，临床CRO和CGT业务预计也将保持相对稳健[14] **医疗服务板块** * **2026Q1表现**：整体仍处于客单价负向出清的阶段，但从环比来看，各家公司的客单价已处于企稳见底的状态[14] * **未来趋势**：政策影响正逐渐出清，龙头公司有望在2026至2027年迎来企稳回升的阶段[14] 随着新术式的升级，有望拉动客单价进一步增长[14] * **通策医疗改革**：通过大部制改革重构生产关系，构建了以专科能力为基石、由数字化系统实现全域调度的垂直化组织体系[15] 正在稳步构建网格化营销体系，已覆盖浙江省内约3,000万消费者，接近全省人口的50%[16] 未来核心增长动能在于面向下沉市场推出中低端产品，以及客群规模持续扩张带来的业务协同[16] 预计2026年将成为公司重回复利增长的元年[16] **院内制剂板块** * **2026年投资策略**： * **方向一（明确阿尔法）**：代表性标的是信立泰（核心催化剂在于4月底至5月初的数据披露）和苑东生物（2026年有多个催化节点，包括AACR、ASCO、SP-001的RA数据和ASH会议数据更新）[17] * **方向二（底部性价比）**：关注PE估值普遍在15倍左右甚至更低的公司，如华东医药、恩华药业、丽珠集团、京新药业和人福医药[17] 这些公司需要业绩拐点或创新管线兑现等催化剂，例如恩华药业2026年业绩预计前低后高，下半年有望实现双位数以上增长，其创新药TRV-130乳液有望在下半年获批[17][18] 丽珠集团同样呈现前低后高的节奏，有望在2027年随着新品放量进入新的加速成长期[18] 其他重要内容 **2026年第一季度业绩增速预期** * **医疗服务**：爱尔眼科、通策医疗、普瑞眼科、华夏眼科的收入增速预计在0%-10%区间[19] * **CRO**：康龙化成和凯莱英的收入增速预计在10%-15%区间[19] * **原料药**：普洛药业的扣非净利润增速预计在10%-30%区间；天宇股份的收入增速预计在0%-10%区间；通化东宝的收入增速预计在10%左右；司太立的利润增速预计在50%-100%区间[19] * **科研服务**：百普赛斯的收入增速预计在25%左右；毕得医药的收入增速预计在20%左右[19] * **医疗器械**：澳华内镜的收入增速预计在20%-30%；维力医疗的收入增速预计在5%-10%，利润增速在10%-15%；迈普医学的收入增速预计在20%以上，利润增速在5%-10%；心通医疗的收入增速预计在20%-30%；海泰新光的收入预计在1.6亿元左右；海尔生物的收入预计环比有所增长；万孚生物的核心业务收入预计在6亿元左右[19] * **中药**：云南白药的收入增速预计在0%-5%区间；同仁堂的收入增速预计在-5%至5%区间；东阿阿胶的收入增速预计在0%-10%区间；以岭药业的收入增速预计在0%-5%，利润增速在10%-15%[19] * **药房**：益丰药房的收入增速预计在0%-5%，净利润增速在0%-10%[19] * **创新药与制剂**：贝达药业的收入增速预计在10%左右，扣非净利润同比持平；丽珠集团的收入增速预计在-5%至-10%区间；恩华药业的利润增速预计在0%-10%区间；苑东生物的收入增速预计在0%-5%区间；京新药业的收入增速预计在-5%至5%区间，利润增速在0%-10%[19][20]

券商目标价涨幅排名 - 在3月23日至3月29日期间，券商共给出279次目标价，按最新收盘价计算，目标价涨幅最高的三家公司分别是**中信证券**（目标涨幅**82.32%**，目标价**44.23元**）、**道通科技**（目标涨幅**81.85%**，目标价**58.83元**）和**若羽臣**（目标涨幅**79.13%**，目标价**56.64元**），它们分别属于证券、计算机设备和互联网电商行业 [1][2] - 目标价涨幅排名前列的公司还包括**均胜电子**（目标涨幅**76.52%**）、**恒生电子**（目标涨幅**75.74%**）、**金山办公**（目标涨幅**66.18%**，目标价**400.00元**）、**科达利**（目标涨幅**62.28%**）和**招商蛇口**（目标涨幅**62.04%**） [2] - **中国人寿**获得中国国际金融给予的“跑赢行业”评级，目标价**60.30元**，较最新收盘价有**61.58%**的上涨空间 [2] - **恒瑞医药**获得华泰证券“买入”评级，目标价**89.16元**，涨幅**61.58%**；**北方华创**获得东方证券“买入”评级，目标价**721.65元**，涨幅**59.31%** [3] - **中国平安**获得两家机构看好，中国国际金融给予“跑赢行业”评级，目标价**89.80元**（涨幅**57.68%**）；国泰海通证券给予“增持”评级，目标价**88.53元**（涨幅**55.45%**） [3] 券商推荐家数排名 - 同期，有**352家**上市公司获得券商推荐，其中**卫星化学**和**中国人寿**均获得**17家**券商推荐，**新乳业**获得**16家**券商推荐 [3][4] - 推荐家数排名靠前的公司还包括**拓普集团**（**16家**）、**重庆银行**（**15家**）、**云天化**（**13家**）、**中国平安**（**13家**）、**渝农商行**（**12家**）、**海螺水泥**（**12家**）和**中国化学**（**11家**） [4] 券商评级调高 - 3月23日至3月29日，券商共调高上市公司评级**6家次**，其中包括国金证券将**华峰化学**的评级从“增持”调高至“买入” [4][5] - 华创证券将**海天味业**的评级从“推荐”调高至“强推”；国海证券将**中集车辆**的评级从“增持”调高至“买入” [4][5] - 其他被调高评级的公司有**拓普集团**（中原证券调高至“买入”）、**特一药业**（光大证券调高至“买入”）和**天坛生物**（光大证券调高至“买入”） [5] 券商评级调低 - 同期，券商调低上市公司评级仅**1家次**，为华泰证券将**豫园股份**的评级从“买入”调低至“增持” [5][6] 券商首次覆盖 - 3月23日至3月29日，券商共给出**81次**首次覆盖，其中**宁波银行**获得华源证券首次覆盖并给予“买入”评级 [6][7] - **盛科通信**获得天风证券首次覆盖并给予“增持”评级；**新易盛**获得方正证券首次覆盖并给予“强烈推荐”评级 [6][7] - **新疆天业**获得大同证券首次覆盖并给予“谨慎推荐”评级；**华能国际**获得开源证券首次覆盖并给予“买入”评级 [6][7] - 其他获得首次覆盖的公司还包括**中国化学**（国联民生证券，“推荐”）、**富祥药业**（华盛证券，“买入”）、**万邦德**（东吴证券，“买入”）等，共计20家公司 [7]

券商评级与目标价概览 - 3月23日至3月29日期间，券商共给出279次上市公司目标价，目标价涨幅排名前三的公司为：中信证券（目标价44.23元，涨幅82.32%）、道通科技（目标价58.83元，涨幅81.85%）、若羽臣（目标价56.64元，涨幅79.13%）[1] - 目标价涨幅排名前列的公司还包括：均胜电子（目标价43.00元，涨幅76.52%）、恒生电子（目标价44.69元，涨幅75.74%）、金山办公（目标价400.00元，涨幅66.18%）、科达利（目标价261.60元，涨幅62.28%）、招商蛇口（目标价14.00元，涨幅62.04%）[2] - 目标价涨幅较高的公司还涉及上海家化（涨幅61.92%）、中国中免（涨幅61.90%）、新宙邦（涨幅61.75%）、中国人寿（涨幅61.58%）、恒瑞医药（涨幅61.58%）、聚辰股份（涨幅59.93%）、北方华创（涨幅59.31%）、中国平安（涨幅57.68%）[2][3] 券商推荐热度排名 - 同期，共有352家上市公司获得券商推荐，其中卫星化学和中国人寿均获得17家券商推荐，新乳业获得16家券商推荐[3] - 推荐家数排名靠前的公司还包括：拓普集团（16家）、重庆银行（15家）、云天化（13家）、中国平安（13家）、渝农商行（12家）、海螺水泥（12家）、中国化学（11家）[4] 评级调整情况 - 评级调高方面，共有6家次上市公司被调高评级，包括：国金证券将华峰化学评级从“增持”调高至“买入”、华创证券将海天味业评级从“推荐”调高至“强推”、国海证券将中集车辆评级从“增持”调高至“买入”[4] - 其他被调高评级的公司有：中原证券将拓普集团评级从“增持”调高至“买入”、光大证券将特一药业评级从“增持”调高至“买入”、光大证券将天坛生物评级从“增持”调高至“买入”[5] - 评级调低方面，仅有1家次上市公司被调低评级，为华泰证券将豫园股份评级从“买入”调低至“增持”[5][6] 首次覆盖情况 - 同期，券商共给出81次首次覆盖，其中宁波银行获得华源证券给予“买入”评级，盛科通信获得天风证券给予“增持”评级，新易盛获得方正证券给予“强烈推荐”评级[6] - 其他被首次覆盖的公司包括：新疆天业（大同证券给予“谨慎推荐”评级）、华能国际（开源证券给予“买入”评级）、中国化学（国联民生证券给予“推荐”评级）、富祥药业（华鑫证券给予“买入”评级）、万邦德（东吴证券给予“买入”评级）[7] - 首次覆盖名单还包括：东阳光、康众医疗、日联科技、菲利华、海博思创、大秦铁路、深圳燃气、东北证券、长亮科技、星源材质、奥意康、力诺药包等公司[7]