公司财务表现 - 复星国际港股于新闻发布日收报3.83港元，单日涨幅达6.685% [1] - 公司发布盈利警告，预计2025财年归属于母公司股东之亏损约为人民币215亿元至人民币235亿元 [1] - 2024财年公司归属于母公司股东之亏损约为人民币43.5亿元，预计2025财年亏损额将显著扩大 [1] 亏损主要原因 - 公司依据财务审慎性原则，对部分资产进行了一次性的非现金减值计提和价值重估，这是导致2025年度财务报表出现大额帐面亏损的主要原因 [1] - 在房地产行业下行周期持续、市场整体需求疲软的背景下，公司对部分存在减值迹象的地产项目计提了大额资产减值准备 [1] - 由于市场变化，公司对部分非核心业务板块的商誉、无形资产等计提了减值准备，以客观反映其价值 [1] 公司业务与策略 - 公司地产业务板块因行业下行而承压 [1] - 集团将根据市场情况动态调整经营及销售策略，积极把握机会，加大推动营销及去化力度，加快回笼资金 [1]

供需与生产 - 建筑开工表现尚可但分化，磨机运转率（14.6%）高于2025年同期4.0个百分点，水泥发运率（14.5%）略高于2025年同期0.5个百分点，但石油沥青装置开工率（23.3%）低于2025年同期2.6个百分点[2][23] - 工业生产整体韧性较强，PX开工率维持历史高位（93.3%），汽车半钢胎开工率（74.0%）处历史中高位，但PTA开工率（76.1%）处历史中低位[2][26] - 建筑需求恢复快于2025年农历同期，螺纹钢等建材表观需求高于2025年同期，但家电销售弱于2025年同期，线上销售表现略好于线下[3][34][44] 价格与商品 - 国际大宗商品方面，受中东地缘冲突影响，原油价格大幅上行；铜、铝、黄金价格震荡上行，分析认为滞胀预期下美元走强不会导致黄金大幅走弱[4][48] - 国内工业品价格震荡偏强，南华工业品指数偏强运行，细分品种中煤炭价格偏强，螺纹钢价格震荡下行，沥青、玻璃价格上涨[4][52] 房地产市场 - 新建商品房成交转暖，最近两周全国30大中城市成交面积较2024、2025年农历同期分别增长+18%和+22%，一线城市成交面积较2024、2025年同期分别增长+13%和+3%[5][67] - 二手房市场分化，最近两周北京成交面积较2025年农历同期增长+26%，上海和深圳则分别下降-9%和-25%，同时二手房出售挂牌价指数环比回落[5][71] 出口与产业链 - 韩国、越南2026年1-2月AI产业链产品出口延续高增长势头，预计中国相关产品出口也将保持强势[6][73] - 若中东冲突导致全球原油价格持续上行，中国商品出口或凭借煤炭、新能源等生产成本优势扩大市场份额[6][73] 流动性 - 最近两周资金利率震荡下行，截至3月6日R007为1.49%，DR007为1.41%[78] - 同期央行逆回购以净回笼为主，实现货币净回笼19748亿元[81]

公司近期举措与市场信心传递 - 控股股东及高管计划在2025年度业绩发布后的12个月内，增持公司股份不超过5亿港元 [1] - 公司此前已宣布，计划在2025年度业绩公告发布后至2026年股东周年大会日期间，于公开市场回购股份，总金额不超过10亿港元 [1] - 管理层在投资者电话会上表示，战略方向坚定不移，将持续推进“瘦身健体、聚焦主业” [1] 2025财年业绩预警与减值原因 - 公司预计2025财年归属于母公司股东之亏损约为人民币215亿元至人民币235亿元 [2] - 亏损主要源于对部分资产进行了一次性非现金减值计提和价值重估，不影响公司整体运营和现金流 [2] - 减值原因之一：房地产行业下行周期持续，公司对部分地产项目计提了大额资产减值准备 [2] - 减值原因之二：由于市场变化，对部分非核心业务板块的商誉、无形资产等计提了减值准备 [2] 战略调整与未来展望 - 通过一次性集中减值计提，公司进入了新的稳定可期的增长模式 [3] - 随着非核心资产退出与风险出清，“保险+产业+投资”的飞轮效应正在显现 [4] - 管理层对未来三到五年实现“百亿利润”充满信心 [5] - 公司计划进一步推进降债和财务结构优化，总负债目标降至600亿元以下 [5] 核心主业经营表现 - **医药健康板块**：2025年前三季度，复星医药实现营业收入293.93亿元，归母净利润25.23亿元，同比增长25.5% [4] - **医药健康板块**：2025上半年，复宏汉霖实现营收28.195亿元，净利润3.901亿元，经营性现金流超7.709亿元，同比增长206.8%，股价全年涨幅约150% [4] - **医药创新药合作**：与辉瑞的全球独家许可协议潜在总金额超20亿美元；与Clavis Bio的战略合作可获得至多72.5亿美元付款；与卫材株式会社就H药汉斯状达成的协议潜在总金额超3亿美元 [4][5] - **保险金融板块**：复星葡萄牙保险2025年前三季度净利润达1.7亿欧元，同比增长11.7%，并首次获标普A级评级 [5] - **保险金融板块**：鼎睿再保险2025年上半年净利润8880万美元 [5] - **保险金融板块**：复星联合健康保险2025年业务收入达78.4亿元，同比增长50%，净利润1.3亿元 [5] - **保险金融板块**：复星保德信人寿2025年保险业务收入达125.98亿元，同比增长36.17%，净利润6.47亿元，同比增长超450% [5]

国内政策与市场动态 - 科技保险纲领性文件出台，通过20项举措构建全方位、全周期保险体系，并引导保险资金作为“耐心资本”投向科技企业[8][9] - 发改委召开民企座谈会，民营经济贡献超50%税收、60%GDP、70%技术创新成果、80%城镇就业、90%企业数量，银行间市场科创债发行总额达9748.5亿元[11] - 税收数据显示全国统一大市场建设推进，2025年超八成（26个）省份省际销售额正增长，京津冀、长三角、珠三角区域外销售额同比分别增长4%、6.2%、4.6%[13] - 部长通道披露2025年基础研究投入占比达7.08%，工业增加值41.7万亿元，“十四五”央企资产连上三个十万亿台阶，利润增长56.2%[15] 海外经济与地缘政治 - 美以联合打击伊朗致最高领袖哈梅内伊遇害，地缘冲突推动布伦特原油价格从57.66美元/桶升至80美元/桶以上，比特币突破67000美元[16][17] - 美国2月ISM制造业PMI为52.4，但投入价格指数跳升11.5个百分点至70.5，创近四年新高，服务业PMI升至56.1，创2022年年中以来新高[18][20] - 欧元区2月CPI同比上涨1.9%，核心CPI同比2.4%，服务通胀达3.4%，机构测算布伦特油价上涨10%或推动欧元区通胀上升约0.11个百分点[21][22] - 美国2月ADP私营部门新增就业6.3万人，但行业分化显著，教育医疗增5.8万人而制造业减5千人，跳槽薪资溢价降至历史低位[23][24] 高频数据与价格变动 - 上游：本周布伦特原油现货均价周环比大涨15.77%至83.17美元/桶，铁矿石价格周环比升0.72%，阴极铜价格周环比降0.18%[25][26] - 中下游：本周30城商品房成交面积周环比大幅上升63.37%，2月第一周乘用车日均零售同比增54%；蔬菜、猪肉价格周环比分别下降4.07%、3.92%[48][58] - 新兴产业：本周磷酸铁锂价格周环比上涨4.03%，六氟磷酸锂、碳酸锂价格周环比分别下降7.46%、3.03%；1月新能源汽车销量同比微增0.11%[25][48]

行业投资评级 - 维持行业“增持”评级 [2][4] 报告核心观点 - 上周（2026年2月27日-3月5日）大中城市房地产成交出现回升 [4] - 2026年3月5日，国务院总理李强在政府工作报告中定调“着力稳定房地产市场，更大力度保障和改善民生”，报告认为这将有利于释放刚性和改善性需求，稳定未来市场预期 [2][4] 市场成交数据总结 - **新房市场（30大中城市）**：2026年第10周新房成交面积为147万平方米，环比前一周大幅增长243.4%，但同比2025年同期下降12.4% [4] - 分城市看：一线城市成交30万平方米（环比+200.6%，同比-38%）；二线城市成交91万平方米（环比+274.0%，同比+7%）；三线城市成交26万平方米（环比+206.5%，同比-24.3%） [4] - 2026年3月1-5日累计成交70万平方米，环比2月同期下降27.8%，同比2025年同期下降24.2% [4] - **二手房市场（24城）**：2026年第10周二手房成交量为190万平方米，环比前一周增长149.5%，同比2025年同期下降25.4% [4] - 分城市看：一线城市成交78.9万平方米（环比+212.3%，同比-23.3%）；二线城市成交77.7万平方米（环比+118.9%，同比-25.2%）；三线城市成交32.95万平方米（环比+116.5%，同比-30.3%） [4] - 2026年3月1-5日累计成交53万平方米，环比2月下降10.1%，同比2025年同期下降20% [4] 土地市场数据总结 - **上周（2月23日-3月1日）土地市场**：土地供应面积为754万平方米，土地成交面积为1136万平方米，供销比为0.66倍；土地出让金额为338亿元 [4] - **年度累计数据（全国100大中城市）**：累计土地供应面积12326万平方米，同比微降1.3%；累计成交面积12620万平方米，同比下降19.6%；累计土地出让金3275亿元，同比大幅增长34.2% [4] - **土地溢价率**：上周全国土地溢价率为17.6%，环比前一周回升17.6个百分点 [4] 库存情况总结 - **35城月度库存**：2026年2月可售面积为31247万平方米，环比上个月微降0.26%，同比微降0.88% [4] - **库存出清周期**：2026年2月库存出清周期（按12个月月均计算）为27.19个月，环比上个月上升2.47%，同比2025年上升32.1% [4]

公司战略与信心传递 - 控股股东及高管计划在2025年度业绩发布后的12个月内，增持公司股份不超过5亿港元[1] - 公司计划在2025年度业绩公告发布后至2026年股东周年大会日，于公开市场回购股份，总金额不超过10亿港元[1] - 管理层表示战略方向坚定不移，将持续推进“瘦身健体、聚焦主业”，通过一次性集中的非现金减值计提夯实报表基础、提升资产质量，有利于未来利润释放[1] - 管理层对未来三至五年实现“百亿利润”目标充满信心，并计划进一步推进降债和财务结构优化，总负债目标降至600亿元以下[1][6] - 公司认为2026年将进入一个新的时代和发展周期[6] 2025财年业绩预警与减值原因 - 公司预计2025财政年度归属于母公司股东之亏损约为人民币215亿元至人民币235亿元[2] - 亏损主要由于对部分资产进行了一次性的非现金减值计提和价值重估，不影响公司整体运营和现金流[2] - 减值原因之一是房地产行业下行周期持续，市场整体需求疲软，公司依据审慎性原则对部分存在减值迹象的地产项目计提了大额资产减值准备[2] - 减值原因之二是由于市场变化，对部分非核心业务板块的商誉、无形资产等计提了减值准备，以客观反映其价值[2] - 分析人士认为，一次性出清风险为后续估值修复创造了有利条件，让资产状况更准确透明[2] 核心主业经营表现 - 医药健康板块中，复星医药2025年前三季度实现营业收入293.93亿元，归母净利润25.23亿元，同比增加25.5%[4] - 医药健康板块中，复宏汉霖2025上半年实现营收28.195亿元，净利润3.901亿元，经营性现金流超7.709亿元，同比增长206.8%，股价全年涨幅达到约150%[4] - 保险金融板块中，复星葡萄牙保险2025年前三季度净利润达到1.7亿欧元，同比增长11.7%，并于2025年首次被标普授予A级评级[5] - 保险金融板块中，鼎睿再保险2025年上半年净利润为8880万美元[5] - 保险金融板块中，复星联合健康保险2025年业务收入达78.4亿元，同比增长50%，增速在专业健康险公司中位居前列，全年实现净利润1.3亿元[6] - 保险金融板块中，复星保德信人寿2025年保险业务收入达125.98亿元，较上年增长36.17%，实现净利润6.47亿元，同比大幅增长超450%[6] 创新药业务与全球合作 - 复星创新药商业化持续打开了巨大的全球市场空间，与辉瑞签订的全球独家许可协议潜在总金额超20亿美元[4] - 与生物技术公司Clavis Bio达成的战略合作，可获得至多72.5亿美元付款[4] - 与卫材株式会社就H药汉斯状达成协议，潜在总金额超3亿美元[4] 战略影响与市场观点 - 管理层表示，通过一次性集中减值计提，公司进入了新的稳定可期的增长模式[3] - 随着非核心资产的持续退出与风险出清，公司“保险+产业+投资”的飞轮效应正在显现，核心主业的资产与盈利质量持续提升[4] - 分析人士指出，经过此次“大洗澡”，公司未来增长路径已然清晰显现[4] - 分析人士认为，经过一次性减值计提后，市场有望迎来一个全新的复星[1]

宏观政策 - 政府工作报告明确全年经济增长目标为4.5%—5%[4][7] - 推出积极财政政策组合，包括30万亿元一般公共预算支出、1.3万亿元超长期特别国债和4.4万亿元地方政府专项债[7] - 产业政策聚焦光伏回收与科技保险，设定2027年及2030年绿色生产与回收目标[8] 实体经济表现 - 节后实体消费与生产整体平淡，商品和服务消费均季节性回落[4][9] - 投资端专项债发行在3月放缓，但建筑业PMI新订单分项边际回升，开工略有提升[9] - 地产销售回落，30大中城市商品房成交面积农历同比为-28.8%，但土地市场回暖[9][12] 物价与通胀 - 受地缘冲突影响，布伦特原油和WTI油价上周分别环比大幅上涨17.5%和19.0%[10][12] - PPI受能化品类领涨推动大涨，下游PTA价格环比上涨20.6%[10][12] - CPI节后边际回落，iCPI总指数从7.6%降至7.4%，交通通信价格回落幅度较大[10][12] 外贸与生产 - 海外需求相对强劲，美国和欧元区制造业PMI均在荣枯线以上[9] - 韩国2月出口同比增长29%，越南2月出口同比从1月的34%大幅回落至6%[9] - 生产端复工温和偏弱，汽车轮胎半钢胎开工率从34.6%升至74.0%，但耗煤量因暖冬偏低[9][12] 金融市场与流动性 - 跨月后资金利率回落，DR007较前周回落8.9个基点至1.29%附近[10][12] - 10年期国债收益率回升0.6个基点至1.78%[10][12] - 人民币保持升值趋势，美元兑人民币即期汇率为6.90，美元指数大幅回升131个基点至98.956[11][12]

基金经理刘莉莉的投资框架与风格 - **核心投资框架**：在规避价值陷阱的前提下，买入价格大幅低于内在价值的公司，并对组合的“驱动力”进行分散[4] - **深度价值再定义**：深度价值不等于简单买入低估值品种，需结合企业基本面与周期位置综合判断，避开价值陷阱[4][8] - **核心原则**：“保守”、“逆向”、“安全边际”构成其投资哲学底色，“客观”、“常识”、“周期”是其方法论支撑[5] 投资方法论的具体维度 - **重视周期与均值回归**：信奉均值回归，认为周期底部的优质公司可能呈现高PE甚至亏损但内在价值在累积，周期高点的公司表观估值低但隐含风险高[4][8] - **竞争格局高于景气度**：行业竞争格局的重要性高于行业景气度，高景气可能恶化格局侵蚀盈利，景气低迷行业可能经历供给侧出清，龙头实现份额与盈利能力修复[4][10] - **收益来源分散化**：组合管理不仅行业分散，更注重标的收益来源的分散，避免持仓逻辑过度集中于单一宏观假设[4][16] 对价值陷阱的识别与规避 - **价值陷阱的两类**：一类是基本面被侵蚀、缺乏壁垒的企业；另一类是治理存在瑕疵导致长期折价的企业[8][9] - **治理瑕疵案例**：曾关注一家主业强、估值低的公司，但因管理层意图模糊、业绩常与预期偏差，最终收益率远未达预期[9] - **能力圈与安全边际**：倾向于避开技术迭代快、商业模式易变的行业，选择竞争格局相对稳定的传统行业，买入时优先考虑下行风险[11] 组合管理与操作纪律 - **高仓位、低换手**：在管产品长期维持九成以上高仓位运作，波动控制靠个股安全边际和组合驱动力分散，几乎不做仓位择时[3][11] - **严格的卖出与纠错机制**：为每笔投资设定明确预期收益率和卖出条件，达到目标价即执行，并每月、每季度跟踪驱动因素，一旦不如预期立即认错卖出[12] - **左侧逆向布局**：当市场追捧高景气核心资产时保持谨慎，当行业因长期下行、无人问津而出现便宜价格时重点关注[12] 当前市场观点与关注方向 - **市场定价偏差**：经过2025年结构性行情，TMT与新能源在全市场市值占比和公募持仓占比达到不低水平，机会在相对低估板块[18] - **关注内需相关滞涨板块**：内需相关标的去年以来滞涨，其估值在过去10年的历史分位数中处于中枢偏下水平[18] - **传统周期行业机会**：地产、建材、水泥、化工等传统周期行业经历了足够长的下行周期，供给侧出清逻辑正在兑现，竞争格局有望改善[18][19] - **具体行业逻辑**：以房地产为例，行业总市值从高点大幅回落，销售、拿地数据向头部央企国企集中，部分优质房企新项目净利润率已回升至6%—10%区间，ROE有望修复[19] - **消费板块需区分**：白酒行业自2015年以来经历长期加库存周期，头部公司自2025年三季度才开始去库，去库需要时间；大众消费品和服务消费库存压力较小，可能更早受益于需求边际改善[21]

行业投资评级 - 维持行业“买入”评级 [4][7] 核心观点 - 3、4月是楼市传统成交旺季，上海出台的“沪七条”政策有望在短期内集中释放购房需求，激活一二手房置换链条，提振市场信心 [4] - 政府工作报告强调“着力稳定房地产市场”，因城施策控增量、去库存、优供给是主要路径，其中去库存主要关注商品房收购的进展 [4] - 建议关注两个投资方向：一是土储分布在核心城市及产品聚焦高端改善型的头部房企；二是二手房交易占比持续提升趋势下的头部中介机构 [4] 核心城市市场表现 - **北京**：近一周（2026年2月28日至3月6日）二手房日均成交494套，同比-18.4%；新房日均成交70套，同比-40.9%；从农历同期看，新房成交同比+16.3%，二手房成交同比-13.7% [2] - **深圳**：近一周二手房日均成交139套，同比-28%；新房日均成交39套，同比-51%；从农历同期看，新房成交同比+0.5%，二手房成交同比-46.2% [2] - **上海**：近一周二手房日均成交723套，同比-18%；新房日均成交213套，同比-15%；从农历同期看，新房成交同比+11.7%，二手房成交同比+39%，“沪七条”落地后首周市场活跃度显著提升 [2] - **上海**二手房报价指数逐步回升，降价房源占比减少，而北京、深圳报价指数有所回落 [2] 全国重点城市市场表现 - **新房市场**：30个大中城市近一周新房成交面积同比-23.3%，剔除春节错位影响后，较去年农历同期+11%；2026年1-3月累计成交面积同比-24.4% [3] - **新房分线城市表现**：近一周，一线城市新房成交面积同比-35.5%（农历同期-0.12%），二线城市同比-12.9%（农历同期+26.3%），三线城市同比-31.7%（农历同期-9.6%） [3] - **二手房市场**：14城近一周二手房成交面积同比-24.7%，剔除春节错位影响后，较去年农历同期+10.4%；2026年1-3月累计成交面积同比-8% [3] 重点房企股价表现（截至2026年3月6日） - **A股部分房企年初至今表现**：招商蛇口+12.27%，保利发展+7.05%，新城控股+12.97% [30] - **H股部分房企年初至今表现**：绿城中国+18.30%，中国海外发展+10.94%，华润置地+13.68%，中国海外宏洋集团+32.32% [30] - **部分房企股价承压**：首开股份年初至今-22.39%，碧桂园年初至今-26.51% [30]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 折价幅度靠前50只AA城投债中“25腾冲01”估值价格偏离程度最大；净价跌幅靠前50只个券中“23发展01”估值价格偏离幅度最大；净价上涨幅度靠前50只个券中“23万科MTN001”估值价格偏离幅度最大；净价上涨幅度靠前50只二永债中“24交行二级资本债02B”估值价格偏离程度最大[3] 根据相关目录分别进行总结 折价幅度靠前50只AA城投债 - 包含“25腾冲01”“25佳鑫01”“24株洲云龙MTN001”等50只债券，涉及剩余期限、估值价格、估值净价等多方面信息，其中“25腾冲01”估值价格偏离程度最大，偏离-0.17% [3][5] 净价跌幅靠前50只个券 - 包含“23发展01”“23中航产融MTN001(科创票据)”“23产融09”等50只债券，“23发展01”估值价格偏离幅度最大，偏离-19.73% [3][6] 净价上涨幅度靠前50只个券 - 包含“23万科MTN001”“23万科MTN003”“H3万科01”等50只债券，“23万科MTN001”估值价格偏离幅度最大，偏离6.23% [3][11] 净价上涨幅度靠前50只二永债 - 包含“24交行二级资本债02B”“25农行二级资本债01B(BC)”“25农行二级资本债02B(BC)”等50只债券，“24交行二级资本债02B”估值价格偏离程度最大，偏离0.35% [3][14]