牛市阶段划分 - 2025年科技结构牛市为牛市1.0阶段 [1] - 2026年春季可能成为阶段性高点 [1] - 2026年下半年有望启动全面牛市即牛市2.0阶段 [1] 科技产业趋势与市场表现 - AI产业趋势仍有纵深发展但A股AI产业链当前性价比不高 [1] - 当前市场状况类似2014年初创业板2018年初食品饮料和2021年初新能源 [1] - 历史上需经历怀疑牛市级别的调整后再延续产业趋势行情 [1] 制造业与政策预期 - 2026年中游制造领域预计出现供给出清 [1] - 产能形成增速低于需求增速中枢的细分行业数量明显增加自下而上选股胜率提升 [1] - 政策底市场底经济底将依次出现框架有效性回归2026年年中可能是政策底的验证时刻 [1] 牛市驱动因素 - 本轮牛市本质是科技牛或中国影响力提升牛 [1] - 基本面周期性改善新兴产业趋势强化居民资产配置向权益迁移中国全球影响力提升形成共振支撑全面牛 [1] 市场节奏与板块轮动 - 牛市1.0行情已处于高位区域2026年春季前科技成长至少还有一波机会 [2] - 牛市1.0到2.0的过渡阶段高股息防御策略可能占优 [2] - 牛市2.0阶段呈现周期搭台成长唱戏格局政策底催化顺周期板块引领指数突破 [2] 2026年投资主线 - 周期Alpha板块如基础化工工业金属等复苏交易板块 [2] - 科技产业趋势板块包括AI产业链人形机器人储能光伏医药军工 [2] - 制造业影响力提升板块如化工工程机械 [2]

会议概况 - 申万宏源在上海举办2026资本市场投资年会 吸引1900余人参会 518家上市公司举办800余场线下交流会 [1] 宏观经济展望 - 2026年是“十五五”开局之年 中国经济和资本市场将进入高质量发展新阶段 [2] - 以知识、技术、数据、算力、人才等为代表的新要素和新资产正成为推动经济增长的新动力 [2] - 2026年名义GDP修复将带动企业盈利改善 消费需求中服务需求弹性更大 投资增速更容易“前低后高” [2] - “十五五”期间的改革更强调系统性与实效性 “人工智能+”行动的全面实施或成重要抓手 [3] 改革方向与红利 - 2026年要向“改革”要红利 包括改革进度加快 扩内需政策在中长期改革框架下持续加强 [3] - 持续深化的扩内需政策有利于消费需求筑底改善 “投资于人”的政策加码将助力服务消费空间持续打开 [3] - “十五五”规划建议“保持制造业合理比重” 意味着更强调产业统筹协同 注重传统产业升级与新兴未来产业壮大并重 [3] - 向“改革”要红利可重点关注统一大市场建设 发展新质生产力 民生保障相关改革 财税金融体系改革 加快绿色转型等方面 [3] A股市场展望与投资主线 - 2026年春季A股市场可能达到阶段性高点 年中A股行情可能全面启动 [1][4] - 2026年中游制造供给可能出清 自下而上选股胜率提升 “政策底、市场底、经济底”依次出现 框架有效性回归 [4] - 行情启动主要依靠基本面周期性改善 新兴产业趋势强化 居民资产配置向权益迁移 中国全球影响力提升共振等因素支撑 [4] - 科技产业趋势和制造业全球影响力提升是市场主线 [1][5] 市场风格与板块配置 - 2026年春季前 科技成长股可能还有小波段反弹 从春季到年中的过渡阶段 高股息防御股可能占优 [4] - 年中以后 预计“周期搭台 成长唱戏” “政策底”催化顺周期板块引领指数突破 [4][5] - 建议2026年关注三大结构线索 一是基础化工 工业金属等复苏交易板块 二是AI产业链 人形机器人 储能 光伏 医药 军工等科技产业趋势板块 三是化工 工程机械等制造业影响力提升的板块 [5] 资本市场发展 - 资本市场作为资源配置的重要市场 在金融体系中的地位和作用将进一步提升 资本市场基础制度的改革将显著提升市场包容性 适应性 [2]

市场走势预测 - 预计2026年春季A股市场可能达到阶段性高点 [1] - 2026年年中可能依次出现政策底、市场底和经济底 触发行情全面启动 [1] - 行情启动由基本面周期性改善 新兴产业趋势强化 居民资产配置向权益迁移 中国全球影响力提升共振等因素支撑 [1] 市场风格轮动 - 2026年春季前 科技成长股可能还有小波段反弹 [1] - 从春季到年中的过渡阶段 高股息防御股可能占优 [1] - 年中以后预计周期搭台成长唱戏 政策底催化顺周期板块引领指数突破 科技产业趋势和制造业全球影响力提升成为市场主线 [1] 中游制造行业展望 - 2026年中游制造供给可能出清 [1] - 产能形成增速低于需求增速中枢的细分行业明显增加 [1] - 自下而上选股胜率提升 [1] 2026年投资结构线索 - 关注周期Alpha 基础化工 工业金属等复苏交易板块 [2] - 关注AI产业链 人形机器人 储能 光伏 医药 军工等科技产业趋势板块 [2] - 关注化工 工程机械等制造业影响力提升的板块 [2]

文章核心观点 - A股市场呈现显著分化格局，总市值增长与散户大面积亏损并存，资金流向交易成本、优质资产及因退市和新股分流而“合规蒸发” [1][6][7] - 2025年1-8月散户投资者盈利比例仅为18.9%，人均亏损约2.1万元，亏损情况与账户资金规模强相关，小资金账户亏损率极高 [1][2] - 市场总市值较去年底增加超22万亿元，突破108万亿元，资金集中于硬科技赛道龙头公司及大资金账户 [1][6] 市场参与结构 - A股投资者总数已突破2.45亿，个人投资者占比超过99% [1] - 参与交易的个人投资者总数约1.2亿人，1-8月散户亏损率为81.1% [1][2] - 账户规模与盈利概率高度相关，1万元以下账户亏损率近99.9%，而100万以上账户盈利比例达90%，500万以上账户盈利比例高达99% [2] 交易成本分析 - 交易成本是资金的“隐形消耗”，2025年前10月A股成交额估算全年股民支付的印花税、佣金等总费用超1200亿元 [4][5] - 核心成本包括卖出时按成交金额0.05%缴纳的印花税，以及最高不超过万3的佣金，老账户佣金常为万2.5-万3 [4][5] - 证监会2025年11月下调了证券结算风险基金，但对普通股民核心交易成本影响有限 [5] 资金流向与市场分化 - 市值增量主要来自硬科技赛道，电子、AI产业链、半导体芯片等板块贡献了逾八成市值增量，电子行业市值突破12.97万亿元，较去年底增幅达58% [6] - 资金呈现“强者恒强”的马太效应，从散户账户流向优质上市公司和盈利概率高的大资金账户 [6] - 公募基金、北向资金等机构资金大举买入龙头公司，推动其市值上涨 [6] 退市与新股影响 - 2025年退市制度改革成效显著，截至11月11日已有28家公司摘牌退市，持有这些退市公司股票的股民资金面临归零风险 [7] - 注册制深化下新股上市“冰火两重天”，伪热点新股首日涨完即跌，盲目打新或高位接盘会导致资金分流至优质新股持有者 [7] - 部分资金因退市公司市值归零和新股资金分流而“合规蒸发” [7]

市场整体走势判断 - 短期不确定性因素仍存，市场走势或仍以震荡为主 [1] - 主线切换较快，配置向偏均衡的"哑铃型"结构迁移 [1] 高性价比主线配置方向 - AI产业链拥挤度回落至7月以来低位 [1] - 可关注恒生科技、国产算力、AI端侧和应用等方向的低位标的 [1] 左侧埋伏板块选择 - 埋伏部分具备业绩改善的低位板块 [1] - 具体方向包括工程机械、纺织制造、光伏设备、通用设备、铁路公路、建材及部分大众消费 [1] 防御性配置机会 - 海内外不确定性影响下，银行和部分周期型红利或仍有配置机会 [1]

A股市场阶段判断 - 当前A股市场处于牛市1.0阶段的高位区域，科技板块长期性价比不足，顺周期行情仍有逻辑断点，牛市2.0行情启动条件尚不完备 [1] - 2026年春季可能成为阶段性高点，届时市场将面临三大挑战，但大概率不是2026年全年高点，更不是本轮全面牛市的高点 [1][4][6] - 牛市分两段演绎，2025年的科技结构牛是牛市1.0阶段，随着时间推移，全面牛市演绎的条件会越来越充分 [4][6] 科技板块分析 - 当前A股AI产业链类似2013年底的创业板、2018年初的食品饮料、2021年初的新能源，处于产业趋势大波段没结束但长期低性价比区域状态 [2] - 后续走势通常分为季度级别的高位震荡阶段和调整阶段，高位震荡阶段挣估值钱难度增加，调整阶段通常由产业趋势中级别扰动触发 [2] - 科技成长长期性价比不足但短期性价比较高，短期机会主要来自小波段反弹，应关注有新催化或产业空间大的方向，如储能和存储 [7] - 两波产业趋势行情之间通常有3-4季度的空窗期，科技产业趋势需等待新一轮发酵 [3] 顺周期行情分析 - 近期顺周期行情有弹性的核心逻辑是短期有涨价催化加上2026年中有PPI由负转正预期，但现阶段市场对PPI环比改善的节奏仍有较大分歧 [3] - PPI同比由负转正交易更偏向2026年春季前的抢跑行情，后续验证期到来时行情阻力增加，顺周期行情短期也临近分化阶段 [3] - 顺周期长期仍处于低估值区域但短期性价比不足，投资需向有Alpha逻辑的方向收缩，重点关注供需格局有Alpha逻辑的基础化工和工业金属，以及高股息重估受益的煤炭和港股石油龙头 [7] 市场挑战与未来展望 - 2026年春季A股市场可能面临三大挑战：科技长期低性价比区域可能触发调整、需求侧关键验证期到来、牛市2.0接力条件不成熟 [4] - 牛市2.0接力条件需看需求侧的政策底和供给侧的反内卷效果持续性，关键窗口可能都在2026年中之后 [3] - A股至少还有三部分中期收益有待实现：基本面周期性改善的收益、居民资产配置向权益迁移带来的估值重估收益、中国全球影响力提升确认带来的景气加估值重估共振收益 [6] - 随着供给出清，2026年中A股政策底、市场底、经济底依次出现框架的有效性回归，2026年国内加码宽松的时刻可能是牛市2.0行情启动的时刻 [6] 投资策略建议 - 在高位震荡区间，建议顺周期和科技都要聚焦Alpha机会，基于短期性价比把握小波段节奏 [7] - 2026年景气展望向上加性价比较高的方向可能在2026年春季前抢跑，重点关注创新药和国防军工 [7] - 在结构牛阶段，估值提升以景气驱动为主，要等到全面牛阶段，市场基于边际资金成本定价，才能基于低利率打开估值重估空间 [7]

市场表现 - 今日早盘科技成长股全线上涨，新能源和AI产业链表现突出[1] - 截至午间收盘，国证成长100指数上涨1.6%[1] - 国证自由现金流指数上涨0.7%[1] - 国证价值100指数上涨0.2%[1] 指数特征 - 国证成长100指数聚焦A股成长风格突出的股票，紧扣经济转型脉搏[1] - 该指数中电子、通信、计算机等高景气赛道占比较高[1] - 国证自由现金流指数采用自由现金流率进行选样，兼具高股息与成长性[1] 相关投资工具 - 成长ETF（159263）跟踪国证成长100指数[1] - 自由现金流ETF易方达（159222）跟踪国证自由现金流指数[1] - 上述ETF可助力投资者把握相关风格投资机遇[1]

值得关注的行业方向 - AI产业链中的B端落地赛道，例如AI编程和工业智能，企业正在进行真金白银的投入，中长期可跟随技术落地节奏 [3] - 新能源储能行业，光伏和储能需求持续增长，并有政策托底，拥有稳定订单和充足产能的龙头公司在回调后存在机会 [3] - 消费升级相关领域，如高品质食品和智能家居，经济回暖后消费意愿增强，且当前估值不高 [3] - 高端制造业，包括人形机器人产业链和低空经济配套，代表未来趋势，当前布局可抢占先机 [3] 回调后的入场信号 - 估值信号：沪深300市净率回落至1.4倍以下，或特定行业的龙头股价格回调10%-15%，使估值回归合理区间 [3] - 技术面信号：市场横盘震荡后出现企稳迹象，例如连续两个交易日未创出新低，同时成交量逐步放大 [3] - 量能信号：市场调整期间成交量逐渐萎缩，表明抛压接近尾声，一旦出现放量上涨即是进场时机 [3]

市场表现 - 11月12日港股三大主要股指均上涨，恒生中国（香港上市）30指数随市上涨 [1] - 香港大盘30ETF收盘上涨超过1%，成交额超过5400万元，较昨日显著放量 [1] - 南向资金当日通过港股通净流入42亿港元，为连续第16个交易日净买入 [2] - 南向资金今年以来累计净流入额已超过1.3万亿港元，港股通开通以来累计净流入规模突破5万亿港元，刷新纪录 [2] 指数与ETF动态 - 香港大盘30ETF技术面形成放量突破形态，收盘站上所有短期均线 [1] - 恒生中国（香港上市）30指数前十大重仓股权重合计为72.84% [6] - 该指数自带“科技+红利”哑铃策略，历史表现稳健，被视为港股长期配置的底仓型工具 [5] 成分股表现 - 指数权重股阿里巴巴-W下跌2.24%，腾讯控股上涨1.08%，建设银行上涨0.84% [2] - 小米集团-W上涨1.68%，美团-W上涨0.20%，中国移动上涨0.40% [2] - 百济神州股价强势上涨超过7% [4] - 中国人寿、中国石油股份、中国海洋石油、农业银行、工商银行等高股息标的涨幅居前 [4] 机构观点与配置策略 - 南向资金持续流入有望推动资本市场回归基本面和价值驱动，中期看支撑港股“慢牛”行情 [3] - 招商证券指出近期港股震荡中存在预期差带来的投资机会，建议持续关注哑铃策略，进攻端逢低加仓科技，防守端聚焦红利与困境反转 [3] - 银河证券建议重点关注业绩增速较高但估值处中低水平的可选消费、日常消费、公用事业等板块 [3] - 同时关注政策利好增多的AI产业链、“反内卷”行业、消费行业，以及分红水平较高的金融板块 [5]

核心观点 - 港股当前震荡走势源于外部波动及投资者获利了结心理 但预期差被视为投资机会 [1] - 预计美国政府停摆迎来转折 外部流动性预期有向上修正空间 市场盘整后有望打开上涨空间 [1] - 配置建议采用哑铃策略 进攻端关注科技与有色 防守端聚焦红利与困境反转 [1][2] 市场环境与预期 - 外部波动放大是港股震荡的原因之一 [1] - 美国政府停摆正迎来转折点 [1] - 外部流动性预期存在向上修正的空间 [1] - 诸多利好和预期差将逐渐被市场认知 [1] 投资策略：进攻端 - 进攻端聚焦AI产业链和有色金属 [1] - AI产业链是最具弹性的成长品种 长期成长空间可期 [1] - AI产业链推荐关注互联网、人形机器人、自动驾驶及电力 [1] - 有色金属短期回调 但仍受美元贬值、低利率和流动性三重驱动 [1] - 黄金受益于美元信用受损带来的全球央行购金和避险需求 [1] - 基本金属可关注铜、铝等相关公司 [1] 投资策略：防守端/底仓 - 防守端聚焦困境反转和高股息红利策略 [1][2] - 困境反转策略以必需消费为代表 经历4年困境后初现供需拐点 [2] - 困境反转行业估值仍处于历史最低30%分位 [2] - 竞争优势突出的龙头可通过提高市占率和利润率实现α式增长 行业竞争格局有望改善 [2] - 恒生高股息率指数股息率为6% 分红能力稳定 [2] - 南向资金带动固收+产品需求 居民存款搬家促使红利股配置需求旺盛 [2] - 保险资金在港股通中体量最大 持续将高股息资产作为底仓配置 [2]