贵金属市场短期价格剧烈波动 - 12月29日，现货白银日内暴跌10%，报71.20美元/盎司 [1] - 现货黄金日内跌幅扩大至4%，报4350美元/盎司 [1] - 现货铂金日内最新下跌13%，至每盎司2129.1美元 [1] - 白银在早盘一度大涨6%后跳水，日内最低触及74美元/盎司，此前曾创下单日最大美元涨幅纪录 [1] 对冲基金老将警示五大短期风险 - 曾在今年2月准确预判白银上涨的对冲基金老将Alexander Campbell警告，尽管长期看涨逻辑未变，但投资者应警惕短期内五大风险因素可能引发的回调 [1] - 五大风险包括：税务抛售、美元反弹、保证金上调、技术面超买以及铜替代威胁 [1] 风险一：税收驱动的抛售 - 对于持有大量浮盈头寸的投资者，在12月31日前卖出将面临短期资本利得税，促使交易者持仓至年底以享受长期资本利得税的优惠税率 [4] - 这意味着2025年最后三个交易日存在惜售压力，但进入2026年1月2日后可能出现集中获利了结 [4] 风险二：美元走强 - 最新GDP数据显示第三季度经济增长强劲，这可能推动美元在短期内反弹 [5] - 美元走强通常对以美元计价的大宗商品构成压力 [5] 风险三：交易所上调保证金要求 - 芝加哥商品交易所宣布自12月29日起上调白银保证金要求 [6] - 当前保证金水平已达名义价值的17%，远高于2011年银价崩盘时的最高水平10% [6] - 目前的杠杆倍数仅为6倍，而2011年初曾高达25倍，因此本次保证金上调的冲击远小于2011年的连续加码 [6] - 历史保证金与杠杆数据：2011年初保证金约4%，杠杆约26倍；2011年峰值保证金约10%，杠杆约10倍；当前保证金约17%，杠杆约6倍 [7] 风险四：技术面超买 - 许多分析师指出白银已进入“超买”区域，技术性抛售可能引发更多卖盘 [8] - Campbell质疑这一判断，认为白银的上涨是由太阳能行业的刚性需求和供应缺乏弹性驱动，而非纯粹的技术性炒作 [8] 风险五：铜替代威胁 - 随着银价飙升，太阳能制造商可能转向使用铜 [10] - Campbell指出铜替代白银在工业应用中需要至少4年的周期，但在价格暴涨背景下，这些叙事足以在短期内引发技术性抛售 [10] - 替代方案与成本数据：若25%铜替代，需72家工厂，资本支出80亿美元，年节省50亿美元，投资回收期1.6年，总时间2.7年；若50%铜替代，需147家工厂，资本支出160亿美元，年节省110亿美元，投资回收期1.5年，总时间4.0年；若75%铜替代，需222家工厂，资本支出240亿美元，年节省160亿美元，投资回收期1.5年，总时间5.2年 [11] 指数再平衡带来的额外技术性压力 - 彭博商品指数将于2026年1月进行年度权重再平衡 [2] - 由于白银过去三年表现大幅跑赢其他商品，被动基金将被迫卖出约占期货市场总未平仓合约9%的头寸，这一规模远超往年 [2] - 摩根大通预计，白银将遭遇相当于其期货市场总未平仓合约9%的抛售，黄金的抛售规模约为3% [12] - 强制性卖出操作将集中在2026年1月8日至14日的指数展期期间 [12] - 追踪彭博商品指数的资产规模超过600亿美元，庞大的资金集中调整势必放大市场波动 [12] - 这与税收驱动抛售时间窗口高度重合，可能形成共振效应 [12] 长期基本面支撑因素 - Campbell对白银的长期看涨立场并未动摇，指出当前现货市场与期货市场的巨大价差、伦敦市场数十年来最深的现货升水结构等因素都显示出结构性供需失衡 [2] 现货市场显示结构性紧张 - 当前迪拜市场白银现货价格为91美元/盎司，上海为85美元/盎司，而COMEX期货仅为77美元/盎司，物理市场溢价高达10-14美元 [13] - Campbell指出，“当现货市场与期货市场出现如此大的背离时，其中一个是错的，而历史上错的不是现货市场” [13] - 伦敦场外交易市场的现货升水结构达到数十年来最深水平，从一年前的期货升水状态（现货29美元，远期曲线上升至42美元）转为倒挂（现货80美元，远期曲线下降至73美元），这种倒挂结构通常意味着市场出现实物紧张 [13] 投资需求与工业需求共振 - 持仓数据显示白银市场并未出现过度拥挤，投机性净多头持仓占未平仓合约的19%，而黄金为31%，这意味着白银仍有上涨空间 [14] - 白银ETF如iShares Silver Trust的持仓量在经历多年流出后再次攀升，价格上涨反而带动需求增加，显示白银正在获得货币属性需求 [14] - 期权市场平值期权的隐含波动率从一年前的27%上升至43%，虚值看涨期权的隐含波动率更是达到50-70%，表明期权市场正在为白银的大幅上涨定价 [14] - 太阳能行业2025年白银需求为2.9亿盎司，预计到2030年将达到4.5亿盎司，在长达25年没有需求增长后，太阳能行业的崛起彻底改变了白银市场格局 [14] - 数据中心和人工智能的电力需求进一步强化逻辑链条：“每次AI查询都需要电子，边际电子来自太阳能，太阳能需要白银” [14] - 太阳能行业的盈亏平衡点在每盎司134美元，较当前现货价格高出约70% [14]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周国内商品大幅反弹，多数品种上涨，工业品、农产品指数均上升，主要因美国较差就业与可控通胀数据或使美联储明年上半年继续降息，市场风险偏好回升，且国内经济疲软、供强需弱，黑色系表现欠佳 [3] - 短期市场情绪改善，大宗商品迎来反弹，一是美国相关数据或使美联储继续降息，市场风险偏好回升；二是国内重磅会议落地，政策基调积极，考虑经济下行压力，宏观政策或发力；三是地缘政治因素扰动，推动能源价格阶段性反弹 [3] 根据相关目录分别进行总结 海外形势分析 - **GDP**：三季度美国实际GDP年化季环比增长4.3%，预期3.3%，前值3.8%，创两年来最快增速；三季度PCE物价指数年化季环比增长2.9%，预期2.9%，前值2.6%，维持高位运行但符合预期；市场认为受此前联邦政府“停摆”等因素影响，第四季度经济增长预计明显放缓，2025年全年增速预计在2%或更低水平 [3] - **11月非农就业数据**：11月非农就业人口增加6.4万人，好于市场预期的5万人，但失业率意外升至4.6%，高于9月的4.4%，也略高于预期的4.5%，创下2021年9月以来的新高；若12月失业率进一步升至4.7%，可能触发“萨姆规则”衰退指标 [3][11] - **11月通胀数据**：11月美国CPI同比录得2.7%，低于预期3.1%，核心CPI同比降至2.6%，也低于预期3%，显示出降温趋势 [3][13] - **其他经济体情况**：欧元区12月PMI数据有变化，日本出口、进口金额同比有波动，11月CPI相关数据有表现，预计2026年与2025年有差异 [18][21][22] 国内形势分析 - **11月工业企业利润数据**：呈现“累计微增、单月承压、结构分化”特征，11月营收企稳，利润下滑；规上工企营业收入同比下降0.3%，降幅较上月收窄；工企利润同比增速下降13.4%，降幅较上月扩大7.9个百分点；整体盈利缺少有效支撑，内需偏弱仍是企业盈利拖累，关注岁末年初政策加码可能性 [3][26] - **LPR情况**：12月22日央行发布信用修复政策，同时维持1年期和5年期LPR不变；信用修复政策可精准区分逾期类型、优化信贷资源分配，LPR稳定有助于维护内外平衡；预计2026年一季度经济运行仍面临下行压力，货币政策有望结束观察期进入发力阶段 [3][29] 高频数据跟踪 - **开工率相关**：12月26日部分聚酯产业链开工率有数据表现，如PTA开工率72%等 [38] - **其他数据**：12月部分数据有具体表现，如厂家批发、零售相关数据，农产品批发价格指数等有相应数值 [42][45][47]

核心观点 - 美股市场在“圣诞行情”推动下延续震荡上行并创下新高，标普500指数在周二和周三连续刷新纪录 [2][9] - 美国第三季度经济数据表现强劲，GDP年化增速达4.3%，超出市场预期，支撑了市场情绪 [2][9][10] - 贵金属市场表现极为强劲，COMEX黄金和白银本周及年内均大幅上涨，其中白银年内累计涨幅超过170% [2][9] - 市场短期上涨空间可能受限，因圣诞假期后交投可能清淡，且美联储政策分歧与消费基本面分化构成压力 [2][9] - 2026年美联储主席换届可能影响未来的降息节奏，为货币政策宽松空间带来变数 [2][9] 海外周观点：美股圣诞行情引领市场创新高 - 美股整体延续震荡上行走势，“圣诞行情”如期而至，标普500指数在周二创下新高后，周三续创新高 [2][9] - 美国第三季度实际GDP年化季率初值为4.3%，高于前值3.8%与市场预期3.3% [3][10] - 美国第三季度实际个人消费支出季率初值为3.5%，高于前值2.5%与市场预期2.7% [3][10] - 美国第三季度核心PCE物价指数年化季率初值为2.9%，符合市场预期，高于前值2.6% [3][10] - 劳动力市场显示韧性，美国至12月20日当周初请失业金人数为21.4万人，低于前值22.4万人 [3][10] - 本周在避险情绪和降息预期共振下，COMEX黄金连续刷新历史新高，今年累计涨超70% [2][9] - 白银走势更为强劲，连续突破整数关口并刷新纪录，今年累计涨超170% [2][9] - 美联储官员及热门候选人讲话偏鸽，热门候选人哈塞特认为美联储在降息问题上“远远落后于形势” [11] - 美国财长贝森特支持重新考虑美联储2%的通胀目标，讨论可能围绕调整为1.5%-2.5%或1%-3%的区间展开 [11] - 美联储理事米兰认为此前主张降息50个基点的必要性已减弱，但强调中性利率水平已明显下移，货币政策必须反映这一变化 [11] 资产价格：本周全球大类资产表现数据跟踪 - 本周全球主要大类资产涨跌互现，NYMEX铂涨幅最大，达+24.70% [3][31] - COMEX银本周上涨+18.04%，COMEX黄金上涨+4.41%，棉花上涨+3.70% [3][31] - 美元指数跌幅最大，为-0.69%，法国CAC40下跌-0.59%，美元兑人民币下跌-0.46% [3][31] - 全球主要权益市场涨跌不一，深证成指涨幅最大，为+3.53%，韩国综指上涨+2.71%，日经225上涨+2.51% [3][36] - 法国CAC40下跌-0.59%，英国富时100下跌-0.27% [3][36] - 分行业看，美股材料行业涨幅最大(+3.20%)，港股材料行业涨幅最大(+4.17%)，A股材料行业涨幅最大(+5.85%)，日股房地产行业涨幅最大(+7.26%) [42] - 外汇市场方面，韩元兑人民币升值+1.83%，澳元兑人民币升值+0.94%，美元兑人民币贬值-0.46%，欧元兑人民币贬值-0.08% [43] - 大宗商品期货整体呈上涨态势，NYMEX铂涨幅最大(+24.70%) [49] - 流动性方面，全球长端利率走势不一，日本10年期国债收益率上涨2.40BP至2.05%，英国上涨2.09BP至4.52%，印度下跌4.60BP至6.56%，法国下跌3.90BP至3.56% [54] 本周全球重要经济数据更新 - 欧元区M3同比回升 [60] - 英国工业趋势订单指数上升 [69] - 日本PMI保持稳定 [71] 本周已公布和下周即将公布重要数据跟踪 - 本周已公布重要数据包括：美国第三季度实际GDP年化季率初值4.3%，美国第三季度实际个人消费支出季率初值3.5%，美国至12月20日当周初请失业金人数21.4万人等 [76] - 下周即将公布的重要数据包括：美国11月成屋签约销售指数月率、美国12月芝加哥PMI、中国12月官方制造业PMI、欧元区12月制造业PMI终值等 [77]

文章核心观点 - 文章聚焦于越南、印度尼西亚和马来西亚三个东南亚主要经济体 分析了其在2026年面临的政治经济关键变量与潜在发展路径 三国分别代表了不同的发展模式 其经济前景与全球产业周期、国内政治决策及大宗商品价格密切相关 [3][4][6][9][10][11] 越南：高FDI下的政治改革与制造业依赖 - 越南将于2026年1月举行十四大选举新领导层 政治班子的选择（温和或激进）是影响其资产走势的关键变量 [4][5] - 越南经济高度依赖外国直接投资 2025年FDI流入增速超过15% 这是其设定10%GDP增长目标及信贷增速超过15%的底气 [4] - 越南经济前景与全球半导体或人工智能资本支出周期紧密相关 因其是制造业出口国而非资源出口国 [4] - 最佳情景是温和政治班子叠加人工智能资本支出周期维持 最差情景是激进政治班子叠加人工智能资本支出退潮 [5] - 外交上奉行“竹子外交” 力求在中美间保持中立 但长期看可能被迫选边 2026年仍有回旋空间 [4] 印度尼西亚：资源民族主义与改革转向 - 普拉博沃总统在2026年大概率将开启其改革计划 核心是构建一个覆盖更广政治光谱的大家族共治体系 而非聚焦特定地区的政府投资 [6] - 改革政策资金依赖于外国直接投资和大宗商品出口收入 因此预计印尼不会放弃资源民族主义政策 [7] - 印尼央行及商业银行被认为比越南更专业但更保守 这加剧了其经济的顺周期属性 [8] - 最佳情景是大宗商品价格上涨、央行汇率掣肘减少 同时总统推行温和改革调整赤字方向 最差情景是大宗商品价格下跌 央行受掣肘无法下调限制性利率 [9] 马来西亚：均衡发展与政治稳定 - 马来西亚经济兼具制造业与资源属性 是从资源出口向制造业转型的案例 其经济结构比越南和印尼更为均衡 发展波动更小 [10] - 2026年对马来西亚而言是“风起于青萍之末”的年份 政治变化相对较小 更显安稳 首相安瓦尔领导的联合政府正为2027年大选做准备 [10] - 当前经济政策是争取提高高端制造业 同时对底层收入人群进行兜底 该战略的实施依赖于良好的出口和外国直接投资状况 而非石油价格 [10] - 马来西亚受益于与人工智能相关的产业 如新加坡外溢的数据中心、槟城的半导体产业园 同时其被中美两国接受为产业区 [9][10] 三国经济驱动因素与比较 - 越南的外国直接投资前景更多依赖全球制造业与人工智能资本支出周期 印尼则更多依赖大宗商品价格和资源民族主义 [9] - 基于全球经济K型走势 越南和印尼分别站在制造业出口和资源出口的两个极端 2026年至少应有一国表现不错 除非美元大幅走强 [9] - 三国的发展均呼应了本国群众的诉求 越南民众在疫情后渴望经济增长 印尼民众在通胀时期呼唤稳定 马来西亚政府则尝试“既要有要” 群众对经济发展和社会进步的诉求是地区发展的最深源动力 [11][12]

AI泡沫风险 - 美股估值逼近2000年互联网泡沫水平，若AI投资无法兑现预期利润增长，市场信心可能崩塌[2] - 机构预计2025年美股盈利增速为10-13%，2026年预期增长15%，但需评估其能否支撑当前估值[2] - 市值前七的科技巨头2026年盈利预计增长23%，而指数其余公司仅为13%，巨头AI投资回报不及预期可能引发市场信心瓦解[2] - 纳斯达克在2000年泡沫破裂后指数下跌超过70%[2] - 标普500指数2025年以来上涨15%，带来1.2万亿美元财富增值，推动高收入群体消费意愿提升18%[3] - 美国最富的20%家庭持有70%金融资产，收入最高20%人群持有股票和对冲基金比例达86.9%[3] - 高收入群体消费占美国总消费近一半，若AI泡沫破裂导致其财富缩水，可能引发美国经济衰退[3] 劳动力市场与通胀风险 - AI基础设施建设（数据中心、芯片制造等）创造了大量就业，若AI投资刹车将导致相关岗位骤减[4] - 美国收紧移民政策可能导致低端服务业、农业和建筑业劳动力短缺，迫使企业提高工资[5] - 劳动力成本每上升1%，CPI就会上涨0.2%[5] - 市场对2026年美国经济的乐观预期建立在生产率持续惊喜及就业疲软不转化为消费支出实质性回落的假设上[5] 美国财政与贸易风险 - 2025财年美国联邦预算赤字达1.8万亿美元，占GDP比重为5.9%[6] - 2025财年关税收入从上一年的770亿美元飙升至1950亿美元，涨幅超过250%[6] - 提议向1.5亿美国人每人发放2000美元“关税退税”，总计需3000亿美元[6] - 2025财年政府总支出增长4%，公共债务利息支出历史上首次突破1万亿美元，占财政收入的20%[7] - 2025财年企业所得税收入同比下降15%[7] - 美国平均关税水平约16%，若最高法院裁定相关关税非法，政府可能需退还数百亿甚至上千亿美元关税收入[7][8] 美联储独立性风险 - 美联储主席鲍威尔任期将于2026年5月结束，政治干预可能影响美联储独立性[10] - 央行独立性丧失可能导致为迎合政治周期（如2026年11月中期选举）而强行降息，加剧通胀风险[11] - 市场可能因美联储政治化而要求更高的通胀风险补偿，导致长期利率飙升[11] - 美联储独立性丧失可能削弱美元信用，引发资本外逃、美元贬值及美债抛售[12] 全球债券市场风险 - 美国联邦赤字预计长期保持在GDP的6%-7%[13] - 截至2025年第三季度末，法国公共债务总额升至34822亿欧元，占GDP的117.4%[13] - 2024年欧盟27国国防开支达3430亿欧元，较2023年增长19%，2025年预计增至3810亿欧元[13] - 欧盟已设立1500亿欧元军备建设基金，但19个成员国申请后额度已用尽[14] - 欧元区距离北约每年国防总支出超6300亿欧元的目标还差一半[14] 日本政策与套息交易风险 - 日本央行于2025年底将利率上调至0.75%，创30年新高[16] - 庞大的日元套息交易规模在巅峰时期达万亿美元级别，日本央行加息可能冲击该交易，引发资金回流日本和全球流动性收紧[16] - 日本政府债务占GDP超过260%，利率上升将增加利息支出[17] - 日本第三季度GDP已出现负增长，持续加息可能引发“加息-衰退”循环[17] 黄金价值重估风险 - 2025年12月24日现货黄金突破4500美元/盎司，年内涨幅超过70%[18] - 美国政府持有约8133吨黄金储备，按市价计算价值超1万亿美元，但官方账面价值仅110亿美元（按42.22美元/盎司计算）[18] - 市场价值与账面价值差距达9900亿美元，市场价值是账面价值的90多倍[19] - 重估黄金储备可能引发通胀预期，冲击美元信用，并削弱美联储独立性[19] 地缘政治风险 - 预测市场数据显示，截至2025年10月，俄乌在2026年底前全面停战的概率仅为45%[21] - 俄罗斯民调显示55%民众认为冲突可能在2026年结束[21] - 2024年全球四分之一的恐怖主义袭击发生在萨赫勒地区[25] - 红海、苏伊士运河、几内亚湾等关键运输通道若出问题，可能中断全球供应链[25] 欧洲政治风险 - 欧盟以绝对多数票通过紧急法律机制，打破了全体一致同意的决策原则[26] - 法国极右翼国民联盟和德国选择党（AfD）势力崛起，后者已成为德国第二大党[27] - 欧盟内部在援乌问题上存在“东西分裂”，西欧国家倾向继续援乌，东欧国家倾向推动和谈[26] - 2026年多个欧盟成员国将举行选举，极右翼势力可能进一步扩张[28] 私募信贷市场风险 - 美国私募信贷市场规模已突破3万亿美元，超过整个高收益债券市场[29] - 过去十年该市场以每年18.5%的速度扩张[29] - 美国私募信贷市场违约率已达5.2%，计入非应计贷款后实际违约率跃升至5.4%[29] - 违约率上升可能引发估值重估、赎回恶性循环、银行抽贷引发的流动性危机，并传染至高收益债、杠杆贷款等传统金融体系[30]

香港大宗商品发展战略 - 香港特区政府通过高层统筹规划 制订并践行全面的大宗商品发展策略 以抓紧未来发展机遇[1] - 香港作为国际金融、贸易和航运中心 在“一国两制”下具有“内联外通”的独特优势 包括资金、货物、资讯自由流动 高效的金融、物流和专业服务 以及便捷的交通运输网络 在发展大宗商品市场方面潜力庞大[1] 全球市场趋势与驱动因素 - 在地缘政治、科技变革、绿色转型等多重趋势驱动下 全球贵金属、有色金属、传统能源、新能源相关材料等大宗商品的供需形势正经历深刻变化[1] - 中国是大宗商品的主要消费国和进出口市场之一 正全速推动高质量发展 坚定迈向双碳目标 并加大对绿色产业的投入 凸显其在建设大宗商品资源配置枢纽上的优势[1] 香港已采取的行动与未来方向 - 过去一两年间 香港正积极建构更蓬勃的大宗商品生态 包括加入伦敦金属交易所的全球仓库网络以促进实体金属交割 以及加速建立国际黄金交易市场 已迈出坚实步伐[1] - 大宗商品策略委员会召开首次会议 听取了全球大宗商品市场趋势和香港发展潜力的汇报 并就委员会优先聚焦调研探讨的商品范畴和重点进行了讨论[1]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 报告对全球股票、债券、大宗商品、外汇市场进行回顾与展望，指出各市场受经济数据、政策、地缘政治等因素影响呈现不同走势，投资者需关注相关数据及政策变化进行投资决策 [3][4][5] 根据相关目录分别总结 全球股票市场 - 欧洲主要股指因经济放缓前景承压在低迷区间波动，投资者关注即将公布的PMI数据判断欧元区2026年初能否温和复苏 [3][4] - 上证综指因需求压力在3900点附近大幅波动，投资者寻求盈利前景清晰的蓝筹股进行新年仓位布局 [3] - 香港股市本周初随内地股市走弱，后在美国通胀数据回落背景下反弹，市场流动性或随通细则拓展和IPO活动增加改善，但收益取决于外资流入速度和人民币汇率稳定性 [3][4] - 美国股市人工智能板块早盘回调后反弹，11月CPI数据走低提振降息预期，市场风险偏好回升推动标普500指数和纳斯达克指数走高，投资者关注年底支出和盈利预期以及2026年宽松路径 [3] 全球债券市场 - 富时世界政府债券指数下跌0.04%，美国CPI走低提振降息预期，但美联储和英国央行官员鹰派立场限制涨幅，价格因年底流动性趋紧和政策不确定性维持区间震荡，投资者优先考虑债券质量，预计防御型仓位在新的一年占主导地位 [5] - 彭博全球高收益债券指数上涨0.29%，利差收窄和经济乐观情绪提振风险偏好，尽管中国出台刺激措施，新兴市场债务仍受美元走强和本地风险影响，寻求收益仍是市场主导因素，高收益债券在2026年仍将受青睐，新兴市场表现取决于汇率稳定和财政进展，美元走强是主要下行风险 [5] 大宗商品市场 - WTI原油下跌1.36%至每桶56.66美元，因俄乌谈判进展、全球经济增长担忧和需求担忧盖过地缘政治供应风险，油价面临2026年产量盈余和欧佩克+产量稳定压力，若无明确需求催化剂，可能测试每桶55美元支撑位，市场关注年底库存数据 [8] - 黄金价格上涨0.91%至每盎司4338.88美元，美国CPI降温提振降息预期，年底对冲操作推动金价突破4300美元，收益率下降是主要驱动因素，降息和央行需求支撑金价向4400美元迈进，但美联储鹰派言论可能引发获利回吐，持续上涨取决于美元波动性和避险资金流入稳定性 [9] - 彭博大宗商品现货指数下跌0.16%至580.08，能源价格暴跌抵消黄金和农产品涨幅，市场情绪因2026年央行政策走向不明朗趋于复杂，大宗商品将维持区间震荡，能源与外汇分化预示波动持续，即将公布的PMI数据对评估金属与能源需求至关重要 [10] 外汇市场 - 美汇指数上涨0.20%至98.60，疲软的CPI数据提振2026年降息预期，但美联储鹰派言论提供支撑，对数据完整性的担忧抑制进一步抛售，市场关注年底消费数据和2026年指引，预计指数在当前水平附近波动，技术支撑位在98.00 [11] - 人民币兑美元下跌0.20%至7.0411，市场情绪因新的中美贸易框架最初改善，但疲软内需和房地产市场不利因素令人民币承压，乐观的2026年财政扩张前景限制跌幅，市场关注贸易协议落实和经济稳定，人民币走势取决于财政刺激步伐和美元整体强势，高频零售数据是评估2026年经济复苏的关键指标 [12] 主要指数表现 | 指数名称 | 价格 | 累计报酬(1周) | 累计报酬(1个月) | 累积报酬(1年) | 累积报酬(年初迄今) | 累积报酬(3年) | 累积报酬(5年) | 累积报酬(10年) | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 香港恒生指数 | 25690.53 | -1.10 | -0.54 | 30.06 | 28.07 | 34.54 | -3.05 | 17.68 | | 香港国企指数 | 8901.23 | -1.96 | -2.73 | 24.46 | 22.10 | 37.53 | -15.09 | -8.53 | | 上证综合指数 | 3890.45 | 0.03 | -1.43 | 15.44 | 16.07 | 26.57 | 14.60 | 6.54 | | 深圳综合指数 | 2464.89 | -0.34 | -0.34 | 21.25 | 25.93 | 24.55 | 8.94 | 3.58 | | 美国道琼指数 | 48134.89 | -0.67 | 4.33 | 13.68 | 13.14 | 46.53 | 59.50 | 176.36 | | S&P500指数 | 6834.50 | 0.10 | 2.90 | 16.49 | 16.20 | 78.84 | 84.25 | 235.19 | | 那斯达克指数 | 23307.62 | 0.48 | 3.29 | 20.31 | 20.70 | 120.99 | 82.72 | 366.05 | | 英国富时100指数 | 9897.42 | 2.57 | 4.10 | 22.11 | 21.10 | 34.28 | 51.59 | 62.70 | | 德国指数 | 24288.40 | 0.42 | 4.86 | 21.63 | 22.00 | 74.93 | 78.19 | 131.57 | | 日经225指数 | 49507.21 | -2.61 | 2.00 | 27.55 | 24.10 | 86.34 | 84.98 | 162.13 | [16] 经济数据表现 | 地区 | 项目 | 前值 | 市场预估 | 实际数值 | 公布结果 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 美国 | 非农就业人数 (10月) | 108K | | -105K | | | 美国 | 非农就业人数 (11月) | -105K | 50K | 64K | 高于预期 | | 美国 | 失业率 (11月) | 4.40% | 4.50% | 4.60% | 高于预期 | | 美国 | 服务业PMI (12月) | 54.10 | 54.00 | 52.90 | 低於预期 | | 美国 | 制造业PMI (12月) | 52.20 | 52.00 | 51.80 | 低於预期 | | 欧洲 | 居民消费价格指数(CPI) (同比) (11月) | 2.20% | 2.20% | 2.10% | 低於预期 | | 美国 | 原油库存 | -1.812M | -2.400M | -1.274M | 高于预期 | | 欧洲 | 存款便利利率 (12月) | 2.00% | 2.00% | 2.00% | 符合预期 | | 欧洲 | 利率决议 (12月) | 2.15% | 2.15% | 2.15% | 符合预期 | | 美国 | 居民消费价格指数(CPI) (同比) (11月) | 3.00% | 3.10% | 2.70% | 低於预期 | | 美国 | 初请失业金人数 | 237K | 224K | 224K | 符合预期 | [17] 债券/外汇指数表现 | 债券指数名称 | 价格 | 涨跌幅(%) | 殖利率(%) | | --- | --- | --- | --- | | 美国30年期公债 | 96.84 | 0.41 | 4.83 | | 美国10年期公债 | 98.80 | 0.38 | 4.15 | | 美国5年期公债 | 99.13 | 0.29 | 3.69 | | 美国2年期公债 | 99.79 | 0.14 | 3.48 | | 美国3月期国库券 | 3.53 | -0.14 | 3.61 | | 中国10年期公债 | 99.54 | 0.39 | 1.83 | | 日本10年期公债 | 97.43 | -0.53 | 2.02 | | 德国10年期公债 | 97.92 | -0.26 | 2.85 | | 英国10年期公债 | 100.15 | 0.03 | 4.48 | | 指数名称 | 价格 | 累计报酬(1周) | 累计报酬(1个月) | 累积报酬(年初迄今) | | --- | --- | --- | --- | --- | | 港币 | 7.7811 | -0.04 | -0.12 | 0.16 | | 港币兑人民币 | 0.9039 | -0.24 | -1.06 | -4.29 | | 美元兑人民币 | 7.0342 | -0.27 | -1.17 | -4.14 | | 美元兑日币 | 157.7500 | 1.25 | 0.38 | 0.35 | | 美元兑加币 | 1.3802 | 0.22 | -1.77 | -4.05 | | 英镑 | 1.3379 | 0.06 | 2.45 | 6.90 | | 澳币 | 0.6612 | -0.60 | 2.07 | 6.85 | | 欧元 | 1.1710 | -0.26 | 1.49 | 13.10 | [18]

山东省委全面依法治省工作会议 - 会议旨在总结成绩、分析形势并部署当前及未来全面依法治省工作，以全面推进各方面工作法治化，建设更高水平法治山东 [1] - 会议强调需全面推进科学立法、依法行政、公正司法、全民守法及涉外法治，并加强党的领导以凝聚建设合力 [1] - 会议是对山东法治建设成就的总结，也是对新时代法治建设任务的再部署与深化，旨在为山东经济社会高质量发展提供坚实法治保障 [2] 山东省政府投资基金高质量发展政策 - 山东出台《关于促进政府投资基金高质量发展的实施意见》，旨在规范管理、提升服务经济社会发展质效 [3] - 政策坚持“政府引导、市场运作”等原则，目标形成规模适度、布局合理、运作规范、科学高效、风险可控的政府投资基金高质量发展格局 [3] - 意见明确基金分为产业投资类基金和创业投资类基金，并强调其政策性功能定位及培育耐心资本，是对国家层面“1+N”制度体系的细化落实 [3] 2025年山东企业200强榜单 - 2025山东企业200强总营收达10.34万亿元，上榜企业营收均超过55亿元 [4] - 山东能源集团以8664.84亿元营收位居榜首，魏桥创业集团、海尔集团等企业位列前十，营收在1860.32亿元至5585.33亿元之间 [4] - 2025山东工业企业100强全部进入200强榜单，贡献了76.8%的营收，体现了山东经济鲜明的工业特色和雄厚工业底盘 [4][5] 全球首台商用超临界二氧化碳发电机组 - 全球首台商用超临界二氧化碳发电机组“超碳一号”在贵州六盘水成功商运，是全球首套2×15兆瓦超临界二氧化碳烧结余热发电工程 [6] - 该技术利用超临界二氧化碳替代传统水蒸气进行余热发电，其净发电量提升50%以上，水耗降低50%以上，且具有设备小、反应快等优势 [6] - “超碳一号”由中核集团中国核动力研究设计院联合济钢集团、首钢水钢共同研发，是济钢集团向“绿色科技”战略转型的关键一步，为传统工业绿色低碳转型树立典范 [6][7]

市场状态：中美联动性增强 - 11月以来A股与美股波动同步收窄，沪深300与标普500的20日涨跌幅相关性升至年内90%分位以上，呈现“隔夜同向、日内反向”特征 [1][5] - 美国经济处于“金发姑娘”状态，11月核心CPI同比降至2.6%，为2021年4月以来最低，失业率升至4.6%但主要由劳动参与率提高和暂时性失业贡献，未触发“萨姆法则” [1][8] - 中国经济呈现“企业盈利底”已现、内需动能回落的组合，为后续政策加力打开窗口 [1][8] - 参考上一轮降息周期经验，财政出现明显扩张且直接作用于居民后通胀才会进一步上行，大宗商品上行窗口期较长 [1][8] AI产业链：行情分化与实物侧投资 - AI产业链投资出现两大特征：行情向受益于宏观效应的“泛AI”资产（铜锂铝、储能、电气设备）扩散，表现优于AI核心资产（算力芯片、光模块、PCB）[2][17] - 投资者对AI公司“激进资本开支缺乏营收增长反哺”的矛盾容忍度下降，10月下旬以来中美AI核心股股价表现与其资本开支占营收比例呈负相关 [2][17] - 实体投资层面趋势强劲，受AI投资拉动的铜、铝、锡、碳酸锂等大宗商品期货价格自10月下旬以来持续上涨，铜和锡近月合约强于远月合约，体现供需驱动 [2][18] - AI产业链高度关联，美国优势在上游（GPU、大模型），中国优势在中游制造（光模块、PCB、散热），增量信息同时影响两地市场 [17] 扩大内需：目标、路径与影响 - 居民增收计划从二次分配入手，2025年已通过提高养老金最低标准、发放育儿补贴提高净转移支付收入 [3][25] - 未来优化初次分配（提高劳动报酬）可能是重点，例如以国企为代表引导薪酬改革，2026年或将看到消费税扩围与征收环节后移、企业所得税有效税率提升 [3][25] - 历史经验表明，居民收入增长将带动服务消费与新型消费占比提升 [3] - 中国1998-2001年机关事业单位加薪周期带动居住、教育娱乐、交通通信、医疗保健支出占比上升 [25] - 日本1961-1984年“收入倍增”时期，美国1969-1973年及2014-2019年居民收入跑赢GDP阶段，服务与新型消费占比均持续抬升 [3][28] 2026年投资主线：从单一产业到双轮驱动 - 投资主线从单一的AI产业叙事，转向“实物需求拉动”与“内需政策红利”双主线 [4][38] - 主线一：继续看好AI投资与全球制造业复苏共振的工业资源品，包括铜、铝、锡、锂、原油及油运 [4][38] - 主线二：抓住入境修复与居民增收叠加的消费回升通道，包括航空、酒店、免税、食品饮料 [4][38] - 主线三：受益于资本市场扩容与长期资产端回报率见底的非银金融，包括保险、券商 [4][38] - 主线四：具备全球比较优势且周期底部确认的中国设备出口链（电网设备、储能、锂电、光伏、工程机械、商用车、照明）以及国内制造业底部反转品种（印染、煤化工、农药、聚氨酯、钛白粉）[4][38]

市场状态：中美联动性增强 - 11月以来A股与美股波动区间同步收窄，沪深300的20日平均日涨跌幅绝对值收窄至年内39.7%分位数，标普500收窄至33.7%分位数，两者20日涨跌幅相关性升至年内90%分位以上，呈现“隔夜同向、日内反向”特征 [11][45] - 联动性增强的根本原因是两国宏观面均进入“向上弹性不足、向下风险收敛”的类“金发姑娘”阶段 [2][36] - 美国11月核心CPI同比续降至2.6%，为2021年4月以来最低水平，失业率虽升至4.6%但主要由劳动参与率提高和暂时性失业贡献，三个月移动平均值未触发“萨姆法则” [13][47] - 中国经济呈现“企业盈利底”已现、内需动能回落的组合，为后续政策加力打开窗口 [2][36] AI产业链：行情分化与实物侧带动 - AI产业链是中美资产价格的核心波动源，但近期投资出现两大特征 [18][52] - 特征一：行情扩散，更受益于宏观效应的“泛AI”资产（铜、锂、铝、储能、电气设备）表现优于AI核心资产（算力芯片、光模块、PCB） [2][18][36][52] - 特征二：投资者对“激进资本开支缺乏营收增长反哺”矛盾的容忍度下降，10月下旬以来，中、美AI核心股票业绩披露后股价表现与其资本开支占营收比例呈负相关 [2][18][36][52] - 与此同时，实体投资趋势强劲，受AI投资拉动的铜、铝、锡、碳酸锂等大宗商品期货价格自10月下旬以来持续上涨，铜和锡近月合约价格强于远月合约，体现供需驱动 [2][19][36][53] 扩大内需：目标、路径与影响 - 近期政策将“扩大内需”提升至战略高度，首次提出“制定实施城乡居民增收计划”，标志着从“促消费”升级为“系统性增收—促消费—优供给”的长效机制 [24][58] - 增收路径上，2025年已通过提高养老金最低标准、发放育儿补贴加强二次分配，未来优化初次分配（如国企薪酬改革）可能是重点，2026年或将看到消费税扩围与征收环节后移、企业所得税有效税率提升 [3][25][37][59] - 历史经验表明，居民收入增长将带动服务消费与新型消费占比提升 [3][37] - 中国1998-2001年机关事业单位加薪周期带动居住、教育文化娱乐、交通通信、医疗保健支出占比上升 [25][59] - 日本1961-1984年“收入倍增”时期，居民支出中居住水电、交通通信、教育娱乐占比提升 [27][61] - 美国在1969-1973年及2014-2019年居民收入跑赢GDP阶段，服务消费及娱乐用品、食品饮料等新型耐用品消费拉动显著 [27][61] 2026年投资主线：从单一产业到双主线 - 报告建议投资者在宏观弹性有限、产业分化加剧的平淡行情中，布局2026年更具确定性的“实物需求拉动”与“内需政策红利”双主线 [4][31][38][64] - 主线一：继续看好AI投资与全球制造业复苏共振的工业资源品，包括铜、铝、锡、锂、原油及油运 [4][32][39][65] - 主线二：抓住入境修复与居民增收叠加的消费回升通道，包括航空、酒店、免税、食品饮料 [4][32][39][65] - 主线三：受益于资本市场扩容与长期资产端回报率见底的非银金融，包括保险、券商 [5][33][39][66] - 主线四：具备全球比较优势且周期底部确认的中国设备出口链（电网设备、储能、锂电、光伏、工程机械、商用车、照明）及国内制造业底部反转品种（印染、煤化工、农药、聚氨酯、钛白粉） [5][33][39][66]